# 中心思想 ## 并表因素驱动业绩增长，内生增长基本持平 报告指出，司太立2019年上半年的业绩增长主要得益于海神制药的并表，剔除并表因素后，内生增长与上年基本持平。 ## 全产业链布局与产能扩张助力长期发展 公司正积极推进造影剂全产业链布局，碘海醇制剂有望下半年获批。产能方面，募投项目达产后，主要品种产能将大幅提升，为公司未来发展提供有力支撑。 # 主要内容 ## 公司业绩 * **2019H1业绩表现：** 公司2019年上半年实现收入6.36亿元，同比增长48.54%；归母净利润9312万元，同比增长43.32%；扣非后归母净利润9097万元，同比增长43.03%；EPS为0.56元，业绩符合预期。 * **Q2单季度业绩：** 2019年第二季度单季度实现收入3.42亿元，同比增长47.86%；归母净利润5230万元，同比增长22.14%；扣非后归母净利润4879万元，同比增长16.71%。 * **并表影响分析：** 海神制药并表是业绩增长的主要因素，2019H1海神制药收入1.32亿元（+23.36%），净利润3294万元（+175.42%）。剔除海神并表影响，公司内生收入增长17.76%，净利润下降3.55%。 * **盈利能力分析：** 2019H1公司毛利率为41.62%，同比提升1.47个百分点；费用率为21.79%，同比提升1.89个百分点，主要原因是财务费用增加。 ## 产能与市场 * **产能扩张计划：** 公司主要品种碘海醇、碘帕醇、碘克沙醇产能将大幅提升，预计年底募投项目达产后，碘海醇、碘帕醇产能分别达到1330吨、505吨，未来碘克沙醇规划新增产能200吨。 * **市场增长趋势：** 根据PDB数据，2019Q1碘海醇、碘帕醇、碘克沙醇制剂增速分别为13%、23%和41%，保持快速增长趋势。 * **市场份额：** 碘海醇、碘帕醇、碘克沙醇、碘美普尔、碘普罗胺原研销量占比分别为39%、96%、28%、100%、100%。 ## 全产业链布局 * **中间体布局：** 公司拟通过可转债预案，投资年产1500吨碘化物项目，进一步完善中间体布局。 * **原料药布局：** 碘美普尔、碘佛醇、碘普罗胺已进入注册申报或申报前阶段，钆造影剂方面钆喷酸葡胺、钆贝葡胺、钆塞酸二钠等进入小试或中试阶段。 * **制剂布局：** 碘海醇、碘帕醇、碘克沙醇、碘佛醇均已提交注册申报，其中碘海醇已提交发补，预计2019年获批。碘帕醇和碘克沙醇正在发补研究，预计2020年获批。上海制剂工厂2019H1亏损2287万元。 ## 盈利预测与投资评级 * **盈利预测调整：** 考虑到2019年财务费用上升以及股本增加，将2019-2021年EPS调整为0.97元、1.45元和1.83元（原预测为1.43元、2.05元和2.55元）。 * **投资评级：** 维持“推荐”评级，当前股价对应2019年PE为26倍。 ## 风险提示 * **研发风险：** 新药研发具有较大不确定性，存在获批时间不及预期的风险。 * **产品降价风险：** 受行业政策和竞争压力影响，公司产品价格有下降可能。 * **环保风险：** 公司主业为造影剂原料药生产，环保要求较高，存在一定的环保风险。 # 总结 本报告分析了司太立2019年上半年的业绩表现，指出并表因素是业绩增长的主要驱动力。公司正积极推进造影剂全产业链布局，并通过产能扩张为未来发展奠定基础。报告维持“推荐”评级，但同时也提示了研发、产品降价和环保等风险。总体而言，司太立作为国内造影剂API领域的龙头企业，有望受益于下游制剂的进口替代，具有较好的发展前景。

中心思想 业绩超预期与增长动力分析：柳药股份2019年半年度业绩超出预期，归母净利润同比增长39.4%，主要得益于毛利率的提升和三大业务板块的强劲发展势头。 可转债募资与未来展望：公司拟通过发行可转债募资8亿元，用于产能扩建和补充流动资金，这将进一步支持公司业务的扩张和业绩的提升。 主要内容 公司业绩 营收与利润增长：公司2019年上半年实现营业收入72.0亿元，同比增长30.5%；归母净利润3.6亿元，同比增长39.4%；每股收益1.38元，业绩表现超出预期。 毛利率提升与费用控制：公司毛利率为12.12%，同比提升1.89个百分点，主要原因是批发业务的规模化效应以及零售和工业业务占比增加。销售费用率、管理费用率和财务费用率控制良好，保持平稳。 三大板块业务发展 医院业务：公司深耕省内市场，供应链延伸项目服务医院达到68家，医院销售收入达到53.8亿元，同比增长28.0%。 零售板块：桂中大药房拥有547家门店，上半年新增门店104家，门店增长提速，实现收入8.7亿元，同比增长52.6%，连锁药店规模位列全国第19位。DTP药店达到82家，收入端实现30%以上的增长。 工业板块：仙茱中药能生产品种700余种，种类齐全，能覆盖大部分医院需求；万通制药顺利整合。工业板块实现收入1.8亿元，同比增长270.5%，仙茱和万通合计实现利润4434万元。 可转债募资计划 募资用途：公司拟用可转债募资8亿元，用于中药饮片产能扩建、连锁药店扩建、玉林物流中心以及补充流动资金。 募资影响：募资项目均为目前高速增长的项目，产能的提高可支撑公司业绩进一步提升。 投资评级与盈利预测 维持“推荐”评级：公司各业务板块发展良好，医院业务在省内的规模优势进一步得到体现，零售和工业业务增长后劲充足。 盈利预测调整：上调公司盈利预测，预计公司2019-2021年EPS分别为2.72元、3.39元、4.27元，对应PE分别为13/10/8X，维持“推荐”评级。 风险提示 政策风险：医药行业政策执行力度不一，如果广西省出台政策进一步降低药占比或打压药价，则对流通企业有负面影响。 新业务增长不及预期：公司在器械耗材、工业、零售等新业务大力推进，如果业务扩张过程遇到阻力，则会导致进度不及预期。 市场竞争加剧的风险：广西省内尚有国药一致、九州通等竞争对手，倘若行业整合度加大，省内竞争将可能进一步加剧。 总结 柳药股份2019年半年度业绩超出预期，主要得益于毛利率的提升和三大业务板块的强劲发展。公司医院业务在省内规模优势明显，零售和工业业务增长迅速。公司拟通过发行可转债募资8亿元，用于产能扩建和补充流动资金，这将进一步支持公司业务的扩张和业绩的提升。平安证券维持对柳药股份的“推荐”评级，并上调了公司未来三年的盈利预测。但同时也提示了政策风险、新业务增长不及预期以及市场竞争加剧的风险。

# 中心思想 ## 业绩符合预期，双轮驱动战略显现 海辰药业2019年半年度报告显示，公司业绩符合预期，收入和净利润均实现稳健增长。报告强调了公司在创新药和高端仿制药领域的双轮驱动战略，以及与NMS协同发展带来的创新药研发能力提升。 * **业绩稳健增长：** 公司上半年营收和净利润均实现同比增长，符合预期。 * **双轮驱动战略：** 通过与NMS合作，引入创新药项目，结合自身高端仿制药优势，形成双轮驱动格局。 # 主要内容 ## 公司业绩 2019年半年度，海辰药业实现营业收入4.56亿元，同比增长33.51%；归母净利润5279万元，同比增长29.68%；扣非后归母净利润5124万元，同比增长29.65%；EPS为0.44元。其中Q2单季度实现收入2.45亿元，同比增长38.91%；实现归母净利润3052万元，同比增长28.66%；实现扣非后归母净利润3011万元，同比增长28.55%。 ## 核心品种保持快速增长，在研项目进入收获期 上半年核心产品托拉塞米销售额1.86亿元（+34%），销量1413万支（+30%），托拉塞米制剂市场领导地位进一步巩固，全年销售量预计接近 3000万支。抗生素类放量势头良好，头孢替安销售额 6436 万元（+20%），销量 391万支（+9%）；头孢西酮销售额2216万元（+102%），销量29.03万支（+129%）；替加环素销售额2202万元（+55%），销量5.8万支（66%）。兰索拉唑因注射用水厂商检修以及临床使用监控等原因，销售额 2835 万元（-22%），销量121万支（-19%）。 研发方面，公司首个小容量注射剂长春西汀获批；利伐沙班申报生产获得受理；兰地洛尔发布完成，已提交 CDE；替格瑞洛提交注册申请，在审评国产中。从后续布局来看，阿哌沙班、达比加群酯、替诺福韦、利格列汀等新4类项目将逐步落地，公司有望进入每年1-2个高端仿制药获批的节奏。 ## 引入NMS新型IDH抑制剂项目，创新协同拉开序幕 公司与NMS签署许可协议，引入小分子 IDH抑制剂项目I111b，获得其全球独家开发和商业化权利，项目估值4590万美元，首付款75万欧元。2020 年之前交付临床前候选化合物。IDH 抑制剂是近年来非常具有潜力的小分子靶向药物，目前美国FDA已批准两款由Agios公司研发的IDH抑制剂ivosidenib及enasidenib上市， 分别用于治疗IDH1基因突变、IDH2基因突变的AML患者。本次公司从NMS引入创新药品种，拉开了双方的合作序幕，大幅加强海辰药业的创新药研发能力。同时公司拟在安庆高新区建设创新药原料药及制剂生产基地，未来有望形成高端仿制药加创新药双轮驱动格局。 ## 盈利预测与投资评级 平安证券维持公司2019-2021年EPS分别为0.94元、1.19元和1.48元的预测，当前股价对应2019 年PE为32倍，维持“推荐”评级。 ## 风险提示 * 核心产品纳入带量采购范围 * 研发进度不及预期 * 并购整合不及预期 # 总结 ## 业绩增长与战略布局双重驱动 海辰药业2019年上半年业绩表现良好，核心产品销售额稳步增长，研发管线逐步丰富。通过引入NMS创新药项目，公司在创新药领域迈出重要一步，结合自身在高端仿制药领域的优势，有望形成“创新药+高端仿制药”双轮驱动的增长模式。 ## 维持“推荐”评级，关注风险因素 平安证券维持对海辰药业的“推荐”评级，但同时也提示了带量采购、研发进度和并购整合等方面的风险，投资者应密切关注相关动态。

# 中心思想 ## 四磨汤口服液引领增长 本报告核心观点如下： * **主导产品市场企稳，四磨汤口服液重回两位数增长：** 四磨汤口服液是汉森制药的主导产品，2018年占公司收入的55%，随着市场扩大，公司收入和净利润均创历史新高。 * **政策利好，国家医保目录品种受益：** 取消省级增补目录，利好国家医保目录品种，汉森制药的主要品种均在国家医保目录内，有望获得增长机遇。 * **积极推进一致性评价，有望实现销量突破：** 汉森制药积极进行一致性评价，碳酸氢钠片已过评，多个品种在审评中，有望在集采中凭借价格优势实现突破。 * **大股东手握优质血制品企业南岳生物：** 大股东汉森投资控股的南岳生物是血液制品行业的稀缺标的，盈利能力强，浆站资源丰富，未来发展潜力大。 # 主要内容 ## 一、公司是经营稳健的老牌中成药企业 * **1.1 中药为主业，实控人持股比例高：** 汉森制药是全国知名的老牌中成药企业，实际控制人为刘令安先生，通过新疆汉森投资持有公司42.13%的股权。 * **1.2 公司收入稳健增长：** 公司自2010年上市以来收入维持稳定增长，2018年收入呈现放量增长，净利润亦创历史新高。 * **1.3 公司收入构成：四大核心品种驱动业务成长：** 公司收入主要来自四大核心品种：四磨汤（占比55%），银杏叶胶囊和天麻醒脑胶囊（各占比11%），缩泉胶囊（占比6%）。 ## 二、四磨汤引领公司重回增长轨道 * **2.1 消化系统疾病发病率居高不下：** 消化系统疾病的总发病率占人口的30%，消化系统疾病患者占内科门诊病人的50%以上。 * **2.2 中成药有望在消化系统疾病用药市场释放潜力：** 随着质子泵抑制剂的临床滥用受到限制，消化系统中成药迎来良好发展机遇。 * **2.3 独家品种四磨汤重回增长轨道：** 2018年，随着致癌事件影响逐步消除，四磨汤恢复增长。 ## 三、二线品种新增长点不断涌现 * **3.1 口服中药行业发展态势良好，国家医保品种有望受益：** 口服中成药领域在近两年维持在5%左右稳健增长，口服消化系统用药近两年呈现回升趋势。 * **3.2 天麻醒脑胶囊有望成为公司第二个过亿品种：** 神经系统中成药领域市场广阔，天麻醒脑胶囊销售额接近1亿，未来具备巨大成长空间。 * **3.3 化药领域积极布局一致性评价，有望实现销量突破：** 公司在过去集中力量发展中成药，只生产少数化药品种，自一致性评价政策发布以来，迅速抓住机遇，挑选优势品种进行一致性评价，有望在未来的全国集采中凭借价格优势“弯道超车”。 ## 四、大股东手握优质血制品企业南岳生物 南岳生物是湖南省唯一的血液制品生产厂家，年产值达5亿元，净利润约1亿元。目前公司拥有7座单采血浆站，7个浆站年采浆量预计可达500吨。 ## 五、盈利预测 基于公司向基层和OTC加强销售的策略稳步推进并取得成效，以及公司长期的品牌价值，我们预计公司主要品种在未来几年稳步增长，2019-2021年销售收入增速分别为11.2%、11.6%、11.8%。预计2019-2021年EPS分别为0.37、0.44、0.52元，对应PE分别为36X/30X/25X，首次覆盖给予“推荐”评级。 ## 六、风险提示 * **1、医保控费若进一步加剧，可能对中成药销售造成压力。** * **2、医保目录调整，部分品种有被调出医保目录的风险。** * **3、公司对单品依赖程度较高。** # 总结 本报告分析了汉森制药的基本情况、核心产品、增长动力和未来发展前景。四磨汤口服液作为公司的主导产品，市场企稳并重回增长轨道，叠加政策利好和一致性评价的推进，公司有望迎来新的增长点。同时，大股东旗下的南岳生物也为公司未来的发展提供了想象空间。

# 中心思想 ## 公司业绩增长与盈利能力提升 京新药业2018年业绩符合预期，收入和归母净利润均实现显著增长。 ## 成品药放量与研发转型 公司成品药主要品种快速放量，特色原料药受益于进口替代，同时加大研发投入，向高壁垒仿制药和创新药转型。 # 主要内容 ## 公司业绩 * **年度业绩**：2018年公司实现收入29.44亿元，同比增长32.66%；实现归母净利润3.70亿元，同比增长39.97%；实现扣非后归母净利润3.16亿元，同比增长653.97%；EPS为0.51元。 * **一季度业绩**：2019年一季度实现收入8.93亿元，同比增长38.81%；实现归母净利润1.31亿元，同比增长49.25%；实现扣非后归母净利润9423万元，同比增长20.43%。 * **盈利预测调整**：将2019-2020年EPS预测调整为0.75元、0.93元，预计2021年EPS为1.15元。 ## 经营分析 * **毛利率提升**：2018年公司毛利率64.85%，同比增长5.95个百分点，主要受益于成品药收入占比提升。 * **费用率**：同期费用率51.66%，同比增长5.99个百分点，其中销售费用率提升明显，由30.63%提升至37.39%，预计主要是两票制高开所致。 * **投资收益**：2019Q1公司投资收益3610万元，同比增长323%，主要是处置财通证券收益所致，预计全年贡献收益在5000万以上。 ## 产品分析 * **成品药业务**：2018年实现收入16.78亿元，同比增长46.95%。 * 他汀线销售近9亿元，同比增长55%，其中瑞舒伐他汀收入6.93亿元，同比增长42%，匹伐他汀收入1.11亿元，同比增长198%。 * 消化线销售3.64亿元，同比增长34%，其中康复新液收入2.59亿元，同比增长35%，地衣芽孢杆菌1.05亿元，同比增长49%。 * 精神神经线销售1.59亿元，同比增长71%，其中舍曲林收入1.24亿元，同比增长约49%，左乙拉西坦3550万元，同比增长244%。 * **原料药业务**：2018年实现收入8.48亿元，同比增长31.10%。 * 喹诺酮类收入5.44亿元，同比增长19%。 * 特色原料药销售3.04亿元，同比增长60%，受益于仿制药进口替代趋势。 ## 研发投入与转型 * **研发投入**：2018年公司研发投入2.42亿元，同比增长47.30%，占收入比例为8.22%。 * **研发方向**：公司积极从普通仿制药向高壁垒仿制药、改良型创新、药械结合创新转型，同时积极布局创新药、生物技术药物。 * **研发成果**：2018年卡巴拉汀、普拉克索均首仿获批，瑞舒伐他汀、左乙拉西坦、舍曲林、苯磺酸氨氯地平4个品种通过一致性评价。 ## 其他事项 * **员工持股计划**：公司回购股份实施员工持股计划，截至2019年3月31日共回购3778万股，占总股本5.21%，回购均价9.88元/股。 ## 风险提示 * 研发风险、成本上涨压力、市场格局变化风险、政策风险。 # 总结 ## 业绩增长与结构优化 京新药业2018年业绩表现良好，成品药业务快速增长，原料药结构持续优化，研发投入加大，向高壁垒仿制药和创新药转型。 ## 维持“推荐”评级 综合考虑公司经营情况和市场前景，维持“推荐”评级。

# 中心思想 本报告的核心观点如下： * **业绩增长与龙头地位巩固**：司太立2018年业绩符合预期，2019年一季度业绩受益于海神制药并表实现高增长。公司在造影剂原料药领域的龙头地位进一步巩固，主要品种新增产能将在年底释放。 * **全产业链布局与盈利预测**：公司健全造影剂产业链，制剂品种即将迎来收获期。维持“推荐”评级，并根据海神制药并表情况调整了2019-2021年的盈利预测。 # 主要内容 ## 2018年业绩回顾及2019Q1业绩表现 * **业绩符合预期，Q1增长强劲**：2018年公司收入同比增长25.25%，归母净利润同比增长12.70%，符合预期。2019年Q1收入同比增长49.35%，归母净利润同比增长84.25%，主要受益于合并海神制药。 * **毛利率稳定，费用控制良好**：2018年毛利率为40.47%，同比提升2.96个百分点，主要由于高毛利的碘克沙醇原料药占比提升。2019年Q1毛利率保持稳定，费用率略有下降。 ## 造影剂业务分析 * **龙头地位稳固，产能扩张**：2018年造影剂系列收入同比增长24.72%，占总收入的83.82%。通过收购海神制药，公司龙头地位更加稳固。主要品种产能将在2019年底大幅提升，以满足市场需求。 * **产品销售情况**：碘克沙醇和碘帕醇销售表现亮眼，盐酸左氧氟沙星和左氧氟沙星销售量也实现触底回升。 ## 健全造影剂产业链，制剂品种即将迎来收获 * **研发投入加大，品种储备丰富**：公司不断完善造影剂品种储备，碘造影剂原料药方面多个品种已进入注册申报或申报前阶段，钆造影剂方面多个品种进入小试或中试阶段。 * **制剂品种即将获批**：碘海醇已提交发补，预计2019年获批。碘帕醇和碘克沙醇正在发补研究，预计2020年获批。碘佛醇已报送CDE，进入技术审评。 ## 盈利预测与投资评级 * **盈利预测调整**：因海神制药于2018年12月并表，将2019-2020年EPS调整为1.43元、2.05元，同时预计2021年EPS为2.55元。 * **维持“推荐”评级**：当前股价对应2019年PE为22.1倍，维持“推荐”评级。 ## 风险提示 * **研发风险**：新药研发具有较大不确定性，存在获批时间不及预期的风险。 * **产品降价风险**：受行业政策和竞争压力影响，公司产品价格有下降可能。 * **环保风险**：公司主业为造影剂原料药生产，环保要求较高，存在一定的环保风险。 # 总结 本报告分析了司太立2018年的业绩表现和2019年一季度的增长情况，指出公司在造影剂原料药领域的龙头地位稳固，并通过收购海神制药进一步加强了市场竞争力。公司不断加大研发投入，完善造影剂产业链，制剂品种即将迎来收获期。基于以上分析，平安证券维持对司太立的“推荐”评级，并根据海神制药并表情况调整了盈利预测。同时，报告也提示了研发风险、产品降价风险和环保风险。

# 中心思想 ## 受益于国产器械采购政策 本报告的核心观点是万东医疗将受益于国产器械采购政策的推动，迎来重要的发展机遇。 ## 产品线丰富驱动增长 公司通过丰富产品线，并行推进DR、MR等产品的技术升级和销量提升，共同驱动公司业绩增长。 # 主要内容 ## 公司业绩表现 * **2018年年报及2019年一季报数据** * 2018年公司实现营收9.55亿元（+7.98%），归属净利润1.53亿元（+40.52%），扣非后归属净利润1.37亿元（+59.56%），略好于市场预期。 * 2019年一季报实现营收1.62亿元（+20.36%），归属净利润571.47万元（+59.80%），扣非后归属净利润177.89万元（-1.21%）。 * **收入费用改善** * 2018年核心业务医疗设备制造实现营收8.68亿元（+7.45%），毛利率为42.37%（+1.90PP），整体毛利率为43.60%（+2.26PP）。 * 销售费用率15.60%（-1.79PP），管理费用率7.29%（-1.11PP），研发费用率6.48%（-0.47PP）。 ## 产品线分析 * **DR** * 全年销售1722台设备，保持国内第一位置，零售渠道销售超1600台。 * 制造工厂升级为标准化机械生产，提高效率。 * **MR** * 全年实现销售108台，包括近40台1.5T超导和70台永磁。 * 核心部件超导磁体已能够实现国产化，降低了超导MR的价格和成本。 * 正在开发3.0T超导MR，有望在2019年内启动产品注册程序。 * **其他产品** * 2018年数字胃肠机销售约1.6亿元，保持平稳。 * DSA在放开配置证后出货量实现翻倍，达到16台左右。 * 新产品16排CT进入市场时间尚短，以试用调试为主。 * 在苏州设立万东百胜，未来将依托于百胜集团实现超声领域的布局。 ## 万里云业务 * **运营规模扩张** * 连接医院4000家，设立12家线上中心和15家线下第三方影像中心。 * 全年累积读片1000万张以上，但利润端仍亏损1430万元。 * **AI诊断应用** * 已完成肺部CT、骨关节炎、健康肺的AI影像诊断软件开发和测试应用。 * **未来展望** * 预计2019年读片数有望实现翻倍级增长，达到2000万张以上。 * 预计2019年内实现盈亏平衡。 ## 投资评级 * **维持“推荐”评级** * 公司系国内影像龙头企业，拥有核心部件自产能力。 * DR与MR产品的技术水平和销量均在国内同类企业中排名靠前。 * 受益于扶持国产医疗设备和分级诊疗推进的政策东风。 * **盈利预测** * 预测公司2019-2021年EPS为0.36、0.45、0.52元。 ## 风险提示 * **产品降价风险** * DR、MR等产品竞争激烈，价格下降可能削弱盈利能力。 * **招标及安装工作进度不达预期风险** * 政府采购项目的招标、安装工作进度延缓可能影响业绩。 * **新品推广不及预期风险** * 新品推广不能达到预期可能影响公司业绩。 # 总结 ## 政策与市场双重利好 万东医疗作为国内影像设备龙头企业，受益于国产器械采购政策和分级诊疗的推进，迎来了重要的发展机遇。 ## 多元业务驱动增长 公司通过不断丰富产品线，提升技术水平，并积极拓展万里云等创新业务，有望实现业绩的持续增长。尽管面临一定的市场竞争和经营风险，但维持“推荐”评级。