中心思想 生物降解材料国标落地，行业规范化与成长性并重 本报告核心观点认为，新材料指数当前PE处于历史底部区域（分位数1.38%），板块配置价值凸显。短期重点在于生物降解材料国标于6月实施，该标准将规范降解性能与标识，解决产品真伪鉴别难题，为行业规模化替代提供政策依据。长期则围绕进口替代、政策推动、消费升级三大主线，关注光伏、新能源、半导体等高景气领域上游材料需求。 市场表现分化，有机硅逆势走强 上周新材料指数下跌2.79%，跑输沪深300但跑赢创业板指，子行业除有机硅（+2.31%）外全面下跌，锂电化学品（-5.14%）和半导体材料（-4.44%）跌幅居前。个股方面，晨光新材（+16.27%）领涨，显示有机硅板块活跃度；而明冠新材、凯赛生物等跌幅超8%，板块内部分化显著。 主要内容 行情回顾：整体弱势，有机硅成唯一亮点 行业整体：沪深300跌1.87%，创业板指跌3.92%；基础化工涨0.02%，在申万一级行业中排名第13位。 新材料板块：指数跌2.79%，各子行业中仅有机硅（+2.31%）上涨，跌幅前三为锂电化学品（-5.14%）、半导体材料（-4.44%）、膜材料（-3.38%）。 个股表现：正收益个股占比29%，涨幅居前包括晨光新材（16.27%）、中粮科技（11.5%）、乐凯胶片（10.33%）；跌幅居前有明冠新材（-9.78%）、中英科技（-9.74%）。 行业估值：处于历史底部区域 截至5月29日，新材料指数PE（TTM）为27.39，过去三年平均PE为44.53，当前PE在过去五年分位数仅为1.38%。相对创业板指溢价率-39.95%，估值具备较强安全边际。 行业要闻及重要公告：国产替代与政策驱动密集落地 生物降解塑料国标：6月1日起实施《生物降解塑料与制品降解性能及标识要求》和《生物降解饮用吸管》两项标准，彤程新材参与制定。 大硅片国产化：沪硅产业拟通过子公司新增30万片/月300mm高端硅片产能，总产能将达60万片/月，大基金持续加码。 IPO与融资：中仑新材创业板IPO获受理，拟募资22.73亿元建高性能膜材项目；特仪科技获上亿元B轮融资，加码Mini/Micro LED检测设备。 有机硅扩产：瓦克化学加速特种有机硅产能扩建，拟投资约1000万欧元，张家港基地持续升级。 上市公司动态：南大光电、江丰电子、晨光新材、恩捷股份等发布募投、激励、减持等公告。 核心观点：短期看政策驱动，长期看成长逻辑 短期观点：生物降解材料国标实施将规范行业发展，中国塑料表观消费量约8000万吨/年，生物可降解塑料占比仅0.3%，空间广阔。至2025年规划PBAT和PLA产能合计超1500万吨，建议关注金丹科技、金发科技、中粮科技、凯赛生物等。 长期观点：围绕三大投资逻辑：①进口替代（低成本竞争优势）；②政策推动（产业政策节奏）；③消费升级（光伏、新能源、半导体高景气带动上游材料需求）。 风险提示：多重不确定性因素 主要包括疫情引发市场波动、原材料价格大幅波动、政策变化、技术发展不及预期、行业竞争加剧等风险。 总结 本报告全面分析了2022年5月23日至29日新材料行业的市场表现与核心动态。市场层面，新材料指数延续弱势，但估值已处于历史底部区域（PE分位数1.38%），配置价值凸显。政策层面，生物降解材料两项国标将于6月实施，有望解决行业乱象，打开可降解塑料规模化替代空间；同时大硅片、Mini LED等国产替代进程加速。投资策略上，短期建议关注受益于政策落地的可降解塑料龙头企业，长期则需紧密跟踪进口替代、消费升级驱动的高成长细分赛道（如有机硅、半导体材料、膜材料），同时警惕疫情、原材料波动等风险。整体来看，新材料板块具备较强成长性，当前底部区间值得中长期布局。

中心思想 并购落地驱动医用耗材业务战略升级 稳健医疗通过收购湖南平安医械（68.7%股权，PE 11.70倍）切入注射穿刺类高附加值产品线，强化低值医用耗材领域布局。该举措旨在依托标的资产在湖南省医院市场的领先地位及39项医疗器械注册证，与公司原有医用卫生材料形成产品协同，并通过渠道互补（服务超4000家医院）与智能制造赋能，打造一站式定制化解决方案，以抢占2025年预计达2213亿元的国内低值医用耗材市场。 双轮业务格局下并购整合成为增长关键 公司健康生活消费品业务维持稳健增长，而医用耗材业务在2021年消化防疫用品高基数后，2022年通过连续收购（隆泰医疗、湖南平安医械）加速产品线扩张。预计2022-2024年EPS复合增长率约16%，PE分别为18/15/13倍，估值处于合理区间。并购整合能力（标的净利润率23.6%）将成为未来业绩释放与风险控制的核心变量。 主要内容 事件描述 公司拟使用自有资金6.52亿元收购湖南平安医械65.55%股权，并追加1亿元增资，合计7.52亿元获得68.70%股权。标的整体估值9.945亿元，对应2021年净利润8503万元，收购PE为11.70倍。同时计划与湖南澧县政府签订投资协议，总投资7亿元建设生产线、智能化仓库等设施。交易完成后，稳健医疗将提名5名董事中的3名（含董事长）。 事件点评 并购加速落地，估值合理 收购PE 11.70倍低于行业平均水平，标的资产2021年净利润率达23.6%，盈利能力突出。增资及后续投资计划（7亿元）显示公司对标的长期发展信心，整合后有望通过规模效应进一步提升利润率。 切入注射穿刺类领域，拓展产品线 湖南平安医械主要产品包括注射器、输液器、采血针、留置针等，属于低值医用耗材最大品类（占市场28%）。其拥有第三类医疗器械注册证16个、专利24项，并获“专精特新小巨人”认证。收购后，稳健医疗将填补穿刺注射产品空白，与原有敷料、手术室耗材形成组合包方案。 多方位协同效应显著 产品端：与原有伤口护理、手术室耗材互补，提供一站式定制化解决方案，解决临床痛点。 渠道端：标的在湖南省医院市场占有率领先，稳健医疗全国4000+医院渠道可助力标的全国扩张，实现双渠道互补。 生产制造端：稳健医疗的研发与智能制造优势将支持标的开发创新产品，降低生产成本。 投资建议 公司双轮驱动战略清晰：健康消费品稳健增长，医用耗材通过并购加速完善产品线。考虑疫情影响消化及新并购贡献，预计2022-2024年EPS分别为3.38/4.05/4.63元，对应PE 18/15/13倍。首次覆盖给予“买入-B”评级。 风险提示 原材料成本上升、终端销售不及预期、并购整合不及预期。 财务数据与估值 2021年营收80.37亿元（YoY -35.9%），净利润12.39亿元（YoY -67.5%），主因为高基数效应。 2022E营收96.32亿元（+19.8%），净利润14.43亿元（+16.5%），毛利率49.4%。 2022-2024年ROE预计从11.9%升至12.5%，P/B从2.2倍降至1.7倍。 财务报表预测（摘要） 资产负债率维持约17-19%，流动比率5.0以上，偿债能力稳健。 经营活动现金流2022E为10.6亿元，2023E增至18.33亿元，显示盈利质量改善。 资本开支计划（固定资产投入）与并购产能建设同步，支撑长期增长。 总结 稳健医疗本次收购是其在医用耗材领域战略布局的关键一步，以合理估值（PE 11.70倍）获取盈利能力突出（净利润率23.6%）的注射穿刺类龙头企业。通过产品、渠道、制造三重协同，公司有望在2025年预计达2213亿元的低值医用耗材市场中扩大份额。财务上，尽管2021年受高基数影响业绩下滑，但2022年起恢复增长，预计2022-2024年净利润复合增长率超16%，当前PE 18倍处于历史低位。并购整合进度及终端需求恢复需持续关注，但整体风险可控，首次评级“买入-B”具备安全边际。

　　医药板块估值居历史十年分位数低位水平。截至5月6日，中信医药指数整体估值（TTM）为30.23倍，相对沪深300溢价率为158.42%，处在近十年比较低的历史水平，估值位居历史十年分位数的5.72%。子板块中，医疗器械、医疗服务、生物制品的历史十年估值水平分位数在历史极低水平，主要与疫情相关的检测、耗材、ICL、疫苗等业务带来较高的利润水平，以及CXO业务持续高景气度有关。 　　2021年医药制造业整体利润率水平为近十年最高。2021年，医药制造业累计实现收入和利润总额分别为29288.50亿元和6271.4亿元，同比增速分别为20.1%和77.9%；利润率为21.41%，为近十年最高值。 　　医药板块2021年及22Q1的扣非归母净利润增速是近十年的高位水平。医药板块整体而言，2021年及22Q1的收入增速分别为14.14%和15.11%，是近十年的中游水平。同期扣非归母净利润增速分别为53.32%和35.86%，是近十年的高位水平。受益于疫情之下疫苗接种、常态化检测、新产品推出以及新冠药物大额订单的拉动，生物制品、医疗器械、医疗服务三个子板块在2021&2022Q1期间，收入和利润增速、财务指标等均比较亮眼。 　　受政策鼓励、大订单催化等因素利好，中药、疫情检测、CXO相关细分板块2021年和22Q1业绩优异，我们看好API、疫情检测、中药板块、CXO等细分板块的投资机会。业绩的基础上，可以从长期视角和中期疫情相关主线选择个股。建议关注：1）基于后疫情时代的医疗新基建、常态化核酸检测下的耗材、IVD等器械板块相关个股，例如迈瑞医疗等；2）中药板块以中药创新药和具备管理改善预期、提价预期的传统品种中药相关个股，例如新天药业、广誉远等；3）API板块主要关注订单饱满、产能扩张，向制剂一体化和CDMO延伸的个股，例如同和药业等；4）在短期扰动因素较多的情况下，CXO板块建议基于业绩，短期关注具备大订单驱动的个股，长期视角聚焦于细分产业环节或者新业务的优势龙头，例如药明康德、美迪西、博腾股份等。 　　风险提示：包括但不限于：集采等政策的变化和产品降价超预期；疫情反复影响到公司正常运营的风险；汇率波动的风险；贸易冲突等。

　　自2021年Q4以来化工行业景气呈V字走势，2022年初以来中国化工产品价格指数（CCPI）保持震荡上行态势。2021年受到双碳及能耗双控政策导致供给收缩、下游需求好转、成本支撑、宽松货币政策推动等因素，化工产品出现一波涨价潮，上游原油、煤炭等大宗商品价格的上涨将成本逐渐向下游传导，在乌克兰紧张局势等因素推动下，大宗商品价格持续上涨，支撑化工品价格高位。此外，疫情对于供应端的抑制使得化学原料制造等偏上游化工子行业供需趋紧，市场表现突出，而偏下游的化工子行业则受疫情、成本端高位、需求不振等影响较大。分品种来看，2022年年初至今，我们统计的24个化工品种的价格实现同比上涨，主要是受疫情及能耗双控下供给收缩、同时受需求回暖带动景气上行。 　　2021年化工行业盈利实现大幅增长。2021年化工行业（申万一级分类）实现营业收入83475.31亿元，同比增长31.24%，实现归母净利润为4230.64亿元，同比增长146.82%。业绩在申万一级行业中位居前列。受行业景气持续、产品价格走高带动，多数行业营业收入、营业利润、归母净利润同比均实现大幅增长。ROE方面，磷肥、纯碱在行业高景气持续下有明显的提升；毛利率方面钾肥和非金属材料维持在40%以上；经营性现金流量净额方面，油气工程、粘胶、氟化工、其他石化明显改善；资本支出方面，磷肥、其他石化、油气工程等行业同比增幅较大，受益于下游市场不断扩大推动需求增长和能源安全，加大产能项目建设。 　　2022Q1化工行业保持稳速增长。2022Q1化工行业实现营业收入23803.27亿元，同比增长31.24%，实现归母净利润为1374.49亿元，同比增长25.82%。21个子行业营业收入增速为正，其中膜材料（+204.04%）、无机盐（+165.95%）、钾肥（+144.71%）行业增幅较大，16个子行业归母净利润增速为正，其中氟化工（+496.08%）、钾肥（+326.84%）、民爆（+310.02%）等行业归母净利润增幅较大。毛利率方面，钾肥行业受到俄罗斯钾肥出口受限，全球钾肥供应出现明显的收缩，致使钾肥价格持续攀升，毛利率高达73.65%；研发费用方面，其他石化、油气开采、膜材料、氟化工等同比增幅较大，主要系研发投入增加；经营性现金流量净额方面，油品石化贸易、钾肥、氟化工等行业明显改善；资本支出方面，油田服务、其他石化、纯碱等行业同比增幅较大。 　　投资策略：随着疫情的缓和，国内经济的持续复苏，国内家电、新能源汽车等市场有望保持增长，纺服行业订单回暖，化工下游终端需求有望持续改善。中长周期看，化工偏上游的部分子行业产能收缩是确定性的逻辑主线，高能耗子行业新增产能不足，落后产能逐渐淘汰，化工品价格和行业盈利有望持续上行，行业高景气有望维持。我们建议重点关注：（1）政策遏制石油石化行业高耗能高排放项目盲目发展，关注产业结构转型和升级带来的机会。随着双碳及能耗双控政策的实施，将优化石化化工行业产能规模和布局，加大石化产业结构调整和升级力度，实现生产过程中绿色化和低碳化，具有规模优势、技术优势和环保优势的一体化产业链龙头企业有望充分受益。（2）关注具备刚需特性的钛白粉、有机硅、磷肥磷化工及钾肥等基础化工行业。受到绿色低碳政策和俄乌冲突影响供应端趋紧，下游需求旺盛，供需错配下钛白粉、有机硅、磷化工、钾肥等行业将维持高景气。 　　重点公司关注：恒力石化、荣盛石化、龙佰集团、合盛硅业、云天化、盐湖股份。 　　风险提示：宏观经济不及预期风险、原油价格大幅波动风险、全球疫情持续大规模扩张风险、下游需求不及预期风险、其他不可抗力风险。

　　和元生物(688238) 　　事件描述： 　　公司发布 2022 年一季度报告， 2022Q1 公司实现营业收入 7311.62 万元，同比增长 56.85%； 实现归母净利润 1206.95 万元， 同比增长 28.78%； 实现扣非归母净利润 1087.98 万元， 同比增长 26.18%； 基本每股收益为 0.03 元， 同比增长 28.78%。 　　事件点评： 　　2022Q1 公司营业收入快速增长，主要系 CDMO 业务大幅增加所致。2022年一季度公司 CDMO 业务在溶瘤病毒、 AAV 基因治疗、 CAR-T 等细胞治疗三大业务方向齐头并进， 全面覆盖基因和细胞治疗市场所有产品线， 市场空间进一步扩大； 同时客户产品 IND-CMC 项目申报顺利， 实现了客户订单从IND-CMC 到临床样品生产的转化， 客户粘性增加。 得益于此， 公司的 CDMO维持高速增长态势， 进而推动公司营业收入快速增长。 一季度公司实现营业收入 7311.62 万元， 较去年同期增长 56.85%， 其中： CRO 业务收入 1104.00万元， 同比增长 13.93%； CDMO 业务收入 6094.27 万元， 同比增长 69.82%。 　　 2022Q1 公司毛利率继续提升， 但受制于费用增加， 归母净利润增速明显慢于营业收入增速。 得益于 CDMO 业务收入占营收的比重增大以及 CDMO业务规模效应凸显， 2022 年一季度公司毛利率达到 51.08%， 较去年同期上升5.24 个百分点。 但是由于费用明显增加， 公司的归母净利润增速偏低、 净利率有所下行。 一季度公司期间费用发生高达 2398.95 万元， 较去年同期增长99.13%， 其中： 一季度确认股份支付 468.79 万元， 上年同期无发生额； 一季度研发费用 709.68 万元， 较上年同期增长 156.43%。 受此影响， 一季度公司实现归母净利润 1206.95 万元， 同比增长 28.78%， 明显低于营业收入同比增速 56.85%； 一季度公司净利率为 16.51%， 较去年同期回落 3.59 个百分点。 　　 2022Q1 公司加快资源整合并建立“元载体·GENEDELIVERY” 品牌，疫情影响释放后 CRO 业务有望迎来反弹。 2022 年 2 月 23 日， 公司下属全资子公司和元新创生物技术研发（ 上海） 有限公司正式成立， 主要针对基因治疗基础技术进行研发管理。 2022 年 3 月 26 日， 公司正式发布全新实验级病毒载体品牌“ 元载体·GENEDELIVERY”， 有助于公司快速扩张合作客户、 提高市场占有率。 相较于 CDMO 业务， 一季度公司 CRO 业务受上海疫情影响，实验进展相对缓慢。 　　盈利预测、 估值分析和投资建议： 我们预计公司 2022-2024 年分别实现营收3.59、 6.37、 8.01 亿元， 同比增长 40.9%、 77.4%、 25.6%； 分别实现净利润0.79、 1.39、 1.95 亿元， 同比增长 45.5%、 75.9%、 40.1%； 对应 EPS 分别为0.16、0.28、0.39 元，以 4 月 29 日收盘价 17.10 元计算，对应 PE 分别为 106.88X、61.07X、 43.85X， 维持增持评级。 　　风险提示： 基因治疗行业发展存在不确定因素； 客户新药研发商业化不及预期的风险； 基因治疗 CDMO 业务增长趋势放缓的风险； CDMO 业务未来拓展的不确定性风险； 短期内产能不足风险。

　　何氏眼科(301103) 　　投资要点： 　　2021 年公司经营稳健，业绩符合预期。2021 年公司实现营业收入 　　96,245.14 万元， 同比增长14.79%； 实现归属于上市公司股东的净利润 8,636.43万元，同比减少 13.84%。其中利润端下滑的原因在于：1）2021 年新开业北京何氏、重庆何氏二级眼保健服务机构处于市场培育期，经营亏损；2）2021年未执行 2020 年阶段性的社保减免政策，导致人员成本同比增加；3）2021年 11 月大连疫情及辽宁多地暴雪天气影响公司经营，导致业绩受损。2021年公司综合毛利率为 40.30%，同比下降 3.13pct，从成本拆分来看，材料、人工、 折旧摊销成本分别占比 51.82%、 27.99%、 17.47%， 金额同比增长 15.90%、30.37%、 30.36%。 2021 年公司销售、 管理、 研发及财务费用率分别为 12.83%、13.23%、0.13%、0.46%，同比变动 0.1pct、-0.71pct、-0.06pct、0.77pct。2021年经营活动现金流良好，净额为 2.14 亿元，同比增长 25.84%。 　　2021 年公司主要诊疗服务收入稳定增长，省外增长迅速。受益于国内眼科诊疗需求增加，公司通过拓展服务半径，除北京何氏与重庆何氏开业外新设多家眼科诊所，持续推进医师团队建设、前沿技术布局、服务品质提升，接诊能力不断提升。2021 年公司实现门诊量 119 万余人次，手术量 4.6 万余例，视光服务人次近 40 万，较 2020 年均有所提升。分诊疗项目来看，2021年公司屈光不正手术矫正服务、白内障诊疗服务、非手术治疗及视光服务分别实现收入 2.01 亿、1.57 亿、1.49 亿、3.46 亿元，同比增长 13.51%、2.73%、20.32%、26.53%。分区域来看，2021 年辽宁省内实现收入 9.39 亿元，省外0.23 亿元，其中省外市场在业绩低基数及业务拓展下达到 122.46%的收入增速。 　　2022Q1 疫情影响业绩放缓，省内外布局持续推进。2022 年 Q1 公司实现营业收入 24,175.36 万元，同比增长 14.94%；实现归属于上市公司股东的净利润2,608.86 万元， 同比减少6.66%。 经营活动产生的现金流量净额为6368.34万元，同比增长 40.50%。其中若剔除 2021 年 3 月及 6 月开业的北京何氏与重庆何氏亏损影响，公司 Q1 净利润同比增长，此外 3 月以来疫情影响部分医疗机构停诊或区域管控导致 3 月收入同比有所降低，是公司业绩低于预告的主要原因。2022 年，公司将继续巩固辽宁区域领航优势，启动沈阳何氏眼科总院院区的扩建改造工程，在沈阳、大连等区域完善一城多院的综合布局；依托集团成熟的三级眼健康服务模式，强化新建区域中心医院建设以及核心战略区域内医疗服务机构的建设和布局，并计划在年内完成海南博鳌何氏眼科医院建设并投入运营，打造公司国际化前沿医学临床研究平台；同时将加快视光门诊的连锁布局，进一步发挥基层医疗咨询、筛查、预防、转诊等作用。 　　盈利预测、估值分析和投资建议：公司作为致力于全生命周期眼健康管理的集团型连锁医疗机构，基本实现了辽宁省内全覆盖，并积极拓展省外市场，初步形成各区域连锁网络布局和全国重点城市的战略布局。通过三级眼科诊疗服务模式，以标准化、专业化地复制实现快速布局的扩张路径静待市场验证。预计公司 2022-2024 年分别实现营业收入 11.97 亿元、14.59 亿元、17.98亿元，同比增长 24.4%、21.9%、23.2%；实现净利润 1.19 亿、1.66 亿、2.06亿元，同比增长 37.9%、39.6%、24.5%；EPS 分别为 0.98、1.36、1.69 元。以 4 月 28 日收盘价 33.79 元计算， 对应 2022-2024 年 PE 分别为 36.8X、 26.5X、21.3X。维持“增持-B”评级。 　　风险提示：疫情反复造成经营受阻风险，行业监管政策变化风险，医疗纠纷或事故风险，业务扩张带来的管理风险。

　　同和药业(300636) 　　事件描述 　　公司公布2021年年度及2022Q1季度报告。2021年，公司实现营收5.92亿元，同比增长35.99%，归母净利润0.81亿元，同比增长15.80%，扣非净利润0.79亿元，同比增长17.72%。综合毛利率30.21%，净利率13.70%，ROE9.13%（摊薄）。实现EPS0.39元，拟10派0.6元转增5股。2022年一季度，公司实现营业收入1.8亿元，增长30.89%；归属于上市公司股东的净利润2682.82万元，同比增长33.22%，实现EPS0.13元。 　　事件点评 　　产品梯队丰富，内销高增速。公司产品群包括7个成熟品种、17个完成报批或正在报批的新品种以及30多个在研品种。7个成熟品种中，国内已批准并销售的品种包括盐酸文拉法辛、塞来昔布、替格瑞洛。2021年成熟品种出口业务总体平稳，加巴喷丁销量增长64%，但低于公司既定目标。2022年3月利伐沙班通过CDE审批，今年预计米拉贝隆、加巴喷丁、非布司他、维格列汀、瑞巴派特、阿哌沙班和甲苯磺酸艾多沙班处于发补阶段，预计2022年底等7个品种可以在国内获批。内销品种中，盐酸文拉法辛、塞来昔布、替格瑞洛三个品种销售处于快速上升期，后续随着越来越多的品种完成CDE注册，国内原药销售快速增长的趋势已经确立。2021年内销业务收入1.81亿元，同比增长119.88%，营收占比为30.66%；2022年一季Q1内销同比增长44.89%，营收占比为32.05%。内销业务未来仍将快速增长。 　　公司新产能正在逐步落地，为放量打下基础。目前公司新厂区一期工程正在进行调试，6月份开始试生产。二期工程也将在6月份开工建设，保证公司产能的持续扩充，满足新产品市场放量的生产需求，同时也为CDMO业务的发展提供产能保障。公司CDMO业务板块在2021年取得9043.72万元的收入，同比增长59.67%；2022年一季度销售额约2000万元，同比下降16.58%，与交货量少有关；2022年CMO/CDMO在手订单（含一季度已执行部分）11170.17万元，预计全年过亿的销售目标会超额完成。目前在谈的或进入前期合作的已上市或即将上市的原研API项目有5个，该板块将是公司未来增长最快的板块之一。 　　负面因素逐步消除，毛利率有望继续提升。2021年四季度，公司实现营业收入和净利润分别为1.64亿元和1457.31万元。净利润环比下降39.32%。主要受全球海运紧张、人民币升值、原料价格上涨三大负面因素影响。今年一季度出口运输叠加国内疫情影响，出口交货仍然有一定影响，目前货物压仓金额约为1500多万，公司通过多口岸出口来降低负面影响。人民币升值趋势打破、原材料价格一季度总体有所回落，对后续季度成本端下降有利。此外，加巴喷丁产能利用率不足的现状今年有望得以调整。综合毛利率有望继续提升。 　　股权激励目标锁定未来增长。公司近期公布股权激励计划草案，拟对核心员工进行激励，共授予395.28万股。业绩目标为：以2021年净利润为基数，2022、2023、2024年净利润增长率分别不低于40%、90%和130%，对应同比分别为40%、35.7%、21%。假定授予日为2022年6月30日，收盘价为21.62元，则对应2022~2025年的股权激励费用分别为1389万元、1923万元、748万元、214万元。结合公司产能和后续产品管线情况，我们认为该激励目标比较现实，大概率能够超额实现。 　　盈利预测、估值分析和投资建议 　　我们预计2022年~2024年公司实现销售收入8.09亿、11.60亿.、15.99亿元，实现净利润1.25亿、2.18亿、3.25亿（考虑股权激励）。以4月29日收盘价19.90元计，对应PE分别为33.3、19.1、12.8倍，我们持续看好公司未来的发展，给予“买入-B”评级。 　　存在风险 　　包括但不限于：发生安全事故和环境污染的风险；研发进度不及预期的风险；疫情变化影响生产、物流和销售的风险等。

　　立方制药(003020) 　　事件描述 　　公司公布2021年年度及2022Q1季度报告。2021年公司实现营业收入22.73亿元，同比增长20.01%；归母净利润1.72亿元，同比增长27.47%，实现扣非净利润1.52亿元，同比增长28.75%。综合毛利率39.91%，同比上升6.45个百分点。ROE13.21%（摊薄），净利率7.58%，经营性现金流净额15870.27万元，研发费用6585.80万元，同比增加52.06%，研发费用率2.90%。销售费用率26.62%，同比增加5.83个百分点，与市场推广费用大幅增加有关。实现EPS1.86元，拟10派7元转增3股。2022年一季度，公司实现营业收入6.29亿元，同比增长14.48%；归属于上市公司股东的净利润4712.69万元，同比增长13.04%，实现EPS（稀释后）0.51元。 　　事件点评 　　工业板块营收快速增长。工业板块公司主要品种包括非洛地平缓释片（II）、甲磺酸多沙唑嗪缓释片等，2021年销售收入分别增长37.49%、52.84%；益气和胃胶囊、坤宁颗粒作为国家基本药物目录品种，销售收入分别增长107.04%、46.68%，整个医药工业板块收入8.91亿元，增长45.68%，工业毛利率88.44%，同比增加1.87个百分点。工业板块的营收占比和毛利率的提升，带动公司综合毛利率的提升。新产品盐酸曲美他嗪缓释片（渗透泵剂型）和硝苯地平控释片顺利获批上市，强化公司在渗透泵制剂产品管线优势地位。公司聚焦心血管、消化系统、外用药等三个已有赛道，同时增加眼科、精麻领域的布局，丰富公司产品管线。在精麻领域，公司以两个高端缓控释制剂为开端。盐酸哌甲酯原料药注册申请获批，对应盐酸哌甲酯缓释片已完成中试放大及工艺验证工作，公司渗透泵技术已覆盖了最复杂结构及工艺。盐酸羟考酮缓释片完成BE研究，注册申请获得受理。在眼科领域，公司受让安徽双科药业13个滴眼剂的所有权，成为上市许可持有人，从而进入该领域。 　　商业稳健运营。公司不断加大终端开发力度，调整销售结构，拓展线上业务，实现营业收入增长7.91%，商业板块整体毛利率8.02%。其中批发业务收入12.75亿元，增长7.23%，毛利率6.58%，基本稳定。零售业务收入9558.62万元，增长17.94%，毛利率30.30%。 　　研发为未来发展打基础。公司已获得两项EDB单链抗体融合蛋白专利，已开展基于靶向EDB的抗体-核素偶联药物（Antibody-radionuclideconjugates，ARC）及检测试剂开发，该项目将推动公司在高壁垒核药领域的战略布局。在渗透泵制剂技术平台建设上，将推动改良型新药开发的实质性进展。产品规划上，将加快精麻药盐酸羟考酮缓释片全规格的开发研究，创新药研发聚焦心血管、精神神经药物、眼科用药、抗体放疗药物领域，为未来持续发展打基础。 　　盈利预测、估值分析和投资建议 　　我们认为：1）公司是渗透泵控释制剂国内产业化龙头，拥有以激光打孔渗透泵控释技术为核心的研发及生产平台，相应的产业化生产能力在国内位居前列，具有成本和效率优势，并已覆盖了最复杂结构及工艺；2）公司代表品种非洛地平缓释片（Ⅱ）国产品牌市占率最高，未来有望借助集采继续扩大市场份额，硝苯地平控释片已经获批上市，有望借助集采快速切入市场；3）预计2022年~2024年公司实现销售收入27.73亿、34.58亿.、39.55亿元，实现净利润2.17亿、3.13亿、4.01亿，以4月28日收盘价34.20元计，对应PE分别为14.2、9.8、7.7倍，我们持续看好公司未来的发展，维持“增持-B”评级。 　　风险提示 　　存在风险包括但不限于：集采落标或中标但降幅超预期的风险；研发进度不及预期的风险，疫情变化导致销售停滞的风险，等。

　　威尔药业(603351) 　　事件描述 　　公司公布2021年年度报告，实现营业收入10.42亿元，同比增长41.61%；归母净利润1.01亿元，同比增长0.92%，实现扣非净利润9,851.89万元，同比增长12.52%。综合毛利率28.24%，同比下降6个百分点。ROE7.33%（摊薄），净利率9.61%，经营性现金流净额-1153.68万元，研发费用4145.92万元，研发费用率3.98%。实现EPS0.76元，拟10派3元(含税)。 　　事件点评 　　润滑油基础油贡献71%收入，药辅贡献57%毛利。公司2021年实现营业收入10.42亿元，同比增长41.61%。分产品看，润滑油基础油收入7.37亿元（+55.59%），其中机械类润滑油基础油收入5.23亿元（+65.56%），占比50.21%；药用辅料收入2.66亿元（+17.88%），其中注射级药辅收入1.22亿元（+34.62%），占比为11.66%，非注射级药辅收入1.44亿元（+6.69%），占比为13.83%。毛利上，机械类润滑油基础油占比32.33%，药用辅料占比57.24%，其中，注射用药辅占比38.23%。 　　合成润滑基础油销售量4.15万吨，较去年同期增长26.72%，销售增量主要来源如下：首先，国内钢铁行业产能调整对合成液压油的需求增加，公司系主要基础油供应商，2021年的增量明显；其次，在空调制冷领域，公司与下游客户合作开发的新能效压缩机所适配的润滑基础油POE系列产品，获得了评价通过，新品销售取得了显著增长并为未来的增长打下了良好基础；另外，公司生产的合成醚和合成酯类产品品质与国际公司相当，海外销售有所增长。研发方面，公司将以高端市场需求为主要方向，着重开发新结构及满足新需求等润滑用高级合成系列产品，聚焦新能源汽车和减排空调器的合成基础油需要开发创新产品。 　　药辅业务上，2021年公司注射用药辅销售量453吨，增长略超100吨，其中丙二醇贡献增量的90%。注射用吐温80销量超过45吨，保持稳定的销售规模。生物制剂使用的吐温系列销量约为注射用吐温的10%，即4.5吨左右。注射用吐温已经获得FDA的DMF登记号，公司较早与海外客户进行了对接和持续跟踪，海外销售方面有望实现突破。公司加速了新型辅料的研发并与制剂关联申报，为制剂企业对新辅料的需求提供了支持和保障。公司目前在CDE平台获得登记号的药用辅料共51个品种，其中注射级辅料为23个。同时积极开发并扩大抗击新冠疫情所需的相关药用辅料供应。2021年，药辅有9个新产品在CDE完成备案并转入生产阶段。研发费用占比最大的项目为“满足制剂客户关联开发需求的定制辅料系列产品的研发”，该项目占营业收入比例0.87%，此外还包括角鲨烯的研发、药典委标准制定和修订研究、新牌号司盘吐温系列产品开发等。其中，新增或部分新增项目研发投入占总研发支出的48.61%。公司将加强产品系列的开发，持续强化公司在注射用药用辅料方面的优势，把握缓释、透皮、靶向给药等特殊制剂的药用辅料新需求，紧跟生物制剂的发展需求，持续推出技术含量高、附加值高、竞争力强的药用辅料品种。 　　原材料价格上涨、折旧和股权激励费用拉低整体利润增速。公司使用的主要上游原材料包括环氧乙烷、环氧丙烷等，其中，环氧乙烷耗用量17555吨，环氧丙烷耗用量14015吨，而两者的采购均价分别为6732元/吨和15175元/吨，涨价幅度分别为8.1%和36.42%，原材料上涨对公司利润影响明显。2021年9月公司募投项目部分装置建成试生产，在建工程转固3.2亿，折旧摊销比上年增加784.5万元。此外，公司施行股权激励带来的管理费用为1543.67万元。以上三个因素共同拉低整体利润增速。2022年，公司股权激励费用约3000万，新增转固导致固定资产折旧还会增加，但上游原材料价格下降明显，目前环氧丙烷均价保持在1.1万元/吨左右，将有助于利润水平的恢复。 　　公司产能规划长远。募投项目2万吨药辅产能部分装置建成试生产，进度快于预期。项目建成达产后，预计年净利润将超过2亿元。按照招股书进度，今年的投产负荷将达到40%，对应净利润有望超过8000万。未来该项目产能还有进一步改造提升空间。公司对收购的德蒙化工厂区进行了产能规划，该厂区未来将主要用于化工产能的储备和提升，目前正在规划建设的前期工作中，长期将成为公司新的发展动力。此外，公开信息显示，公司在扬州投资2亿元建设植物源替抗添加剂项目，预计今年中期试生产，一期投产达效后年销售收入约1.5亿元，二期达产后，预计可实现年销售收入8亿元以上。这将为公司提供新的利润增长点。 　　盈利预测、估值分析和投资建议 　　我们认为：1）威尔药业是药用辅料、尤其是注射用药辅领域的龙头。公司在药辅和润滑油基础油领域均储备了长期发展的产能，根据我们测算，产能达产后，有望在长期提供25亿以上的收入增量，4亿以上的净利润增量。中期药辅2万吨产能逐步试生产，将缓解产能紧张局面，同时多品种共线情况减少，生产线转产的损耗减少，有利于效率的提升。2）今年原材料成本大幅降低，公司利润水平有望恢复常态。3）包括乙交酯丙交酯共聚物、PEG4000、聚多卡醇等在内的在研新品持续推进，吐温80获得DMF登记号，为海外销售提供基础。疫苗佐剂商业化正在推进，小规模订单已经实现，公司产品销售进度、产能建设进度、在研项目均稳步推进。4）预计2022年~2024年公司实现销售收入13.09亿、15.67亿.、18.50亿元，实现净利润1.38亿、1.79亿、2.39亿，以4月18日收盘价23.41元计，对应PE分别为23.0、17.7、13.3倍，我们持续看好公司未来的发展，给予“买入”评级。 　　存在风险 　　包括但不限于：疫情变化导致停工停产或物流停滞的风险；行业政策变化导致客户需求波动的风险；环保风险；原材料价格变化的风险；关联审批制剂开发上市进度慢于预期的风险；安全生产风险等。

中心思想 市场整体进入磨底阶段，结构性分化加剧 新股市场持续降温，整体表现低迷：报告显示，2021年12月至今上市的新股（除北交所外）以开板日收盘价计算，平均跌幅达-29.9%，环比前值-26.38%进一步扩大。正收益新股数量仅7只，平均涨幅13.59%，而负收益新股128只，平均跌幅-32.51%，跌幅加深且数量增加，市场进入磨底阶段。 估值中枢持续下移，溢价状态收窄：Wind近端次新股指数与创业板估值比由前值1.19降至1.14，绝对估值中值回落至41.64倍，创业板中值为36.59倍，均创今年1月底以来新低。历史上估值比超过1.14的时期均对应新股结构性行情或板块轮动，当前虽处溢价但已脱离历史高位。 半导体与医药新股逆势抗跌，结构性机会显现：周内共有19只已开板新股录得正涨幅，其中海创药业、唯捷创芯、益客食品、国芯科技、诚达药业、和元生物、长光华芯等涨幅超5%，半导体（射频前端、激光芯片）及医药（创新药、基因治疗CDMO）领域表现突出，成为短期企稳的亮点。 打新收益率持续承压，破发常态化倒逼定价理性 科创板与创业板首日涨幅及估值双降：上周科创板新股首日涨幅均值为-29.7%（海创药业-30%、唯捷创芯-36%、安达智能-23%），创业板首日涨幅亦分化（瑞德智能+5%、金道科技+18.6%但冠龙节能-8.1%、军信股份-10.2%），破发数量及幅度仍大。科创板首日开板估值从105.81倍降至93.6倍，创业板从64.87倍降至44.48倍，估值理性回归。 首发PE分化，科创板高PE破发风险突出：科创板赛微微电（183.7倍）、药康生物（139倍）首发PE高企，拉升板块整体水平，而低首日涨幅反映高估值难以支撑；创业板首发PE则环比继续下降（艾布鲁34倍），显示不同板块定价逻辑差异。 打新收益环比减少：以3亿元规模A类投资者为例，上周打新收益合计约-20万元（科创板亏损19.36万元，创业板微亏0.68万元），4月累计打新收益为负，反映当前打新策略需精选标的。 主要内容 1、近端新股的观察与思考 1.1 Wind近端次新股指数与创业板的估值比下降 上周近端次新股指数与创业板估值比降至1.14（前值1.19），创业板与次新指数估值中值分别降至36.59倍和41.64倍，环比下行。历史上该比值超过1.14的阶段为2016年8-11月、2018年7-9月、2019年8-11月，均对应新股结构性行情或创业板估值下移。当前整体无修复基础，建议关注行业主线机会。 1.2 科创板首发PE周环比继续上升，创业板首发PE周环比继续下降 科创板首发PE（摊薄）受赛微微电（183.7倍）、药康生物（139倍）拉升，整体上升；创业板仅艾布鲁（34倍）拉低均值。高PE叠加市场情绪低迷，加剧破发风险。 1.3 科创板及创业板新股首日涨幅均值周环比下降 科创板海创药业、唯捷创芯、安达智能首日涨幅均为负（-30%、-36%、-23%），环比继续恶化；创业板冠龙节能（-8.1%）、瑞德智能（+5%）、金道科技（+18.6%）、军信股份（-10.2%），均值亦下降。沪深主板、北交所无新股或仅七丰精工首日涨22%。 1.4 科创板、创业板新股首日开板估值周环比下降 科创板首日开板估值93.6倍（前值105.81倍），安达智能仅24.4倍拉低；创业板44.48倍（前值64.87倍），上市新股估值区间19-46.6倍。北交所七丰精工15.9倍，估值回归理性。 2、近端重点新股名单 2.1 已上市重点新股 建议重点关注：唯捷创芯（射频PA模组，总市值199亿，营收CAGR 131.17%）、中复神鹰（碳纤维，265亿）、长光华芯（半导体激光芯片，93.6亿）、和元生物（基因治疗CDMO，98.4亿）、华秦科技（隐身材料，180.8亿）、东微半导（高压超级结MOSFET，113.2亿）、臻镭科技（射频前端芯片，65.4亿）、晶科能源（光伏组件，1035亿）、天岳先进（碳化硅衬底，213.9亿）、禾迈股份（光伏微型逆变器，246.7亿）。这些公司分别在半导体、新材料、医药等高成长赛道具备核心技术壁垒，部分已实现国产替代，2022年一致预测PE多在40-70倍区间，具备中长期配置价值。 2.2 待上市重点新股 2.2.1 拓荆科技（科创板） 半导体薄膜沉积设备（PECVD/ALD/SACVD），国内唯一产业化应用厂商。2021年营收7.58亿（+73.99%），扣非后盈利0.68亿。产品已导入中芯国际、华虹、长江存储等主流晶圆厂，国产替代空间大。可比公司中微公司、芯源微等估值较高，公司高研发投入（占营收34.7%）支撑技术壁垒。 2.2.2 药康生物（科创板） 实验动物小鼠模型，国内品系资源领先（约2万种），受益于创新药研发增长。2019-2021年营收CAGR 42.94%，归母净利CAGR 89.62%。市场规模预计2024年达84亿元（CAGR 24.4%）。可比公司南模生物、昭衍新药估值较高（PE 36-68倍），公司具备资源与核心团队壁垒。 2.2.3 纳芯微（科创板） 模拟及混合信号芯片，覆盖信号感知、隔离与接口、驱动与采样。2021年营收8.62亿（+256.26%），归母净利2.21亿。车规级芯片进入比亚迪、东风等供应链，国内传感器信号调理ASIC市占率超20%。可比公司思瑞浦、圣邦股份估值较高（PE 75-125倍），公司受益于国产替代与汽车电子化。 2.2.4 赛微微电（科创板） 电池管理芯片（安全、计量、充电管理），应用于笔记本、TWS、电动工具等。2021年营收3.39亿（+88.31%），归母净利0.89亿（+174.86%）。全球电源管理芯片市场2024年预计237亿美元，公司为国内唯一参与电动工具国标起草的IC设计企业。可比公司中颖电子、力芯微估值30-75倍。 2.2.5 英集芯（科创板） 电源管理芯片、快充协议芯片，聚焦移动电源、适配器。2021年营收7.81亿（+100.56%），归母净利1.58亿。全球移动电源市场2022年预计214.7亿美元，中国市场CAGR 34.4%。可比公司芯朋微、晶丰明源估值10-75倍。 2.2.6 峰岹科技（科创板） BLDC电机驱动控制专用芯片，自研ME架构。2021年营收3.3亿（+41.22%），归母净利1.35亿（+72.64%）。全球BLDC驱动芯片市场2023年预计270亿元，公司在高速吸尘器、直流风扇等领域市占率超过70%。可比公司中颖电子、兆易创新估值30-37倍。 2.2.7 中一科技（创业板） 电解铜箔（锂电铜箔+标准铜箔），2020年锂电铜箔出货量国内第四（0.88万吨），6μm产品规模化。2021年营收21.97亿（+87.8%），归母净利3.81亿（+207.64%）。客户含宁德时代，受益于动力电池扩产。可比公司诺德股份、嘉元科技估值16-20倍。 3、新股日历和最新打新收益率测算表 本周无新股上市、无新股询价。以3亿元A类投资者为例，上周科创板打新收益合计-19.36万元（唯捷创芯-5.33万、海创药业-9.88万、安达智能-4.15万），创业板打新收益-0.68万元（冠龙节能-1.0万、瑞德智能+0.53万、军信股份-1.81万、金道科技+1.6万）。2022年以来A类3亿元产品累计打新收益约185.78万元，增厚收益率0.62%，但近期破发拖累明显。 总结 整体而言，2022年4月第4周新股市场延续震荡磨底格局，估值中枢持续下移，近端次新股溢价收窄至历史较低水平，市场整体缺乏系统性机会。打新破发常态化，高PE个股首日表现承压，定价理性回归趋势明显。然而，结构性亮点依然存在：半导体（射频、激光芯片、薄膜沉积设备）与医药（创新药、基因治疗、小鼠模型）新股在周内录得正涨幅，部分优质新股凭借核心技术壁垒和国产替代逻辑逆势走强。已上市重点新股如唯捷创芯、长光华芯、和元生物等具备中长期增长潜力；待上市新股中，拓荆科技、药康生物、纳芯微、赛微微电等聚焦半导体设备、生物模型、模拟芯片等高景气赛道，建议持续关注。打新策略需更加谨慎，优选成长性强、估值合理、行业景气度高的标的，同时防范高PE破发风险。未来市场修复仍需等待宏观环境改善及新股估值消化。