中心思想 业绩驱动与增长潜力 福安药业2016年业绩实现显著高增长，主要得益于传统主营业务景气度回升以及子公司宁波天衡和只楚药业的成功并表。公司通过优化产品结构、有效控制费用，并积极布局抗感染原料药和专科制剂领域，展现出强劲的内生增长动力和市场竞争力。 战略布局与投资展望 公司在巩固现有原料药优势的同时，大力发展制剂业务并推进专科药布局，为未来可持续增长奠定基础。基于对传统业务景气度回升、并购企业业绩贡献以及新产品线的预期，报告维持“买入”评级，预计公司未来几年将保持快速发展态势。 主要内容 2016年业绩回顾与2017年展望 2016年，福安药业的营业收入达到约13亿元，同比增长83%；扣非净利润约为2.2亿元，同比大幅增长275%。其中，2016年第四季度表现尤为突出，营业收入约4.2亿元，同比增长117%；扣非净利润约0.65亿元，同比增长515%。公司预告2017年第一季度净利润约为8400万元至9200万元，同比增长约175%至201%，主要原因是合并范围较同期增加。报告预计，基于奥拉西坦原料药竞争格局的维持以及天衡、只楚药业的良好经营状况，公司2017年全年净利润增速有望超过50%。 传统业务与并购整合效应 2016年公司收入大幅增长主要源于两方面：一是并购因素，子公司宁波天衡（2015年5月并表）和只楚药业（2016年6月并表）估算为全年新增收入贡献约4.5亿元。二是若剔除并表影响，传统主业收入增速超过40%，主要得益于原料药业务景气度回升，特别是奥拉西坦原料药因竞争格局变化带来的利好。在净利润方面，子公司宁波天衡和只楚药业分别贡献约0.6亿元和0.5亿元，估算传统主业净利润增速或超过300%，同样主要受益于奥拉西坦原料药竞争格局的优化。从毛利率及费用角度看，公司毛利率约为47%，因产品结构变化提升约3个百分点；期间费用率约为26.2%，总体控制较好下降约6个百分点。 原料药与专科制剂业务发展 在原料药业务方面，抗感染药物仍是最大的用药领域，公司在头孢类、庆大霉素等产品上具有质量和成本优势。行业生产工艺核查（如奥拉西坦）对公司原料药业务发展形成利好，预计该领域未来仍具有可持续增长潜力。在制剂业务方面，公司积极推进专科药布局，目前具备托瑞米芬（独家乳腺癌治疗品种）和昂丹司琼等制剂产品。其中，托瑞米芬如顺利通过一致性评价，有望享受“量价齐升”的市场红利。公司研发线中储备了盐酸奈必洛尔、托伐普坦片、拉科酰胺片等重磅品种，未来有望大幅改善公司产品线。 盈利预测与投资建议 根据对子公司天衡与只楚收入增速变化的参考，报告调整了盈利预测，预计公司2017-2019年每股收益（EPS）分别为0.83元、0.96元、1.10元，对应市盈率（PE）分别为32倍、28倍、24倍。报告维持“买入”评级，看好公司传统主营业务景气度回升，多个原料药和制剂产品有望实现翻倍增长；同时，天衡与只楚的并表也使公司业绩迅速增厚，预计未来将进入发展快速轨道。风险提示包括限抗政策、药品招标降价以及并购企业业绩实现或不及承诺等。 总结 福安药业2016年年报显示，公司通过内生增长和外延并购实现了营业收入和净利润的显著提升，业绩表现强劲。传统原料药业务受益于市场景气度回升和竞争格局优化，而并购子公司则带来了可观的业绩增量。公司在专科制剂领域的积极布局和研发投入，预示着未来产品线的持续优化和增长潜力。综合来看，福安药业财务状况稳健，费用控制得当，预计未来几年将保持良好的发展势头，投资前景积极。

# 中心思想 本报告对仙琚制药（002332）2016年年报进行了深度分析，核心观点如下： * **业绩增长与发展潜力：** 公司2016年业绩表现良好，归母净利润显著增长。公司立足甾体药物领域，在妇科及计生用药方面具有增长潜力，有望受益于二胎政策。 * **改革与创新驱动：** 营销改革理顺机制，管理层深度绑定公司利益，成为国企改革先锋。公司加强自主创新，在妇科、呼吸科、麻醉科、皮肤科四大类药物方面重点投入研发。 * **投资建议：** 首次覆盖给予“买入”评级，目标价18元。预计公司未来收入和利润有望得到明显改善。 # 主要内容 ## 公司概况与业绩表现 * **营收与利润双增长：** 仙琚制药2016年实现营业收入25.04亿元，同比增长0.95%；归母净利润1.46亿元，同比增长37.2%；扣非后归母净利润1.31亿元，同比增长40%。 * **主营业务构成：** 公司主产品主要分为皮质激素类药物、妇科及计生、麻醉与肌松类药物三大类，占公司营业收入的74%。 ## 业务分析 * **皮质激素类药物：** 2016年实现收入7.76亿元，收入占比31%，毛利率水平40%。 * **妇科及计生用药：** 实现收入7.33亿元，收入占比29%，毛利率70%，黄体酮胶囊第四季度开始逐步运用于辅助生殖领域，有望成为新的增长点。 * **麻醉与肌松类药物：** 实现收入3.34亿元，收入占比13%，毛利率91%。 ## 营销模式与渠道建设 * **三大销售架构：** 国际贸易部负责原料药的境外销售；国内贸易部负责原料药的国内销售；销售公司负责制剂产品的销售，终端网络已覆盖全国各地。 * **终端网络覆盖：** 拥有医院线、OTC线两个完整的销售网络，同时成立第三终端队伍与维护重点客户的KA队伍，摸索出了有效的终端管理和市场推广策略。 ## 研发创新与产品线拓展 * **研发投入与成果：** 坚持原料药、制剂一体化的行业模式，以甾体药物系列产品研发为目标；2016年获得盐酸罗哌卡因等3个生产批文，地诺孕素片等5项临床批件；1.1类新药奥美克松钠注射液处于I期临床筹备阶段，预计2017上半年开始I期临床。 * **重点研发方向：** 妇科、呼吸科、麻醉科、皮肤科四大类药物为重点。 ## 国企改革与管理层激励 * **员工持股计划：** 2015年完成员工持股，管理层和公司利益深度绑定，成为浙江省国企改革先锋。 ## 盈利预测与投资建议 * **盈利预测：** 预计公司2017-2019年EPS分别为0.36元、0.48元、0.63元，对应市盈率为38倍、29倍、22倍。 * **投资建议：** 首次覆盖给予“买入”评级，目标价18元。 ## 风险提示 * **主要风险：** 原料药价格或波动风险；药品招标或降价风险；政策风险。 # 总结 本报告对仙琚制药2016年年报进行了全面分析，公司在甾体药物领域具有领先地位，通过营销改革和创新研发，业绩有望持续增长。管理层深度绑定公司利益，为公司发展注入了动力。首次覆盖给予“买入”评级，目标价18元，但同时也需关注原料药价格波动、药品招标降价以及政策风险。

# 中心思想 本报告对江中药业（600750）进行分析，核心观点如下： * **OTC主业平稳增长与国企改革预期**：江中药业的OTC（非处方药）主业保持平稳，同时存在国企改革的预期，为公司发展带来潜在动力。 * **盈利预测与投资评级**：预计公司2017-2019年EPS分别为1.55元、1.75元、2.01元，对应市盈率为23倍、21倍、18倍，首次覆盖给予“增持”评级。 # 主要内容 ## 公司财务与经营状况分析 * **营收下滑但利润增长**：2016年公司营业收入同比下滑39.87%，但归母净利润同比增长3.47%，主要得益于期间费用下降。扣除转让江西九州通因素，营收同比下降12.09%。 * **大健康产业持续增长**：非处方药业务受政策及渠道精控影响有所下滑，但保健品业务积极探索模式，为后续发展奠定基础。 ## 江中品牌发展策略 * **做强做优品牌**：健胃消食片、乳酸菌素片和复方草珊瑚含片是公司主要收入来源，纳入省级医保目录，并投入研发提升品质。 * **渠道与推广创新**：实施“一个平台，两种模式”渠道策略，精确对应经、分销商与药店终端，尝试新媒体推广，探索整合传播方式。 ## 滋补保健业务拓展 * **市场潜力巨大**：未来五年保健食品市场有望新增1000亿元，公司参灵草口服液、初元营养饮品等有望受益。 * **产品系列开发**：初元营养品销售收入达1.48亿元，公司进行系列产品开发，预计新产品获批后收入会明显提升；参灵草口服液亦进行系列产品开发。 ## 国企改革预期 * **完善公司治理**：大股东江中集团被确定为省属国有企业开展完善法人治理结构试点单位，首创省属国有企业董事会选聘经理层。 * **混改预期**：江西国资委在2015年进行了盐业集团公司的混合所有制改革，江中药业国企改革可能在2017年有实质性进展。 ## 盈利预测与关键假设 * **业务分拆收入预测**：基于对非处方药、保健食品和酒类业务的增长假设，预测公司未来三年收入。 * 假设1：预计未来 3 年非处方药行业平均增速约为 10%，公司通过营销调整能够扭转 2016年收入下滑的态势，非处方药类业务增速与行业相当； * 假设2：预计未来3年保健食品行业增速约15%，预计公司通过营销调整能够扭转2016 年收入下滑的态势，随着产品品类的丰富，业务处于成长期，增速逐步加快，预计增速有望 后来居上，超越行业水平； * 假设3：预计未来3年公司酒类销量有望随着营销投入加大，且基数较小，有望出现较 快的销量增长。 * **财务预测**：预计公司2017-2019年营业收入增速分别为5.66%、13.34%和16.65%。 # 总结 本报告分析了江中药业的财务状况、业务发展策略以及国企改革预期。公司OTC主业平稳，保健品业务具有增长潜力，国企改革预期为公司带来潜在利好。基于对公司未来盈利的预测，首次覆盖给予“增持”评级。

中心思想 业绩强劲增长与多元业务驱动 中国医药在2016年实现了显著的业绩增长，营业收入和归母净利润分别同比增长25%和54%，显示出公司强大的内生增长动力。这一增长得益于其工业、商业和国际贸易三大业务板块的协同发展和持续优化。特别是商业板块通过“点强网通”战略和新业务拓展，实现了高达80%的净利润增幅，成为业绩增长的重要引擎。 国企改革与资产注入的战略机遇 报告强调，国企改革的持续推进为中国医药带来了重要的战略发展机遇，特别是优质资产注入的预期。上海新兴作为核心注入资产，其在血制品领域的强大实力和市场提价潜力，预计将为公司贡献可观的业绩增量和更高的业绩弹性。内生增长、外延扩张与资产注入的结合，构成了公司未来实现2017年利润总额增长不低于25%目标的核心驱动力，并支撑了其“买入”的投资评级和目标价。 主要内容 2016年度财务表现与利润分配 核心财务数据： 公司2016年实现营业收入257.4亿元，同比增长25.12%；归属于母公司股东的净利润为9.5亿元，同比大幅增长54.31%；扣除非经常性损益后的归母净利润为8.9亿元，同比增长53%。这表明公司主营业务盈利能力显著提升。 利润分配预案： 公司拟定每10股派发现金红利2.66元（含税），体现了公司良好的盈利能力和对股东的回报。 三大业务板块的增长态势与2017年目标 工业板块： 2016年实现营业收入24.9亿元，同比增长9%；净利润3.3亿元，同比增长36%。 化学制剂业务收入达14.1亿元，同比增长23%，其中核心品种阿托伐他汀钙销量增长19%，新产品瑞舒伐他汀处于高速放量阶段，销量增长106%。 原料药业务收入10.8亿元，同比下降3%，可能受到GMP认证等因素影响。 商业板块： 2016年实现收入171.3亿元，同比增长42%；净利润3.8亿元，同比大幅增长80%。 业绩高增长主要由内生增长和并购并表共同推动。 公司持续推进“点强网通”战略，加快在全国范围内的并购布局，2016年在黑龙江、湖北、广东等地均有所斩获，未来扩张预期强烈。 积极拓展药房托管、药事服务延伸等新业务模式，旨在深度绑定终端，挖掘市场潜力，提升市场占有率。 国际贸易板块： 2016年实现收入68.4亿元，同比增长1%；净利润4.1亿元，同比增长54%。 业绩增长主要受益于持续的转型升级以及2015年计提减值损失的影响。 2017年经营目标： 公司设定2017年利润总额增幅不低于25%的经营目标，预计通过内生增长、外延扩张和资产注入等多重驱动因素，实现该目标是大概率事件。 国企改革深化与优质资产注入预期 集团资产整合： 报告指出，中国医药集团旗下众多优质资产有望在2017年注入上市公司，包括江药集团、海南康力、上海新兴、长城制药等。 上海新兴的战略价值： 公司已出资8200万元收购上海新兴24.39%的股权，且控股股东承诺将持有的51.83%股权注入上市公司，显示出对上海新兴的高度重视。 上海新兴目前拥有湖南怀化和江西余干2个浆站，年采浆量约为70吨；2016年新批福建将乐和浙江三门2个浆站，采浆量有望大幅增长。 产品线丰富，拥有白蛋白、静丙、纤原等10个品种，凝血因子VIII已开始上市销售，预计将进一步提升吨浆利润。 血制品行业受益于最高零售价限制取消，产品提价明显：白蛋白和静丙平均提价10%，纤原提价幅度超过100%，且未来仍有持续提价空间。 随着上海新兴业绩逐步释放并注入上市公司，有望显著提升中国医药的业绩弹性和盈利能力。 盈利预测、投资建议与风险提示 盈利预测： 预计公司2017-2019年每股收益（EPS）分别为1.13元、1.39元、1.63元。对应预测市盈率（PE）分别为21倍、17倍、14倍。 投资建议： 基于公司内生增长强劲、外延扩张持续以及资产注入的明确预期，维持“买入”评级，并给予2017年25倍PE，目标价28.25元。 风险提示： 报告提示投资者关注产品放量或低于预期、资产注入进度或低于预期等潜在风险。 总结 中国医药在2016年展现了强劲的业绩增长，营业收入和归母净利润分别实现25%和54%的同比增长。这一优异表现主要得益于其工业、商业和国际贸易三大业务板块的协同发展。商业板块通过积极的市场扩张和新业务模式创新，实现了80%的净利润高增长。展望未来，公司将受益于国企改革的深入推进，特别是上海新兴等优质血制品资产的注入，预计将显著提升公司的盈利能力和市场竞争力。结合内生增长、外延扩张和资产注入的预期，公司有望实现2017年利润总额不低于25%的增长目标。鉴于此，报告维持了“买入”评级，并设定了28.25元的目标价。

中心思想 业绩驱动与战略转型 迪瑞医疗2016年业绩略低于预期，但通过宁波瑞源的并表效应及“仪器+试剂”封闭化销售模式的成功推行，特别是生化试剂业务实现了显著增长，凸显了母公司与并购业务的协同效应。公司正积极布局化学发光这一高增长、高壁垒的免疫诊断领域，并有望在2017年下半年正式推向市场，成为未来业绩加速增长的核心驱动力。 未来增长点与投资展望 尽管短期业绩承压，但化学发光产品的上市被视为公司新的业绩增长点，预计将带动公司在2018年实现业绩加速。基于此，分析师下调了2017-2019年的盈利预测，但仍维持“增持”评级，反映了市场对公司长期发展潜力的认可，尤其是在新产品驱动下的增长前景。 主要内容 2016年财务表现概览 迪瑞医疗2016年实现营业收入7.6亿元，同比增长33.7%；归属于母公司净利润1.3亿元，同比增长15.6%；扣除非经常性损益后归母净利润1.1亿元，同比增长10.7%。经营性净现金流达到2.1亿元，同比增长40.6%。每股收益（EPS）为0.82元。报告指出，营收增长主要得益于宁波瑞源在2016年全年并表，而2015年仅为9-12月并表。尽管营收增长显著，但净利润增速略低于预期。 产品线分析与封闭化策略成效 从产品线来看，2016年公司仪器实现收入3.1亿元，同比增长7.9%；试剂实现收入3.7亿元，同比增长83.2%；试纸收入8612万元，同比增长3.3%。试剂业务的爆发式增长是业绩亮点。公司在收购宁波瑞源后，加强了“仪器+试剂”的联动销售模式，主推生化仪器封闭化。2016年，公司生化试剂收入达到2.9亿元，同比大幅增长119.2%。其中，宁波瑞源贡献收入2.0亿元，同比增长17.7%；母公司生化试剂收入9145万元，同比增长41.8%，远超行业不到10%的增速，表明母公司与宁波瑞源的封闭化协同效应正在显著发挥。利润构成方面，母公司受费用影响，连续三年净利润基本维持在1亿元，利润增长主要来源于宁波瑞源。 化学发光业务的战略意义 化学发光作为最先进的免疫诊断技术，2015年国内市场规模已达160亿元，并以20%-25%的速度持续增长。该技术具有仪器试剂封闭化、研发难度高、市场壁垒高等特点，国产化比例不足10%，广阔的基层市场和进口替代需求将推动其市场持续扩容，成为国内体外诊断（IVD）企业必争之地。迪瑞医疗已于2015年获得化学发光仪器的注册证，目前已获得35项化学发光试剂的注册证，另有20-30项试剂处于申报阶段。鉴于公司IVD仪器和试剂质量在国内处于前列且营销渠道覆盖全国，化学发光产品上市后有望迅速放量，成为新的业绩增长点。公司预计化学发光产品将于2017年下半年开始正式销售，并有望在2018年带动公司业绩加速增长。 盈利预测与风险提示 分析师下调了迪瑞医疗的盈利预测，预计2017-2019年每股收益（EPS）分别为0.97元、1.14元和1.35元，对应当前股价的市盈率（PE）分别为39倍、34倍和28倍。考虑到公司化学发光产品即将正式推向市场，有望带动业绩快速增长，分析师给予“增持”评级，目标价42元（6个月）。同时，报告提示了潜在风险，包括新产品获批进度或低于预期、业务整合或低于预期以及汇率波动风险。 总结 迪瑞医疗2016年年报显示，公司营收因宁波瑞源并表而实现显著增长，但净利润增速略低于预期。通过“仪器+试剂”封闭化销售策略，公司生化试剂业务实现高速增长，母公司与宁波瑞源的协同效应日益凸显。展望未来，化学发光产品作为公司重要的战略布局，已具备上市条件，预计将于2017年下半年正式推向市场，并有望在2018年成为公司业绩加速增长的新引擎。尽管分析师下调了短期盈利预测，但基于化学发光业务的巨大潜力，维持“增持”评级，体现了对公司长期发展前景的信心。投资者需关注新产品获批进度、业务整合效果及汇率波动等风险因素。

中心思想 业绩稳健增长与费用优化 国药股份在2016年实现了营业收入和归母净利润的稳健增长，分别达到133.9亿元（+10.8%）和5.5亿元（+6.8%）。公司通过强化区域商业龙头地位和优化内部资金使用效率，有效控制了期间费用率，特别是财务费用显著下降，展现出良好的运营管理能力。 资产重组驱动未来发展 公司国企改革取得实质性进展，资产重组预案已获批文，将整合国控北京、北京康辰、北京华鸿和天星普信等优质资产。此次重组将显著提升公司在北京医药分销市场的占有率至20%以上，并巩固其作为全国最大麻精特药一级分销平台的地位（市场份额约80%），同时拓宽产品线，形成在新特药、生化药品、血液制品、抗肿瘤等高值用药领域的竞争优势，为公司打开巨大的成长空间。 主要内容 2016年业绩回顾与运营分析 公司2016年实现营业收入133.9亿元，同比增长10.8%；归母净利润5.5亿元，同比增长6.8%。尽管毛利率同比下滑0.53个百分点，主要受毛利率较高的医药工业收入占比变化影响，但期间费用率同比下降0.52个百分点，其中销售费用率下降0.29个百分点。值得注意的是，公司通过将外部借款替换为内部借款，提高了集团内部资金使用效率，使得财务费用下降约3000万元，有效优化了成本结构。 国企改革与资产重组的战略意义 国药股份的国企改革稳步推进，资产重组预案已获得证监会批文。重组完成后，国控北京、北京康辰、北京华鸿和天星普信的控股权将并入上市公司。此次整合将使公司成为国药控股旗下北京地区唯一的医药分销平台，预计在北京市场市占率将达到20%以上，区域龙头优势进一步突出。同时，公司将巩固其作为全国最大的麻精特药一级分销平台的地位，年市场份额保持在80%左右。通过整合，公司将丰富直销、分销产品构成，拓宽渠道，形成在新特药、生化药品、血液制品、抗肿瘤、胰岛素、心脑血管等用药领域的竞争优势。 盈利预测与投资评级上调 基于资产重组事项已获批文，并假设相关资产将于2017年第二季度并表，分析师上调了盈利预测。预计2017-2019年公司每股收益（EPS）分别为1.63元、1.96元、2.22元，对应市盈率（PE）分别为21倍、17倍、15倍。若考虑重组后报表追溯调整，公司2017-2019年的利润增速分别为22.62%、20.36%、13.68%。鉴于公司强大的区域配送能力、重组后独占北京地区麻精特药市场以及在血制品、新特药等配送市场的领先地位，在“两票制”背景下其区域优势有望加强。分析师给予公司30倍PE的合理估值，目标价48.9元，并上调评级至“买入”。 关键假设与风险提示 盈利预测基于以下关键假设：北京医药分销行业增速为10-12%，新注入资产的细分行业增速略高于行业平均；重组后整合推进将使国控北京、北京康辰、北京华鸿、天星普信的净利率呈现逐渐提升趋势；定增募集的10.3亿元配套资金有望贡献每年3000万元的税后利息收入。同时，报告提示了主要风险，包括资产重组执行或低于预期、重组后整合或低于预期以及子公司业绩或不及预期等。 公司核心竞争优势 公司2016年业绩受非经常损益影响基数较低，但2017年因少数股东权益收回，预计业绩增速将达22.65%。原国药股份净利率水平（4-5%）、净资产收益率（ROE维持在16%以上）以及负财务费用均处于流通上市公司较高水平，体现出卓越的资产管理和营运能力，新注入资产在整合后有望进一步提升盈利能力。重组后，国药股份在北京市场市占率约20%，将有效把握新特药、血制品等高值品种的渠道资源，在渠道拓宽和业务延展方面具有巨大发挥空间。 总结 国药股份2016年业绩稳健增长，并通过优化费用结构提升了盈利质量。展望未来，公司通过国企改革和资产重组，将显著增强其在北京医药分销市场的龙头地位，并巩固在全国麻精特药领域的领先优势。此次重组不仅拓宽了公司的产品线和渠道，更提升了其在高值药品配送市场的竞争力。分析师基于重组后的积极影响，上调了盈利预测和投资评级，认为公司具备显著的成长潜力和投资价值，但投资者仍需关注重组执行和整合效果可能不及预期的风险。

中心思想 业绩结构优化与核心产品驱动 西藏药业2016年通过剥离非核心业务，实现了归母净利润和扣非后归母净利润的显著增长，分别达到116.4%和157.9%，显示出公司盈利能力的强劲提升。核心产品新活素保持稳健增长，而依姆多的并表则成为业绩增厚的主要驱动力，其作为抗缺血治疗一线用药的地位和成熟的销售网络，为公司带来了稳定的现金流和未来的战略发展空间。 战略转型与股权结构优化 公司通过向大股东定增，引入康哲医药作为实际控制人，不仅解决了依姆多收购的资金问题，更重要的是，康哲医药强大的执行力和广泛的资源有望为西藏药业带来巨大的发展想象空间。依姆多有望成为公司承接专利过期原研药的平台，预示着公司未来在外延式并购和产品线拓展方面的战略转型潜力。 主要内容 2016年财务表现与核心产品贡献 2016年年度业绩概览： 公司2016年实现营收7.9亿元，同比下降42.4%，主要系剥离四川本草堂所致。然而，归母净利润达到2亿元，同比增长116.4%；扣非后归母净利润1.7亿元，同比增长157.9%；经营性现金流量净额2.5亿元，同比增长86.8%。每股收益（EPS）为1.36元，显示出公司盈利能力的显著改善。 核心产品业绩分析： 新活素： 2016年销量同比增长15.2%，预计实现收入约3.1-3.2亿元。预计未来将延续快速增长态势，并可能受益于国家医保谈判目录调整。 诺迪康： 2016年销量同比增长4.9%，收入约1.2-1.3亿元，略低于预期。考虑到康哲的销售量承诺，预计2017年有望恢复20-30%的增长。 依姆多： 自2016年5月开始并表，预计实现收入2.7亿元，其中海外收入1.7-1.8亿元，国内收入0.9-1亿元。基于康哲的销量承诺，预计2017年依姆多收入有望达到4-4.2亿元，其中国内1.8-2亿元，国外2.2-2.4亿元。公司全面承接依姆多后，将通过康哲药业加大推广力度，加之定增完成后财务费用的减少，预计公司整体业绩将进入加速增长状态。 依姆多的战略价值与平台潜力 依姆多作为现金牛品种： 依姆多是抗缺血治疗的一线用药，在冠心病用药中占据重要地位，是阿斯利康旗下的稳定现金流产品。公司已完成中国市场交接，并基本承接了海外成熟销售网络，为未来更多海外资产承接或战略合作奠定了坚实基础。 专利过期原研药承接平台： 在大股东的协助下，西藏药业有望成为专利过期原研药的承接平台，进一步拓展公司产品线和市场份额。 股权结构变动与未来发展空间 大股东定增获批： 公司拟向大股东等发行股份融资12.4亿元，用于支付收购依姆多相关资产。发行完成后，康哲医药及一致行动人将占股37.94%，林刚先生将成为实际控制人，导致控制权发生变化。目前定增已获证监会通过，等待正式批文。 康哲入主后的巨大想象空间： 考虑到康哲医药极强的执行力和广泛的资源，预计公司未来发展将拥有巨大的想象空间。定增基准价35.02元/股，短期内发行日前20日交易均价50元/股可能构成压制因素，但预计定增有望在2017年上半年正式完成。 盈利预测与投资建议 盈利预测： 不考虑增发对股本的影响，预计2017-2019年EPS分别为1.84元、2.17元和2.52元，即净利润复合年增长率（CAGR）约23%。 投资评级： 鉴于公司市值较小、估值较低、高成长性以及控制人变更带来的巨大想象空间，维持“买入”评级。 风险提示： 产品销售或低于预期；外延式并购或低于预期；海外市场销售网络对接进度和效果或低于预期；汇率或波动过大。 总结 西藏药业2016年通过剥离非核心业务，实现了归母净利润116.4%的显著增长，展现出强劲的盈利能力。核心产品新活素保持稳健增长，而依姆多的并表则成为业绩增长的关键驱动力，其作为抗缺血治疗一线用药的地位和成熟的销售网络，为公司提供了稳定的现金流和战略发展基础。公司通过向大股东定增，引入康哲医药作为实际控制人，此举不仅解决了依姆多收购的资金问题，更重要的是，康哲医药强大的执行力和资源整合能力有望为西藏药业带来巨大的发展潜力，并可能使其成为专利过期原研药的承接平台。基于对公司高成长性、较低估值以及控制权变更带来的积极影响，分析师维持“买入”评级，并预计未来三年净利润将保持约23%的复合年增长率。同时，报告也提示了产品销售、外延式并购、海外市场整合及汇率波动等潜在风险。

中心思想 业绩承压与战略转型 广生堂2016年业绩面临显著下滑，扣非净利润同比大幅下降35.8%，主要受核心产品阿甘定和贺甘定销售受阻及行业政策变化影响。为应对挑战，公司正积极进行战略转型，加大研发投入，并以肝病治疗为核心布局创新药。 新药驱动未来增长潜力 尽管短期业绩承压，但公司在肝病新药研发方面取得重要进展，特别是核心在研品种替诺福韦已进入报产关键阶段，预计2017年获批首仿。替诺福韦作为乙肝治疗新一线品种，拥有巨大的市场空间和业绩贡献潜力，有望成为公司未来业绩增长的核心驱动力，支撑公司长期发展并确立其在肝病用药领域的龙头地位。 主要内容 2016年业绩分析与产品结构调整 财务表现显著下滑： 2016年，广生堂实现营业收入3.1亿元，同比增长1.3%；扣非净利润0.62亿元，同比大幅下降35.8%。第四季度业绩下滑更为明显，营业收入约0.86亿元，同比增长4.7%；扣非净利润约680万元，同比大幅下降66%。这表明公司在2016年面临较大的经营压力。 核心产品销售分化： 公司三大核心抗乙肝小分子药物（恩甘定、阿甘定、贺甘定）收入占总收入的99.9%。受国内乙肝治疗指南变化影响，恩甘定作为一线用药，销售收入稳定增长20.2%，达到2.2亿元。然而，阿甘定和贺甘定不再是一线用药，且受招标降价和竞争影响，销售收入分别下降24.2%至6237万元和下降32.9%至2697万元。同时，阿甘定和贺甘定毛利率均下降约4个百分点，而恩甘定毛利率保持稳定，微降0.2个百分点。 创新药布局与未来业绩展望 加大研发投入，布局创新药： 公司以肝病治疗为核心，积极开展新药研发，已立项4个1类新药。2016年研发投入高达6819万元，占营业总收入的21.8%，同比增长159.7%，显示公司向创新药转型的决心。公司还与药明康德合作开发了2个乙肝1类新药、1个脂肪肝1类创新药及1个抗肝癌1类创新药，构建了丰富的肝病创新药管线。 替诺福韦上市预期与市场潜力： 核心在研品种替诺福韦已进入报产最后关键阶段，预计2017年大概率获批乙肝适应症首仿。替诺福韦是乙肝治疗新进一线品种，未来国内市场空间高达50亿元。预计替诺福韦未来峰值销售可达10亿元，贡献3.5亿元业绩，有望大幅改善公司业绩下滑趋势。 盈利预测与投资建议： 预计2017-2019年EPS分别为0.61元、0.83元、1.22元，对应市盈率分别为84倍、62倍、42倍。短期内，受乙肝用药指南变化、药品价格下降及期间费用增加影响，公司业绩压力较大。但长期看好公司发展前景，随着恩甘定放量及替诺福韦获批，公司业绩有望好转，维持“买入”评级。 关键财务假设与风险提示： 恩甘定2017-2019年收入预计稳定增长20%、17%、15%，毛利率约89.5%；阿甘定收入预计持平或小幅下降，毛利率约80%；贺甘定收入预计小幅下降后企稳，毛利率约82%。替诺福韦预计2017年上市，收入贡献分别为0.5亿元、1.5亿元、3.5亿元，毛利率逐年提升至89%。期间费用率预计维持较高水平，销售费用约占35%，管理费用约占29%。主要风险包括药品价格下滑风险和新产品上市进展或低于预期。 总结 广生堂2016年业绩表现不佳，主要受市场竞争加剧和乙肝治疗指南调整导致部分核心产品销售下滑影响，扣非净利润同比大幅下降35.8%。然而，公司积极应对市场变化，通过大幅增加研发投入（同比增长159.7%），加速肝病创新药的布局，特别是核心在研品种替诺福韦作为潜在的首仿药，预计将在2017年上市并带来显著的业绩贡献，其峰值销售有望达到10亿元，贡献3.5亿元业绩。尽管短期内公司面临业绩压力和较高的期间费用，但其在肝病治疗领域的深耕和新药管线的强大潜力，为公司长期发展奠定了基础，有望实现业绩的根本性改善并确立行业领先地位。

中心思想 业绩强劲增长与战略转型 广誉远（600771）在2016年实现了营业收入和扣非净利润的显著增长，分别达到9.4亿元和1.1亿元，同比增幅高达119%和2189%。这一强劲表现主要得益于公司在终端渠道的深度布局、核心产品的市场推广以及新产品的成功上市。公司通过提升山西广誉远的控股比例，有效整合资源，并优化期间费用控制，进一步巩固了盈利能力。 市场扩张与盈利能力提升 公司明确了“传统中药+精品中药+保健酒”的三驾马车战略，并通过加强原材料控制、深化与全国及区域龙头商业的合作、以及调整保健酒销售策略等措施，持续扩大市场份额和品牌影响力。随着规模效应的逐步显现，销售费用率有望继续改善，预计未来几年将迎来快速发展阶段，盈利能力有望持续提升，分析师维持“买入”评级。 主要内容 投资要点分析 2016年业绩表现与增长驱动 整体业绩概览： 2016年全年，公司实现营业收入约9.4亿元，同比增长约119%。 扣非净利润约1.1亿元，同比增长约2189%。 2016年第四季度，营业收入约3.2亿元，同比增长约108%。 扣非净利润约0.66亿元，同比增长约2791%。 工业收入与核心产品： 工业收入约7.6亿元，同比增长约126%。 核心产品龟龄集和定坤丹系列收入均实现翻番。 终端渠道拓展： 药店终端增加约4万家，累计达到6万家。 二级以上医院终端增加约734家，累计达到1834家。 新产品贡献： 双天然安宫牛黄丸与牛黄清心丸合计贡献约7000万元收入，拉动整体增长。 净利润高增长原因： 收入增长拉动，且2016年所得税率下降。 山西广誉远并表影响：持股比例由55%上升至95%，预计并表影响超过3000万元。 期间费用控制良好：三费率约为56%，同比下降约14个百分点，其中销售费用率下降约6个百分点。预计随着品牌知名度提升和规模效应体现，销售费用率将继续改善。 2017年展望： 预计2017年净利润或超预期，主要得益于子公司并表比例提升。 企业战略布局与市场拓展 “三驾马车”战略： 公司战略定位清晰，形成“传统中药+精品中药+保健酒”三驾马车并驾齐驱的发展格局。 控股比例提升： 定增完成后，对山西广誉远的控股比例提升，增强了控制能力，提高了整体管理效率，实现资源有效配置。 精品中药发展： 加强原材料控制，确保药材品质与供应。 在推广精品龟龄集、定坤丹口服液的基础上，陆续推出双天然安宫牛黄丸、牛黄清心丸等新品，强化产品线，建立品牌形象，带动销售增长。 传统中药发展： 加大与全国及区域龙头商业的合作，巩固核心产品的学术地位。 通过提升公司品牌形象和产品认知度，带动终端销量稳步提升。 保健酒业务： 调整终端销售策略并加强营销。 以山西、江苏等现有区域市场为重点，预计产能释放将支撑保健酒收入快速增长。 盈利预测与风险评估 盈利预测： 预计2017-2019年EPS分别为0.70元、1.13元、1.54元。 对应市盈率分别为58倍、36倍、26倍。 投资评级： 维持“买入”评级，认为随着产品推广力度增加和终端渠道布局数量快速增长，收入增速或有超预期表现。 风险提示： 原材料价格或大幅波动。 产品销售或不达预期。 财务预测与估值概览 关键财务指标预测 营业收入（百万元）： 2016A: 936.99 2017E: 1656.51 (增长率 76.79%) 2018E: 2391.27 (增长率 44.36%) 2019E: 3338.57 (增长率 39.61%) 归属母公司净利润（百万元）： 2016A: 122.81 2017E: 248.67 (增长率 102.48%) 2018E: 397.55 (增长率 59.87%) 2019E: 542.93 (增长率 36.57%) 每股收益EPS（元）： 2016A: 0.35 2017E: 0.70 2018E: 1.13 2019E: 1.54 净资产收益率ROE： 2016A: 8.90% 2017E: 12.57% 2018E: 16.74% 2019E: 18.60% 市盈率PE： 2016A: 117.11 2017E: 57.84 2018E: 36.18 2019E: 26.49 市净率PB： 2016A: 8.32 2017E: 7.27 2018E: 6.05 2019E: 4.93 财务分析指标趋势 成长能力： 销售收入、营业利润和净利润增长率在2017年预计将保持高速增长，随后几年增速趋于平稳但仍保持较高水平。 获利能力： 毛利率预计在73%-78%之间，净利率预计在15%-17%之间，ROE持续提升，显示公司盈利能力稳健且持续改善。 营运能力： 总资产周转率、固定资产周转率、应收账款周转率和存货周转率均呈现良好趋势，表明公司资产利用效率较高。 资本结构： 资产负债率预计从2016年的19.30%逐步上升至2019年的36.53%，但流动比率和速动比率仍保持在健康水平，显示公司财务结构稳健。 总结 广誉远（600771）在2016年取得了令人瞩目的业绩增长，营业收入和扣非净利润分别实现了119%和2189%的同比增幅。这一强劲表现主要归因于公司在终端渠道的积极扩张，包括药店和医院终端数量的显著增加，以及核心产品龟龄集、定坤丹系列的销售翻番和新产品（如双天然安宫牛黄丸、牛黄清心丸）的成功上市。此外，通过提升山西广誉远的控股比例，公司有效整合了资源，并优化了期间费用控制，使得净利润实现爆发式增长。 公司战略定位清晰，以“传统中药+精品中药+保健酒”为三大核心业务，通过加强原材料控制、深化渠道合作、提升品牌形象和调整营销策略，持续推动市场份额的扩大和盈利能力的提升。分析师预计公司在2017-2019年将继续保持高速增长，EPS将从2017年的0.70元增长至2019年的1.54元，并维持“买入”评级。尽管存在原材料价格波动和产品销售不达预期的风险，但公司明确的战略方向和持续的市场拓展努力，预示着其将迎来快速发展阶段。