安科生物(300009) 　　事件： 　　3月31日，公司发布2021年年度报告，2021年实现营业收入21.69亿元，同比增长27.47%，实现归母净利润2.07亿元，同比下降42.44%，实现扣非后归母净利润1.58亿元，同比下降50.08%。 　　点评： 　　主营业务收入持续高增长，子公司商誉减值影响利润 　　母公司安科生物主营产品为人生长激素、人干扰素α2b等生物制品，2021年营业收入12.56亿元，同比增长43.08%，净利润3.75亿元，同比增长10.55%。其中，生长激素单品销售收入首次突破10亿元。此外，子公司化学药品（安科恒益）、中成药（余良卿）等板块产品销售收入均呈现稳定增长趋势。“聚焦主业、激发活力”的经营方针显现成效。公司净利润不达预期，主要是对子公司苏豪逸明、中德美联计提商誉减值准备约3.23亿元，两家公司未来经营状况和盈利能力存在不确定性。 　　公司生长激素两款粉针均顺利中标广东集采 　　2022年3月广东联盟集采落地，生长激素粉针剂型有4家企业中选，其中，联合赛尔、金赛药业拟中选，中山未名和公司拟备选。相比此前披露最高有效申报价，粉针平均降幅达到51.32%，公司两个粉针规格降价幅度均为18.75%，降价幅度较小。公司在以量换价的基础上进行产品价格下调，未来将积极提高产品品牌影响力和服务水平，从而提升产品渗透率和销售量，降低价格下降带来的销售影响。水针产品未有中选企业，预计产品销售不受影响。 　　生产线项目落地增强供给能力，抗肿瘤产品有望成为业绩新增长点 　　2021年，公司生长激素新增获批了两个适应症：1）特发性身材矮小（ISS）；2）特纳综合征。其中，公司生长激素是国内首个获批ISS适应症的产品，公司也是目前国内生长激素获批适应症最多的企业。水针新增获批2种规格，将更好满足临床和市场需求。公司北区年产2000万支注射用人生长激素的新增生产线也于2022年3月获批，将有效解决现有产能瓶颈问题，提升人生长激素供给能力。此外，在抗肿瘤领域，公司首款抗体药物注射用重组人HER2单克隆抗体上市许可申请获NMPA受理，是国内第二个曲妥珠单抗生物类似药申报上市品种，第二款单抗药物也已准备申报生产，产品逐渐丰富，有望成为公司未来新的业绩增长点。 　　盈利预测与投资评级：我们预计疫情对收入的影响或持续，相应调整未来3年预测，预计公司2022-2024年营业收入分别为26.96/33.37/40.91亿元（2022年前值为31.00亿元），归母净利润分别为6.68/8.66/11.02亿元（2022年前值为6.71亿元）。维持“增持”评级。 　　风险提示：医药行业政策变化、产品降价风险、新药研发不达预期等

　　威高骨科(688161) 　　事件： 　　3月30日，公司发布2021年年报，全年实现销售收入21.54亿元，同比增长18.08%；归属母公司股东的净利润6.9亿元，同比增长23.62%；实现扣非后归属母公司股东的净利润6.78亿元，同比增长25.79%。2021年公司整体毛利率81.17%，较去年同期的82.36%有小幅下降。 　　点评： 　　三大核心业务稳定增长，行业市场地位持续提升 　　2021年脊柱类产品实现销售收入10.20亿元，同比增长24.87%；创伤类产品实现销售收入6.09亿元，同比增长13.31%；关节类产品实现销售收入4.69亿元，同比增长15.26%。脊柱类、创伤类、关节类产品分居市场份额位居国内厂商第一、第二和第三。在有效的防疫措施控制下，各医疗机构已恢复正常运营且手术量呈上升趋势。公司销售费7.74亿元，同比增长18.39%，主要系公司推广服务费增加；研发费用1.21亿元，同比增长47.00%，主要系公司研发注册、检验及实验设计费用增加，研发人员增加，保持较强的持续创新能力并推动创新成果的有效转化。 　　顺应市场需求与时俱进，打造威高骨科研发创新孵化平台 　　公司高度重视产品的更新迭代，不断加强研发投入。截至2021年末，公司及子公司拥有第I类产品备案凭证218项，第Ⅱ类医疗器械产品注册证11项，第Ⅲ类医疗器械产品注册证83项，产品线已全面覆盖脊柱、创伤、关节及运动医学等各骨科植入医疗器械细分领域。公司将持续完善现有产品线，引入“数字化、智能化、微创化”的新技术来拓展产业链，依托“新技术、新材料、新领域”的产品发展战略，打造威高骨科研发创新孵化平台，根据市场趋势和临床反馈推出满足市场需要的高性价比产品。 　　借力“集采”东风，顺应进口替代趋势，进一步提升市场占有率 　　国家集采政策的实施，有利于行业集中和头部企业市场份额的提升。公司作为国内骨科医疗器械龙头企业，积极参与集采竞标，表现优异，产品先后中标十二省骨科创伤联盟及国家组织人工关节带量采购。公司将密切关注集采动向，因地制宜，配置营销网络资源，确保公司及合作伙伴的配套费用合理化支出；同时，抓住进口替代的机遇，提升公司产品的创新能力和综合实力，有望进一步提升市场占有率。 　　盈利预测与投资评级：我们预计公司2022-2024年营业收入分别为26.68/33.11/41.12亿元（2022/2023前值分别为29.70/37.57亿元），归母净利润分别为8.63/10.81/13.60亿元（2022/2023前值分别为9.46/11.46亿元）。维持“买入”评级。 　　风险提示：医药行业政策变化、产品降价风险、新品推广不达预期等

　　君实生物(688180) 　　事件： 　　公司发布 2021 年年度报告，全年实现营收 40.25 亿元，同比增长 152.36%，主要来自技术许可及特许权收入增长； 归母净亏损 7.21 亿元，同比减亏56.80%。 　　特瑞普利单抗多个癌种广泛布局， 大适应症即将获批 　　目前公司共有三款商业化品种特瑞普利单抗、埃特司韦单抗（ JS016） 及阿达木单抗。 核心商业化产品 PD-1 抑制剂特瑞普利单抗于 2021 年获 NMPA批准新增三线鼻咽癌、二线尿路上皮癌及一线鼻咽癌三项适应症，其中前两项于同年顺利进入医保目录。但受到医保谈判降价及商业化团队调整等影响， 2021 年特瑞普利单抗销售收入 4.12 亿元，较 2020 年同期有所回调。2021 年 7 及 12 月，特瑞普利单抗联用化疗一线治疗食管癌、非小细胞肺癌的 sNDA 分别获得 NMPA 受理，两组临床数据均表明联用组对比单纯化疗组患者 PFS 及 OS 得到显著延长，我们预计上述大适应症将于年内获批，有望助推单抗销售额快速增长。此外多项辅助/新辅助治疗等病程早期的临床研究有序推进。 海外市场方面，鼻咽癌适应症正在等待 FDA 现场核查。 　　销售团队完成调整，公司商业化即将进入正向循环 　　2021 年公司商业化团队经历多轮负责人及销售人员调整，队伍稳定性、执行力等受到一定影响，与阿斯利康合作推广特瑞普利单抗遇到一定挫折。 　　2021 年 11 月，公司聘任李聪为新任联席首席执行官，全面负责商业化工作， 12 月与阿斯利康方面协商终止合作协议。目前公司已完成对商业化团队的调整工作，包含组建恢复营销地区团队、补充核心市场人员等。 　　新冠药物矩阵丰富， VV116 研发进展顺利 　　公司当前已布局三款新冠治疗药物， 包括一款中和抗体 JS016 以及两款小分子口服药 VV116 和 VV993。子公司君拓生物与旺山旺水合作开发的 RdRp抑制剂 VV116 已在乌兹别克斯坦获批用于中重度新冠患者治疗， VV116 口服吸收迅速且安全性较好。公司目前正在开展两项分别针对轻中度（ II/III期）及中重度（ III 期）新冠患者的国际多中心临床试验， 两项试验均已完成首例患者入组及给药，我们预计将于年内完成。 另一项合作开发的 3CL蛋白酶抑制剂 VV993 处于临床前开发阶段。 　　定向增发保证研发投入，多条重磅早期在研管线同步推进 　　2022 年 3 月公司公布增发预案，拟定向增发 A 股股票不超过 39.80 亿元（含发行费用），其中创新药研发项目募资拟投入额 36.82 亿元。 2021 年初至今公司共有 14 条管线获得 NMPA 或 FDA 的 IND 批准进入临床试验，包含JS006（ TIGIT 单抗）、 JS007（ CTLA-4 单抗） 及 JS014（ IL21/HSA 融合蛋白）等。目前公司共有超过 51 项在研产品，其中 23 项处于临床试验阶段，超过 25 项处于临床前阶段。 其中多条管线具有 FIC 或 BIC 潜力， 如公司自主研发的 BTLA 单抗 TAB004/JS004， 目前已进入 Ib/II 期剂量扩展阶段，正在中美两地开展与特瑞普利单抗在多个瘤种中联用的临床试验。临床前研究表明 JS004 可以促进肿瘤特异性 T 细胞增殖，与 PD-1 单抗结合或将提升患者响应。 　　盈利预测与投资评级 　　考虑到特瑞普利单抗降价以及中和抗体收入减少，我们将 2022-2023 年收入由 37.67、 48.23 亿元下调至 27.50、 32.51 亿元，净利润由-3.63、 0.9 亿元下调至-5.92、 -4.94 亿元。我们预计 2024 年收入为 43.68 亿元，实现归母净利润-3.08 亿元。维持“买入”评级。 　　风险提示： 疫情反复风险，药物研发不及预期，药物销售不及预期

　　莱茵生物(002166) 　　事件：公司发布 2022Q1 业绩预告以及 2021 年年度业绩快报： 预计 22Q1 实现归属于上市公司股东净利润 0.33-0.39 亿元，同比增长 53.25%-81.11%； 2021 年全年预计实现营业收入 10.53 亿元，同比增长 34.4%，实现归属于上市公司股东净利润 1.18 亿元，同比增长 37.74%，净利率为 11.21%。 　　天然甜味剂业务营收大幅增长， 盈利水平持续提升 　　2021 年公司预计植物提取业务共实现营收 9.7 亿元， 同比增长 55.64%， 占比总营收92.08%，其中天然甜味剂业务受益于国内外“减糖、无糖”风潮兴起， 业绩快速增长，2021 年预计实现营收 6.33 亿元， 同比增长 54.86%， 占比总营收 60.15%， 成为公司业绩增长主要驱动力。 22Q1，由于公司持续加强天然甜味剂、茶叶提取物等大单品的市场拓展， 同时通过技术改造持续强化成本管控能力， 实现归属于上市公司股东净利润0.33-0.39 亿元，同比增长 53.25%-81.11%， 远超营收增速， 盈利能力快速提升。 我们认为， 公司天然甜味剂业务已与可口可乐、百事等众多国际知名客户建立合作关系，同时2018 年与美国最大香精香料公司芬美意签订累计目标收入 4 亿美元的独家分销合同，战略绑定大客户； 并且筹划非公开发行项目，预计新增甜叶菊提取物年产量 4000 吨，产能持续扩张，后续有望受益于规模效应显现，盈利能力稳步提升。 　　美国众议院二次通过联邦医用大麻合法化法案， CBD 提取物需求有望加速释放 　　政策方面， 4 月 1 日美国众议院以 220 票对 204 票第二次通过联邦医用大麻合法化法案（ MORE Act）；同时参议院联邦合法化法案《大麻管理与机会法案》（ CAOA）预计将于4 月提交，联邦层面医用大麻合法化进程加速； 此前 3 月 24 日，参议院未经辩论，全体议员即一致通过《大麻二酚和大麻研究扩展法案》，简化医用大麻研究人员申请流程，鼓励美国食品药品监管局（ FDA）开发医用大麻衍生药物， 标志着美国对于医用大麻药用价值的进一步肯定。 公司于 2019 年正式布局工业大麻，截至 2021Q3 已累计投资 8000万美元在美建设“工业大麻提取及应用工程建设项目”，预计该项目将于 2022 年 6 月30 日前达成正式量产，为目前全球最大工业大麻提取工厂，已被印第安纳州政府列为示范项目，预计年处理原料 5000 吨，项目毛利率可达 50%；同时已与一家全球工业大麻主流企业签订《受托加工意向协议》，后续预计还有更多订单意向。我们认为， 随着美国工业大麻法规政策持续向好，未来公司有望复用其在植物提取领域打造的渠道、客户、品牌优势， 快速打开 CBD 国际市场，享受行业快速增长红利。 　　盈利预测与投资建议： 我们预计公司 21-23 年营收为 10.53/17.45/22.75 亿元，同比增长34.41%/65.69%/30.38%，净利润为1.18/2.00/3.00亿元，同比增长37.02%/69.61%/50.05%，考虑到公司在消费升级背景下，受益于“减糖”大趋势，天然甜味剂业务将进入高速增长期，同时公司海外前瞻布局工业大麻，建立全美最大工业大麻提取工厂，有望充分享受 CBD 应用政策放开红利，维持“买入”评级。 　　风险提示： 业绩预报\快报仅为初步核算数据，具体财务数据以公司披露的季报\年报为准； 宏观经济风险，技术风险，汇率波动风险，疫情风险；政策风险；工业大麻与中间型大麻、娱乐大麻与毒品严格区分，坚决反对娱乐大麻等合法化；我国目前从未批准工业大麻用于医用和食品添加。

中心思想 医药零售业务驱动营收高速增长，用户心智逐步养成 报告指出，京东健康2021年全年营收307亿元，同比增长58.3%，核心驱动力为自营医药电商业务。商品收入262亿元（同比+56.1%），服务收入45亿元（同比+72.7%）。增长主要源于活跃用户数增至1.23亿（较2020年底增加超3360万），用户消费频次和总消费额持续提升，线上购买医药健康产品的心智逐步形成。同时，公司毛利率下降至23.5%，主要受产品组合变动和促销影响，但调整后净利润达14亿元，同比增长91.5%，盈利能力显著改善。 供应链能力与医疗服务布局强化竞争壁垒 报告强调，公司通过优化履约效率（履约开支占收入比降至9.8%）、扩大自营冷链覆盖（超200个城市）以及与品牌方深度合作，持续提升供应链效率。在医疗服务端，京东健康建设27个专科中心，连接超1.5万家医院，日均在线咨询量超19万，进一步强化专科疾病全流程服务能力。此外，“十四五”数字经济发展规划等政策利好互联网医疗新业态，公司有望受益于处方外流和医药分离趋势，扩大院外医药零售及在线医疗服务规模。 主要内容 公司业绩概览：营收高增长，盈利质量提升 营收与利润：2021年全年营收307亿元（同比+58.3%），商品收入262亿元（同比+56.1%），服务收入45亿元（同比+72.7%）。净亏损10.7亿元，但调整后净利润14亿元（同比+91.5%）。 毛利率与费用：毛利率降至23.5%，主要受产品组合变动及商品促销影响；履约开支占收入比下降至9.8%，运营效率提升。 运营数据：用户规模与基础设施持续扩张 用户数据：截至2021年底，年活跃用户达1.23亿（较2020年底增加超3360万），相对集团5.7亿用户渗透率提升至22%。 仓储与商家：全国药品仓19个、非药仓超400个；第三方商家约18000家。 医疗服务：专科中心27个，连接超1.5万家医院；日均在线咨询量超19万。 业务分析：医药电商为主，供应链与医疗协同发展 自营医药电商驱动增长 驱动力：活跃用户增加、用户粘性提升、线上渗透率提高、品类丰富及品牌知名度提升。用户消费频次和总消费额同比、环比持续增长。 供应链效率提升 履约成本优化：履约开支占收入比从2020年（未给出具体值）降至2021年9.8%。自营冷链配送覆盖超200个城市，扩充药品种类和履约能力。 品牌合作：与行业领先药企及品牌方合作，帮助其拓展线上渠道、实现数字化运营。 医疗服务供给端连接更多优质资源 专科建设：截至2021年底有27个专科中心，连接超1.5万家医院。公司持续升级在线医疗服务体验，完善家庭医生产品，丰富细分产品矩阵。 政策与展望：行业红利期，增长空间明确 政策支持：“十四五”数字经济发展规划鼓励互联网医疗新业态，监管细则明确底线，引导行业高质量发展。 增长逻辑：人口老龄化、处方外流和医药分离趋势下，互联网医疗平台提升医疗服务可及性和便捷性，有望承接更多院外医药零售和在线医疗服务规模。 投资评级与风险提示 盈利预测调整：基于2021年业绩超预期（实际307亿 vs 预计287.9亿），上调2022/2023年收入预测至435亿/601亿元，对应增速41.8%/38.2%，维持“买入”评级，目标价81港元。 风险提示：政策不达预期、行业竞争超预期、企业客户流失风险、政策风险。 总结 京东健康2021年营收保持高速增长（58.3%），由医药零售驱动，用户活跃度与消费粘性同步提升，线上消费心智逐步养成。公司通过优化供应链效率（履约费用率下降、冷链覆盖扩大）和深耕专科医疗服务（27个专科中心、日均咨询量19万），构建竞争壁垒。同时，互联网医疗政策环境持续向好，处方外流趋势明确，公司有望受益于行业红利。基于业绩超预期，报告上调盈利预测，维持“买入”评级，但需关注行业竞争、政策执行及客户流失风险。

中心思想 创新转型驱动业绩稳健增长 中国生物制药2021年营收268.6亿元（同比+13.6%），基本盈利29.3亿元（同比+26.6%），核心驱动力来自抗肿瘤药物收入占比升至34.3%（92.2亿元）以及创新药占比达23.6%（63.5亿元）；五年内上市产品收入占比创历史新高45.0%，复合增长率约58.0%，创新替代与新品放量显著缓解集采压力。 国际化战略与BD成果初显 公司通过海外授权、股权收购和license-in/out加速国际化：TDI01于美国和中国的临床取得进展，派安普利单抗获批并已提交两项新适应症上市申请，F-627的上市申请已获NMPA受理。2021年研发投入总额38.2亿元（同比+34.5%），抗肿瘤领域研发占比达75%，在研产品417件（抗肿瘤215件），未来多款生物类似药有望在2023年前获批。 主要内容 肿瘤、心脑血管、呼吸三大领域贡献突出，新产品和创新药持续放量 抗肿瘤药物全年销售额92.2亿元，占总营收比例34.3%（+3.3pct），核心地位加强；心脑血管和呼吸领域收入增速较快。 五年内上市产品收入合计121亿元，占比45.0%（历史新高），4年复合增长率约58.0%。 创新药（安罗替尼、派安普利、异甘草酸镁）收入63.5亿元，占总营收23.6%。 预期2022年安罗替尼甲状腺分化癌、派安普利鳞状非小细胞肺癌及鼻咽癌适应症获批，未来向肝癌、胃癌等大癌种拓展。 研发投入持续发力，抗肿瘤用药独占鳌头 近五年研发投入占营收比从11.1%升至14.2%；2021年研发投入38.2亿元（同比+34.5%），创新转型加速。 抗肿瘤领域研发投入占全部研发比重75%（同比+71.2%）；累计获得临床批件、进行中或申报生产的在研产品共417件，其中抗肿瘤用药215件（占比51.6%）。 安罗替尼已开展10项适应症临床试验，派安普利共立项临床研究63项；预计2023年前艾贝格司亭α、八因子、贝伐珠单抗、利妥昔单抗、曲妥珠单抗等多款药物有望获批。 BD成果亮眼，海内外创新药研发与商业化进程加速 2021年2月，子公司北京泰德与美国Graviton Bioscience达成5.175亿美元海外授权，共同开发ROCK2抑制剂TDI01（美国I期临床安全性良好，中国尘肺病IND获批，有望成为first-in-class）。 2021年3月，附属公司C-Lab International收购比利时SOFTHALE NV全部股权，加码呼吸道疾病海外布局。 2021年8月，派安普利单抗获批上市（治疗复发难治性经典型霍奇金淋巴瘤），至年末销售额2.12亿元；鳞状非小细胞肺癌和鼻咽癌适应症已递交上市申请。 2021年8月，子公司正大天晴南京顺欣获得亿一生物F-627中国大陆独家商业化权益（治疗CIN，上市申请于2022年2月获NMPA受理）。 集采影响基本消化，未来风险总体可控 前四批集采影响已被市场消化，部分产品在集采后样本医院销售额仍大幅增长：布地奈德（+257.9%）、阿比特龙（+100.4%）、氟比洛芬（+26.1%）、碘克沙醇（+104.2%）。 创新转型加速对冲集采压力：2021年创新药和生物药研发投入占比超70%（投入金额增速64.7%），创新药收入占总营收23.6%，创新替代进入快车道。 盈利预测与投资评级 考虑创新药竞争加剧及带量采购潜在影响（暂不考虑科兴生物利润贡献），下调2022-2023年收入至309.86、370.35亿元（原为381、450亿元），净利润下调至33.78、40.40亿元（原为42、49亿元）；预计2024年收入410.25亿元、归母净利润44.75亿元。 维持“买入”评级。 风险提示：国际环境恶化、商业化产品销售不及预期、集采和医保谈判降价超预期、审批速度不及预期、核心成员变动。 总结 中国生物制药2021年业绩符合预期，抗肿瘤药物核心地位强化，创新药占比突破23%，研发投入持续高增长且聚焦肿瘤领域，BD与国际化布局取得实质性进展（TDI01、派安普利、F-627等）。集采影响基本消化，新品放量与创新替代支撑未来增长。公司维持买入评级，需关注集采降价超预期及产品商业化风险。

中心思想 全球减碳趋势下的生物柴油战略地位 本报告深入分析了全球减碳大势下生物柴油产业的战略地位与发展机遇。核心观点指出，为应对气候变化和实现碳中和目标，全球各国正加速向低碳经济转型，其中生物柴油作为一种多功能、减碳能力强且替代成本相对较低的可再生清洁燃料，在交通运输等关键领域扮演着日益重要的角色。欧盟作为全球生物柴油的主要消费市场，其严格的减碳政策和持续增长的需求是推动全球生物柴油产业链发展的核心动力。 废弃油脂：产业发展的核心驱动力 报告强调，生物柴油产业链的发展，特别是中游生产和上游原料环节，正受到下游强劲需求的显著带动。在原料选择上，餐厨废油脂（UCO）因其可再生性、显著的减碳效益（在欧盟可双倍计算减碳量）、价格优势以及政策支持（如中国的高退税比例）而日益受到青睐，已成为欧盟生物柴油的第二大原料且用量持续增长。拥有废油脂原料资源资质、掌握先进生产技术（特别是烃基生物柴油和生物航空煤油SAF）以及具备成熟商业模式的企业，将有望在全球减碳浪潮中长期受益。 主要内容 全球市场驱动与应用拓展 生物柴油产业在全球减碳大趋势下展现出巨大的发展潜力，其市场驱动力主要源于全球气候变化应对策略和各国减排目标的设定，同时其应用范围也在不断拓展。 生物柴油的定义与分类：生物柴油通常指由植物油、动物油或废弃油脂与甲醇或乙醇反应形成的脂肪酸甲酯或乙酯，即酯基生物柴油（Biodiesel/FAME）。此外，烃基生物柴油（Renewable Diesel/HVO/HEFA），又称“可再生柴油”，通过加氢处理制成，其分子结构和化学成分与化石柴油相同，可100%兼容现有引擎和基础设施，且能将温室气体排放量减少约80%。生物航空煤油（SAF）则是烃基生物柴油的进一步分馏产物。在分类上，中国主要根据生产工艺将生物柴油区分为“第一代”（酯交换）和“第二代”（催化加氢），而国际上则侧重于原料来源，将使用不可食用、可持续废弃原料生产的生物燃料定义为“第二代生物燃料”。 关注生物柴油产业链的必要性： 全球减碳目标：为实现《巴黎协定》将全球气温升幅限制在1.5℃以内的目标，全球193个缔约方正积极向低碳经济转型。欧盟和美国等主要经济体均设定了明确的温室气体减排目标，例如欧盟提出至2030年可再生能源在交通领域掺混比例达到27-29%，美国提出到2030年低碳能源消费占比提升至20%以上。 生物柴油的优势：相较于不可再生的天然气等清洁能源，生物柴油具有原料来源多样（植物油、动物油脂、废弃或再循环的油、微生物油脂）、减碳能力强、作为替代燃料代价低等优势，尤其适用于交通运输行业。 欧盟市场的拉动：欧盟是全球生物柴油的主要生产和消费地区，其自有产能常年供不应求，需大量进口补充缺口。根据USDA数据，2021年欧盟生物柴油总消费量预计达186.60亿升，其中161.11亿升为自产。我国对欧盟生物柴油出口量自2015年后快速攀升，从2016年的0.76亿升（约7万吨）增至2020年的10.35亿升（约90万吨），主要销往荷兰、西班牙、比利时等欧盟国家，为我国生物柴油产业带来了新的发展机遇。 中国政策支持：我国于2021年提出碳中和目标，并在《“十四五”现代能源体系规划》中明确提出要“大力发展纤维素燃料乙醇、生物柴油、生物航空煤油等非粮生物燃料”，预示着生物柴油

中心思想 君实生物2021年业绩承压，核心管线突破在即 报告核心观点认为，君实生物2021年营收大幅增长152.36%至40.25亿元，主要受技术许可收入驱动，但净亏损仍达7.21亿元。公司核心竞争力在于特瑞普利单抗（PD-1）即将获批非小细胞肺癌、食管癌等大适应症，以及新冠小分子药物VV116研发进展顺利。尽管面临医保降价和商业化团队调整的短期压力，随着商业化团队完成重组、多条早期管线推进，公司有望在2022-2024年进入正向循环。 短期亏损收窄，长期增长点清晰 2021年归母净亏损同比减亏56.80%，显示成本控制有所改善。但核心PD-1单品因医保降价和销售团队调整导致收入回调至4.12亿元。未来两年核心增长驱动力为PD-1大适应症获批后的放量、新冠药物可能贡献里程碑收入，以及定向增发募资38亿元支撑研发。报告维持“买入”评级，但下调了2022-2023年收入与盈利预测，主要考虑中和抗体收入减少及PD-1降价影响。 主要内容 事件回顾：营收骤增，亏损收窄 2021年公司实现营收40.25亿元，同比+152.36%；归母净亏损7.21亿元，同比减亏56.80%。营收增长主要来自技术许可及特许权收入，而非药品销售（特瑞普利单抗仅贡献4.12亿元，同比下滑）。公司当前资产负债率24.64%，每股净资产8.72元，财务状况相对稳健。 核心产品：特瑞普利单抗大适应症进入收获期 现有适应症覆盖与医保准入 PD-1抑制剂特瑞普利单抗2021年新增三线鼻咽癌、二线尿路上皮癌及一线鼻咽癌三项适应症，其中两项进入医保。但降价及团队调整导致2021年销售额为4.12亿元，相较2020年回落。 未来催化剂：食管癌、非小细胞肺癌有望年内获批 2021年7月及12月，特瑞普利单抗联合化疗一线治疗食管癌、非小细胞肺癌的sNDA获NMPA受理。临床数据显示联用组对比化疗组显著延长PFS及OS，预计年内获批后将推动销售额快速反弹。此外，多项辅助/新辅助治疗早期临床试验正在推进；鼻咽癌适应症等待FDA现场核查，海外拓展可期。 商业化团队调整完成，有望走出低谷 2021年公司商业化团队经历多次负责人及销售人员调整，与阿斯利康的合作推广遭遇挫折。2021年11月聘任李聪为联席CEO负责商业化，12月终止与阿斯利康合作。目前已完成营销地区团队重组及核心市场人员补充，为后续PD-1大适应症上市后的放量奠定渠道基础。 新冠药物矩阵丰富，VV116进展迅猛 公司布局三款新冠治疗药物：中和抗体JS016、小分子RdRp抑制剂VV116、3CL蛋白酶抑制剂VV993。VV116已在乌兹别克斯坦获批用于中重度新冠患者治疗，口服吸收迅速、安全性好。目前正在开展两项国际多中心临床试验（轻中度II/III期、中重度III期），均已首例入组，预计年内完成。VV993处于临床前阶段，构建了“抗体+小分子”的完整新冠药物组合。 定向增发保障研发，早期管线具备FIC/BIC潜力 2022年3月拟定向增发不超过39.80亿元，其中36.82亿元用于创新药研发。2021年初至今共有14条管线获IND批准进入临床，包括JS006（TIGIT单抗）、JS007（CTLA-4单抗）、JS014（IL21/HSA融合蛋白）。公司共有超51项在研，其中23项处于临床，超过25项临床前。重点关注BTLA单抗TAB004/JS004已进入Ib/II期剂量扩展阶段，与PD-1联用或提升免疫应答，具备First-in-Class潜力。 盈利预测与投资评级 考虑到特瑞普利单抗降价及中和抗体收入减少，下调2022-2023年收入至27.50/32.51亿元，净利润-5.92/-4.94亿元。预计2024年收入43.68亿元，归母净利润-3.08亿元。维持“买入”评级。关键财务数据：2022E营收同比-31.68%，毛利率81.05%，研发费用占比约70%，研发投入持续高企。 总结 短期波动不改长期价值，核心管线即将兑现 君实生物2021年年报显示营收高速增长但亏损仍存，核心产品特瑞普利单抗因降价和销售调整遭遇销售低谷。然而，PD-1大适应症（食管癌、非小细胞肺癌）预计2022年获批，新冠小分子药物VV116临床试验有望年内完成，商业化团队完成重组后销售能力有望恢复。定向增发募资38亿元为早期创新管线（BTLA、TIGIT等）提供资金保障，研发管线中多个靶点具备FIC/BIC潜力。风险方面需关注疫情反复、研发及销售不及预期。综合来看，公司正处于“研发成果变现”的关键节点，2022-2024年有望实现收入从27.50亿元增长至43.68亿元，亏损逐步收窄，长期投资价值突出。

　　昊海生科(688366) 　　事件： 　　3月29日，公司发布2021年年报，2021年实现营业收入17.67亿元，同比增长32.61%；实现归母净利润3.52亿元，同比增长53.10%；实现扣非后归母净利润3.28亿元，同比增长58.88%。 　　点评： 　　视光终端布局完善，政策加持驱动眼科全产业链发展 　　公司视光终端产品线布局角膜塑形镜、隐形眼镜等新产品，实现销售收入5518.80万元。白内障业务线产品销量增长势头良好，2022年1月国家卫健委印发的《“十四五”全国眼健康规划（2021-2025年）》提出全国CSR达到3500例以上，将继续带动业绩增长。在近视领域，公司陆续取得亨泰光学全部产品的中国大陆独家代理经销权，借助经销产品实现销售收入2.17亿元，同比增长57.14%。同时，公司第二代房水通透型产品已进入注册检验阶段；基于Contamac高透氧材料的自研OK镜即将启动注册申报；收购河北鑫视康，布局彩片市场；新型人工玻璃体项目处于注册检验阶段，该项目荣获2021年度全国颠覆性技术创新大赛最高奖项。系列重磅产品有望驱动眼科业务持续快速增长。 　　玻尿酸系列产品持续高端化，医美版图持续丰富 　　2021年，公司医美与创面护理实现销售收入4.63亿元，同比增长91.49%。受益于国内轻医美快速发展，通过收购（欧华美科）、投资及合作（Eirion）等方式不断整合国内外产业资源，凭借自身强大的医用生物材料研发、生产、销售平台，公司玻尿酸、rhEGF等医美产品呈现恢复性高增长，第三代玻尿酸产品“海魅”赢得市场广泛认可，贡献主要营收增量，第四代已开展临床试验；欧华美科于2021年9月并表，完善了射频及激光医疗美容设备产品的布局，合并报表贡献收入9487.54万元，医美矩阵不断丰富。 　　前期研发投入陆续转化为经营成果，产业链整合优势提升公司竞争力 　　公司2021年研发费用为1.68亿元，同比增长32.51%，多个眼科和医美的在研项目已完成申报生产，2021年6项研发项目获得批文，预计将很快为公司带来业绩增长。公司实现了从上游原材料到产品研发、生产及下游市场销售的产业链整合，主要产品的技术水平均为行业领先。凭借整合优势，公司能够进一步降低成本，更好的了解市场需求及变化趋势。 　　盈利预测与投资评级：由于新冠疫情对产品销售的影响，小幅下调盈利预测，我们预计公司2022-2024年营业收入分别为25.05/30.63/36.35亿元（前值为25.47(2022E)、32.96(2023E)），归母净利润分别为5.50/6.51/7.60亿元（前值为6.65(2022E)、8.81(2023E)），维持“买入”评级。 　　风险提示：产品研发及商业化不及预期；疫情反复的风险；产品降价风险；医美监管趋严等

中心思想 业绩稳健增长，医院业务为核心驱动力 海吉亚医疗2021年营收23.15亿元（+65.2%），经调整净利润4.51亿元（+42.5%），业绩符合预期。医院业务收入21.50亿元（+73.0%），占总收入92.9%，就诊人次达230万，单床产出57.57万元（+24.1%），肿瘤手术量+141.9%，核心指标全面增长。 内生外延协同，扩张逻辑持续兑现 公司通过内生增长（存量医院二期项目、新建医院）与外延并购（苏州永鼎医院、贺州广济医院快速整合）双轮驱动，预计未来3-4年新增床位超2000张，强化全国肿瘤医疗服务网络，盈利预测上调，维持“买入”评级。 主要内容 事件 公司发布2021年全年业绩报告：营收23.15亿元（+65.2%），毛利润7.58亿元（+57.8%），净利润4.53亿元（+155.9%），经调整净利润4.51亿元（+42.5%）。医院业务稳健增长，业绩符合预期。 点评 就诊人次持续提升，拉动医院业务收入增长 2021年医院业务贡献收入21.50亿元（+73.0%），占总收入92.9%。其中门诊医疗服务收入7.41亿元，住院医疗服务收入14.09亿元。全年就诊人次230万，单床产出约57.57万元（+24.1%），肿瘤相关手术41745例（+141.9%）。 并购医院快速整合，贡献集团业绩增长 2021年收购苏州永鼎医院（4月交割）、贺州广济医院（7月交割），经集团整合后在经营、学科建设、供应链管理等方面初显成效，进一步巩固长三角及华南地区布局。 强化内生性增长，医院服务板块拓展未来可期 存量医院二期：重庆海吉亚二期（2022年底竣工，新增1000床）、单县海吉亚二期（2022年底竣工，新增500床）、成武海吉亚二期（2023年竣工，新增350床）。新建医院：聊城海吉亚（2021年底获许可证，800床）、德州海吉亚和无锡海吉亚（2023年底竣工，分别新增500床/800-1000床）。新签医院：龙岩海吉亚和常熟海吉亚（预计2024年完成）。 盈利预测与评级 基于盈利能力提升和全国扩张能力兑现，上调2022-2023年净利润预测至5.95/8.05亿元，2024年净利润9.80亿元，对应PE 28.86/21.33/17.52倍，维持“买入”评级。 风险提示 并购整合不及预期风险；医药政策风险；疫情影响风险。 总结 海吉亚医疗2021年业绩稳健增长，医院业务核心指标（就诊人次、单床产出、手术量）显著提升，并购医院快速整合初显成效，内生性扩建项目（二期及新建医院）有序推进，未来3-4年有望新增床位超2000张。基于盈利提升和扩张路径清晰，公司上调盈利预测，维持“买入”评级，需关注并购整合、政策及疫情不确定性风险。