微电生理(688351) 　　事项： 　　2025年第一季度，公司实现营业收入1.04亿元，同比+16.77%；实现归母净利润1787万元，同比+328.63%；实现扣非归母净利润1256万元，去年同期为-135万元，同比扭亏为盈。 　　平安观点： 　　公司Q1收入保持稳健增长，预计主要得益于手术量的持续提升，新产品预计在一季度保持较好增长势头，国内外共同发展。Q1毛利率约为60.56%，与去年同期的60.54%基本持平，虽然面临集采等因素影响，但公司通过产品结构优化和成本不断控制维持了较为稳定的毛利率水平。期间费用管控良好，Q1销售费用率为26.29%，同比下降1.20个百分点；管理费用率为10.87%，同比下降0.63个百分点。研发投入（含资本化）占营收比例为19.88%，同比减少6.14个百分点，其中费用化研发费用率为12.89%，同比下降9.28个百分点，研发投入的减少主要系公司聚焦核心项目及部分项目进入不同阶段所致。良好的费用控制进一步提升了公司的盈利能力。业绩增长符合预期，盈利能力持续改善，净利润逐步释放。 　　以“冰火电磁”四大技术为核心，提供电生理介入诊疗一体化解决方案。 　　参股公司商阳医疗PFA产品已于今年4月1日获批，公司补全了脉冲上市产品布局，从国家药监局公开临床数据结果来看，该产品在安全性、有效性方面均有良好表现。在市场推广及准入工作规划方面，目前该产品处于国家挂网阶段，未来6个月将着重推进市场试用和准入方面工作。同时公司自研压力脉冲电场消融导管将于2025年提交注册申请，进一步完善产品布局。基于领先的三维系统能力，公司可提供全系列电生理介入诊疗一体化解决方案：“冰”-创新设计的IceMagic表面测温冷冻解决方案；“火”-基于Columbus三维心脏电生理标测系统，整合EnergyIndex（EI）、SmartLabel与AutoPilot自动标测三大核心技术的射频消融解决方案；“电”-与上海商阳医疗科技有限公司联合开发的脉冲消融系统 　　iFinD，平安证券研究所 　　“磁”-Magbot一次性使用磁导航盐水灌注射频消融导管、Magbot磁导航高密度标测导管，综合能力不断提升。 　　维持“推荐”评级。公司是电生理领域国产领先企业之一，产品和技术优势显著，有望充分受益于迅速扩张的电生理赛道。 　　因此我们预计公司将保持快速增长趋势，由于电生理集采等影响，我们维持公司2025-2027年营业收入预测为5.22、6.87、9.34亿元，2025-2027年归母净利润预测为0.76、1.34、2.15亿元，维持“推荐”评级。 　　风险提示：1）产品销售不及预期；2）新产品推广不及预期；3）政策影响等风险。

　　凯因科技(688687) 　　事项： 　　公司公布2024年报，实现收入12.30亿元，同比下降12.87%；归母净利润1.42亿元，同比增长22.18%；扣非后归母净利润1.37亿元，同比增长11.75%；EPS为0.83元/股。公司业绩符合预期。2024年度利润分配预案为：每10股派3.0元（含税）。 　　同时公布2025年一季报，实现收入2.32亿元，同比增长8.90%；归母净利润0.26亿元，同比增长15.92%；扣非后归母净利润0.24亿元，同比增长16.08%。 　　平安观点： 　　24年收入下滑暂受集采和安博司销售模式调整影响。2024年公司收入端下降，主要是金舒喜、凯因益生集采政策在各省落地实施后销售价格有不同程度下降；同时在集采政策落地执行初期，集采产品覆盖终端尚处于调整阶段；安博司销售模式调整，交接过渡阶段影响放量。而得益于集采落地执行，和公司推行降本增效，销售费用率大幅下降至48.56%（-7.63pp）。我们认为随着集采产品终端覆盖率提升，以及安博司销售模式调整结束，相关产品收入增速有望逐步回升。 　　研发保持高比例投入，长效干扰素有望2025年底前获批。2024年公司研发投入1.57亿元，占营业收入比例为12.79%。其中具有自主知识产权的生物制品1类新药KW-027正在进行1期临床；核心在研品种培集成干扰素α-2注射液治疗低复制期慢性HBV感染完成3期临床，并递交NDA申请，预计2025年底前获批。 　　发布员工持股计划草案，彰显发展信心。本次员工持股计划股票来源为公司已回购的股份，不超过总股本的2.05%；持股计划受让价格为13.13元/股；总人数不超过100人。本次持股计划分两批解锁，100%解锁比例对应的考核目标分别为：A、以2024年营业收入为基数，2025、2026年营收增速分别不低于5%、15%；或B、以2024年净利润为基数，2025、 　　iFinD，平安证券研究所 　　2026年净利润增速分别不低于10%、20%。 　　看好公司业绩恢复，以及长效干扰素市场空间，维持“推荐”评级。考虑到公司主业受集采扰动，我们将公司2025-2026年净利润预测下调至1.73亿、2.22亿元（原预测为2.00亿、2.68亿元），预计2027年净利润为2.72亿元。但考虑到当前股价对应2025年PE仅24倍，同时长效干扰素获批提供新的增长点，我们维持“推荐”评级。 　　风险提示。1）研发风险：核心产品存在研发失败或进度不及预期可能。2）降价风险：核心产品存在集采降价风险。3）竞争风险：核心产品凯力唯市场竞争有加剧风险。

　　老百姓(603883) 　　事项： 　　公司发布2024年年报，收入实现223.58亿元，同比下降0.36%，归母净利润5.19亿元，同比下降44.13%，扣非归母净利润4.96亿元，同比下降41.18%。2025年一季度，公司收入实现54.35亿元，同比下降1.88%，归母净利润2.51亿元，同比下降21.98%，扣非归母净利润2.43亿元，同比下降21.59%。 　　平安观点： 　　火炬项目助力2024年毛利率提升。2024年毛利率33.17%，同比提升0.62pp，主要由于公司推动火炬项目，对营运、采购、商品和销售进行全链条优化，有效提升毛利率。净利率3.06%，同比下降1.95pp，主要受费用率提升影响。2025Q1毛利率34.22%，同比下降0.98pp，净利率5.29%，同比下降1.32pp。费用率方面，2024年公司销售费用率22.13%，较2023年提升1.78pp，主要系新店数量增加导致的人工、房租、折旧摊销费用增加，管理费用率5.63%，较2023年提升0.34pp，主要系管理人员增加导致的人工费增加和工程转固带来的折旧摊销增加。2025Q1销售费用率21.67%，较2024Q1提升0.06pp，管理费用率4.95%，较2024Q1提升0.49pp。 　　持续深耕优势省份。2024年净增加门店1,703家，其中直营门店净增加门店801家、加盟门店净增加门店902家。截至2025一季度末，公司连锁网络已覆盖全国18个省级市场、150余个地级市及以上城市，拥有门店15,252家，其中直营门店9,844家，加盟门店5,408家。2025年一季度新增门店211家，其中直营门店24家，加盟门店187家，调整关闭门店236家，优化门店布局。公司重点布局11个优势省份提升市占率。一季度新增门店中，优势省份及重点城市新增直营门店占比92%。 　　维持“推荐”评级。考虑公司注重经营精细化管理，后续利润率有望回升，调整2025-2027年盈利预测为净利润9.12、10.05、12.35亿元（原预测2025-2026年净利润10.81、12.49亿元）。公司为药店板块头部公 　　iFinD，平安证券研究所 　　老百姓 　　司，经营稳定性高，持续深耕优质省份，利润率有望进一步提升，维持“推荐”评级。 　　风险提示：行业竞争格局加剧风险；公司由于消费疲软、医改政策等经营不及预期；药品安全风险等。

　　益丰药房(603939) 　　事项： 　　公司发布2024年年报，收入端实现240.62亿元，同比增长6.53%，归母净利润实现15.29亿元，同比增长8.26%，扣非归母净利润实现14.97亿元，同比增长9.96%。2025年一季度，公司收入实现60.09亿元，同比增长0.64%，归母净利润4.49亿元，同比增长10.51%，扣非归母净利润4.38亿元，同比增长9.65%。 　　平安观点： 　　具备经营韧性，2025Q1净利率提升。2024年毛利率40.12%，相较23年同期提升1.91pp，净利率6.87%，较23年同期下降0.13pp。2025Q1毛利率39.64%，相比去年同期提升0.39pp，净利率8.21%，相比去年同期提升0.74pp。费用率方面，2024年销售费用率25.68%，较23年同期提升1.39pp，管理费用率4.50%，较23年同期提升0.24pp，2025Q1销售费用率23.53%，较去年同期下降0.87pp，管理费用率4.64%，较去年同期提升0.47pp。 　　门店有序扩张，数量持续增加。截至2024年12月31日，公司门店总数14,684家（含加盟店3,812家），较上期末净增门店1,434家。全年新增门店2,512家，其中，自建1,305家，并购381家，加盟826家。2025年一季度，公司新增门店94家，其中，自建门店26家，加盟店68家。另，关闭门店84家。截至报告期末，公司门店总数14,694家（含加盟店3,880家），较上期末净增门店10家。公司深耕中南华东华北市场，坚持“区域聚焦、稳健扩张”发展战略，有序扩张门店。 　　维持“推荐”评级。考虑公司医保政策、宏观环境等因素影响，调整2025-2027年盈利预测为净利润17.82、21.28、25.26亿元（原预测2025-2026年净利润18.60、22.13亿元），公司业绩经营稳健，在竞争格局加剧、宏观环境影响下，2024年仍能保持业绩正增长，预计在2025年随着经济刺激政策发布，消费环境将进一步改善，仍维持对公司“推荐”评级。 　　iFinD，平安证券研究所 　　风险提示：经营不及预期风险；政策风险；药品质量风险；竞争格局加剧风险等。

　　迈瑞医疗(300760) 　　事项： 　　公司实现营业收入367.26亿元，同比+5.14%；实现归母净利润116.68亿元，同比+0.74%。2024年公司拟向全体股东每10股派发现金红利5.6元（含税）。2025年一季度营业收入82.4亿元，同比-12.1%，环比24Q4增长13.8%；归母净利润26.3亿元，同比-16.8%。 　　平安观点： 　　整体收入保持稳健增长趋势，国际化表现亮眼。24年国内收入同比下降5.10%，主要由于地方财政资金、医疗专项债规模及设备更新项目等使得常规招标延误，但25年这些因素都有望迎来拐点，根据众成医械的数据，不同品类医疗设备的月度招标情况自2024年12月以来均在持续复苏，虽然从招标到收入确认需要一定时间，但这对于2025年公司国内业务的复苏有重要意义；24年国际业务增长21.28%，国际业务收入占公司整体收入的比重提升至约45%。随着持续深入的本地化平台建设，未来几年国际业务的收入占比有望不断提升，其中发展中国家将维持快速增长的趋势。 　　25Q1国内业务虽同比下滑超20%，但环比Q4增长50%+，业务有望从25Q3迎来拐点；25Q1国际业务收入增长近5%，主要是24年同期高级业务高基数，两年复合增速仍超过了15%。 　　国内设备和IVD板块承压，高端产品、种子业务持续放量，分条线来看：公司生命信息与支持业务实现营业收入135.57亿元，同比-11.11%，其中微创外科业务同比增长超过30%，国际生命信息与支持业务实现了同比双位数增长。体外诊断业务实现营业收入137.65亿元，同比+10.82%，收入体量首次超过生命信息与支持业务，其中国际体外诊断业务同比增长超过30%。尽管公司国内业务承压，但IVD仪器的装机速度仍维持了较高水平，MT8000全实验室智能化流水线全年装机近190套，化学发光仪器装机达1,800台，其中近六成为高速机，这为后续国 　　iFinD，平安证券研究所 　　内体外诊断业务的复苏奠定了基础。医学影像业务实现营业收入74.98亿元，同比+6.60%，其中国际医学影像业务同比增长超过15%，超高端超声系统Resona A20上市首年实现超4亿元收入。 　　提供数智化整体解决方案，打造全面竞争力。2024年公司已经完成了“设备+IT+AI”的智能医疗生态系统搭建，推出了全球首个临床落地的重症医疗大模型——启元重症医疗大模型，并将持续通过“三瑞”生态与设备的融合创新，结合大数据、人工智能，为医疗机构提供全院级数智化整体解决方案，真正做到用技术的手段解决优质医疗资源分布不均的痛点，助力全球医疗机构提升诊疗能力和运营效率，同时提高公司在全球高端客户群的渗透率和品牌粘性。目前，启元重症医疗大模型已在国内多家顶级医疗机构实现临床应用，包括浙江大学医学院附属第一医院、上海交通大学医学院附属仁济医院、北京大学深圳医院等。 　　维持“推荐”评级。公司全球领先的医疗器械以及解决方案供应商，产品远销190多个国家及地区，国内外需求空间广阔，长期发展可期。由于国内设备和IVD业务面临压力，根据公司年报调整2025-2027EPS预测为11.10、12.77、14.75元（原2025-2026预测为13.09、15.25元），考虑到公司国内业务今年有望迎来重大拐点，且持续看好公司长期海内外发展，高端化突破显著，维持“推荐”评级。 　　风险提示：1）国内医疗环境政策风险；2）体外诊断集采降价风险；3）海外拓展不及预期风险；4）新产品放量不及预期等风险。

　　普瑞眼科(301239) 　　事项： 　　公司发布2024年年报，2024年实现收入26.78亿元，同比下降1.46%，归母净利润-1.02亿元，同比下降138.02%，扣非归母净利润-0.85亿元，同比下降143.08%。2025年Q1，公司实现收入7.42亿元，同比9.82%，归母净利润0.27亿元，同比增长61.18%，扣非归母净利润0.28亿元，同比增长48.37%。 　　平安观点： 　　2024年屈光等消费属性项目受影响，2025年预计进一步恢复。2024年受消费环境、竞争格局以及DRG、人工晶体集采等因素影响，公司屈光项目收入12.27亿元，同比下降5.31%，白内障项目收入5.76亿元，同比下降3.04%，视光项目收入3.86亿元，同比下降2.60%。毛利率方面，2024年屈光项目毛利率47.02%，较23年同期下降4.56pp，白内障项目毛利率38.93%，较23年同期下降4.44pp，视光项目毛利率45.58%，较23年同期下降5.87pp。2025年Q1公司整体收入端增速恢复至9.82%，预计随着政策刺激消费环境向好将持续恢复。 　　受宏观环境等影响利润率承压，2025Q1净利率出现回升。2024年毛利率36.98%，较23年同期下降7.02pp，净利率-3.47%，较23年同期下降13.7pp。或因受人工晶体集采、竞争格局加剧、消费环境变化、DRG政策推进等影响。2025Q1毛利率39.34%，较去年同期下降1.2pp，净利率3.88%，较去年同期提升1.06pp。费用率方面，2024年销售费用率18.71%，较23年同期提升2.19pp，管理费用率14.3%，较23年同期提升0.87pp，2025Q1销售费用率16.58%，较去年同期提升0.16pp，管理费用率12.4%，较去年同期下降2.69pp。 　　投资建议：我们预计公司2025/2026/2027年预计分别实现归母净利润1.18亿元、1.97亿元、2.55亿元（原2025-2026年盈利预测为1.42亿元、2.14亿元，由于受人工晶体集采、DRG政策推进等因素影响，调整利润预期）。公司作为国内优质民营眼科医疗企业，省会扩张模式规划清晰 　　iFinD，平安证券研究所 　　短期看新建医院扭亏公司整体净利率提升，长期看全国扩张。随着公司国内省会城市进一步扩张、新开分院进入盈利周期、老龄化趋势加剧医疗服务需求提升等，业绩有望保持较快增长。维持"推荐"评级。 　　风险提示：1）政策风险；2）医疗事故风险；3）经济修复不及预期等

　　甘李药业(603087) 　　事项： 　　2025年4月25日公司发布2024年年报，2024年公司实现总营业收入30.45亿元，同比增长16.77%；利润总额达到6.30亿元，同比增长105.91%；实现归母净利润6.15亿元，同比增长80.75%，拟每1股派发现金红利1元（含税）。2024年一季度公司实现总营业收入9.85亿元，同比增长75.76%；利润总额达到3.60亿元，同比增长217.36%；实现归母净利润3.12亿元，同比增长224.9%。 　　平安观点： 　　胰岛素续约量价齐升，国内外营收增长稳健。在国内市场新一轮集采中，公司实现销量持续增长，接续集采申报的六款胰岛素产品全数中选，且所有参加组别均有A类中选产品，获得更高协议量的同时价格也适当回调。借助集采东风，公司加速基层市场覆盖，量价齐升的协同效应已初步显现。2024年公司国内销售收入达25.18亿元，国内销售收入较上年同期增长3.36亿元，较上年同期增长15.38%。在国际市场，公司通过积极拓展新兴市场，在多个关键市场取得了显著的销售增长，国际收入达5.28亿元，较上年同期增加23.89%。 　　研发创新稳步推进，管线突破构建增长引擎。研发创新始终是公司可持续发展的核心动力。2024年公司多个在研产品取得了重要进展，博凡格鲁肽（GZR18）注射液的中国IIb期临床研究结果表明，每两周一次（Q2W）博凡格鲁肽注射液在肥胖/超重受试者中减重效果显著，治疗30周最高剂量组平均可减重17.29%，且药物安全性和耐受性良好。2024年博凡格鲁肽注射液已完成了适应症为肥胖/超重和2型糖尿病的中国III期临床研究的首例受试者给药。同时，其适应症为肥胖/超重患者的体重管理，包括伴有和不伴有2型糖尿病的II期临床试验申请（IND）获美国FDA批准，并完成首例受试者给药。公司另一款核心产品GZR4注射液在中国开展用于治疗2型糖尿病的3项III期临床研究——SUPER-1（胰岛素初治）、SUPER-2（基础胰岛素经治）及SUPER-3（基础胰岛素联合餐时胰岛素强化治疗）均完成首例受试者给药。 　　布局全球市场，积极拓展国际业务。公司积极参与共建“一带一路”计划，目前已在土耳其、哈萨克斯坦等20多个“一带一路”沿线国家和地区开展国际合作和商务活动。特别是在印尼、巴西、阿根廷、土耳其等重点市场积累了丰富的胰岛素灌装本土化经验。此外，公司加速推进产品在欧美国家认证，不断扩大公司在国际市场的份额与影响力，为全球糖尿病疾病管理贡献甘李的力量。 　　维持“推荐”评级。考虑到胰岛素续约中公司核心产品胰岛素量价齐升，产品毛利率提高，调整2025-2027年盈利预测为净利润11.76、14.63、18.74亿元（原25、26年预测为11.50、14.97亿元）。考虑到公司为国内胰岛素头部企业，借助胰岛素续约加速国产替代步伐，维持“推荐”评级。 　　风险提示。1.集采风险。2.行业政策风险。3．产品研发不及预期风险。4．市场竞争加剧风险。5．产能释放销量增长不能与集采降价对冲风险等。

　　上海医药(601607) 　　事项： 　　公司发布2025年一季报，2025Q1公司实现收入707.63亿元，同比增长0.87%，归母净利润13.33亿元，同比下降13.56%，扣非归母净利润12.63亿元，同比下降8.10%。 　　平安观点： 　　公司费用率管控得当，费用率较24Q1同比下降。费用率方面，公司2025Q1销售费用率3.9%，较去年同期下降0.79pp，管理费用率1.87%，较去年同期下降0.11pp，研发费用率0.70%，较去年同期下降0.01pp，财务费用率0.53%，未发生变化。 　　公司现金充足，收并购有望持续推进。2025Q1公司货币现金361.67亿元，同比增长20.40%，货币现金储备充足，有望持续通过收并购赋能医药工业板块。此外，2025年4月28日，公司发布公告，上海医药收购上海和黄药业10%股权以完成交割手续，上海医药合计持有上海和黄药业60%股权，将助力公司中药业务发展。 　　投资建议：公司具备深厚的国资背景和全产业链布局。随着创新药管线的逐步兑现、中药板块的持续增长以及商业板块的稳定发挥，公司未来业绩有望保持较快增长。我们预计公司2025/2026/2027年分别实现归母净利润54.19亿元、61.69亿元、66.12亿元（原2025-2027年归母净利润预测54.22亿元、61.76亿元、66.20亿元），维持“推荐”评级。 　　风险提示：1）创新药上市进度不及预期；2）账期延长风险；3）政策风险等。

　　昊海生科(688366) 　　事项： 　　公司发布2025年一季报，收入实现6.19亿元，同比下滑4.25%，归母净利润0.90亿元，同比下滑7.41%，扣非后归母净利润0.88亿元，同比下滑7.08%。 　　平安观点： 　　人工晶体销售收入占比约12.16%，集采对公司业绩端有一定影响。利润率方面，2025Q1毛利率69.52%，同比提升0.31pp，净利率13.55%，同比下降0.77pp。 　　销售费用率略有提升，整体费用率保持平稳。2025Q1公司销售费用率31.34%，同比提升0.54pp，管理费用率14.22%，同比提升1.52pp。研发费用率7.75%，同比下降2.31pp。 　　投资建议：公司作为国内优质医疗器械企业，人工晶体产品受集采影响，影响有望出清，但由于基数原因，25年一季度业绩受影响，故全年利润端较前期变化，我们预计公司2025/2026/2027年分别实现归母净利润4.8、5.4、6.4亿元（之前预测2025-2026年归母净利润为5.2、6.4亿元），维持“推荐”评级。 　　风险提示：1）经济修复不及预期；2）竞争格局加剧风险；3）政策风险等。