中心思想 战略转型与多元化布局驱动增长 中红医疗作为国内一次性防护手套领域的领先企业，正通过一系列战略性并购和业务拓展，成功实现从单一手套业务向多元化健康防护、安全输注及生命支持解决方案提供商的转型。公司在巩固传统手套业务技术优势的同时，积极布局高毛利、高技术门槛的新兴赛道，有效提升了抗市场波动风险的能力。 市场回暖与发展潜力释放 随着全球一次性手套行业供需关系逐步回归平衡，下游库存消化进入尾声，行业整体盈利能力呈现回升趋势。特别是在后疫情时代，发展中国家市场因其较低的人均消耗量和日益提升的健康防护意识，展现出巨大的增长潜力。中国厂商在原料和制备工艺上的优势，以及国内居民消费能力的提升，进一步为中红医疗的内销和全球市场份额拓展提供了有利条件。 主要内容 1. 国内一次性防护手套龙头企业，稳健布局多元赛道 1.1 国资背景、公司成立以来发展迅速、产品线丰富 中红普林医疗用品股份有限公司成立于2010年，并于2021年4月登陆创业板。公司主营高品质一次性健康防护用品、医用无菌器械及生命支持综合解决方案，下设健康防护、安全输注和创新孵化三大事业部。在2020年至2021年上半年，国际突发事件导致丁腈手套和PVC手套需求激增，价格飙升，促使全球产能快速扩张。然而，2021年下半年起，产品价格和产能利用率迅速回落，市场进入调整期。至2023年，随着落后产能的逐步退出和健康防护意识的提升，全球丁腈手套市场开始筑底回升。公司通过2022年末至2023年相继收购江西科伦医械（90%股权）、桂林恒保健康（70%股权）和深圳迈德瑞纳生物科技有限公司（70%股权），显著丰富了产品线，推动2023年营收同比增长33.9%至21.05亿元。截至2023年底，厦门市国资委合计持有公司37.88%的股份，为公司实际控制人。 1.2 境外营收占比高，未来发展中国家市场有望成为重要增量来源 中红医疗的海外营收占比长期保持在70%以上，显示其强大的国际市场影响力。同时，2022-2023年境内营收也实现快速增长。公司认为，未来发展中国家市场将成为一次性手套营收的重要增量来源，其潜在消费需求将随着经济水平提升和使用习惯养成而不断释放。公司通过设立健康防护、安全输注和创新孵化事业部，并进行多项并购，有效弥补了单一产品抗市场波动风险能力不足的短板。例如，收购恒保健康使其进入毛利率和技术门槛更高的医用外科手套及避孕套领域；收购迈德瑞纳旨在成为泵类全系列产品制造商。未来，公司将重点关注生命支持类、微创耗材类、介入耗材类和康复器械类产品的布局，并已与为麦科技建立战略合作，共同扩充生命支持解决方案产品线，致力于成为中国领先、全球具发展前景的生命支持解决方案提供商。 2. 一次性手套：市场处于调整期，行业潜力无限 2.1 供需关系回归常态，盈利能力回升趋势显现 2020年至2021年，国际突发事件导致一次性手套需求量暴增，企业通过提价和产能扩张实现盈利最大化。然而，2022年至2023年市场需求逐步回归稳态，下游客户消化前期库存，导致市场短期采购需求大幅回落，供需关系转为供过于求，并出现恶性价格竞争。报告分析，随着手套行业下游积压库存的消化尾声、新建高成本产能及老旧产能的出清，行业整体产能利用率普遍提升，供需关系正逐步回归平衡。国内主要厂商健康防护产品毛利率已于2023年下半年开始上升，预示行业盈利能力回升趋势显现。 2.2 后疫情时代，发展中国家市场将有较大成长空间 2.2.1 发展中国家市场具备较大需求增长空间 长期来看，一次性手套需求量仍具有良好的成长性。根据弗若斯特·沙利文的数据，国内人均年度医用手套使用量仅为9只，远低于全球人均使用量最高的荷兰（317只），显示全球手套消费存在显著不平等。随着经济的强劲发展、人口增长以及对卫生重要性的认识日益增强，菲律宾、中国和印度尼西亚等发展中国家预计将在中短期内为全球手套消费贡献越来越大的增量。 2.2.2 卫生人力增长预期可观，防护意识逐渐提升 根据Mathieu Bonio的论文，2020年全球卫生工作者总计6510万人，预计到2030年将增至8400万人，2020-2030年复合年增长率（CAGR）为29%。卫生人力的增长将直接拉动医用防护用品的需求。同时，中国、美国、欧盟等国家和组织相继健全了防疫物资战略储备机制，为手套市场提供了发展机会。此外，行业指导性政策的推出也在逐步培养居民的健康保障意识，为市场提供长久性增长动力。 3. 疫情期间国产崛起，全球市场格局有望重塑 3.1 头部国内厂商产能增长迅速，替代马来西亚厂商趋势已显露 全球丁腈手套最大生产供应国曾是马来西亚，市场份额超过80%。然而，疫情期间，中国一次性手套生产商的产能倍增，扩张势头迅猛，已显露出替代马来西亚厂商、重塑全球市场格局的趋势。 3.2 原料产能、制备工艺优势明显，有望节省长期成本 根据公司招股书，生产成本中原料、能源、制造费用分别约占60%、20%、10%。其中，丁腈胶乳占丁腈手套原材料成本的90%以上，PVC糊树脂占PVC手套原材料成本的约45%。卓创资讯数据显示，2019-2023年中国丁腈胶乳产能占比逐年提升，增幅高于全球丁腈胶乳产能增长幅度，这有助于打造国内丁腈手套厂商的供应链优势，优化原料成本。中国作为PVC糊树脂的主要生产国，国内企业在采购时拥有更灵活的选择余地，对成本的控制力度更强。 3.3 中国居民丁腈手套负担能力不断提升，国内企业内销拓展空间大 中国作为全球第二大经济体，一次性手套市场空间巨大。中国居民人均医疗保健支出占消费支出的比重呈波动上升趋势，2023年占比近10%，这意味着居民对单价略高的丁腈手套的负担能力不断提升，将拉动对高端产品丁腈手套的需求。相较于马来西亚厂商，国内厂商在内销渠道拓展、工业配套和经营环境方面具有更大优势。 4. 公司产品布局多元化，新增业务大有可为 4.1 巩固主营业务技术优势，多个丁腈手套业务在研中 丁腈手套因其广泛的适用性和实用性，正成为一次性手套的新型增长点。中红医疗是国内最早生产销售丁腈手套的企业之一，并持续投入研发。公司2023年年报显示，多个丁腈手套项目正在研发中，旨在提升产品的耐疲劳性、多样性及制作工艺，例如无硅油丁腈手套、高耐久丁腈手套、超柔丁腈手套、改善针孔问题、提高耐疲劳性能、自动放料装置和球磨料研磨工艺等，以期提升产品竞争力、开拓新客户、增加市场份额。 4.2 公司收购恒保健康，持续夯实一次性防护手套业务 2023年3月，中红医疗完成对恒保健康的并购，新增天然乳胶医用检查手套、医用外科手套、多品类避孕套等防护类产品。恒保健康在医用外科手套领域具有显著创新优势，其产能位列国内第一、全球前三，是全球乳胶外科手套龙头企业。此次收购补齐了公司乳胶手套业务，推动手套业务向高端化、差异化发展，包括聚异戊二烯（PI）手套、湿手穿戴手套、抗辐射手套和抗病毒手套等高附加值产品。 4.2.2 百亿情趣用品市场春风乍起，公司情趣避孕套业务有望顺势起飞 中国两性健康用品行业进入快速发展时期，市场规模不断壮大，预计2025年将达到54.5亿美元。恒保健康旗下品牌“倍力乐”作为中国情趣避孕套的开创者，拥有108种不同类型的情趣避孕套产品，在国内品牌中位居头部，具有较高的毛利水平和独特的竞争优势，有望在百亿市场中顺势起飞。 4.3 公司收购科伦医械，加速布局安全输注赛道 2022年12月，中红医疗完成对江西科伦医疗器械制造有限公司的并购，新增安全输注类业务，包括留置针、输液器、注射器、采血管等主要输注器械类产品。收购后，科伦医械实现扭亏为盈并保持稳定增长，其子品牌“中红科伦”产品已成功出口至南美地区。 4.3.1 安全输注产品应用场景丰富，市场前景广阔，六年 CAGR 达 19.6% 根据前瞻产业研究院数据，2020年我国医用注射穿刺产品市场规模达272亿元。随着就诊和住院人数的增长、居民接受输注治疗、疫苗接种、诊断检查以及专科诊疗频次的增加，注射穿刺器械作为使用最广泛、消耗量最大的医疗器械，其需求将持续增长。全球注射穿刺类市场预计将稳步增长，到2026年达到257亿美元，六年复合年增长率（CAGR）达19.6%。 4.3.2 公司兼具技术、管理等优势，集采中标情况良好 科伦医械拥有43项注册证和上千个产品规格，采用自动化生产模式，并在产品组装工艺、设备智能改造、在线监测等关键核心技术上进行创新。中红医疗总经理陈俊在安全输注领域拥有二十多年的技术和管理经验，为公司在该业务板块的发展提供了独特优势。公司各类产品在近年各地集采招标中表现良好，多次成功中标，进一步巩固了市场地位。 4.4 扩充公司生命支持类、泵类产品线，新品牌推出不断 2023年10月，公司完成对迈德瑞纳的并购，其主营业务涵盖输液泵、注射泵、输液信息采集系统等设备的研发、生产与销售。并购后，公司推出了“中红迈德”作为专注于输注管理方向的新品牌，与“中红科伦”旗下的输注耗材搭配，共同打造一体化的输注产品解决方案。此外，公司还与为麦科技建立了长期战略合作关系，签订代理经销协议，通过销售渠道共享、跨学科技术融合和品牌共建，推出了子品牌“中红为麦”，进一步扩充生命支持解决方案产品线。 5. 盈利预测与投资建议 报告预计中红医疗2024-2026年EPS分别为0.29、0.46、0.68元，归母净利润增速分别为187.1%、58.8%、45.8%。基于可比公司估值，报告给予公司2024年40倍PE，对应目标价11.68元/股，并维持“优于大市”评级。盈利预测主要基于以下假设：防护类产品（手套及安全套）未来几年增速平稳，其中安全套因基数低和毛利率高将贡献主要增速；输注类产品在2023年并购基数上保持平稳发展；创新孵化产品（输注泵等高值耗材）作为公司重点战略发展项目，未来三年将持续保持高速增长。 6. 风险提示 报告提示了多项风险，包括国外市场供需关系变动风险、汇率波动风险、劳动力成本上升风险以及政治与环保政策影响风险，这些因素可能对公司的经营业绩产生不利影响。 总结 中红医疗正处于一个关键的战略转型期，通过一系列前瞻性的并购和多元化业务布局，成功从单一防护手套制造商转型为涵盖健康防护、安全输注和生命支持解决方案的综合性医疗器械企业。在全球一次性手套市场回暖、发展中国家需求潜力巨大的背景下，公司凭借其国资背景、丰富的产品线、技术优势以及成本控制能力，有望在全球市场格局重塑中占据有利地位。同时，在安全输注和生命支持等新兴高增长赛道的积极拓展，将为公司带来新的增长动力和更高的盈利空间。尽管面临国外市场供需变动、汇率波动等风险，但公司多元化的产品组合和持续的创新投入，使其具备较强的抗风险能力和长期增长潜力，因此获得“优于大市”的投资评级。

中心思想 市场领导地位与全球化战略 怡和嘉业作为国内领先的呼吸健康领域医疗设备与耗材制造商，凭借其“三横两纵”的战略布局和强大的研发实力，已在全球市场占据重要地位。公司产品销往全球100多个国家和地区，并在飞利浦召回事件后成功补位，2022年家用无创呼吸机全球市场份额达17.7%，位居全球第二，国内市场份额达25.8%，位居国产品牌第一。 创新驱动与财务稳健 公司持续加大研发投入，产品矩阵丰富并不断迭代升级，确保了其在呼吸健康领域的竞争力。同时，公司财务表现稳健，近五年毛利率稳定在40%以上，净利率有望随耗材产品占比提高和规模优势放大而稳中有升。未来，公司将继续受益于全球COPD/OSA患者数量的增长和市场需求的释放，预计盈利能力将持续提升。 主要内容 1. 怡和嘉业：国内呼吸机龙头，战略布局清晰 公司概况与战略布局： 怡和嘉业成立于2001年，是国内领先的呼吸健康领域医疗设备与耗材制造商，致力于提供睡眠呼吸障碍和慢性呼吸系统疾病的整体服务方案。公司已形成“三横”（家用、医用、耗材）和“两纵”（产品、服务）的战略布局，产品获得NMPA、CE、FDA等全球多国认证，销往100多个国家和地区。 股权结构与管理层： 截至2023年12月31日，董事长庄志和副总经理许坚为一致行动人，共同持有公司27.37%的股份，股权结构稳定。公司管理层经验丰富，具备较强的产业及研发背景。 竞争机遇与规模扩张： 受益于飞利浦召回事件，公司迎来发展机遇。2017-2023年，公司营业收入从1.42亿元增长至11.2亿元，复合年增长率（CAGR）达46.29%。2022年净利润增速高达161%，家用呼吸机业务板块营收占比常年维持在60-80%。公司近五年毛利率稳定在40%以上，净利率保持稳定并有望提升。 2. 全球市场：需求释放与竞争格局演变 COPD/OSA患者规模与需求： 预计到2025年，全球COPD患病人数将达到5.3亿人，中国达1.09亿人。全球OSA患病人数将增加到11.6亿人，中国达2.1亿人。中国COPD和OSA的认知及诊断率远低于发达国家，市场需求有待进一步释放。 家用无创呼吸机及耗材市场增长： 2020年全球家用无创呼吸机市场规模约27.1亿美元，预计到2025年将达55.8亿美元，2020-2025年复合增长率为15.5%。中国市场预计到2025年将增长至约33.3亿元人民币。全球通气面罩市场规模预计到2025年将攀升至29.0亿美元，中国市场预计达4.6亿元人民币。 双寡头垄断与公司市场地位： 全球家用呼吸机市场竞争格局集中，2022年怡和嘉业家用无创呼吸机在全球市场市占率达17.7%，位居全球第二；在国内市场占有率达25.8%，位居国产品牌第一。在通气面罩市场，公司2020年占中国市场份额约37.7%，为国内龙头。在出口市场，公司2020年家用无创呼吸机出口市场占比40.5%，通气面罩出口市场占比68.3%，均居中国龙头地位。 飞利浦退出与市场补位： 飞利浦于2021年起主动召回并逐步退出美国呼吸机市场，2024年1月正式退出。此事件导致公司全球市场份额显著提升，从2020年的4.5%（第四名）提升至2022年的17.7%（第二名）。瑞思迈部分通气面罩的召回事件也进一步利好怡和嘉业，公司在供应链完整度和产品质量方面具备优势。 3. 研发实力与海外市场拓展 丰富的产品矩阵： 公司产品线涵盖家用无创呼吸机（单水平、双水平）、通气面罩（全脸、鼻面罩、鼻垫式）、睡眠监测仪、高流量湿化氧疗仪、制氧机和雾化器等，提供全周期、多场景的呼吸健康管理服务。 持续的研发投入与创新： 2019-2023年，公司研发费用逐年增加，2023年达1.17亿元，研发人员增至233人。公司核心产品家用无创呼吸机已多次迭代升级，并持续推出新产品，如E5系列睡眠呼吸机、HT系列、RV系列等，并积极布局制氧机和雾化器领域。 完善的销售体系与海外布局： 公司重视海外业务发展，2019-2023年境外收入占比分别为62.27%、45.21%、70.12%、84.72%、65.31%，获得海外客户广泛认可。2024年与3B Medical, Inc.签订为期5年的北美独家经销协议，将进一步扩张海外销售网络。 4. 盈利预测与投资建议 盈利预测： 预计公司2024-2026年每股收益（EPS）分别为2.56、3.10、3.90元，归母净利润增速分别为-22.8%、21.0%、25.7%。 投资评级： 给予公司2024年29倍市盈率（PE），对应目标价74.34元，维持“优于大市”评级。 增长驱动力： 主要成长驱动力包括持续创新下的产品迭代与渗透率提高、家用无创呼吸机板块受益于飞利浦退出事件带来的全球市占率提升、耗材板块作为新兴增长点以及医用产品板块的销售推广力度加大。 5. 风险提示 市场竞争格局变化风险。 行业需求增速放缓风险。 经销商模式风险。 在研项目失败风险。 总结 怡和嘉业作为国内呼吸健康领域的领军企业，凭借其前瞻性的“三横两纵”战略布局、持续的研发创新和深耕海外市场的策略，在全球家用无创呼吸机市场中占据了显著地位。尤其在飞利浦召回事件后，公司成功抓住市场机遇，迅速提升了全球和国内市场份额，成为行业双寡头竞争格局中的重要一员。面对全球COPD和OSA患者数量的持续增长以及家用呼吸机及耗材市场的快速扩张，怡和嘉业有望凭借其丰富的产品矩阵、完善的销售体系和稳健的财务表现，持续实现盈利增长。尽管存在市场竞争、需求增速放缓等风险，但公司在创新和国际化方面的优势使其具备较强的抗风险能力和增长潜力，未来发展前景广阔。

　　百利天恒(688506) 　　投资要点： 　　创新转型打造“全球新”研发管线，BL-B01D1与BMS达成全球合作协议。百利天恒于2010年起从仿制药业务重点转向创新药开发，通过建立中美研发子公司Systimmune、多特生物和百利药业布局SEBA双抗技术、GNC多抗技术和HIRE-ADC技术等核心平台。2019年起公司累计已有11款创新生物药进入临床阶段，3款药物进入注册性临床阶段，其中多款药物具有全球FIC潜力，并读出积极I/II期数据，展现公司研发实力。旗下EGFR*HER3双抗BL-B01D1在2023年12月与BMS签订全球合作协议，首付款8亿美元，潜在总金额84亿美元，是ADC资产交易历史最高值。 　　BL-B01D1有成为全球重磅抗肿瘤药物潜力。BL-B01D1是全球首创EGFR*HER3双抗ADC，拥有广谱的治疗潜力。我们认为01D1相比一般EGFR ADC或HER3ADC展现出减毒（靶向毒性）扩面（治疗范围）的优势；相比其他靶点的ADC能凭借EGFR在肿瘤中的高表达而取得更好的疗效（提效）。目前，01D1针对NSCLC、NPC、ESCC、SCLC、BC等适应症已启动中国III期临床，公司预计最早于2026年递交NDA申请。上述适应症的I/II期临床结果已发布于柳叶刀和2023SABCS，均展现出优异的早期疗效，尤其在NSCLC末线竞争力强劲。此外，01D1的在研临床未来有望支持其拓展到全球更多适应症：1）联合PD1及奥希替尼在多个适应症一线进行II期探索；2）BMS在全球启动了一项覆盖多个适应症的I期剂量探索临床，公司预计2025年完成，并最早将于2028年向FDA递交首个BLA申请；3）01D1单药在泌尿系统肿瘤、妇科肿瘤、消化道肿瘤末线进行I期临床。我们预测01D1在2034年可达到117.87亿元人民币的经调整全球峰值销售额。 　　其他在研临床管线颇具亮点。双抗药物上公司布局了EGFR*HER3双抗SI-B001，其针对PD1经治的EGFRwt NSCLC末线展现出了亮眼数据，目前已进入临床III期。ADC药物上公司布局了HER2ADC BL-M07D1，CD33ADC M11D1等6款新药，其中07D1针对HER2+乳腺癌的早期数据展现出BIC潜力，目前已进入临床III期。多抗方面，公司启动了GNC035等4款PDL1*41BB*CD3*TAA四抗的I期临床，临床前数据显示其相比一般TCE双抗有着更强的有效性和更广的覆盖面。建议关注上述药物的未来进展。 　　盈利预测：我们预计公司2024-2026年实现归母净利润40.89/-1.29/-9.05亿元，对应EPS分别为10.20/-0.32/-2.26元。利用DCF估值法，对应目标价226.83元，首次覆盖，给予“优于大市”评级。 　　风险提示：药品研发进展不及预期风险，药品销售不及预期风险，竞争加剧风险，政策风险

中心思想 全球宏观环境与市场机遇 本报告核心观点指出，在全球货币政策转向宽松的背景下，美联储降息50个基点开启了降息周期，预计将释放流动性并推动外资增配中国资产，为优质港股标的带来利好。同时，中国经济展现出韧性，出口表现靓丽，尤其对东盟出口份额显著提升。在行业层面，火电盈利能力持续改善，新能源发电面临挑战；医药板块在创新药、器械出海和国企改革三大主线中蕴藏投资机会；有色金属行业受益于宏观利好和需求向好；生猪养殖板块在肥标价差季节性上升和供给不足的预期下，有望开启新一轮上涨。 企业创新与业绩分化 报告深入分析了多家公司的业绩表现和战略布局。神州控股凭借大数据与境外业务的优秀表现，以及“城市CTO+企业CSO”创新模式的深化，实现了整体业绩的稳步增长（剔除子公司影响）。百利天恒-U通过创新转型和全球合作，其双抗ADC药物展现出成为全球重磅抗肿瘤药物的潜力。今世缘通过智慧工厂投产和产品矩阵完善，保障了长期发展。学大教育在个性化教育领域保持优势，并积极拓展职业教育等新业务，经营效率显著提升。然而，美年健康和江瀚新材等公司则面临利润承压或目标价下调的情况，反映出市场竞争和产品价格波动带来的挑战。整体而言，企业通过技术研发、市场拓展和精细化运营，在复杂多变的市场环境中寻求差异化竞争优势。 主要内容 宏观经济与行业动态 全球货币政策与市场展望 美联储于9月18日宣布降息50个基点，将基准利率目标范围下调至4.75%~5%，这是自2020年3月以来的首次降息。此举与英国央行、加拿大央行、欧洲央行等其他央行的降息行动共同标志着全球货币政策转向宽松。预计这将释放流动性，并推动外资增配中国资产，尤其利好优质港股标的。报告建议重点关注九兴控股、安踏体育、特步国际、新秀丽、江南布衣等港股公司。此外，Nike换帅（Elliott Hill接替John Donahoe担任总裁兼首席执行官）预计将对其中长期发展带来积极影响，并可能带动相关制造和渠道企业如申洲国际、华利集团等。 中国出口与区域贸易分析 在全球产业链重构和经济下行背景下，中国出口表现依然强劲，表明中国制造业优势持续存在。其中，中国对东盟的出口份额显著提升，已超越欧美成为最大出口对象。报告分析指出，尽管中国与东盟以及东盟与美国的贸易联系均在增强，但无论从总量还是产品结构来看，中国通过东盟转口至美国的贸易并不明显。中国与东盟贸易合作的加强，更多是源于东盟自身需求的提升。 港股电力板块半年报回顾 2024年上半年，港股电力板块跑赢恒生指数（恒生指数涨幅3.59%，公用事业行业指数涨幅7.81%）。选取20家代表性电力企业样本数据显示，上半年营收同比下降1.4%，归母净利润同比增长9.6%，毛利率45.12%（同比增加2.41pct），净利率10.88%（同比增加1.09pct），盈利能力创三年新高。这主要得益于动力煤价格下行，火电业务盈利能力持续修复。然而，新能源发电业务受风光利用率下降及电价下行影响，盈利相对受限。传统火电企业（如华润、华电、大唐、华能）归母净利润合计同比增长33.99%，毛利率上升5.65pct。清洁/可再生能源电力公司（如大唐新能源、中国电力、中广核电力）营收同比增长3.56%，但归母净利润同比下降7.61%，毛利率下滑6.34pct。报告建议关注优质电力公司华润电力和中广核电力。 医药板块24H1复盘与投资主线 医药板块目前处于历史低位，被视为需求稳定、供给稳定的新质生产力。报告推荐关注三大主线： 创新药： 伴随ICH同步国际标准、港股18A开放以及各地政策支持，中国创新产业升级。建议关注泰格医药、恒瑞医药、特宝生物、兴齐眼药、百利天恒-U、科伦博泰生物-B等。 器械出海： 依托中国器械工程师红利、珠三角电子产业链优势和强大本土市场，设备、IVD等出海初见成效并有望持续增长。建议关注新产业、迈瑞医疗、惠泰医疗、鱼跃医疗、亚辉龙、澳华内镜等。 国企改革： 2023年新一轮国企改革开启，医药国企毛利率持续改善，多数公司坚持高分红政策。建议关注国药系（天坛生物、太极集团等）、华润系（昆药集团、华润三九）、达仁堂、康恩贝等。 此外，安徽省即将启动中成药集中带量采购，涉及18个产品组35个品种，部分OTC药品在列。报告认为，华润三九感冒灵等OTC品种主要销售市场在院外零售药店且为非医保品种，具备强品牌和渠道能力，预计集采降价对其业绩影响有限。 农业板块与生猪养殖展望 上周农业板块下跌0.4%。报告重点关注生猪养殖板块，认为肥标价差有望季节性上行，猪价有望开启新一轮上涨。全周生猪均价18.7元/公斤，环比-4.1%。历史数据显示，秋冬季节是肥猪消费旺季，肥标价差通常走阔。9月以来肥标价差下降，二育存在阶段性集中出栏，可能限制未来肥猪供给。预计随着肥标价差再度上升，二育及压栏增重行为有望增加，猪价有望开启新一轮上涨。建议关注牧原股份、温氏股份、神农集团、天康生物、华统股份等。水产价格大多下跌，但水产品供需格局改善，水产饲料销售将受益，建议关注海大集团。白羽肉鸡价格鸡苗上涨、毛鸡下跌，但随着需求恢复和饲料成本下降，养殖利润有望改善，关注圣农发展、禾丰股份等。转基因产业化持续推进，关注大北农、隆平高科等。宠物食品国内外销售表现亮眼，关注乖宝宠物、中宠股份等。 有色金属行业机会 美联储降息50个基点提振市场情绪，宏观利好与需求向好共同支撑铜铝价格。9月13日-9月20日，LME铜、铝、锡价分别上涨2.5%、0.5%、1.2%。全球铜需求回暖，国内沪铜及伦敦铜库存周环比下降，中秋节前备货需求进一步减少市场供应。氧化铝市场供应扰动支撑氧化铝价格，为电解铝提供上涨动力。报告看好“金九银十”旺季的需求改善，建议关注紫金矿业、洛阳钼业、中国铝业等。能源金属方面，Northvolt合资锂精炼厂投产延期至2028年，反映低锂价对锂行业供给的挤压。建议关注赣锋锂业、天齐锂业等。黄金白银受益于美联储降息，看好修复机会，建议关注山金国际、山东黄金等。稀土和锑、锗、铀等小金属、新材料方面，氧化镨钕价格上涨2.5%，建议关注北方稀土、中国稀土等。 交通运输与券商风控 交通运输指数上周上涨1.8%，跑赢上证综指（+1.2%）。航运、快递、公路货运等子板块表现突出。SCFI指数环比下降5.8%，BDI指数环比上涨4.6%。厦门港“港航信易贷3.0”正式上线，最高授信额度可达5亿元。投资策略方面，航空业国际航班修复，长期看好供需格局改善和票价市场化，推荐春秋航空、海航控股等。快递行业单票收入环比下滑。航运业集运受红海事件影响需求向上，油运供需偏紧，盈利中枢有望上移。公路板块在经济弱复苏、利率下行背景下具备较高防御属性。 证监会修订发布《证券公司风险控制指标计算标准规定》，旨在强化风险管理、促进功能发挥。主要变化包括完善业务计量标准、优化分类计量、提升指标体系完备性、强化资本约束。此次修订更有助于头部优质券商及特色化券商释放更多资本金，同时对部分风险较高的业务作出进一步约束，有利于行业长期稳健发展。报告认为券商资本金压力不大，并引导券商向资本集约型发展，利好高评级、业务多元化的头部券商，建议关注中信证券、华泰证券、中金公司等。 重点公司深度分析 神州控股 (861 HK)：大数据与境外业务驱动增长 神州控股2024年上半年营收70.14亿元，同比增长5%；归母净利润1081万元，同比下降73%。利润下降主要受并表子公司神州信息影响。剔除神州信息影响后，公司收入29.36亿元，同比增长20%；归母净利润4096万元，同比增长380%。公司大数据业务强劲增长，产品及方案收入12.77亿元，同比增长17%，近四年复合增长率26%。剔除神州信息影响后，大数据产品及方案收入同比增长31%，近四年复合增长率51%。大数据业务在手订单充足，上半年已签未销24.24亿元，同比提升15%。公司高度重视技术研发，2024H1研发费用3.20亿元，主导、参编国家及行业标准161项，获得知识产权2835项。境外收入4.65亿元，同比增长55%，占比提升至7%，成为第二增长极，成功中标澳门科技大学海洋气象预测项目，并与比亚迪等中资企业一同出海。公司持续深化“城市CTO+企业CSO”创新模式，在吉林长春新区、吉林省智慧水利等重大项目取得突破，并与极海微电子等头部客户合作落地大数据产品及方案。首次覆盖给予“优于大市”评级，目标价5.98港元。 百利天恒-U (688506 CH)：双抗ADC领军企业 百利天恒-U通过创新转型，建立了SEBA双抗技术、GNC多抗技术和HIRE-ADC技术等核心平台。公司已有11款创新生物药进入临床阶段，其中3款进入注册性临床。其EGFRHER3双抗ADC BL-B01D1于2023年12月与BMS签订全球合作协议，首付款8亿美元，潜在总金额84亿美元，创ADC资产交易历史新高。BL-B01D1作为全球首创EGFRHER3双抗ADC，具有广谱治疗潜力，在NSCLC、NPC、ESCC、SCLC、BC等适应症已启动中国III期临床，预计最早2026年递交NDA申请。其I/II期临床结果展现出优异早期疗效。公司其他在研管线也颇具亮点，如双抗SI-B001和ADC BL-M07D1。预计公司2024-2026年归母净利润分别为40.89/-1.29/-9.05亿元。首次覆盖给予“优于大市”评级，目标价226.83元。 美年健康 (002044 CH)：利润改善与目标价下调 美年健康2024年上半年营业收入42.05亿元（同比-5.33%），归母净利润亏损2.16亿元。但2024年第二季度营业收入24.04亿元（同比+2.96%），归母净利润0.71亿元，环比增长124.72%，利润环比改善。上半年体检订单稳定良好，客单价稳定提升至653元。公司坚持医疗导向与品质驱动，持续构建精细化运营的健管闭环体系。预计2024-2026年营业收入分别为114.32、130.01、145.36亿元（原预测为124.95、142.13、158.93亿元），归母净利润分别为6.02、8.48、11.16亿元（原预测为8.31、12.26、15.97亿元）。维持“优于大市”评级，但目标价下调28%至5.38元。 今世缘 (603369 CH)：产能扩张与产品升级 今世缘2万吨智能化酿酒项目于9月19日投产开酿，公司总产能提升至6万吨，未来“十五五”期间原酒产能将超过10万吨，保障长期发展。公司国缘四开产品获评中度高端白酒500元价格带销量第一单品。公司计划推出国缘2049战略新品，定位新派高端浓香白酒，价格1599元/瓶，进一步完善产品矩阵。公司还通过减负经销商和优化人才激励机制，构建厂商命运共同体。预计公司2024-2026年EPS分别为3.02、3.70、4.43元/股。维持“优于大市”评级，目标价75.40元。 海格通信 (002465 CH)：业绩短期承压，北斗+卫星布局深化 海格通信2024年上半年实现营收25.91亿元（同比-9.93%），归母净利润1.96亿元（同比-37.11%），扣非归母净利润1.08亿元（同比-57.36%）。营收短期承压受行业客户调整及周期性波动影响。分业务看，无线通信营收同比下降44.60%，但下一代主型短波、超短波持续突破新市场。北斗导航营收同比增长275.45%，毛利率60.73%（同比+15.52pct），北斗三代产品持续获得新增订单。航空航天营收同比增长16.57%。公司强化研发投入，上半年研发投入4.79亿元，同比增长13.55%，在北斗、无人、卫星互联网、低空经济、6G等新兴领域加大投入。预计公司2024-2026年收入分别为63.11、78.21、92.70亿元，归母净利润分别为7.68、9.57、13.03亿元。首次覆盖给予“优于大市”评级，目标价12.38元。 学大教育 (000526 CH)：利润超预期，经营效率显著提升 学大教育2024年上半年收入16.20亿元，同比增长29.4%；归母净利润1.62亿元，同比增长81.8%，超预告中枢；扣非归母净利润1.52亿元，同比增长55.4%。剔除股权激励影响，归母净利同比增长100.4%。公司保持个性化教育领域业务优势，并深入推进职业教育、文化阅读、医教融合等业务。个性化教育收入13.19亿元，同比增长29.3%；职业教育收入2083.48万元，同比增长49.0%；文化阅读收入1255.9万元，同比增长373.1%。公司积极偿还借款，财务费用同比减少1pct。公司拟逐步出资间接持有岳阳现代服务职业学院90%股权，打造职业教育核心版块。预计公司2024-2026年收入分别为29.60、36.65、44.81亿元，归母净利润分别为2.83、3.52、4.50亿元。首次覆盖给予“优于大市”评级，目标价68.93元/股。 江瀚新材 (603281 CH)：产销规模提升，利润承压 江瀚新材2024年上半年实现营业收入11.74亿元，同比下降0.26%，主要由于功能性硅烷市场价格仍处于低谷，销售均价同比降低18.84%。归母净利润3.12亿元，同比减少16.68%；扣非净利润2.94亿元，同比减少16.55%。24Q2扣非净利润1.49亿元，同比下降28.24%。尽管产品价格下降，但公司产销量大幅增长，上半年功能性硅烷产量5.9万吨，销量6.0万吨，同比增长21.59%，有效对冲了价格影响。公司募投项目持续推进，预计2026年底功能性硅烷产能将扩大到18.2万吨/年。预计2024-2026年公司净利润分别为6.31、7.67和9.23亿元（原预测为7.04、8.24、9.65亿元）。维持“优于大市”评级，但目标价下调11%至33.80元。 梅花生物 (600873 CH)：回购与分红并举，提升经营质量 梅花生物拟注销股本3-5亿元（含），并派发中期现金红利约5亿元（含税），合计现金分红金额占上半年归母净利润比例约为53.16%，体现了对投资者回报的重视。公司苏氨酸最新报价11800元/吨，高于河北和山东地区市场价，有助于提升盈利能力。公司发布2024年度“提质增效重回报”行动方案，计划通过聚焦主营业务、发展新质生产力、重视投资者回报、加强投资者沟通等六个方面提升公司治理能力和经营质量。公司在成本优势、技术迭代和市场需求增量空间大的优势产品上，坚决迅速扩充产能，巩固行业龙头地位。上半年项目支出约10.49亿元，通辽味精扩产及技改、新疆异亮氨酸技改、黄原胶工艺提升等项目有序建设，预计下半年投产试车。预计公司2024-2026年归母净利润分别为35.30、38.84、42.86亿元。维持“优于大市”评级，目标价13元。 总结 本报告全面分析了当前宏观经济与行业动态，并对多家重点公司进行了深入剖析。在全球降息周期开启的背景下，市场流动性有望改善，为优质资产带来投资机遇。中国出口韧性强劲，对东盟贸易合作深化。港股电力板块在火电盈利改善的驱动下表现突出，但新能源发电仍面临挑战。医药板块在创新药、器械出海和国企改革三大主线中展现出增长潜力。有色金属行业受益于宏观利好和需求回暖。生猪养殖板块在季节性因素和供给预期下，有望迎来新一轮上涨。 在公司层面，神州控股、百利天恒-U、今世缘、学大教育等公司通过战略创新、市场拓展和精细化运营，实现了业绩的稳健增长或突破性进展，展现出较强的竞争力和发展潜力。然而，美年健康和江瀚新材等公司则面临市场竞争加剧和产品价格波动带来的利润压力。梅花生物通过股份回购和现金分红，积极回报股东，并致力于提升经营质量。 总体而言，报告强调了在当前复杂多变的市场环境中，投资者应关注宏观政策导向、行业结构性机会以及具备核心竞争力、创新能力和良好公司治理的优质企业。

中心思想 积极的资本运作与稳健的盈利增长 梅花生物通过回购注销股本和派发中期现金红利，展现了对股东回报的重视和对公司价值的信心。同时，公司主营产品苏氨酸价格上涨，以及“提质增效重回报”行动方案的实施，预示着未来盈利能力的持续提升和经营质量的稳步改善。 持续优化的财务表现与市场前景 报告维持了梅花生物“优于大市”的评级，并基于其稳健的营收增长、净利润提升以及优化的财务指标，对其未来24-26年的盈利能力持乐观态度。公司在产能扩张和技术创新方面的投入，将进一步巩固其行业领先地位，为长期发展奠定基础。 主要内容 投资聚焦 股本注销计划 梅花生物计划使用自有资金，通过集中竞价方式回购公司股份，总金额不低于3亿元（含）且不高于5亿元（含），用于注销以减少注册资本。回购价格不超过12元/股，期限不超过12个月。按回购价格上限测算，预计回购股份数量为2500万股至4167万股，占总股本的0.88%至1.46%。此举旨在提升每股收益，优化资本结构，并向市场传递公司价值被低估的信号。 中期现金分红 公司拟实施2024年半年度利润分配方案，计划每10股派发现金股利1.75元（含税），预计派发总现金红利约5亿元（含税）。结合上半年已实施的股份回购金额2.83亿元，合计现金分红金额占合并报表中归属于上市公司普通股股东净利润的比例约为53.16%，体现了公司对投资者回报的高度重视。 苏氨酸市场动态 根据卓创资讯9月23日市场快讯，梅花集团苏氨酸含税现汇最新报价为11800元/吨，主要供应长期稳定客户。此报价高于河北地区950元/吨和山东地区1050元/吨的同期价格，表明公司在苏氨酸产品上具有较强的定价权和市场竞争力，预计此次调价将有助于显著提升公司盈利能力。 “提质增效重回报”行动方案 公司发布了《2024年度“提质增效重回报”行动方案》，旨在通过六个方面持续提升经营质量和公司治理能力。主要措施包括： 聚焦主营业务，提升经营质量：针对具有成本优势、技术持续迭代且市场需求有增量空间的优势产品，公司将坚决迅速扩充产能，提高市场占有率，巩固行业龙头地位。 加快发展新质生产力：推进新技术与新产品落地，保持技术领先。 重视投资者回报：维护股东权益，通过分红和回购等方式回馈投资者。 加强投资者沟通：积极传递公司价值，增强市场信心。 2024年上半年，公司项目支出约10.49亿元，新增项目主要包括通辽味精扩产及技改、新疆异亮氨酸技改、黄原胶工艺提升等，预计下半年投产试车，吉林赖氨酸项目已完成立项公示，这些项目将为公司未来增长提供动力。 盈利预测与评级 报告预计梅花生物2024-2026年归母净利润分别为35.30亿元、38.84亿元和42.86亿元。参考可比公司估值，给予公司2024年10.48倍PE，对应目标价13元（维持），并维持“优于大市”评级。 风险提示 主要风险包括产品价格下跌、下游需求不及预期以及原材料价格波动。 财务报表分析与预测 盈利能力与增长 根据财务预测，梅花生物的营业总收入预计将从2023年的277.61亿元增长至2026年的332.62亿元，年复合增长率稳健。归属母公司所有者净利润预计从2023年的31.81亿元增长至2026年的42.86亿元，年均增长率保持在10%以上。毛利率预计将从2023年的19.7%小幅提升至2026年的20.4%，净利润率也将从11.5%提升至12.9%，显示公司盈利能力持续增强。稀释每股收益（EPS）预计从2023年的1.12元增长至2026年的1.50元。 偿债与经营效率 公司的资产负债率预计将从2023年的38.8%显著下降至2026年的22.4%，流动比率和速动比率均呈现上升趋势，表明公司财务结构持续优化，偿债能力显著增强。经营效率方面，应收账款周转天数和存货周转天数保持在合理水平，总资产周转率和固定资产周转率也维持稳定，显示公司资产运营效率良好。 ESG表现 环境维度 梅花集团下属通辽梅花、新疆梅花、吉林梅花三家子公司均为重点排污单位，主要监测废水（COD、氨氮）和废气（烟尘、SO₂、NOx）排放。截至2023年上半年，所有子公司核定排放总量均未超过许可排放总量，各排放口污染物排放浓度符合国家标准，显示公司在环境保护方面合规运营。 社会维度 公司在自身发展的同时，积极履行社会责任，利用行业优势支持公益事业，开展乡村振兴、爱心捐赠、社区建设等活动，体现了“兼济天下”的社会担当。 公司治理 梅花生物积极推行公司治理，多次实施员工持股计划。截至2023年1月28日，公司2023年员工持股计划已完成股票购买，累计买入28,260,800股，成交金额约2.95亿元，占当时总股本的0.93%。所购股票按规定锁定，分两期解锁，最长锁定期24个月，此举有助于激励员工，绑定公司与员工利益，提升公司长期价值。 总结 梅花生物近期宣布的股本注销和中期现金分红计划，充分彰显了公司对股东回报的承诺和对未来发展的信心。结合苏氨酸产品价格的上涨以及“提质增效重回报”行动方案的实施，公司预计将持续提升盈利能力和经营质量。财务预测显示，梅花生物在未来几年将保持稳健的营收和净利润增长，同时财务结构将进一步优化，偿债能力增强。公司在环境保护、社会责任和公司治理方面的积极实践，也为其可持续发展奠定了良好基础。尽管存在产品价格波动和市场需求不及预期等风险，但整体而言，报告维持了“优于大市”的评级，表明对梅花生物未来市场表现的乐观预期。

中心思想 业绩回暖与增长驱动 美年健康在2024年第二季度实现了显著的利润环比增长，显示出公司经营状况的积极改善。尽管上半年整体营收略有下滑，但体检订单保持稳定，客单价持续提升，这为下半年业务的进一步释放奠定了基础。公司作为体检行业的龙头企业，其经营质量的持续改善和客单价的稳步增长，预示着未来通过内生和外延式发展，有望开启新的增长阶段。 战略转型与品质提升 公司坚定奉行医疗导向和品质驱动的战略方针，致力于构建精细化的健康管理闭环体系。通过不断夯实医疗品质内功建设、优化医疗质量体系、推动重点学科建设以及运用信息化手段，美年健康旨在全面提升医疗服务质量和内涵。这一战略转型不仅有助于提升客户满意度和复购率，也将进一步带动客单价的增长，从而巩固其在市场中的竞争优势。 主要内容 2024年上半年经营表现分析 2024年半年报发布与业绩概览： 美年健康发布了2024年半年报。报告显示，2024年上半年公司实现营业收入42.05亿元，同比下降5.33%；归母净利润为亏损2.16亿元。 第二季度利润显著改善： 2024年第二季度，公司营业收入达到24.04亿元，同比增长2.96%；归母净利润为0.71亿元，环比第一季度增长124.72%，表明经营效率和盈利能力环比显著提升。 体检订单与客单价表现： 上半年体检订单保持稳定良好态势，公司体检客单价为653元，继续保持稳定提升趋势。 客户结构分析： 团体客户和个人客户分别贡献了公司收入的67%和33%，显示出均衡的客户结构。 医疗导向与品质驱动战略： 公司坚持以医疗导向为战略方针，持续加强医疗品质建设，优化质量管理体系，推动重点学科发展，并以信息化2.0为手段，旨在提升医疗质量和服务内涵，进而提高客户满意度、复购率和客单价。 未来业绩展望与估值考量 盈利预测调整： 鉴于公司经营质量的持续改善和客单价的逐步提升，分析师对美年健康2024-2026年的盈利预测进行了调整。 预计2024-2026年营业收入分别为114.32亿元、130.01亿元和145.36亿元，同比分别增长4.9%、13.7%和11.8%。 预计2024-2026年归母净利润分别为6.02亿元、8.48亿元和11.16亿元，同比分别增长19.0%、40.9%和31.7%。 对应每股收益（EPS）分别为0.15元、0.22元和0.29元。 投资评级与目标价： 参考可比公司估值，分析师维持公司“优于大市”评级，并给予2024年35倍市盈率（PE），每股目标价为5.38元。 主要财务数据预测： 营收结构： 体检服务是公司核心收入来源，预计2024-2026年体检服务收入将从110.89亿元增长至141.59亿元，毛利率维持在39.0%-41.0%之间。其他主营业务收入贡献较小，毛利率较高。 盈利能力： 预计毛利率在2024年略有下降后，2025-2026年将回升至40.6%和41.5%。净利润率预计将从2023年的4.6%提升至2026年的7.7%。净资产收益率（ROE）预计将从2023年的6.6%提升至2026年的10.9%。 偿债能力： 资产负债率预计将逐年下降，从2023年的56.8%降至2026年的52.2%，流动比率和速动比率逐年改善，显示公司财务结构趋于健康。 经营效率： 应收账款周转天数和存货周转天数保持稳定，总资产周转率和固定资产周转率稳步提升。 风险提示： 报告提示了医疗纠纷风险、商誉减值风险、股东质押风险以及连锁化运营管理风险，这些因素可能对公司未来业绩产生不利影响。 总结 美年健康在2024年上半年展现出积极的经营改善信号，特别是第二季度利润环比大幅增长，显示出公司在市场挑战下的韧性。尽管上半年营收有所下滑，但体检订单稳定增长和客单价的持续提升，为公司下半年的业绩释放奠定了良好基础。公司坚持医疗导向和品质驱动的战略，通过精细化运营和医疗质量体系建设，有望进一步提升客户满意度和盈利能力。分析师预计公司未来三年营收和归母净利润将实现稳健增长，并维持“优于大市”评级。同时，报告也提示了医疗纠纷、商誉减值等潜在风险，需投资者关注。

　　梅花生物(600873) 　　公司拟注销股本3-5亿元（含）。2024年9月23日，公司发布关于以集中竞价方式回购股份预案公告。公司拟使用自有资金采用集中竞价方式从二级市场回购公司股份，回购资金总额不低于3亿元（含），不高于5亿元（含），用于注销减少注册资本，回购价格不超过12元/股，回购期限自股东大会审议通过之日起不超过12个月。按照回购价格上限测算，公司拟回购股份数量2500万股-4167万股，占总股本比例为0.88%-1.46%。 　　公司拟实施中期分红，派发现金红利约5亿元（含税）。9月23日，公司发布2024年半年度利润分配方案（预案）公告，公司计划每10股股分派现金股利1.75元（含税），截至2024年9月23日，公司总股本2,852,788,750股，以此推算，拟派发现金红利5亿元左右（含税）；2024年上半年公司回购股份金额28341.4526万元，合计现金分红金额（包括上半年已实施的股份回购）占合并报表中归属于上市公司普通股股东的净利润比例约为53.16%。 　　梅花集团苏氨酸最新报价11800元/吨。根据卓创资讯9月23日市场快讯，梅花集团苏氨酸含税现汇最新报价11800元/吨，主供长期稳定客户，本次报价高于河北地区9月23日苏氨酸价格950元/吨，高于山东地区9月23日苏氨酸价格1050元/吨。我们认为本次调价有助于提升公司盈利能力。 　　公司发布2024年度“提质增效重回报”行动方案，持续提升经营质量。公司制定了《2024年度“提质增效重回报”行动方案》，计划通过“聚焦主营业务，持续提升经营质量”、“加快发展新质生产力，推进新技术与新产品落地”、“重视投资者回报，维护股东权益”、“加强投资者沟通，积极传递公司价值”等六个方面提升公司治理能力。在主营业务领域，公司针对有成本优势、技术持续迭代且市场需求仍有增量空间的优势产品，公司坚决迅速扩充产能，提高各产品市占率，持续巩固在行业内的龙头地位。2024H1，公司项目支出约10.49亿元；目前新增项目主要有通辽味精扩产及技改项目、新疆异亮氨酸技改、黄原胶工艺提升项目等，各项目依据项目规划在有序建设，预计下半年投产试车，吉林赖氨酸项目已完成立项公示。 　　盈利预测。我们预计公司24-26年归母净利润分别为35.30亿元、38.84亿元、42.86亿元，参考可比公司，给予公司2024年10.48倍PE，对应目标价为13元（维持），维持“优于大市”评级。 　　风险提示。产品价格下跌，下游需求不及预期，原材料价格波动。

中心思想 卫宁健康业务聚焦与创新驱动 卫宁健康在2024年上半年通过战略性聚焦核心医疗卫生信息化主业及优势业务领域，实现了显著的财务改善和业务增长。公司归母净利润和扣非归母净利润分别同比增长81.83%和147.62%，体现了其在运营效率和成本控制方面的成效。同时，互联网医疗健康等创新业务板块也展现出强劲的增长势头和明显的减亏趋势，成为公司未来发展的新增长点。 财务表现稳健增长与未来展望 公司新一代WiNEX产品通过数字化转型赋能医院高质量发展，并创新“出厂即可用”的交付模式，有效提升了市场竞争力。在智慧医院、医共体/医联体、基层卫生等关键领域，公司成功拓展了大量千万级项目。此外，拟进行的股权回购计划和调整后的股权激励方案，不仅彰显了管理层对公司未来发展的坚定信心，也有效激发了团队积极性，为卫宁健康的长期可持续发展奠定了坚实基础。 主要内容 投资要点 业务聚焦与财务表现 2024年上半年，卫宁健康实现营业收入12.24亿元，同比增长2.68%。归母净利润达0.30亿元，同比大幅增长81.83%；扣非归母净利润为0.21亿元，同比增长147.62%，显示出公司盈利能力的显著提升。从业务构成看，医疗卫生信息化业务收入10.46亿元，同比微降2.12%，其中核心产品软件销售及技术服务业务收入同比增长1.83%，但硬件销售业务收入同比下降21.18%。值得注意的是，互联网医疗健康业务收入表现突出，达到1.78亿元，同比增长44.25%。公司通过“聚焦主业、聚焦优势业务领域”的战略，优化产品交付效率和项目管理，严格控制人员及成本费用，并加强应收款项催收，实现了新签订单、营业收入、净利润和销售回款的全面同比增长。上半年，公司在智慧医院、医共体/医联体、基层卫生等领域成功新增20余个千万级项目。 WiNEX产品与交付创新 卫宁健康的新一代WiNEX产品持续推动医院数字化转型，助力医院实现高质量发展。截至2024年上半年，WiNEX已在全国累计拥有数百家客户，成功打造了涵盖中医院、妇幼专科、国际医院、大型综合医院等不同业务领域和区域的医疗数字化标杆。公司通过不断完善交付工具和深化知识模板，创新性地实现了WiNEX“出厂即可用”的交付新模式，显著提升了交付效能。上半年，WiNEX产品已成功交付给包括赣南医学院第一附属医院、泰康宁波脑科医院、和祐国际医院等几十家新用户，其批量交付形态得到了技术验证和用户的高度认可。 创新业务发展与减亏 公司三大创新业务板块在2024年上半年均实现高速增长并显著减亏。其中，“云医”纳里股份实现营业收入0.81亿元，同比增长125.10%，净利润亏损同比收窄44.43%至-1924万元，主要得益于收入结构优化和运营业务的深度与广度拓展。“云药”环耀卫宁实现营业收入1.02亿元，同比增长17.30%，净利润206万元，同比增长105.03%，已实现盈利，这与公司推进与北京环球医疗救援有限责任公司的换股合并重组以及业务调整和人员优化密切相关。“云险”卫宁科技实现营业收入0.94亿元，同比增长187.64%，净利润亏损同比收窄14.97%至-5843万元，上半年签订合同金额约1.26亿元，同比增长约60%，通过多项成本控制措施和积极落地商保数据共享服务创新业务，逐步减少亏损。 股权回购与激励机制 为彰显公司发展信心，卫宁健康于9月5日发布公告，拟回购4000-8000万元股份，回购价格不超过8元/股，所回购股份将注销并减少注册资本。按测算，预计回购股份数量约为500-1000万股，占公司目前已发行总股本的0.23%-0.46%。此外，公司调整了2022年股权激励计划，增加了阶梯式业绩考核目标，以2021年为基数，设定2024年净利润增长率不低于118%或营收增长率不低于64%，2025年净利润增长率不低于180%或营收增长率不低于95%（净利润以剔除股份支付费用影响的扣非归母净利润为计算依据）。此举旨在通过更灵活的考核机制，有效调动团队积极性，促进公司业绩持续增长。 盈利预测与投资建议 根据最新盈利预测，卫宁健康2024-2026年营业收入预计分别为36.44亿元、42.72亿元和50.72亿元，同比增长率分别为15.2%、17.3%和18.7%。归母净利润预计分别为5.01亿元、6.68亿元和8.44亿元，同比增长率分别为39.8%、33.5%和26.3%。相应的，EPS预计为0.23元、0.31元和0.39元。鉴于公司作为医疗IT行业龙头地位，并参考可比公司估值，给予公司2024年35倍PE，目标价8.11元，维持“优于大市”评级。同时，报告提示了医疗信息化行业需求不及预期、创新业务扭亏不及预期以及新产品推广不及预期等潜在风险。 总结 卫宁健康在2024年上半年展现出强劲的业绩复苏和增长势头，归母净利润和扣非归母净利润实现大幅增长，主要得益于公司对核心医疗信息化业务的聚焦和优势业务领域的深耕。新一代WiNEX产品通过创新交付模式，有效提升了市场竞争力，并在多个医疗细分市场取得了显著进展。同时，公司在互联网医疗健康领域的创新业务也实现了高速增长和显著减亏，有望成为未来业绩增长的重要驱动力。股权回购计划和优化的股权激励机制进一步增强了市场信心，并有效激发了团队活力。尽管面临行业需求和新业务推广等风险，但公司整体发展态势积极，盈利能力持续改善，未来增长潜力值得关注。

中心思想 业绩稳健增长与市场机遇 创业慧康（300451）在2024年上半年展现出稳健的经营业绩，得益于医疗IT市场需求的逐步回暖。公司营收和归母净利润均实现同比增长，特别是扣非归母净利润增幅显著，达到36.77%。市场拓展方面，公司新增订单持续增长，尤其在智慧医院、公共卫生等领域斩获多笔千万级以上大单，其中三千万及以上订单同比增长110.83%，显示出强大的市场竞争力。 创新产品与AI战略驱动 公司积极推进产品创新和技术升级，新一代HI-HIS产品持续深化推广，在建项目数量达50家，其中70%以上为三级医院。同时，与飞利浦联合研发的飞悦康CareSync一体化智慧医院信息系统已全面问世并开启售前工作，有望进一步拓宽市场。在人工智能领域，创业慧康大力布局AI能力中台，基于大模型和GPT平台积累院内知识库，并与杭州市人工智能计算中心达成合作，加速AI与医疗场景的深度融合，为未来增长奠定基础。 主要内容 2024上半年经营业绩与市场拓展 财务表现稳健： 2024年上半年，公司实现营收7.27亿元，同比增长3.17%；其中医疗行业营收6.93亿元，同比增长8.61%。归母净利润0.27亿元，同比增长14.03%；扣非归母净利润0.25亿元，同比增长36.77%。单二季度营收3.51亿元，同比下降1.32%；归母净利润0.15亿元，同比增长10.22%；扣非归母净利润0.16亿元，同比增长28.98%。 新增订单强劲： 上半年，公司在智慧医院、公共卫生、区域医疗、医共体/医联体等领域新增客户订单持续增长，千万级别订单数量保持稳定增长，其中三千万及以上金额的订单同比增长110.83%。 公共卫生信息化突破： 公司作为核心承建商参与建设的“江西省基层人工智能辅助智慧医疗系统”已全面上线运行，这是全国首个以省级为单位集中部署的基层医疗一体化系统，实现了省市县乡村五级联通。 核心产品创新与AI生态布局 HI-HIS产品深化推广： 公司上半年在集团化体系医院建设业务领域取得突破，与苏州市立医院集团签署战略合作协议。截至上半年，HI-HIS产品在建项目数量多达50家，其中三级医院占70%以上，20多家医院已进场，12家已上线和验收。24H1新签订16个HI-HIS项目，新签订单金额同比呈指增长态势。 飞悦康CareSync问世： 公司与飞利浦共同研发的飞悦康CareSync一体化智慧医院信息系统全面问世，由飞利浦独家销售，公司负责研发和交付。上半年持续优化升级，增强了医保、中医、护理以及报表等方面的产品特性，目前已在华北、华南等地区和多家三级、二级医院开启项目售前工作。 加大AI领域布局： 公司大力布局AI，力求打造AI能力中台，基于慧康-启真大模型和慧意GPT平台，积累了大量院内知识库数据，多款产品嵌入医疗场景。上半年，公司与杭州市总算力达240P的人工智能计算中心达成算力服务与创新合作协议，全面加速数字化转型与大模型领域的创新成果孵化。 财务预测与投资评级 盈利预测： 预计公司2024-2026年营业收入分别为18.62/21.99/27.13亿元，同比增长15.2%/18.1%/23.3%。归母净利润分别为2.25/2.90/3.86亿元，同比增长514.5%/28.4%/33.5%。EPS分别为0.15/0.19/0.25元。 投资建议： 参考可比公司，给予公司2024年35倍PE，目标价5.25元，维持“优于大市”评级。 风险提示： 新产品推广不及预期；AI应用落地不及预期；项目实施交付周期延长。 总结 创业慧康在2024年上半年表现出强劲的增长势头，医疗IT市场需求回暖带动公司业绩稳健提升，尤其在新增订单方面表现突出，千万级以上大单数量显著增长。公司通过新一代HI-HIS产品的持续推广和与飞利浦合作的CareSync系统，不断深化市场渗透并拓展业务边界。同时，公司积极响应行业趋势，加大在人工智能领域的战略布局，致力于构建智能医疗生态，为未来发展注入新动能。尽管面临新产品推广、AI应用落地及项目交付周期等风险，但基于其稳健的经营表现和前瞻性的战略布局，分析师维持“优于大市”的投资评级，并对未来几年的营收和净利润增长持乐观预期。

中心思想 业绩承压下的强劲复苏与新增长点 康泰生物在2024年上半年面临业绩短期压力，但第二季度展现出显著的环比改善，营业收入和归母净利润均实现大幅增长。这主要得益于新上市的人二倍体狂犬疫苗的快速放量，该产品在短时间内完成了广泛的市场准入并贡献了可观的销售收入，成为公司未来业绩增长的核心驱动力。 多元化布局与国际化拓展 公司持续推进多项疫苗研发管线，涵盖水痘、脊髓灰质炎、破伤风、流感、百白破和轮状病毒等多个重要领域，部分产品已进入临床后期或获得注册证书，预示着未来产品矩阵的丰富。同时，康泰生物积极实施国际化战略，通过与阿斯利康的战略合作以及13价肺炎球菌多糖结合疫苗在印度尼西亚的出口进展，逐步拓展海外市场，为长期发展注入新动能。 主要内容 业绩表现与季度复苏 康泰生物在2024年上半年经历了业绩的短期承压，但第二季度表现出强劲的环比复苏态势。根据公司半年报数据，2024年上半年公司实现营业收入12.02亿元，同比下降30.54%。然而，在第二季度，公司营业收入达到7.5亿元，环比增长高达66.14%，显示出显著的改善趋势。归属于母公司股东的净利润方面，上半年为1.65亿元，同比减少67.61%；而第二季度归母净利润为1.11亿元，环比增幅更是达到105.81%。这一数据表明，尽管整体上半年业绩受到一定影响，但公司在第二季度已成功扭转颓势，实现了盈利能力的快速恢复。从财务预测数据来看，2024年全年营业收入预计为33.09亿元，同比下降4.8%，但2025年和2026年将分别增长19.5%和11.5%，达到39.56亿元和44.10亿元。归母净利润方面，2024年预计为6.75亿元，同比下降22%，但2025年和2026年将分别实现32%和16%的同比增长，达到8.93亿元和10.36亿元，预示着公司业绩将逐步走出低谷并恢复增长。毛利率预计将从2023年的84.5%提升至2026年的88.4%，显示出公司产品结构优化和成本控制的潜力。 狂犬疫苗驱动新增长 人二倍体狂犬疫苗的成功上市和快速放量成为康泰生物新的业绩增长引擎。公司冻干人用狂犬病疫苗（人二倍体细胞）于2024年4月正式推向市场。截至2024年上半年，该产品已在国内26个省、自治区、直辖市完成市场准入，批签发数量达到90.49万剂量，并实现了1.17亿元的销售收入。这一表现远超市场预期，充分展现了该产品强大的市场潜力和公司的销售执行能力。分析认为，随着该产品市场准入的进一步深化和销售网络的持续拓展，人二倍体狂犬疫苗有望在未来几个季度持续贡献显著的收入增量，成为推动公司整体业绩增长的关键动力。在非免疫规划疫苗业务板块，尽管2024年预计收入略有下降，但2025年和2026年将分别实现20%和10%的增长，这其中人二倍体狂犬疫苗的贡献将是重要组成部分。 研发管线多点开花 康泰生物在疫苗研发领域持续投入并取得多项阶段性进展，为公司未来发展奠定了坚实基础。 水痘减毒活疫苗： 该疫苗于2024年4月获得药品注册证书，并已完成10个省市的市场准入工作，有望在近期贡献新的收入。 Sabin株脊髓灰质炎灭活疫苗（Vero细胞）： 生产注册申请已获得受理，标志着该产品向商业化迈出了重要一步。 吸附破伤风疫苗和四价流感病毒裂解疫苗（3岁及以上人群）： 这两款疫苗目前正处于I期和III期临床试验阶段，进展顺利。 吸附无细胞百白破（组分）联合疫苗： 已完成I期临床试验，目前正在积极准备III期临床试验。 口服五价重配轮状病毒减毒活疫苗（Vero细胞）： 处于I期和II期临床试验阶段，未来有望填补市场空白。 20价肺炎球菌多糖结合疫苗： 已获得药物临床试验批准通知书，进入临床开发阶段，该产品具有广阔的市场前景。 四价流感病毒裂解疫苗： 新增6-35月龄人群的临床试验申请已获得批准通知书，拓宽了适用人群；同时，四价流感病毒裂解疫苗（MDCK细胞）的临床试验申请也已获得受理。 这些丰富的研发管线覆盖了多个高发病率和高需求量的疾病领域，一旦成功上市，将显著增强公司的市场竞争力，并为长期业绩增长提供持续动力。 国际化战略稳步推进 康泰生物积极拓展国际市场，通过战略合作和产品出口，稳步实施其国际化战略。 与阿斯利康的战略合作： 2024年4月，公司全资子公司民海生物与全球领先的生物制药公司阿斯利康签署了《战略合作备忘录》。双方将共同探索疫苗领域的全方位合作，旨在推动中国疫苗创新产品在海内外市场的合作与发展。这一合作不仅有助于康泰生物借鉴国际先进经验，提升研发和生产水平，更将为其产品走向全球市场提供重要的渠道和资源支持。 PCV13疫苗出口印尼： 公司的13价肺炎球菌多糖结合疫苗（PCV13）在国际化方面也取得了实质性进展。2024年1月，公司已与印度尼西亚合作方签署了《销售合同》，并于7月成功出口了该疫苗的原液，大力推进产品在印尼的本土化进程。紧接着，在8月实现了首批成品出口，标志着康泰生物自主研发的高价值疫苗产品正式进入国际市场。这不仅是公司国际化战略的重要里程碑，也为未来更多产品走向海外积累了宝贵经验。 盈利预测与投资评级 基于公司当前的业绩表现、新产品放量预期、丰富的研发管线以及国际化战略的推进，分析师对康泰生物的未来盈利能力持乐观态度。预计公司2024年至2026年的归母净利润将分别达到6.75亿元、8.93亿元和10.36亿元，同比增长率分别为-22%、32%和16%。尽管2024年受上半年业绩影响有所下滑，但2025年和2026年将恢复强劲增长。 在估值方面，参考可比公司万泰生物、百克生物和智飞生物2024年的预测市盈率（PE）分别为152倍、14倍和6倍，康泰生物作为国内研产销俱佳的疫苗龙头企业，被给予2024年32倍的P/E估值。据此，目标价设定为16.64元，对应市值186亿元。综合考虑公司的成长潜力和市场地位，分析师给予康泰生物“优于大市”的投资评级。 风险提示 尽管康泰生物展现出良好的发展前景，但仍存在以下风险： 产品放量不及预期风险： 新上市的人二倍体狂犬疫苗及其他新产品在市场推广和销售过程中可能面临竞争加剧、市场接受度不足或批签发进度缓慢等问题，导致实际放量不及预期，从而影响公司业绩。 研发失败风险： 疫苗研发周期长、投入大、风险高。公司多项在研疫苗管线仍处于临床试验阶段，存在临床试验结果不达预期、审批受阻或未能成功上市的风险，这将对公司的长期发展战略和盈利能力造成不利影响。 总结 康泰生物：新产品驱动下的业绩反弹与战略扩张 康泰生物在2024年上半年经历了业绩的短期调整，但第二季度已展现出显著的环比复苏，主要得益于人二倍体狂犬疫苗的成功上市和快速放量。该疫苗在短时间内实现了广泛的市场准入和可观的销售收入，成为公司当前及未来业绩增长的核心驱动力。 创新与国际化并行的长期发展路径 公司持续推进多元化的研发管线，涵盖多个重要疫苗品种，部分已进入临床后期或获得注册证书，预示着未来产品矩阵的丰富和市场竞争力的提升。同时，康泰生物积极布局国际市场，通过与阿斯利康的战略合作以及PCV13疫苗在印度尼西亚的出口进展，逐步拓展海外业务，为公司的长期可持续发展注入了新的增长动能。尽管面临产品放量和研发失败等风险，但基于其强大的研发实力、新产品的市场表现和稳健的国际化战略，康泰生物的未来盈利能力被看好，并获得了“优于大市”的投资评级。