中心思想 特瑞普利单抗驱动业绩增长与国际化突破 君实生物的核心产品特瑞普利单抗（拓益）在国际化和国内市场拓展方面均取得显著进展。其获得美国FDA批准上市，标志着国际化战略的重大突破，有望为公司带来新的收入和利润增长点。同时，在国内市场，特瑞普利单抗新增适应症纳入国家医保目录，进一步扩大了市场覆盖和可及性，尤其在黑色素瘤治疗领域保持独家地位，持续驱动国内销售额快速增长。 多元化管线布局与盈利能力改善预期 公司不仅依赖特瑞普利单抗，还积极推进多元化的研发管线，包括抗BTLA单抗、PCSK9单抗和IL-17A单抗等，多款产品已进入关键临床阶段或NDA受理阶段，预示着未来产品组合的商业化潜力。尽管短期内较高的研发投入可能影响净利润，但随着核心产品销售额的持续增长和新产品的陆续上市，公司预计将在2026年实现归母净利润转正，盈利能力将显著改善。 主要内容 投资要点分析 特瑞普利单抗的国际化与市场扩张 特瑞普利单抗在2023年取得了多项关键进展，尤其是在国际化方面实现重大突破。2023年10月，其作为转移性或复发性局部晚期鼻咽癌成人患者的一线治疗，以及作为单药治疗既往含铂治疗过程中或治疗后疾病进展的复发性、不可切除或转移性鼻咽癌的成人患者的生物制品许可申请（BLA）获得美国FDA批准。这一里程碑事件标志着中国自主研发的创新生物药首次获得美国FDA批准，为特瑞普利单抗打开了广阔的海外市场。在国内市场，特瑞普利单抗在2024年医保谈判中新增3项适应症，目前已在中国获批上市的6项适应症已全部纳入国家医保目录，是国家医保目录中唯一用于治疗黑色素瘤的抗PD-1单抗药物，进一步巩固了其市场地位和可及性。分析师看好特瑞普利单抗新增适应症对2024-2026年收入的驱动作用，以及国际化持续突破和海外市场带来的收入和利润弹性。 核心产品业绩表现与财务状况 君实生物2023年实现营业收入15.03亿元，同比增长3.38%。其中，核心产品特瑞普利单抗实现销售收入约9.19亿元，同比增长25%。进入2024年，公司业绩增长势头强劲，2024年第一季度实现收入3.81亿元，同比增长49.24%。特瑞普利单抗在国内市场表现尤为突出，第一季度实现销售收入约3.07亿元，同比增长56.82%。尽管公司仍处于亏损状态，但通过持续加强费用管控并聚焦更有潜力的研发管线，与上年同期相比亏损有所减少，显示出公司在运营效率提升方面的努力。 研发管线进展与未来增长潜力 除了特瑞普利单抗的持续拓展，君实生物的研发管线也取得了显著进展。特瑞普利单抗用于可切除非小细胞肺癌患者围手术期治疗的新适应症上市申请已获得国家药监局批准。此外，用于晚期三阴性乳腺癌治疗、晚期肾细胞癌一线治疗（2024年4月国内获批）、广泛期小细胞肺癌一线治疗的新适应症上市申请已获得国家药监局受理，一线治疗黑色素瘤的III期临床研究也已达到主要研究终点。在其他创新药物方面，公司自主研发的全球首个进入临床开发阶段的抗肿瘤抗BTLA单抗tifcemalimab联合特瑞普利单抗作为局限期小细胞肺癌放化疗后未进展患者的巩固治疗的随机、双盲、安慰剂对照、国际多中心III期临床研究已完成全球首例受试者入组及首次给药。tifcemalimab用于治疗cHL的随机、开放、阳性对照、多中心III期临床研究也已正式启动。重组人源化抗PCSK9单克隆抗体注射液昂戈瑞西单抗的新药上市申请已获得国家药监局受理，重组人源化抗IL-17A单克隆抗体已进入III期注册临床研究。这些丰富的研发管线为公司未来的持续增长奠定了坚实基础。 盈利预测与估值展望 考虑到公司2023年研发投入仍保持较高绝对值，分析师上调了2024-2025年研发投入预测，进而导致同期归母净利润预测有所下调。然而，分析师维持了“买入”评级，看好特瑞普利单抗围手术期等大适应症驱动的业绩拐点、PCSK9、IL-17抑制剂等多产品组合商业化带来的收入弹性，以及PD-1等国际化突破带来的业绩增长拐点。根据财务摘要，公司营业收入预计将从2023年的15.03亿元增长至2026年的51.10亿元，复合年增长率显著。归母净利润预计将从2023年的-22.83亿元逐步改善，并在2026年实现盈利，达到2.96亿元。 潜在风险提示 尽管前景乐观，但公司仍面临多重风险，包括临床试验失败风险、市场竞争加剧风险、产品销售不及预期风险以及政策变化风险。这些因素可能对公司的业绩和发展产生不利影响。 财务数据分析 营收与利润趋势 君实生物的财务数据显示，公司正处于快速增长和盈利能力改善的轨道上。营业收入预计将从2023年的15.03亿元增长至2024年的19.98亿元（同比增长32.95%），2025年进一步增长至34.42亿元（同比增长72.30%），并在2026年达到51.10亿元（同比增长48.46%）。这一强劲的营收增长主要得益于特瑞普利单抗在国内外的市场扩张和新适应症的驱动。在利润方面，归母净利润预计将从2023年的-22.83亿元逐步收窄亏损，2024年预计为-14.14亿元，2025年为-7.02亿元，并有望在2026年实现扭亏为盈，达到2.96亿元。这表明公司在控制成本和提升产品盈利能力方面取得了积极进展。 关键财务比率 从关键财务比率来看，公司的盈利能力预计将显著提升。毛利率预计将从2023年的64.00%稳步提升至2026年的80.59%，反映出产品结构优化和规模效应的积极影响。净利率也将从2023年的-168.76%大幅改善至2026年的5.87%。净资产收益率（ROE）和总资产收益率（ROIC）预计在2026年分别转正至5.55%和3.92%，显示出资本回报效率的提升。在偿债能力方面，资产负债率预计从2023年的35.46%上升至2026年的51.75%，但流动比率和速动比率保持在合理水平，分别为1.89和1.56，表明公司短期偿债能力良好。营运能力方面，总资产周转率预计从2023年的0.13提升至2026年的0.47，应收账款周转率也将从4.17提升至6.70，显示出资产利用效率和回款能力的改善。 总结 君实生物正处于业绩增长和国际化突破的关键时期。核心产品特瑞普利单抗在获得美国FDA批准上市后，其国际化进程迈出重要一步，为公司打开了全球市场。在国内，特瑞普利单抗新增适应症纳入国家医保，进一步扩大了市场覆盖，并持续驱动销售额快速增长。公司多元化的研发管线也取得了显著进展，多款创新药物进入关键临床阶段，为未来的持续增长奠定了基础。尽管短期内较高的研发投入导致亏损，但财务数据显示公司营收将持续高速增长，并预计在2026年实现归母净利润转正，盈利能力显著改善。综合来看，君实生物凭借其强大的研发实力、核心产品的市场竞争力以及国际化战略的成功推进，展现出巨大的增长潜力和投资价值，分析师维持“买入”评级。

中心思想 双核驱动业绩增长与国际化战略 荣昌生物凭借其核心产品泰它西普和维迪西妥单抗的持续快速放量，展现出强劲的业绩增长潜力。公司通过不断扩大的商业化团队和医院准入，有效推动了市场渗透。 临床进展加速与估值提升 公司在国内外积极推进多项临床试验，特别是泰它西普获得FDA快速通道资格，以及维迪西妥单抗在多个适应症上的联合治疗进展，有望进一步强化其国际化地位并打开估值弹性。尽管短期内研发投入导致净利润承压，但预计亏损将逐年收窄，长期增长前景乐观。 主要内容 核心产品驱动业绩高增长 投资要点 业绩：荣昌生物2023年度实现营业收入10.83亿元，同比增长40.26%；2024年第一季度收入达3.30亿元，同比大幅增长96.41%。这一增长主要得益于泰它西普和维迪西妥单抗两大核心产品的销售收入及销量的快速增长。公司商业化团队持续扩容，截至2023年底，自身免疫商业化团队约750人，覆盖超过2200家医院，完成超800家医院的药品准入；肿瘤科商业化团队近600人，覆盖超过2000家医院，完成超650家医院的药品准入，为产品放量提供了坚实支撑。 进展： 泰它西普：2023年在中国完成重症肌无力III期临床试验患者入组，并于2024年1月获FDA批准开展治疗MG患者的III期临床试验并授予快速通道资格。2024年4月完成治疗pSS的III期临床首例患者入组。2023年8月类风湿性关节炎适应症提交NDA。2023年12月在美国开展治疗pSS的III期临床试验获批。2023年第二季度国内IgAN的III期临床研究完成首例患者入组。 维迪西妥单抗：2023ASCO披露与特瑞普利单抗联合治疗局部晚期或转移性尿路上皮癌（la/mUC）的良好疗效和安全性数据。2023年第三季度完成联合特瑞普利单抗及化疗或赫赛汀治疗一线HER2表达局部晚期或转移性胃癌（GC）患者的II/III期临床首例患者入组。2023年第四季度完成联合特瑞普利单抗再联合或不联合化疗对比化疗用于围手术期治疗HER2表达的可切除局部进展期胃癌/胃食管结合部腺癌II期临床首例受试者入组。单药或与特瑞普利单抗联合或序贯化疗新辅助治疗HR阴性、HER2低表达乳腺癌（BC）的II期临床首例患者入组。 早期管线：RC88（MSLN ADC）、RC118（CLDN18.2 ADC）、RC148（PD-1/VEGF双抗）、RC198（IL-15/IL-15Rα融合蛋白）、RC248（DR5 ADC）等早期管线I/II期临床持续推进，未来有望持续读出临床数据。 盈利预测与估值：考虑到研发投入和国际化临床推进，公司下调了2024-2025年净利润预测。预计2024-2026年公司收入分别为16.84亿元、25.13亿元和33.53亿元，预计公司将逐年减亏。维持“买入”评级。 风险提示：产品开发失败/销售不及预期风险、政策风险、测算风险。 财务表现与未来展望 财务摘要 2023年营业收入10.83亿元，归母净利润为-15.11亿元。 预计2024-2026年营业收入将持续高速增长，增速分别为55.52%、49.21%和33.45%，收入规模分别达到16.84亿元、25.13亿元和33.53亿元。 归母净利润预计逐年减亏，2024年预计亏损10.25亿元，2025年预计亏损4.85亿元，2026年预计亏损1.27亿元。 附录：三大报表预测值 利润表：毛利率预计将从2023年的77.43%持续提升至2026年的85.53%。研发费用绝对值仍保持较高水平，但随着收入增长，其占收入比重有望逐步下降。 资产负债表：流动资产和非流动资产预计均呈增长趋势，负债合计随业务扩张而增加，资产负债率预计将从2023年的37.82%上升至2026年的70.26%。 现金流量表：经营活动现金流预计持续为负，但亏损幅度逐年收窄。投资活动现金流持续流出，主要用于资本支出。筹资活动现金流是公司目前主要的资金来源。 主要财务比率：盈利能力方面，净利率预计逐年改善，ROE和ROIC的负值幅度逐年收窄。偿债能力方面，资产负债率预计上升，流动比率和速动比率有所下降。营运能力方面，总资产周转率和应收账款周转率预计提升。 总结 荣昌生物凭借泰它西普和维迪西妥单抗两大核心产品的强劲销售增长和持续扩大的商业化网络，展现出显著的业绩增长潜力。公司在国内外积极推进多项临床试验，特别是泰它西普获得FDA快速通道资格，以及维迪西妥单抗在多个适应症上的联合治疗进展，有望进一步巩固其市场地位并打开国际化空间。尽管短期内高研发投入导致净利润仍为负，但财务预测显示亏损将逐年收窄，营业收入将持续高速增长，毛利率稳步提升。综合来看，公司在双核驱动下具备高增长潜力，维持“买入”评级，并期待其海外临床试验和合作取得进一步突破。

中心思想 医药板块承压下的长期价值投资策略 本报告核心观点指出，2024年5月医药板块整体表现持续承压，跑输沪深300指数，且估值有所下降。面对市场缺乏明确主线的现状，报告强调应从长期投资视角出发，依据PB-ROE标准，精选基本面优异、具备稳定良性增长潜力的标的。 重点关注三大破局方向 报告为6月医药行业投资提供了三大破局方向：一是受益于央国企改革，短期业绩和长期发展可能超预期、基本面持续改善的标的；二是平台效应显现、海外增长曲线清晰、具备显著α能力的标的；三是受投融资影响较小、仿制药研发高景气度受益的仿制药CRO企业。这些方向旨在帮助投资者在行业调整期中寻找高质量的增长机会。 主要内容 01 5月复盘 医药指数与细分板块表现回顾 整体市场表现： 2024年5月，沪深300指数下跌0.68%，而中信医药指数下跌3.80%，在29个中信一级行业中排名倒数第6，显示医药板块整体表现弱于大盘。 细分板块分化： 根据Wind中信医药分类，5月生物医药子板块全线下跌，其中医药流通跌幅最小（-1.9%），而中药饮片跌幅最为明显（-7.5%）。根据浙商医药重点公司分类，仿制药跌幅最小（-1.4%），医疗服务跌幅最大（-6.0%）。 个股涨跌幅： 截至5月31日，个股涨幅前五包括ST交昂（+28.8%）、迈普医学（+20.3%）、康为世纪（+19.3%）、天益医疗（+17.0%）、三诺生物（+16.7%）。跌幅前三则为ST长康、ST龙津、ST大药。 医药板块估值变化与组合表现 估值水平： 截至2024年5月31日，医药板块整体PE估值（历史TTM，整体法，剔除负值）为26.44倍，较4月30日下降0.97个百分点。医药行业相对沪深300的估值溢价率为128%，较4月30日下降2个百分点。 高估值板块： 5月31日，估值排名前三的板块分别为中药饮片（72倍）、医疗器械（32倍）和化学制剂（29倍）。 5月组合复盘： 浙商医药3月组合标的在5月平均月度跌幅为3.9%，跑输中信医药指数0.1个百分点。其中，同仁堂（+5.29%）、新华医疗（+2.06%）和老百姓（+0.39%）表现较好，而迪哲医药（-12.42%）、百诚医药（-10.15%）和泰格医药（-8.76%）跌幅较大。 02 6月行业观点及组合 6月行业投资策略与重点方向 投资主线： 鉴于2024年医药板块持续调整且投资主线不明，报告建议从长期投资角度，依据PB-ROE标准，选择长期基本面优异、稳定良性增长的标的。 三大投资方向： 央国企改革受益标的： 关注在央国企改革背景下，短期业绩及长期发展可能超预期、基本面持续改善的标的。 海外增长曲线清晰标的： 关注平台效应逐渐显现，海外增长曲线清晰，具备显著α能力的标的。 仿制药CRO： 关注不受投融资影响，受益于仿制药研发高景气度的仿制药CRO企业。 浙商医药2024年6月推荐组合及个股分析 推荐组合： 同仁堂、上海医药、老百姓、鱼跃医疗、海尔生物、百诚医药。 个股分析： 同仁堂（600085.SH）： 国资老字号中药龙头，一季报业绩超预期，归母净利润同比增长10.04%。公司积极深化大品种战略，筛选50多个潜力大品种，其中五子衍宗系列已跃居公司第三大单品。预计2024-2026年归母净利润分别为19.05/22.08/25.41亿元，对应2024年PE为32.1倍，维持“买入”评级。 上海医药（601607.SH）： 全国第二大医药流通龙头，创新与商业化能力突出。商业端受益于行业集中度提升和创新分销业务（如引入进口总代品种29个，与赛诺菲签署合作协议），弹性持续体现。工业端存量化药风险出清，中药增量确定性强，2024年创新药管线逐步兑现。预计2024-2026年归母净利润分别为50.45/57.53/64.47亿元，对应2024年PE为13倍，维持“增持”评级。 老百姓（000999.SZ）： 国内连锁药店上市龙头企业之一。通过加盟门店增长和统筹落地加速驱动收入增长，2023年门店总数达13574家，加盟门店占比32.4%。门诊统筹门店数量快速增长，有望承接处方外流。商采优化提升利润率，2024Q1毛利率同比提升2.20pct。预计2024-2026年归母净利润分别为9.37/11.04亿元（股权激励目标），商采优化有望提升利润率。 鱼跃医疗（002223.SZ）： 国产家用医疗器械龙头，品牌影响力持续提升。成长驱动来自常态化需求下的存量业务增长，以及新品布局（如14天免校准CGM产品NMPA取证，AED产品M600获证）构建新增长曲线。海外收入恢复正增长，渠道拓展有望打开成长天花板。预计2024-2026年归母净利润分别为23.24/28.05/32.83亿元，对应2024年PE为16.8倍。 海尔生物（688139.SH）： 平台价值持续提升，第二成长曲线确定性强。非存储领域是公司成长性最强且占比最高的板块，2023年收入占比38%，同比增长超30%。拟收购上海元析，打开分析仪器版图，完善平台能力。海外业务持续加速，2023年收入占比34.33%。预计2024-2026年归母净利润分别为5.98/7.33/8.93亿元，对应2024年PE约为20倍，维持“增持”评级。 百诚医药（301096.SZ）： 定位药研合伙人，商业模式创新的仿制药CXO龙头。研发技术成果转化业务供需格局良好且持续性强，自主立项布局产品近300项。2024年CDMO业务迎来放量期，已获批22个品种，大量受理号排队。预计2024-2026年归母净利润分别为3.71/4.98/6.70亿元，对应2024年PE为18.2倍，维持“买入”评级。 总结 2024年5月，医药板块整体表现不佳，跑输大盘，估值有所下降，细分板块和个股表现分化明显。面对行业持续调整且缺乏明确投资主线的局面，本报告建议投资者采取长期价值投资策略，以PB-ROE为标准，寻找基本面优异、增长稳定的标的。展望6月，报告重点推荐了三大投资方向：央国企改革受益标的、海外增长曲线清晰的平台型公司以及受益于仿制药研发高景气的CRO企业。基于这些策略，报告精选了同仁堂、上海医药、老百姓、鱼跃医疗、海尔生物和百诚医药作为6月推荐组合，并对各标的的核心逻辑、支撑依据、盈利预测及风险进行了详细分析，旨在为投资者提供高质量的破局选择。

中心思想 惠民保在老龄化背景下的战略价值与发展路径 本报告深入分析了在我国人口老龄化加速、医保基金持续承压的背景下，惠民保作为高性价比补充医疗保障产品的重要意义。惠民保通过政府背书和商业保险公司运营，有效缓解了居民医疗费用支出压力，并扩大了创新药品保障范围。然而，其当前面临参保率较低的挑战，报告强调需加强政府主导作用，优化监管，并合理设置赔付率以确保其长期可持续发展。 医药生物板块的市场表现与投资策略 报告对近期医药生物行业的市场行情进行了复盘，指出该板块整体表现跑输大盘，成交额和估值均有所回调，但创新药领域因积极数据催化而展现出亮点。展望2024年，报告认为医药行业正处于供给侧改革的深水区，创新升级和渠道结构变化是主要方向。在宏观医改深化和行业基本面改善的驱动下，创新药械、诊疗复苏相关服务及医药配套环节将迎来发展窗口，并基于景气边际变化和预期差，推荐了包括医药创新、诊疗常态化和医药配套在内的重点投资组合。 主要内容 周思考：如何看惠民保意义及未来发展？ 老龄化趋势与医保基金压力持续 我国已步入中度老龄化社会，2023年60岁及以上老年人口约2.97亿，占总人口比重达21.1%。根据国家卫健委预测，至2035年，该比例将突破30%，进入重度老龄化阶段。与此同时，基本医保参保人数在2023年再次出现小幅下滑，较上年减少1183万人，医保基金持续面临压力。 惠民保是重要的高性价比补充医疗保障产品 惠民保自2020年起快速发展，定位为介于基本医保与纯商业健康保险之间的“补充保障”。它凭借地方政府背书、商业保险公司经营、高保额、低保费及友好的承保条件，有效缓解了居民医疗费用压力，缩小了保障缺口。截至2023年末，全国已推出215款普惠险产品，参保人数达1.6亿，覆盖31个省市及自治区，成为我国多层次医疗保障体系中不可或缺的健康风险管理工具。 普惠险为特药保障扩面 普惠险产品着重覆盖创新药品，是基本医保的有效衔接。中国药科大学梳理的普惠险药品目录显示，目前已纳入546个药品（包括部分特殊食品、创新疗法和医疗器械）。在538个已纳入全国普惠险的药品中，恶性肿瘤用药数量最多，达296个，占比55%；罕见病用药65个，占比12%。 惠民保仍面临参保率较低的问题 尽管惠民保具有显著优势，但其参保率普遍较低。根据中国药科大学对124款普惠险产品的参保情况整理，2022年地市级惠民保产品中，有74%的省市参保率低于15%。值得注意的是，丽水的“浙丽保”参保率高达92%，而金华市通过“选缴保费法”推出的大病商业补充保险，参保率更是达到99.9%，显示出创新模式的潜力。 加强政府主导作用，设置合理赔付率才能有效推动惠民保长期发展 惠民保在应对人口老龄化、慢病低龄化、低生育率以及医保支出压力等时代背景下具有重要意义，同时满足了国民日益增长的健康保障需求和创新药械企业对支付能力提升的诉求。报告认为，政府公信力对惠民保参保率具有重要支撑作用，建议政府深化参与力度，增强监管，保障产品质量，并合理设置可持续发展的赔付标准，以平衡普惠性与偿付能力，推动惠民保的长期健康发展。 行情复盘：板块持续回调，创新药数据催化 医药行业整体市场表现 本周（2024年5月27日至5月31日），医药（中信）指数下跌0.82%，跑输沪深300指数0.22个百分点，在所有行业中涨幅排名第18位。2024年以来，医药（中信）指数累计跌幅达12.9%，跑输沪深300指数17.3个百分点，在所有行业涨幅中排名倒数第5位。成交额方面，本周医药行业成交额为2064亿元，占全部A股总成交额的5.6%，较前一周下降0.5个百分点，低于2018年以来的中枢水平（8.0%）。板块估值回调，截至2024年5月31日，医药板块整体估值（历史TTM，整体法，剔除负值）为26.44倍PE，环比下降0.24；相对沪深300的估值溢价率为128%，环比下降2个百分点，低于四年来中枢水平（151.9%）。 医药子行业表现与催化因素 根据Wind系统中信证券行业分类，本周医药子板块全线回调，其中医疗服务（1.6%）和中药饮片（2.7%）跌幅较大。然而，根据浙商医药重点公司分类板块，创新药（+1.3%）和仿制药均有上涨，其中创新药板块受到康方生物双抗新药依沃西注射液头对头试验超预期结果的带动。估值方面，医药子板块估值普遍回落，中药饮片（-1.7）、中成药（-0.35）、医疗服务（-0.35）回落较多。截至2024年5月31日，估值排名前三的板块为中药饮片（72倍）、医疗器械（32倍）和化学制剂（29倍）。报告指出，医药估值和持仓仍处于历史低点，投资者在底部震荡中等待医药板块催化，并推荐院外、新业态、创新药械等方向。 2024年医药年度策略：蓄力，破局 报告回顾了2023年策略，指出诊疗逐季复苏、反腐影响下，医药创新和消费稳增长但增速分化，院内营销调整，盈利能力提升。2024年，宏观层面医改持续深化，医疗环节成为重点，医保监管水平提升以应对收支紧缩，医药行业进入供给侧改革新阶段（需求量增，结构调整）。行业基本面层面，各细分领域进入经营效率改善周期，创新药械、诊疗复苏下的服务/药店、医药配套等环节迎来更好发展窗口，创新产品持续商业化、产能释放（CXO、血液制品）带来更快增长。投资视角上，血液制品、中药、化学制剂、医疗设备耗材、CXO均存在较大预期差和较好景气边际变化。报告推荐了包括康方生物、君实生物、迈瑞医疗等在内的医药创新组合；大参林、老百姓、上海医药等诊疗常态化组合；以及药明康德、凯莱英、泰格医药等医药配套组合。 陆港通&港股通资金流向 截至2024年5月31日，陆港通医药行业投资金额为1458亿元，占陆港通总资金的7.9%，医药北上资金环比减少43亿元。本周陆港通医药持股市值增长前五名为乐普医疗、益丰药房、新诺威、华海药业、新华医疗；港股通医药持股市值增长前五名为石药集团、阿里健康、远大医药、康哲药业、国药控股。 限售解禁与股权质押情况追踪 未来一个月（2024年6月1日至7月1日），共有22家医药上市公司将发生或即将发生限售股解禁，其中威高骨科等公司涉及解禁股份占总股本比例较高。在股权质押方面，信邦制药和九州通的第一大股东质押比例提升较多。 风险提示 本报告提示投资者关注行业政策变动、研发进展不及预期以及业绩低预期等潜在风险。 总结 本报告深入分析了中国医药生物行业的现状与未来发展趋势。在人口老龄化加速和医保基金承压的背景下，惠民保作为重要的补充医疗保障产品，其战略意义日益凸显，但仍需通过加强政府主导和优化赔付机制来提升参保率并实现长期可持续发展。在市场表现方面，医药板块近期整体回调，跑输大盘，成交额和估值均处于历史低位，但创新药领域因积极数据而展现出催化潜力。展望2024年，医药行业正经历供给侧改革，创新升级和渠道结构变化是核心驱动力。报告建议投资者关注院外、新业态和创新药械等方向，并基于景气边际变化和预期差，推荐了医药创新、诊疗常态化和医药配套等领域的重点投资组合，同时提醒投资者警惕行业政策、研发进展及业绩不及预期等风险。

中心思想 财政补助驱动医疗能力提升与智慧化转型 本报告核心观点指出，国家财政部于2024年5月14日发布的近150亿元医疗补助资金，将显著推动我国医疗服务与保障能力的提升，特别是聚焦于公立医院的改革与高质量发展示范项目。其中，重症医学科（ICU）建设和智慧医疗发展成为两大重点领域，预计将为相关医疗器械和技术服务企业带来巨大的市场机遇和业绩增长空间。 市场投融资与创新趋势分析 报告通过对全球及国内生物医药和医疗器械领域的投融资数据、药品申报受理情况以及全球创新药械板块表现的跟踪分析，揭示了当前行业的热点与趋势。尽管国内IPO市场遇冷，但全球生物医药和医疗器械投融资热度回暖，美国Biotech领域大额收并购活跃，肿瘤和自免领域仍是主流。同时，国内创新药申报数量保持一定规模，仿制药申报也呈现增长态势。 主要内容 150亿元财政补助，看好ICU及智慧医疗发展 财政补助聚焦公立医院改革与高质量发展示范项目 2024年5月14日，国家财政部发布两项补助资金通知，合计149.9亿元，与2023年基本持平。其中，《2024年医疗服务与保障能力提升（医疗卫生机构能力建设）补助资金预算的通知》总额为52.58亿元，主要用于全国31个省市1409家医疗机构的能力提升，包括国家临床重点专科建设项目（12.7亿元）、县域医疗卫生机构能力建设项目（30.3亿元）和高海拔地区医疗服务能力建设（3.6亿元），相较2023年更加聚焦。 《2024年医疗服务与保障能力提升（公立医院综合改革）补助资金预算的通知》总额为97.3亿元，同比增长8.4%。值得注意的是，其中37.5亿元将用于公立医院改革与高质量发展示范项目，同比增长25%。该示范项目主要聚焦三个方面：一是提升市县级公立医院诊疗能力，加强传染病、精神病、急诊急救、重症医学等临床专科建设；二是加强智慧医院建设，推进电子病历、智慧服务、智慧管理“三位一体”建设，实现检查检验结果互通共享；三是控制医疗费用不合理增长，强化预算管理，深化医保支付方式改革，推动集中采购。 强化重症医学科建设与相关企业机遇 国家卫健委等八部门印发《关于加强重症医学医疗服务能力建设的意见》明确，到2025年末，全国重症医学床位（包括综合ICU和专科ICU）将达到15张/10万人，可转换ICU床位达到10张/10万人。到2027年末，全国重症医学床位达到18张/10万人，可转换重症医学床位达到12张/10万人。 截至2022年底，我国ICU病床总数为13.81万张，接近10张/10万人的水平。若按14亿人口计算，到2025年全国ICU病床数可达21万张，相比2022年将新增7.2万张。根据《中国重症加强医疗病房（ICU）建设与管理指南》中ICU配置要求，平均每张ICU病床需购置约13万元设备（包括呼吸机、监护仪、输注泵、除颤仪、彩超、心电图机等），预计将新增93.6亿元ICU相关设备需求。配合财政部专项资金补助，有望为迈瑞医疗、理邦仪器、尚荣医疗、宝莱特等相关企业带来业绩高速增长。 智慧医疗进入发展新阶段与推荐企业 在加强智慧医院建设方面，5G、大数据、物联网特别是人工智能等关键领域的突破性进展为医疗机构提供了降低成本和提高效率的有力工具。在公立医院改革与高质量发展背景下，配合财政部资金支持，智慧医疗已逐步进入快速发展阶段。 迈瑞医疗： 作为国内医疗器械龙头，迈瑞医疗自2015年起探索AI与医疗器械结合。其“瑞智联”生态系统上市四年在国内装机医院累计近700家，2023年新增超400家；“瑞影云++”项目覆盖全国31个省市自治区，累计装机超10,000套，2023年新增近5,500套；“迈瑞智检”实验室解决方案在全国实现超210家医院装机，其中80%为三级医院，2023年新增65家。相关智慧医疗产品在2023年均进入爆发式增长阶段。 润达医疗： 2023年，润达医疗与华为云计算技术有限公司合作推出“良医小慧”健康助理、生成式病历、数字人智慧服务等产品，并联合发布《城市智慧医疗云解决方案（白皮书）》。此外，公司与广西柳药集团在智慧药房、智慧医院等领域合作，并与美年健康合作打造国内首款健康管理AI机器人“健康小美”数智健管师。润达医疗在医疗AI大模型方面具备较强先发优势和平台优势，商业化落地有序推进，有望为公司中长期发展带来增量贡献。 投融资月度数据整理（更新至2024年4月） 全球投融资热度回暖与美国Biotech市场动态 2024年4月，全球生物医药领域共发生70起融资事件，披露融资总额约34.07亿美元，环比上涨31%，同比上升69%。全球医疗器械领域共发生61起融资事件，披露融资总额约10.78亿美元，环比上升102%，同比下降41%。 国内医疗健康IPO持续遇冷，2024年4月无A股和港股医药公司IPO，美股有5家医疗健康公司IPO。根据BioPharma Dive数据，2024年一季度（截至5月29日）5亿美元以下规模投融资基本延续2023年水平，但5亿美元以上大额收并购回暖。按病种分类，肿瘤和自免依然是主流。美股市场Biotech IPO事件总量热度延续，融资规模小、小分子依然是主流。 国内药品申报受理月度数据整理（更新至2024年4月） 2024年4月，国产创新药IND（化药1类）受理号为80个（同比下降11%），进口创新药IND（化药1类+5.1类）受理号为18个（同比下降22%）。国产创新药IND（全部生物药）受理号为64个（同比下降9%），进口创新药IND（全部生物药）受理号为19个（同比下降14%）。国产仿制药申报方面，2024年4月CDE按化药3类+4类仿制药受理号数量为259个（同比下降9%）；2024年一季度3类+4类仿制药申报受理号总数为1031个（同比增长5.4%），其中3类药申报受理号总数为447个（同比增长10.6%）。 全球创新药械板块表现及宏观数据跟踪 全球创新指数回调与美国降息预期走弱 本周（2024年5月20日至5月24日）全球创新指数回调较多。标普生物科技精选行业指数XBI下降2.58%，跑输标普500指数2.6pct。纳斯达克生物科技NBI指数下降0.29%，跑输纳斯达克100指数1.7pct。恒生生物科技指数下跌8.58%，跑输恒生指数3.75pct。CS创新药指数下跌4.55%，跑输沪深300指数2.47pct。 海外宏观指标方面，金融市场对美联储6月降息的预期降至不足20%，美国亚特兰大联邦储备银行行长表示美联储将在今年第四季度开始首次降息，且年内仅有一次降息。截至2024年5月24日，美国10年期国债收益率为4.46%，相比2023年10月最高值4.98%已下降52bp。2024年3月美国CPI同比增速为3.4%，环比下降0.1pct；美国4月PPI同比增速为2.2%，环比上升0.4pct。 风险提示 报告提示的风险包括行业政策变动和研发进展不及预期。 总结 本报告深入分析了2024年国家财政部近150亿元医疗补助资金对医药生物行业的影响，强调了重症医学科建设和智慧医疗发展作为公立医院改革与高质量发展示范项目的两大核心驱动力。预计到2025年，ICU相关设备将新增93.6亿元需求，为迈瑞医疗等企业带来显著增长机遇。同时，智慧医疗在政策和技术推动下进入快速发展阶段，迈瑞医疗和润达医疗等在AI辅助诊断和智慧解决方案方面具有领先优势。在投融资方面，全球生物医药和医疗器械市场热度回暖，美国Biotech领域大额收并购活跃，肿瘤和自免仍是投资主流。国内药品申报受理数据显示，创新药和仿制药申报均保持一定规模。然而，全球创新药械板块近期出现回调，且美国降息预期走弱，宏观经济环境仍需密切关注。报告提醒投资者关注行业政策变动和研发进展不及预期等风险。

中心思想 业绩改善与增长预期 微创医疗（00853）在2023年通过提质增效和费用管控策略，已初步展现亏损缩窄的趋势。展望2024年，随着上游供货和手术需求的恢复，公司预计将实现收入加速增长，并进一步大幅缩窄亏损。报告维持“增持”评级，反映了市场对公司未来业绩改善的积极预期。 战略信心与盈利目标 公司管理层通过发布可转债解决方案，并设定2024-2026年的净利润目标（2026年有望实现扭亏为盈），彰显了对公司长期增长的坚定信心。这一战略举措不仅解决了短期债务问题，更明确了未来的盈利路径，预示着公司利润释放的加速。 主要内容 核心业务板块驱动收入加速增长 2023年，微创医疗实现收入9.51亿美元，同比增长15.8%（剔除汇率影响）。公司三大核心板块——心血管介入、骨科和心律管理业务，在2023年分别实现了16.2%、7.3%和-1.0%的收入同比增长。尽管心律管理业务受海外上游材料供应紧张影响略有下滑，但整体核心业务的新区域拓展和放量逻辑正在兑现。 具体来看： 冠脉介入业务：海外收入同比增长高达71.3%，国内Firebird2支架续标提价约24%（中标价730元人民币，2020年为590元人民币），叠加5款高附加值通路产品取证并实现66.9%的收入提升，共同推动冠脉收入加速增长。 骨科业务：2023年国内收入同比增长33.8%，显著高于2022年的缓慢增速，主要得益于生产供货恢复和集采带来的放量效应。公司在2022年骨科关节集采中市场占有率达到3%，高于2019年的0.26%。 心律管理业务：尽管受供应链影响整体收入下滑，但国内市场在集采推动下实现25.7%的收入同比增长，市场份额和渗透率均有所提升。预计2024年随着供货恢复，该业务有望恢复高增长。 新兴业务与盈利能力改善 除了核心业务，公司各新增板块业务也表现出强劲增长势头： 心脏瓣膜、大动脉及外周血管介入、神经介入业务：分别同比增长32.5%、32.2%和21.6%。 手术机器人业务：实现258.4%的爆发式增长。 新兴业务板块：2023年收入同比增长70.8%，主要由介入影像（DSA、OCT产品）和非血管介入业务（微创优通）贡献，预示着新的增长曲线已然形成。 在盈利能力方面，2023年公司整体毛利率为55.97%，同比下降3.7个百分点。然而，核心板块毛利率有所提升，其中冠脉介入受益于集采提价和海外占比提升，毛利率提升了4个百分点。剔除一次性非现金影响后，公司经调整净亏损为4.35亿美元，同比收窄13.5%。预计2024年随着产品放量、成本管控和规模效应的显现，毛利率有望回升，期间费用率将下降，从而进一步缩窄亏损。 战略融资与未来盈利路径 2024年4月5日，微创医疗发布了2026年可换股债券（约4.48亿美元）的解决方案，包括： 与原贷款人（由高瓴投资管理及公司主席常兆华博士关联方全资拥有）签订可换股融资协议，提供1.5亿美元（加0.5亿美元弹性选择权）的可换股定期贷款融资，年利率5.75%，初始换股价7.46港元/股。 预计将获得金融机构超过3亿美元的信贷支持。 这一解决方案不仅解决了债务问题，更重要的是，原贷款人的参与彰显了管理层及股东对公司长期增长的信心。可换股融资协议还设定了明确的业绩目标：2024-2026年净利润至少为-2.75亿美元、-0.55亿美元和0.9亿美元，这意味着公司有望在2026年实现扭亏为盈，利润释放将明显加速。 盈利预测与潜在风险 基于上述分析，浙商证券研究所预计微创医疗2024-2026年营业总收入将分别达到11.48亿美元、14.31亿美元和17.87亿美元，同比增长21%、25%和25%。归母净利润预计分别为-2.00亿美元、-0.49亿美元和0.96亿美元，对应EPS为-0.11美元、-0.03美元和0.05美元。2024年对应1.3倍PS，维持“增持”评级。 同时，报告提示了潜在风险，包括新产品研发及商业化不及预期、政策变动以及国际环境变化等。 总结 业绩拐点与持续增长 微创医疗在2023年展现出收入加速增长和亏损缩窄的积极态势，这主要得益于其三大核心业务板块（心血管介入、骨科、心律管理）在新区域的显著拓展和国内市场的放量。特别是冠脉海外收入的强劲增长和骨科国内市场的恢复性增长，以及心脏瓣膜、手术机器人等新增业务的快速发展，共同构筑了公司未来收入增长的坚实基础。新兴业务板块的崛起，更预示着公司新的增长曲线已然形成，有望带来持续的高增长。 战略布局与市场前景 公司在盈利能力方面，通过产品放量、成本管控和规模效应，预计毛利率将回升，期间费用率将下降，从而加速亏损的缩窄，并有望在2026年实现扭亏为盈。近期发布的可转债解决方案，不仅有效缓解了债务压力，更通过股东和管理层的参与，传递出对公司长期发展的坚定信心和明确的盈利目标。尽管面临新产品研发、政策变动和国际环境等风险，但微创医疗凭借其多元化的产品布局、持续的市场拓展和清晰的盈利路径，展现出良好的市场前景和投资价值。

中心思想 2024年医药集采深化与市场结构性机遇 本报告核心观点指出，2024年中国医药行业正经历集采政策的持续深化与扩面，这既带来了行业结构性调整的挑战，也孕育着新的投资机遇。尽管近期医药板块整体表现承压，估值处于历史低位，但随着医改的深入和供给侧改革的推进，创新升级、渠道结构变化以及院外市场、新业态和创新药械等方向将成为行业发展的主要驱动力。 市场调整下的投资策略聚焦 在当前市场环境下，报告强调投资者应关注医药价值链的重构，特别是处方外流、医药CSO（合同销售组织）以及各环节集中度提升所带来的投资机会。通过对各细分领域的景气度变化和预期差进行分析，报告明确推荐了医药创新、诊疗常态化和医药配套等方向的优质企业，以期在行业“蓄力，破局”的关键时期把握增长潜力。 主要内容 周思考：医药集采提质扩面政策，2024年集采深化的方向 药品集采重点领域与深化方向 中药类集采扩面： 湖北省继续牵头新批次中成药集采，山东省牵头中药饮片集采。中成药、中药饮片及中药配方颗粒已逐步纳入集采范围，显示中药集采的广度和深度持续提升。 肿瘤与呼吸系统疾病用药： 三明联盟将开展肿瘤和呼吸系统疾病用药的全国联采工作，这两个品类因其销售金额巨大，成为2024年集采提质扩面的重点。 可替代药品集采： 河南省牵头国家组织集采可替代药品集采，这是本次政策的新亮点，意味着集采范围从单一品种向品类化拓展，旨在监测和监管药品不合理替代现象。 耗材集采重点领域与国产化进程 体外诊断试剂（IVD）： 江西省继续牵头生化类体外诊断试剂联盟采购，有望扩大集采范围，并进一步提升头部国产企业的市场占有率。安徽省牵头肿瘤标志物体外诊断试剂联盟采购，标志着免疫化学发光这一IVD最大市场进入集采时代，国产诊断试剂有望加速替代进口产品。 外科与介入耗材： 广东省牵头超声刀头联盟采购，浙江省牵头乳房旋切针联盟采购（有望加速国产化进程），福建省牵头血管组织闭合用结扎夹联盟采购，河南省牵头冠脉切割球囊等联盟采购，河北省牵头血管介入等耗材联盟采购。这些品类的集采深化将推动相关国产企业快速提升市场份额。 集采范围与目标： 政策强调扩大联盟范围，将省际联盟提升为全国联采，实现国家和地方互补。目标是到2024年底，各省份至少完成1批药品和耗材集采，国家和省级集采（含参与联盟采购）药品数累计达到500个以上。 行情复盘：板块普跌，创新药调整较多 医药行业整体表现与估值分析 指数表现： 本周（2024.5.20-5.24）医药（中信）指数下跌3.64%，跑输沪深300指数1.56个百分点，在所有行业中涨幅排名倒数第10。2024年以来，医药指数累计跌幅12.2%，跑输沪深300指数17.19个百分点，在所有行业涨幅中排名倒数第6。 成交额： 截至2024年5月24日，医药行业本周成交额为2600亿元，占全部A股总成交额的6.1%，较前一周下降2.3个百分点，低于2018年以来的中枢水平（8.0%）。 板块估值： 截至2024年5月24日，医药板块整体估值（历史TTM，整体法，剔除负值）为26.7倍PE，环比下降0.98。医药行业相对沪深300的估值溢价率为130%，环比下降5个百分点，低于四年来中枢水平（153%）。 细分板块表现与投资方向 子板块跌幅： 根据Wind中信证券行业分类，本周医药子板块全线回调，其中医疗服务（4.3%）和生物医药（4.5%）跌幅较大。根据浙商医药重点公司分类，创新药（-7.8%）跌幅最大。 市场判断与投资建议： 医药估值和持仓仍处于历史低点，投资者在底部震荡中等待医药板块催化。国内医药行业处于供给侧改革的深水区，创新升级、渠道结构变化是主要方向。报告推荐院外、新业态、创新药械等方向，认为随着医疗环节改革深入，医药价值链将重构，处方外流、医药CSO、各环节集中度提升将带来更多投资机会。 2024年医药年度策略：蓄力，破局 策略复盘与宏观展望 2023年回顾： 诊疗逐季复苏，反腐阶段性影响下，医药创新和消费稳增长，但增速分化。院内营销阶段性调整，盈利能力提升，大部分细分领域经营呈现改善趋势。创新驱动更加乐观，但主线性机会不多，创新性较强的药械个股表现不错。 2024年展望： 宏观层面，2024年医改持续深化，医疗环节成为重点，医保监管水平持续提升以应对收支紧缩趋势，医药行业进入供给侧改革新阶段（需求量增，结构调整）。 投资机会与推荐组合 行业基本面： 2024年各细分领域进入经营效率改善周期，创新药械、诊疗复苏下的服务/药店、医药配套等环节迎来更好发展窗口，创新产品持续商业化、产能释放（CXO、血液制品）带来更快的增长窗口。 投资视角： 医药板块各细分存在较大的景气异质性。结合景气边际变化、预期差维度分析，血液制品、中药、化学制剂、医疗设备耗材、CXO均存在较大的预期差和较好景气边际变化。 推荐组合： 医药创新： 康方生物、君实生物、科伦药业、智飞生物、迈瑞医疗、联影医疗、翔宇医疗、羚锐制药、康缘药业等。 诊疗常态化： 大参林、老百姓、上海医药。 医药配套： 药明康德、凯莱英、九洲药业、康龙化成、泰格医药。 风险提示 行业政策变动。 研发进展不及预期。 业绩低预期。 总结 本报告深入分析了2024年医药行业的集采深化方向与市场动态。政策层面，药品和耗材集采持续提质扩面，重点聚焦中药、肿瘤和呼吸用药、可替代药品以及IVD、外科与介入耗材等领域，并强调扩大联盟范围，目标是到2024年底实现国家和省级集采药品数累计达500个以上，这将加速国产化进程并重塑市场格局。 市场表现方面，近期医药板块整体承压，指数跑输大盘，成交额和估值均有所回调，创新药等细分板块跌幅较大。然而，报告指出医药估值和持仓已处于历史低点，行业正处于供给侧改革的深水区，创新升级和渠道结构变化是主要方向。 展望2024年，医改深化和医保监管提升将推动行业进入供给侧改革新阶段。报告建议投资者关注经营效率改善、创新产品商业化和产能释放带来的机会，并特别看好血液制品、中药、化学制剂、医疗设备耗材和CXO等存在较大预期差的细分领域。最终，报告提供了具体的投资组合建议，涵盖医药创新、诊疗常态化和医药配套等方向，以期在行业转型期把握结构性投资机会，但同时提示了政策变动、研发不及预期和业绩低预期等风险。

中心思想 战略并购，拓宽业务版图 海尔生物拟通过控股收购上海元析仪器有限公司，正式进军科学分析仪器赛道，此举是公司完善非存储板块第二成长曲线的关键一步，旨在打开新的增长空间并提升市场竞争力。 非存储业务，驱动未来增长 此次收购将显著丰富海尔生物的非存储产品矩阵，提升单客户价值，并借助上海元析在光谱分析仪器领域的领先地位和广泛客户基础，实现渠道双向赋能，为公司未来业绩增长提供强劲动能。 主要内容 市场机遇与政策驱动 分析仪器行业展现出巨大的市场潜力与政策支持。据SDI统计，2022年全球分析仪器市场规模预计达750亿美元，其中中国市场占比约12%-15%，增速高于全球平均水平。特别是有机元素分析和光谱分析仪器，在国内市场需求快速上升，华经产业研究院数据显示，2022年国内光谱仪市场规模已超80亿元，预计2025年将达到101.65亿元。此外，自2017年起，国家持续出台政策支持国产科学仪器发展，2024年《推动大规模设备更新和消费品以旧换新行动方案》有望进一步扩容市场需求，高端分析仪器作为“卡脖子”领域，将充分受益于国产替代浪潮。 业务协同与财务展望 海尔生物此次收购上海元析70%股权，将使其获得一家成立于2008年、拥有光谱类、有机元素分析类、前处理类等丰富产品线的国家高新技术企业。上海元析在国产光谱类和有机元素分析类设备中位列第一梯队，产品销往全球90多个国家和地区，客户广泛分布于政府事业单位、检测机构、化工、食品、医药等行业。此次收购对海尔生物具有重要意义，不仅能完善其非存储板块产品矩阵，打开分析仪器版图，更重要的是，上海元析与海尔生物原有客户基础存在差异性，有望实现双方客户渠道的打通，帮助海尔生物拓展第三方检验及环境等新领域。 在盈利预测方面，浙商证券研究所预计海尔生物2024-2026年归母净利润分别为5.98亿、7.33亿及8.93亿元，对应EPS分别为1.88、2.31、2.81元/股。基于2024年5月23日收盘价，2024年PE约为20倍。随着公司非存储业务产品矩阵的丰富和占比提升，第二成长曲线逐渐明确，有望迎来估值重塑。鉴于此，报告维持“增持”评级。同时，报告提示了业务拓展不及预期、市场竞争加剧、海外地缘政治以及并购公司整合不及预期的风险。 总结 海尔生物拟收购上海元析，是其拓展科学分析仪器市场、强化非存储业务、构建第二增长曲线的战略性举措。此次收购将使公司进入一个百亿美元且受政策持续推动的国内市场，并有望通过上海元析在光谱分析仪器领域的领先地位和广泛客户基础，实现业务协同和渠道赋能。分析师预计公司未来业绩将持续增长，并维持“增持”评级，认为非存储业务的拓展将带来估值重塑。

中心思想 股权出售强化现金流与利润 康龙化成通过出售境外参股公司PROTEOLOGIX的股权，预计将获得约1.021亿美元的显著投资收益，大幅强化公司现金流，并对2024年利润端产生积极贡献。此次交易的投资回报率极高，凸显了公司在生物医药领域的战略投资眼光。 CDMO业务驱动未来增长 公司CDMO业务订单表现强劲，特别是小分子CDMO服务新签订单同比增长超过40%，显示出该业务板块的巨大潜力和弹性。这预示着CDMO业务将成为公司未来收入增长的主要驱动力，有力支撑公司实现中长期收入增长目标。 主要内容 出售境外参股股权，强化现金流 交易详情与收益: 康龙化成于2024年5月17日公告，同意其参股公司PROTEOLOGIX通过合并收购方式整体出售给Johnson & Johnson。公司作为参股股东，将以约1.021亿美元的价格转让其通过康龙香港投资直接持有的PROTEOLOGIX全部股权。 投资回报分析: 公司于2021年和2022年对PROTEOLOGIX的总投资额为700万美元（分别投资300万美元和400万美元），最终持股比例为10.21%（经全面稀释后）。此次出售将带来超过14倍的投资回报，预计将显著强化公司现金流，并对2024年利润端产生积极贡献。 CDMO订单强劲增长，驱动未来收入 2024年第一季度订单表现: 根据公司披露的2024年一季报业绩数据显示，公司新签订单同比增长超过20%。其中，实验室服务新签订单同比增长10%以上，小分子CDMO（CMC）服务新签订单同比增长更是高达40%以上。 未来增长展望: 分析认为，公司多年布局的CDMO业务有望伴随着更多管线进入商业化阶段而释放更大的弹性。强劲的订单增长有望支撑公司2024年全年收入增长10%以上的目标，并有望推动2025-2026年收入保持稳健甚至更快增长。 盈利预测上调与估值分析 盈利预测调整: 考虑到公司出售资产后获得的投资收益，分析师上调了2024年的利润预测。预计2024-2026年公司每股收益（EPS）分别为1.08元、1.15元和1.47元（调整前2024年EPS为0.93元）。 估值与评级: 基于2024年5月20日收盘价，公司2024年市盈率（PE）为20倍。分析师维持对康龙化成的“买入”评级。 风险提示 运营与管理风险: 报告提示了业务布局加速可能带来的管理风险。 市场波动风险: 订单短期波动以及临床业务布局带来的管理挑战是潜在风险。 业务拓展风险: 新业务拓展不及预期也可能对公司业绩产生影响。 总结 康龙化成通过成功出售境外参股公司PROTEOLOGIX股权，不仅获得了可观的投资收益，显著改善了现金流状况，更重要的是，其核心CDMO业务展现出强劲的增长势头。2024年第一季度新签订单，特别是小分子CDMO服务订单的显著增长，为公司未来几年的收入增长奠定了坚实基础。基于股权出售带来的利润贡献和CDMO业务的持续扩张，分析师上调了公司2024年的盈利预测，并维持“买入”评级，反映了市场对公司未来业绩增长的信心。尽管存在业务布局加速、订单波动和新业务拓展等方面的潜在风险，但整体而言，公司发展前景积极。

中心思想 战略转型与业绩增长 百洋医药通过拟收购百洋制药，实现了从轻资产商业化平台向“Pharma”模式的战略性转变，显著延伸了其服务能力至生产端。此次收购预计将优化公司产品结构，并为公司带来新的业绩增长动能，尤其是在中成药和化药领域。 核心产品驱动与新业务拓展 此次并表将整合百洋制药旗下具有明确成长性和优异盈利能力的核心产品，如肝病领域中成药扶正化瘀和多种化药产品。通过院端市场深度拓展、集采续标及新产品逐步放量，这些产品将共同驱动公司短期业绩增长。长期来看，生产端能力的补充将为百洋集团自主孵化的创新药械产品提供支持，开启公司第二增长曲线。 主要内容 事件概述：百洋医药拟收购百洋制药 百洋医药计划以现金8.8亿元收购上海百洋制药股份有限公司60.199%股权。若交易完成，百洋制药、百洋投资、百洋伊仁及百洋康合将纳入百洋医药合并报表范围。根据公司公告，百洋制药在2023年实现收入7.60亿元，净利润1.35亿元，毛利率为63.5%。其收入结构中，中成药占比约70%，化药占比约30%，主要产品包括扶正化瘀、二甲双胍和硝苯地平。 短期展望：并表优化产品结构与盈利能力 分析认为，百洋制药旗下产品成长性明确且具备一定稀缺性，盈利能力较优异。并表后，预计将使得百洋医药在收入规模及盈利能力方面实现一定程度的优化。 中成药板块：扶正化瘀驱动增长 根据公司公告，预计百洋制药中成药板块在2024-2026年的收入增长率将分别达到18.07%、15.82%及14.88%。这一增长主要得益于： 院端拓展空间广阔：截至2023年末，核心产品扶正化瘀已覆盖全国近6,200家医院，未来计划进一步开拓约6,000家医院。 产品市场地位突出：扶正化瘀是中国首个完成美国II期临床试验的肝病领域中成药，拥有超20年的临床使用经验，是国内抗肝纤维化领域市场份额第一的产品，预计在百洋医药成熟的双端商业化体系赋能下将加速放量。 化药板块：集采与新品放量 百洋制药化药板块预计在2024-2026年的收入增长率将分别达到31.33%、43.76%及20.87%。增长支撑主要来自： 现有产品持续推进：已中标集采品种的区域续标，以及盐酸二甲双胍缓释片等医保目录产品在全国医院的持续进院。 新产品逐步贡献：多个已获批但尚未投产的潜在集采产品，如艾司奥美拉唑肠溶胶囊、非布司他、硫酸氨基葡萄糖、碳酸镧咀嚼片等，预计将从2024年起逐步放量。 长期展望：服务能力延伸与“Pharma”模式转型 此次收购标志着百洋医药从轻资产商业化平台向“Pharma”模式的战略性转变，也意味着公司商业化服务能力从销售端延伸至生产端。随着百洋集团自主孵化的创新药械产品逐步获批，预计公司将在2024年之后逐步进入第二增长曲线的释放窗口，生产端服务能力的补充将为公司带来新的长期增长空间。 盈利预测与估值 在不考虑百洋制药并表的情况下（因收购方案尚未通过公司股东大会审议），分析师维持对百洋医药的“增持”评级。预计公司2024-2026年将实现营业收入83.26亿元、93.08亿元和107.24亿元，同比分别增长10.07%、11.80%和15.20%。同期归母净利润预计为8.44亿元、10.93亿元和14.09亿元，同比分别增长28.60%、29.53%和28.85%。根据2024年5月20日收盘价，对应2024年PE为21倍。 总结 百洋医药通过拟收购百洋制药，不仅有望在短期内通过并表优化产品结构并提升盈利能力，更在长期实现了从轻资产商业化平台向“Pharma”模式的战略升级，拓展了生产端服务能力。百洋制药旗下中成药和化药产品的强劲增长潜力，结合百洋医药成熟的商业化体系，将共同驱动公司业绩持续增长。尽管存在行业加速出清、核心产品销售波动及新品牌拓展不及预期等风险，但公司战略转型和新增长空间的开启，使其维持“增持”评级。