中心思想 业绩稳健增长与结构性亮点分析 2018年上半年，云南白药（000538）展现出其作为医药生物行业领先企业的韧性与发展潜力。报告期内，公司实现营业收入129.74亿元，同比增长8.47%，归属于母公司股东的净利润达到16.33亿元，同比增长4.35%。这些数据表明，在宏观经济与行业政策调整的背景下，公司依然保持了相对稳健的增长态势。然而，值得深入分析的是，扣除非经常性损益后的净利润为14.19亿元，同比下降1.21%，这一对比揭示了非经常性损益在支撑当期净利润增长中的关键作用，提示投资者需关注公司核心业务的盈利能力。从财务健康度来看，公司经营活动产生的现金流量净额高达19.69亿元，同比实现115.61%的显著增长，这不仅远超净利润增速，更凸显了公司强大的内生现金流创造能力和卓越的营运资金管理效率，为未来的战略投资和业务扩张提供了坚实的财务基础。在业务结构层面，公司呈现出多元化发展的良好态势。其中，商业（批发零售）板块以14.53%的强劲增速贡献了79.30亿元的收入，成为拉动整体营收增长的核心引擎。同时，工业板块虽然增速相对平缓（0.99%），但其内部结构优化明显，特别是健康板块的牙膏业务，凭借18.1%的市场份额稳居国内品牌第二、民族品牌第一的地位，展现了强大的品牌影响力和市场竞争力，为公司在大健康领域的持续深耕奠定了坚实基础。 混改深化与经营活力释放的战略意义 云南白药控股股东白药控股的混合所有制改革（混改）已全面完成，形成了云南省国资委、新华都各持股45%，江苏鱼跃持股10%的多元化股权结构。这一战略性变革不仅是公司治理现代化进程中的里程碑，更是其未来发展模式转型的关键驱动力。混改的完成，意味着公司将进一步规范董事会运作，理顺内部机制体制，并全面推行市场化的管理方式。这种管理模式的转变，旨在打破传统国企的体制束缚，激发企业内部的创新活力和市场响应速度。此外，公司于2017年11月通过的《关于公司高级管理人员薪酬管理与考核办法的议案》，是混改配套措施的重要组成部分。该方案通过建立与业绩挂钩的激励约束机制，旨在强化高级管理人员的勤勉尽责意识，激发其经营积极性，将管理层的个人目标与公司的长远发展目标紧密结合，从而有效提升公司的整体经营效率和市场竞争力。分析师普遍认为，2018年是云南白药发展的新阶段，混改的深化和市场化激励机制的实施，有望持续激活公司内部潜力，加速其向“中国一流大健康企业”的战略目标迈进，为股东创造长期价值。 主要内容 2018年上半年财务业绩深度剖析 营收与利润增长的结构性特征： 2018年上半年，云南白药实现营业收入129.74亿元，较去年同期增长8.47%，这一增速在医药行业中表现稳健。归属于母公司股东的净利润为16.33亿元，同比增长4.35%。然而，在分析这些数据时，必须注意到扣除非经常性损益后的净利润为14.19亿元，同比下降1.21%。这一显著差异表明，非经常性损益对当期净利润的贡献是正向且重要的，可能包括政府补助、资产处置收益等，提示投资者在评估公司核心盈利能力时需剔除这些偶发性因素的影响。尽管整体业绩增长，但略低于市场预期，这可能反映了市场对公司在特定业务板块或成本控制方面的更高期待。 现金流表现与费用控制挑战： 经营活动产生的现金流量净额高达19.69亿元，同比大幅增长115.61%，这一数据远超净利润增速，是公司财务报告中的一大亮点。强劲的经营现金流表明公司在销售回款、存货管理和应付账款周转等方面表现出色，具备良好的自我造血能力，为公司未来的投资和发展提供了充足的流动性支持。然而，在费用控制方面，公司面临一定挑战。销售费用为18.91亿元，同比增长3.66%，与营收增速基本匹配。管理费用为19.47亿元，同比增长12.46%，增速高于营收和净利润增速，这可能与公司在研发投入、管理体系升级或人员成本增加有关。更值得关注的是，财务费用为0.72亿元，同比激增136.36%，这一大幅增长可能源于公司融资规模的扩大或融资成本的上升，需要进一步分析其具体构成和对未来盈利能力的影响。 核心业务板块的市场表现与战略布局 工业板块的稳健与创新： 工业业务作为云南白药的传统核心，上半年实现

# 中心思想 本报告对通化东宝（600867）2018年半年报进行了分析，核心观点如下： * **业绩稳健增长：** 公司上半年业绩符合预期，净利润同比增长30.78%，主要得益于胰岛素业务的快速增长。 * **胰岛素业务前景广阔：** 重组人胰岛素系列产品在基层市场具有深厚优势，受益于糖尿病诊疗率提升和药政政策倾斜，未来有望保持稳健增长。 * **研发管线持续推进：** 甘精胰岛素有望年底前获批，其他类似物也在积极研发中，为公司长期发展提供动力。 ## 业绩增长动力分析 通化东宝2018年上半年净利润同比增长30.78%，主要受益于核心产品胰岛素系列的稳健增长和医疗器械业务的快速发展。 ## 未来发展潜力 公司在糖尿病药物领域的研发布局持续推进，重磅产品甘精胰岛素有望年底前获批，将为公司带来新的增长点。 # 主要内容 ## 公司业绩概况 * 2018年上半年，公司实现营收14.63亿元，同比增长23.85%；归母净利润5.37亿元，同比增长30.78%；扣非后归母净利润5.20亿元，同比增长28.23%。 ## 胰岛素系列产品 * 核心品种重组人胰岛素原料药及注射剂系列产品营业收入10.85亿元，同比增长18.98%。 * 公司在基层市场深耕多年，重组人胰岛素市占率超过25%，仅次于外企诺和诺德。 * 受益于糖尿病诊疗率提升和药政政策倾斜，预计未来3-5年公司重组人胰岛素系列仍有望实现20%的复合增长。 ## 医疗器械业务 * 医疗器械收入1.65亿元，同比增长24.12%，血糖试纸重拾增速。 * 公司在县级医院和城镇（社区）医院以不同型号试纸重点推广，并加大注射针头在医院的覆盖力度。 * 预计医疗器械业务有望持续快速增长，为公司打造糖尿病诊疗一体化解决方案提供支持。 ## 房地产业务 * 子公司房地产业务实现商品房销售收入1.58亿元，同比增长86.75%，并表利润3800万元左右。 ## 研发管线 * 重磅的三代甘精胰岛素生产审评正在补充材料，乐观估计有望年底前获批。 * 其他的类似物中门冬胰岛素处于结题和盖章阶段，完成即进行报产；门冬30已进入Ⅲ期临床研究阶段，后续将迎来入组，门冬50临床研究正在进行中；地特胰岛素和地特胰岛素注射液现处于临床试验筹备阶段；赖脯胰岛素系列已提交临床申请审评阶段。 * 和法国Adocia公司合作引进的超速效型胰岛素类似物（BC Lispro）和胰岛素基础餐时组合（BC Combo）目前正在进行多批次的工艺和分析方法的重复试验，同时根据中国现行的法规进行动物体内实验的方案设计，研究工作积极有序推进。 * 重点品种利拉鲁肽注射液处于申报临床受理阶段，度拉糖肽计划年底前申报临床，公司在糖尿病药物领域的研发布局持续向前推进。 ## 投资评级 * 预计公司2018-2020年EPS分别为0.53、0.70、0.92元，对应PE分别为41、31、24倍，维持“买入”评级。 # 总结 通化东宝2018年上半年业绩符合预期，胰岛素业务保持快速增长，医疗器械业务重拾增速，房地产业务稳步发展。公司在糖尿病药物领域的研发布局持续推进，甘精胰岛素有望年底前获批，为公司长期发展提供动力。维持“买入”评级，看好公司长期发展以及打造糖尿病综合解决方案运营商的前景。 ## 核心业务稳健增长 公司核心业务胰岛素系列产品延续快速增长态势，医疗器械业务重拾增速，为公司业绩增长提供坚实支撑。 ## 未来增长潜力巨大 公司在糖尿病药物领域的研发布局持续推进，重磅产品甘精胰岛素有望年底前获批，将为公司带来新的增长点，提升市场竞争力。

# 中心思想 本报告对翰宇药业2018年半年度报告进行了深入分析，核心观点如下： * **业绩增长驱动力分析：** 公司业绩实现高增长，主要得益于国内外业务的共同发展，国内制剂业务受益于招标落地和医保目录调整，海外市场客户肽收入大幅增长。 * **维持“增持”评级：** 预计公司未来几年EPS将持续增长，看好公司国内外业务的齐头并进，维持“增持”评级。 # 主要内容 ## 半年报业绩综述 公司2018年半年度报告显示，公司实现营收6.47亿元，同比增长35.1%；实现净利润2.10亿元，同比增长30.9%；经营性净现金流1.03亿元，同比变负为正。 ## 国内外业务齐发展 * **国内制剂业务增长分析：** 国内制剂收入3.42亿元，同比增长66.2%，受益于全国药品招标进程和新版医保目录的执行，依替巴肽、缩宫素、卡贝缩宫素等新开标品种有望放量，依替巴肽、特利加压素等新医保品种有望加速增长。 * **海外市场增长分析：** 海外市场营收1.7亿元，同比增长42.7%，其中客户肽实现收入0.94亿元，同比大增374.5%，海外净利润为1.4亿元，同比大增80%。利拉鲁肽、格拉替雷、阿托西班等原料药有望延续高增长。 * **子公司成纪药业业绩：** 子公司成纪药业收入1.37亿元，同比下滑14.6%，净利润0.80亿元，同比下滑20.7%。 ## 内生外延加码研发布局 公司持续加大研发投入，国内在研项目超25个，涵盖心脑血管、辅助生殖、糖尿病代谢等多个领域。公司以8.91亿元出资额投资入伙共青城磐亿基金并对AMW进行股权收购，引进AMW公司已上市产品戈舍瑞林植入剂、亮丙瑞林植入剂，丰富生殖系统管线。 ## 投资评级 预计公司2018-2020年EPS分别为0.50、0.96、1.18元，当前股价对应PE分别为25、13、11倍。看好国内国外业务齐发展，维持“增持”评级。 # 总结 本报告分析指出，翰宇药业2018年上半年业绩增长强劲，主要受益于国内外业务的共同发展。国内制剂业务受益于招标落地和医保目录调整，海外市场客户肽收入大幅增长。公司持续加大研发投入，并积极进行外延扩张，丰富产品管线。维持公司“增持”评级，看好公司未来的发展前景。

# 中心思想 * **核心品种驱动增长**：康恩贝核心大品种延续高增长态势，内生发展动力强劲，上半年扣非后净利润同比增长25.56%。 * **战略布局创新药领域**：公司通过收购天施康股权和并购嘉和生物，积极布局生物创新药领域，寻求新的增长点。 # 主要内容 ## 公司经营业绩分析 * **营收与利润双增长**：2018年上半年，康恩贝实现营收35.76亿元，同比增长52.82%；归母净利润5.48亿元，同比增长42.62%；扣非后净利润4.86亿元，同比增长25.56%。 * **“两票制”影响**：公司逐步执行“两票制”带来一定的销售收入增加。 ## 大品牌大品种工程 * **工程品种营收亮眼**：上半年列入“大品牌大品种工程”的品种整体实现营收26.29亿元，同比增长69.67%。 * **核心品种高增长**：“金笛”牌复方鱼腥草合剂、“康恩贝”肠炎宁系列、“前列康”牌普乐安及坦索罗辛系列和“珍视明”牌滴眼液及眼健康系列产品销售收入均实现显著增长。 ## 基层和民营医院市场拓展 * **“恤彤”销量增长**：上半年“恤彤”牌丹参川芎嗪注射液销售量同比增长19.30%，实现销售收入8.94亿元，同比增长200.48%。 * **市场拓展成效**：子公司贵州拜特加大拓展基层和民营医院市场，实现净利润2.15亿元。 ## 并购与创新药布局 * **收购天施康**：公司以约3亿元公开摘牌受让江西天施康公司41%股权，对其实现全资控股。 * **并购嘉和生物**：公司拟受让嘉和生物股权，并增资，合计持有嘉和生物27.45%股权，布局生物创新药领域。 ## 估值与评级 * **盈利预测**：预计2018-2020年EPS分别为0.34、0.43、0.53元。 * **投资评级**：维持目标价8.50元，由“增持”调高至“买入”评级。 ## 风险提示 * **政策风险**：政策影响导致贵州拜特业绩下滑。 * **招标降价风险**：处方药品种招标降价。 # 总结 康恩贝2018年上半年业绩表现亮眼，核心大品种延续高增长，内生动力充足。公司积极拓展基层和民营医院市场，并战略性布局生物创新药领域，为未来发展注入新动能。维持买入评级，但需关注政策变动和处方药降价等风险。

# 中心思想 本报告对迈克生物（300463）2018年半年度报告进行了分析，核心观点如下： * **业绩稳健增长，盈利能力提升：** 公司上半年营收和净利润均实现稳健增长，自产产品毛利率显著提升，显示出良好的盈利能力。 * **渠道拓展与产品创新双轮驱动：** 公司通过积极拓展渠道和加大研发投入，不断丰富产品结构，实现内生外延共同增长。 * **化学发光市场潜力巨大：** 看好化学发光市场前景，认为公司在该领域具有较强的竞争优势，有望实现快速增长。 # 主要内容 ## 上半年业绩回顾 * **营收与利润双增长：** 2018年上半年，迈克生物实现营收12.46亿元，同比增长47.82%；归母净利润2.32亿元，同比增长20.18%；扣非归母净利润2.30亿元，同比增长24.50%，EPS 0.42元。第二季度收入7.28亿元，同比增长51.5%，环比增长40.2%。 * **自产与代理业务齐头并进：** 公司自产产品和代理业务营收均保持高速增长，得益于市场拓展和渠道建设的有效推进。 ## 业务分析 * **渠道下沉，市场潜力释放：** 新增渠道类子公司山西迈克，进一步下沉渠道，深挖市场潜力。 * **产品结构优化，毛利率提升：** 自产产品销售收入同比增长32.28%，其中生化试剂同比增长31.89%，化学发光试剂收入同比增长34.67%。自产试剂毛利率较去年同期增加7.29%，达到81.86%。 ## 研发与产品 * **产品线丰富，研发投入加大：** 公司已成为行业内产品品种最丰富的企业之一，积极布局全产业链。研发投入6545万元，同比增长61.98%，占自产产品收入的14.38%。 * **新产品储备充足：** 截止报告期末，公司试剂研发项目立项共300项，报告期内新增60项，仪器研发项目立项11项，新增项目2项。已获得国内产品注册证313项，其中生化诊断产品134项，免疫产品141项。 ## 财务分析 * **费用率上升：** 财务费用率、管理费用率和销售费用率均有所增长，主要由于融资规模扩大、研发投入增加和市场推广力度加大所致。 * **现金流承压：** 经营性现金流为-5638万元，同比减少4162万元，主要由于渠道扩张带来的营运资金投入增加。预计下半年医院逐步回款后，经营性现金流将逐季变好。 ## 盈利预测与评级 * **盈利预测：** 预计公司2018-2020年EPS分别为0.81元、1.03元和1.28元。 * **投资评级：** 维持“买入”评级。 ## 风险提示 * 行业竞争加剧的风险 * 并购整合不达预期的风险 * 产品质量导致的潜在风险 * 技术创新与技术泄秘的风险 # 总结 迈克生物2018年上半年业绩表现稳健，营收和利润均实现显著增长。公司通过渠道拓展和产品创新，不断提升市场竞争力。看好公司在化学发光领域的潜力，以及未来业绩的持续增长。维持“买入”评级，但需关注行业竞争、并购整合、产品质量和技术创新等风险。

中心思想 业绩强劲增长与渠道扩张 广誉远作为拥有近五百年历史的“中华老字号”企业，自2015年业绩迎来拐点后，展现出强劲的增长势头。2016年、2017年业绩快速增长，2018年一季度归母净利润同比大幅增长116.67%，延续高增长趋势。公司通过“百家千店”战略和“好孕中国”等营销活动，显著扩大了终端覆盖，截至2017年末，合作连锁药店超过1000家，管理药店近3万家，覆盖终端近10万家，医院管理终端4000家。尽管应收账款因渠道快速扩张而增加，但随着品牌力提升和终端动销向好，预计该问题将逐步解决。 产品战略与全产业链布局 公司产品营销定位精细化，以“传统中药+精品中药+养生酒”三驾马车齐头并进。核心产品龟龄集和定坤丹均为国家中药保密品种，分别对应滋补类中药市场与妇科病市场，市场空间巨大，预计均超过百亿规模。公司采取“以销定产”的生产模式，并积极打造全产业链布局，从上游中药材种养殖基地、中药饮片加工，到下游国医馆建设，旨在提供高品质中药产品和个性化健康养生解决方案。未来，随着山西新厂区投产，产能瓶颈将得到解决，为公司业绩持续增长提供保障。基于公司2018-2020年净利润高速增长的预期，报告首次覆盖给予“买入”评级，目标价64.90元。 主要内容 1. 公司简介 历史传承与核心资产 广誉远始创于明嘉靖二十年（公元1541年），拥有476年历史，是商务部认定的首批“中华老字号”企业之一，曾与广州陈李济、北京同仁堂、杭州胡庆余堂并称“四大药店”。 公司核心业务为中成药的生产和销售，现有丸剂、胶囊剂、酒剂、片剂、颗粒剂、散剂、口服液、煎膏剂共八个剂型，继承了龟龄集、定坤丹、安宫牛黄丸、牛黄清心丸等103种中药古方及炮制工艺。 主导产品“龟龄集”和“定坤丹”为国家级保密处方，并与安宫牛黄丸一同入选国家级非物质文化遗产名录，牛黄清心丸则为山西省非物质文化遗产名录。 公司以“全产业链打造广誉远高品质中药”为发展战略，涵盖上游中药材种养殖、中游工业基地、下游国医馆和国药堂，旨在成为中国中高端家庭中医健康养生和个性化解决方案的综合提供商。 股权结构与业绩表现 公司实际控制人为郭家学，东盛集团持有广誉远23.22%的股份。公司自2013年起剥离化药板块业务，以山西广誉远为核心转型中药生产销售，并于2016年通过定增将山西广誉远的持股比例提升至95%，加强了对核心子公司的控制。 公司子公司架构精简，围绕山西广誉远国药搭建了5个子公司，实现了中药从原材料到研发、生产、销售的全产业链布局。 经历了战略转型和债务重组后，公司业绩在2015年迎来拐点。2017年营业收入达11.69亿元，同比增长24.76%；归母净利润2.37亿元，同比增长92.68%。2018年一季度，营业收入2.94亿元，同比增长45.54%；归母净利润0.52亿元，同比增长116.67%，延续高增长趋势。 公司应收账款迅速增加，2017年为7.35亿元，2018年Q1增至8.74亿元，主要与产品推广初期市场议价能力薄弱有关，预计随着品牌力提升和渠道拓展将逐步解决。 “百家千店”战略推动渠道扩张效果显著，2017年末药店管理终端近3万家，覆盖终端10万家，医院管理终端4000家。2017年4月启动的“好孕中国”公益活动，已在全国落地3000余家好孕专柜，培养6000余名咨询师，进一步拉动了销售增长。 业务构成方面，2017年传统中药比重显著上升至81.27%，同比增加19.37个百分点。 公司整体毛利率呈稳健上升态势，受益于高毛利的中药业务，精品中药和传统中药毛利率均在80%-90%区间，养生酒毛利率约为60%。 大陆地区是公司主要收入来源，占比超过总营收的90%。2017年，华北、东北、华东、华中、西南及西北地区的营业收入占比分别为14.8%、8.16%、17.44%、19.93%、9.30%及25.78%，各地区毛利率差异不大，均位于80%-90%之间。 公司销售费用率较高，主要由于渠道推广初期加大了传统媒体、新媒体及线上线下的广告投放，但近年来销售费用率和管理费用率保持平稳，财务费用对整体费用率影响不大。 公司资本结构健康，资产负债率约20%上下，流动比率、速动比率均介于3-4之间，短期偿债能力较强，债务危机已过，抵抗风险能力增强。 2. 重点打造传统中药、精品中药和养生酒三大系列 丰富的产品线与市场定位 公司拥有龟龄集、定坤丹、安宫牛黄丸、牛黄清心丸等百余种传统中药批准文号，共104个药品注册批件、1个保健食品注册批件、129个商标、16个专利技术。 控股子公司山西广誉远共有33个医药品种被列入《国家基本药物目录（2012年版）》，62个药品入选《国家基本医疗保险、工伤保险和生育保险药品目录（2017年版）》。 公司产品战略围绕“传统中药+精品中药+养生酒”三驾马车，以四大产品（龟龄集、定坤丹、安宫牛黄丸、牛黄清心丸）为核心。传统中药价格亲民，精品中药和养生酒则定位于高端人群，随着消费升级，在高端保健市场具有发展潜力。 精细化营销策略与销售模式 传统中药：“学术+品牌”双轮驱动： 公司通过“春蕾行动”、“秋收行动”、“雷霆行动”、“好孕中国”等多项营销活动，加强在地县级市场的覆盖。2017年渠道商会议及学术会议比2016年增长超过一倍。公司与九州通、国药控股等大型医药公司建立战略合作关系，2017年合作连锁药店超过1000家，管理药店近3万家，覆盖终端近10万家。 精品中药：选择高端路线： 公司自2013年起推行“百家千店”计划，目标建设100家国医馆和1000家国药堂，通过高净值人群线下活动和线上“誉远健康俱乐部”进行精准营销，并借力新媒体平台传播名医养生课程。 养生酒：快消与药品的属性叠加： 龟龄集酒侧重快消品属性，营销聚焦餐饮店连锁、商超和名烟名酒店等核心终端；加味龟龄集酒侧重药品属性，营销侧重OTC药店渠道。营销渠道线上线下紧密结合，线上加大天猫、京东等平台营销创新，线下围绕温台、太晋、深莞、闽南、苏南、胶东等区域重点市场拓展。 “协作经销”为主的销售模式： 公司自产药品均采用买断销售方式，下游客户包括医药批发经销商、连锁药店、国药堂等。销售模式细分为协作经销、代理销售和经销模式，其中协作经销模式收入占比超过85%，是公司最主要的经销模式。 核心产品市场分析 龟龄集： 国家中药保密品种，宫廷御药，主要功能为调五脏、行气血、通经络，用于肾亏阳弱等症。2017年总销售额超过4亿元（传统+精品）。公司通过“学术+品牌”策略，与医院重点科室（如不孕不育科室）合作、学术推广，并与终端药店签署年度合作协议。2017年“好孕中国”公益计划有力促进了龟龄集销售额同比增长32.76%。 定坤丹： 乾隆时期宫廷处方，国家医保目录乙类产品。由红参、白术、茯苓等30味药物组成，主治月经不调和不孕，对妇女体虚多病、更年期提前等症亦有良效。市场上同类竞争品主要有乌鸡白凤丸、益母草颗粒等，广誉远在品牌知名度和疗效上占据领先地位。 定坤丹有大蜜丸、水蜜丸和口服液三种剂型。大蜜丸6g主要在医院销售，大蜜丸10.5g和水蜜丸主要通过OTC渠道推广。2017年定坤丹销售额近4亿元。定坤丹口服液为精品中药，主要在国药堂、国医馆推广，2017年因产量不足和提价导致销售额负增长。 定坤丹目前临床主要用于治疗不孕不育，未来将推广在更年期综合征领域的应用，并对多囊卵巢综合征、卵巢功能低下等适应症进行临床验证，有望进一步拓宽市场。 产销状况与产能瓶颈 2017年，公司销售占比80%以上的传统中药（龟龄集、定坤丹、牛黄清心丸、安宫牛黄丸等）实现销售收入9.5亿元，较上年增长63.93%。 精品中药销售额1.4亿元，同比下挫22%，主要原因是产能限制，公司倾向于生产毛利率更高、更畅销的传统中药。 养生酒销售额0.25亿元，同比下降36.77%，主要由于2017年公司调整营销策略，重塑品牌定位，并引入快销团队进行销售，团队处于磨合阶段。 公司生产模式主要采用“以销定产”，现有产能不足是制约销售增长的瓶颈。2017年公司通过新增丸剂生产线、烘箱、人员班次、库房等措施维持产量。 山西新厂区目前已进入试生产和GMP验证准备阶段，预计2018年8月投产，将使现有产能扩大十倍，未来产能将得到有力保障。 3. 研发与未来战略规划 研发投入与新产品开发 公司围绕“高品质中药战略”，以市场需求为导向，聚焦精品中药进行研发，重点在产品的二次开发、临床系统生物学研究、新剂型的工艺研究等。 目前共有23个自研和合作科研项目，主要包括对核心产品龟龄集和定坤丹适应症的拓展、对线上健康管理系统的开发。 通过研究明确中药疗效，有助于拓宽适用人群和提升市场认可度。 公司除了现有主要产品外，还拥有近百个精品古方。新厂投产后，预计2018年10月将推出保婴夺命散、西黄丸等多个新品种，凭借公司品质、工艺、文化等核心竞争力，预计新产品将有良好市场表现。 全产业链战略愿景 公司以“全产业链打造广誉远高品质中药”为发展战略，未来不仅定位于医药产品供应，更目标为中国中高端家庭提供个性化的养生健康产品和服务。 公司将进一步拓宽销售渠道，加强与医院、药店和电商的合作，提高合作规模，同时提高产品OTC占比。 通过与终端以及线上、媒体等渠道合作，加强品牌宣传，突出古法古方、优质优艺的品牌特点，从而全方位打造国民大健康管理者形象。 4. 估值与评级 业绩预测与估值分析 基于对传统中药、精品中药、养生酒和药品销售的增长率和毛利率假设，预计公司2018-2020年EPS分别为1.18元、1.67元和2.19元。 预计公司2018-2020年净利润增速分别为76%、41%和32%。 参考同行业公司片仔癀（2018年PE 71倍，净利润增速34%）和同仁堂（2018年PE 44倍，净利润增速11%），考虑到广誉远在推广初期品牌力略逊，但净利润增速更高，给予2018年55倍PE较为合理。 目标价为64.90元，首次覆盖给予“买入”评级。 5. 风险提示 潜在经营风险 产品销售不及预期： 产品处于快速推广阶段，终端库存消化情况与市场需求相关，如果终端动销不畅，可能导致产品销售不及预期。 多渠道推广模式导致公司销售费用较高： 2017年公司销售费用率为44.14%，在同行业中处于较高水平，随着终端渠道推广费用增加，销售费用率有进一步提高的可能。 原材料价格波动风险： 公司主要产品的原材料如麝香、阿胶等存在价格波动，若原材料价格长期处于高位，会影响公司产品毛利率水平。 总结 广誉远作为拥有深厚历史底蕴的“中华老字号”中药企业，在经历战略转型后，自2015年起实现了业绩的持续稳健增长，尤其在2018年一季度展现出强劲的盈利能力。公司通过“传统中药+精品中药+养生酒”的精细化产品战略，以及“学术+品牌”双轮驱动和“百家千店”计划等多元化营销策略，有效拓展了市场渠道，核心产品龟龄集和定坤丹的市场潜力巨大。尽管面临应收账款增加和产能瓶颈等挑战，但随着品牌力提升、渠道深化以及山西新厂区投产带来的产能释放，公司未来增长空间广阔。报告基于对公司高增长的预期，给予“买入”评级，并提示了产品销售、销售费用和原材料价格波动等潜在风险。

中心思想 业绩稳健增长，产品与渠道双轮驱动 迈克生物2018年半年度业绩预告显示，公司归母净利润预计同比增长15%-25%，扣除非经常性损益后增长19%-30%，表现出强劲的增长势头。这主要得益于公司在产品研发、生产和渠道建设上的持续投入，以及对全产业链的积极布局和产品结构的优化。 创新驱动与市场扩张奠定长期优势 公司通过创新研发自产产品，特别是在化学发光等高毛利领域实现高速增长，并不断丰富产品线，推出新产品以拓展市场增量。同时，公司积极建设和优化渠道网络，通过“医学实验室整体解决方案”的商业模式，有效提升市场份额和抗风险能力，为未来业绩持续增长奠定坚实基础。 主要内容 2018年半年度业绩预告分析 迈克生物发布2018年半年度业绩预告，预计归属于上市公司股东的净利润为22,172.79万元至24,100.86万元，同比增长15%至25%。扣除非经常性损益后，归母净利润预计同比增长19%至30%，非经常性损益主要来源于委托理财收益和政府补助，影响约200万元。公司业绩增长主要归因于对产品研发、生产和渠道建设的重视，以及全产业链布局和产品结构优化。 创新研发自产产品，化学发光持续高增长 自产产品表现突出 公司主营业务包括自产产品和代理产品。2017年年报显示，自产产品是业绩增长的重要因素： 化学发光试剂收入同比增长57.61%。 白血球试剂同比增长113.35%。 生化试剂同比增长20.46%。 化学发光市场前景广阔 化学发光市场容量约为240亿元，行业增速保持在20%-25%，国产占有率仅为10%-15%，进口替代空间巨大。迈克生物作为国内4-5家主流发光企业之一，预计未来2-3年化学发光产品线将保持50%的复合增速，高毛利产品的高增长将显著增厚公司利润。2018年，公司预计将300速发光仪和800速生化仪推向市场，进一步增强其在生化和发光领域的竞争优势，加速发光业务增长。 产品线丰富，新产品投入市场将带来业绩增量 完善的产品布局 公司拥有生化、发光、血球、血凝、POCT、PCR、测序、血型等齐全丰富的产品线，有效提升了抗风险能力。 新产品贡献增长 新研发产品如血凝（中国市场容量30亿元）、血型卡（中国市场容量5-10亿元）和血球（中国市场容量40亿元）已开始正式销售，预计将通过渠道和打包销售带来新的业绩增量。 建设渠道网络，复制商业模式，夯实增长基础 独特的商业模式 公司推行“医学实验室整体解决方案”的商业模式，不仅直接向终端客户推广，还协助核心优质经销商进行推广和执行。 渠道网络优势 截至2017年年报，公司已拥有包括湖北、吉林、内蒙、广州新疆等在内的12家渠道类控股子公司。在当前监管趋严、运营成本提高、资金压力增大的市场环境下，小型代理商面临洗牌，公司战略性构建的自产产品快速进入国内终端用户的渠道网络，是其占领市场份额、实现业绩高速增长的关键基础。 投资评级与财务预测 维持“买入”评级 天风证券维持对迈克生物的“买入”评级。 盈利预测 预计公司2018年至2020年每股收益（EPS）分别为0.81元、1.03元和1.28元。 风险提示 报告提示了潜在风险，包括产品质量风险、行业竞争加剧风险以及技术创新与技术泄密风险。 总结 迈克生物凭借其“产品+渠道”双轮驱动战略，在2018年上半年实现了稳健的业绩增长，归母净利润预计同比增长15%-25%。公司在创新研发方面表现突出，特别是化学发光等自产高毛利产品线保持高速增长，预计未来2-3年将维持50%的复合增速。同时，公司通过丰富产品线和推出新产品（如血凝、血型卡、血球等），不断拓展市场增量。在渠道建设方面，迈克生物通过“医学实验室整体解决方案”的商业模式和控股子公司网络，有效应对市场变化，夯实了增长基础。综合来看，公司具备较强的市场竞争力和抗风险能力，天风证券维持“买入”评级，并预计2018-2020年EPS分别为0.81、1.03、1.28元。投资者需关注产品质量、行业竞争和技术风险。

# 中心思想 本报告对康恩贝（600572）进行了公司点评，核心观点如下： * **业绩增长分析：** 康恩贝2018年上半年营收和归母净利润均实现显著增长，主要得益于大品牌大品种工程的亮眼表现和核心大品种的高增长趋势。 * **战略布局：** 公司通过外延并购嘉和药业，积极布局生物创新药领域，为未来发展注入新动力。 * **投资评级调整：** 考虑到公司专注内生增长和聚焦核心大品种的战略，以及对未来盈利的预测，将评级由“买入”调整为“增持”，目标价为8.50元。 # 主要内容 ## 上半年业绩表现：营收与利润双增长 康恩贝发布2018年上半年业绩预告，实现营收35.77亿元，同比增长52.83%，归母净利润5.48亿元，同比增长42.62%，扣非后净利润4.87亿元，同比增长25.63%。利润增长主要原因是公司主导产品尤其是品牌产品销售规模增加，盈利能力增强。 ## 大品牌大品种工程：核心品种延续高增长 上半年列入“大品牌大品种工程”的品种整体实现营收26.29亿元，同比增长69.67%。其中多个核心品种，如“康恩贝”肠炎宁系列、“前列康”牌普乐安及坦索罗辛系列、“金笛”牌复方鱼腥草合剂和“珍视明”牌滴眼液及眼健康系列产品，销售收入均实现显著增长。 ## “恤彤”销量企稳回升：基层市场拓展见效 “恤彤”牌丹参川芎嗪注射液产品通过努力开发扩大基层、民营医院等市场，2018年上半年该产品实现销售数量4,742万支，同比增长19.30%，实现销售收入8.94亿元，同比增长200.48%。 ## 外延并购嘉和药业：布局生物创新药领域 公司以不超过6.736亿元拟受让嘉和生物21.05%股权，后再次增资受让8.6455%股权，合计持有嘉和生物27.45%股权。嘉和生物是国内较早从事抗体药物研究的企业，公司依托嘉和生物研发平台，布局生物创新药领域。 ## 估值与评级：调整为“增持” 预计2018-2020年EPS分别为0.34、0.43、0.53元，参考同行业公司估值，给予2018年25倍PE，目标价8.50元，由“买入”调整为“增持”评级。 # 总结 康恩贝2018年上半年业绩表现亮眼，大品牌大品种工程成效显著，核心品种延续高增长趋势。“恤彤”销量企稳回升，基层市场拓展见效。公司积极布局生物创新药领域，为未来发展注入新动力。综合考虑公司战略和盈利预测，将评级调整为“增持”，目标价为8.50元。投资者需关注政策影响和处方药品种招标降价等风险。

# 中心思想 本报告的核心观点如下： * **业绩增长超预期：** 仁和药业2018年上半年业绩预告显示净利润同比增长40%-60%，超出市场预期，主要得益于自有产品销售增长和毛利率提升。 * **OTC行业优势显著：** 在OTC行业政策和消费者品牌认知度提升的背景下，仁和药业作为OTC龙头企业，凭借品牌效应和销售渠道优势，有望受益于行业集中度提升。 * **品牌建设与产品创新：** 公司通过打造黄金单品、加强品牌建设、推进营销模式创新和加大研发力度，提升企业和产品品牌价值，为未来发展奠定基础。 # 主要内容 ## 上半年业绩预告分析 * **业绩表现：** 公司发布2018年上半年业绩预告，预计归属于上市公司股东的净利润为2.26-2.58亿元，同比增长40%-60%，超出市场预期。 * **增长原因：** 净利润增长的主要原因是公司自有产品（包括核心产品、重点产品等）销售增长、毛利率提升。 * **季度表现：** 一季度营收增速达26.02%，归母净利润增速34.05%；二季度归母净利润为1.20-1.52亿元，单季度归母净利润增速超过45%。 ## OTC行业发展趋势及公司优势 * **行业趋势：** 随着“两票制”和“营改增”等政策影响，小型生产企业流通受挤压，品牌OTC企业享受估值溢价。 * **公司优势：** 仁和药业品牌效应明显，受益于行业集中度的提升。公司坚持“直供终端品牌化、销售渠道多元化”的终端和渠道发展大方向，建立了遍布全国的销售网络。 * **销售团队扩张：** 2012年到2017年，公司销售人员从2046人增加到4128人，复合增长率为15%。 ## 自有产品占比提升及毛利率改善 * **自有产品优势：** 自有品牌的产品毛利高且安全性好。 * **毛利率提升：** 公司通过加大自主品牌的营销力度，提升了整体毛利率水平。2017年药品整体毛利率为35.63%，同比提升3.14个百分点。 ## 黄金单品打造与品牌建设 * **聚焦资源：** 公司坚持聚焦资源，重点打造黄金单品，建设公司品牌。 * **子公司发展：** 子公司仁和中方稳固终端市场，深挖连锁渠道和医疗渠道；子公司仁和中进药业坚定品牌发展道路，积极打造黄金单品，仁和参鹿补片荣获“江西省优秀新产品二等奖”。 * **未来规划：** 2018年公司将继续推进营销模式创新、互联网应用创新，提升企业品牌及产品品牌价值。重视产品创新，加大研发力度，已启动包括苯磺酸氨氯地平片等在内的化药仿制药一致性评价品种6个。公司积极开展经典名方申报，未来依托经典名方口碑加大宣传力度。 ## 估值与评级 * **盈利预测调整：** 考虑到中报业绩预告超预期，将2018-2020年EPS由0.40、0.51和0.62元调整为0.43、0.53和0.65元。 * **投资建议：** 参考同行业公司估值，考虑到中报业绩增速较快，给予2018年20倍PE，目标价8.60元，维持“买入”评级。 ## 风险提示 * 品牌产品的市场推广不及预期。 * 各领域产品竞争加剧。 * 期间费用率过高影响净利润水平。 # 总结 本报告分析了仁和药业2018年上半年业绩预告超预期的原因，并结合OTC行业发展趋势，阐述了公司的竞争优势和未来发展战略。公司凭借品牌效应、销售渠道优势和产品创新能力，有望在行业集中度提升的背景下实现持续增长。同时，报告也提示了市场推广、竞争加剧和费用率过高等风险。基于对公司业绩和行业前景的乐观预期，维持“买入”评级，并给出了目标价。

# 中心思想 本报告对嘉事堂（002462）2018年半年度报告进行了分析，核心观点如下： * **业绩回暖与规模扩张：** 公司2018年上半年业绩表现优秀，营收和净利润均实现显著增长，经营规模不断扩大，表明公司在行业调整中逐渐适应市场变化，业绩有望持续提升。 * **全国布局稳步推进：** 公司积极进行全国领域布局，北京地区和其他地区的收入占比逐渐接近，表明公司正稳步向全国领先的医药流通企业发展。 * **盈利预测调整与投资评级维持：** 考虑到招标限价和两票制对公司的影响与之前预期存在差距，调整了公司盈利预测，但维持“持有”评级。 # 主要内容 ## 2018年H1业绩表现优秀，经营规模不断扩大 * 公司2018年H1实现营收85.2亿元，同比增长30.36%，归母净利润1.85亿元，同比增长29.82%。 * Q2季度营收57.32亿元，同比增长106%，归母净利润0.97亿元，同比增长10.23%。 * 业绩增长主要受益于经营规模扩大和对行业与市场变化的积极调整。 ## 政策影响逐渐减弱，全国领域布局稳健推行 * 医药批发业务仍为主要收入来源，占比98.30%，收入83.75亿元，同比增长30.74%。 * 医药连锁和医药物流收入分别为0.77亿元和0.69亿元，同比增长15.7%和7.03%。 * 北京地区收入占比49.53%，其他地区收入占比51.47%，全国布局稳步推进。 ## 毛利率略有下降，综合管理运营能力提升 * 经营性活动现金流净额为-3.2亿元，主要原因是业务规模扩大导致存货和应收账款增加。 * 销售毛利率和销售净利率略有下降，预计受耗材招标降价和毛利较低药品销售增长的影响。 * 销售费用率和管理费用率略有下降，但短期借款增加导致财务费用率略有提升。 ## 估值与评级 * 调整公司盈利预测，预计2018-2020年净利润为3.4/4.3/5.3亿元，对应PE为16X/13X/10X，维持“持有”评级。 * 风险提示：政策风险，招标降价继续影响毛利率下降，外省业务拓展不及预期，资金成本进一步增加，偿债能力减弱等。 # 总结 嘉事堂2018年上半年业绩表现优秀，经营规模不断扩大，全国布局稳步推进。公司积极调整业务结构和产品结构，应对行业和市场变化，业绩有望持续提升。但同时也面临政策风险、招标降价、外省业务拓展、资金成本和偿债能力等风险。综合考虑，维持“持有”评级。