司太立(603520) 　　事项： 　　公司公布2023年报，实现收入21.96亿元（+3.04%），归母净利润0.44亿元（+158.32%），扣非后归母净利润0.36亿元（+136.47%），EPS为0.13元/股。公司业绩符合市场预期。 　　同时公布2024一季度报告，实现收入6.42亿元（+13.50%），归母净利润0.12亿元（+28.37%），扣非后归母净利润0.10亿元（+31.85%）。 　　2023年度利润分配预案为：不派发现金红利、不送股、不以资本公积转增股本。 　　平安观点： 　　业绩拐点已现，看好碘价下降带来的利润弹性。2023年公司归母净利润0.44亿元（+158%），同比扭亏为盈；2024Q1收入和净利润均实现两位数增长，我们认为公司业绩拐点基本出现，后续有望持续恢复。短期内影响公司净利润最核心因素是成本端碘价格的变化。据海关数据，2024年3月碘进口平均单价为64.55美元/千克，较2023年2月71.45美元/千克的高点已经下降9.7%，碘价下降趋势基本成立。考虑到碘的历史平均进口单价，我们认为碘价下降到30-40美金/千克可能达到稳定水平。而从公司碘造影剂产品销售规模推算，我们认为公司每年进口碘原料超过2000吨，因此碘价下降预计给公司带来巨大业绩弹性。 　　原料药+制剂一体化持续推进，产品管线日益丰富。截至2023年底，公司拥有碘造影剂制剂5个，是国内碘造影剂品种数量最多的企业。2023年公司国内制剂销售4.9亿元，近三年CAGR达到54%，保持快速放量；根据公司公众号，海外制剂实现收入5396万元。公司将发挥上海司太立+爱尔兰IMAX双平台优势，推进海内外制剂销售。上海司太立将充分借助IMAX平台，2024年重点推进EU-GMP认证工作，突破高端市场认证。一旦欧盟认证通过，我们认为公司海外制剂销售也将迎来更快增长。根据公司公众号，2023年造影剂原料药收入约12亿出头，伴随着上游成本改善和新客户开拓，预计增速有望逐步恢复。 　　短期成本改善提供业绩弹性，中长期海内外API+制剂持续放量，维持“推荐”评级。由于此前盈利预测基于碘价自2023年初就开始下降的判断，实际碘价下降节奏较之前慢，因此我们将2024-2025年净利润预测调整至1.54亿、3.26亿元（原预测为4.22亿、6.17亿元），同时预计2026年净利润为6.26亿元。但考虑到目前碘价下降趋势已经基本成立，公司业绩高弹性确定性进一步增强，同时海内外API+制剂放量有望带来收入端快速增长，因此我们认为司太立处在明显经营拐点上。我们维持公司“推荐”评级。 　　风险提示。1）碘价下降节奏不及预期：虽然目前碘价下降趋势基本成立，但下降节奏仍存在不及预期风险。2）EU-GMP认证速度不及预期：上海司太立欧盟认证时间可能晚于预期。3）国内制剂放量不及预期：国内制剂放量受集采政策、竞争格局等因素影响，存在不及预期可能。

　　益丰药房(603939) 　　事项： 　　公司发布2023年年报：实现收入225.88亿元（+13.59%），归母净利润14.12亿元（+11.90%），扣非净利润13.62亿元（+10.92%）。 　　四季度单季，实现收入67.00亿元（+2.47%），归母净利润4.13亿元（-5.81%），扣非净利润3.95亿元（-9.25%）。 　　公司分配预案：公司拟每股派发现金红利人民币0.5元（含税），转增0.2股，合计拟派发现金红利共5.05亿元（含税），转增2.02亿股。 　　公司发布2024年一季报：实现收入59.71元（+13.39%），归母净利润4.07亿元（+20.89%），扣非净利润3.99亿元（+24.26%）。 　　平安观点： 　　门店扩张节奏稳健：2023年，公司通过“新开+并购+加盟”的门店拓展模式，深耕中南华东华北市场，新增门店3196家，其中包括自建门店1613家，并购门店559家，加盟店1024家，关闭门店153家。截至报告期末，公司门店总数13250家（含加盟店2986家），较上期末净增门店2982家。2024年一季度，公司新增门店701家，其中，自建门店364家，并购门店166家，新增加盟店171家，关闭门店23家。截至报告期末，公司门店总数13920家（含加盟店3157家），较上期末净增670家。公司积极布局，门店稳健扩张，为公司长期增长奠定基础。 　　公司药事能力提升，统筹门店数量快速增长：截至23年底公司拥有院边店（二甲及以上医院直线距离100米范围内）675家，DTP专业药房305家，其中已开通双通道医保门店246家，开通门诊统筹医保药房4200多家，经营国家医保协议谈判药品超250个，医院处方外流品种800多个，并与150多家专业处方药供应商建立了深度合作伙伴关系。公司药事能力提升，统筹门店数量快速增长，承接外流处方的能力不断加强。 　　维持“推荐”评级：公司门店分布于中南核心地区和华东经济发达地区，具有地理优势，大力扩张之下，收入和利润多年维持高速增长。目前公 　　司所在优势地区仍有较大扩展空间，密集布局阶段将带来更好的规模效应，盈利能力也有望得到增强。考虑公司收并购的节奏，我们调整公司的盈利预测，预计2024-2026年公司净利润分别为17.58亿元、21.54亿元和25.97亿元（原预测2024-2025年净利润为18.85亿元和23.19亿元），公司作为药房领域头部企业，未来增长空间仍然广阔，统筹医保政策的推广将带来收入端与患者量的进一步提升。我们维持“推荐”评级。 　　风险提示：1、行业政策变化风险：医改政策推进或对公司业绩带来影响。2、并购进度不达预期的风险：公司并购整合若

　　老百姓(603883) 　　事项： 　　公司发布2023年年报：实现收入224.37亿元（+11.21%），归母净利润9.29亿元（+18.35%），扣非净利润8.44亿元（+14.68%）。 　　四季度单季，实现收入63.96亿元（-0.05%），归母净利润2.12亿元（+21.17%），扣非净利润1.98亿元（+17.89%）。 　　公司分配预案：公司拟以5.85亿股为基数，每10股派发现金股利人民币6.6元（含税），合计拟派发现金红利共3.86亿元（含税）。公司不送红股，同时以资本公积转增股本方式向全体股东每10股转增3股，合计拟转增股本1.75亿股。 　　公司发布2024年一季报：实现收入55.39元（+1.81%），归母净利润3.21亿元（+10.27%），扣非净利润3.11亿元（+10.35%）。 　　平安观点： 　　公司稳步扩张，积极探索下沉市场：2023年年末，公司连锁网络（不含联盟）已覆盖全国18个省级市场、150余个地级以上城市，在全国共开设门店13574家，其中直营门店9180家，加盟门店4394家。2023年公司公司新增门店3388家，其中直营新增门店1802家（自建1471家，并购331家）、加盟新增门店1586家。新增门店中，优势省份及重点城市新增2913家，占比86%，地级市及以下门店占比为78%。截至2024年3月31日，公司连锁布局网络（不含联盟）覆盖全国18个省级市场、150余个地级以上城市，在全国共开设门店14109家，其中直营门店9470家，加盟门店4639家。2024年一季度新增门店642家，其中直营新增门店357家（自建351家，收购6家）、加盟新增门店285家。新增门店中，优势省份及重点城市占比为85%，地级市及以下门店占比为77%。 　　积极拥抱门诊统筹政策，公司统筹门店数量快速增长：公司积极应对门诊统筹医保向零售药店放开政策，2023年4262家门店落地门诊统筹资质，占比31.40%，纳入门诊统筹医保管理且可使用互联网处方（可互可刷）的门店达到3059家，其中直营门店2756家，直营门店可互可刷占比 　　30.02%。可互可刷门店在来客数和销售额方面均有较为明显的提升。截至2024年一季度末公司拥有门诊统筹门店4673家，其中直营门店落地门诊统筹占比39.78%；公司可互可刷（纳入门诊统筹医保管理且可使用互联网处方）的门店达到3338家，其中直营门店可互可刷占比30.67%。可互可刷门店在来客数和销售额方面均有较为明显的提升。 　　火炬项目提升公司毛利率：公司实施火炬项目，改造商采系统和关键业务流程。把控商品选品、新品评估与淘汰出、营销激励、提升统采占比、优化商采管理系统等全流程，提升公司毛利水平。2024年一季度，公司综合毛利率35.2%，同比提升2.2个百分点，统采销售占比69.5%，较去年同期上升1.4个百分点。公司自有品牌聚焦产品优势，提升产品竞争力。报告期自有品牌自营门店销售额达到8.3亿元，销售占比20.8%，较去年同期增加1.3个百分点。 　　维持“推荐”评级：随着行业集中度持续提高，以及处方外流带来的增量，头部连锁药店预计将维持5-10年的可观增长。考虑公司的收并购情况，我们调整公司的盈利预测，预计公司2024-2026年净利润为10.91亿元、12.96亿元和15.37亿元（原预测24-25年净利润为11.28亿元和13.69亿元），公司作为全国药店龙头企业，以往业绩表现优异，未来增长空间较大，区域聚焦的策略助力深耕已布局省份，提高公司盈利能力。维持“推荐”评级。 　　风险提示：1、行业政策变化风险：医改政策推进或对公司业绩带来影响。2、并购进度不达预期的风险：公司并购整合若

　　奥浦迈(688293) 　　事项： 　　公司发布2023年和24Q1业绩。 　　2023年公司实现营收2.43亿元（yoy-17.4%）；实现归母净利润5404万元（yoy-48.7%）；实现归母扣非净利润3472万元（yoy-60.9%），符合市场预期。 　　24Q1公司实现营收7971万元（yoy+17.4%）；实现归母净利润1958万元（yoy-19.1%）；实现归母扣非净利润1613万元（yoy-23.38%），基本符合市场预期。 　　公司发布分红预案，每10股派发现金红利2.3元（含税），占合并报表中归属于上市公司普通股股东的净利润比重为48.5%。 　　平安观点： 　　2023年业绩符合预期。2023年公司实现营收2.43亿元（yoy-17.4%），其中培养基等产品实现收入1.72亿元（yoy-15.5%），主要因为1）2022年存在IVD客户新冠相关采购基数；2）俄罗斯大客户因俄乌战争集中采购了一批培养基，对2023年采购周期产生影响。上述两项高毛利项目的收入减少也使公司培养基等产品的毛利率同比下滑4.7pct至69.5%；CDMO服务收入7070万元（yoy-22.2%），由于投融资寒冬下，部分客户的项目暂停或取消。产能利用率的下滑也使公司CDMO业务毛利率下滑7.6pct至33.4%。公司销售费用率同比增长2.0pct至6.6%，主要因为放开后差旅和推广费用的增加；管理费用率同比增长8.2pct至23.9%，主要因为D3工厂已于2023年进入试生产阶段，期间花销计入管理费用；研发费用率同比增长6.4pct至17.7%，主要因为新产品开发及奥华院的投入有所增加。收入的下滑及费用的增长使公司2023年归母净利润同比下滑48.7%至5404万元。 　　24Q1培养基销售如期放量，CDMO业务使利润率承压。24Q1公司实现营收7971万元（yoy+17.4%），其中培养基等产品实现收入7155万元（yoy+71.0%），主要受益于康方AK104以及西班牙大客户开始商业化 　　采购。培养基等产品销售的放量带动公司毛利率提升至66.0%（yoy+0.6pct、QoQ+7.1pct）；而CDMO服务收入同比下滑69.2%至805万元，主要因为部分客户仍融资困难，导致部分项目暂停或取消。此外，D3工厂的投产将每年新增约2000万元折旧，叠加下游需求仍待回暖，将使公司利润率承压。24Q1公司三费费用率（销售、管理、研发）同比仍有6.5pct的提升。在CDMO业务和费用率的影响下，24Q1公司实现归母净利润1958万元（yoy-19.1%）。 　　国内外项目进展不断，2024年业绩放量仍可期。国内方面，康方、智翔金泰、恒瑞、齐鲁、康诺亚等多个使用奥浦迈培养基的产品将于2024年完成变更或上市，贡献商业化规模的培养基采购。海外方面，西班牙大客户已经完成变更开始商业化采购；俄罗斯客户于2023H2恢复正常采购；此外，美国等海外地区新客户的开拓、疫苗等新产品的客户开拓也迎来突破。以上将驱动公司2024年培养基等产品销售额保持高速增长。 　　维持“推荐”评级。考虑到国内投融资仍待复苏，公司下游CDMO需求仍待改善，调整2024-2025年EPS并新增2026年EPS预测为0.75、1.32、2.04元（原2024-2025年EPS预测为1.03、1.90元）。公司24Q1培养基销售额如期放量，国内及海外培养基项目进展不断，后续多个商业化产品将于2024、2025年完成变更或上市，为培养基销售持续放量提供有力支撑，维持“推荐”评级。 　　风险提示：1）下游需求不足风险；2）客户药物上市变更进度不及预期；3）新产品研发进度不及预期；4）海外拓展进度不及预期风险。

　　科兴制药(688136) 　　事项： 　　2024年4月26日，科兴制药公布2023年年报，实现收入12.59亿元（-4.3%），归母净利润亏损1.90亿元（-111.1%），扣非后归母净利润亏损2.01亿（-108.1%），主要受SHEN26项目研发支出费用化影响，业绩承压。 　　24Q1，公司实现收入3.61亿（+11.8%），归母净利润0.12亿，扣非后归母净利润0.10亿，初步实现扭亏，盈利能力加速修复，进度略超预期。 　　平安观点： 　　公司23年业绩承压，降本增效力度显著。公司23年实现收入12.59亿元（-4.3%），略有减少，主要因部分产品受到区域集采政策的影响，销售单价有所下降，主营产品毛利率为70.79%（-4.58pp），有所下滑，但公司国内市场产品销量增长12%，在细分市场继续保持领先地位。公司23年扣非后归母净利润2.01亿（-108.1%），主要受研发费用增加影响。23年公司研发费用率27.39%（+12.70pp），主要是为减轻24年无形资产摊销负担，新冠药SHEN26胶囊当期研发支出1.29亿于23年全部费用化所致。在营销管理方面，公司采取更为精准的投放策略，销售费用率为54.75%（-8.15pp），降幅显著。其它期间费用方面，管理费用率6.90（+0.37pp），略有增加。财务费用率2.48%（+1.35pp），主要系2023年借款规模同比有所增加，相应利息支出增加所致。 　　轻装上阵，24Q1盈利能力加速修复。24Q1公司营收3.61亿（+11.8%），扣非后归母净利润0.10亿，初步实现扭亏，且进度略超预期。传统主营产品毛利率为72.64%，同比持平，环比有所上升，通过优化生产流程、提高智能化应用等方式，毛利有望持续向好。期间费用方面，24Q1销售费用率49.20%（-5.22pp），管理费用率5.47%（-0.62pp），降本增效力度不减，盈利能力修复有望持续。研发费用率9.76%（-5.31pp），主要系SHEN26研发费用减少所致，人干扰素α1b吸入溶液III期临床试验等其它创新在研管线仍稳步推进。 　　生物药出海放量在即，白紫出海欧盟确定性较强。公司重点聚焦新兴市场国家，引进的12个产品已同40余个国家与客户签约并陆续提交了引进产品的注册申请。其中，英夫利西单抗、贝伐珠单抗、阿达木单抗等多款重磅生物类似药相继完成埃及、巴西、印尼等国的现场审计，已于24Q1在新兴市场部分国家产生销售收入，新兴市场进口生物药需求迫切叠加公司海外合作良好基础，我们预计相关产品净利将处于相对较高水平。此外，公司大单品白蛋白紫杉醇重点出口欧盟，已于24年2月顺利完成欧盟批准前现场检查，并与欧洲及南美洲35个国家的合作伙伴签约，有望于24H2在欧盟商业化，成为全球第二家进入欧盟市场的白紫仿制药企业，确定性较强。由于公司自建产线，我们预计白紫毛利率相对较高。 　　投资建议：考虑公司新兴市场产品放量仍需时间积淀，我们下调2024-2026公司营收预测至15.68/20.71/26.92亿元（原本2024/2025年分别为21.82/29.00亿元）。考虑公司降本增效效果显著，利润端有望加速修复，叠加白紫欧盟有望快速放量，我们上调2024-2026公司净利润预测至0.35/1.18/2.57亿元（原本2024/2025年分别为-0.47/0.52亿元）。考虑公司多款在研和引进产品将持续推进临床和海外商业化，公司估值有望进一步提升，维持＂推荐＂评级。 　　风险提示：1）产品研发进度不及预期风险。公司在研项目众多，存在研发进度低于预期的风险。2）海外商业化进度不及预期风险。公司引进品种众多，存在海外上市进度低于预期的风险。3）行业政策变化风险。国家医保目录会不定期调整，影响公司相关产品价格。

　　一品红(300723) 　　事项： 　　公司公布2023年报，实现收入25.03亿元（+9.79%），归母净利润1.85亿元（-36.49%），扣非后归母净利润1.20亿元（-45.73%），EPS为0.42元/股。公司业绩低于此前预期。 　　同时公布2024年一季报，实现收入6.23亿元（-13.01%），归母净利润1.01亿元（-9.53%），扣非后归母净利润0.98亿元（+5.16%）。 　　2023年度利润分配预案为：每10股派2.1元（含税）。 　　公司发布2024-2026年员工持股计划（草案），持股计划拟受让股票总数不超过511.61万股（目前总股本1.13%），购买价格为11.48元/股。 　　平安观点： 　　研发投入、折旧、投资收益共同影响2023年净利润。2023年公司归母净利润1.85亿元（-36%），低于此前预期，主要有三个原因：1）2023年研发费用3.01亿元（+59%），较2022年大幅增长，主要体现在项目及临床试验增加。2）伴随着瑞联智能生产基地（一期）及瑞霖创新研究院先后投入使用，2023年累计折旧增加1.14亿元，较2022年增加8171万元。3）2023年公司投资AR882、分迪药业、阿尔法分子科技，计入公司投资收益-3815万元。预计2024年以上3个因素对公司利润端边际影响都将减弱，公司业绩有望恢复快速增长。值得注意的是，2023年公司销售费用率改善明显，由2022年的54.77%下降至44.88%。 　　儿童药保持快速增长，慢病药期待AR882进展。2023年公司儿童药收入15.36亿元（+17%），增长稳健，芩香清解口服液、奥司他韦胶囊等保持快速增长。慢病收入7.70亿元（-2%），盐酸溴己新注射液、硝苯地平控释片等快速增长，预计品种结构变化明显。慢病重磅在研品种AR882已启动全球多中心3期临床，2024年4月国内已完成首例患者入组。AR882国内2/3期是同步进行，其中2期临床预计2024年底完成，预计整体进度比全球多中心3期临床仅晚1-2个季度。 　　推出2024年员工持股计划，彰显发展信心。根据2024-2026年员工持股计划，解锁条件共有三方面内容：1）以2023年为基数，2024-2026年考核利润增长率分别不低于15%、32%、52%，考核利润=归母扣非净利润+研发费用-对联营企业和合营企业的投资收益，2023年基数为4.52亿元。2）2024-2026年每年新批1个创新药IND批件。3）2024-2026年每年药品注册批件数量不少于10个。满足以上任一条件即达到公司层面业绩考核。我们认可考核利润反应了公司主业增长情况，15%左右的CAGR体现公司对主业稳健发展的信心。 　　主业稳健增长，创新转型突破，维持“推荐”评级。考虑到AR882国内外3期临床的费用和其他研发费用投入，我们将2024-2025年公司净利润预测调整至2.56亿、3.20亿元（原预测为4.90亿、6.38亿元），预计2026年净利润为4.17亿元，当前股价对应2024年PE约40倍，考虑到公司创新转型突破，AR882有望成为痛风领域BIC，维持“推荐”评级。 　　风险提示。1）研发风险：公司核心研发项目存在失败或不及预期风险。2）市场风险：受医疗反腐、市场竞争等因素影响，公司主业销量增长存在不及预期可能。3）降价风险：公司核心产品存在纳入集采，大幅降价的风险。

　　博腾股份(300363) 　　事项： 　　（1）公司23年实现营收36.67亿元（-47.87%）。实现归母净利润2.67亿元（-86.69%），扣非后归母净利润2.48亿元。分红预案：拟每10股派现4.87元（含税）。 　　（2）公司24Q1实现营收6.78亿元（-50.81%），实现归母净利润-0.95亿元（-131.20%），扣非后归母净利润-0.93亿元（-131.55%）。 　　平安观点： 　　行业供需变化影响收入增长 　　国内外创新药产业链供需格局的变化对业内公司收入增长造成影响。博腾23年核心业务小分子CDMO新签项目数（不含J-STAR）同比增长14%，订单量增长有所放缓。叠加国内订单因竞争出现价格下降（海外价格体系不变）等因素，公司整体收入增长放缓。 　　公司23年临床后期及商业化业务收入28.73亿元，剔除大订单后大约同比增长19%左右，临床早期业务实现收入6.45亿元，同比增长5.10%。24Q1实现营收6.78亿元，剔除大订单基数后收入同比基本持平。 　　多因素致毛利率下降，收入基数下降提升费用率 　　大订单完全交付后，23Q4-24Q1的季度毛利率分别为15.10%和15.84%。常规业务毛利率低主要原因包括：（1）会计调整，部分研发费用被调整至成本项，若无该项调整，24Q1毛利率估计在27%-28%左右；（2）产能利用率不足+产能大小错配，产出较少情况下固定成本不能充分分摊；（3）国内项目报价偏低，可参考23年报临床早期业务（早期业务来自国内的比重较大）毛利率为8.43%（-24.15pct）。 　　公司已对销售、管理等费用进行较严格的控制，费用绝对额趋于稳定甚至有所下降，但在没有大订单后整体收入下降，费用率有所提升。另外 　　公司23年提了9512万元资产减值损失，估计24年不再会有大量此类减值。 　　核心业务亟需规模化订单释放利用率，新兴业务亏损可控 　　基于上述因素，公司核心小分子CDMO业务好转的关键因素是充足、可持续的中大规模订单。目前小分子CDMO产能的主要投入主要是斯洛文尼亚基地的建设与301车间的改建，后续待转固项目有限。24Q1公司因小分子CDMO海外市场需求增长，新签订单出现恢复性增长，若后续该恢复趋势能够延续，公司盈利有望得到改善。 　　23年公司新兴业务合计带来1.69亿元亏损，24Q1合计亏损0.51亿元。为控制整体现金流安全，公司新兴业务的布局和资源配置结合和节奏将得到优化，预期后续相关投入会有所减少，亏损体量有望逐步收窄。 　　维持“推荐”评级。根据目前国内外创新药市场环境以及公司23年末新增订单量，调整2024-2025年并新增2026年盈利预测为净利润-1.77、0.39、2.77亿元（原2024/2025年为4.15、6.20亿元）。CDMO产业固定资产较重，订单需求变化时受经营杠杆影响，设施利用率不足时财务数据显著恶化，若需求回暖利润率有望较快回升。过去数年，公司的运维和技术能力持续提升，综合实力处于业内前列，当行业走出低谷时有望领先复苏。维持“推荐”评级。 　　风险提示：1）若全球创新药物的投入和外包比例不及预期，会影响行业发展；2）药品研发失败项目提前终止，或药品上市后销售不及预期，可能导致对应订单无法实现放量；3）生产事故、监管机构警告信等情况，可能会导致订单乃至客户的丢失；4）汇率波动可能造成汇兑损失。

　　东诚药业(002675) 　　事项： 　　公司公布2023年报，实现收入32.76亿元（-8.58%），归母净利润2.10亿元（-31.75%），扣非后归母净利润2.12亿元（-26.17%），EPS为0.25元/股。公司业绩不及预期。 　　公司同时公布2024年一季度报告，实现收入6.47亿元（-23.90%），归母净利润0.64亿元（+28.38%），扣非后归母净利润0.55亿元（+29.40%）。 　　2023年度利润分配预案为：每10股派1.25亿元（含税）。 　　平安观点： 　　资产减值短期影响业绩表现。2023年公司归母净利润2.10亿元（-32%），有较大幅度下滑，主要原因是计提肝素钠原料药存货跌价准备，使归母净利润减少9032万元；同时，2023年公司非经常性损益为-274万元，上年为1949万元，也对归母净利润有一定影响。根据海关数据，肝素原料药价格自2023年下半年开始大幅下降，2022年12月出口平均单价为10650美元/千克，而2023年12月为5356美元/千克。考虑到目前肝素原料药价格基本处于底部区间，我们认为2024年有望触底回升。 　　核药板块保持稳健增长，肝素原料药是2024年利润边际影响因素。从板块收入来看，2023年核药板块收入10.17亿元（+11.20%），其中FDG收入4.20亿元（+12%），云克注射液2.44亿元（+20%），锝标药物收入1.00亿元（-3%），保持稳健增长；原料药业务收入16.78亿元（-18.61%），其中肝素类原料药收入13.26亿元（-24%），肝素原料药业务有望随着价格触底反弹迎来恢复，因此是2024年利润边际影响因素；制剂产品收入4.00亿元（-17.20%），主要是因为核心产品那屈肝素钙注射液集采中标价格下降，随着依诺肝素和达肝素获批上市，预计制剂业务有望恢复正增长。 　　研发投入主要投向核药方向，在研品种进展顺利。2023年公司研发投入 　　3.13亿元（+77%），其中核素药物研发投入占比77%。目前锝标替曲膦已递交发补正在等待CDE审批，氟化钠注射液递交上市申请，APN1607在NDA前的数据整理阶段，锝标GSA完成3期处在NDA准备阶段，氟[18F]思睿肽注射液处于3期临床，氟[18F]纤抑素注射液已完成1期临床，177Lu-LNC1003和177Lu-LNC1004均处在中美1期临床阶段。公司核心在研产品进展顺利，预计2024年迎来收获期。 　　核医学全产业链优势明显，短期业绩压力不改长期发展潜力，维持“强烈推荐”评级。2023年核医学和AD领域重磅事件接踵而至，诺华Pluvicto收入9.8亿美元（+261%），Lantheus核心产品靶向PSMA的PET显像剂Pylarify收入8.51亿美元（+61%），核药市场潜力日渐凸显。考虑到肝素原料药承压，以及研发高投入预计持续，我们将2024-2025年净利润预测调整至2.98亿、3.71亿元（原预测为4.70亿、6.08亿元），预计2026年净利润为4.48亿元。公司作为国内核药龙头，全产业链布局优势明显，虽然短期业绩有压力，但不改其长期成长潜力，且我们认为市场对公司业绩预期反应已较为充分。当前股价对应2024年PE为37倍，维持“强烈推荐”评级。 　　风险提示。1）研发风险：公司核心在研产品存在研发失败或进度不及预期可能。2）肝素原料药价格不及预期风险：肝素原料药触底反弹节奏可能存在不及预期可能。3）成熟核药产品放量不及预期风险：成熟核药产品受竞争格局、政策等因素影响，存在放量不及预期可能。

　　贵州三力(603439) 　　事项： 　　公司公布2023年度报告，实现收入16.35亿元（+36.10%），归母净利润2.93亿元（+45.42%），扣非后归母净利润2.46亿元（+26.21%），EPS为0.71元/股。公司业绩符合预期。 　　同时公布2024年一季度，实现收入4.22亿元（+20.93%），归母净利润0.56亿元（+2.03%），扣非后归母净利润0.56亿元（+4.95%）。 　　2023年度利润分配预案为：每10股派2.0元（含税）。 　　平安观点： 　　外延并购提升表观增速。2023年公司收入16.35亿元（+36%），实现快速增长，除了原有核心产品开喉剑保持快速增长外，公司2023年间接控股的无敌制药，以及2023年四季度并表的汉方制药均对公司带来正向贡献。考虑到汉方药业2023年11月才开始并表，预计2024年并表因素对表观业绩增长仍有较大贡献。2023年盈利能力有所提升，毛利率73.31%（+1.57pp），净利率18.04%（+2.06pp）。2023年公司投资收益5516万元，上年同期为1105万元，对利润也有较大贡献。 　　开喉剑保持快速增长，管线快速丰富。2023年通过外延并购公司管线快速丰富，逐步摆脱对开喉剑单一品种依赖。其中呼吸系统用药收入13亿元（+20%），主要为核心产品开喉剑；血液系统用药收入1.12亿元，主要为芪胶升白胶囊；妇科用药收入7738万元（+74%），主要为妇科再造丸；补益类、心脑血管用药、骨科用药产品收入分别为4633万、4133万、3544万元。 　　表观业绩高增长，看好整合效果持续体现，维持“推荐”评级。考虑到并 　　风险提示。1）整合进度不及预期风险：近两年公司外延并购较多，存在整合不及预期可能。2）核心品种降价风险：核心品种存在集采降价风险。3）重点品种放量不及预期风险：开喉剑、芪胶升白胶囊、妇科再造丸等重点品种存在放量不及预期可能。

　　智飞生物(300122) 　　事项： 　　（1）公司发布2023年年报，全年实现营收529.18亿元（+38.30%），实现归母净利润80.70亿元（+7.04%），扣非后归母净利润为79.15亿元（+5.40%）。分红预案：每10股派现8.00元（含税）。 　　（2）公司发布2024年一季报，Q1实现营收113.96亿元（+2.00%），实现归母净利润14.58亿元（-28.26%），扣非后归母净利润为14.55亿元（-28.36%）。 　　平安观点： 　　HPV疫苗放量驱动23年增长 　　23年公司自主产品实现营收10.28亿元（-68.70%），板块毛利率为89.38%（+2.90pct），变化主要系由于上年同期新冠疫苗仍有较多销售。公司代理产品实现营收518.85亿元（+48.35%），板块毛利率为25.68%（-2.98pct），HPV疫苗的进一步放量是代理疫苗迅速增长的核心驱动力。 　　从批签发情况看，23年4价HPV疫苗批签发1034万支（-26.27%），9价HPV疫苗批签发3655万支（+136.16%），9价产品销售占比提升也印证了代理产品毛利率的下降。RV疫苗全年批签发717万支（-18.72%），估计23年销售与上年基本持平。 　　24Q1销售基本持平，Q2后带疱疫苗逐步上量 　　24Q1公司实现营收113.96亿元（+2.00%），毛利率为26.05%（YoY-4.25pct，QoQ+3.03pct），估计9价HPV疫苗占销售比例保持在较高水准。费用率方面，Q1销售、管理和研发费用率分别为4.34%（+0.35pct）、0.97%（+0.26pct）和2.05%（+0.14pct），均有小幅上升。另外，因存货计提减值24Q1公司信用减值损失3.41亿元，多于上年 　　同期的1.50亿元，也对利润增速造成了较明显的负面影响。24Q2后，公司代理的GSK带疱疫苗将有更多批次入关销售，未来3年智飞的最低年采购金额分别为34.40/68.80/103.20亿元，是公司继HPV疫苗后代理的又一款超重磅品种，有望在未来数年持续贡献业绩增量。 　　维持“推荐”评级。根据公司疫苗推广进度以及代理带疱疫苗销售预期，调整2024-2025年并新增2026年盈利预测为归母净利润96.16、116.50、133.57亿元（原2024-2025年106.63、128.65亿元）。当前预测下，公司24年8.7xPE，估值与纯渠道企业趋同，微卡等自产产品的潜力价值未充分反映，维持“推荐”评级。 　　风险提示：1）新品上市审批具不确定性，若进度不及预期可能导致放量滞后；2）公司产品推广或生产不达预期，可能影响业务增长；3）疫苗产品受众广泛，若出现行业负面事件可能导致大众对疫苗产生不信任，进而影响疫苗市场需求。