信邦制药(002390) 　　主营业务稳步增长，剔除非经费用影响业绩实现高增长，维持“买入”评级 　　4月14日，公司发布2021年报：公司实现营收64.72亿，同比增长10.71%；归母净利润2.73亿，同比增长57.25%；扣非净利润2.90亿，同比增长45.74%；经营性现金净流量4.58亿，同比下降38.29%；EPS0.15元/股（+0.04元/股）。公司业绩符合我们之前的预期。公司2021年医药流通、医疗服务、医药制造三大业务板块的主营业务收入较2020年均稳步增长，运营效率逐渐提升，盈利能力提高，降本增效在2021年已有成效，整体费用率实现下降，预计控制药耗占比影响减小，整体增速将逐步回升。公司业务结构、治理结构皆理顺，其医疗服务业务在贵州省具备明显优势及发展潜力，我们维持2022-2023年不变并新增2024年盈利预测，预计2022-2024年归母净利润分别为3.51、4.37、5.47亿元，对应EPS分别为0.17、0.22、0.27元/股，当前股价对应P/E分别为30.9、24.9、19.9倍，维持“买入”评级。 　　持续发展核心医院业务，提质增效提升医院盈利能力 　　公司医疗服务业务坚持肿瘤专科、综合医院齐头并进的网络布局，拥有肿瘤医院、白云医院、乌当医院、仁怀新朝阳医院等7家医疗机构，分布在贵阳、安顺、遵义和六盘水，拥有床位数5,000余张。2021年公司致力于规范化、精细化管理，降本增效，未来随着费用占比趋于稳定，我们预计增速将继续提升。医院提质增效成效显著，肿瘤医院盈利能力快速提升。2021年医疗服务业务实现营收20.71亿元，同比增长5.24%，其中贵州肿瘤医院收入同比增长2.45%至10.79亿元，白云医院收入同比增长9.98%至5.77亿元。 　　医药流通为省内龙头议价能力强，医药制造中药饮片增长快速 　　医药流通：2021年公司医药流通实现营业收入53.62亿元，同比增长10.44%。其中，药品收入44.39亿元，同比增长10.08%；器械收入9.23亿元，同比增长12.22%。医药制造：2021年公司医药制造实现营业收入7.04亿元，同比增长16.05%，中成药销售稳步恢复及中药饮片销售大幅提升。 　　风险提示：医保控费趋严；医院单床产出提升进度不及预期。

中心思想 业绩稳健增长与政策红利共振，医卫信息化龙头长期价值凸显 创业慧康在2021年实现营业收入18.99亿元，同比增长16.30%，归母净利润4.13亿元，同比增长24.28%，盈利能力显著改善，整体业绩保持平稳增长态势。 公司核心业务——医卫信息化收入增速达24.35%，领跑整体收入，在手订单充沛，千万级订单金额同比增长超40%，市场占有率持续扩大，行业龙头地位稳固。 医疗信息化政策趋严，电子病历分级评价制度推动医院IT投入刚性增长，据IDC预测，2025年医疗行业IT支出将达845.7亿元，公司作为领军企业有望长期受益于政策催化。 基于公司成长性和政策利好，维持“买入”评级，预计2022-2024年归母净利润分别为5.14亿、6.41亿、8.01亿元，对应PE为20.8、16.7、13.4倍。 主要内容 投资评级：买入（维持） 行业景气向上，维持“买入”评级：公司是医疗信息化领军企业，有望持续受益政策催化。维持原有盈利预测并新增2024年预测，预计2022-2024年归母净利润为5.14、6.41、8.01亿元，EPS为0.33、0.41、0.52元/股，当前股价对应PE为20.8、16.7、13.4倍。 事件：公司发布2021年报，盈利能力改善 公司2021年实现营业收入18.99亿元，同比增长16.30%，收入平稳增长；归母净利润4.13亿元，同比增长24.28%，盈利能力改善。 医卫信息化收入增速提振，市占率持续提升 2021年公司医卫信息化业务实现营业收入16.96亿元，同比增长24.35%，增速领跑整体收入并超过2020年增速。在手订单饱满，新增客户订单增长超往年，新增千万级订单32个，千万级订单金额同比增长超40%。承建的电子病历、区域互联互通项目订单评级通过数量及总量均处于行业前列。 政策持续催化行业成长，公司有望长期受益 医卫信息化政策约束目标明确：2021年国家卫健委发布《电子病历系统应用水平分级评价工作规程和专家管理办法》，要求对0-4级医院年度监督抽查，不合格取消结果，不合格率超30%则驳回全省审核；对5级以上医院也进行抽查取消不合格结果。政策趋严有望催化可观市场空间。根据IDC预测，2025年医疗行业IT支出（不含医保和医药）将达845.7亿元。公司作为领军企业有望长期受益。 风险提示 政策落地不及预期；公司研发不及预期。 财务摘要和估值指标 列示2020A-2024E的主要财务数据：营业收入从16.33亿增至32.88亿（CAGR约19%）；归母净利润从3.32亿增至8.01亿（CAGR约25%）；毛利率稳定在54%-57%区间；ROE从8.1%升至12.5%；PE从32.2倍降至13.4倍。 总结 本报告基于创业慧康2021年年报，分析其业绩表现及行业前景。核心结论为：公司医卫信息化业务收入增速提振，市占率持续扩大；政策对电子病历分级评价的严格执行将驱动医疗IT投入刚性增长；公司作为龙头企业有望充分受益，业绩和估值双升逻辑清晰。 财务数据显示公司营收和利润稳健增长，盈利能力改善，在手订单充裕，新增千万级订单大幅增长。估值方面，当前PE处于历史较低位，未来三年业绩增速预期良好，维持“买入”评级。需关注政策执行力度和公司研发进展的不确定性。

中心思想 收购强化控制与利益绑定，核心业务展现高成长性 锦欣生殖拟收购深圳中山医院5.46%股权，完成后控制权将提升至99.90%，此举增强对其管理和营运的掌控，并提升业务战略制定灵活度，同时增加应占经济效益。 收购价格对应2021年净利润约23倍PE，定价合理；部分对价通过向医院董事长定增支付，有效促进管理层利益与公司股东一致，利好长期发展。 IVF主业复苏强劲，特需及妇儿业务拓展打开增长天花板 深圳中山医院核心IVF业务2021年收入同比+42%，周期数同比+29%，完全恢复至疫情前水平并实现较快增长；新大楼预计2022年Q3竣工，产能有望进一步扩大。 特需服务、男科中心、产科等多元化业务布局稳步推进，特需渗透率达4.2%，产科于2022年1月开业，助力医院向三级妇产医院升级，拓宽全周期服务空间。 主要内容 1. 收购事件与管理控制加强 1.1 收购比例与对价 公司拟以1.575亿港元收购深圳中山医院5.46%股权，收购前通过直接持股及合约安排合计控制94.44%股权，收购后提升至99.90%。 1.2 收购目的与影响 旨在加强医院管理及营运控制，增加业务战略灵活性，同时提升经济效益归属。 2. 收购价格合理性与定增安排 2.1 估值分析 收购对价对应1.28亿元人民币，以深圳中山医院2021年净利润1.01亿元计算，PE为23倍，定价处于合理区间。 2.2 定增绑定管理层利益 68%收购对价（9750万港元）通过向医院董事长曾先生定向增发支付，认购价6.5港元；剩余以现金支付。此举使管理层利益与公司股东一致。 3. 深圳中山医院业务发展分析 3.1 核心IVF业务快速增长 2021年深圳地区收入4.27亿元，同比+42%；周期数同比+29%，已恢复并超越疫情前水平。2022年2月收购物业作为新大楼，预计Q3竣工，产能将显著扩大。 3.2 特需、男科、妇科拓展业务天花板 特需服务中心于2021年1月升级，截至年末渗透率达4.2%；男科中心于2021年上半年重建，提供综合不育治疗；产科于2022年1月开业，定位高端妇产，助力医院向三级妇产医院升级。 4. 盈利预测与估值 维持2022-2024年经调整净利润预测分别为6.0/7.5/9.1亿元，EPS分别为0.2/0.3/0.4元。当前股价对应PE分别为19.4/15.5/12.8倍，维持“买入”评级。 5. 风险提示 辅助生殖服务机构整合进度不及预期；中高端特需服务增长不及预期。 总结 锦欣生殖通过本次收购深圳中山医院剩余少数股权，进一步巩固了对核心子公司的管理控制权，收购价格合理且定增安排有效激励管理层。公司核心IVF业务在疫情后展现强劲复苏与增长态势，同时特需、男科、妇科及产科等多元业务逐步落地，扩大了全周期服务的发展空间。盈利预测稳健，当前估值具备吸引力。整体来看，公司聚焦辅助生殖主业、强化管理效率、拓展服务链条的战略清晰，维持“买入”评级。需持续关注整合进展及特需业务增速。

中心思想 战略收购强化敷料龙头地位，市场空间与协同效应双驱动 稳健医疗以7.3亿元收购浙江隆泰医疗55%股权，此举与公司打造高端伤口敷料行业龙头的战略高度契合。收购将借助双方在客户、市场、产品、研发与生产方面的优势，形成规模与协同效应，共同构建家庭健康护理解决方案。同时，全球高端伤口敷料市场预计从2020年的58亿美元增长至2027年的72亿美元，国内市场尚处快速起步阶段且以进口品牌为主，国产替代空间显著，为公司长期增长奠定基础。 业绩稳健恢复，估值具备吸引力 公司2021-2023年预计归母净利润分别为13.00/15.71/19.00亿元，对应EPS为3.05/3.68/4.45元，当前股价59.40元对应PE为19.5/16.1/13.3倍，估值处于历史低位。医疗板块基数恢复正常，消费板块维持较快增速，长期市场空间广阔，维持“买入”评级。 主要内容 投资评级与收购事件 2022年4月8日，稳健医疗董事会通过决议，以7.3亿元收购浙江隆泰医疗55%股权，标的公司主营高端伤口敷料研发、生产和销售。 本次收购与公司战略高度契合，预计将产生客户、市场、产品、研发与生产的协同效应。 维持盈利预测：2021-2023年归母净利润分别为13.00/15.71/19.00亿元，对应EPS为3.05/3.68/4.45元，当前PE为19.5/16.1/13.3倍，维持“买入”评级。 隆泰医疗高端伤口敷料业务领先，医用敷料市场空间广阔 隆泰医疗业务概况：成立于2012年，以高端伤口敷料OEM出口为主，销往美洲、欧洲等多国。2021年收入3.5亿元，其中高端伤口敷料产品收入超2.8亿元，扣非净利润0.8亿元。同时积极拓展国内市场，旗下有自有品牌Innomed及国内OEM业务。 市场规模：2020年全球高端伤口敷料市场规模约58亿美元，预计2027年达72亿美元。国内高端伤口敷料市场处于快速起步阶段，以海外品牌为主。随着医保覆盖完善、医护人员认知加深、患者需求升级以及国内厂商成本优势，预计市场增长潜力和进口替代空间较大。 稳健医疗医疗板块业务：扩大渠道宽度，提高核心单品市占率 收入表现：2021年医疗板块收入约39-40亿元，较2019年增长159%-166%。 渠道结构：境外约40%、医院约30%、OTC药店和电商约30%。2021年Q1-Q3医院渠道收入预计增长20%以上。 客户拓展：稳健医疗拥有医院客户超4000家，隆泰医疗超600家，收购后进一步拓宽医院和OTC药店渠道。 产品策略：公司医用敷料研发水平及注册证数量国内领先，除打造高端伤口敷料龙头外，还将提高一次性组合包、平面口罩、N95口罩、防护服等其他核心单品市占率。 风险提示 渠道拓展不及预期；新品销售不及预期；行业竞争加剧。 总结 稳健医疗通过战略收购隆泰医疗，在高端伤口敷料领域获得技术、渠道与客户资源的强力补充，进一步巩固行业龙头地位。全球高端敷料市场持续扩容，国内进口替代空间广阔，为公司医疗板块提供长期增长动力。同时，公司医疗板块已从疫情高基数恢复正常，消费业务保持较快增速，当前估值处于历史低位，具备较高安全边际。预计2021-2023年归母净利润复合增长率约20%，建议投资者关注收购整合进展及渠道拓展成效。

　　本周（ 4 月 4 日-4 月 8 日）行情回顾 　　新材料指数下跌 3.77%，表现弱于创业板指。 OLED 材料跌 4.26%，半导体材料跌 3.77%，膜材料跌 4.16%，添加剂跌 3.27%，碳纤维跌 6.25%，尾气治理跌 3.44%。涨幅前五为苏博特、凯立新材、三孚股份、新和成、利安隆；跌幅前五为奥来德、山东赫达、三利谱、海优新材、福斯特。 　　新材料周观察： 功能性硅烷用途广泛，含硫硅烷大有可为 　　功能性硅烷 RnSiX(4-n)广泛应用于橡胶加工、粘合剂、复合材料、金属表面处理及建筑防水等领域， 含硫硅烷是以硫为主要功能基团的一类功能性硅烷的统称，是目前用量最大的一类功能性硅烷，主要应用于橡胶工业；可有效提高白炭黑填料与橡胶分子结合能力，并能促进橡胶硫化，同时具有偶联剂、促进剂硫化剂的作用，已经成为子午线轮胎生产的重要原料。 据 Markets and Markets 数据， 全球功能性硅烷市场规模将从 2015 年的 13.3 亿美元增至 2020 年的 17 亿美元， 2015-2020 年 CAGR 为 5%；其中亚太地区硅烷需求强劲，是推动全球硅烷市场增长的主要因素。 据 SAGSI 统计数据， 2019 年我国功能性硅烷产能约为 43 万吨/年，产量约为 27.9 万吨，已经是世界最大的功能性硅烷生产国， SAGSI 预计到 2023年，我国功能性硅烷总产量将达到近 39万吨，产量全球占比近一步提升至 72.3%；2019 年国内含硫硅烷产量 8.97 万吨， 产量占比 32.2%， 是我国功能性硅烷产量最大的品种。 考虑到国内绿色轮胎法规的逐步实施以及新能源汽车市场逐步成熟，我们测算得到 2023 年国内含硫硅烷年产量有望达到 12.56 万吨。 此外，随着轨道交通、复合材料和碳纤维以及建筑防水行业的稳定发展，未来功能性硅烷行业的需求空间将更加广阔。 功能性硅烷供应格局相对集中，国内宏柏新材、晨光新材等企业注重产业链整合， 实现循环生产。 受益标的： 宏柏新材、晨光新材。 　　重要公司公告及行业资讯 　　【 凯赛生物】 公司 2021 年实现营收 21.97 亿元，同比增长 46.77%；归母净利润6.08 亿元，同比增长 32.82%， 拟每 10 股派发现金红利 4.5 元（含税）。 　　【赛伍技术】 公司 2022 年第一季度太阳能封装胶膜营业收入 4.43 亿元，同比增长 128.66%；太阳能背板营业收入 5.25 亿元，同比增长 82.16%。 　　【蓝晓科技】 基于公司盐湖卤水提锂 DLE 技术， 公司和 PNN 将建立长期合作关系，共同开发位于阿根廷 Salta 盐湖的电池级碳酸锂项目。 　　受益标的 　　我们看好产业转移背景下功能膜材料的广阔市场，看好高端电子材料国产替代从0 到 1 的突破，看好新能源浪潮中新材料的新机遇。受益标的： 昊华科技、利安隆、濮阳惠成、阿科力、黑猫股份、普利特、斯迪克、彤程新材、东材科技、长阳科技、洁美科技、瑞联新材、宏柏新材、蓝晓科技、松井股份等。 　　风险提示： 技术突破不及预期，行业竞争加剧，原材料价格波动等。

　　寿仙谷(603896) 　　利润高速增长，规模效应带动盈利能力提升，维持“买入”评级 　　2022年4月6日，公司发布2022年一季度业绩快报：公司一季度实现营业收入2.04亿元，同比增长16.99%；实现归属于上市公司股东的净利润5,779.10万元，同比增长40.16%。公司利润增速超过我们的预期。公司产品具备临床价值，未来拓展省外市场成长空间大，我们维持2022-2024年盈利预测不变，预计2022-2024年公司归母净利润为2.64、3.45、4.48亿元，对应EPS分别为1.73、2.26、2.94元/股，当前股价对应PE分别为33.8、25.9、19.9倍，维持“买入”评级。 　　互联网零售补充传统渠道，经销渠道改革初见成效 　　从销售地区来看，2021年公司浙江省内地区实现营收4.82亿元（+19.1%），毛利率84.55%（-0.7pct）；浙江省外地区实现营收0.92亿元（+16.31%），毛利率84.92%（+1.23pct）；互联网业务实现营收1.85亿元(+27.33%)，毛利率85.05%（+0.76pct），互联网销售已逐步成为传统销售渠道的重要补充。从销售模式来看，直销模式方面，2021年公司实现营收3.44亿元（+13.67%）。经销模式方面，2021年公司实现营收4.16亿元（+27.13%），其中买断式经销实现营收2.70亿元（+36.54%），省外经销商销售属于买断式经销，省外经销商模式的顺利推进，带动收入实现快速增长。 　　产品具备种源、培育、加工核心闭环优势 　　公司产品具备种源、培育、加工闭环核心优势，为产品的全国推广奠定良好基础。种源方面，公司自主选育九大自主知识产权优质种源，育种有效成分含量高，为公司铸造护城河。培育方面，公司通过仿野生有机栽培确保药材高品质，利用物联网技术实现种植全程追溯。加工方面，公司自主研发的超音速气流破壁技术显著提升产品安全性，独创去壁纯化技术提升有效成分含量8倍以上，专利保护期较长。 　　风险提示：省外推广不及预期，中药板块政策落地不及预期等。

　　寿仙谷(603896) 　　收入、利润稳步增长，盈利能力显著提升，维持“买入”评级 　　2022 年 3 月 31 日，公司发布 2021 年报： 2021 年度公司实现营业收入 7.67 亿元，同比增长 20.61%；实现归母净利润 2.01 亿元，同比增长 32.37%；扣非后归母净利润 1.99 亿元，同比增长 45.19%；实现经营活动产生的现金流量净额 2.97亿元，同比增长 15.74%。公司收入、利润增速符合我们之前的预期。 公司产品具备临床价值，未来拓展省外市场成长空间大， 我们维持 2022-2023 年不变并新增 2024 年盈利预测，预计 2022-2024 年公司归母净利润为 2.64、 3.45、 4.48 亿元，对应 EPS 分别为 1.73、 2.26、 2.94 元/股，当前股价对应 PE 分别为 34.3、26.3、 20.2 倍，维持“买入”评级。 　　互联网零售补充传统渠道，经销渠道改革初见成效 　　从销售地区来看， 2021 年公司浙江省内地区实现营收 4.82 亿元（+19.1%），毛利率 84.55%（-0.7pct）；浙江省外地区实现营收 0.92 亿元（+16.31%），毛利率84.92%（+1.23pct）；互联网业务实现营收 1.85 亿元 (+27.33%)，毛利率 85.05%（+0.76pct），互联网销售已逐步成为传统销售渠道的重要补充。从销售模式来看，直销模式方面， 2021 年公司实现营收 3.43 亿元（+13.67%）。经销模式方面，2021 年公司实现营收 4.16 亿元（+27.13%），其中买断式经销实现营收 2.70 亿元（+36.54%），省外经销商销售属于买断式经销，省外经销商模式的顺利推进，带动收入实现快速增长。 　　产品具备种源、培育、加工核心闭环优势 　　公司产品具备种源、培育、加工闭环核心优势，为产品的全国推广奠定良好基础。种源方面，公司自主选育九大自主知识产权优质种源，育种有效成分含量高，为公司铸造护城河。培育方面，公司通过仿野生有机栽培确保药材高品质，利用物联网技术实现种植全程追溯。加工方面，公司自主研发的超音速气流破壁技术显著提升产品安全性，独创去壁纯化技术提升有效成分含量 8 倍以上，专利保护期较长。 　　风险提示： 省外推广不及预期， 中药板块政策落地不及预期等

　　本周行业观点一： 美国宣布战略石油储备释放计划，建议关注化工品价格上行 　　据央视新闻报道，当地时间 3 月 30 日，美国总统拜登宣布未来六个月将从美国战略石油储备中每天释放 100 万桶石油、累计释放 1.8 亿桶，以应对目前供应短缺、油价高企的局面，这将是美国史上最大规模战略石油储备释放计划。根据欧佩克第 27 次部长级会议发表的声明，与会产油国将 5 月的月度总产量上调日均43.2 万桶。根据 Wind 数据，截至 3 月 31 日，布伦特原油、 WTI 原油期货结算价分别报 107.91、 100.28 美元/桶，较 3 月 30 日分别下跌 4.88%、 6.99%。我们计算自 2019 年以来化工产品现价（4 月 1 日）所处历史分位以及现价相较 2021年 9 月以来最低价涨跌幅度，发现农化、氯碱、光伏锂电、石化等板块的多种化工产品多数处于 90%以上历史分位，大多数产品较最低价涨幅较大。鉴于外部不确定性因素较多，预计短期内多数化工品价格或许仍将维持稳中偏强运行，长期来看需要关注市场供应变化，下游市场需求以及市场氛围等影响。 　　本周行业观点二： 纯碱去库明显，醋酸价格大幅上行 　　纯碱： 本周（3 月 28 日-4 月 1 日）国内纯碱市场价格小幅拉涨。根据百川盈孚数据， 截至 3 月 31 日， 轻质、重质纯碱市场均价分别为 2,556、 2,737 元/吨； 库存总量 108.12 万吨，较上周下跌 12.84%。 醋酸： 本周（3 月 21-25 日）醋酸价格延续上涨。 根据百川盈孚数据，截至 4 月 1 日，醋酸市场均价为 4,945 元/吨，较3 月 25 日上调 5.13%；建滔原计划 3 月 22 日检修，预计推迟到 4 月；广西华谊装置检修推迟至 4 月上旬；南京扬子装置检修 70 天。截至 4 月 1 日，醋酸库存为 13.85 万吨，较上周下降 1.77%，整体醋酸市场库存中低位。 　　本周行业新闻： 巴斯夫或将因天然气供应减少关闭全球最大化工基地等 　　【能源】巴斯夫称如果将向德国路德维希港基地供应的天然气减少至当前需求的一半以下，将导致全球最大的化工一体化生产基地运营完全停止。【万华化学】烟台市重点项目万华新材料低碳产业项目（一期）、泰和新材新材料等 4 个项目集中启动。 受益标的：万华化学、泰和新材。【尼龙行业】 天辰齐翔尼龙新材料项目己二胺装置开车成功。 受益标的：中国化学。 　　受益标的 　　【化工龙头白马】 万华化学、华鲁恒升、恒力石化、荣盛石化、扬农化工、新和成、赛轮轮胎等；【纯碱】 远兴能源、三友化工、双环科技、山东海化等；【醋酸】江苏索普、华谊集团；【氟化工】 金石资源、巨化股份、三美股份、东岳集团等；【农化&磷化工】 云图控股、和邦生物、川发龙蟒、云天化、湖北宜化、川恒股份、东方铁塔、亚钾国际等；【硅】 合盛硅业、新安股份、三友化工、硅宝科技，【化纤行业】 华峰化学、三友化工、新凤鸣等。 　　风险提示： 油价继续大幅上涨；下游需求疲软； 宏观经济下行。

　　本周（3 月 28 日-4 月 1 日）行情回顾 　　新材料指数下跌 0.2%，表现弱于创业板指。 OLED 材料跌 0.53%，半导体材料跌1.77%，膜材料跌 5.61%，添加剂跌 1.35%，碳纤维跌 2.91%，尾气治理跌 1.24%。涨幅前五为有研新材、濮阳惠成、新亚强、安集科技、三孚股份；跌幅前五为双星新材、飞凯材料、沃特股份、三利谱、东材科技。 　　周观察： FEP 需求潜力大，国内氟化工头部企业纷纷布局 　　聚全氟乙丙烯（FEP）是四氟乙烯（TFE）和六氟丙烯（HFP）的结晶聚合物，其中 HFP 的含量约 15%左右，是聚四氟乙烯（PTFE）的改性材料。 FEP 是常见的含氟塑料之一，在氟塑料中， FEP 需求量占比排名第三， 被广泛应用于航空航天、机车车辆、能源、有色金属冶炼、石油开采、电机等领域。在发达国家建筑物的信息传输电线电缆中， FEP 电缆的使用率已经超过 70%。随着其在发展中国家的快速普及，该部分市场容量将快速增长。根据华经产业研究院和前瞻产业研究院数据，我国 FEP 产量由 2010 年的 0.49 万吨增长至 2020 年的 2.3 万吨，预计到2025 年产量达到 5.72 万吨，未来需求量将进一步大幅提升，空间广阔。虽然国内 FEP 行业规模不断扩大，但与国外企业相比仍存在差距，国内氟化工头部企业正加速破局。 永和股份 FEP 产品是公司优势品种之一，现有产能 4,200 吨。公司 2021 年公告拟投资建设总规模 1.35 万吨/年的 FEP 项目，其中 FEP（树脂）一期规模 0.45 万吨/年，二期新增规模 0.6 万吨/年； FEP（乳液）一期规模 0.3 万吨/年，为公司带来持续成长性。 巨化股份含氟聚合物处于国内较为领先地位，10kt/a FEP 扩建项目正在实施中，目前已拥有 FEP 产能 3kt/a。 昊华科技晨光院2021 年公告，拟投资 21.5 亿元建设 2.6 万吨/年高性能有机氟材料项目，其中包括新建项目 FEP 6,000 吨/年。 受益标的：永和股份、巨化股份、昊华科技。 　　重要公司公告及行业资讯 　　【濮阳惠成】 公司 2021 年实现营收 13.93 亿元，同比增长 52.61%； 实现归母净利利润 2.53 亿元，同比增长 40.66%。 2022Q1 预计实现归母净利润 7,053.06–8,463.67 万元， 预计同比增长 50%-80%。 　　【阿科力】 公司 2021 年实现营收 8.80 亿元，同比增长 63.60%；实现归母净利润1.00 亿元，同比增长 93.97%。 　　【利安隆】 公司收到中国证监会出具的《关于同意天津利安隆新材料股份有限公司向韩谦等发行股份购买资产并募集配套资金注册的批复》。 　　 受益标的 　　我们看好产业转移背景下功能膜材料的广阔市场，看好高端电子材料国产替代从0 到 1 的突破，看好新能源浪潮中新材料的新机遇。 受益标的： 昊华科技、利安隆、 濮阳惠成、 阿科力、 黑猫股份、普利特、 斯迪克、彤程新材、东材科技、长阳科技、洁美科技、瑞联新材等。 　　风险提示： 技术突破不及预期，行业竞争加剧，原材料价格波动等。

中心思想 监管与创新双轮驱动下的业绩分化与长期价值 2021年思摩尔国际营收增长稳健（+37.4%），但2021年下半年因国内外监管政策加码，利润端增速明显放缓（经调整净利润同比-4.7%），阶段性业绩承压。 公司持续加大研发投入（研发费用率提升至4.9%），并推出新一代FEELMAIR雾化技术，技术壁垒与制造优势强化龙头地位，有望在行业出清中受益，长期成长空间打开。 区域市场表现分化，国内监管短期压制、欧美韧性显现 美国市场受核心客户Vuse带动保持增长，欧洲市场表现亮眼（2021H2同比+47.3%）；国内市场2021H1高增长后受政策趋严影响，2021H2增速放缓至20.0%，但长期看合规龙头份额有望提升。 盈利能力方面，2021年毛利率创新高（53.6%），但2021H2环比下降3.7pct，主因原材料涨价与低毛利ToC业务占比提升；净利率小幅提升至39.6%，体现规模效应与费用管控成效。 主要内容 一、2021年公司收入端增速恢复，利润端增速放缓 1.1 整体业绩概览 2021年营收137.6亿元（+37.4%），经调整净利润54.4亿元（+39.8%）。 2021H2收入68.1亿元（+11.1%），净利润24.6亿元（-4.7%），利润端承压主因国内外监管压力。 1.2 分业务类型：ToB稳健，ToC恢复 ToB业务收入125.9亿元（+37.4%），得益于产品竞争力与市场份额提升。 ToC业务收入11.6亿元（+37.1%），低基数下品牌拓展与差异化产品推动。 1.3 分地区：欧洲亮眼，美国平稳，国内增速放缓 美国：2021年收入约51.0亿元（+3.04%），2021H2收入26.6亿元（-7.2%），核心客户Vuse保持增长。 中国：2021年收入55.3亿元（+104.1%），2021H2收入23.7亿元（+20.0%），政策趋严影响增速。 欧洲：2021年收入21.1亿元（+36.4%），2021H2收入11.9亿元（+47.3%），增长强劲。 日本：2021年收入2.0亿元（-36.1%），持续下滑。 二、盈利能力继续增强，显著加大研发投入 2.1 毛利率：全年创新高，下半年承压 2021年毛利率53.6%（+0.7pct），受益规模效应与高毛利ToB占比提升。 2021H2毛利率51.2%（环比-3.7pct），因原材料涨价与低毛利ToC占比提高。 2.2 费用率：研发投入明显加大 销售费用率1.4%（同比持平），管理费用率6.3%（-0.5pct），财务费用率0.2%（持平）。 研发费用率4.9%（+0.7pct），反映公司强化技术壁垒。 2.3 净利率：小幅提升至39.6% 经调整净利率同比+0.7pct，高毛利带动下虽费用率略升，净利率仍创近年新高。 三、2021年存货周转加快，现金流状态良好 3.1 存货管理效率提升 期末存货5.6亿元（+27.6%），周转天数28.6天（同比减少9.6天），生产管理效率与收入增长驱动。 3.2 应收账款周转天数增加 贸易应收款24.1亿元（+8.6%），周转天数61.4天（同比增加9.0天），因账期较长客户占比提升。 3.3 现金流健康 经营性现金流净额35.9亿元（+17.5%），现金状况良好。 四、电子烟政策靴子落地，新品推出有望带来增量 4.1 监管政策推进，龙头份额有望提升 2022年3月电子烟管理办法与国标二次征求意见稿发布，国内严监管步入常态化。 短期市场需求受压制，但不合格产品出清后合规龙头（如思摩尔）将受益，行业渗透率长期仍具提升空间。 4.2 新技术FEELMAIR发布，技术壁垒增强 2022年1月发布新一代仿生薄膜陶瓷芯雾化方案，减害性提升，口感与续航优化。 新品利于增强C端粘性与B端客户绑定，持续研发投入打开长期成长空间。 五、盈利预测 受监管影响下调2022-2023年归母净利润预测，新增2024年预测：2022-2024年归母净利润分别为60.60/73.83/91.31亿元，对应EPS 1.0/1.2/1.5元，PE 15.3/12.6/10.2倍。 维持“买入”评级，理由是技术壁垒、制造优势与龙头地位稳固。 六、风险提示 新型烟草监管政策变化；下游大客户市场开拓受阻；行业竞争加剧等。 总结 思摩尔国际2021年营收与净利润均实现双位数增长，但下半年利润端受国内外监管趋严影响出现同比下滑。分区域看，欧洲市场增长亮眼，美国市场平稳，国内市场增速放缓。盈利能力方面，全年毛利率创历史新高，但下半年因成本与结构因素回落；公司显著加大研发投入为长期竞争力奠基。 电子烟监管政策落地标志着行业进入合规发展新阶段，短期国内市场承压，但长期利好龙头集中度提升。公司凭借FEELMAIR等技术创新与强大制造壁垒，有望在新一轮竞争中扩大领先优势。 综合来看，公司阶段性业绩承压不改长期价值，技术迭代与海外拓展仍是核心增长动力，维持“买入”评级。投资者需关注监管进一步变化及行业竞争风险。