科兴制药(688136) 　　主要观点： 　　事件1 　　2024年4月27日，科兴制药发布2023年年度业绩报告，公司实现营业收入12.59亿元，同比-4.32%；归母净利润-1.90亿元，同比-110.74%；扣非归母净利润-2.01亿元，同比-108.28%。单季度来看，公司2023Q4收入为2.90亿元，同比-22.01%；归母净利润为-1.36亿元，同比-304.98%；扣非归母净利润为-1.21亿元，同比-226.04%。 　　事件2 　　同日，科兴制药发布2024年一季度业绩报告，公司实现营业收入3.61亿元，同比+11.79%；归母净利润0.12亿元，同比+241.49%；扣非归母净利润0.10亿元，同比+180.77%。2024Q1公司实现扭亏盈利。 　　点评 　　Q1利润同比大幅增长，费用成本控制效果明显 　　2023年，公司整体毛利率为70.79%，同比-4.57个百分点；期间费用率91.51%，同比+6.25个百分点；其中销售费用率54.75%，同比-8.16个百分点；管理费用率6.90%，同比+0.37个百分点；财务费用率2.48%，同比+1.34个百分点；研发费用率27.39%，同比+12.70个百分点；经营性现金流净额为-0.87亿元，同比+1.45%。 　　2024年一季度，公司整体毛利率为72.64%，同比-0.01个百分点；期间费用率66.91%，同比-11.55个百分点；其中销售费用率49.20%，同比-5.22个百分点；管理费用率5.47%，同比-0.62个百分点；财务费用率2.48%，同比-0.40个百分点；研发费用率9.76%，同比-5.31个百分点；经营性现金流净额为-0.06亿元，同比-86.64%。 　　多年生物药海外商业化经验，打造海外商业化综合体系平台公司深耕新兴市场，经过20多年的发展，海外商业化平台已覆盖40多个国家，并在60多个国家布局，人口过亿、GDP排名前三十的新兴市场国家全部覆盖，公司产品人促红素注射液在巴西、菲律宾、埃及等国家已成为当地EPO领先品牌产品。公司拥有20多年生物药海外商业化经验，建立了相对完善的海外商业化体系，具备丰富的产品注册、市场拓展、生产质量体系现场审计等多方面综合能力。报告期内，公司与国内知名药企正大天晴、常州制药、新华制药等开展合作，共引进五个产品。截至目前公司累计就引进的十二个产品已同40余个国家与客户签约并陆续提交了引进产品的注册申请，英夫利西单抗、贝伐珠单抗、白蛋白紫杉醇等多款产品相继完成埃及、巴西、印尼、欧盟等国的现场审计，有望在2024年实现上述产品的海外销售。 　　高品质生物药出海在即，白蛋白紫杉醇突破欧盟市场 　　公司以首个引进产品白蛋白紫杉醇为突破口，向欧盟成熟市场延伸。白蛋白紫杉醇（白紫）剂型具备临床用药优势，相对普通紫杉醇注射液和紫杉醇脂质体，安全性和患者依从性有所提升，临床认可度较高。截止本报告期末，白蛋白紫杉醇在欧盟仅有原研BMS和仿制药企业TEVA在销，具有较好的竞争格局。白蛋白紫杉醇欧盟市场需求量有望进一步扩大。白蛋白紫杉醇是欧洲医学肿瘤学会指南推荐治疗转移性胰腺癌和非小细胞肺癌的主流一线用药。过去五年，欧洲癌症发病率呈上升趋势，白蛋白紫杉醇销量在欧洲市场逐步增长。报告期内，公司积极筹备欧盟GMP现场检查，并已于2024年2月顺利完成欧盟批准前现场检查，并已完成欧洲及南美洲35个国家的合作伙伴签约，有望成为公司首个全面国际化的大分子药物。 　　投资建议 　　我们预计，公司2024~2026年收入分别15.5/19.8/24.9亿元，分别同比增长22.9%/27.9%/25.8%，考虑到24年一季度公司实现正向盈利，我们上调2024年业绩预测，预计2024~2026年归母净利润分别为0.3/0.4/1.4亿元（24年前值为-0.1亿元），分别同比增长113.6%/63.4%/231.0%，对应估值为127X/78X/23X。维持“增持”投资评级。 　　风险提示 　　新药研发风险、核心竞争力风险、行业政策风险等。

　　亿帆医药(002019) 　　主要观点： 　　事件： 　　2024年4月29日，亿帆医药发布2024年一季报，报告期内公司实现营业收入13.26亿元，同比+41.28%；归母净利润1.46亿元，同比+125.55%；扣非归母净利润1.10亿元，同比+83.93%。 　　点评： 　　减值计提出清后首季度高增长，降本增效持续进行2024年一季度，公司整体毛利率为47.37%，同比-1.41个百分点；期间费用率36.31%，同比-6.43个百分点；其中销售费用率23.74%，同比-2.87个百分点；管理费用率6.75%，同比-2.43个百分点；财务费用率1.31%，同比-0.59个百分点；研发费用率4.52%，同比-0.54个百分点；经营性现金流净额为1.81亿元，同比+8752.22%。公司在2023年Q4进行了约8.5亿元的减值准备，未来潜在的减值大幅计提出清，使公司2024年开始产品销售带来的利润增长不再受拖累。 　　F627中美欧三地获批，F652下一个重磅创新药物 　　子公司亿一生物创新药产品，全球首个双分子G-CSF Fc融合蛋白，艾贝格司亭α注射液（亿立舒？）在2023年5月于国内成功获批上市，并顺利通过23年医保国谈，现已进入国家医保目录，商业合作正大天晴药业，目前入院及推广工作进行中，有望惠及更多患者。海外进展方面，亿立舒？（Ryzneuta？）于23年11月成功获得FDA批准，并在24年3月于欧盟成功获批，国内首个在中美欧三地批准上市的创新生物药，目前商业化生产工作进行中，公司成功实现创新出海。 　　创新药业务另一重磅产品F652，全球首创进度领先的IL-22抗体，中美同步推进临床试验，剑指急慢性酒精肝炎（ACLF）等多个大适应症，目前其首发适应症ACLF已完成美国2期临床试验、中国2a期临床试验，目前正在与CDE进行沟通，有望快速开展后续临床试验，多项拓展性学术研究验证进行中。作为全球首创IL-22新药，F652具有更大出海潜力。 　　前期布局相继收获，小尖特巩固品类优势 　　公司前期布局多个独家或市场需求大的产品，在23年集中进入获批兑现期，来自罗氏的希罗达公司已于今年正式获得其代理权，有望快速贡献销售增量；丁甘交联玻璃酸钠注射液也成功纳入国家医保，用于治疗骨关节炎，半年注射有望大幅提高患者顺应度。多个国内首仿产品上市，普乐沙福注射液、硫酸长春新碱注射液、乳果糖口服溶液等10个制剂产品陆续获批，进一步优化了产品结构。 　　投资建议：维持“买入”评级 　　我们预计，公司2024~2026年收入分别52.5/63.6/71.4亿元，分别同比增长29.0%/21.3%/12.2%，归母净利润分别为6.7/9.9/12.6亿元，分别同比增长222.1%/47.7%/26.6%，对应估值为23X/16X/12X。看好公司创新药F627及F652的全球化发展、公司仿创转型收获成果。维持“买入”评级。 　　风险提示 　　审批准入不及预期风险、成本上升风险、销售不及预期的风险、行业政策风险。

　　周度观点 　　为加快绿色低碳先进技术示范应用和推广，国家发展改革委网站4月16日公布《绿色低碳先进技术示范项目清单(第一 　　批)》，共纳入47个示范项目。 　　截至2024.04.26，聚合MDI/纯MDI/TDI/硬泡聚醚/软泡聚醚价格分别为17000/18900/15200/9150/9125元/吨，周环比分别为0/0/-0.65/0/-0.27%。聚合MDI/纯MDI/TDI/硬泡聚醚价差周环比分别为+0.78/+0.75/-2.41/+0.11%。 　　目前MDI处于节后补库期，库存处于历史中枢水平，下游需求逐步进入春节旺季，价格短期有修复预期。万华化学宁波+福建基地的MDI装置将为万华MDI贡献增量，MDI及TDI价格、价差的修复将改善公司主营业务业绩。 　　风险提示：项目投产进度不及预期；产品价格大幅波动；装置不可抗力的风险；下游需求复苏不及预期

中心思想 业绩强劲增长与成本优化 亿帆医药在2024年第一季度实现了显著的业绩增长，营业收入同比增长41.28%，归母净利润同比大幅增长125.55%，扣非归母净利润同比增长83.93%。这一强劲表现主要得益于2023年第四季度约8.5亿元的减值准备计提出清，使得公司产品销售带来的利润增长不再受拖累。同时，公司持续推进降本增效策略，期间费用率同比下降6.43个百分点，经营性现金流净额同比激增8752.22%，显示出公司在财务健康和运营效率方面的显著改善。 创新药全球化布局与产品线拓展 公司在创新药领域取得了突破性进展，其核心创新药F627（艾贝格司亭α注射液，亿立舒®/Ryzneuta®）已成功在中国、美国和欧盟三地获批上市，成为国内首个在中美欧三地批准上市的创新生物药，标志着公司创新出海战略的成功兑现。另一重磅创新药F652（全球首创IL-22抗体）在中美同步推进临床试验，并在急慢性酒精肝炎等多个大适应症上展现出巨大潜力。此外，公司通过代理罗氏的希罗达、丁甘交联玻璃酸钠注射液纳入医保以及多个国内首仿产品的上市，进一步优化了产品结构，巩固了在特定品类中的优势。 主要内容 2024年第一季度财务表现 亿帆医药于2024年4月29日发布2024年一季报，报告期内公司财务数据表现亮眼： 营业收入：实现13.26亿元，同比大幅增长41.28%。 归母净利润：达到1.46亿元，同比激增125.55%。 扣非归母净利润：实现1.10亿元，同比增长83.93%。 减值计提出清与降本增效成果 减值影响消除：2023年第四季度公司进行了约8.5亿元的减值准备，此举清除了未来潜在的大幅减值风险，为2024年利润增长奠定基础。 毛利率与费用率：2024年一季度公司整体毛利率为47.37%，同比略降1.41个百分点。期间费用率显著下降至36.31%，同比减少6.43个百分点。 销售费用率：23.74%，同比下降2.87个百分点。 管理费用率：6.75%，同比下降2.43个百分点。 财务费用率：1.31%，同比下降0.59个百分点。 研发费用率：4.52%，同比下降0.54个百分点。 经营性现金流：经营性现金流净额达到1.81亿元，同比大幅增长8752.22%，显示出公司强大的现金生成能力。 创新药F627与F652的全球化进展 F627（亿立舒®/Ryzneuta®）： 国内上市与医保：2023年5月在国内成功获批上市，并顺利通过23年医保国谈，现已进入国家医保目录，与正大天晴药业合作进行入院及推广工作。 海外获批：2023年11月成功获得美国FDA批准，2024年3月于欧盟成功获批，成为国内首个在中美欧三地批准上市的创新生物药，实现创新出海。 F652（IL-22抗体）： 全球首创与临床进展：作为全球首创、进度领先的IL-22抗体，中美同步推进临床试验，主要适应症为急慢性酒精肝炎（ACLF）。 临床试验阶段：ACLF已完成美国2期临床试验、中国2a期临床试验，目前正与CDE沟通，有望快速开展后续临床试验，并有多项拓展性学术研究进行中。F652被视为具有更大出海潜力的重磅创新药。 前期布局产品相继收获与品类优势巩固 代理产品：公司已正式获得罗氏希罗达的代理权，有望快速贡献销售增量。 医保纳入：丁甘交联玻璃酸钠注射液成功纳入国家医保，用于治疗骨关节炎，半年注射一次的特点有望大幅提高患者顺应度。 首仿产品上市：普乐沙福注射液、硫酸长春新碱注射液、乳果糖口服溶液等10个制剂产品陆续获批上市，进一步优化了公司产品结构。 投资建议与风险提示 投资评级：维持“买入”评级。 业绩预测： 收入：预计2024-2026年分别为52.5亿元、63.6亿元、71.4亿元，同比分别增长29.0%、21.3%、12.2%。 归母净利润：预计2024-2026年分别为6.7亿元、9.9亿元、12.6亿元，同比分别增长222.1%、47.7%、26.6%。 估值：对应估值分别为23X/16X/12X。 看好理由：看好公司创新药F627及F652的全球化发展，以及公司仿创转型成果的持续收获。 风险提示：审批准入不及预期风险、成本上升风险、销售不及预期风险、行业政策风险。 关键财务指标预测 指标名称 2023A 2024E 2025E 2026E 营业收入 (百万元) 4068 5248 6364 7141 收入同比 (%) 6.0% 29.0% 21.3% 12.2% 归属母公司净利润 (百万元) -551 673 994 1258 净利润同比 (%) -388.2% 222.1% 47.7% 26.6% 毛利率 (%) 47.8% 51.1% 52.2% 53.3% P/E — 23.34 15.80 12.48 公司预计在未来几年将持续保持收入和净利润的高速增长，毛利率稳步提升。 总结 亿帆医药在2024年第一季度展现出强劲的业绩复苏和增长势头，这主要得益于前期减值准备的彻底出清以及公司持续推进的降本增效策略。财务数据显示，公司营收和净利润均实现大幅增长，经营性现金流表现尤为突出。在创新药领域，F627（亿立舒®/Ryzneuta®）成功实现中美欧三地获批上市，标志着公司创新出海战略的重大突破和成功兑现。同时，F652作为全球首创IL-22抗体，其临床试验进展顺利，有望成为公司下一个重磅创新药物。此外，公司通过代理新产品和多个首仿产品的上市，进一步丰富了产品管线，巩固了市场竞争力。综合来看，亿帆医药正处于创新转型收获期，未来业绩增长潜力巨大，分析师维持“买入”评级，并对其创新药的全球化发展和仿创转型成果持乐观态度。投资者需关注审批准入、成本上升、销售不及预期及行业政策等潜在风险。

　　百诚医药(301096) 　　主要观点： 　　事件概述 　　2024年4月22日，百诚医药披露2023年报与2024年一季报：公司2023年实现营业收入10.17亿元，同比增长67.51%；实现归母净利润2.72亿元，同比增长40.07%。1Q24实现营业收入2.16亿元，同比增长34.04%；实现归母净利润0.50亿元，同比增长42.06%。 　　事件点评 　　收入端持续高增长，费用率把控良好 　　公司2023年实现营业收入10.17亿元，同比增长67.51%；1Q24实现营业收入2.16亿元，同比增长34.04%。分板块看，2023年公司受托研发服务、研发技术成果转化、权益分成业务及CDMO分别实现营业收入5.31亿元（+77.97%）、3.92亿元（+77.66%）、0.30亿元（-48.74%）、0.52亿元（+152.35%）。核心业务仍保持高速增长。 　　费用率方面把控良好，小幅下降。2023年公司销售费用率0.95%（-0.34pp），管理费用率12.64%（-4.06pp），财务费用率-2.08%（+4.80pp）。 　　订单和项目储备充足，稳定增长 　　2023年公司新增订单金额约为13.60亿元，同比增长35.06%；在手订单15.86亿元，同比增长18.90%，为后续业绩持续增长提供有力保障。 　　自研成果转化步入收获期，CDMO业务快速发展 　　公司自主研发技术成果转化业务在2023年转化了104个项目，截至2023年末公司已经立项尚未转化的自主研发项目近300项，随着后续部分保留权益的药品上市销售后，有望为公司带来持续稳定的销售权益分成，进一步增厚公司利润。 　　赛默制药对内对外合计取得定制研发生产服务实现营业收入1.93亿元，承接项目360余个，对内完成280个受托研发项目CDMO服务。目前赛默制药累计已完成项目落地验证400多个项目，申报注册200多个项目，位居全国前列。公司积极推进CDMO业务，提升前端业务研发效率，进一步增强与客户合作黏性。 　　投资建议 　　我们预计公司2024-2026年营业收入分别为13.65/18.13/23.77亿元；同比增速为34.1%/32.9%/31.1%；归母净利润分别为3.57/4.81/6.18亿元；净利润同比增速31.2%/34.6%/28.6%；对应2024~2026年EPS为3.28/4.41/5.68元/股；对应PE为21/16/12X，维持“买入”评级。 　　风险提示 　　行业竞争加剧；订单交付不及预期；自研成果转化遇阻风险等。

　　科伦药业(002422) 　　主要观点： 　　事件1 　　2024年4月25日，科伦药业发布2023年年度业绩报告，报告期内公司实现营业收入214.54亿元，同比+12.69%；归母净利润24.56亿元，同比+44.03%；扣非归母净利润23.66亿元，同比+43.77%。单季度来看，公司2023Q4收入为57.11亿元，同比+12.02%；归母净利润为4.93亿元，同比+64.31%；扣非归母净利润为4.45亿元，同比+61.89%。 　　事件2 　　同日，科伦药业发布2024年一季度业绩报告，报告期内公司实现营业收入62.19亿元，同比+10.32%；归母净利润10.26亿元，同比+26.00%；扣非归母净利润9.92亿元，同比+25.67%。 　　点评 　　费用成本优化持续显现，研发投入增长趋势巩固 　　2023年，公司整体毛利率为52.43%，同比-0.20个百分点；期间费用率36.21%，同比-5.47个百分点；其中销售费用率20.74%，同比-4.04个百分点；管理费用率5.32%，同比+0.43个百分点；财务费用率1.09%，同比-1.44个百分点；研发费用率9.06%，同比-0.43个百分点；研发投入总额19.53亿元，同比增长7.60%；经营性现金流净额为53.37亿元，同比+70.65%。 　　2024年一季度，公司整体毛利率为55.84%，同比+0.94个百分点；期间费用率31.47%，同比-4.80个百分点；其中销售费用率17.71%，同比-2.99个百分点；管理费用率5.40%，同比+0.31个百分点；财务费用率0.27%，同比-1.43个百分点；研发费用率8.08%，同比-0.70个百分点；研发投入总额5.03亿元，同比+2.24%；经营性现金流净额为12.79亿元，同比-15.42%。 　　输液业务市场积极开拓，产品结构优化提供增长动力 　　报告期内公司积极开拓输液市场，输液产品销售数量增加，2023年，公司输液实现销售收入101.09亿元，同比增长6.96%；销量43.78亿瓶/袋，同比增长10.60%。通过持续优化产品结构，密闭式输液量占比提升4.25个百分点。自2023年初的诊疗市场恢复，叠加集采续标区域扩大的利好因素，盐酸莫西沙星氯化钠注射液全年实现销量同比增长175.11%。肠外营养板块为输液业务中的主要增长板块，2023年科伦肠外营养销售2000余万袋，其中三腔袋销售613万袋。在销品种达到10余个，新上市并启动销售品种包括多臻/多芮两个工业化三腔袋、多益新点肠外营养双室袋等。目前在售产品的不断增加，大大扩宽了品种的丰富程度，并拓展到肠外营养脂肪乳外的其他类别，实现肠外营养领域国内领先企业的目标。 　　原料产品价格市场恢复，巩固合成生物学产业链地位 　　2023年公司抗生素中间体及原料药实现营业收入48.43亿元，同比增长23.78%。受益于终端市场需求恢复，川宁生物硫氰酸红霉素实现营业收入15.49亿元，同比增长17.28%；头孢类中间体实现营业收入9.63亿元，同比增长15.01%；青霉素类中间体实现营业收入19.35亿元，同比增长40.94%。合成生物学首个化妆品原料——红没药醇成功实现商业化并推向市场。报告期内，通过参加相关展会及重点客户拓展，为明年该产品大规模生产销售做好相关准备。目前，川宁生物已经布局百余种活性成分研发，产品涵盖糖苷类、萜类、黄酮类、氨基类化合物及其衍生物，红没药醇、麦角硫因、角鲨烷、肌醇等功效活性原料正在与供应商和客户进行深入对接。公司在合成生物学领域持续巩固产业地位。 　　科伦博泰创新进入加速期，持续兑现海外合作里程碑 　　创新药子公司科伦博泰在23年取得多项研发进展，头部管线SKB264进入注册申报阶段。2023年，3项研究向CDE申报NDA获受理：2023年5月，注射用A166治疗既往经二线及以上抗HER2治疗失败的HER2阳性不可切除的局部晚期、复发或转移性乳腺癌的NDA申请获国家药品监督管理局受理；2023年9月，A140注射液上市申请获国家药品监督管理局受理，为国内首款申报上市的西妥昔单抗生物类似药；2023年12月，SKB264用于既往至少接受过2种系统治疗（其中至少1种治疗针对晚期或转移性阶段）的不可切除的局部晚期或转移性三阴性乳腺癌成人患者的新药上市申请获国家药品监督管理局受理，并被纳入优先审评审批程序。子公司进入创新研发收获的加速期。 　　海外方面，2023年科伦博泰收到合作伙伴默沙东支付的关于SKB264的不可退还首付款1.75亿美元，以及达到相关里程碑所触发的付款7500万美元，并已确认收入。目前默沙东已经启动SKB264（MK2870）单药或联用Keytruda（帕博利珠单坑）的共计6项3期注册临床研究，未来随着研发的进展，公司有望继续获得相关里程碑收入。 　　投资建议 　　我们预计，公司2024~2026年收入分别230.00/254.75/275.97亿元，分别同比增长7.2%/10.8%/8.3%，归母净利润分别为30.42/35.35/39.29亿元，分别同比增长23.8%/16.2%/11.1%，对应估值为17X/15X/13X。维持“买入”评级。 　　风险提示 　　行业政策变化风险；研发进度不及预期风险；审批准入不及预期风险；成本上升的风险

　　阳光诺和(688621) 　　主要观点： 　　事件概述 　　2024年4月26日，阳光诺和披露2023年报与2024年一季报：公司2023年实现营业收入9.32亿元，同比增长37.76%；实现归母净利润1.85亿元，同比增长18.08%。1Q24实现营业收入2.52亿元，同比增长8.53%；实现归母净利润0.73亿元，同比增长51.77%。 　　事件点评 　　毛利率稳步提升，各业务板块快速发展 　　2023年人均产值、毛利率稳步上升。2023年人均产值达到74.69万元（+14.60万元）；毛利率为56.68%（+1.19pp）。1Q24毛利率59.58%（+10.3pp）。 　　具体看，1）药学研究服务2023年实现营业收入5.69亿元（+28.67%），毛利率67.41%（+0.68pp）。药物发现方面，目前公司在创新药方面聚焦于多肽类和小核酸类药物的研发，研发标的来源均为自主立项。截至2023年底，公司立项自研1类创新品种共11项。同时公司布局了中药、宠物药等重要领域为客户提供全面服务。截至2023年末该板块人员1002人（+20%）。2）临床试验及生物分析服务实现营业收入3.62亿元（+54.54%），毛利率39.72%（+5.44pp）。临床试验方面，全国设立19个常驻点，已与260余家医院建立长期临床合作。生物分析方面，公司目前正在运行100余项创新药临床前、临床I期项目。截至2023年末该板块人员368人（+26.46%）。 　　在手订单充裕，为公司后续发展提供强劲动力 　　2023年新签订单15.04亿元，同比增长36.50%；累计存量订单25.66亿，同比增长28.69%。公司先后为国内约800家客户提供药物研发服务，充裕的订单和良好的客户关系为公司未来的发展奠定良好基础。 　　持续重视研发投入，深化竞争优势 　　公司于2023年和1Q24分别投入研发费用1.24亿元、0.35亿元，分别同比增长37.91%、80.85%。2023年公司新立项自研项目达100余项，累计已超350项。人员方面，截至2023年底，公司研发人员1155人，占总员工的84.31%，其中硕士及博士202人，占研发人员的17.49%。 　　投资建议 　　我们预计公司2024~2026年营收分别为12.48/16.41/21.38亿元；同比增速为33.9%/31.5%/30.3%；归母净利润分别为2.69/3.56/4.76亿元；净利润同比增速45.4%/32.4%/34.0%；对应2024~2026年EPS为2.40/3.18/4.25元/股；对应PE为24/18/13X。我们维持“买入”评级。 　　风险提示 　　行业竞争加剧；药物研发技术发展带来的技术升级；订单交付不及预期等。

　　乐普医疗(300003) 　　主要观点： 　　事件： 　　公司发布2023年年报和2024年一季报。2023年实现营业收入79.80亿元（yoy-24.78%），归母净利润12.58亿元（yoy-42.91%），扣非净利润11.23亿元（yoy-47.58%），经营性现金流9.90亿元（yoy-64.51%）。 　　2024Q1实现营业收入19.22亿元（yoy-21.14%），归母净利润4.82亿元（yoy-19.27%），扣非净利润4.56亿元（yoy-18.85%），经营性现金流1.42亿元（yoy+205.45%）。 　　点评： 　　应急业务高基数、行业合规趋严、公司计提减值等多重因素响公司表观利润 　　2023年公司收入79.80亿元，同比下降24.78%。2023年收入下滑主要系2022年应急快速检测试剂盒及PCR仪器设备销售导致基数较高，而利润端降幅大于收入端系多因素影响：（1）期间费用率为41.60%，同比增加6.41pct。（2）2023年公司计提各项资产减值准备共1.95亿元，主要包括收购苏州博思美形成的商誉减值计提0.33亿元、应急产品存货减值计提准备1.15亿元等。 　　分业务板块来看，（1）医疗器械：2023年实现营业收入36.74亿元（yoy-37.50%），占比46.04%（-9.38pct），剔除体外诊断业务后营收同比增长6.70%，其中冠脉植介入增长2.9%、结构性心脏病增长29.08%、外科麻醉增长9.37%、体外诊断下降77.79%。（2）药品：2023年实现营收30.44亿元（yoy-11.47%），其中制剂26.33亿元 　　（yoy-11.90%）、原料药4.11亿元（yoy-8.60%）。公司深耕OTC市场，推动县域等销售渠道下沉，多款仿制药于2024年1月中标广东联盟集采。子公司民为生物自主研发的GLP-1/GCGR/GIP-Fc融合蛋白MWN101已开展II型糖尿病和肥胖Ⅱ期临床试验，该产品是国内第一家进入临床二期的GLP-1/GCGR/GIP-Fc三靶点GLP-1类产品。（3）医疗服务及健康管理：2023年实现营收12.62亿元（yoy-2.37%），剔除应急相关收入则同比增长6.53%，其中合肥心血管医院营收同比增长42.45%，手术类同比增长33%。 　　2024Q1环比改善明显，创新产品组合未来驱动公司增长 　　2024年一季度，公司实现营业收入19.22亿元，同比下降21.14%，环比增长11.70%，实现归母净利润4.82亿元，同比下降19.27%，实现扣非净利润4.56亿元，在政策扰动下环比呈现出稳健恢复趋势（2023Q4实现营业收入17.21亿元，归母净利润-0.95亿元，扣非净利润-1.63亿元）。 　　公司也很注重创新研发，创新产品组合将支撑公司未来发展。公司2023年研发费用8.79亿元（-8.11%），研发费用率11.02%（+2.00pct），2024Q1研发费用1.97亿元（-14.06%），研发费用率10.27%（+0.85pct）。在冠脉领域，药可切产品组合过去2-3年时间快速支撑起了公司冠脉支架集采带来的收入下降，目前在冠脉领域，公司新推出的声波球囊也有望成为新的大单品。在结构性心脏病领域，公司MemoSorb？生物可降解卵圆孔未闭封堵器已经获批，2024年上半年预计射频房间隔穿刺系统和TAVR产品也将获批上市。在药物领域，公司控股子公司上海民为生物自主研发的GLP-1/GCGR/GIP-Fc融合蛋白MWN101已开展II型糖尿病和肥胖的Ⅱ期临床试验，成为国内首家进入临床二期同类型产品，预计2024年内有望完成Ⅱ期临床，2025Q1进入Ⅲ期临床。 　　投资建议 　　我们增加对2026年业绩预测，预计2024-2026年公司收入分别为90.51亿元、102.32亿元和115.89亿元，收入增速分别为13.4%、13.0%和13.3%，2024-2026年归母净利润分别实现20.58亿元、23.68亿元和27.54亿元，增速分别为63.6%、15.0%和16.3%，2024-2026年EPS预计分别为1.09元、1.26元和1.46元，对应2024-2026年的PE分别为13x、11x和10x，公司是心血管领域的平台型企业，考虑到公司可吸收支架等创新产品进入放量阶段，创新器械在研管线成长性强，维持“买入”评级。 　　风险提示 　　CGM销售不及预期风险。

　　三诺生物(300298) 　　主要观点： 　　事件： 　　公司发布2023年年报和2024年一季报。2023年，公司实现收入40.59亿元（yoy+2.69%）、归母净利润2.84亿元（yoy-36.31%）、扣非归母净利润2.93亿元（yoy-16.79%）。 　　2024年一季度，公司实现收入10.14亿元（yoy+14.92%）、归母净利润0.81亿元（+35.51%）、扣非归母净利润0.78亿元 　　（yoy+21.48%）。 　　点评： 　　2023年公司并表Trividia，减值计提影响公司表观利润 　　2023年6月，公司实现对心诺健康（主要资产为100%控股Trividia）同一控制下的并表，公司也得以实现对Trividia控股55%。2023年，心诺健康实现收入约10.65亿元，净利润约-1.8亿元。其中，公司为Trividia计提的商誉减值约为-7,134.68万元，扣除心诺健康的利息费用支出，预计Trividia的经营亏损约在900万美元。2023年下半年，Trividia已经通过经营战略调整，增加测试试纸销量，以及精减人员等措施实现经营减亏，2023Q3实现盈利，2023Q4也接近实现盈利，2024Q1也继续保持盈利状态，预计随着Trividia业务优化持续，2024年全年维度经营利润有望转正。 　　BGM主业稳定，CGM国内外拓展可期 　　从公司收入结构来看，2023年公司主业血糖监测产品实现收入28.72亿元，同比增长6.21%，若扣除CGM和心诺健康血糖监测收入后，预计公司BGM业务2023年收入同比增长超过10%。从公司母公司收入来看，2023年公司母公司收入约23.26亿元，同比增长约10.06%。 　　公司是国内BGM业务优秀的国产品牌，公司始终占据着我国50%以上的血糖仪零售市场，血糖仪产品覆盖3,500家二级以上医院、超过22万家药店及健康服务终端、9,000多家社区医院及乡镇医院，业务覆盖20多家主流电商平台，在中国有超过50%的糖尿病自我监测人群使用着三诺的产品。而且，据中国产业信息网的分析数据显示，2019年我国糖尿病患者血糖仪渗透率仅在25%左右，远低于世界平均60%的水平，与欧美国家90%的血糖仪渗透率更是相距甚远，BGM业务在国内仍有较广阔的成长空间，我们预计公司BGM业务在国内将会中长期内保持10-15%的复合增长。 　　CGM产品是公司2023年4月推出的新一代血糖监测产品。随着CGM技术的不断迭代发展，临床应用也日益广泛，目前CGM已成为传统血糖监测的有效补充。全球CGM市场中主要为国外Dexcom（德康）、Abbott（雅培）、Medtronic（美敦力）占据主导地位，国内CGM产品获批时间较海外晚，2021年起开始显著加速。公司是国产CGM厂家中实力较为充足且持续深耕在血糖监测领域的行业领军企业，预计在接下来的5-10年里，CGM将做为公司第二增长曲线带领公司收入规模和利润规模进一步攀升。从短期来看，2023年全年CGM预计销售金额接近亿元，但由于公司为CGM上市的研发、销售投入较大，2023年CGM业务仍呈现出亏损的状态；预计2024年公司CGM销售额有望实现3-5亿元，2025年有望实现国内CGM市场份额第一的目标。 　　CGM海外市场，公司也在同步推进，目前已经获批欧洲CE认证，公司正在推进核心经销商/代理商的签约、西欧等国家的医保准入等工作。美国市场，目前正推进成人组、儿童组的临床试验工作，未来有望在2025年获得FDA批准，届时公司将成为全球第三家在美国推出CGM产品的企业。 　　投资建议 　　我们增加对2026年业绩预测，预计2024-2026年公司收入分别为47.11亿元、54.95亿元和63.84亿元，收入增速分别为16.1%、16.7%和16.2%，2024-2026年归母净利润分别实现4.50亿元、5.76亿元和7.20亿元，增速分别为58.3%、28.0%和24.9%，2024-2026年EPS预计分别为0.80元、1.02元和1.28元，对应2024-2026年的PE分别为29x、23x和18x，公司深耕血糖监测领域，BGM业务稳定增长，CGM国内初步开始放量，即将实现盈利，海外市场预计在2025年美国市场上市，长期成长性高，维持“买入”评级。 　　风险提示 　　CGM销售不及预期风险。

中心思想 业绩承压后企稳回升，创新驱动未来增长 乐普医疗在2023年面临多重挑战，包括应急业务高基数、行业合规趋严及资产减值计提，导致营收和利润同比显著下滑。然而，公司在2024年第一季度展现出明显的环比改善和经营恢复趋势。报告核心观点认为，尽管短期业绩承压，但公司凭借在心血管领域的平台优势和持续的创新研发投入，特别是在冠脉、结构性心脏病及GLP-1药物等创新产品管线上的突破，有望在未来实现强劲增长。 财务预测积极，维持“买入”评级 基于对公司创新产品放量和内生增长的信心，分析师对乐普医疗的未来业绩持乐观态度。预计2024-2026年营收和归母净利润将实现双位数增长，毛利率和净利率也将持续改善。鉴于公司作为心血管领域平台型企业的战略地位和创新管线的成长性，报告维持“买入”评级，并认为其估值在未来几年将更具吸引力。 主要内容 2023年业绩回顾与挑战分析 2023年，乐普医疗实现营业收入79.80亿元，同比下降24.78%；归母净利润12.58亿元，同比下降42.91%；扣非净利润11.23亿元，同比下降47.58%。经营性现金流为9.90亿元，同比大幅下降64.51%。业绩下滑的主要原因包括： 高基数效应与合规趋严： 2022年应急快速检测试剂盒及PCR仪器设备销售导致基数较高，叠加行业合规性要求趋严。 费用率上升： 期间费用率为41.60%，同比增加6.41个百分点。 资产减值计提： 公司计提各项资产减值准备共1.95亿元，其中商誉减值0.33亿元，应急产品存货减值1.15亿元。 分业务板块来看： 医疗器械： 营收36.74亿元，同比下降37.50%，占总营收的46.04%。剔除体外诊断业务后，营收同比增长6.70%，其中冠脉植介入增长2.9%，结构性心脏病增长29.08%，外科麻醉增长9.37%，体外诊断下降77.79%。 药品： 营收30.44亿元，同比下降11.47%。制剂业务26.33亿元（yoy-11.90%），原料药4.11亿元（yoy-8.60%）。公司积极深耕OTC市场并推动渠道下沉，多款仿制药于2024年1月中标广东联盟集采。 医疗服务及健康管理： 营收12.62亿元，同比下降2.37%。剔除应急相关收入后，同比增长6.53%，其中合肥心血管医院营收同比增长42.45%，手术类同比增长33%。 2024年第一季度经营改善与创新驱动 2024年第一季度，公司经营状况呈现明显改善： 业绩环比回升： 实现营业收入19.22亿元，同比下降21.14%，但环比增长11.70%（2023Q4营收为17.21亿元）。归母净利润4.82亿元，同比下降19.27%，扣非净利润4.56亿元，在政策扰动下环比呈现稳健恢复趋势（2023Q4归母净利润为-0.95亿元，扣非净利润为-1.63亿元）。 现金流显著改善： 经营性现金流1.42亿元，同比大幅增长205.45%。 持续创新研发： 2023年研发费用8.79亿元，研发费用率11.02%（+2.00pct）；2024Q1研发费用1.97亿元，研发费用率10.27%（+0.85pct）。公司注重创新产品组合的开发，以支撑未来增长。 冠脉领域： “药可切”产品组合有效对冲了冠脉支架集采带来的收入下降，新推出的“声波球囊”有望成为新的大单品。 结构性心脏病领域： MemoSorb®生物可降解卵圆孔未闭封堵器已获批，射频房间隔穿刺系统和TAVR产品预计2024年上半年获批上市。 药物领域： 控股子公司上海民为生物自主研发的GLP-1/GCGR/GIP-Fc融合蛋白MWN101已开展II型糖尿病和肥胖的Ⅱ期临床试验，是国内首家进入临床二期的同类型产品，预计2024年内完成Ⅱ期临床，2025Q1进入Ⅲ期临床。 投资建议与风险提示 分析师维持对乐普医疗的“买入”评级，并上调了2024-2026年的业绩预测： 营收预测： 预计2024-2026年公司收入分别为90.51亿元、102.32亿元和115.89亿元，同比增速分别为13.4%、13.0%和13.3%。 归母净利润预测： 预计2024-2026年归母净利润分别为20.58亿元、23.68亿元和27.54亿元，同比增速分别为63.6%、15.0%和16.3%。 估值： 对应2024-2026年的P/E分别为13x、11x和10x。 盈利能力改善： 预计毛利率将从2023年的64.2%提升至2026年的66.9%，净利率从15.8%提升至23.8%，ROE从7.9%提升至12.4%。 投资建议的理由在于公司作为心血管领域的平台型企业，可吸收支架等创新产品进入放量阶段，且创新器械在研管线成长性强。 风险提示： CGM（持续葡萄糖监测）销售不及预期风险。 海外子公司经营出现不可预期亏损风险。 市场竞争加剧风险。 总结 乐普医疗在2023年经历了业绩下滑的挑战，主要受应急业务高基数、行业合规趋严及资产减值计提等多重因素影响。然而，公司在2024年第一季度展现出显著的经营改善和环比增长，特别是经营性现金流大幅提升。展望未来，乐普医疗凭借其在心血管领域的平台优势和持续的创新研发投入，在冠脉、结构性心脏病以及GLP-1药物等创新产品管线上取得了重要进展，这些创新产品有望成为公司未来业绩增长的核心驱动力。分析师对公司未来三年的营收和利润增长持乐观态度，并维持“买入”评级，认为其估值将随着业绩的恢复和创新产品的放量而更具吸引力。同时，报告也提示了CGM销售、海外子公司经营及市场竞争加剧等潜在风险。