中心思想 战略转型与盈利路径 平安好医生正积极推进其战略升级2.0计划，旨在通过深化服务能力、拓宽服务半径，并利用与母公司平安集团的业务协同效应，逐步向一站式医疗服务供应商转型。尽管短期内因业务结构调整导致收入下降，但公司预计将通过提升经营效率和增加高利润率服务业务的收入份额，实现稳步减亏，并有望在2025年实现非IFRS口径下的盈利平衡。华泰研究维持“买入”评级，并设定目标价24.0港币，反映了对公司长期增长潜力和盈利改善的信心。 集团协同与市场潜力 报告强调，平安好医生与平安集团在金融端和企业端存在巨大的协同潜力。截至2022年末，平安好医生在平安集团个人金融用户中的渗透率仅为15%，在平安集团医疗健康付费企业客户覆盖员工总数中的渗透率也仅为20%左右，这表明未来通过集团内部资源整合和客户导流，公司在获客方面仍有广阔的增长空间。这种协同效应被视为推动公司中长期营收稳定增长的关键驱动力，为平安好医生实现其战略目标奠定基础。 主要内容 投资评级与目标价 华泰研究于2023年7月4日发布更新报告，维持对平安好医生（1833 HK）的“买入”投资评级。报告将目标价设定为24.0港币，该目标价对应4.5倍的2023年预测市销率（PS）和3.9倍的2024年预测市销率（PS）。在估值模型中，加权平均资本成本（WACC）保持在8.1%，永续增长率维持在2.5%，这些参数均未发生变化。研究员侯杰认为，公司深耕战略升级2.0计划，有望推动中长期营收稳定增长。 战略升级2.0计划进展 自2022年以来，平安好医生持续致力于其战略升级2.0计划，核心目标是深化服务能力、拓宽服务半径并打磨长期竞争力。在明确的业务目标和商业化路径指引下，公司正积极利用与母公司平安集团的潜在业务协同效应。根据最新的盈利预测调整，华泰研究将2023年和2024年公司非IFRS口径下的净亏损预测分别调整至人民币5.68亿元和2.10亿元（前值分别为亏损人民币6.93亿元和1.94亿元），并首次引入2025年调整后净利润预测为人民币1.10亿元，预示着公司有望在2025年实现盈利。 金融端和企业端获客潜力 报告指出，金融端和企业端获客是平安好医生下一阶段增长的关键。截至2022年末，公司年报数据显示，平安好医生的金融端付费用户在平安集团个人金融用户中的渗透率约为15%。同时，平安好医生的企业端付费用户数仅占平安集团医疗健康付费企业客户覆盖员工总数的20%左右。这些数据表明，平安好医生与平安集团之间仍存在广泛的协同潜力，这有望为公司的长期稳定增长铺平道路。考虑到与公司战略升级2.0计划协同效应较低的部分业务规模持续缩减，华泰研究预计平安好医生2023年总收入或下降13.8%，但有望在2024年恢复健康增长势头。预计2023-2025年收入复合年增长率（CAGR）为5.7%。 迈向一站式医疗服务供应商 平安好医生正持续深化其服务能力并拓宽服务半径，特别是在O2O服务和五大关键场景中，包括慢病管理和养老管理等。服务能力的提升被视为公司长期内生增长的关键驱动力。公司在这一方向上的持续努力已取得初步成果：根据公司财报，2022年平安好医生存量大型企业客户的续约率达到90%，这在一定程度上佐证了客户对其医疗服务满意度。大型企业客户被定义为员工人数超过3,000的企业。 盈利预测调整与减亏趋势 华泰研究对平安好医生的盈利预测进行了调整。主要调整包括： 收入预测下调： 将2023年和2024年收入预测分别下调25.9%和22.5%至人民币53亿元和63亿元，主要原因是与公司战略升级2.0计划协同效应较低的业务规模持续缩减。同时，引入2025年收入预测为人民币73亿元，对应2023-2025年收入复合年增长率为5.7%。 毛利率预测上调： 将2023年和2024年毛利率预测分别上调至32.1%和35.8%（前值分别为29.3%和32.3%），并引入2025年毛利率预测为38.2%。毛利率的稳步改善主要得益于经营效率的提升以及相对高利润率的服务业务收入份额的上升。 净利润预测： 综合来看，预计平安好医生2023年、2024年和2025年非IFRS口径下净利润分别为人民币-5.68亿元、-2.10亿元和+1.10亿元（2023/2024年前值分别为人民币-6.93亿元/-1.94亿元），对应非IFRS口径下净利率分别为-10.7%、-3.3%和+1.5%（2023/2024年前值分别为-9.7%/-2.4%）。 展望未来，考虑到平安好医生坚定地致力于成为一站式医疗服务提供商（在稳态下，医疗服务商有望展现出高于传统药品零售商的利润率水平），以及公司在提升经营效率上的持续努力，预计公司有望延续减亏趋势，并维持对2025年实现盈亏平衡的预期。 估值方法与风险提示 华泰研究维持基于现金流折现（DCF）模型的24.0港币目标价，该目标价对应4.5倍的2023年预测市销率和3.9倍的2024年预测市销率。DCF模型中的加权平均资本成本（WACC）为8.1%，永续增长率为2.5%，均保持不变。 报告同时提示了潜在风险： 业务转型慢于预期：公司战略升级2.0计划的执行和转型速度可能不及预期。 政策支持不及预期：医疗健康行业的政策环境变化可能对公司业务发展产生不利影响。 总结 平安好医生正处于关键的战略转型期，通过深化其2.0战略升级计划，致力于从传统模式向一站式医疗服务供应商迈进。尽管短期内因业务结构调整导致2023年收入预计下降13.8%，但公司与平安集团在金融和企业客户端的巨大协同潜力（渗透率分别为15%和20%）预示着中长期增长的广阔空间。华泰研究预计，随着经营效率的提升和高利润率服务业务收入份额的增加，公司毛利率将稳步改善，并有望在2025年实现非IFRS口径下的盈利。基于DCF估值模型，华泰研究维持24.0港币的目标价和“买入”评级，反映了对公司未来盈利能力和市场地位提升的积极预期，但同时提示了业务转型速度和政策支持的潜在风险。

中心思想 业绩强劲复苏与增长动力显著 美丽田园医疗健康在2023年上半年展现出卓越的经营韧性和强劲的业绩复苏势头。公司预计23H1收入将实现约40%的同比增长，而归属于母公司净利润更是预计同比增长约400%，这一显著增长远超市场预期，充分彰显了公司在后疫情时代的快速恢复能力和市场竞争力。具体数据显示，2023年1月1日至5月28日期间，公司客流和客单价均实现了双位数增长，这不仅标志着消费需求的强劲反弹，更重要的是，与疫情前的2021年同期相比，客户到店消费额增长超过20%，表明公司已成功超越疫情前的经营水平，实现了实质性的业务扩张和市场份额的提升。这种增长得益于公司在生活美容、医疗美容和健康管理三大核心业务板块的均衡发展：生活美容作为稳固的业务基石，客流持续增长；医疗美容业务通过提升转化率贡献了显著增量；而健康管理业务则受益于日益增长的消费者健康需求，实现了医疗服务的快速增长，共同构筑了公司多元且稳健的增长引擎。 内生外延战略驱动市场份额持续提升 公司积极践行“内生增长”与“外延扩张”并举的战略，以持续巩固和提升其在美与健康服务市场的领导地位。在内生增长方面，美丽

中心思想 阿里健康步入高质量增长轨道 本报告核心观点指出，阿里健康在清晰的经营策略指引下，正迈向长期高质量增长的轨道。公司坚定实施“三朵云”战略，并致力于在五年内满足超5亿用户的数字健康医疗需求。 盈利能力显著提升与估值上调 鉴于阿里健康稳健的利润率提升趋势，分析师大幅上调了其FY24/FY25经调整净利润预测，并引入FY26预测，预计FY24-26复合年均增长率（CAGR）将达到31.0%。目标价相应上调至5.65港币，并维持“买入”评级，反映了市场对其未来增长潜力的积极预期。 主要内容 经营策略与财务展望 阿里健康正积极实施其“云基建、云药房、云医院”的“三朵云”战略，旨在五年内服务超过5亿用户。基于利润率的稳健提升，华泰研究将FY24/FY25经调整净利润预测分别上调至人民币10亿/13亿元（前值：人民币4.57亿/8.61亿元），并新增FY26预测人民币17亿元，对应FY24-26复合年均增长率（CAGR）为31.0%。目标价由FY23的5.40港币调整至FY24的5.65港币，估值基于9.4%的WACC和2.5%的永续增长率，对应FY24/FY25/FY26预测市销率（PS）分别为2.1/1.9/1.7倍，维持“买入”评级。 乘医疗健康数字化浪潮 在线医疗平台在疫情期间展现了其独特价值，预计在更明朗和有利的政策支持下，行业将保持健康增长。阿里健康有望利用阿里巴巴丰富的数字运营经验，推动医疗健康行业的线上渗透率提升。公司持续投资深化医药产品供应链实力，尤其是在医疗保健产品和医疗器械等非药品类上，预计这将有助于提高客户心智份额并推升利润率。预计FY24收入将同比增长16.9%至人民币313亿元，其中1P/3P业务收入预计分别同比增长16.6%/16.4%，医疗健康和数字化服务业务收入预计同比增长25.9%。 服务能力深化与用户增长 阿里健康致力于构建全面的医疗服务矩阵，以匹配线下医疗服务供给与在线服务需求。公司不断深化的服务能力有望带来健康的用户增长动能。截至FY23财年末（3月），公司线上自营店的年度活跃用户累计超过1.3亿，天猫健康平台的年度活跃用户已接近3亿，两者同比净增约2千万。 毛利率稳定提升预期 考虑到有利的收入组合转变（高利润非药品类别收入份额增加）以及规模效应扩大，预计阿里健康毛利率将保持稳健提升。FY24E/25E/26E的毛利率预测分别为22.7%/23.0%/23.3%，相较于FY23的21.3%有显著增长。 盈利预测更新与DCF估值 华泰研究将阿里健康FY24/25收入预测分别下调1.8%/8.5%至人民币313亿/358亿元，并引入FY26预测人民币404亿元。同时，将FY24/25毛利率预测分别上调2.5/2.7个百分点至22.7%/23.0%，并引入FY26预测23.3%，主要得益于1P业务利润率改善（高利润率品类收入份额上升）。毛利率改善预计将反映在净利润层面，预计FY24/25/26调整后净利率分别为3.1%/3.6%/4.2%，调整后净利润分别为人民币10亿/13亿/17亿元，对应FY24-26 CAGR为31.0%。基于DCF估值模型，将估值窗口切换至FY24，新目标价为5.65港币，维持WACC 9.4%和永续增长率2.5%的假设不变。 风险提示 报告提示了两个主要风险：一是政策扶持可能退坡，二是线上医疗健康行业竞争可能加剧。 总结 本报告强调阿里健康在疫情后正步入高质量增长轨道，其“三朵云”战略和对非药品类供应链的持续投资是核心驱动力。公司在用户增长和服务能力深化方面表现出色，并预计通过收入组合优化和规模效应实现毛利率的稳健提升。分析师大幅上调了盈利预测，并基于DCF模型上调了目标价，维持“买入”评级，反映了对公司未来增长潜力的积极预期。尽管存在政策和竞争风险，但阿里健康在医疗健康数字化浪潮中的战略布局和执行力有望支撑其长期健康发展。

中心思想 业绩触底反弹，双轮驱动增长 东软集团在2022年面临宏观因素和汇率波动导致的利润压力，但扣除并表因素后营收仍实现稳健增长。进入2023年第一季度，公司业绩显著回暖，营收和归母净利润均实现高增长。这一积极转变主要得益于其核心业务——医疗健康及社会保障和智能汽车互联——的快速发展，形成了清晰的“双轮驱动”增长格局。 估值合理，维持“买入”评级 基于对公司业务场景和地区拓展的持续看好，以及费用管控的加强，华泰研究预计东软集团2023年全年营收增速和盈利能力将恢复较高水平。通过分部估值法，并参考可比公司估值，研究报告给予公司目标价14.20元人民币，维持“买入”投资评级，反映了市场对其未来业绩增长的积极预期。 主要内容 2022年业绩回顾与2023年第一季度表现 2022年营收稳健增长但利润承压 东软集团2022年实现营收94.66亿元，同比增长8.37%。若扣除东软睿驰不再并表的影响，营收同比增长14.8%，显示出公司业务的内生增长韧性。 然而，受宏观因素影响，项目交付验收和回款遭受较大冲击，叠加人民币汇率波动，公司整体利润承压，归母净利润为-3.43亿元，同比减少129.23%。其中，22Q4营收39.02亿元，同比增长14.28%，但归母净利润为-4.72亿元，同比减少143.63%。 2023年第一季度业绩显著回暖 2023年第一季度，公司业绩呈现明显回暖趋势，实现营收16.56亿元，同比增长29.57%。 归母净利润达到0.05亿元，同比增长116.79%，成功扭亏为盈。扣非归母净利润为-0.27亿元，亏损同比大幅缩小60.01%，表明经营效率显著提升。 业绩的改善主要得益于医疗健康及社会保障、智能汽车互联等核心业务板块的快速增长。 公司持续加强费用管控，2022年销售/管理/研发费率分别同比下降1.87、0.99、0.26个百分点；23Q1销售/管理/研发费率也分别同比下降3.40、0.70、1.65个百分点，进一步优化了成本结构。 医疗健康及社会保障业务稳步推进 智慧医疗与医保市场拓展 智慧医疗： 截至2022年，东软集团的智慧医疗业务已成功服务超过600家三级医院客户，并通过CloudOne Suite和HealthOne Suite助力200多家卫健委实现医卫一体化建设，市场覆盖率和影响力持续扩大。 智慧医保： 2022年，公司积极参与了海南、浙江、云南、江西、山东、湖北、陕西、河北等15个省级医保平台建设，并全部通过国家验收，医保数据价值业务持续推进，巩固了其在国家医保信息化领域的领先地位。 人力资源社保与大健康生态布局 人资社保： 公司承建了国家人社部与14个省级核心经办系统，市场占有率保持第一，展现了其在该领域的深厚技术积累和市场竞争力。 创新业务： 东软医疗、熙康、望海三家创新业务公司通过战略性投入，其效果进一步显现，有效带动了公司医疗IT业务的边际拓展，形成了领先的“大健康”生态布局，为未来增长奠定了基础。 智能汽车互联业务加速修复 2022年业务挑战与市场合作 2022年，东软集团智能汽车互联业务实现营收35.81亿元，同比增长5.08%。 然而，受芯片短缺等行业共性压力影响，该业务毛利率同比下降5.82个百分点至15.06%，盈利能力受到一定冲击。 尽管面临外部挑战，公司仍克服困难，确保了订单交付，智能座舱系列产品交付量同比增长超过30%，显示出强大的业务韧性。 2022年，公司与吉利、一汽红旗、奇瑞、长城、上汽、长安、宝腾、VINFAST等国内外多家知名车厂成功签约，拓展了市场合作。 2023年业务增长潜力 研究报告认为，随着行业环境的逐步改善和新合作项目的落地，智能汽车业务在2023年有望加速修复。 公司在智能座舱等领域的持续投入和市场拓展，预示着后续业务成长空间广阔，有望成为公司重要的增长引擎。 盈利预测与投资评级 财务预测与分部估值 华泰研究对东软集团的盈利能力进行了预测，预计公司2023-2025年营业收入将分别达到113.30亿元、135.77亿元和162.83亿元，同比增长19.69%、19.83%和19.93%。 归属母公司净利润预计将从2022年的亏损转为2023年的4.20亿元，并在2024年和2025年分别增至6.22亿元和7.69亿元，对应EPS分别为0.34、0.51和0.63元。 采用分部估值法，预计2023年智能汽车业务净利润1.85亿元，其他业务净利润2.35亿元。参考可比公司2023年平均PE，给予智能汽车业务35.9倍PE，其他业务45.7倍PE。 维持“买入”评级 基于上述盈利预测和估值分析，华泰研究维持东软集团“买入”的投资评级，并设定目标价为14.20元人民币。 报告同时提示风险，包括智能驾驶产业进展不及预期以及子公司业务拖累超预期等潜在因素。 总结 东软集团在2022年面临宏观经济和汇率波动带来的利润压力，但扣除并表因素后营收仍保持稳健增长。进入2023年第一季度，公司业绩实现强劲复苏，营收和归母净利润均呈现高增长态势，显示出其核心业务的强大韧性和增长潜力。医疗健康及社会保障业务通过智慧医疗、智慧医保和人资社保领域的深耕，持续巩固市场领先地位，并积极布局“大健康”生态。同时，智能汽车互联业务在克服芯片短缺等行业共性压力后，通过与多家车厂的深度合作，有望在2023年加速修复并实现快速成长。华泰研究基于对公司未来业绩的积极预期，维持“买入”评级，并设定目标价14.20元人民币，看好其智能汽车和医疗IT双轮驱动下的全年业绩回暖。

中心思想 产能扩张与成本优化驱动长期增长 天康生物在2022年成功实现扭亏为盈，主要得益于生猪养殖成本的持续改善和产能的稳步释放。尽管2023年第一季度受市场猪价低迷影响，公司短期盈利承压并出现亏损，但其生猪出栏量保持显著增长，且在河南、甘肃等地的产能扩张以及未来成本优化潜力，为公司长期业绩增长奠定了坚实基础。 短期盈利承压与估值调整 华泰研究基于2023年猪价较低的判断，下调了天康生物2023年的盈利预测，但维持了2024-2025年的预测。尽管短期面临挑战，但分析师参考可比公司估值，维持了“买入”评级和目标价11.63元，这体现了对公司在生猪养殖规模化和成本控制方面长期发展潜力的认可。 主要内容 2022-2023Q1业绩回顾与盈利预测调整 2022年度业绩： 公司实现营业收入167.32亿元，同比增长6.50%。归母净利润为3.02亿元，同比实现扭亏为盈（2021年亏损7.03亿元），但略低于华泰研究此前预期的4.58亿元，主要原因在于生猪业务成本略高于预期。 2023年一季度业绩： 营业收入达到38.91亿元，同比增长14.71%。归母净利润亏损0.14亿元，相比2022年同期亏损0.70亿元，亏损幅度有所收窄，主要系猪价下跌对业绩造成拖累。 盈利预测调整： 鉴于2023年猪价持续低位运行，华泰研究下调了公司2023年生猪业务毛利率，并相应调整了2023年盈利预测。预计公司2023-2025年归母净利润分别为13.71亿元、16.99亿元和17.34亿元。 投资评级与目标价： 华泰研究参考可比公司2023年1.69倍PB估值，给予天康生物2023年1.69倍PB，目标价为11.63元，并维持“买入”评级。 业务板块表现分析 生猪业务： 2022年，公司生猪出栏量达到202.72万头，同比增长26.44%，贡献收入36.9亿元，同比增长22.75%。估算全年完全成本约为18元/公斤，该业务全年亏损约1亿元。2023年第一季度，生猪出栏量为57万头，同比增长51%，贡献收入9.58亿元，同比增长97%。估算23Q1完全成本在17元/公斤左右，显示出成本改善趋势。 饲料业务： 2022年，饲料销售量为232.22万吨，贡献收入55.31亿元，同比增长7.7%。毛利率为9.81%，同比下降3.54个百分点，主要受原材料成本上涨影响。 动保业务： 2022年，动保业务贡献收入9.27亿元，同比下降2%。 未来发展展望：产能扩张与成本优化 规模扩张潜力： 公司在2022年年报中披露，2023年生猪出栏目标为280-300万头。随着公司在河南、甘肃等地的生猪产能持续释放，有望顺利完成该目标。截至2023年第一季度，公司固定资产达到51.46亿元，同比增长21%，这一增长有望为2023-2024年生猪出栏量的快速增长提供有力支撑。 成本改善空间： 目前，天康生物的新疆基地运营成熟，成本控制较好。然而，河南、甘肃等新基地由于产能利用率和生产管理仍有优化空间，其成本高于新疆基地。报告指出，随着公司生产指标的不断提升，这些新基地的成本未来仍有较大的下降空间，这将进一步提升公司的整体盈利能力。 风险提示 报告提示了多项潜在风险，包括生猪产能恢复不及预期、动保行业竞争格局恶化、非瘟疫情出现反复、猪价不及预期以及成本下降幅度不及预期等，这些因素可能对公司未来的业绩产生不利影响。 总结 天康生物在2022年通过生猪养殖成本的改善实现了扭亏为盈，并持续推进生猪产能的扩张。尽管2023年第一季度受猪价低迷影响，公司短期盈利面临压力，但其在河南、甘肃等地的产能释放以及未来成本优化的巨大潜力，将是支撑其长期业绩增长的核心驱动力。华泰研究维持“买入”评级，反映了对公司在规模化养殖和成本控制方面长期发展前景的信心。

中心思想 业绩短期承压，全年修复可期 报告指出，创业慧康2023年第一季度业绩受收入确认延后及医院业务弱复苏影响，营收和净利润同比下降。然而，华泰研究维持“买入”评级和12.90元的目标价，看好公司全年业绩将逐季改善并实现修复。 AI与战略合作驱动中长期增长 公司通过与联仁健康等机构的战略合作，有效拓宽了业务边界，并持续升级核心产品。更重要的是，与浙大计算机创新技术研究院等深化AI技术合作，积极探索AI大模型在医疗健康领域的应用，有望为公司带来中长期的业绩弹性和量利齐升。 主要内容 短期业绩承压，看好全年修复 创业慧康2023年第一季度财务数据显示，公司实现营业收入3.48亿元，同比下降24.74%；归属于母公司净利润为0.10亿元，较上年同期的0.92亿元大幅下滑；扣除非经常性损益的净利润为0.06亿元，上年同期为0.98亿元。经营性净现金流为净流出1.87亿元，同比缩减10.89%。毛利率为51.90%，同比下降5.23个百分点。报告分析指出，短期利润承压主要由于收入确认延后，以及一季度医院客户集中救治重症和3月份两会期间医院业务处于弱复苏阶段。 尽管一季度业绩承压，华泰研究对公司全年业绩修复持乐观态度。预计随着医院客户招投标和收入确认流程的逐步恢复正常，公司收入确认节奏将加速，盈利能力有望逐季改善。报告维持对公司2023-2025年的盈利预测，预计归母净利润分别为4.01亿元、5.32亿元和7.08亿元。基于可比公司44.3倍的2023年市盈率（PE），并考虑到公司产品在行业内的领先竞争力，报告给予公司50.0倍的2023年市盈率，维持目标价12.90元，并重申“买入”投资评级。 战略合作拓宽业务边界，基石产品再度升级 2023年第一季度，创业慧康与联仁健康达成战略合作，旨在多个关键领域实现能力融合与项目落地。合作范围涵盖医院信息化系统升级、互联网+健康服务能力提升、健康城市建设运营以及大数据应用场景创新。这些合作预计将有效拓宽公司的业务边界，并促进其在医疗健康生态系统中的深度融合。 报告期内，公司持续加强核心业务能力建设。为响应国家卫生健康委等六部门发布的《通知》要求，公司推出了新一代多学科远程医疗云产品，旨在助力医疗资源的统筹共享和智慧医联体的建设。同时，公司还推出了新一代体检全流程系统，以提高医卫资源利用效率和信息共享性。华泰研究认为，凭借战略合作对业务的拓展、在优势产品上的客户积累以及对政策方向的精准把握，公司具备强大的“阿尔法”属性，并看好其全年订单的丰厚收获。 深化AI技术合作探索，看好中长期业绩弹性 创业慧康在2023年第一季度与浙大计算机创新技术研究院、浙江省智慧医疗创新中心建立了战略合作关系。此次合作旨在整合各方优势资源，共同推动AI大模型在临床医疗、公共卫生和个人健康等多个场景中的研究与开发。合作目标包括加速医疗AI模型的研发速度、提升公共卫生工作的统筹规划水平，以及发展健康服务事业，从而实现AI技术与医疗、公共卫生和个人健康流程的深度融合。 报告指出，AIGC（人工智能生成内容）技术有望显著提升公司在自然语言处理（NLP）和计算机视觉（CV）方向的应用能力。未来，公司有望推出智能问诊、医疗文书书写、医学影像解读等创新应用。华泰研究认为，依托公司深厚的技术积累和丰富的资源，AI与医疗大数据的深度结合将实现公司业务的“量利齐升”，并对相关产品落地后的中长期业绩弹性持高度乐观态度。 风险提示 报告提示投资者关注潜在风险，包括政府支付能力不足以及公司业绩修复不及预期的可能性。 经营预测指标与估值分析 报告提供了详细的经营预测指标，包括2021年至2025年预测期的营业收入、归属母公司净利润、每股收益（EPS）、净资产收益率（ROE）、市盈率（PE）、市净率（PB）和企业价值/息税折旧摊销前利润（EV/EBITDA）等关键财务数据。数据显示，预计公司在2023-2025年将实现营收和净利润的持续增长，其中2023年营业收入预计为18.82亿元，归母净利润为4.01亿元。此外，报告还列出了卫宁健康、东软集团、久远银海等可比公司的PE估值，平均为44.3倍（2023E），并展示了创业慧康的PE-Bands和PB-Bands图表，为投资者提供了估值参考。 总结 本报告对创业慧康（300451 CH）2023年第一季度业绩进行了深入分析，指出公司短期内受收入确认延后和市场环境影响，业绩有所承压。然而，华泰研究维持“买入”评级和12.90元目标价，坚定看好公司全年业绩将实现逐季修复。报告强调，公司通过与联仁健康等机构的战略合作，有效拓宽了业务边界，并持续升级多学科远程医疗云产品和体检全流程系统等核心产品，增强了市场竞争力。更重要的是，公司与浙大计算机创新技术研究院、浙江省智慧医疗创新中心深化AI技术合作，积极探索AI大模型在临床医疗、公共卫生和个人健康领域的应用，预计将催生智能问诊、医疗文书书写、医学影像解读等创新应用，从而驱动公司业务实现“量利齐升”，为中长期业绩增长注入强大弹性。尽管存在政府支付能力不足和业绩修复不及预期的风险，但综合来看，公司在医疗信息化领域的深厚积累与AI技术的融合创新，使其具备显著的增长潜力。

中心思想 业绩短期承压，长期增长潜力显著 春立医疗在2023年第一季度面临业绩短期承压，主要受国家组织骨科耗材集中带量采购（VBP）政策对关节产品收入及毛利率的冲击，以及1月份疫情对诊疗活动的影响。公司1Q23营业收入同比下降4.2%至2.46亿元，归母净利润同比下降24.5%至0.56亿元，扣非归母净利润同比下降33.4%至0.50亿元。尽管如此，公司在费用控制方面表现良好，且随着集采影响的逐步消化及国内诊疗活动的全面恢复，华泰研究预计春立医疗的关节、脊柱和运动医学等核心业务将在2023年实现快速增长。 多元业务驱动，维持“买入”评级 华泰研究对春立医疗全年业绩恢复持乐观态度，预计2023-2025年归母净利润将分别实现22.88%、28.62%和26.29%的同比增长，EPS分别为0.98/1.27/1.60元。公司通过关节产品集采后的放量、脊柱业务的稳健增长以及运动医学新产品的快速放量，构建了多元化的增长驱动力。基于此，华泰研究维持了“买入”评级，并上调了A股目标价至41.33元人民币（对应2023年42x PE）和H股目标价至30.13港元（对应2023年27x PE），体现了对公司长期发展潜力和市场竞争力的信心。 主要内容 2023年第一季度财务表现与集采影响 春立医疗在2023年第一季度展现出在复杂市场环境下的韧性，但短期业绩仍受到多重因素的显著影响。根据公司财报，1Q23实现营业收入2.46亿元人民币，同比下降4.2%。这一降幅，虽然在表面上看似温和，但其背后却反映了国家集采政策对核心产品线，特别是关节产品，在价格和毛利率层面的深远影响。同时，2023年1月份国内手术量因疫情反复而受到抑制，诊疗活动的恢复不及预期，进一步加剧了公司当季的收入压力。 利润端受到的冲击更为明显。归属于母公司股东的净利润为0.56亿元人民币，同比大幅下降24.5%。扣除非经常性损益后的归母净利润为0.50亿元人民币，同比降幅进一步扩大至33.4%。这种利润降

中心思想 业绩稳健增长，维持“买入”评级 迈瑞医疗在2022年及2023年第一季度均展现出稳健的业绩增长，收入和归母净利润同比增幅均超过20%。公司凭借强大的产品力和广泛的渠道覆盖，有效抵御市场风险，并持续拓展高端客户群。华泰研究维持其“买入”评级，并基于对各业务线增长的乐观预期，调整目标价至460.06元人民币。 核心竞争力与市场拓展 公司通过提升生命信息与支持类产品收入占比，实现了毛利率的稳中有升。同时，公司持续加大销售推广和研发投入，积极突破高端客户市场，为未来业绩增长奠定基础。国内医疗新基建政策的延续以及海外高端客户的持续拓展，将共同驱动公司国内外业务的协同发展。 主要内容 财务表现与盈利预测 2022年及2023年第一季度业绩回顾： 2022年实现收入303.7亿元人民币（同比增长20.2%），归母净利润96.1亿元人民币（同比增长20.1%），基本符合预期。 2023年第一季度收入83.6亿元人民币（同比增长20.5%），归母净利润25.7亿元人民币（同比增长22.1%），其中生命信息与支持产线是主要增长动力。 盈利预测调整： 根据最新经营情况，华泰研究调整公司2023-2025年EPS预测至9.58/11.55/13.88元人民币（23/24年前值分别为9.58/11.53元）。 给予公司2023年48倍PE估值（可比公司Wind一致预期均值41倍），调整目标价至460.06元人民币（前值565.43元），主要考虑可比公司平均PE回调。 毛利率与费用率： 2023年第一季度毛利率为66.4%（同比增长1.3个百分点），主要得益于高毛利率的生命信息与支持类产品收入占比提升。 同期销售/管理/研发费用率分别为16.4%/5.5%/10.2%（同比分别增长1.0/0.3/0.1个百分点），显示公司持续加大产品推广和研发投入。 业务板块与市场布局 三大产线稳健发展： 体外诊断（IVD）： 2022年收入102.6亿元人民币（同比增长21.4%）。预计2023年该板块收入将实现稳健增长，得益于血球、发光、生化等重磅新品的市场认可度提升（2022年化学发光国内及海外装机均超2000台）。 医学影像： 2022年收入64.6亿元人民币（同比增长19.1%）。预计2023年该板块将保持稳步发展，主要受益于高端新品快速放量及医疗新基建政策的延续。 生命信息与支持： 2022年收入134.0亿元人民币（同比增长20.2%）。预计2023年该板块收入将实现较快增长，主要受国内ICU病房建设及重症诊疗配套设备采购需求释放驱动。 国内外市场齐发力： 国内业务： 2022年收入186.7亿元人民币（同比增长22.3%）。预计2023年国内业务将在疫后院内常规诊疗恢复、医疗新基建订单释放（截至2022年底国内医疗新基建待释放市场空间超245亿元人民币）等背景下持续发力，实现较快增长。 海外业务： 2022年收入117.0亿元人民币（同比增长16.9%）。其中北美/拉美/亚太/欧洲/其他地区收入增速分别为+31.4%/+33.7%/+4.9%/-11.9%/+34.5%。预计2023年海外高端客户拓展将持续推进，业务呈现提质提速发展。 风险提示： 核心产品销售不达预期，核心产品招标降价风险。 总结 迈瑞医疗在2022年及2023年第一季度均实现了稳健的业绩增长，其生命信息与支持、体外诊断和医学影像三大核心产线表现强劲。公司通过持续的销售推广和研发投入，不断拓展国内外高端客户市场，尤其受益于国内医疗新基建政策和海外市场的积极扩张。尽管面临核心产品销售和招标降价的风险，但华泰研究基于公司强大的产品力、广泛的渠道覆盖和持续的增长潜力，维持“买入”评级，并对未来业绩持乐观态度。

中心思想 业绩强劲增长，平台优势凸显 康龙化成（3759 HK/300759 CH）在2023年第一季度展现出卓越的经营韧性和强劲的增长势头，其作为稀缺的CRO（合同研究组织）与CDMO（合同开发与生产组织）一体化平台型企业的核心优势进一步凸显。报告期内，公司实现收入27.24亿元人民币，同比增长29.5%，显示出业务规模的持续扩张能力。归属于母公司股东的净利润达到3.48亿元人民币，同比大幅增长39.8%，反映了公司盈利能力的显著提升。尤其值得关注的是，若剔除大分子和细胞与基因治疗及海外CMC（小分子CDMO）服务并购影响，公司经调整non-IFRS净利润同比增长高达40.9%，这充分证明了其内生增长的强劲动力和核心业务的健康发展。毛利率同比提升2.7个百分点至35.8%，亦印证了规模效应带来的盈利改善。 全年展望积极，维持“买入”评级 华泰研究基于康龙化成1Q23的亮眼表现，维持对其“买入”的投资评级，并对公司全年业绩持乐观预期。分析师预测，公司2023年至2025年的每股收益（EPS）将分别达到2.01元、2.63元和3.43元，预示着未来几年持续的盈利增长。公司在技术工艺方面的领先地位，以及在各业务板块，特别是CMC业务中展现出的强大订单获取能力和有序的商业化产能兑现，构成了其未来业绩增长的坚实基础。国际化CDMO产能的逐步整合和投产，将进一步巩固其在全球市场的竞争力。尽管面临宏观经济和行业政策等潜在风险，但康龙化成凭借其全面的服务能力和战略布局，有望在全年实现持续向好的业绩表现。华泰研究给予A/H股2023年30/19倍PE的估值，对应目标价分别为人民币60.35元和港币43.35元，体现了对公司长期价值的认可。 主要内容 2023年第一季度业绩与财务亮点 强劲的收入与利润增长： 康龙化成在2023年第一季度实现了27.24亿元人民币的营业收入，同比增长29.5%，显示出其在医药研发及生产服务领域的市场份额持续扩大。同期，归属于母公司股东的净利润为3.48亿元人民币，同比大幅增长39.8%，体现了公司在成本控制和运营效率方面的提升。经调整non-IFRS净利润达到4.38亿元人民币，同比增长20.3%。更重要的是，若剔除大分子和细胞与基因治疗及海外CMC服务并购影响，公司经调整non-IFRS净利润同比增长高达40.9%，这表明公司核心业务的内生增长动力强劲，并购整合效应亦逐步显现。 盈利能力与现金流改善： 1Q23公司毛利率为35.8%，同比提升2.7个百分点，主要得益于业务规模扩大带来的规模效应，预示着盈利能力的持续向好。在费用结构方面，销售费用率同比下降0.2个百分点至2.0%，财务费用率同比下降0.5个百分点至1.4%，显示出良好的费用控制。管理费用率同比略升1.4个百分点至15.2%，主要系公司经营规模扩大导致管理人员及相关成本增加，以及股份支付费用同比增长，这在一定程度上反映了公司对未来发展的投入和人才激励。值得一提的是，1Q23经营活动

中心思想 业绩强劲增长，双轮驱动显成效 盈康生命在2023年第一季度展现出亮眼的业绩表现，公司实现营业收入3.61亿元人民币，同比增长高达35%。归属于母公司股东的净利润达到3,955万元人民币，同比大幅增长64%。这一显著增长主要得益于公司医院板块就诊量的持续修复以及医疗器械板块通过圣诺与爱里科森并购带来的并表效应和业务量推高。利润增速高于收入增速，反映出高毛利医疗器械板块收入占比提升对公司整体盈利能力的积极影响。公司通过医院服务与医疗器械两大核心业务板块的协同发展，有效抓住了市场复苏和产业整合的机遇，实现了业绩的快速修复和增长。 盈利能力显著提升，未来发展可期 展望2023年全年，华泰研究对盈康生命的发展前景持乐观态度，维持“买入”评级，并给予目标价13.32元人民币。研究报告指出，随着院端诊疗量的持续恢复，医院板块有望实现稳健增长；同时，医疗器械板块在伽马刀潜在贡献和圣诺业务整合的推动下，预计将保持高速发展。基于此，公司有望在2023年实现归母净利润扭亏为盈。华泰研究预测公司2023-2025年每股收益（EPS）分别为0.18元、0.24元和0.32元，并基于2023年74倍的预测市盈率（PE），考虑公司净利润扭亏后的较大弹性，给予较A股可比公司平均58倍PE的溢价。这表明市场对公司未来盈利能力的持续改善和增长潜力抱有高度期待。 主要内容 医院与器械板块协同发展，驱动业绩高增 盈康生命2023年第一季度业绩表现突出，营业收入同比增长35%至3.61亿元，归母净利润同比增长64%至3,955万元。这一增长主要由两大核心板块驱动： 医院板块持续修复，诊疗量稳健回升： 1Q23诊疗量修复显著： 报告估测，在院端诊疗修复背景下，公司医院业务自2023年3月起患者量及手术量持续修复，例如胸外科手术量同比提升46%。 友谊/友方医院： 预计2023年第二季度及以后院端诊疗量将持续修复，该板块收入有望恢复至双位数增长。 四川友谊医院： 凭借三甲资质，2023年将持续深化大学科建设并加强社区联动，以满足下沉诊疗需求。 重庆友方医院： 2023年将持续深耕放疗服务，成为收入增长的重要驱动因素。 其他医院： 苏州广慈医院： 后续将进一步推进肿瘤学科建设，叠加二期建设稳步推进（规划435张床位），有望驱动量价齐升。 托管医院： 运城医院（1Q23门诊及入院人次同比提升17%，托管费率4%）和上海永慈医院（托管费率5%）的就诊量预计在2023年实现恢复性增长。预计2023年这两家托管医院将为公司贡献约4400万元的托管业务收入。 医疗器械板块高速发展，并购整合效应显著： 1Q23高速增长： 报告估测，由于圣诺和爱里科森的并表，叠加内生业务的稳健发展，医疗器械板块在第一季度实现了高速增长。 2023年收入翻番预期： 预计公司医疗器械板块在2023年收入将实现翻番。 内生业务： 经销服务全年有望保持稳健，同时国家卫健委出台的《大型医用设备配置许可管理目录（2023年）》或将利好伽马刀销售。 并购增厚： 圣诺及爱里科森旗下产品持续发力，例如1Q23体外短波治疗仪已顺利进入湖南省中南大学湘雅医院等医院开展临床研究。 战略转型： 公司计划通过自研（头体一体刀/直线加速器在研中）和并购的方式完善产品矩阵，逐步转向“设备+平台+服务”一体化解决方案提供商。 财务预测乐观，估值具备吸引力 华泰研究对盈康生命未来的财务表现进行了详细预测，并给出了具有竞争力的估值： 盈利预测： 营业收入： 预计2023-2025年营业收入分别为14.62亿元、18.26亿元和21.98亿元，同比增长率分别为26.42%、24.90%和20.39%，保持稳健增长态势。 归属母公司净利润： 预计2023年将实现扭亏为盈，达到1.16亿元，同比增长119.41%。2024年和2025年将继续增长至1.54亿元和2.05亿元，同比增长率分别为33.52%和32.76%。 毛利率： 预计将持续提升，从2023年的30.26%增至2025年的34.33%，主要受益于高毛利医疗器械业务占比的提升。 ROE： 预计2023年将转正至8.07%，并在2025年提升至11.44%，显示公司盈利能力的持续改善。 估值分析： 目标价： 华泰研究维持“买入”评级，并给予目标价13.32元人民币。 PE估值： 考虑到公司2023年净利润扭亏后利润端弹性较大，给予公司2023年74倍的预测市盈率，较A股可比公司（爱尔眼科、通策医疗、何氏眼科）2023年Wind一致预测均值58倍予以溢价。这反映了市场对盈康生命未来高增长潜力和盈利能力修复的信心。 风险提示： 报告同时提示了潜在风险，包括医院扩张不及预期、器械板块研发风险以及诊疗量修复延迟等，提醒投资者关注。 总结 盈康生命在2023年第一季度展现出强劲的业绩复苏和增长势头，营业收入和归母净利润均实现大幅增长，主要得益于医院板块诊疗量的持续修复以及医疗器械板块通过并购整合实现的高速发展。公司两大核心业务板块的协同效应显著，高毛利医疗器械业务占比的提升有效改善了整体盈利能力。展望未来，华泰研究对公司发展前景持乐观态度，预计医院板块将持续受益于诊疗量恢复，器械板块在政策利好和产品线拓展下将保持高增长，从而推动公司在2023年实现归母净利润扭亏为盈。基于对公司未来盈利能力的积极预期和较大的利润弹性，华泰研究维持“买入”评级，并设定目标价13.32元人民币，反映了市场对盈康生命持续增长和价值提升的信心。同时，投资者需关注医院扩张、器械研发及诊疗量修复等潜在风险。