药明康德(603259) 　　投资要点： 　　公告：药明康德发布2023年报。 　　点评： 　　收入端剔除新冠商业化项目保持高速增长态势。2023年，公司营业收入403亿元，同比增长2.5%，其中剔除新冠商业化项目，收入同比增长25.6%。归母净利润96亿元，同比增长9.0%；扣非归母净利润97亿元，同比增长16.8%，经调整Non-IFRS归母净利润109亿元，同比增长15.5%。2023年第四季度，公司营业收入108.0亿元，同比下降1.5%，归母净利润15.3亿元，同比增长6.6%，扣非净利润20.4亿元，同比增长0.5%。 　　2023年分业务板块经营情况： 　　（1）化学业务：收入291.7亿元，同比增长1.1%，剔除特定商业化生产项目，化学业务板块收入同比强劲增长36.1%。工艺研发和生产CDMO业务强劲增长，D&M业务收入216.2亿元，剔除特定商业化生产项目，D&M业务收入同比强劲增长55.1%。截至2023年末，D&M分子管线总数达到3201个，包括61个商业化项目，66个临床III期项目，其中商业化和临床III期项目合计新增20个。TIDES业务继续放量，2023年TIDES业务收入达34.1亿元，同比增长64.4%。截至2023年末，TIDES在手订单同比显著增长226%。公司完成了常州和泰兴基地产能扩建工程。新产能已于2024年1月投入使用，多肽固相合成反应釜体积增加至32000L。 　　（2）测试业务：收入65.4亿元，同比增长14.4%。实验室分析及测试服务收入47.8亿元，同比增长15.3%。其中，药物安全性评价业务收入同比增长27.3%。临床CRO及SMO业务收入17.6亿元，同比增长11.8%，其中SMO业务同比增长26.1%。 　　（3）生物学业务：收入25.5亿元，同比增长3.1%。2023年，生物学业务板块新分子种类相关收入同比增长26%，贡献生物学业务收入的27.5%。作为公司下游业务的重要“流量入口”，2023年为公司持续贡献超过20%的新客户。 　　（4）高端治疗CTDMO业务：收入13.1亿元，同比增长0.1%。截至2023年末，为总计64个项目提供工艺开发、检测与生产服务，包括1个商业化项目，5个临床III期项目，9个临床II期项目，以及49个临床前和临床I期项目。2024年2月，第2个商业化项目获批。 　　（5）国内新药研发服务部：收入7.3亿元，由于业务主动迭代升级，同比下降25.1%。2023年，公司为客户研发的3款新药已获批上市，2款为口服抗病毒创新药，1款为治疗肿瘤的药物。公司持续获得已上市新药销售收入分成。目前公司另有2款药物处于上市申请阶段。 　　公司持续实施“长尾”战略并不断提高大药企份额。2023年，来自于全球前20大制药企业收入持续保持高速增长达到161.1亿元，剔除特定商业化生产项目后同比增长44%；来自于全球其他客户收入保持增长态势，同比增长18%，达到242.3亿元。公司横跨药物开发价值链的独特定位，使得公司能够“跟随客户”、“跟随分子”并实现更大的协同效应。2023年，使用公司多个业务部门服务的客户贡献收入374.7亿元，剔除特定商业化生产项目后同比增长27%，占公司收入比例进一步上升，达到93%。 　　盈利预测。我们预计CRO与CDMO行业景气度持续上行，公司充分发挥“一体化、端到端”的研发服务平台优势，在能力和规模方面为客户赋能，有望实现全线业务的全面增长。考虑到外部环境的不确定性，以及全球生物医药投融资的回复传到到公司业绩需要一定的时间周期，我们下调盈利预测，预计2024-2026年EPS分别为3.26、3.67、4.17元（24-25年原预测为3.78、4.40元）。公司作为行业内国际化的龙头，参考可比公司估值，我们认为给予24年25倍PE比较合理（不变），对应目标价81.60元（-14%），维持“优于大市”评级。 　　风险提示。中美地缘政治风险升级致海外业务受限，业务不达预期风险；行业竞争恶化风险；药企研发费用下降风险；汇率波动风险；核心技术人员流失。

　　梅花生物(600873) 　　2024Q4扣非后净利润9.83亿元，环比上涨42.39%，同比上涨17.84%。公司发布2023年年报，公司2023年实现营业收入277.61亿元，同比下降0.63%；归母净利润31.81亿元，同比下降27.81%；扣非后净利润30.84亿元，同比下降26.93%。公司全年收入减少及净利润下降主要因产品价格下降所致。公司第四季度实现营业收入72.34亿元，环比上涨4.27%，同比上涨1.66%；第四季度归母净利润10.20亿元，环比上涨29.22%，同比上涨5.99%；第四季度扣非后净利润9.85亿元，环比上涨42.39%，同比上涨17.84%。 　　期间费用率下降至5.83%，合计分红金额（包括股份回购）占比归母净利润65.71%。在分红上，公司2023年拟每股分派现金股利0.417元（含税），拟派发现金红利总额12亿元左右（含税），2023年公司以现金方式回购股份金额约8.92亿元，2023年公司合计分工金额（包括股份回购）占合并报表归母净利润比例为65.71%。在期间费率上，公司2023年期间费用率为5.83%，同比下降0.67pct；其中，公司销售费用率同比下降0.09pct，管理费用率同比下降0.29pct，财务费用率同比下降0.42pct，研发费用率同比增长0.13pct。 　　分业务看：1）动物营养氨基酸，该板块实现营业收入145.39亿元，同比下降2.46%，毛利率12.22%，同比下降10.98pct。其中98%赖氨酸、70%赖氨酸、苏氨酸销量同比分别增加6.91%、3.93%、24.33%，销售价格同比分别下降16.75%、10.41%、5.25%。2）人类医用氨基酸，该板块实现营业收入5.63亿元，同比增长2.25%，毛利率27.25%，同比减少6.56pct。其中谷氨酰胺、脯氨酸销量同比分别增长12.74%、13.40%，缬氨酸销量增长31.69%。3）食品味觉性状优化产品，该板块实现营业收入98.32亿元，同比下降2.64%，毛利率22.93%，同比增长1.25pct。4）其他产品，该板块实现营业收入25.04亿元，同比增长14.46%，毛利率48.83%，同比减少3.52pct。收入增加主要系石油级黄原胶量价齐增所致，毛利率降低主要是肥料价格下降、液氨价格下降及成本增长所致。 　　氨基酸新产品进展顺利。报告期内，公司加大研发投入及技术升级力度，谷氨酸、厌氧缬氨酸、谷氨酰胺新菌种在生产基地投产落地，赖氨酸、苏氨酸新工艺实现技术提升，大幅降低了生产成本；报告期内，公司黄原胶、苏氨酸、原料氨等新项目按计划达产达效，助力经营规模持续扩张，竞争实力进一步增强。 　　致力于成为合成生物学领军企业。公司拥有的大规模生物制造能力包括生物技术、工艺能力、工程能力和生产管理等多领域能力，未来公司将加强与全球顶尖生物技术企业和机构的合作，重点梳理在合成生物基础技术、精密发酵、非粮发酵技术方向的技术和产品机会，结合公司全球领先的底盘工程、工艺放大和大规模生产能力，持续推进先进生产研发技术和新型产品的吸收落地。后续公司将采取多种方式灵活推进项目进展，将根据项目的不同发展阶段、技术特点和业务模式采取不同的模式进行合作。除传统技术授权模式外，也将探索通过采用合资公司、少数股权投资和并购的方式进行项目合作，积极拓宽获取新技术和新产品的战略通道。 　　盈利预测。由于2023年公司主要产品价格下降，我们下调对公司的盈利预测。我们预计公司24-26年EPS分别为1.20元/股（-7.69%）、1.32元/股（-8.97%）、1.46元/股（新增），参考可比公司，给予公司2024年10.83倍PE，对应目标价为13元（维持），维持“优于大市”评级。 　　风险提示。产品价格下跌、下游需求不及预期，原材料价格波动。

　　与成熟市场相比，中国的医药股被低估了吗？ 　　海通医药团队对美国各细分赛道龙头医药公司进行长纬度的供需关系、竞争力和估值体系研究，我们得到以下结论： 　　出海是未来最值得关注的主线之一，药品的管线授权、器械的高竞争力产品，出海都将孕育着广阔的投资机会 　　器械板块估值全球格局稳定。主要受益于中国器械工程师红利、珠三角电子产业链优势和强大的本土市场。建议重点关注迈瑞医疗、新产业、澳华内镜、怡和嘉业、开立医疗的国际化进展。 　　其中平台型器械龙头公司显著被低估，主因业务体量、盈利能力都是国际一流水平，且拥有更快的业绩增速，而美股器械公司竞争格局稳定且被给予更高的永续增长，因此我们认为迈瑞医疗的估值有进一步的提升空间。 　　药品板块估值并未体现出明显优势，但我们认为未来随着管线授权药品的临床推进和特许使用费的兑现，中国公司也将在管线出海中获得利润表的长期收益。建议关注：恒瑞医药、百利天恒、科伦博泰、和黄医药等。 　　医疗服务面临增速放缓后的估值切换，不同增速需对标不同市场的估值水平，建议关注海吉亚，爱尔眼科，固生堂。 　　CXO：全球前五的药明系目前估值仅为Lonza的50%，三星生物的30%，估值差异一方面来自市场，更主要来自风险折价 　　风险提示：临床试验推进速度或结果不及预期的风险，出海拓展不及预期的风险，订单数量不及预期的风险，DRG/DIP和集中带量采购等政策带来的降价风险，地缘政治风险等。

　　投资要点： 　　OLED面板应用领域逐步拓展，市场规模持续增长。OLED主要终端应用领域为手机和电视产品，智能可穿戴领域等新兴市场将推动OLED市场规模增长，根据维信诺发行股份及支付现金购买资产并募集配套资金暨关联交易报告书（草案）（修订稿）援引Omdia数据，2021年全球AMOLED显示面板销售额为420亿美元，预计2025年可达到547亿美元，年复合增长率达到6.8%。 　　国内OLED面板市场占有率逐步提升。全球OLED面板行业中，以三星、LGD为代表的韩国企业凭借其在OLED方面先发优势和部分技术优势，目前仍占据了全球的主导地位。2019年以来，国内企业投建产能逐步释放，OLED产品出货量稳步提升，随着中国大陆企业产能扩建和良率爬升，预计未来国内OLED产品市场占有率将进一步提升。 　　下游需求带动OLED材料市场持续增长。根据不特定对象发行可转换公司债券募集说明书（上会稿）援引Omdia数据，2020年全球OLED市场对显示材料的需求量为88.47吨，2021年为117.39吨，同比增长32.68%。随着OLED材料市场应用量的不断增长，其产品价格处于下降趋势。2020年OLED终端材料的市场规模约为12.95亿美元，2022年增至约15.67亿美元，增幅约20.96%。 　　OLED终端材料技术壁垒高，逐步实现进口替代。国外OLED有机材料的研究和产业化起步早，具有先发优势，但近年来OLED有机材料厂商通过技术研发等途径逐步打破了国外的专利垄断，实现了OLED终端材料专利产品从0到1的突破。凭借优异的产品性能、成本、服务优势，国内OLED终端材料厂商逐步进入国内OLED面板厂商的供应链体系。 　　投资建议。我们认为随着OLED终端应用领域的拓展推动市场规模持续增长，OLED终端材料市场需求增加，国内OLED终端材料厂商逐步进入供应链体系，将逐步实现进口替代。建议关注OLED材料相关公司奥来德、莱特光电、万润股份、濮阳惠成等。 　　风险提示。下游需求景气度低于预期；新建项目进度低于预期的风险；产品价格下跌风险。