中心思想 高基数下稳健增长，盈利能力持续优化 药明康德在2023年上半年面对高基数挑战，依然实现了营业收入和归母净利润的稳定增长，分别达到188.7亿元（同比+6.3%）和53.1亿元（同比+14.6%）。公司通过持续优化经营效率，显著提升了盈利能力，综合毛利率提升4.3个百分点至40.5%，扣非归母净利率提升3.5个百分点至25.2%，期间费用率下降2.1个百分点至9.6%。 多业务协同发展，一体化平台优势凸显 公司五大业务板块协同发展，Chemistry、Testing、Biology、ATU等核心业务均实现稳健增长，其中剔除新冠业务后的D&M增长高达54.5%，TIDES业务在手订单同比增长188%。一体化CRDMO和CTDMO业务模式日益完善，使用多业务部门服务的客户贡献收入占总收入的92%（剔除新冠订单后同比+37%），显示出强大的平台优势和客户粘性，为公司长期发展奠定坚实基础。 主要内容 持续优化经营效率，盈利能力显著提升 2023年上半年，药明康德通过精细化管理和产能利用率提升，实现了盈利能力的全面增强。 毛利率与净利率增长： 公司综合毛利率达到40.5%，同比提升4.3个百分点；归母净利率为28.2%，同比提升2.0个百分点；扣非归母净利率为25.2%，同比提升3.5个百分点；经调整Non-IFRS净利率为27.0%，同比提升2.8个百分点。 期间费用率下降： 期间费用率降至9.6%，同比下降2.1个百分点。其中，销售费用率、管理费用率和研发费用率均有所下降，财务费用率因汇兑收益增加而显著降低至-2.5%（同比下降1.4个百分点）。 现金流表现强劲： 经营活动现金流净额达到53.4亿元，同比大幅增长40.1%，显示出良好的运营质量和现金创造能力。 多业务板块协同发展，驱动公司稳健增长 公司五大业务板块在2023年上半年均展现出良好的发展态势，尤其在剔除新冠业务影响后，核心业务增长强劲。 Chemistry（化学业务）： 实现收入134.7亿元，同比增长3.8%。其中，D&M（发现及开发服务）相关收入96.7亿元，同比增长2.1%，剔除新冠业务后D&M增长高达54.5%。TIDES（多肽及寡核苷酸等）业务收入13.3亿元，在手订单同比增长188%，预计全年收入增速将超过70%。 Testing（测试业务）： 实现收入30.9亿元，同比增长18.7%。实验室分析及测试服务收入22.5亿元，同比增长18.8%，其中安评业务增速达24%。临床CRO及SMO收入8.5亿元，同比增长18.3%，其中SMO收入增长34.3%。苏州和启东新实验室的投入使用，有望加速后续业绩增长。 Biology（生物学业务）： 实现收入12.3亿元，同比增长13.0%。新分子种类相关收入增长51%，占生物学收入比例提升至25.4%。 ATU（细胞及基因疗法CTDMO业务）： 实现收入7.1亿元，同比增长16.0%。上半年助力两个项目提交BLA（生物制品许可申请），预计下半年有望迎来获批。 DDSU（药物发现服务业务）： 实现收入3.4亿元，同比下降24.9%。上半年公司为客户研发的两款新药获批上市，并于二季度获得第一笔销售分成，实现从0到1的突破。公司预计随着客户产品上市增多，销售分成将持续增长，未来十年有望实现超50%的复合增长。 一体化平台支持长期发展，新业务布局打开上升空间 药明康德持续完善一体化CRDMO和CTDMO业务模式，为客户提供端到端的服务，并积极布局新技术和新分子种类业务。 一体化平台优势： 2023年上半年，使用多业务部门服务的客户贡献收入173.3亿元（剔除新冠订单后同比+37%），占公司总收入的92%，体现了平台强大的协同效应和客户粘性。 新技术及分子业务快速成长： TIDES业务作为新分子种类业务的代表，在手订单同比增长188%，TIDES多肽固相合成釜总体积已超过1WL，服务能力持续提升。 上调全年业绩指引： 公司维持2023年收入增长5-7%的指引和预期，并上调全年经调整non-IFRS毛利增长率至13-14%（原指引12-14%），全年自由现金流增长率至750-850%（原指引600-800%），显示出对未来业绩的信心。 盈利预测与风险因素 盈利预测： 预计2023-2025年公司营业收入分别为415.39亿元、500.03亿元和640.24亿元，同比增长5.6%、20.4%和28.0%。归母净利润分别为101.48亿元、119.02亿元和154.76亿元，同比增长15.1%、17.3%和30.0%。对应2023-2025年PE分别为22倍、19倍和14倍。 风险因素： 行业竞争加剧、医药行业研发投入及外包需求下降、国内国际政策风险、新业务拓展不及预期等。 总结 药明康德在2023年上半年展现出强劲的经营韧性和增长潜力。尽管面临高基数挑战，公司通过持续优化经营效率，实现了营收和利润的稳健增长，盈利能力显著提升。各业务板块协同发展，尤其在剔除新冠业务影响后，核心业务如D&M和TIDES表现亮眼。一体化CRDMO和CTDMO平台优势日益凸显，为公司带来了高客户粘性和多业务协同效应。公司上调了全年毛利和自由现金流增长指引，表明对未来发展的积极预期。展望未来，药明康德凭借其一体化平台和新业务布局，有望在医药研发外包服务领域持续保持领先地位并实现长期增长。

　　基础能源（煤油气）价格回顾：（1） 原油价格震荡上涨。 截至 7月 26 日当周， WTI 原油价格为 78.78 美元/桶，较 7 月 19 日上涨4.55%，较 6 月均价上涨 11.99%，较年初价格上涨 2.4%；布伦特原油价格为 82.92 美元/桶，较 7 月 12 日上涨 4.35%，较 6 月均价上涨 10.59%，较年初价格上涨 1%。 （2） 国产 LNG 市场价格持续下挫。 截止到本周四，国产 LNG 市场均价为 4087 元/吨，较上周同期均价 4166 元/吨下调 79 元/吨，跌幅 1.90%。 （3） 本周动力煤市场震荡偏强。 截止到本周四，动力煤市场均价为 728 元/吨，较上周同期均价上涨 8 元/吨，涨幅 1.11%。 　　基础化工板块市场表现回顾： 本周（7 月 21 日-7 月 28 日），基础化工板块表现于大盘，沪深 300 上涨 4.47%至 3992.74，基础化工板块上涨 0.75%；申万一级行业中涨幅前三分别是非银金融（+11.44%）、房地产（+9.78%）、钢铁（+7.27%） 。 基础化工子板 块中，化 学原料板块 上涨 1.95%， 化学制 品板块上 涨0.50%，农化制品板块下跌 0.99%，非金属材料Ⅱ板块下跌1.13%，化学纤维板块下跌 1.15%，塑料Ⅱ板块下跌 1.68%，橡胶板块下跌 2.42%。 　　赛轮集团和液体黄金轮胎再获奖。 据赛轮集团微信公众号， 7 月以来，赛轮集团捷报频传，屡创佳绩。液体黄金轮胎入选 2023 年“好品山东”品牌榜单，与此同时，赛轮集团荣登 2023 年“山东民营企业 100 强入围”名单，并入围民企创新百强、吸纳就业百强名单。 　　博源银根铁路专用线正式开通运营， 远兴能源阿碱项目首列天然碱产品成功外运。 据博源集团微信公众号， 7 月 26 日上午 9 时 30分，博源银根铁路专用线第一列外运天然碱产品列车首发仪式在阿碱项目博源银根站举行。博源银根铁路专用线位于阿右旗塔木素苏木境内，巴丹吉林沙漠边缘，正线全长 18.647 公里，线路全长 35.67 公里。专用线投用后，阿碱项目将打开面向市场运输的新通道，物流运输成本降低。同时，专用线投用也将带动地方产业链上的企业共同发展，促进地方资源优势转变为经济优势，实现路企、路地多方共赢。 　　风险因素： 宏观经济不景气导致需求下降的风险；原材料成本上涨或产品价格下降的风险；经济扩张政策不及预期的风险 　　重点标的： 赛轮轮胎、 确成股份、 通用股份。

中心思想 医美行业：弱复苏背景下的高确定性投资机遇 本报告核心观点指出，尽管当前资本市场面临存量资金博弈、经济弱复苏导致消费恢复预期模糊，以及美护板块估值回撤等挑战，医美行业仍展现出持续被超配的投资价值。其增长逻辑并非单一，而是兼具渗透率提升、差异化新品推出带来的产品单价提升，以及新赛道拓展带来的疗程数增长，从而具备短中长期增长的较高确定性。医美项目的“升级”属性体现在其“客观效果”而非单纯的“高端消费”，使其在消费信心不足的背景下仍具韧性。 头部企业α能力与细分赛道β机遇并存 报告强调，医美市场的品牌市占率核心在于公司的产品优势、独特定位及综合运营能力，而非简单竞品数量。头部公司如艾尔建、爱美客等已通过强大的运营能力在竞争中稳固甚至提升市占率。同时，新材料产品并非头部公司增速稳定的必要条件，现有产品通过新适应症拓展和向低线城市渗透仍有巨大空间。在当前市场环境下，建议投资者关注具备高增长潜力细分赛道（如再生类、胶原蛋白、减重类）的医美公司矩阵，把握行业“β”的较高确定性，并在头部公司证明其“α”能力后加大关注力度。 主要内容 消费信心弱复苏下的医美潜力与空间 居民消费意愿不足与医美行业韧性 当前中国经济面临挑战，居民人均可支配收入增速放缓，16-24岁人口失业率持续提升，我国储蓄率不断提升，消费者信心指数和消费意愿仍处于低位。市场担忧高端消费受抑，例如普茅散装批价短期降低，进而引发对医美行业短期及中长期发展的担忧。然而，本报告认为医美行业的增长逻辑与传统高端消费有所不同，其“升级”属性体现在“客观效果”而非单纯的“高端消费”。医美项目具备严谨的临床验证和明显效果，可作为化妆品、功能性食品之外的进阶抗衰途径。医美项目终端价格从百元到数万元不等，部分中产阶级消费者可能将低价有效的入门级医美项目与中端皮肤学级护肤品结合，作为高端护肤品的替代。在消费信心不足的阶段，低价医美项目（如水光、光子类）可能展现“口红效应”，表现较优。 多维度增长驱动医美市场扩张 医美行业的增长并非仅依赖单一渗透率提升或产品价格上涨，而是由多重因素共同驱动，具备短中长期增长的较高确定性： 渗透率提升： 中国医美市场渗透率远低于成熟国家。2020年，我国每千人医疗美容次数仅为20.8次（渗透率不足2%），远低于韩国（82.4次）、美国（47.8次）和巴西（42.8次），存在巨大的提升空间。分级市场来看，沙利文数据显示2021年我国一线城市18-40岁消费者医美渗透率为22.2%，而二线和三线城市分别为8.6%和4.3%，低线城市存在更大的渗透空间。此外，30岁以上人群的医美渗透率也有较大提升空间。 差异化新品推出提升产品单价： 具备差异化优势的新品能够提升产品平均价格。例如，高端再生材料凭借自然、不易位移等特点，满足了此前未被满足的需求，补齐了部分空白市场。若根据去年濡白天使、伊妍仕、艾维岚销售额测算，预计三款再生材料销量为30余万支（瓶），仅为沙利文预估的透明质酸2022年销量1110万支的3%，显示出巨大的增长潜力。 新赛道推出带来疗程数增长： 新材料、新适应症和新概念的推出能够创造新的项目需求，增加疗程数。例如，针对颈纹的嗨体产品、“轮廓固定”、“精灵耳”、“直角肩”等概念的兴起，均验证了供给端对需求的推动作用。 细分赛道与消费者偏好 我国再生、胶原蛋白等细分赛道都有较大发展空间。与欧洲女性相比，我国女性在色素沉积、面颊毛孔问题上更为严重，且更追求饱满、线条流畅的状态，因此对胶原蛋白类和再生材料的偏好可能高于欧美市场。报告预测，我国再生材料和胶原蛋白材料市场在2022-2030年间的8年复合年增长率（CAGR）有望分别达到32%和36%。假定2030年再生材料、胶原蛋白材料销量有望达到透明质酸销量的1/10、1/5，分别为593万支（瓶）和1186万支（瓶），对应2030年两类市场规模预计分别达到130亿元和119亿元。 医美市场竞争格局：运营能力与产品独特性为核心 产品审评周期与存量产品价值强化 部分投资人担忧新品获批可能影响现有龙头公司的竞争格局。然而，报告指出产品审评周期较长，例如肉毒毒素产品西马的获批进度持续递延，截至报告发布已审评30个月仍未获批，这可能强化存量产品的市场价值和先行优势。部分再生材料和复合型水光产品的获批时间点也一再后延，若此趋势持续，先行产品的优势或将持续甚至放大。 运营能力决定品牌市占率 品牌市占率的核心在于产品优势、独特定位以及公司综合运营能力，而非竞品数量。 寡头垄断市场： 在肉毒毒素市场，尽管有新品上市，BOTOX（保妥适）仍保持较高话语权，截至目前，并未明显受到产品力较强的吉适和韩国地区市占率第一的乐提葆影响。 垄断竞争市场： 在竞争激烈的透明质酸市场（合规产品超60款），定价最高的高端玻尿酸品牌乔雅登（Juvéderm）通过产品矩阵、医生教育（艾尔建学苑）和行业规范推动，市占率从2017年的17.9%稳步提升至23.8%，稳居中国市场玻尿酸第一品牌。爱美客凭借差异化的嗨体颈纹针和熊猫针，市占率从2017年的7.0%加速提升至2021年的21.3%，成为第二。这表明，即使有新进入者，具备强大运营能力的公司仍能维持甚至提升市占率。 关键运营要素： 合规产品的品牌定位、具备独特适应症的产品定位以及基于品牌和产品定位的营销打法是关键。乔雅登、嗨体、濡白天使、艾维岚等品牌均已证明相关逻辑。当前医美渗透率仍较低，单一赛道规模增大空间强劲，头部公司有望持续依靠综合能力稳固品牌在单一赛道的市占率。因此，新产品获批且产品力较好并不一定能影响竞争格局，商业化能力至关重要。报告建议持续关注艾尔建、爱美客、华东医药、圣博玛等公司的优秀表现。 头部公司增长策略：新材料并非唯一驱动 现有产品线的稳定增长潜力 市场担忧头部公司若无新材料产品线接力，可能面临增速不足的风险。报告认为，新材料新品并非增长的必要条件，头部公司可通过强大的“α”能力实现稳定增长。 行业渗透率提升与现有产品下沉： 医美行业整体渗透率仍在提升，且头部公司产品向低线城市渗透的空间巨大。具备强运营能力的公司有望基于现有产品实现稳定增长。例如，艾尔建公司的保妥适和乔雅登产品自获批以来已分别有21年和17年历史，但仍保持稳定增长。保妥适美国市场、全球市场2019-2021年复合年增长率和2022年同比增长率均实现15%以上。乔雅登在中国市场也实现稳定增长，市占率持续提升，预计即便在疫情影响的2022年乔雅登中国业务仍实现双位数增长，未来通过下沉市场拓展和新适应症推出有望持续稳定增长。 新适应症拓展： 基于已有材料开发新的适应症，其重要性可能被低估。爱美客的嗨体品牌从2017年不到0.5亿元增长至2022年的12.9亿元，复合年增长率达95%，成为当前市场为数不多突破10亿元的医美品牌之一，即使在疫情影响的2022年仍实现20%以上的增长。这不仅得益于其独特的颈纹适应症，也得益于后续嗨体熊猫针、冭活等新方向的探索。目前，爱美客正积极申报眼部适应症“矫正眶下凹陷”，有望通过独特适应症宣传获得增速提升。此外，爱美客的宝尼达、逸美一加一、濡白天使也分别启动了颏后缩、颞部凹陷、中面部容量缺失等新适应症的临床研究。 管理层前瞻性布局： 头部公司管理层具备前瞻性，未来可能公布新的在研产品或收购项目，市场基于现有品类的预期可能低估了公司的成长性。例如，爱美客与北京质肽生物医药科技有限公司签订司美格鲁肽注射液项目独家合作协议，以及收购沛奇隆公司探索胶原蛋白领域，均侧面验证了管理层对市场变化的深刻理解和积极布局。华东医药通过2018年收购Sinclair，已形成再生材料（伊妍仕、Lanluma）、玻尿酸（Maili、Perfectha）、埋线（Silhouette Instalift）以及多款能量源设备的丰富医美产品矩阵，其在研管线也较为丰富，有望为后续增长注入强确定性。 投资建议与风险提示 投资建议 持续看好医美赛道，其低渗透率和新品驱动的增长模式使其具备较高确定性。具体来看，高端再生材料（去年销量仅为透明质酸的3%）和高端透明质酸在下沉市场有巨大拓展空间。医美作为中产阶级高端化妆品的替代品，以及低价医美项目的“口红效应”，都将推动行业稳定增长。头部公司凭借独特产品和运营能力具备稳定增长能力。鉴于当前新品驱动增长的确定性增强，建议关注具备高增长潜力细分赛道产品（如再生类、胶原蛋白、减重类）的医美公司矩阵，包括爱美客、华东医药、巨子生物、锦波生物等，以把握医美行业的“β”确定性。待头部公司证明其“α”能力后，可加大对龙头

中心思想 业绩短期承压与结构性增长并存 稳健医疗2023年上半年业绩短期承压，主要受去年同期防疫产品高基数及营销投入增加影响，导致收入和净利润同比下降。然而，公司健康生活消费品业务实现稳健增长，显示出其在非防疫相关领域的市场拓展成效。 资产处置优化盈利结构 公司通过处置深圳市龙华区稳健工业园的土地及建筑物，预计将获得4.15亿元的货币补偿和回迁物业，此举有望显著增厚公司利润，优化资产结构，并强化长期盈利能力。 主要内容 2023年半年度业绩概览 稳健医疗发布2023年半年度业绩预告，预计实现收入41.45~43.95亿元，同比下降18.95%~14.06%。归母净利润预计为6.70~7.00亿元，同比下降24.96%~21.60%。扣非净利润预计为5.4~5.6亿元，同比下降34.19%~31.75%。其中，2023年第二季度归母净利润预计为2.93~3.23亿元，同比下降45.30%~39.70%；扣非净利润预计为2.30~2.50亿元，同比下降53.26%~49.20%。业绩短期承压主要系去年同期疾控防护产品收入高基数，以及23H1公司加大营销推广力度，导致销售费用有所提升。 收入与利润结构分析 收入端表现 在收入端，2023年上半年公司营收总体有所下滑。医用耗材业务方面，由于2022年第二季度国内疫情大规模扩散导致感染防护产品需求高基数，以及2023年防疫政策调整后防疫物资需求大幅减少，23H1医用耗材业务收入同比下降35.51%~29.37%至21.00~23.00亿元。与此形成对比的是，健康生活消费品业务表现亮眼，23H1公司通过实施爆品策略、加强渠道建设和营销推广，带动消费品业务收入同比增长10.10%~12.80%至20.45~20.95亿元。 利润端分析 利润端方面，去年同期感染防护产品营收高基数，叠加23H1公司持续推动“产品领先、卓越运营”战略并加强营销推广投放力度，导致23H1公司净利润同比降幅大于收入降幅。公司表示，2023年将持续实施降本增效策略，推动“医疗+消费”双轮驱动业务发展格局。 核心业务发展策略 医用耗材业务成长可期 公司基于较强的品牌知名度和渠道资源，持续加强医用耗材业务销售拓展。常规品方面，加速进入药店等渠道以提升市场份额；手术组合包方面，公司持续整合产品品类，以全棉水刺无纺布为主要原材料，强调防感染、可自动降解、安全环保。高端敷料方面，公司以海外客户为主，持续巩固核心竞争优势，同时加强国内市场的市场教育和推广，积极拓展医院、药店、电商等渠道。 消费品业务增长有望提速 消费品业务聚焦于棉柔巾、卫生巾、贴身衣物等核心品类，致力于满足年轻白领、母婴群体的消费需求，注重场景化打造，助力品牌连带率的提升。渠道方面，公司23H1持续加强优质门店的拓展，同时加强门店空间陈列感，提升整体视觉效果。营销方面，公司以郭晶晶为品牌代言人，加强与消费者沟通，推出多款纪录片宣传品牌理念，扩大品牌影响力。 资产处置与盈利能力强化 公司拟与深圳星达房地产开发有限公司合作，处置所持有的深圳市龙华区稳健工业园的土地及建筑物。公司将于2023年第三季度向星达公司移交土地2.91万平米、地上永久建筑物3.72万平米，并有望获得货币补偿4.15亿元、回迁物业建筑面积5.07万平米。此项资产处置有望显著增厚公司利润，强化公司盈利能力。 盈利预测与投资评级 暂不考虑搬迁补偿影响，信达证券维持稳健医疗2023-2025年EPS预测为2.68/2.98/3.20元。目前股价对应23年15.74倍PE。信达证券看好公司健康消费业务同比快速增长，认为未来成长空间较大；医疗业务短期调整后未来成长有望恢复，维持“买入”评级。风险因素包括下游防疫用品需求减少、原材料价格上涨、汇率波动损失增加、行业竞争加剧等。 总结 稳健医疗2023年上半年业绩受高基数和营销投入影响短期承压，但其健康生活消费品业务展现出强劲的增长势头。公司通过优化医用耗材业务结构、深耕消费品市场，并积极推进资产处置以增厚利润，显示出“医疗+消费”双轮驱动的长期发展潜力。尽管面临短期挑战，但其战略调整和资产优化有望在未来带来盈利能力的提升，维持“买入”评级。

中心思想 战略定力与多元增长驱动 本报告深入分析了伊利股份在2023年度投资者日活动中展现的核心战略与市场表现。尽管短期内面临消费市场弱复苏的挑战，伊利股份凭借其坚韧的战略目标、全面的创新能力、平衡的多品类布局以及强大的综合竞争力，展现出显著的增长韧性。公司明确了2025年全球乳业第三、2030年全球乳业第一的宏伟目标，并通过提升费用使用效率、深化数字化转型和精准营销来驱动业绩增长。 业绩展望与投资价值 报告指出，伊利股份在常温液奶、婴配粉、成人粉、冷饮和奶酪等核心业务板块均有清晰的发展路径和亮眼的市场表现。特别是在高端化、功能化和国产化趋势下，公司通过产品创新和渠道深耕，持续巩固市场领导地位。鉴于奶价回落带来的利润空间以及公司稳健的盈利能力，报告维持了对伊利股份的“买入”评级，并预测未来三年（2023-2025年）的每股收益（EPS）将持续增长，凸显其长期投资价值。 主要内容 战略愿景与核心驱动力 宏伟目标与增长引擎 伊利股份在投资者日活动中重申了其宏伟的中长期战略目标：力争在2025年成为全球乳业第三，并在2030年问鼎全球乳业第一。尽管2023年消费市场复苏相对缓慢，对公司短期收入造成一定影响，但公司仍坚定不移地维持利润率提升30个基点的目标。为实现这些目标，伊利股份将通过以下核心驱动力持续前进：一是全面创新，涵盖产品、技术和商业模式；二是多品类的平衡布局，以分散风险并抓住不同细分市场的机遇；三是品牌管理能力和渠道优势所支撑的综合竞争力；四是根植于高目标引领的企业文化。 品牌建设与效率提升 在品牌建设方面，伊利股份致力于提升费用使用效率。公司一方面坚持长期投入，通过持续的市场教育和品牌宣传，有效引导消费者购买意愿，抢占消费者心智。另一方面，公司积极抓住媒渠融合的趋势，充分利用数字化手段进行精准营销，并捕捉圈层营销的机遇，确保每一分品牌投入都能产生最大化的效益。 多元产品矩阵与市场表现 液态奶：压舱石与功能化新趋势 常温液奶作为伊利股份的“压舱石”业务，具有刚需和健康的双重属性。疫情期间消费者对健康的关注度提升，以及中国人均液态奶消费量与海外市场的巨大差距，均预示着液态奶市场仍有庞大的发展空间。从趋势上看，高端白奶的礼赠场景正在回归，同时，消费者对细分功能性产品的需求日益显现。伊利股份在多品牌下进行布局以满足这些需求： 金典品牌：在有机奶赛道表现强劲，近三年复合增长率高达12.2%。金典推出了首款常温活性乳铁蛋白有机奶，通过独创的专利技术将乳铁蛋白保留率从10%大幅提升至90%，精准满足了消费者对免疫力提升的需求。 安慕希品牌：作为中国酸奶市场的领导者，市占率高达66%。安慕希持续创新，推出了0蔗糖安慕希酸奶和首款常温活性益生菌酸奶，进一步聚焦健康与营养领域。 婴配粉与成人粉：高端化与健康化并进 婴配粉业务：尽管今年出生人口受到影响，行业竞争有所加剧，但公司预计明年我国生育意愿有望逐步释放。同时，随着新国标的实施，市场集中度将进一步提升，国产品牌市占率的增长将为伊利带来重要机遇。在产品端，公司通过推出更高端的珍护铂萃和珍护菁蕴系列，把握高端化趋势。在营销端，公司利用抖音、快手和小红书等平台精准触达消费者。在渠道端，伊利携手母婴系统，打造了行业最大的母婴生态圈“领婴汇”，实现共同健康发展。在会员管理方面，公司采用数字化系统，进一步赋能业务高速增长。 成人粉业务：欣活品牌连续8年保持市场第一，市占率高达35%，增速超过20%，是行业平均增速的两倍。公司通过推出多款新品，精准关注中老年人群的血糖和胆固醇等健康问题。 冷饮与奶酪：新增长极与B端优势 冷饮业务：伊利冷饮业务持续增长，其中巧乐兹品牌收入已突破50亿元。公司不断推陈出新，巧乐兹品牌过去三年新品销售贡献超过20%。在营销方面，公司积极挖掘与年轻人兴趣圈层关联的营销活动，并开展与巧乐兹历史相关的20周年代言人营销。在产品创新、品牌营销及数字化的加持下，巧乐兹有望成为伊利下一个百亿级品牌。 奶酪业务：奶酪市场具有巨大的长期成长空间。从C端看，当前行业面临产品品类过于单一（奶酪棒非刚需且单价较高）的压力，但伊利C端增速快于行业，并看好餐桌端奶酪的市场机会。从B端看，公司在餐饮及烘焙相关业务表现出色，马苏里拉产品实现了翻倍增长，并将推出冷冻稀奶油等新产品，进一步巩固B端优势。 财务展望与投资建议 盈利预测与投资评级 报告分析指出，尽管今年以来乳制品消费复苏相对缓慢，但行业发展的方向和趋势保持不变。从成本端看，原奶价格持续回落，为乳制品行业的利润率提升带来了空间。考虑到今年市场弱复苏的背景，报告略微调低了伊利股份今年的收入预期，但仍认为公司有望完成利润率目标。 根据预测，伊利股份的每股收益（EPS）将持续增长： 2023年预计为1.65元 2024年预计为1.85元 2025年预计为2.07元 关键财务指标预测如下： 营业总收入：2023E 1313.05亿元（同比增长6.6%），2024E 1415.99亿元（同比增长7.8%），2025E 1524.95亿元（同比增长7.7%）。 归属母公司净利润：2023E 104.94亿元（同比增长11.3%），2024E 118.04亿元（同比增长12.5%），2025E 131.79亿元（同比增长11.6%）。 毛利率：2023E 32.5%，2024E 33.1%，2025E 33.3%。 基于上述分析和预测，报告维持对伊利股份的“买入”投资评级。 风险因素提示 投资者需关注潜在风险，包括食品安全问题和行业竞争加剧。 总结 本报告全面回顾了伊利股份2023年度投资者日活动的核心内容，深入分析了公司在当前市场环境下的战略布局、业务进展及未来展望。伊利股份以其清晰的长期发展目标、多元化的产品矩阵、持续的创新能力和高效的品牌建设策略，展现出强大的市场竞争力和业绩韧性。尽管短期内面临消费复苏的挑战，但公司通过产品高端化、功能化和渠道精细化运营，持续巩固其在液态奶、婴配粉、成人粉、冷饮和奶酪等核心业务领域的领导地位。随着原奶成本的下降，公司盈利能力有望进一步提升。报告维持对伊利股份的“买入”评级，认为其具备显著的长期投资价值。

　　基础能源（煤油气）价格回顾：（1）原油价格本周整体环比上涨。 截至 7 月 12 日， WTI 原油价格为 75.75 美元/桶，较 7 月 5 日上涨 5.52%，较 6 月均价上涨 7.69%，较年初价格下跌 1.53%；布伦特原油价格为 80.11 美元/桶，较 7 月 5 日上涨 4.51%，较 6 月均价上涨 6.84%，较年初价格下跌 2.42%。 （2）天然气价格各地整体下跌。 截至本周三(7 月 12 日)东北亚天然气中国到岸价下调0.9741 至 10.9961USD/mmbtu，环比下调 8.14%。纽交所天然气期货价格为 2.632USD/mmbtu，较上周下调 0.94%；北美天然气现货价格 1.7901USD/mmbtu，较上周下调 4.03%。 （3） 本周国内动力煤市场价格上涨。 截止到 7.13，动力煤市场均价为 704 元/吨，较上周同期均价上涨 15 元/吨，涨幅 2.18%。 　　基础化工板块市场表现回顾： 本周（7 月 7 日-7 月 14 日）， 基础化工板块表现优于大盘，沪深 300 上升 1.92%至 3899.10，基础化工 板 块 上 升 2.87% ；申 万 一 级 行 业 中 涨 幅前 三 分 别 是 电 子（+3.36%）、食品饮料（+3.02%）、基础化工（+2.87%） 。 基础化工子板块中，化学制品板块上涨 3.73%，化学原料板块上涨2.93%，农化制品板块上涨 2.76%，橡胶板块上涨 1.71%，化学纤维板块上涨 1.62%，非金属材料Ⅱ板块上涨 1.40%，塑料Ⅱ板块上涨1.24%。 　　多家轮胎企业发布业绩预告。 玲珑轮胎发布半年度业绩预告。 据轮胎世界网报道， 7 月 11 日山东玲珑轮胎股份有限公司发布 2023 年半年度业绩预增公告， 今年上半年玲珑轮胎归属于上市公司股东的净利润为 5.2 亿元到 6.0 亿元， 同比增长 373%到 445%；扣除非经常性损益的净利润预计为 4.9 亿元到 5.3 亿元，同比增长 4800%到 5200%。玲珑轮胎披露了业绩增长的主要原因， 一是原材料价格和海运费回落，降低了公司成本； 二是国内外市场需求提升，上半年实现销量同比增长23.2%， 其中毛利较高的半钢胎同比增长 28.11%； 三是公司持续推进降本增效，并在配套市场进行结构调整，使盈利能力显著提升。 三角轮胎发布半年度业绩预告。 根据三角轮胎公司公告， 公司预计 2023年半年度实现归属于母公司所有者的净利润 5.95-6.15 亿元，同比增加 174%-183%；预计实现归属于母公司所有者的扣除非经常性损益的净利润 4.9-5.1 万元，同比增加 298%-314%。 　　风险因素： 宏观经济不景气导致需求下降的风险；原材料成本上涨或产品价格下降的风险；经济扩张政策不及预期的风险 　　重点标的： 赛轮轮胎、 确成股份、 通用股份。

　　康缘药业(600557) 　　事件：康缘药业发布2023年中报，2023H1公司实现营业收入25.53亿元，同比上升21.74%；实现归母净利润2.76亿元，同比上升30.60%；实现扣非归母净利润2.63亿元，同比上升29.93%；经营性现金流量净额4.56亿元，同比上升21.84%；应收账款6.64亿元，比报告期初下降8.79%。 　　点评： 　　热毒宁和杏贝止咳放量，带动净利润表现亮眼。据公司公告，2023年二季度，公司实现营收12.01亿元（+17.88%），实现归母净利润1.34亿元（+32.77%），实现扣非归母净利润1.23亿元（+29.47%），业绩表现亮眼。据主要经营数据公告，公司注射液业务2023H1实现营收11.59亿元（+53.93%），且毛利率比去年同期提升3.33pct，主要系热毒宁注射液销售同比增长所致；公司颗粒剂、冲剂业务2023H1实现营收1.91亿元（+99.56%），且毛利率比去年同期提升12.79pct，主要系杏贝止咳颗粒销售同比增长所致。费用端来看，2023Q2，公司销售费用率为41.15%，去年同期为41.03%，管理费用率同比略有下滑，研发费用率14.56%，去年同期为13.08%，我们认为公司费用控制较为稳健。 　　持续推动新产品研发，加强已上市品种培育。据公司公告，2023年上半年，公司1.1类中药创新药栀黄贴膏获得临床试验批准通知书，新申报2个中药生产品种；化学药品1类创新药KY0135片和KY1702胶囊获得临床试验批准通知书，此外公司化药仿制药和生物药管线均取得一定进展。在已上市品种培育方面，2023年上半年，公司有序推进散寒化湿颗粒、金振口服液、腰痹通胶囊、银杏二萜内酯葡胺注射液、通塞脉片、热毒宁注射液等品种的循证证据研究；深入推进重点培育品种、医保及基药目录品种的功效成分与作用机制研究，构建临床-基础相结合的系统证据链。我们认为公司研发管线的扩容和兑现有望带来新的业绩增长点。 　　股权激励激发员工工作积极性。2022年6月29日，公司实行限制性股票激励计划，设定了2022-2024三个报告期的营业收入、净利润及非注射剂业务收入增速目标，有利于激发企业内生动力。今年上半年公司注射剂和颗粒剂业务营收增长较好，部分非注射剂业务短期承压，展望全年，我们认为下半年经营环境或环比上半年有所改善，看好公司业务发展。 　　盈利预测与评级：我们预计康缘药业2023-2025年营收分别为52.30/62.47/76.15亿元，归母净利润分别为5.45/6.93/8.38亿元，维持“增持”评级。 　　风险因素：行业政策风险、市场竞争风险、原材料价格波动风险、研发风险。

　　本期内容提要: 　　美国市场：替换市场需求较为稳定，配套市场明显复苏。]2023年5月，美国汽车零部件及轮胎店零售额环比上涨6.10%，同比上涨8.10%。2023年6月，美国汽油消费量环比上涨1.65%，同比上涨4.57%；柴油消费量环比下降5.27%，同比上涨0.64%；美国汽车销量环比上涨1.34%，同比上涨23.25%。 　　美国进口市场：半钢去库已基本结束，全钢仍受影响。2023年5月，美国进口半钢胎（PCR）数量环比上涨1.65%，同比下降18.56%；美国进口全钢胎（TBR）数量环比下降3.17%，同比下降40.48%。结构方面，美国从泰国进口PCR数量环比下降4.06%，同比下降19.57%，美国从越南进口PCR数量环比上涨26.74%，同比下降4.24%，美国从柬埔寨进口PCR数量环比下降29.05%；美国从泰国进口TBR数量环比上涨9.06%，同比下降42.43%，美国从越南进口TBR数量环比上涨38.54%，同比下降47.34%，美国从柬埔寨进口TBR数量环比下降60.00%。 　　中国市场：重卡销量连续三月环比下降，物流业景气指数小幅回升，开工率仍在高位。2023年6月，轮胎开工率同比、环比均增长，具体来说，全钢胎月度平均开工率59.76%，环比增加0.53pct，同比增加2.55pct；半钢胎月度平均开工率70.22%，环比增加2.03pct，同比增加5.98pct。中国物流业景气指数为51.70%，环比增加0.20pct，同比减少0.40pct；中国重卡销量约为7.4万辆，环比下降4.40%，同比上涨34.30%。 　　原材料：6月综合原材料成本环比上涨2.29%，同比下降12.70%。2023年6月，天然橡胶均价环比上涨0.72%，同比下降7.69%；丁苯橡胶均价环比下降4.10%，同比下降11.67%；螺纹钢均价环比上涨0.78%，同比下降16.86%；炭黑均价环比上涨10.30%，同比下降14.82%。综合来看，天然橡胶、螺纹钢价格环比略有上涨，炭黑价格环比上涨明显，丁苯橡胶价格环比下跌，轮胎原材料价格指数为154.19，环比上涨2.29%，同比下降12.70%。 　　风险因素：宏观经济不景气导致需求下降的风险；原材料成本上涨或产品价格下降的风险；经济扩张政策不及预期的风险 　　重点标的：赛轮轮胎、通用股份

中心思想 经济企稳预期下的非银金融机遇 当前中国经济面临下行压力，但已逐步接近底部区域，政府正积极部署“扩需求、稳增长”的一揽子温和政策，以推动经济高质量发展。在此背景下，降息周期有望形成，为非银金融板块带来乐观预期和较高配置性价比。特别是券商板块，在业务放松周期和政策利好下，其盈利能力（ROE）有望提升，估值处于历史底部，具备显著的投资价值。 政策驱动下的行业结构性变革 公募基金费率改革和税优健康险范围扩大是本报告强调的两大政策亮点。公募基金费率的调降旨在优化投资环境，降低投资者成本，吸引长期资金入市，有望催化权益类公募基金规模增长。同时，税优健康险产品范围的显著扩大，将有效调动保险公司在供给端的积极性，丰富产品种类，并结合税收优惠提升居民投保需求，有望扭转近年来健康险业务的疲软态势，为保险行业带来新的增长拐点。头部上市险企凭借其产品开发经验和资本实力，将在此轮政策红利中占据优势。 主要内容 证券业务概况及一周点评 市场表现与交易活跃度 本周（截至2023年7月9日），主要股指普遍下行，其中上证综指报3196.61点，环比下跌0.17%；深证指数报10888.55点，环比下跌1.25%；沪深300指数报3825.70点，环比下跌0.44%；创业板指数报2169.21点，环比下跌2.07%。然而，非银金融（申万）指数逆势上涨1.69%，证券Ⅱ(申万)指数上涨1.37%，保险Ⅱ(申万)指数上涨2.33%，多元金融(申万)指数上涨1.68%，显示非银金融板块整体表现强劲。债券市场方面，中证综合债（净价）指数上涨0.01%。本周沪深两市累计成交额达44894.15亿元，日均成交额为8881.32亿元，环比小幅下降1.09%，日均换手率1.01%。 证券业务数据分析 证券经纪：本周沪深两市日均成交额8881.32亿元，环比下降1.09%，日均换手率1.01%，环比下降0.01bp。 投资银行：截至2023年7月7日，年内累计IPO承销规模为2172.99亿元，再融资承销规模为4758.01亿元；券商债券承销规模累计达61772.56亿元。 信用业务：截至7月6日，两融余额为15973.96亿元，较上周增长0.57%，占A股流通市值的2.24%。截至7月7日，场内外股票质押总市值为30628.46亿元，较上周增长0.02%。 证券投资：本周主要指数下行，中证综合债（净价）指数报100.84，环比上涨0.01%。 资产管理：截至2023年第一季度，证券公司及资管子公司资管业务规模降至6.45万亿元，较年初下降6.14%。其中，单一资管计划资产规模3.07万亿元，集合资管计划资产规模2.79万亿元，证券公司私募子公司私募基金资产规模5972.98亿元。 基金规模：截至2023年7月7日，股票型+混合型基金规模为7.22万亿元，环比增长0.34%。6月新发权益基金规模份额为240亿份，环比下降15.73%。 公募基金费率改革与券商发展机遇 本周券商板块跑赢沪深300指数1.81个百分点，当前行业估值1.28X PB，处于近三年10%分位，配置性价比高。证监会近日制定了公募基金费率改革方案，主要措施包括：1）降低主动权益类基金费率水平，新注册产品管理费率、托管费率分别不超过1.2%、0.2%，存量产品争取在2023年底前降至此水平以下；2）推出更多浮动费率产品；3）规范公募基金证券交易佣金费率，预计2023年底前完成；4）规范基金销售环节收费，预计2024年底前完成；5）完善费率披露机制。配套措施还包括大力引入中长期资金、支持基金公司拓宽收入来源、降低运营成本等。这些改革旨在优化基金投资环境，降低交易成本，提升收益水平，更好地适应个人养老金政策，并为资本市场引入长期资金，有望催化权益公募基金规模增长。 展望未来，经济持续回升向好趋势和增量经济驱动政策的出台，将提振市场信心，推升交投活跃度，利好券商板块。证券公司作为服务实体经济的关键环节，有望在新一轮政策中获得机遇。券商ROE提升是关注重点，2023年第一季度上市券商杠杆率（除客户资金）已从年初的3.71倍提升至3.93倍，预计两融标的扩容和财富管理业务发展将有效助推券商ROE中枢抬升。建议关注用表能力较强的头部券商如中信证券、中金公司，以及融资端改善、资本中介业务底部反转逻辑较强的方正证券。 保险业务概况及一周点评 税优健康险范围扩大及其影响 2023年7月6日，国家金融监督管理总局印发《关于适用商业健康险个人所得税优惠政策产品有关事项的通知》，将适用个人所得税优惠政策的商业健康保险产品范围扩大到医疗保险、长期护理保险和疾病保险等主要险种。 此次政策调整对保险行业具有深远影响： 供给端扩容与需求端激活：产品范围扩大且不再设计标准化条款，将激发险企开发更多创新产品的积极性。投保范围扩大至本人、配偶、儿女和父母，有助于参与人用足用好税优额度。统一账户便利投保流程，并充分关注既往症群体，有望为非标体健康险带来增量。 健康险业务迎来拐点：自2015年税优健康险试点以来，因产品形态单一，整体效果“叫好不叫座”。本次适用险种放开，有望同步打开供给端和需求端，丰富重疾险、既往症医疗、长期护理等重点险种的供给，配合税优制度，提升健康险投保需求。中长期来看，这有望逐渐扭转近年来健康险疲软对险企业绩的拖累。 利好头部险企：此次税优产品范围的扩大，将更加利好健康险产品开发经验丰富、产品线充足、资本金实力和偿付能力更为扎实的头部上市险企。 中国太保“长航行动”二期工程 中国太保于2023年资本市场开放日披露，“长航行动”一期工程已实施18个月并初见成效，如期达成目标，寿险新业务价值自2022年下半年率先转正并持续走高。二期工程将围绕组织架构变革，打造组织“芯”活力、转型“芯”动能，构建以客户为中心、最具活力的价值创造型组织。通过建设三级组织架构，实现客户价值与业务价值最大化，其中四级机构为营收中心，二级和三级机构为价值与利润创造中心，总部负责价值管理、战略引领、平台赋能、职能共享、风险合规。二期工程有望良好衔接一期工程，并持续带动新业务价值提升。 保险行业整体展望 寿险业务逐步恢复，财险业务保持稳健。本报告前期（2023年2月3日）曾提出，保险板块表现有望逐渐从“估值修复”逻辑转向“基本面改善”。当前保险行业负债端表现符合预期，并有望持续沿着该逻辑演绎。本周保险板块整体震荡，但行业基本面逐步回暖带来的板块阶段性行情和长期配置价值依然值得看好。建议关注中国太保、新华保险、中国平安和中国财险。 市场流动性追踪 央行操作与货币市场 本周央行公开市场净回笼11580亿元，其中逆回购投放110亿元，到期11690亿元。同业存单共发行1805.30亿元，到期1751.60亿元，净融资53.70亿元。地方债共发行1861.03亿元，到期647.46亿元，净融资1213.57亿元。 货币资金面方面，本周短端资金利率分化。6月加权平均银行间同业拆借利率上行至1.57%。银行间质押式回购利率R001下行92bp至1.26%，R007下行124bp至1.88%，DR007下行42bp至1.76%。SHIBOR隔夜利率下行38bp至1.10%。同业存单发行利率方面，1个月、3个月、6个月同业存单（AAA+）到期收益率分别下行30bp、18bp、13bp，至1.93%、2.02%、2.13%。 债券利率走势 本周1年期国债收益率下行8bp至1.81%，10年期国债收益率与上周持平为2.64%，期限利差上行8bp至0.82%。 行业新闻 宏观经济与政策动态 出口管制：7月3日晚间，商务部、海关总署公告，经国务院批准，决定对镓、锗相关物项实施出口管制，自2023年8月1日起正式实施，旨在维护国家安全和利益。 美国就业数据：7月6日，美国ADP就业报告显示，6月美国私营部门就业人数增加49.7万人，远超市场预期，为2022年7月以来最大月度增幅。数据公布后，美国2年期国债收益率一度升破5.10%，创2007年6月以来最高水平，全球股市普遍下跌。 经济形势专家座谈会：7月6日下午，总理主持召开经济形势专家座谈会，强调我国正处在经济恢复和产业升级关键期，要坚持稳中求进，围绕稳增长、稳就业、防风险抓紧实施一批针对性、组合性、协同性强的政策措施，并在转方式、调结构、增动能上下更大功夫。同时，要建立健全政府与民营企业、外资企业等各类企业的常态化沟通交流机制。 保险行业动态 税延养老保险与个人养老金衔接：《上海证券报》报道，金融监管总局就个人税收递延型商业养老保险试点与个人养老金衔接征求意见，拟开展衔接工作，原则上要求试点公司在2023年底前完成各项工作。 平安人寿理赔数据：平安人寿发布2023年理赔半年报，上半年赔付总件数228.2万件，同比增长10.8%，日均赔付1.27万件，其中医疗赔付占比91.6%。总赔付金额216亿元，同比增长7.5%，日均赔付1.21亿元，医疗和重疾赔付金额占比分别为28.9%和47.7%。 保险资管产品收益：《中国证券报》报道，2023年上半年，有统计数据的839款保险资管产品年化收益率中位数水平为3.71%，较去年同期有所提高，取得正收益产品的比例接近八成。 增额终身寿险预定利率切换：7月4日，在中国太保2023年资本市场开放日上，中国太保寿险总经理蔡强表示，产品利率从3.5%向3%切换对行业是好事，有助于降低寿险公司长期负债端压力。尽管利率降低，但银行存款利率也在下降，客户对保险资产配置需求依然明显，寿险产品将回归常态化销售。 总结 本报告深入分析了当前非银金融行业的市场动态与政策影响，指出在经济逐步企稳和政策温和刺激的背景下，非银金融板块，特别是证券和保险业，正迎来重要的发展机遇。公募基金费率改革旨在优化投资环境，吸引长期资金，有望推动权益类公募基金规模增长，并提升券商的盈利能力。同时，税优健康险产品范围的显著扩大，将有效激活保险市场的供给与需求，特别是对头部险企而言，是扭转健康险疲软态势、实现业务增长的重要契机。中国太保“长航行动”二期工程的推进，也预示着保险公司在内部管理和价值创造方面的持续优化。尽管市场流动性存在波动，但整体政策导向和行业基本面改善的预期，使得证券和保险板块具备较高的配置性价比。报告同时提示了改革不及预期、利率下行、监管收紧等潜在风险。

中心思想 经济企稳预期与非银板块机遇 本报告核心观点指出，当前中国经济虽面临下行压力，但已逐步接近底部区域，总理主持召开经济形势专家座谈会并强调“抓紧实施一批政策”，预示着“扩需求、稳增长”的一揽子政策有望温和推出，从而形成经济企稳的积极预期。在这一宏观背景下，结合降息周期，非银金融板块被视为具备较高配置性价比。具体而言，券商板块正处于业务放松周期，且估值处于历史底部，具备显著的投资吸引力；保险板块则因其基本面持续好转，以及政策利好带来的新增长点，同样展现出强劲的配置价值。 政策利好驱动行业发展 报告强调，多项政策利好正成为非银金融行业发展的重要驱动力。公募基金费率改革方案的逐步落地，旨在通过降低费率、推出浮动费率产品、规范交易佣金及销售收费等措施，优化基金投资环境，降低投资者成本，并吸引中长期资金入市，预计将有效催化权益公募基金规模增长，为券商业务带来增量机遇。同时，国家金融监督管理总局扩大税优健康险产品范围的政策，将医疗保险、长期护理保险和疾病保险纳入其中，极大地拓宽了商业健康险的供给端和需求端，有望缓解近年来健康险对险企业绩的拖累，并为具备丰富产品开发