中心思想 业绩受挫与未来展望 本报告分析了梅花生物2018年半年度的业绩表现，指出由于氨基酸价格下跌和原材料成本上升，公司上半年净利润同比下降24.31%。 下半年业绩反转潜力 报告强调，随着味精和核苷酸价格上涨，以及苏氨酸价格企稳，公司下半年业绩有望实现高增长，并上调评级至“买入”，目标价6元。 主要内容 公司经营情况分析 公司上半年实现营业收入62.87亿元，同比增长12.16%，归母净利润4.69亿元，同比减少24.31%。二季度营业收入30.8亿元，同比增长7.48%，归母净利润2.21亿元，同比下降20.53%。收入增长主要得益于黄原胶放量、氨基酸销量增加以及核苷酸、味精价格上涨。净利润下降主要受玉米价格上涨15%以及氨基酸价格大幅下跌的影响。 氨基酸产品价格分析 上半年氨基酸产品毛利下滑明显，主要原因是价格大幅下跌。赖氨酸、苏氨酸产品价格在2017年较高，但今年受养殖业亏损和行业产能过剩影响，价格显著下跌。当前赖氨酸行业开工率维持低位，厂家库存不高，供应收缩，未来价格有望小幅提升。苏氨酸上半年市场供应增加，下游终端需求不佳，价格持续下跌，短期内难以走出低迷。 味精、鲜味剂价格上涨 上半年味精价格维持在较低水平，盈利能力一般。但6月中旬开始，受环保影响，阜丰、伊品等大厂停产，行业开工率降低，供应受限，味精价格大幅上涨，预计将对公司三季度利润产生较大贡献。核苷酸价格也大幅上涨，公司此产品的净利润率超过40%，三季度也将为公司贡献大量利润。 盈利预测与投资评级 预测公司2018-20年营收增速为12%、18%、15%，净利润增速为-6.35%、22%和31.39%。预计2020年净利润将大幅超越公司业绩承诺的15亿元。对应EPS为0.37、0.44和0.58元。按照今年16倍PE，给予目标价6元，上调评级至“买入”。 总结 业绩反转与增长潜力 梅花生物上半年业绩受氨基酸价格下跌拖累，但下半年随着味精、核苷酸价格上涨以及苏氨酸价格企稳，业绩有望实现高增长。 投资建议与风险提示 维持“买入”评级，目标价6元，但需注意市场竞争加剧、产品价格大幅下跌以及成本波动等风险。

中心思想 业绩强劲增长与核心产品驱动 中新药业2018年中报显示，公司扣非后归母净利润实现35.60%的同比增长，延续高增长态势，内生动力充足。这主要得益于公司大品种战略的有效推进，特别是核心产品速效救心丸实现了量价齐升。 管理层变革与国企改革释放潜力 新一届管理层履新后，提出了“三年倍增”计划，并积极推动运营机制、营销体系和员工激励等方面的变革。同时，公司被列入国企改革“双百企业”名单，有望加速改革进程，进一步释放其深厚的品牌和品种储备价值。 主要内容 2018年中报业绩概览 中新药业2018年上半年实现营业收入31.12亿元，同比增长4.18%。归属于上市公司股东净利润为3.13亿元，同比增长12.97%。扣除非经常性损益后，归母净利润达到3.05亿元，同比大幅增长35.60%。 扣非利润延续高增长，内生动力充足 季度业绩分析 从分季度数据来看，2018年第一季度和第二季度扣非后归母净利润增速分别为36.42%和34.55%，显示出业绩持续高增长的态势。尽管第二季度净利润增速（-2.52%）因2017年同期非流动资产处置损益基数较高而有所下降，但扣非利润的强劲增长表明公司内生动力充足。 联营企业贡献与自身业务表现 上半年，联营企业中美史克业绩良好，贡献投资收益7694.38万元，同比增长43.47%。扣除该投资收益后，公司自身业务实现营业利润2.46亿元，同比增长34.89%，进一步印证了公司业务的强劲增长。 大品种群持续放量，速效救心丸量价齐升 大品种战略成效显著 公司坚定推进大品种战略，深化营销模式整合。上半年，11个重点大品种实现销售收入11.96亿元，同比增长28.16%。其中，核心品种速效救心丸的销售额增速预计在20%左右。 速效救心丸提价策略与市场表现 速效救心丸被列入国家低价药目录，日均费用远低于价格上限。公司首先在零售渠道进行提价，并推动在药品招标周期中提升中标价。随着各地招标、挂网采购流程的完成，速效救心丸的出厂价迎来全面提升。根据报告附表数据，部分省市150粒/瓶规格速效救心丸的中标价格调整幅度在34%至99%之间，例如上海和辽宁的提价幅度分别高达99%和80%。 销量控制与品牌优势 近年来，公司通过主动控货，控制社会库存量，使速效救心丸的产量和销量基本保持稳定，为提价做好了充足准备，预计提价对销量的长期影响有限。公司充分发挥速效救心丸的品牌价值，采取差异化推广策略，突出其常备用药地位，避免了与竞品的正面竞争，并保持了较高的盈利能力。IMS数据显示，速效救心丸在心血管口服中成药市占率为3.54%，凭借品牌优势，预计其销量在短期受提价冲击后将逐步提升，进入量价齐升阶段。 管理层履新，公司发展运营进入新阶段 “三年倍增”计划与核心竞争力 2017年末新一任管理层履新后，提出了“三年倍增”计划，明确了公司未来发展方向和业绩目标。公司拥有1个国家机密品种、3个国家秘密品种、5个中药保护品种和94个独家生产品种，并拥有达仁堂等六件中国驰名商标和三个中华老字号品牌，具备深厚的品种储备和品牌优势。 国企改革加速释放潜力 公司已被列入国企改革“双百企业”名单，国改进程有望提速。通过运营机制、营销体系和员工激励等方面的变革，公司潜在的品牌和资源价值将得到进一步释放。 盈利预测和投资评级 业绩预测 报告预计中新药业2018年、2019年和2020年归母净利润分别为6.07亿元、7.73亿元和9.53亿元，增速分别为28%、27%和23%。对应的摊薄每股收益分别为0.79元、1.01元和1.24元，市盈率分别为23倍、18倍和15倍。 投资评级与风险提示 基于速效救心丸出厂价提升、二线品种发力、新管理层履新及国改进程提速等因素，报告给予公司“买入”评级。同时提示风险，包括速效救心丸销量波动、二线品种增速不及预期、国改进程缓慢以及中美史克业绩下滑等。 总结 中新药业2018年中报显示，公司扣非净利润实现35.60%的高增长，主要得益于核心产品速效救心丸的量价齐升策略和大品种战略的有效推进。新管理层履新带来的“三年倍增”计划以及国企改革“双百企业”身份，预示着公司未来发展潜力巨大。报告预计公司未来三年净利润将持续增长，并给予“买入”评级，但需关注核心产品销量波动和改革进程等潜在风险。

中心思想 核心管理层增持彰显信心，业绩与现金流持续向好 瑞康医药的核心管理层及骨干成员计划未来六个月内增持公司股份，金额不低于3600万元，此举在市场回调背景下，充分传达了对公司未来发展前景的坚定信心。公司2018年上半年预计营业收入和归母净利润分别同比增长49.21%和12.85%（扣除坏账计提影响后为43.51%），延续高速增长态势。同时，公司通过“开源节流”策略，使得2018年二季度经营活动现金流量净额大幅改善至-1.53亿元，创2016年以来单季度最佳表现，显示出资金使用效率的显著提升。 全国器械网络布局深化，盈利能力与行业地位稳步提升 公司已成功从地方性药品流通企业转型为覆盖全国31个省份的药械流通企业，通过“并购+合伙人”模式搭建起广泛的器械网络。器械一票采购比例从2016年的6-7%大幅提升至2018年上半年的40%，并力争全年达到80%以上，为“两票制”的执行做好充分准备。这一战略转型和布局，结合医药流通行业短期（利率企稳、两票制负面影响减弱）和中长期（行业整合、商业公司职能提升）的积极逻辑，预示着公司盈利能力和业绩增速有望持续提升，市场估值具备吸引力。 主要内容 核心管理层增持，充分传达长期信心 公司董事、高级管理人员和核心骨干成员计划在未来六个月内增持公司股份，增持金额不低于3600万元。此次增持发生在公司股价随大盘系统性风险出现回调之际，但公司基本面保持强劲。2018年中报预计营业收入达155亿元，同比增长49.21%；归母净利润5.8亿元，同比增长12.85%（扣除2017年一季度应收账款坏账计提比例调整影响后，同比增长43.51%），延续了高速增长态势。增持人员包括董事周云、副总经理吴玓、财务总监苏立臣、副总裁秦晓华以及核心成员谈碧洲和栾秀文，每人增持金额均不低于600万元，此举向市场传递了对公司未来发展的积极信号。 现金流大幅改善，开源节流多渠道保证业务经营 公司通过“开源节流”双管齐下的方式保障资金正常运转。“开源”主要指根据市场状况进行正常的经营性融资；“节流”则通过优化支付手段、供应链金融和加速回款等措施解决资金需求。自2018年二季度以来，公司利用产业集中度提升的趋势，强化应收账款账期管理并优化支付方式，显著提高了资金使用效率。2018年二季度经营活动现金流量净额为-1.53亿元，同比和环比均大幅改善，创2016年以来单季度最佳水平。尽管存在负的经营性现金流，但主要由公立医疗机构的应收账款构成，其中账龄在1年以内的应收账款超过96%，坏账风险极低。 器械网络覆盖全国，盈利能力及业绩增速有望持续提升 瑞康医药已成功从山东地方性药品流通企业转型为全国性药械流通企业，产业链延伸广泛。公司通过“并购+合伙人”模式，已搭建起覆盖全国31个省份的器械网络，2015-2017年合计并购子公司129家。公司对各省级平台公司保持100%控股，这些平台公司再控股51%的下游公司，实现了所有合作公司在平台公司下的有效集中管理。同时，器械一票采购比例显著提升，从2016年的6-7%提升至2017年的17%，2018年上半年达到40%，并力争全年达到80%以上，为器械“两票制”的全面执行做好了充足准备。 看好医药流通短中长期逻辑 短期逻辑：政策利好与现金流改善 医药流通板块的短期利好包括：1）利率水平预计从2018年三季度起企稳并有望逐步下降，缓解资金成本压力；2）“零加成”和“两票制”的负面影响预计从2018年三季度起逐步减弱，现金流压力有望改善，同时“两票制”对纯销的正面影响将更加显现。 中长期逻辑：行业整合与职能升级 中长期来看，医药流通行业将受益于：1）行业政策进一步推动小型企业被收购兼并或逐步退出市场，龙头公司市场份额将长期提升；2）随着一致性评价的深入开展，通过一致性评价的药品质量趋同，对普药和普通专科仿制药的营销要求和必要性下降，商业公司有望承担更多销售职能（类似于美国模式），从而获取更强的议价能力，提升毛利率。目前A股流通板块上市公司2018年估值处于12-20倍区间，大部分在15倍左右，估值具备吸引力。 盈利预测与风险提示 盈利预测 预计公司2018-2020年摊薄每股收益（EPS）分别为0.88元、1.15元和1.45元，对应市盈率（PE）分别为13倍、10倍和8倍。器械业务占比和省外业务占比的提升将带来业绩提速及盈利水平的大幅提升。议价能力的增强及金融工具的运用预计将带来现金流的持续改善。首次覆盖给予“买入”评级，目标价19元。 风险提示 主要风险包括省外并购标的业绩不及预期，以及器械“两票制”政策推进低于预期。 财务指标概览 指标名称 2017A 2018E 2019E 2020E 营业收入(百万元) 23294 31679 41500 53120 营业收入增长率(%) 49.14% 36.00% 31.00% 28.00% 归母净利润(百万元) 1008 1320 1725 2184 归母净利润增长率(%) 70.66% 30.93% 30.68% 26.59% 摊薄每股收益(元) 0.67 0.88 1.15 1.45 市盈率(PE) 20.07 12.73 9.74 7.70 经营性现金流(百万元) -2422 802 124 482 毛利率(%) 18.44% 17.82% 17.82% 17.82% 销售净利率(%) 4.33% 4.17% 4.16% 4.11% ROE(%) 12.92% 14.46% 15.90% 16.75% 总结 瑞康医药在核心管理层增持的积极信号下，展现出强劲的业绩增长和显著改善的现金流状况。公司通过全国性的器械网络布局和“并购+合伙人”模式，成功转型并提升了市场竞争力，为“两票制”的实施做好了充分准备。结合医药流通行业短中期的积极发展逻辑，公司未来盈利能力和业绩增速有望持续提升。基于对公司未来发展的信心，预计2018-2020年EPS将持续增长，当前估值具有吸引力，首次覆盖给予“买入”评级。投资者需关注省外并购业绩及器械“两票制”政策推进的潜在风险。

# 中心思想 ## 业绩符合预期，价值重估可期 北陆药业2018年中报显示，公司业绩符合预期，对比剂业务稳健增长，其他产品收入增长显著。考虑到公司在精准医疗领域的布局和未来发展潜力，维持“买入”评级，并静待公司价值重估。 ## 精准医疗布局，未来增长动力 公司积极布局精准医疗领域，投资的世和基因和芝友医疗业绩高速增长，未来有望成为公司新的增长点。NGS检测试剂盒审评进度有望加速，利好公司在该领域的长期发展。 # 主要内容 ## 公司中报业绩分析 公司2018年中报显示，营业收入同比增长10.21%，归母净利润同比增长17.69%。对比剂业务稳健增长，其他产品收入增长显著，其中降糖药收入大幅增长。 ## 对比剂业务分析 上半年公司对比剂业务实现营业收入26782.83万元，同比增长6.12%。碘帕醇、碘克沙醇等产品随着招标、进院工作的推进，将持续放量。受益于低配置CT/MRI配置审批放开、造影剂消费量提升等因素驱动，对比剂业务仍有较大增长空间。 ## 其他产品业务分析 其他产品上半年合计实现销售收入4339万元，同比增长44.63%，其中九味镇心颗粒收入1945.91万元，与去年同期基本持平。降糖药上半年收入2250.19万元，同比增长157.23%，主要由于公司对降糖药的销售进行了调整，重新遴选代理商，销售出现恢复性增长。 ## 毛利率及费用分析 上半年公司对比剂毛利率66.90%，同比增加1.24个百分点，带动整体毛利率提升至67.38%，同比增加3.28个百分点。管理费用为2711.35万元，同比增长83.71%，管理费用率为8.71%，同比增加3.48个百分点，主要是由于一致性评价研发费用和中介费用增加。 ## 参股公司业绩分析 上半年公司确认长期股权投资收益228.62万元，同比大幅增长171%。芝友医疗上半年实现营业收入2356.23万元，同比增长54%；净利润544.99万元，同比增长146%。确认世和基因投资收益86.12万元，同比增长40.68%。 ## 盈利预测与投资评级 预计18年对比剂等主业净利润1.25亿增长20%，参股20%南京世和（预计18年贡献投资收益约500万元）和25%友芝友（预计18年贡献投资收益约800万元），合计净利润1.37亿元增长15%（扣非增长23%），预计19/20年净利润1.75/2.24亿元，增长28%/28%，18/19/20PE 25X/19X/15X。维持“买入”评级。 # 总结 ## 业绩稳健增长，精准医疗布局 北陆药业2018年中报显示业绩符合预期，对比剂业务稳健增长，其他产品收入增长显著。公司积极布局精准医疗领域，投资的世和基因和芝友医疗业绩高速增长，未来有望成为公司新的增长点。 ## 维持“买入”评级，静待价值重估 考虑到公司在对比剂市场的领先地位和精准医疗领域的布局，以及未来NGS试剂盒获批带来的增长潜力，太平洋证券维持对北陆药业的“买入”评级，并认为公司价值存在重估空间。

# 中心思想 ## 强强联合，产业链闭环 金正大控股子公司金丰公社与正大汉鼎现代农业科技有限公司签署战略合作协议，旨在成立运营公司，投资运营畜禽废弃物资源化利用项目，深度结合双方优势，打通种植与养殖业产业链，实现农牧业双产业链闭环。 ## 有机肥业务，利润新增长点 通过资源化利用项目，将畜禽废弃物加工为有机肥，为正大集团在国内的养殖场配套建设有机肥加工厂，预计未来产能将达300万吨，以吨净利150元保守测算，将贡献利润4.5亿元，成为未来金丰公社重要的新利润增长点。 # 主要内容 ## 事件概述 金正大控股子公司金丰公社与正大汉鼎现代农业科技有限公司签署战略合作协议，合作成立运营公司，投资运营畜禽废弃物资源化利用项目。 ## 深度合作 * **合作背景：** 正大汉鼎为正大集团在中国的全资子公司，正大集团拥有完整现代农牧产业链，在国内设立企业400余家，总投资超1200亿元。金丰公社注册资本为1亿元，正大汉鼎、金丰公社、管理团队分别占比40%、40%、20%。 * **合作意义：** 畜禽养殖废弃物利用水平低，面源污染严重，结合化肥减量增效趋势和有机肥补贴政策，金丰公社与正大集团的合作可将鸡粪加工为有机肥，帮助农户种出更高品质的农产品，形成农牧业双产业链闭环，减少废弃物处理费用，降低农业面源污染。 * **金丰公社优势：** 金丰公社已建立99家县级公社，遍布全国近20个省份，服务近200万亩土地，可帮助农户种植成本下降12%，综合收益超20%。未来五年金丰公社将打造1000家县级公社，服务5000万农户。此次深度合作将进一步降低托管成本，重塑农资营销模式，推动乡村振兴战略加速落地。 ## 投资建议 维持“买入”评级。预计公司18-20年EPS分别为0.38元、0.51元、0.66元，对应PE分别为19倍、14倍、11倍。公司复合肥业务触底复苏，亲土一号销量快速增长，金丰公社受益与正大集团再次深度合作，将加速拓展。 ## 风险提示 金丰公社进度低于预期的风险。 # 总结 本报告分析了金正大与正大集团的深度合作，指出此次合作将打通种植与养殖业产业链，形成农牧业双产业链闭环，并为金丰公社带来新的利润增长点。维持金正大“买入”评级，但需注意金丰公社进度低于预期的风险。

# 中心思想 本报告的核心观点如下： * **亚宝药业迎来双重拐点**：医药行业和公司自身均迎来发展拐点，为公司未来增长奠定基础。 * **估值优势显著**：当前亚宝药业估值较低，具备较大的上升空间，首次覆盖给予“买入”评级。 ## 行业与公司双重驱动 亚宝药业正处于行业和公司自身发展的双重拐点，叠加其低廉的估值，预示着未来的增长潜力。 ## 买入评级与估值空间 基于对公司未来盈利的预测，以及行业与公司发展的双重利好，本报告首次覆盖亚宝药业，给予“买入”评级，并预测公司市值有较大的上升空间。 # 主要内容 * **事件** * 公司发布中报预增补充公告，预计净利润同比增长35%-40%，扣非后归母净利润同比增长28%-34%。 * **销售改革成效显著，半年报业绩亮眼** * **业绩增长原因分析**： 1. 营销改革后，渠道扁平化，销售模式转变为“终端驱动型”，加强终端掌控，维持较低渠道库存。 2. 终端药店覆盖率持续提升，目前已覆盖20多万家药店，覆盖率约50%，并有望持续提升。 3. 加强对重点产品、高毛利产品推广力度，如丁桂儿脐贴、消肿止痛贴、薏芽健脾凝胶等品种均实现较高增长。 * **品牌OTC行业迎来拐点，进入“量价齐升”+“集中度提升”阶段** * **行业逻辑分析**： 1. 连锁药店集中度提升，品牌OTC与连锁药店合作更紧密，品牌OTC提价的利润一部分会留存在连锁药店，挤占非品牌OTC市场份额。 2. 消费升级趋势下，消费者更偏好品牌产品。 3. 流通行业政策变化（94号文、营改增、两票制等）净化了OTC渠道库存，促使OTC营销模式改革，OTC企业周期属性弱化，成长属性增强，小型OTC企业逐步退出，品牌OTC集中度提升。 * **公司拐点已至，未来三年有望维持高增长态势** * **公司层面分析**： 1. 销售模式转变为“终端驱动型”，业绩成长周期性减弱，持续成长性增强。 2. 公司研发投入在品牌OTC企业中居前列，受益于一致性评价项目完成以及苏州研发投入大幅缩减，预计19年研发费用减少5000-6000万。 3. 新品种&一致性评价品种陆续获批，有望贡献业绩弹性，多个一致性评价项目已申报或预计申报。 * **盈利预测与投资建议** * 预计公司18-20年净利润分别为2.80/3.72/4.62亿元，对应EPS分别为0.36/0.47/0.59元，对应PE分别为20/15/12倍。 * 基于“行业&公司”双重拐点和市值低点，预计19年公司合理市值为91亿元（19PE25X），有65%的上升空间，首次覆盖，给予“买入”评级。 * **风险提示** * 产品放量不及预期；研发进展不及预期等。 # 总结 本报告对亚宝药业进行了深入分析，认为公司正处于行业和自身发展的双重拐点，销售改革成效显著，OTC行业集中度提升，研发投入持续增加，新品种有望贡献业绩弹性。基于对公司未来盈利的预测，以及行业与公司发展的双重利好，本报告首次覆盖亚宝药业，给予“买入”评级，并预测公司市值有较大的上升空间。同时，报告也提示了产品放量和研发进展不及预期的风险。

中心思想 核心业务稳健增长，精准医疗布局开启新篇章 北陆药业作为国内对比剂行业龙头之一，主营业务表现稳健，受益于政策利好和产品结构优化，对比剂业务预计将保持15-20%的复合增速。 中药品种九味镇心颗粒在纳入全国医保目录后，有望实现销售放量并扭亏为盈，成为公司新的业绩增长点。 公司通过战略性参股南京世和基因和武汉友芝友医疗，前瞻性布局精准医疗领域，在ctDNA检测和CTC检测两大细分赛道占据领先地位，有望成为未来业绩爆发的核心驱动力。 价值重估潜力显著，首次覆盖给予“买入”评级 基于主业的稳定增长和精准医疗业务的巨大潜力，公司整体价值被市场低估。 预计2018-2020年净利润将分别增长15%、29%和29%。 通过对主业和参股公司的分部估值，北陆药业2018年合理估值达56亿元，对应目标价17.18元，相较当前市值有50%的上涨空间，首次覆盖给予“买入”评级。 主要内容 公司基本情况：对比剂龙头地位与业绩稳健增长 对比剂业务：市场领先与产品优势 北陆药业是国内对比剂行业龙头企业之一，产品线涵盖磁共振对比剂、非离子型碘对比剂和口服磁共振对比剂三大类，种类和规格齐全，具有显著竞争优势。 主导产品包括钆喷酸葡胺注射液、碘海醇注射液、碘帕醇注射液、碘克沙醇注射液等。 公司对比剂收入保持稳定增长，复合增速约15-20%，毛利贡献超过90%，是公司的支柱性业务。 为确保原料药供应并加强议价能力，公司拟以1.37亿元参与浙江海昌药业定增，完成后将持有其33.5%股份。 多元化产品线与财务表现 公司还拥有降糖药瑞格列奈、格列美脲，以及治疗焦虑障碍的纯中药制剂九味镇心颗粒。 2017年公司实现营业收入5.22亿元，同比增长4.75%；归母净利润1.19亿元，扣非净利润1.02亿元，同比增长22.02%。 对比剂市场：政策利好与产品结构优化驱动增长 市场规模与增长驱动力 我国对比剂市场规模已超过百亿元，整体增速约15%。其中X射线造影剂市场份额约84%，磁共振造影剂约13%。 市场增长主要驱动力包括CT、MRI等扫描诊断设备保有量的持续增长空间（2017年我国CT每百万人保有量14.3台，MRI每百万人6.2台，远低于发达国家水平）。 2018年4月国家卫健委放开64排以下CT和1.5T以下MR的配置审批，利好低配设备在基层医疗机构的渗透率提升，预计将推动造影剂销售持续增长。 我国X射线造影剂人均消费量（1489.67千克/百万人）远低于美国（8543.43千克/百万人），未来仍有巨大提升空间，按达到美国50%的水平计算，市场仍有200%增长空间。 竞争格局与核心产品表现 对比剂行业竞争格局良好，恒瑞医药、扬子江、GE、拜耳、博莱科和北陆药业六大厂家占据90%以上市场份额。 碘海醇： 第二代非离子型单体造影剂，市场成熟，公司市场份额15.05%，预计未来仍以5-10%增速稳定增长。 碘帕醇： 国内首仿，定价具有优势，已在北京、上海、广东等16个省市中标，2017年同比增长191.58%，预计2018年有望实现30-50%增长。 碘克沙醇： 碘对比剂中增速最快的品种，公司中标范围迅速扩大至26个省市，2017年同比增长109.93%，2018年一季度样本医院销售额达399.05万元，超过2017年全年水平，预计2018年有望实现70-100%增长。 钆喷酸葡胺： 磁共振增强扫描用药，公司市占率36.19%，市场地位稳固，受益于基层MRI装机量提升，预计仍能保持10%左右增长。 九味镇心颗粒：纳入全国医保，进入放量期 产品特性与市场机遇 九味镇心颗粒是治疗广泛性焦虑症的纯中药制剂，疗效显著，安全性好，无依赖性和戒断反应。 此前仅进入北京和山西地方医保目录，因费用较高（日均18-20元）和学术推广成本，长期处于亏损状态。 全国医保纳入与未来展望 2017年进入新版全国医保目录，解决了支付问题，极大利好产品销售。 公司正积极组建销售队伍和选择代理商，预计2018年起将逐步放量，扭亏为盈。 长期来看，该产品有望达到3-5亿元的销售体量。 精准医疗布局：ctDNA与CTC检测双轮驱动 液体活检：精准医疗的核心技术 公司先后投资南京世和基因和武汉友芝友医疗，布局液体活检中两大细分领域——ctDNA检测和CTC检测。 液体活检能够解决晚期患者组织样本获取难、肿瘤异质性、实时监测病情进展和治疗后疗效评估等难题，在精准医疗时代具有举足轻重的地位。 世和基因：NGS领跑者，高端肿瘤伴随诊断领导者 股权结构与估值 公司持有世和基因20.29%股权，2017年投后估值为30亿元，对应公司权益市值6亿元。 技术优势与产品线 世和基因深耕肿瘤个性化检测，依托NGS技术在ctDNA检测领域处于领先地位，产品包括百迈康、初得康、斯达康等多个品种，覆盖肺癌、胃癌、肠癌等多种病种。 NGS技术能够一次性检测多个基因的多种突变，检测样本来源多样化，相较传统方法更具优势，未来将成为ctDNA检测的主流技术。 市场卡位与资质 世和基因的肺癌靶向药物基因突变检测试剂盒（高通量测序法）已进入创新医疗器械特别审批通道，预计2018年三季度有望获批。 获批后，原有院外服务模式将转为院内销售，患者接受度提高，有望纳入医保，推动产品爆发式增长。 竞争优势与财务表现 拥有Illumina高通量测序平台，与全国450多家三级甲等医院和肿瘤专科医院合作，拥有超过12万份样本的中国肿瘤NGS基因组数据库。 实验室通过中国卫计委临检中心高通量室间质评、CAP、EMQN评估认证，技术和服务能力在业内处于领跑地位。 2017年世和基因实现收入1.82亿元，净利润1396万元。随着精准医疗理念普及和规模效应显现，盈利能力有望持续提升。估值可参考艾德生物（目前80亿市值）。 友芝友医疗：非肿瘤个体化用药基因检测和CTC龙头 股权结构与业绩承诺 公司合计持有友芝友医疗25%股权。转让方承诺2017、2018和2019年净利润分别不低于1000万、1500万和2000万。 诊断试剂：处于快速成长期 产品线包括个体化用药基因诊断试剂盒和循环肿瘤细胞检测设备两大方向，拥有“ARMS-PCR荧光定量PCR平台”和“多重荧光定量PCR平台”。 2017年人类MTHFR基因检测试剂盒、人类ALDH2基因检测试剂盒获得CFDA三类医疗器械注册证，正式进入代谢基因检测领域。 心血管药物基因检测： 他汀类药物基因检测试剂盒为独家品种，市场潜力巨大（预计终端销售规模可达4亿元）。氯吡格雷、华法林相关基因检测产品临床应用前景良好。 代谢基因检测： MTHFR基因检测试剂盒用于叶酸代谢障碍患者个体化治疗，市场潜力巨大（预计终端销售规模超27亿元）。 肿瘤基因检测： 品种齐全，覆盖EGFR、ALK、ROS1等常见肺癌基因突变位点，与艾德生物共同实现全覆盖，增强市场竞争力。 预计药物代谢产品线未来3-5年有望保持50-60%增速，肿瘤基因检测试剂有望保持30%以上增速。 2017年诊断试剂销售收入3350.41万元，其中血管药物代谢检测试剂约2300万元，肿瘤药物基因检测约1000万元。 CTC检测：技术领先，市场潜力待释放 拥有ISET（Isolation by Size of Epithelial Tumor Cells）技术，能够根据CTC与血液细胞在大小、形变能力等物理特征上的差异进行分离，灵敏度高。 CTCBIOPSY®是首台国产循环肿瘤细胞检测仪，实现自动化、高效率检测，采用基于细胞尺寸和形变的捕获技术，避免了肿瘤标记物的局限性。 2016年CTC检测仪器销售收入大幅增长，2017年因战略调整和市场推广不足导致下滑（300-400万元收入）。2018年公司重新加强销售力度，预计有望实现1000万元收入。 随着设备投放铺开、临床认可度提升，耗材销售将带动业务稳定增长。 友芝友医疗业绩 2017年实现营业收入3708.96万元，净利润2087.55万元，成功扭亏为盈。预计未来3-5年业绩增速将保持在30-50%。 盈利预测、市值展望和风险提示 盈利预测 预计2018年主业净利润1.25亿元，同比增长20%。 参股南京世和基因预计贡献投资收益600万元，参股友芝友医疗预计贡献投资收益700万元。 合计净利润预计1.37亿元，同比增长15%（扣非增长23%）。 预计2019/2020年净利润分别为1.77亿元/2.29亿元，同比增长29%/29%。 对应2018/2019/2020年PE分别为27X/21X/16X。 市值展望与投资评级 南京世和基因估值可参考艾德生物（目前80亿市值），友芝友医疗新三板市值6.5亿元。 北陆药业2018年合理估值56亿元，对应目标价17.18元。 估值构成：主业1.25亿净利润30倍估值38亿 + 20%南京世和股权估值16亿 + 25%友芝友股权估值2亿。 目前市值37亿，存在50%的上涨空间。首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示 对比剂销售情况不及预期。 新进入医保目录品种未能放量。 产品审批进展、渗透率提升缓慢。 总结 北陆药业作为对比剂行业的领先企业，主营业务稳健增长，并受益于政策红利和产品结构优化，未来对比剂业务有望持续保持15-20%的复合增速。中药品种九味镇心颗粒在纳入全国医保后，预计将实现销售放量并扭亏为盈，成为公司新的业绩增长点。公司通过战略性投资南京世和基因和武汉友芝友医疗，成功布局精准医疗前沿领域，在ctDNA和CTC检测市场占据领先地位，这些创新业务有望在未来贡献显著的投资收益和业绩增长。综合来看，北陆药业的主业稳健发展与精准医疗业务的巨大潜力使其价值被低估。基于分部估值法，公司具有50%的上涨空间，首次覆盖给予“买入”评级。投资者需关注对比剂销售、新医保品种放量以及产品审批和市场渗透率等潜在风险。