投资要点 　　新冠基数、医疗反腐等影响下器械板块整体稳健。2023年医疗器械上市公司收入2,586.88亿元，同比下降29.99%，扣非净利润328.43亿元，同比下降61.31%，从子板块看，2023年扣非增速从高到低排序为医疗设备（+10.16%）、高值耗材（-11.02%）、低值耗材（-54.13%）、体外诊断（-88.83%）。医疗新基建、专项债等政策稳步落地，医疗设备增速良好；高耗板块因集采扩面、医疗反腐等原因增速下滑；低值耗材增速有所下降，主要受同期防护、检验类耗材高基数影响；体外诊断板块则因同期新冠检测业务基数以及相关资产处置，利润有所下降。从单季度来看，2023Q4医疗器械板块收入下降26.02%，扣非归母净利润下滑69.12%，增速放缓主要因与国内反腐政策推进以及同期新冠基数有关。 　　24Q1环比有望企稳，低耗板块表现亮眼。2024年一季度，医疗器械板块整体收入同比下降5.49%，环比下降1.31%，扣非净利润同比下降14.57%，环比增长493%。子板块来看，收入同比增速从高到低排序为低值耗材（+5.72%）、高值耗材（+0.64%）、医疗设备（-0.52%）、体外诊断（-18.93%）。低耗板块经过海外库存消化周期后业绩有望企稳回升，设备、高耗则因短期政策影响相对稳定，IVD板块则因23Q1同期基数影响增速有所下滑。 　　体外诊断：板块有望进入常态化增长，关注国改、出海等主线。2023年子板块收入下降59.93%（-122.63pp，相较2022年同比变化，下同），扣非利润同比下降88.83%（-164.32pp），板块业绩因同期新冠基数而明显下降。2024年一季度，板块收入下降18.93%（+50.93pp），扣非净利润下降-40.91%（+48.21pp），因23Q1同期诊疗需求快速释放以及尾部疫情相关业务影响，24Q1业绩有所降低，但降幅已经显著收窄。我们预计24Q2开始板块有望逐渐进入常态化增长阶段。结合当前政策环境、竞争格局等，我们看好2条投资方向：1）国企改革，2024年国企改革持续深化，政府工作报告等持续强调要提高国有企业核心竞争力，增强核心功能，我们预计未来更多国改措施有望持续落地，相关标的有望持续受益，建议重点关注九强生物（+32.50%）、迪瑞医疗（+5.40%）等。2）产业出海，疫后国产品牌在海外市场迎来发展良机，尤其在大样本量客户群体突破持续加速，未来产品出海有望成为IVD企业发展的重要方向，建议重点关注迈瑞医疗（+20.04%）、新产业（+24.72%）、亚辉龙（-77.00%，2023年非新冠收入同比+36.30%）等出海布局早、落地见效快的头部企业。 　　医疗设备：行业整顿影响下表现稳健，下半年有望招标恢复景气度回升。2023年子板块收入增长10.83%（-3.23pp），扣非利润同比增长11.05%（-1.78pp），板块增速略有下降，主要与同期2022年部分抗疫相关订单有关；2024Q1设备板块收入下降0.52%（-21.80pp），扣非净利润下降8.12%（-42.66pp），单季度表现略有下滑，主要因反腐导致部分地区招投标活动推迟。2023Q3以来，医疗行业监管政策趋严，部分中大型设备招标进院受到一定影响，我们预计2024Q3监管政策有望迎来缓和，前期积压的采购需求有望持续释放，建议重点关注迈瑞医疗（+20.04%）、联影医疗（+25.38%）、开立医疗（+29.52%）、澳华内镜（+359.03%）等头部企业。 　　高值耗材：把握集采落地底部机会，持续看好创新品种。2023年子板块收入下降3.80%（-5.64pp），扣非利润同比下降12.33%（+2.59pp），运动医学、脊柱、人工晶体等耗材集采陆续落地执行，同时叠加医疗整顿影响新产品入院，导致板块业绩有所波动；2024Q1板块收入增长0.64%（-2.90pp），扣非利润增长3.16%（+5.94pp），呈现较好的恢复态势。“应采尽采”趋势下，目前大部分高值耗材已陆续纳入国家或地方集采范围，降价压力已经基本释放，相关品种国产中标份额提升显著，未来有望重回快速增长，建议重点关注如三友医疗（-55.70%）、春立医疗（-7.32%）等行业龙头，同时持续看好研发实力强、创新产品布局丰富的赛道龙头，如心脉医疗（+42.74%）、微电生理（+211.33%）、惠泰医疗（45.54%）等。 　　低值耗材：库存消化趋近结束，业绩拐点有望临近。2023年子板块收入下滑7.59%（+14.68pp），扣非净利润下滑-54.13%(+21.01pp)，2023Q3以来海外大客户陆续消化库存，同时叠加同期部分抗疫产品技术，板块业绩有所下降，2024Q1海外客户库存消化基本结束，采购下单逐步恢复常态，Q1板块收入增长5.72%（+16.33pp），扣非净利润增长34.93%（+74.02%），恢复趋势良好，同时叠加国内诊疗需求的稳健复苏，我们预计相关企业有望陆续进入业绩拐点，建议重点关注采纳股份（-38.98%）、维力医疗（+23.25%）、康德莱（-23.49%）、中红医疗（208.85%）等相关标的。 　　投资建议：医疗器械行业持续快速增长，我们看好创新驱动下的进口替代以及全球化发展，带量采购政策持续落地，医疗反腐有望趋向缓和，板块估值有望逐渐修复。我们一方面持续看好在政策扶持以及技术驱动下，竞争力不断提升，加速进口替代，有望持续快速放量的国产创新品牌，包括开立医疗、迈瑞医疗、心脉医疗等；另一方面我们建议结合政策进展、行业供需格局、公司经营节奏等，积极把握估值水平低、有望迎来边际变化的优质标的底部机会，包括安图生物、九强生物、三友医疗、维力医疗、美好医疗等。 　　风险提示：产品市场推广不达预期风险；研究报告使用的公开资料可能存在信息滞后或新不及时的风险；行业数据进行一定筛选和划分，存在与行业实际情况偏差风险等。

　　投资要点 　　中药Q1普遍超预期，特色原料药拐点已现。本周沪深300上涨1.89%，医药生物下跌1.70%，处于31个一级子行业第18位，本周中药、医药商业分别上涨2.25%、2.31%，医疗器械、生物制品、化学制药、医疗服务分别下跌1.94%、2.04%、3.21%、4.38%。随着Q1业绩逐步落地，本周医药板块细分领域有所分化。（1）中药板块：多家公司Q1业绩超预期，如济川药业（归母+25%）、华润三九（归母+18%）、方盛制药（归母+10%）、马应龙（扣非+36%）等，板块表现突出；医药流通作为低估值、国企改革的避险板块同样有所表现。（2）特色原料药：经历了3-4年的下行周期，目前存量业务处于底部区间，下行风险有限，增量新业务在2024年有望迎来全面向好，龙头企业Q1业绩已现，多数个股同样有望超预期，我们认为板块拐点已现，建议重点加配。我们建议布局Q1业绩落地的超预期机会，同时积极关注Q2：当下前瞻Q2定性趋势来看，Q1业绩亮眼板块及个股有望延续，包括差异化产品放量及行业景气赛道；同时由于基数、产业周期等因素带来业绩拐点或改善值得关注，包括低基数的药店、中药等，以及基本面底部有望拐点的特色原料药、低值耗材、CRO/CDMO等。 　　中期维度，我们建议攻守兼备：1）进攻：①创新药：前期调整的“超跌”板块，且逐步迎来年报一季报的窗口期，同时海外跨国药企年报披露有望带来国内映射行情。②GLP-1多肽产业链等。③差异化产品放量带来业绩高增。2）防御：高股息、现金流稳定、国企改革相关标的。当前市场环境下，现金为王，放松对成长性要求，积极寻找现金流稳定、低估值高分红、以及主业稳定估值低的相关标的。建议持续布局医药商业、中药、血制品、医疗器械板块的优质国企，看好东阿阿胶、济川药业、昆药集团、江中药业、九强生物、天坛生物、华兰生物等。 　　GLP-1多适应症突破，GLP-1多肽产业链持续受益。4月17日，礼来公布了替尔泊肽治疗阻塞型睡眠呼吸暂停（OSA）且肥胖患者两项三期临床的最新数据，研究达到所有主要终点和关键次要终点。GLP-1类药物在适应扩展中陆续取得突破，包括降糖、减重、心血管风险、心衰、慢性肾病、NASH等。多肽在多个领域研发不断取得进展，有望带动产业链上下游投资热情提升，建议关注相关投资机会。重点推荐诺泰生物，持续看好圣诺生物、奥锐特、翰宇药业、凯莱英、昊帆生物、蓝晓科技等产业链企业；同时看好下游GLP-1R激动剂进展较快的信达生物、恒瑞医药、华东医药、联邦制药、通化东宝、甘李药业等。 　　重点推荐个股表现：4月重点推荐：东阿阿胶、济川药业、百克生物、三生国健、联邦制药、九强生物、九典制药、诺泰生物、百诚医药、司太立。中泰医药重点推荐本月平均下跌1.34%，跑赢医药行业2.78%；本周平均下跌1.22%，跑赢医药行业0.48%。 　　一周市场动态：对2024年初到目前的医药板块进行分析，医药板块收益率-15.7%，同期沪深300收益率3.2%，医药板块跑输沪深300收益率18.9%。本周沪深300上涨1.89%，医药生物下跌1.70%，处于31个一级子行业第18位，本周中药、医药商业分别上涨2.25%、2.31%，医疗器械、生物制品、化学制药、医疗服务分别下跌1.94%、2.04%、3.21%、4.38%。以2024年盈利预测估值来计算，目前医药板块估值19.3倍PE，全部A股（扣除金融板块）市盈率大约为15.2倍PE，医药板块相对全部A股（扣除金融板块）的溢价率为27.0%。以TTM估值法计算，目前医药板块估值24.6倍PE，低于历史平均水平（35.7倍PE），相对全部A股（扣除金融板块）的溢价率为30.2%。 　　风险提示：政策扰动风险、药品质量问题、研究报告使用的公开资料可能存在信息滞后或更新不及时的风险。

　　投资要点 　　积极前瞻Q2，把握布局良机。本周沪深300下跌2.58%，医药生物下跌3.03%，处于31个一级子行业第17位，本周子行业均下跌，医疗服务、医疗器械、生物制品、化学制药、医药商业、中药分别下跌5.99%、3.55%、3.05%、2.23%、1.87%、1.62%。由于Q1业绩相对平淡，医药板块整体行情偏弱。4月进入年报一季报密集披露期，基本面权重有所提升，建议逐步关注Q2业绩趋势和热点赛道催化。一季报数据的披露以及4月定性数据的读出，将会对超预期优质个股形成催化，同时也会前瞻Q2，以此把握布局良机。建议底部布局Q1业绩落地的超预期机会，同时积极关注Q2：当下前瞻Q2定性趋势来看，Q1业绩亮眼板块及个股有望延续，包括差异化产品放量及行业景气赛道；同时由于基数、产业周期等因素带来业绩拐点或改善值得关注，包括低基数的药店、部分中药、部分医疗服务等，以及基本面底部有望拐点的低值耗材、特色原料药、CRO/CDMO等。 　　中期维度，我们建议攻守兼备：1）进攻：①创新药：前期调整的“超跌”板块，且逐步迎来年报一季报的窗口期，同时海外跨国药企年报披露有望带来国内映射行情。②GLP-1多肽产业链等。③差异化产品放量带来业绩高增。2）防御：高股息、现金流稳定、国企改革相关标的。当前市场环境下，现金为王，放松对成长性要求，积极寻找现金流稳定、低估值高分红、以及主业稳定估值低的相关标的。建议持续布局医药商业、中药、血制品、医疗器械板块的优质国企，看好东阿阿胶、济川药业、昆药集团、江中药业、九强生物、天坛生物、华兰生物等。 　　统筹基金合理结余，加大对中药、创新药支持力度。4月11日，国家医保局发布《2023年医疗保障事业发展统计快报》。1）参保覆盖面稳定在95%以上，参保质量持续提升，2023年基本医疗保险参保人数达133386.9万人。2）总体保持稳定，统筹基金实现合理结余，职工医保统筹基金累计结余2.6万亿元，居民医保统筹基金累计结余7600多亿元。3）医保药品目录扩容让更多患者及时用上新药。自2018年国家医保局成立以来，连续6年开展医保药品目录动态调整，累计744种药品新增进入目录范围，其中2023年新增126种。继续加大对中医药发展的支持力度，目录内中成药从2017年的1238种增加到2023年的1390种。4）支付方式改革减少患者看病就医负担。2023年，全国有超9成统筹地区开展了DRG/DIP付费。25个省和新疆生产建设兵团已实现统筹地区全覆盖。在已经启动改革的统筹地区，按病组和病种分值付费医保基金支出占统筹地区内住院医保基金超过7成。5）生育保险降低生育成本、异地就医直接结算便捷群众生活和工作、价格改革和招标采购持续推动“三医”协同发展。我们预计2024年集采品种扩面、DRG/DIP支付方式改革、医疗服务价格改革将持续推进，建议重点关注医保大力支持的中药、创新药，同时积极关注集采政策风险释放、行业底部出清的板块，如特色仿制药等，以及有望提升诊疗/流通效率、节约就医成本、优化医疗资源配置的细分行业及个股，如ICL、医药商业等。 　　重点推荐个股表现：4月重点推荐：东阿阿胶、济川药业、百克生物、三生国健、联邦制药、九强生物、九典制药、诺泰生物、百诚医药、司太立。中泰医药重点推荐本月平均下跌0.25%，跑赢医药行业2.22%；本周平均下跌1.09%，跑赢医药行业1.94%。 　　一周市场动态：对2024年初到目前的医药板块进行分析，医药板块收益率-14.2%，同期沪深300收益率+1.3%，医药板块跑输沪深300收益率15.6%。本周沪深300下跌2.58%，医药生物下跌3.03%，处于31个一级子行业第17位，本周子行业均下跌，医疗服务、医疗器械、生物制品、化学制药、医药商业、中药分别下跌5.99%、3.55%、3.05%、2.23%、1.87%、1.62%。以2024年盈利预测估值来计算，目前医药板块估值19.2倍PE，全部A股（扣除金融板块）市盈率大约为14.9倍PE，医药板块相对全部A股（扣除金融板块）的溢价率为28.8%。以TTM估值法计算，目前医药板块估值24.6倍PE，低于历史平均水平（35.7倍PE），相对全部A股（扣除金融板块）的溢价率为31.2%。 　　风险提示：政策扰动风险、药品质量问题、研究报告使用的公开资料可能存在信息滞后或更新不及时的风险。

　　投资要点 　　3月回顾：板块整体疲弱，主题性机会亮眼；看好基本面逐季改善，建议底部布局。3月医药生物板块下跌2.27%，同期沪深300上涨0.61%，医药板块跑输沪深300约2.87%，位列31个子行业第28位。其中化学制药、中药、医药商业分别上涨1.58%、1.09%、0.53%，医疗服务、生物制品、医疗器械分别下跌8.00%、5.79%、3.74%。由于Q1业绩相对平淡，本月医药板块整体表现疲弱，但内部子板块有所分化，AI、GLP-1、NASH等热点催化相关个股有所表现。当前整体市场仍然处于相对底部位置，医药板块在经历长期回调后，更是处于基本面、政策面和资金面的多重底部，我们坚定看好全年医药板块行情。 　　4月布局思路：Q1业绩即将落地，逐步关注Q2业绩改善的板块及个股。4月进入年报一季报密集披露期，基本面权重将有所提升，同时逐步关注Q2业绩趋势和热点赛道催化。一季报数据的披露以及4月定性数据的读出，将会对超预期优质个股形成催化，同时也会前瞻Q2，以此把握布局良机。从2024年Q1前瞻来看，我们重点推荐两个方向：1）差异化产品放量：包括部分创新药、创新器械、疫苗、特色仿制药、品牌中药等，如荣昌生物、九典制药（30-40%，24Q1前瞻，下同）、百克生物（572-763%）、东阿阿胶（35-40%）等。（2）行业阶段景气：包括GLP-1减肥药产业链的诺泰生物（40-50%）、圣诺生物，以及仿制药CRO的百诚医药（30-40%）、阳光诺和（30-40%）等。当下前瞻Q2定性趋势来看，前文强调的Q1业绩亮眼板块及个股有望延续，包括差异化产品放量及行业景气赛道；同时由于基数、产业周期等因素带来业绩拐点或改善值得关注，包括低基数的药店、部分中药、部分医疗服务等，以及基本面底部有望拐点的低值耗材、特色原料药、CRO/CDMO等。 　　积极把握兼顾防守与进攻的布局策略。宏观预期疲弱下，积极布局包括高股息在内的防御性资产，同时配置有真成长的进攻标的。 　　进攻：1）创新药：前期调整的“超跌”板块，且逐步迎来年报一季报的窗口期，同时海外跨国药企年报披露有望带来国内映射行情；看好荣昌生物、艾力斯、康方生物、神州细胞、乐普生物、中国生物制药等。（2）GLP-1多肽产业链：当前重磅多肽药物司美格鲁肽、替尔泊肽的快速放量，叠加心衰、慢性肾病、NASH等适应症的持续开拓，新型多靶点多肽减重药物的不断研发，预计GLP-1多肽产业链有望迎来一轮爆发。重点看好诺泰生物、圣诺生物、翰宇药业、奥锐特、美诺华等。 　　防御：持续把握高股息、现金流稳定、国企改革相关标的。当前市场环境下，现金为王，放松对成长性要求，积极寻找现金流稳定、低估值高分红、以及主业稳定估值低的相关标的。伴随近期国务院提出深入推进“提高央企控股上市公司质量”专项行动，叠加2024年有望看到分红派息水平不断提升，建议持续布局医药商业、中药、血制品、医疗器械板块的优质国企，看好东阿阿胶、济川药业、昆药集团、江中药业、九强生物等 　　4月重点推荐：东阿阿胶、济川药业、百克生物、三生国健、联邦制药、九强生物、九典制药、诺泰生物、百诚医药、司太立。 　　中泰医药重点推荐3月平均平均下跌0.75%，跑赢医药行业1.51%，其中百诚医药（+11.19%）、九典制药（+10.64%）、东阿阿胶（+5.90%）、联邦制药（+5.41%）、诺泰生物（+4.49%）表现亮眼。 　　行业热点聚焦：（1）诺和诺德公布其GLP-1系列试验的主要结果。（2）首款NASH疗法获FDA批准。（3）英伟达2024年GPU技术大会开幕，生命科学/医疗保健相关会议成为热点。 　　市场动态：对2024年初到目前的医药板块进行分析，医药板块收益率-12.1%，同期沪深300绝对收益率3.1%，医药板块跑输沪深300约15.2%。2024年3月医药生物板块下跌2.27%，同期沪深300上涨0.61%，医药板块跑输沪深300约2.87%，位列31个子行业第28位。其中、化学制药、中药、医药商业分别上涨1.58%、1.09%、0.53%，医疗服务、生物制品、医疗器械分别下跌8.00%、5.79%、3.74%。以2024年盈利预测估值来计算，目前医药板块估值19.4倍PE，全部A股（扣除金融板块）市盈率约为14.8倍，医药板块相对全部A股（扣除金融板块）的溢价率为30.7%。以TTM估值法计算，目前医药板块估值25.0倍PE，低于历史平均水平（35.7倍PE），相对全部A股（扣除金融板块）的溢价率为32.3%。 　　风险提示：政策扰动风险、药品质量问题、研究报告使用的公开资料可能存在信息滞后或更新不及时的风险。

　　投资要点 　　医药板块业绩有望逐季向好，积极布局底部机会。本周沪深300下跌0.70%，医药生物下跌2.13%，处于31个一级子行业第30位，本周子行业中药、医疗器械、化学制药、医药商业、生物制品、医疗服务分别下跌0.85%、1.38%、1.62%、1.79%、3.83%、4.01%。本周医药板块表现较弱，结构分化明显，其中AI主题跟随整体市场表现亮眼，其余大多板块及个股呈现调整。由于医药板块Q1业绩平淡，叠加主题相关性不强，短期催化有限，近期跑输市场。但我们认为随着进入Q2，高基数、反腐扰动等进一步弱化，医药板块业绩有望逐季向好，下半年更为突出，建议在当下底部积极布局：1）Q1业绩落地，同时关注Q2：①差异化产品放量：包括部分创新药、创新器械、疫苗、特色仿制药、品牌中药等。②行业阶段景气：包括GLP-1减肥药产业链及仿制药CRO等。2）弹性角度：①创新药：前期调整的“超跌”板块，且逐步迎来年报一季报的窗口期，同时海外跨国药企年报披露有望带来国内映射行情。②GLP-1多肽产业链：当前重磅多肽药物司美格鲁肽、替尔泊肽的快速放量，叠加心衰、慢性肾病、NASH等适应症的持续开拓，新型多靶点多肽减重药物的不断研发，预计GLP-1多肽产业链有望迎来一轮爆发。③AI医药/医疗。3）红利角度：高股息、国企改革相关标的。 　　英伟达2024年GPU技术大会开幕，“AI+医药”有望成为下一个“黄金赛道”，建议关注相关投资机会。3月19日，英伟达2024年GPU技术大会开幕，据药智网数据，本届大会上与生命科学/医疗保健有关的会议共计90余场，居全行业第一。此外，本次GTC2024上，英伟达推出医疗保健项目GenAI，旨在赋能全球医疗保健组织，覆盖药物发现、医疗技术和数字健康等多个领域，提升全球医疗企业的生成式AI的使用效率。我们认为随着人工智能技术的日益成熟以及相关行业标准、注册审核体系的逐渐完善，AI在医药领域的实践应用正逐渐从场景探索走向商业化转化，GPT等革命性技术的出现有望进一步加速AI+医药/医疗的成果落地，我们预计未来有望率先在药物设计研发、辅助病理诊断等领域实现突破，建议重点关注药物研发、体外诊断中相关细分赛道及个股，如成都先导、泓博医药、迪安诊断、金域医学、安必平、九强生物、华大智造、麦克奥迪等。 　　重点推荐个股表现：3月重点推荐：东阿阿胶、济川药业、健友股份、百克生物、联邦制药、九强生物、九典制药、诺泰生物、百诚医药、海泰新光。中泰医药重点推荐本月平均上涨0.55%，跑赢医药行业0.48%；本周平均下跌1.10%，跑赢医药行业1.03%。 　　一周市场动态：对2024年初到目前的医药板块进行分析，医药板块收益率-9.99%，同期沪深300收益率+3.32%，医药板块跑输沪深300收益率13.31%。本周沪深300下跌0.70%，医药生物下跌2.13%，处于31个一级子行业第30位，本周子行业中药、医疗器械、化学制药、医药商业、生物制品、医疗服务分别下跌0.85%、1.38%、1.62%、1.79%、3.83%、4.01%。以2024年盈利预测估值来计算，目前医药板块估值19.6倍PE，全部A股（扣除金融板块）市盈率大约为14.6倍PE，医药板块相对全部A股（扣除金融板块）的溢价率为34.3%。以TTM估值法计算，目前医药板块估值25.3倍PE，低于历史平均水平（35.7倍PE），相对全部A股（扣除金融板块）的溢价率为33.7%。 　　风险提示：政策扰动风险、药品质量问题、研究报告使用的公开资料可能存在信息滞后或更新不及时的风险。

　　投资要点 　　政策预期边际向好，持续布局弹性兼具红利标的。本周沪深300上涨0.71%，医药生物上涨4.60%，处于31个一级子行业第7位，本周子行业化学制药、生物制品、医疗服务、医疗器械、中药、医药商业分别上涨7.16%、4.83%、4.63%、3.08%、2.89%、2.40%。我们认为主要系创新药政策预期边际向好有关，如政府工作报告首次点名“创新药”，并多次提及“生物制造”“生命科学”等医药相关领域，更为明确医药创新的产业地位及重要性。此外，自2021年中至今，医药经历近3年调整，政策面、基本面、资金面、估值的多重底部已经被反复强调，但行情始终表现为震荡，我们认为医药的中长期趋势是市场认可的，核心缺少强有力的催化剂。当前市场流动性较为宽裕，医药有望迎来一波普涨行情。进入3月，建议重点布局Q1业绩，同时把握弹性及红利标的：1）Q1业绩：①差异化产品放量：包括部分创新药、创新器械、疫苗、特色仿制药、品牌中药等。②行业阶段景气：包括GLP-1减肥药产业链及仿制药CRO等。2）弹性角度：①创新药：前期调整的“超跌”板块，且逐步迎来年报一季报的窗口期，同时海外跨国药企年报披露有望带来国内映射行情。②GLP-1多肽产业链：当前重磅多肽药物司美格鲁肽、替尔泊肽的快速放量，叠加心衰、慢性肾病、NASH等适应症的持续开拓，新型多靶点多肽减重药物的不断研发，预计GLP-1多肽产业链有望迎来一轮爆发。3）红利角度：高股息、国企改革相关标的。建议持续布局医药商业、中药、血制品、医疗器械板块的优质国企。 　　首款MASH疗法获FDA批准，关注MASH领域投资机会。3月15日，MadrigalPharmaceuticals公布，FDA批准其Rezdiffra（resmetirom）联合饮食和运动，用于治疗患有中重度肝纤维化（F2至F3期）的非肝硬化非酒精性脂肪性肝炎（NASH，现称为代谢功能障碍相关脂肪性肝炎（MASH））的成人患者。根据新闻稿，这是FDA批准的首款NASH疗法。Resmetirom是一款“First-in-class”的每日一次、口服甲状腺激素受体（THR）-β选择性激动剂，旨在靶向NASH的关键基础病因。源于MASH发病机制的复杂性，全球在研企业通过不同作用途径来开发治疗药物，其中GLP-1靶点也成为一个突破方向。今年2月，礼来公布了其GLP-1/GIP双重受体激动剂替尔泊肽（tirzepatide）关于MASH的一项II期试验结果达到终点。此外，诺和诺德司美格鲁肽目前处于单药治疗NASH的临床三期阶段（ESSENCE），预计该研究在2028年4月完成主要研究。实际上，国内MASH研发也如火如荼，其中中国生物制药采取自研+引进模式布局管线数量最多，且基本覆盖全球进展最快的热门靶点，如拉尼兰诺（Lanifibranor、泛PPAR激动剂）以及TQA2225（重组人FGF21-Fc融合蛋白）目前正分别在中国开展治疗MASH的III期和II期临床试验；歌礼制药是专注于肝部疾病的新型Biotech公司，已有包括ASC40、ASC41等多款小分子药物进入临床试验。瑞博生物也正在开发MASH治疗的小核酸药物。我们有理由相信，国内MASH领域有望迎来高速发展的大时代，看好研发管线进度领先创新药企中国生物制药、歌礼制药等。 　　重点推荐个股表现：3月重点推荐：东阿阿胶、济川药业、健友股份、百克生物、联邦制药、九强生物、九典制药、诺泰生物、百诚医药、海泰新光。中泰医药重点推荐本月平均上涨1.48%，跑输医药行业0.76%；本周平均上涨3.62%，跑输药行业0.97%。 　　一周市场动态：对2024年初到目前的医药板块进行分析，医药板块收益率-8.03%，同期沪深300收益率+4.05%，医药板块跑输沪深300收益率12.07%。本周沪深300上涨0.71%，医药生物上涨4.60%，处于31个一级子行业第7位，本周子行业化学制药、生物制品、医疗服务、医疗器械、中药、医药商业分别上涨7.16%、4.83%、4.63%、3.08%、2.89%、2.40%。以2024年盈利预测估值来计算，目前医药板块估值20.1倍PE，全部A股（扣除金融板块）市盈率大约为14.5倍PE，医药板块相对全部A股（扣除金融板块）的溢价率为38.4%。以TTM估值法计算，目前医药板块估值26.0倍PE，低于历史平均水平（35.8倍PE），相对全部A股（扣除金融板块）的溢价率为37.5%。 　　风险提示：政策扰动风险、药品质量问题、研究报告使用的公开资料可能存在信息滞后或更新不及时的风险。

　　投资要点 　　年初以来，板块落后于大盘：截至3月8日，环比前一周，化工(申万)行业指数下跌0.81%，创业板指数下跌0.92%，沪深300指数上涨0.20%，上证综指上涨0.63%，化工(申万)板块落后大盘1.44个百分点。2024年初至今，化工(申万)行业指数上涨幅度为-8.56%，创业板指数上涨幅度为-2.62%，沪深300指数上涨幅度为4.68%，上证综指上涨幅度为2.83%，化工(申万)板块落后大盘11.39个百分点。 　　事件：1）当地时间3月3日，OPEC秘书处声称各成员国拟将2023年11月对外宣布的219.3万桶/日的自愿性减产政策延长至由今年一季度延长至二季度末。2）根据中国政府网，2024《政府工作报告》强调，要强化能源资源安全保障，加大油气、战略性矿产资源勘探开发力度。 　　点评： 　　供需博弈仍在持续，油价维持偏强震荡。本周，OPEC+正式宣布将219.3万桶/日的自愿性减产政策延期至今年二季度末，叠加中东地缘政治的持续升温，供给端对油价高位形成较强支撑。然而在北京时间3月6日晚间，美联储主席鲍威尔在半年度货币政策证词中维持鹰派论调，尽管预计当地将在今年年内启动降息政策但整体晚于预期，此举也进一步引发了市场对全球经济前景和原油需求的担忧。截至3月8日，WTI和Brent油价分别为78.01和82.08美元/桶，周环比分别-1.96和-1.47美元/桶。 　　美国原油持续累库，炼厂开工有所恢复。根据EIA，美国商业原油库存（不含石油战略储备）连续六周上涨但涨幅有所收窄，3月1日当周库存量约448.53百万桶，周环比+136.7万桶，低于市场预期。汽油库存连续五周下滑，3月1日当周库存数据约239.75百万桶，周环比-446万桶。开工方面，随大规模检修期渐止，炼厂开工负荷有所提升，3月1日当周美国炼油厂开工率为84.9%，周环比+3.4pct。产量方面，3月1日当周美国原油产量为1320万桶/日，周环比-10万桶/日，仍为2019年以来最高水平。从产量前置指标上看，3月8日当周美国钻机数量和北美活跃压裂车队数分别为622部和263支，周环比-7部和-9支。 　　油价高位增储上产，看好三桶油投资性。结合IEA和EIA最新2月月报，2024年1月全球原油总供给量环比2023年12月下降140万桶/日，本轮OPEC+减产执行率较高。与此同时，预计全年全球仍存约12万桶/日的原油缺口，紧平衡格局叠加北美页岩油开采成本抬升以及中东国家高油价诉求，预计油价仍将维持在中高位水平偏强震荡。与此同时，国家能源安全自主可控的背景下，三桶油长期肩负保障国家能源安全重大责任，大力实施增储上产攻坚工程。乘国企改革东风，三桶油内部资产不断优化提质背景下，长期投资价值有望进一步凸显。截至3月8日，中国海油(A/H)、中国石油(A/H)、中国石化(A/H)的PB(MRQ)分别为2.26/1.21、1.18/0.72、0.97/0.60。 　　建议关注：中国海油、中国石油、中国石化等。 　　投资观点： 　　化工当下在何位置？根据Wind我们测算，截至3月8日，当前国内化工品价格、价差指数分别处于自2014年来的49.1%、13.9%历史分位，较今年年初分别 　　1- 　　5.55pct、-6.46pct，相比2021年11月价差最高点分别-44.23pct、-82.53pct。行业指数方面，截至3月8日，申万（基础化工）行业指数位于自2014年来的36.1%历史分位，周环比-0.63pct，较今年年初-7.26pct。我们认为，当前行业基本面已悄然转变为“强现实、弱预期”。 　　2024年投资最大主线仍为经济复苏，“强弱”本质上是修饰语，重要在“复苏”本身。本轮复苏周期叠加了化工产能的大幅扩张，市场担忧其将抑制产品价格上涨。我们认为，一是本轮投产周期中或存在结构化的差异，部分化工品在政策驱动下仍存在收缩逻辑，比如制冷剂、电子雷管；部分化工品供需格局仍持续优化，如MDI、涤纶长丝、磷肥，这些化工品在经济复苏背景下带来的业绩弹性将更值得期待。二是考虑在本身化工品产能过剩的格局下，国内龙头化工企业位于全球成本曲线最左端，长期以来通过产能投放穿越周期实现成长。随龙头企业待投产能逐步释放，本轮周期或仍具备“以量补价”甚至“量价齐升”的弹性。因此，我们看好以下五个方面： 　　①龙头白马：具备穿越周期的韧性。一方面，龙头公司通过精益生产实现化工品成本曲线的全球最左端；另一方面，企业通过持续性的研发创新成功打破海外技术垄断，加速推动国产化替代进程。经济底部企稳、制造业投资增长下，随后续需求修复，利好龙头企业。相关标的：万华化学、华鲁恒升、宝丰能源、卫星石化、龙佰集团、远兴能源、亚钾国际等。 　　②涤纶长丝：复苏链中较强弹性品种。在我们此前外发的涤纶长丝行业深度报告《低库存迎复苏弹性，长周期格局已优化》中，从库存周期角度与供需格局两个维度对行业进行分析。产能周期看，2023年是国内长丝投产的最后高峰，当下行业投产高峰已过；库存周期看，长丝已于2023Q1淡季提前进入被动去库周期。供需格局持续优化的背景下，产品价格弹性有望继续向上。现阶段，受春节前下游织造企业备货充足、采购意愿偏低以及春节假期累库双重影响，库存水平处于历史较高水平。根据Wind，截至3月8日，POY库存为29.8天，周环比+1.7天。金三银四旺季已至，后续长丝库存有望得到一定程度上的消化。展望2024年，供给端，今年行业预计仅新增3套合计91万吨产能，叠加部分产能的退出，产能净增速仅0.3%，为近年来最低值。需求端，国内纺服链加速复苏，根据Wind，截至2023年12月，服装鞋帽针纺织品类和服装类零售额累计同比分别+12.9%和+15.4%。出口方面，根据隆众资讯，受益于海外供应链的复苏以及印度BIS认证带来的抢单刺激，2023年国内长丝累计出口同比+20.6%。此外，截至2024年1月，美国批发商库存和批发商库销比较2022年高点分别-119.18亿美元和-0.72。预计2024年海外将迎来补库期，同步带动成衣原料长丝出口量增。此外，考虑到行业扩产密集期已过，景气度升温背景下，龙头话语权提高也有望在这轮周期中体现。相关标的：桐昆股份、新凤鸣。 　　③制冷剂：具备供给收缩长逻辑的稀缺板块。《基加利修正案》要求，进入2024年，我国正式冻结三代制冷剂配额至基线水平。HFCs配额细则落地：1月11日，生态环境部公布《2024年度氢氟碳化物生产、进口配额核发表》。根据核发表，三代制冷剂总生产配额为74.85万吨，其中内用生产配额34.23万吨（内用生产配额占比约45.7%）。分产品看，R32、R134a、R125、R143a的生产配额总量分别为23.96、21.57、16.57、4.55万吨。分企业看，巨化股份（收购飞源化工后权益配额）、三美股份、昊华科技、东岳集团、永和股份的生产配额总量分别为25.24、11.74、9.86、7.71、5.53万吨，配额头部企业集中明显，定价权向供给端转移趋势明显。供需改善景气上行：根据产业在线，2024年3月，国内家用空调和冰箱冷柜排产量分别为2213和1160万台，同比+26.4%和+2.7%。价差方面，根据Wind，截至3月8日，HFCs主流产品R32、R134a、R125的价差分别为13024、17357、27509元/吨，较2024年初相比分别+8298、+5491、+15104元/吨。国内HFCs配额实施方案正式落地下，各生产企业将严格按配额生产，供给收缩叠加需求回暖，看好三代制冷剂长周期景气上行。相关标的：巨化股份、三美股份、永和股份、昊华科技等。 　　④民爆：行业景气度逆周期持续向上。根据中爆协数据，2023年民爆生产企业生产、销售总值累计分别完成436.6亿元和434.5亿元，同比+10.9%和+11.7%。产量方面，生产企业工业炸药累计产量分别为458.1万吨，同比分别+4.3%。下游矿采基建资本开支持续向好。根据Wind数据，截至2023年12月，国内煤炭开采和洗选业、非金属矿采选业和有色金属矿采选业资本开支累计同比分别为+12.1%、+16.2%和+42.7%。基础设施建设方面，电力、热力、燃气及水的生产和供应业，交通运输、仓储和邮政业和水利、环境和公共设施管理业资本开支累计同比分别为+23.0%、+10.5%和+0.1%。整体看，我国采矿业和基建行业资本开支表现良好。政策大力推动水利建设：近日，中央财政增发万亿国债第一批资金预算已“落地”，超半数国债资金将用于水利建设。2023年10月底，浙赣运河前期相关专题研究项目顺利通过评审。作为一项横跨浙江、江西和广东三省的大型运河工程，浙赣粤运河由浙赣运河和赣粤运河两部分组成，规划长度合计约1988公里。雅鲁藏布江水利项目已入西藏自治区十四五规划和2035年远景纲要，预计将有力带动民爆行业发展。相关标的：易普力、广东宏大、江南化工等。 　　⑤新材料：产业革新穿越周期。在全球供应链格局重塑的背景下，我国化工新材料自主可控加速推进，“卡脖子”技术逐个突破。长期推荐关注技术壁垒高、市场空间广阔的新材料，如PAEK、尼龙、气凝胶、POE、电子化学品、新能源材料、生物基材料等；短期重点关注从0到1突破与业绩进入验证阶段的标的。相关标的：凯盛新材、中研股份、中欣氟材、东材科技、凯立新材、万润股份等。 　　产品价格涨跌互现。周度涨幅居前品种：液氯(108.94%)、液氨(11.47%)、双氧水(27.5%)(9.09%)、盐酸(7.25%)、碳酸锂(6.22%)、丁二烯(CFR东南亚)(5.60%)、维生素E(50%，国产)(5.47%)、毒死稗(华东，97%)(4.23%)、PVC糊树脂(手套料)(3.95%)、赖氨酸(25公斤/件，98.5%)(3.78%)。周度价格跌幅居前品种：正丁醇(-5.26%)、轻质纯碱(-4.88%)、苯胺(-4.86%)、丙烯酸甲酯(-4.37%)、重质纯碱(-3.78%)、对二甲苯(-3.57%)、辛醇(-3.49%)、PX(CFR中国)(-3.28%)、碳铵(山西)(-3.16%)、顺酐(-2.99%)。 　　风险提示：政策不及预期、需求不及预期、产能投放超预期、信息更新不及时等。

　　投资要点 　　海外生物安全法案议案通过扰动板块，建议布局弹性兼具红利的个股。本周沪深300上涨0.20%，医药生物下跌2.24%，处于31个一级子行业第27位，本周子行业均下跌，中药、医药商业、医疗器械、化学制药、生物制品、医疗服务分别跌幅0.17%、0.68%、1.56%、1.96%、3.59%、5.18%。我们认为主要系美国参议院生物安全法议案S.3558获国土安全和政府事务委员会通过，CRO、CDMO板块波动较大。但医药中的热点赛道（GLP-1多肽、呼吸道疾病）及红利板块（中药）表现出较强的韧性。进入3月，建议重点布局Q1业绩，同时把握弹性及红利标的：1）Q1业绩：①差异化产品放量：包括部分创新药、创新器械、疫苗、特色仿制药、品牌中药等。②行业阶段景气：包括GLP-1减肥药产业链及仿制药CRO等。2）弹性角度：①创新药：前期调整的“超跌”板块，且逐步迎来年报一季报的窗口期，同时海外跨国药企年报披露有望带来国内映射行情。②GLP-1多肽产业链：当前重磅多肽药物司美格鲁肽、替尔泊肽的快速放量，叠加心衰、慢性肾病、NASH等适应症的持续开拓，新型多靶点多肽减重药物的不断研发，预计GLP-1多肽产业链有望迎来一轮爆发。3）红利角度：高股息、国企改革相关标的。建议持续布局医药商业、中药、血制品、医疗器械板块的优质国企。 　　加快发展新质生产力，看好先进制造与真创新。3月5日，第十四届全国人民代表大会第二次会议在北京人民大会堂开幕，国务院总理李强代表国务院作政府工作报告。在报告第三部分“2024年政府工作任务”的开篇第一点中提到“大力推进现代化产业体系建设，加快发展新质生产力：充分发挥创新主导作用，以科技创新推动产业创新，加快推进新型工业化，提高全要素生产率，不断塑造发展新动能新优势，促进社会生产力实现新的跃升。”具体表现在推动产业链供应链优化升级；积极培育新兴产业和未来产业；深入推进数字经济创新发展。具体到生物医药行业，我们认为新质生产力主要表现在先进制造与真创新：（1）先进制造：报告提出“实施制造业重点产业链高质量发展行动，着力补齐短板、拉长长板、锻造新板，增强产业链供应链韧性和竞争力。实施制造业技术改造升级工程，培育壮大先进制造业集群，创建国家新型工业化示范区，推动传统产业高端化、智能化、绿色化转型。加快发展现代生产性服务业。”基于我国制造大国的产业基础，制造业的高质量发展及产业升级将会是持续的重要命题，医药制造的产业升级同样在持续推进中。我们看好具备有卡脖子技术、先进产能、产业链集群的医药制造细分领域，包括原料药、低值耗材、生命科学上游、CRO/CDMO等。（2）真创新：报告提出“加快前沿新兴氢能、新材料、创新药等产业发展，积极打造生物制造、商业航天、低空经济等新增长引擎。制定未来产业发展规划，开辟量子技术、生命科学等新赛道，创建一批未来产业先导区。”政府工作报告首次点名“创新药”，并多次提及“生物制造”“生命科学”等医药相关领域，更加明确了创新药等生命科学相关行业的产业地位及重要性。在当前政策环境下，我们认为医药领域的真创新将得到更大的支持，并带来更好的回报。我们看好具备有真正创新能力及产业化能力的创新药、创新器械、创新疫苗等优质龙头及初创型企业。 　　GLP-1研发持续火热，看好多肽产业链趋势延续。1）3月6日，诺和诺德公布其司美格鲁肽FLOW临床3期试验的主要结果，1.0mg司美格鲁肽可使2型糖尿病和慢性肾病患者发生肾病相关事件风险降低24%，达成试验主要终点。公司计划于2024年向美国和欧盟递交Ozempic标签扩展的监管审批申请；2）3月8日，诺和诺德召开2024年资本市场日，公布其口服GLP-1和胰淀素的长效共激动剂amycretin的最新临床试验结果，患者在接受治疗12周后体重降幅达13.1%，展现出显著的减重效果；3）3月9日，FDA批准诺和诺德司美格鲁肽减重疗法Wegovy注射液用于降低患有心血管疾病和肥胖或超重的成人心血管死亡、心脏病发作和中风的风险，是首个获批用于降低主要不良心血管事件（MACE）发生风险的减重治疗药物。此次获批意味着司美格鲁肽适应症进一步扩大，其市场空间有望进一步提升。我们认为GLP-1研发需求旺盛、适应症不断拓展、市场空间广阔，当前趋势明确，看好多肽产业链投资机会：随着下游GLP-1等产品持续放量及新适应症开拓，产业链中上游有望率先收益，持续看好中游多肽原料药/中间体头部公司诺泰生物、圣诺生物、翰宇药业、奥锐特、金凯生科、海翔药业、美诺华、奥翔药业等；多肽CDMO头部公司药明康德、凯莱英等；国内美容肽原料龙头企业湃肽生物；上游多肽合成试剂龙头昊帆生物、多肽固相载体龙头蓝晓科技等。同时看好下游GLP-1R激动剂进展较快的信达生物、恒瑞医药、华东医药、通化东宝、联邦制药、健友股份等。 　　重点推荐个股表现：3月重点推荐：东阿阿胶、济川药业、健友股份、百克生物、联邦制药、九强生物、九典制药、诺泰生物、百诚医药、海泰新光。中泰医药重点推荐本月平均下跌2.06%，跑赢医药行业0.19%；本周平均下跌1.96%，跑赢药行业0.28%。 　　一周市场动态：对2024年初到目前的医药板块进行分析，医药板块收益率-12.07%，同期沪深300收益率+3.32%，医药板块跑输沪深300收益率15.38%。本周沪深300上涨0.20%，医药生物下跌2.24%，处于31个一级子行业第27位，本周子行业中药、医药商业、医疗器械、化学制药、生物制品、医疗服务分别下跌0.17%、0.68%、1.56%、1.96%、3.59%、5.18%。以2024年盈利预测估值来计算，目前医药板块估值19.2倍PE，全部A股（扣除金融板块）市盈率大约为14.3倍PE，医药板块相对全部A股（扣除金融板块）的溢价率为34.5%。以TTM估值法计算，目前医药板块估值24.9倍PE，低于历史平均水平（35.8倍PE），相对全部A股（扣除金融板块）的溢价率为33.3%。。 　　风险提示：政策扰动风险、药品质量问题、研究报告使用的公开资料可能存在信息滞后或更新不及时的风险。

　　投资要点 　　量价齐升推动全年业绩较快增长。公司2023年实现营业收入204.98亿美元，同比增长11.1%，固定汇率下增长11.6%。剔除收购和资产剥离的0.1%影响后，公司全年内生增长11.5%，其中销量增加贡献10.9%，价格上涨贡献0.6%。2023年公司净利润31.65亿美元，同比增长34.22%。基于健康需求的持续释放以及逐渐稳定的宏观经济环境，公司预计2024年营业收入有望实现内生增长7.5%-9%。 　　分季度看，公司2023财年Q4营业收入58.15亿美元，同比增长11.78%，内生增长11.4%；实现净利润11.43亿美元，同比增长103.02%，主要与2022Q4同期低基数有关。 　　分地区看，2023年公司美国业务实现营业收入152.57亿美元，同比增长11.87%，国际业务营业收入52.41亿美元，同比增长8.94%。其中，欧洲、中东、非洲23年营业收入26.18亿美元，占比13%，同比增长11.50%，亚太地区19.46亿美元，占比10%，同比增长3.24%，其他地区6.77亿美元，占比3%，同比增长17.13%。 　　盈利能力持续稳定，期间费用稳中有降。2023财年公司毛利率为63.70%，同比2022年增长0.94pp，主要因较高的销售定价和有利的销量抵消较高的制造和供应链成本；2023财年公司期间费用率41.64%，同比下降1.15pp，主要得益于收入规模扩大带来的摊薄效应，其中研发和工程费用率6.77%（-1.11pp）、销售、行政及一般费用率34.78%（-0.21pp）、召回费用率0.09%（+0.17pp）。 　　医疗手术及神经产品：内窥镜等多业务实现双位数增长，神经血管整合效果显著。2023年公司医疗手术及神经产品营收118.36亿美元，按报告增长11.54%。按固定汇率计算增长12.1%，剔除收购和资产剥离的0.3%影响后，2023年该业务因销量增加增长10.2%，因价格上涨而增长1.6%。分区域来看，2023年公司美国地区收入90.67亿美元，同比增长13%，国际收入27.69亿美元，同比增长7.04%。分业务来看，2023年 　　①医疗业务收入34.59亿美元，同比增长约14.12%，其中Vocera、ProCuity（智能互联病床系统）、Sage贡献主要业绩，2023Q1公司新推出Xpedition动力楼梯椅，为急救人员提供集成工作流程，取得良好成效； 　　②内窥镜业务收入30.33亿美元，同比增长11.3%，2023Q3推出17884K新品，可应用于泌尿外科、神经病学和耳鼻喉科，性能显著提升，产品需求旺盛，目前客户订单等待已超过6个月，未来有望获得10%-15%的定价提升； 　　③仪器业务收入25.69亿美元，同比增长12.72%，主要增长来自System9（全联合电动工具）、Neptune S（市场上首个持续封闭的低流体废物管理系统）和烟雾疏散产品； 　　④神经颅业务收入15.49亿美元，同比增长12.57%，主要由bonemill+和关键客户转化驱动； 　　⑤神经血管业务收入12.26亿美元，同比增长2.17%，2023年公司完成对Cerus的收购（神经介入器械治疗颅内动脉瘤行业领先企业），未来有望加强在相关领域的产品竞争力，中国业务受集采政策影响较大。 　　骨科：创伤、关节条线持续强劲，2024年Mako有望拓展到脊柱和肩领域。2023年公司骨科营收86.62亿美元，按报告增长10.5%，按固定汇率计算增长11.1%，因销量增长贡献11.9%，因定价降低抵消0.8%。分区域来看，2023年公司美国地区收入61.90亿美元，同比增长10.26%，国际收入24.72亿美元，同比增长11.15%。分业务来看， 　　①创伤和四肢业务收入31.47亿美元，同比增长12.11%，主要得益于整体脚踝替换推动足部和脚踝业务高增长； 　　②膝关节业务收入22.73亿美元，同比增长13.82%，公司的Triathlon Hinge膝关节系统2023年首次展开临床应用，预计24年有望全面商业化； 　　③髋关节业务收入15.44亿美元，同比增长9.27%，2023年公司Insignia髋关节系统在日本获批，12月投入临床，有望牵引细分市场业绩增长； 　　④脊柱业务收入11.89亿美元，同比增长3.75%，主要由机器人手术驱动； 　　⑤其他业务收入5.09亿美元，同比增长7.16%。 　　风险提示事件：政策及行业监管风险，市场竞争风险，产品降价风险，新产品研发失败及注册风险，产品质量及潜在责任风险，研报使用信息数据更新不及时的风险等