核心观点 　　战略地位突出：CMC是新型热结构材料，SiC纤维和CMC制备是各国攻关重点 　　CMC材料因其突出的耐高温、抗氧化、低密度性能，成为最重要的高温热结构材料之一。不同增强体的CMC适应于不同的应用环境，SiCf/SiC复材是航发热端部件理想材料，Cf/SiC复材多应用于航天领域。SiC纤维是CMC制备的核心成分，日美等国已实现三代连续SiC纤维的工业化生产与应用，国内已具备二代SiC纤维产业化能力。 　　多重需求驱动：航发迭代驱动产业化拐点，先进核能及航天市场广阔 　　航发CMC：新一代航发向高效化和轻量化方向发展，CMC有望于热端取代高温合金。国外CMC材料在航发中温中载静止件上应用已进入批产阶段，未来将遵循“中温中载—高温中载—高温高载”路径实施验证及工程化应用。国内航发型号更迭需求释放叠加技术体系初步成熟，国产四代航发有望成为CMC规模化应用平台，另据我们测算，国内军/商用航发CMC市场空间或于2028年达200亿元。 　　高温结构吸波材料：因CMC具备吸波功能，防热/隐身/结构一体化CMC在国外已有应用基础。国内隐身装备列装需求确定，同时隐身涂层企业如佳驰科技、华秦科技等已开展涂层向构件的系统性探索。 　　先进核能CMC：SiCf/SiC复材是聚变堆和先进裂变反应堆重要的候选结构材料，国内有望受益于四代核电及聚变加速推进。 　　航天CMC：Cf/SiC复材因其优异的高温性能，在航天飞行器热结构、火箭发动机和卫星反射镜等航天领域有广泛应用场景。 　　规模供给初成：GE通过垂直整合实现全过程自主供应，国内通过“产学研”协同初步具备规模生产能力 　　GE“内外兼修”的航发CMC产业化经验：1）先进技术转化：GE与日本碳素公司成立合资公司快速吸收第三代SiC纤维制造技术，并在本土成立纤维工厂实现技术转化。2）供应链自主：积极在本土建立CMC全过程生产供应链，以实现自主供应及一体化降本。 　　国内通过“产学研”协同工程化攻关，细分龙头初步具备规模生产能力：1）SiC纤维：①火炬电子：子公司立亚新材的SiC纤维供应规模处国内领先为主，同时积极向下游布局CMC材料实现价值链贯通；②宁波众兴：与国防科大和中科院过程所合作具备一定先发优势；③湖南泽睿：作为国内领先的掺杂SiC纤维供应商瞄准低成本路线，将碳化硅纤维价格降低至万元以下。2）CMC材料/构件：①西安鑫垚：国内首个CMC材料产业化公司，在空天飞行器/发动机/碳陶刹车领域产业化能力最强；②上海瑞华晟：华秦科技控股子公司，承担董绍明院士的航发CMC科技成果产业化，24H2实现试生产。③体制内单位：以中国航发、中航工业、航天科技、航天科工、中广核、中核集团等军工央企下属科研单位为主，部分具备CMC材料小批量生产能力。

　　投资要点 　　弱化子板块β，强调自下而上选择个股α。本周沪深300上涨1.3%，医药生物下跌0.8%，处于31个一级子行业第31位，本周子行业医药商业、医疗服务、中药分别上涨1.83%、1.12%、0.84%，化学制药、医疗器械、生物制品分别下跌2.34%、1.88%、0.14%。本周医药板块继续调整，前期强势个股出现补跌，我们认为可能成为板块触底信号。当下，医药行业的政策扰动带来整体市场较为悲观情绪，板块内部各个细分子行业均一定程度受到内部医保的政策压力、宏观经济扰动、或者外部的地缘风险，但我们认为从各行业比较来看，医药行业仍然是受到宏观经济影响较小、需求刚性且持续增长、具有科技成长属性、供给创造需求的行业，其中不乏具备成长或者刚性防御的资产。我们认为未来子板块的β投资机会可能会弱化，会更加强调自下而上的个股α机会。 　　我们认为中报落地有望带来医药板块利空出尽，完成快速探底，看好Q3医药整体基本面改善及估值修复。当前政策预期、估值水平、基金持仓均处于历史底部位置，而医药行业的创新升级、产业转移、国产替代等逻辑均持续稳步推进，结构性机会依然值得重点关注。我们建议继续把握基本面强劲的细分板块和个股，一方面关注基本面有望明确修复，估值相对偏低的板块，如：①低基数及政策催化的院内刚需产品：药品、诊断、设备，②基本面持续改善的特色原料药、低值耗材、生命科学上游；③低估值、稳增长的国企改革、高股息；④高增长，高弹性的GLP-1产业链。 　　2024年诺奖风向标拉斯克奖表彰cGAS-STING、GLP-1、HIV相关研究。“诺奖风向标”，备受瞩目的2024拉斯克奖（The Lasker Awards）于当地时间9月19日正式揭晓。①2024年的拉斯克基础医学研究奖授予了得克萨斯大学西南医学中心的陈志坚（Zhijian Chen）博士，表彰他在发现环鸟苷酸-腺苷酸合成酶（cGAS）-STING信号通路中的贡献。侵入人体的病原体DNA和肿瘤细胞泄露的DNA，被细胞质中的DNA感受器cGAS迅速识别、结合，生成能够转导细胞信号的2'，3'-cGAMP。2'，3'-cGAMP将接收到的上游细胞信号递送给下游的接头蛋白——STING，STING激活后触发免疫应答，分泌Ⅰ型IFN和TNF-α等细胞因子。cGAS-STING信号通路与感染性疾病、癌症、自身免疫性疾病的发生发展相关，建议关注相关靶向药物开发进展，如：cGAS抑制剂、STING拮抗剂、STING激动剂（包括中国生物制药旗下F-STAR的SB11285、成都先导的HG381）。②临床医学研究奖授予了麻省总医院的Joel Habener博士、洛克菲勒大学的Svetlana Mojsov博士，以及诺和诺德的Lotte Bjerre Knudsen女士，以表彰他们发现并开发了GLP-1类药物。建议关注GLP-1产业链公司，如众生药业、华东医药、博瑞医药、诺泰生物、圣诺生物等。③公共服务奖则授予了CAPRISA研究中心/哥伦比亚大学的Quarraisha Abdool Karim博士与Salim Abdool Karim博士，以表彰他们阐明了异性恋HIV传播的主要驱动因素，并引入了预防和治疗HIV的方法。建议关注艾迪药业等。 　　世界慢粒日来临，相关活动助力市场教育。9月22日定为世界慢粒认知日，在世界慢粒日来临之际，江倩教授团队将在未来几天，以短视频科普患教、“患者线上面对面”等形式，为患者分享疾病科普知识、答疑解惑。建议关注慢粒领域的新药研发及推广进展，如：亚盛医药的HQP1351、翰森制药的氟马替尼和引进的TRN-000632等。 　　重点推荐个股表现：9月重点推荐：华润三九、康方生物、贝达药业、诺泰生物、仙琚制药、奥锐特、诺唯赞、九强生物、方盛制药、圣诺生物。中泰医药重点推荐本周平均下跌2.27%，跑输医药行业1.48% 　　一周市场动态：对2024年初到目前的医药板块进行分析，医药板块收益率-27.6%，同期沪深300收益率-6.7%，医药板块跑输沪深300收益率20.9%。本周沪深300上涨1.3%，医药生物下跌0.8%，处于31个一级子行业第31位，本周子行业医药商业、医疗服务、中药分别上涨1.83%、1.12%、0.84%，化学制药、医疗器械、生物制品分别下跌2.34%、1.88%、0.14%。以2024年盈利预测估值来计算，目前医药板块估值18.4倍PE，全部A股（扣除金融板块）市盈率大约为14.9倍PE，医药板块相对全部A股（扣除金融板块）的溢价率为23.3%。以TTM估值法计算，目前医药板块估值22.0倍PE，低于历史平均水平（35.4倍PE），相对全部A股（扣除金融板块）的溢价率为31.6%。 　　风险提示：政策扰动风险、药品质量问题、研究报告使用的公开资料可能存在信息滞后或更新不及时的风险。

　　投资要点 　　基础化工品价格价差底部震荡，行业整体磨底运行。化工位置上看，根据Wind我们测算，截至9月13日，国内基础化工产品价格、价差指数分别位于2014年以来的49.7%和12.6%分位，较2024年年初分别+5.0pct和-7.2pct，较2024年2月5日申万基础化工行业指数低点相比分别+1.9pct和-4.9pct。行业指数上看，2024H1基础化工申万行业指数倒N型走势，截至2024年6月28日，申万基础化工行业指数较2024年年初相比下降12.2%，跑输沪深300指数14.4pct。价格指数上看，截至2024年6月28日，中国化工产品价格指数（CCPI）较2024年年初相比上涨2.9%，单二季度上涨2.3%。 　　子领域表现出现分化，煤化工等细分版块表现较好。从2024H1基础化工行业二级申万分类表现上看，7个子版块均出现不同程度的下跌。截至2024H1末，农化制品、化学原料、化学制品、化学纤维、橡胶、塑料和非金属材料行业指数较2024年年初-8.8%、-9.2%、-9.5%、-14.3%、-22.3%、-25.1%和-31.1%；单二季度跌幅分别为6.0%、7.9%、7.5%、11.8%、9.2%、13.6%和27.1%。若以申万三级行业分类为基准，2024H1煤化工、聚氨酯和氟化工板块表现较佳，半年度行业指数涨幅7.5%、4.8%和3.1%。受益于煤炭价格的下跌，成本释压下煤头产品价差增扩，2024Q2单季度SW煤化工板块涨幅1.7%。 　　2024Q2收入、盈利均同比提升，单季度资本开支已连续3个季度负增。2024H1，基础化工板块累计营收、归母净利和扣非归母净利分别为1.1万亿元、662.3亿元和611.9亿元，同比+2.1%、-5.5%和-5.2%。上半年行业毛利率、净利率和ROE分别为16.7%、6.2%和3.6%，同比-0.02pct、-0.5pct和-0.4pct。2024Q2单季度行业营收、归母净利和扣非归母净利分别为5968.1、359.1和328.6亿元，同比+6.1%、+4.3%和+3.7%。单二季度基础化工行业毛利率、净利率和ROE约16.8%、6.4%和2.0%，同比+0.6pct、-0.2pct和-0.02pct。从投产周期上看，现阶段行业投产进度及扩产意愿均已明显放缓。2021、2022年，受益于行业的高盈利催化，企业迎新一轮扩产高峰，在建工程同比分别+25.7%和+52.4%。截至2024Q2末，行业在建工程单季度同比增速已连续7个季度下降且2024Q2末行业在建工程同比增速为本轮周期的首次负增。固定资产方面，到2024H1末，行业固定资产总额同比+18.9%，但从季度维度上看，自2023Q4起，行业固定资产同比增速已连续3个月下降，反映本轮扩产周期内项目已陆续达产转固，尽管现阶段国内基础化工行业仍面临较重的供给侧扩产压力，但边际上已存明显改善迹象。资本开支上，2024H1行业资本开支总额同比-13.6%。季度上看，自2023Q4起行业单季度资本开支同比负增，到2024Q2已连续3个季度同比负增，且降幅持续扩大，反映各企业扩产意愿持续降低。 　　食品及饲料添加剂：刚性/韧性需求+供给格局好+低库存+价格触底，涨价逐渐成为全年主旋律。1）维生素：深亏后厂商提价挺价，叠加不可抗事件/厂家检修/停报停签，涨价情绪在不同品种间蔓延；2）蛋氨酸：海外巨头被动停产或转产，阶段性供需紧平衡助力价格同比保持一定涨幅；3）甜味剂：上半年出口展现较强需求韧性，但三氯蔗糖价格连续下跌击穿行业成本线，8月底以来行业提价，三氯蔗糖已进入涨价通道。2024H1食品及饲料添加剂行业上市企业合计营收、归母净利和扣非归母净利同比+6.7%、+25.3%、+31.5%。 　　轮胎：2024H1轮胎行业上市企业合计营收、归母净利和扣非归母净利同比+16.8%、+72.7%、+71.8%。行业业绩高增主要源于需求回归正常化，以及部分胎企海外产能释放。在全球轮胎需求稳步增长的背景下，短期来看，原料成本仍处较高位，海运费边际缓解，美国双反影响减弱，中国轮胎仍有海外产能待释放，性价比优势依旧凸显，业绩望有持续向上的空间；长期而言，我们看好中国轮胎的未来发展将具备“品质+品牌+产能”优势，贡献业绩与估值的持续共振。 　　氟化工：二代制冷剂配额削减进程加速、三代制冷剂配额政策落地。作为高市场集中度行业，现阶段龙头企业正加快整合获取更多配额，供给侧强约束下，行业景气度大幅提升，有望开启长景气周期。2024H1氟化工行业上市企业合计营收、归母净利和扣非归母净利同比+4.5%、+4.5%、+30.7%。 　　聚氨酯：MDI作为聚氨酯主要产品，2024H1纯MDI受终端消费表现欠佳以及2023年年底新装置投产带来产量量增影响，供需失衡导致产品价格整体震荡下行；聚合MDI价格在生产商挺价&海外不可抗力频发等供方消息提振下整体震荡上行。其他聚氨酯产品方面，TDI受需求端持续低迷&产能过剩影响，产品价格震荡下跌；聚醚受成本及供需扰动，市场价格先扬后抑窄幅震荡。2024H1聚氨酯行业上市企业合计营收、归母净利和扣非归母净利同比+10.8%、-4.6%、-2.8%。 　　煤化工：一方面，得益于上半年高油价、低煤价市场环境，油煤价差增扩带来较好盈利能力；另一方面，基于国内多煤少油贫气的能源结构，在国际油价高位震荡阶段，发展煤化工符合国家能源安全的需求。2024H1煤化工行业上市企业合计营收、归母净利和扣非归母净利同比+15.0%、+128.4%、+142.7%。 　　纯碱：2024H1和2024Q2纯碱行业上市企业合计营收、归母净利和扣非归母净利同比+1.4%、+11.9%、+9.7%及+5.9%、+32.0%、+28.9%，行业收入、利润增长主要得益于需求景气的延续以及龙头企业产能量增，随着后续下游建筑及光伏玻璃开工率回落，需关注成本优势企业份额的进一步提升。 　　钛白粉：2024H1和2024Q2钛白粉行业上市企业合计营收、归母净利和扣非归母净利同比+9.7%、+49.1%、+56.9%及+12.5%、+26.7%、+27.2%。2024Q2盈利增速略有下行主要由于行业进入传统需求淡季，产品价格季度环比走弱。随着海外反倾销调查影响陆续落地，行业出口景气度有待持续跟踪，重视龙头企业上游钛矿布局阿尔法。 　　农药：全球去库逐步进入尾声，但需求低迷加剧供给过剩压力，上半年大多数原药品种价格跌至或跌破历史低位，而“买涨不买跌”情绪进一步加剧了供需博弈。同时，上半年部分原材料价格上涨也增大了农药企业经营压力。2024H1农药行业上市企业合计营收、归母净利和扣非归母净利同比-7.2%、-73.1%、-81.6%。 　　板块整体承压的背景下，关注具备涨价弹性、供需格局改善方向。1）白马：盈利估值双重筑底阶段，久经历史周期验证的强阿尔法白马投资性价比凸显，关注万华化学、华鲁恒升、宝丰能源、卫星化学、远兴能源等。2）红利：具备强资源优势和高分红预期的云天化、龙佰集团等。3）弹性：①轮胎：海运费持续下行&龙头胎企出海布局，关注赛轮轮胎、森麒麟、玲珑轮胎、通用股份、贵州轮胎等；②制冷剂：供给侧强约束&以旧换新、大设备更新等政策催化需求，关注巨化股份、三美股份、永和股份、昊华科技等；③食品及饲料添加剂：海外强不可抗力&季节性补库&生产商集体挺价，关注新和成、安迪苏、兄弟科技、浙江医药、花园生物、金禾实业、百龙创园等；④农药：库存去化&成本端压力传导下的涨价弹性，关注扬农化工、润丰股份等。 　　风险提示：宏观环境波动、竞争格局恶化、政策不及预期、原材料或产品价格大幅波动、数据与实际情况偏差风险、需求不及预期、使用的第三方数据信息更新不及时等

　　投资要点 　　弱化子板块β，强调自下而上选择个股α。本周沪深300下跌2.2%，医药生物下跌2.6%，处于31个一级子行业第20位，本周子行业医疗服务上涨0.96%，化学制药、医疗器械、生物制品、中药、医药商业分别下跌1.44%、2.52%、2.89%、5.83%、6.72%。本周安徽省医药联合采购办公室发布《安徽省2024年度中成药集中带量采购文件》，首次将OTC相关品种纳入集采范围，引起市场担忧，中药板块调整明显。同时，市场资金明显流向创新药板块，带动板块内重点个股的持续表现。当下，医药行业的政策扰动带来整体市场较为悲观情绪，板块内部各个细分子行业均一定程度受到内部医保的政策压力、宏观经济扰动、或者外部的地缘风险，但我们认为从各行业比较来看，医药行业仍然是受到宏观经济影响较小、需求刚性且持续增长、具有科技成长属性、供给创造需求的行业，其中不乏具备成长或者刚性防御的资产。我们认为未来子板块的β投资机会可能会弱化，会更加强调自下而上的个股α机会。 　　我们认为中报落地有望带来医药板块利空出尽，完成快速探底，看好Q3医药整体基本面改善及估值修复。当前政策预期、估值水平、基金持仓均处于历史底部位置，而医药行业的创新升级、产业转移、国产替代等逻辑均持续稳步推进，结构性机会依然值得重点关注。我们建议继续把握基本面强劲的细分板块和个股，一方面关注基本面有望明确修复，估值相对偏低的板块，如：①低基数及政策催化的院内刚需产品：药品、诊断、设备，②基本面持续改善的特色原料药、低值耗材、生命科学上游；③低估值、稳增长的国企改革、高股息；④高增长，高弹性的GLP-1产业链。 　　2024ESMO大会发布多个国产新药重磅研究，彰显民族创新实力。9月13日至17日，2024年欧洲内科肿瘤学会（ESMO）年会在西班牙巴塞罗那隆重召开，多个国产新药重磅研究发布：①ADC：百利天恒的BL-B01D1（EGFR×HER3）：针对尿路上皮癌，2.2mg/kg组中既往只接受过一种化疗的后线患者ORR=75%，6个月的PFS率为100%，针对食管鳞癌，中位治疗线数为2，2.5mg/kg组ORR=42.3%，mPFS为5.0个月，6个月的OS率为64.5%；科伦博泰的SKB264（TROP2）：和Keytruda联用治疗复发性或转移性宫颈癌，ORR=57.9%，在接受抗PD-1疗法的患者中ORR=68.8%；②双抗：康方生物的AK112（PD-1×VEGF）：联合化疗一线治疗三阴性乳腺癌ORR=72.4%，PD-L1CPS≥10患者的ORR为83.3%，PD-L1CPS<10患者的ORR为69.6%；信达生物的IBI363（PD-1×IL-2α）：联合贝伐珠单抗治疗结直肠癌，大部分肝转、MSS、4L+，整体剂量组ORR=19%，肝转亚组ORR=12%，免疫经治亚组ORR=25%。 　　《以患者为中心的罕见疾病药物研发试点工作计划》正式发布实施，加快短缺药物研发。9月13日，国家药品监督管理局药品审评中心（CDE）发布《以患者为中心的罕见疾病药物研发试点工作计划（“关爱计划”）》，自发布之日起施行。“关爱计划”是为了推动以患者为中心的药物研发，落实国家药监局关于加快推动罕见疾病用药的工作部署而在罕见疾病药物研发领域开展的一项试点工作。我们认为此项举措能够快速惠及无药可医的罕见病患者，此外，罕见病对应的药物往往因稀缺性费用高昂，新机制的药物在国内的研发快速推进，有助于相关企业更有循证医学依据地在海外开展相关研究，而欧美地区则具备较好的药品支付能力。重点关注：亚盛医药（HQP1351在研适应症胃肠间质瘤在第二批罕见病目录中）、石药集团（SYHA1813针对胶质母细胞瘤，在第二批罕见病目录中）、上海医药（B007在研适应症天疱疮在第二批罕见病目录中）、中源协和（VUM02在研适应症系统性硬化症在第二批罕见病目录中）、复宏汉霖（在研小分子偶联药物HLX99，针对渐冻症、帕金森病、阿尔茨海默病等，其中渐冻症、帕金森病在第一批罕见病目录中）、宜明昂科（在研IMC-002(CD47xCD20mAb-Trap)针对视神经脊髓炎，在第一批罕见病目录中）等。 　　重点推荐个股表现：9月重点推荐：华润三九、康方生物、贝达药业、诺泰生物、仙琚制药、奥锐特、诺唯赞、九强生物、方盛制药、圣诺生物。中泰医药重点推荐本周平均下跌1.89%，跑赢医药行业0.66%。 　　一周市场动态：对2024年初到目前的医药板块进行分析，医药板块收益率-27.0%，同期沪深300收益率-7.9%，医药板块跑输沪深300收益率19.1%。本周沪深300下跌2.2%，医药生物下跌2.6%，处于31个一级子行业第20位，本周子行业医疗服务上涨0.96%，化学制药、医疗器械、生物制品、中药、医药商业分别下跌1.44%、2.52%、2.89%、5.83%、6.72%。以2024年盈利预测估值来计算，目前医药板块估值18.4倍PE，全部A股（扣除金融板块）市盈率大约为14.7倍PE，医药板块相对全部A股（扣除金融板块）的溢价率为25.4%。以TTM估值法计算，目前医药板块估值22.2倍PE，低于历史平均水平（35.4倍PE），相对全部A股（扣除金融板块）的溢价率为34.1%。 　　风险提示：政策扰动风险、药品质量问题、研究报告使用的公开资料可能存在信息滞后或更新不及时的风险。

　　投资要点 　　本篇报告，除了对中药上市公司的2024年中报进行数据总结之外，我们对上半年渠道、终端动销的情况也做了梳理，试图在财务数据的视角之外，对于渠道、格局、终端需求的变化进行更多的探讨。 　　报表端：盈利环比趋缓，提质增效为主线。剔除异常数据后，上半年中药板块实现总营收1819亿元、同比-3.32%；扣非净利润211亿元、同比-5.76%。整体来看，板块受零售终端需求不振的影响，盈利有所放缓。上半年板块毛利率43.06%、同比下降2.11pp；各公司采取提质增效手段，销售费用率下降2.06pp，保障了利润率的稳定，2024H1板块扣非净利率11.6%，仅小幅下滑0.3pp。 　　大品种+强销售加持，部分公司Q2亦有亮眼表现。东阿阿胶、天士力、羚锐制药、佐力药业、方盛制药这5家公司二季度营收、扣非利润同环比均实现正增长。东阿阿胶的复方阿胶浆、羚锐制药的通络去痛膏、佐力药业的乌灵胶囊等大单品，受益于政策和需求的驱动，均实现了较快放量。 　　零售渠道承压，OTC更具韧性。1）院内市场：24Q1、24Q2医院用药市场同比增速分别为-1.4%、-0.2%；其中中成药季度同比增速分别为1.3%、-4.3%，增速环比放缓，我们预计与23Q2同期高基数有关。2）零售市场：上半年零售市场总规模1057亿元，24Q1、24Q2零售市场同比增速分别为1.5%、-4.0%；中药OTC和中药处方药上半年销售增速分别为2.0%、-4.9%，相较处方药、OTC品种更具韧性。财务数据来看，以OTC品种为主的22家中药企业24Q2营收、扣非净利润中位增速分别为-0.9%、-3.5%，环比亦有所放缓，但仍然快于中药板块整体。 　　止咳祛痰类上半年需求仍旺，滋补保健&骨科贴剂需求保持稳定，OTC龙头集中度持续提升。我们分析了各细分品类上半年终端销售情况，止咳祛痰类是上半年少数仍有增长的品类，此外滋补保健和骨科贴剂需求也基本保持稳定，感冒清热、心肌缺血心绞痛、胃肠道疾病用药需求回落较为明显。整体来看，OTC渠道集中度提升趋势明确，感冒灵颗粒（华润三九）、复方阿胶浆（东阿阿胶）、速效救心丸（达仁堂）、通络祛痛膏（羚锐制药）等品牌辨识度高的中药大品种，市占率稳步提升。 　　投资建议：在2023H1高基数的背景下，中药板块业绩短期承压，随着基数效应的消退、以及秋冬旺季的来临，板块业绩有望逐步好转。建议重点关注以下两个方向：1）估值合理、业绩持续稳健增长的高分红个股，重点看好华润三九、东阿阿胶、羚锐制药、济川药业等；2）经营趋势向好、重点品种放量带来业绩弹性，重点看好方盛制药、佐力药业、马应龙等。 　　风险提示事件：原材料价格波动风险、医药政策变化风险、研报信息更新不及时风险、第三方数据失真风险

　　投资要点 　　业绩表现强油价相关，上半年整体表现较好。2024H1，国际油价整体处于中高位偏强震荡，WTI原油和Brent原油均价78.74和83.42美元/桶，同比+5.3%和+4.4%。对应板块指数表现，2024H1石油石化申万行业指数+7.1%。分子行业看，以申万三级分类为标准，2024H1，炼油化工、油田服务、油气及炼化贸易、其他石化和油品石化贸易涨跌幅分别约+11.4%、+10.4%、-8.1%、-8.5%、-16.4%。2024年二季度，其他石化、炼油化工、油田服务、油气及炼化贸易、油品石化贸易申万行业指数累计变化分别约+1.2%、-2.7%、-5.5%、-10.7%、-12.1%。 　　油价高位支撑景气，资本开支有所放缓。2024H1，石油石化行业营业收入、归母净利和扣非归母净利分别为4.1万亿元、2189.0亿元和2195.5亿元，同比+2.5%、+11.1%、+13.0%。上半年行业毛利率、净利率和ROE分别约19.0%、5.8%、6.0%，同比+0.8pct、+0.6pct和+0.1pct。2024Q2实现营业收入、归母净利润和扣非归母净利润2.0万亿元、1077.0亿元和1095.8亿元，同比-0.6%、+11.8%、+15.2%；单季度毛利率、净利率和ROE约19.1%、5.7%和2.9%，同比+0.8pct、+0.6pct和+0.1pct。在建工程和固定资产方面，截至2024H1末，行业在建工程和固定资产总计5653.8亿元和1.9万亿元，同比-2.1%和+6.5%。趋势上看，单季度在建工程自2022Q4起已连续7个季度同比负增、固定资产同比增速连续5个季度环比下降。资本开支方面，2024H1行业累计资本开支2892.7亿元，同比-10.3%。2024Q2行业资本开支1379.3亿元，同比-23.7%，这也是自2022Q4以来行业资本开支总额首次同比出现负增。 　　地缘政治+供需趋紧，上半年油价偏强震荡。回顾2024H1油价走势，年初随着市场对全球经济衰退预期的减弱叠加OPEC+实际减产团结性较高，油价自年初起步入上行通道。伴随巴以、俄乌等地缘冲突的持续以及美联储的降息预期催化，到4月初，WTI和Brent油价达到上半年高点的86.91和91.17美元/桶。此后，随着地缘冲突的降温以及北半球炼厂陆续进入检修期，需求减弱下油价自高点开始逐步回落。根据6月OPEC+会议内容，新一轮减产政策分两方面执行：1）2023年4月宣布的165万桶/日额外减产延长至2025年12月；2）2023年11月宣布的220万桶/日额外减产延长至2024年9月底，后续逐月按计划增产。9月5日，OPEC声明将延长2个月执行增产。整体看，OPEC对全球原油供给侧支撑有所减弱。需求端看，受新能源车&LNG重卡渗透率提升影响，汽柴油表需有所下降，原油增量主要来自化工和航煤需求。根据IEA的预测，预计2024年全球原油需求1.03亿桶/日，同比+97.0万桶/日。 　　三桶油：增储上产精益管理，长期注重股东回报。在国家能源安全自主可控的背景下，三桶油上半年在高油价环境下持续推进增储上产，2024H1中国石油、中国石化、中国海油油气当量产量同比+1.3%、+3.1%、+9.3%。在Brent油价同比+4.4%的背景下，上半年各企业原油实现价格同比+4.5%、+5.6%、+9.2%，上游业务表现亮眼。资本开支层面，2024年上半年，中国石油、中国石化和中国海油资本支出789.4、559、631亿元，同比-7.3%、-25.2%、+11.7%。此外，作为央企改革排头兵，三桶油长期注重股东回报，2024年上半年，中国石油、中国石化和中国海油分别派发中期股息0.22元/股、0.146元/股和0.74港元/股（含税），分红比例分别约45.4%、49.8%、40.3%。若以2023年年末三桶油分红比例为基准，对应9月10日各公司市值下的2024年预计股息率约5.9%、6.1%、5.2%。业绩表现上看，2024H1，中国石油、中国石化和中国海油营收15539、15761、2268亿元，同比+5.0%、-1.1%、+18.1%；归母净利886、357、797亿元，同比+3.9%、+1.7%、+25.0%；扣非归母净利916、356、792亿元，同比+4.8%、+5.7%、+27.1%。 　　涤纶长丝：一口价政策托底盈利，龙头业绩表现亮眼。1）行业扩产趋于理性：2023年国内长丝产能净新增397万吨，当年度长丝总产能5425万吨/年，同比+7.9%，2019-2023年产能CAGR约5.8%。2024年行业增速显著放缓，根据我们统计，2024年预计行业仅新增约95万吨产能，考虑到部分装置的停产/减产和淘汰，实际新增产量增速或更低，行业整体产能或已见顶。2）一口价政策保障盈利：自5/23日长丝龙头企业锚定长丝加工费进行大幅提价开启新一轮限产保价模式以来，长丝价格价差提升明显。到2024年二季度末，POY、FDY、DTY价格较5/23分别+470、+170、+220元/吨。业绩层面看，2024H1，桐昆股份和新凤鸣分别实现营收482.1和312.7亿元，同比+30.7%和+11.0%，归母净利10.7和6.0亿元，同比+911.4%和+26.2%。 　　风险提示：宏观环境波动、地缘政治因素、油价大幅波动、数据与实际情况偏差风险、需求不及预期、使用的第三方数据信息更新不及时等

　　投资要点 　　院内诊疗在高基数+政策扰动下短期承压，低值耗材拐点趋势显著。2024上半年医疗器械上市公司收入1305.39亿元，同比下降2.26%，扣非净利润206.40亿元，同比下降9.30%，不同子板块分化明显：2024H1收入增速从高到底排序为低值耗材（+10.77%）、高值耗材（+4.52%）、医疗设备（-0.97%）、体外诊断（-12.95%），扣非净利润增速从高到低排序为低值耗材（+33.30%）、高值耗材（+8.97%）、医疗设备（-7.41%）、体外诊断（-32.97%）。低值耗材在经历1年左右下游去库存后，恢复到快速增长趋势，且逐季加速趋势显著；高值耗材板块分化显著，电生理等高景气赛道持续高增长趋势，但骨科等集采赛道仍在消化集采降价风险；医疗设备大部分公司受招投标放缓影响，短期承压，部分品种如内镜依然保持稳健增长；体外诊断在23H1疫后诊疗高基数、叠加DRGs、集采政策影响下，收入利润均呈现下降趋势。 　　24Q2增速较Q1有所改善，医用耗材（高值+低值）改善趋势较好。2024年二季度，医疗器械板块整体收入同比增长0.97%，环比增长7.15%，扣非净利润同比下降5.05%，环比增长15.79%，考虑到Q1有春节扰动，大部分公司Q2较Q1环比呈现增长趋势，部分诊断企业Q1有流感季呼吸道检测增量贡献，导致Q2环比表现一般。子板块来看，收入同比增速从高到低排序为低值耗材（+16.05%）、高值耗材（+8.56%）、医疗设备（-1.36%）、体外诊断（-6.12%）；扣非净利润同比增速从高到低排序为低值耗材（+19.57%）、高值耗材（+15.77%）、医疗设备（-6.85%）、体外诊断（-21.72%）。 　　体外诊断：DRGs+集采扩面带来不确定，关注出海和差异化高景气细分。2024H1子板块收入下降12.95%（+51.33pp，相较2023H1营收同比变化，下同），扣非利润同比下降32.97%（+53.70pp），主要还是新冠基数以及疫后消化产能带来的负面影响逐步出清；2024Q2板块收入同比下降6.12%（+48.78pp），环比增长1.38%，扣非净利润同比下降21.72%（+58.69pp），环比下降6.42%，同比下降趋势较Q1有显著收窄，多数企业在24Q2陆续进入常态化增长状态。除开新冠负面影响，DGR/DIP在检验领域，临床拆套餐、成本思维等可能对存量检验样本量带来负面影响，同时2022年底江西牵头的生化肝功集采在24H1实现全面执行，考虑到生化诊断国产化率较高，我们预计各生化企业面临较大的降价压力；展望下半年和2025年，生化肾功和发光传染病、激素等项目逐步在一些省份开始执行，国产企业面临持续降价和进口替代的挑战与机遇。结合当前政策环境、竞争格局等，我们看好2条投资方向：1）出海，疫后国产品牌在海外市场迎来发展良机，尤其在大样本量客户群体突破持续加速，未来产品出海有望成为IVD企业发展的重要方向，建议重点关注迈瑞医疗（+11%，24H1收入同比增速，下同）、新产业（+19%）等出海布局早、落地见效快的头部企业。2）差异化高景气细分，目前体外诊断集采聚焦在用量大、竞争充分的生化、发光等主流领域，IVD行业中仍然有一些国产化率低、临床渗透率待提升的高景气细分，如病理诊断；同时在已成熟技术平台上，一些伴随技术突破、药物进展、临床价值持续被认可创新项目，如自身免疫、阿尔茨海默、IgA肾病等有望带动企业实现差异化竞争，建议重点关注九强生物（+1%）、亚辉龙（-11%）、诺唯赞（+14%）等深度布局差异化创新方向的领先企业。 　　医疗设备：招投标放缓影响短期业绩，看好下半年设备更新逐步落地。2024H1子板块收入下降0.97%（-21.44pp），扣非利润同比下降7.41%（-31.22pp），其中2024Q2设备板块收入下降1.36%（-21.13pp），扣非净利润下降6.85%（-31.07pp），板块增速下滑主要与医疗反腐导致上半年招投标放缓。根据众成医械数据库，自2024年6月开始，部分品类已经表现出明显环比向上的趋势。我们认为医疗反腐带来的招投标放缓并未影响终端的设备采购需求，伴随设备更新政策陆续在各省份落地，前期挤压的需求有望在未来中期逐步释放，建议重点关注迈瑞医疗（+11%）、联影医疗（+1%）、开立医疗（-3%）、澳华内镜（+22%）等头部企业。 　　高值耗材：把握集采落地底部机会，持续看好创新品种。2024上半年子板块收入增长4.52%（+8.93pp），扣非利润同比增长8.97%（+21.08pp）；2024Q2板块收入增长8.56%（+20.04pp），扣非利润增长15.77%（+34.66pp），在23H1疫后诊疗高基数下依然保持快速增长趋势。“应采尽采”趋势下，目前大部分高值耗材已陆续纳入国家或地方集采范围，降价压力持续释放，相关品种国产中标份额提升显著，未来有望保持快速增长，一方面建议重点关注集采即将出清的骨科龙头，如三友医疗（-25%）、春立医疗（-30%）等，同时看好电生理领域持续进口替代，包括微电生理（+40%）、惠泰医疗（+27%）等。 　　低值耗材：拐点已现，看好海外OEM/ODM模式持续放量。2024上半年低值耗材子板块收入增长10.77%（+19.93pp），扣非净利润增长33.30%(+66.70pp)，其中24Q2板块收入增长16.05%（+23.63pp），扣非净利润增长19.57%（+44.12%），业绩增长显著，一方面是部分以OEM/ODM为主要商业模式的企业在经历1年左右下游客户去库存的负面影响后，于2024Q1陆续恢复增长趋势；另一方面部分防护产品为主（如防护手套）的企业，在经历疫后产能过剩和价格持续触底后，进入量价齐升状态，驱动业绩的持续向好。上半年国内终端诊疗在高基数叠加反腐等政策影响，恢复进度可能略慢于海外，我们预计下半年国内政策趋缓以及基数变低下，低耗板块有望进一步加速。考虑到防护手套集中度持续提升，价格有望持续保持上升趋势，我们看好英科医疗（+37%）、中红医疗（+15%）等头部企业；同时国内OEM/ODM为主的企业不断进入外资龙头供应链体系，有望带来中期持续高成长，建议重点关注美好医疗（-6%）、维力医疗（+4%）等。 　　投资建议：国内医疗器械行业依然处于快速发展阶段，短期在诊疗高基数和政策扰动下整体行业略有承压，但我们依然看好创新驱动下的进口替代以及全球化发展，下半年伴随诊疗基数下降，反腐、招投标等负面边际改善，院内诊疗有望趋势向好，同时上半年表现较好的低耗板块在下半年有望延续快速增长趋势，板块估值有望逐渐修复。我们一方面持续看好在政策扶持以及技术驱动下，竞争力不断提升，加速进口替代，有望持续快速放量的国产创新品牌，包括迈瑞医疗、澳华内镜、开立医疗、惠泰医疗等；另一方面我们建议结合政策进展、行业供需格局、公司经营节奏等，积极布局差异化细分龙头或者有边际向好变化的优质标的，包括九强生物、三友医疗、美好医疗、诺唯赞、亚辉龙等。 　　风险提示：产品市场推广不达预期风险；研究报告使用的公开资料可能存在信息滞后或新不及时的风险；行业数据进行一定筛选和划分，存在与行业实际情况偏差风险等。

　　投资要点 　　中报利空出清，持续关注基本面强劲及Q3恢复机会。本周沪深300下跌2.7%，医药生物下跌2.0%，处于31个一级子行业第14位，本周子行业医药商业上涨1.79%，化学制药、中药、医疗器械、医疗服务、生物制品分别下跌1.32%、2.34%、2.45%、下滑2.70%、3.34%。受宏观经济、投融资扰动、医疗反腐等影响，医疗服务、生物制品、医疗器械等板块中报阶段承压，中报结束后医药板块迎来小幅反弹，本周五跟随市场有所调整。我们认为中报落地有望带来医药板块利空出尽，完成快速探底，看好Q3医药整体基本面改善及估值修复。当前政策预期、估值水平、基金持仓均处于历史底部位置，而医药行业的创新升级、产业转移、国产替代等逻辑均持续稳步推进，结构性机会依然值得重点关注。我们建议继续把握基本面强劲的细分板块和个股，一方面关注基本面有望明确修复，估值相对偏低的板块，如：①低基数及政策催化的院内刚需产品：药品、诊断、设备，②基本面持续改善的特色原料药、低值耗材、生命科学上游；③低估值、稳增长的国企改革、高股息；④高增长，高弹性的GLP-1产业链。 　　健康乡村建设指导意见出台，助力慢病、传染病等医保内品种渠道下沉。9月3日，国家卫生健康委、全国爱卫办、国家发展改革委、民政部等14个部门联合制定《关于推进健康乡村建设的指导意见》，明确提出健康乡村建设的目标和任务，要求为建设宜居宜业和美乡村、推进乡村全面振兴提供坚实健康保障，我们认为，随着指导意见中的重点任务逐步贯彻落实，农村居民诊疗需求得到更大满足的同时，相关医疗赛道亦将通过加速渠道下沉迎来更稳健的发展：①重点任务一“提升乡村医疗服务水平”指出“进一步深化县域综合医改，强化和拓展县域医疗卫生体系服务功能；进一步改善乡村医疗卫生服务基础设施条件，优化乡村医疗卫生服务机构功能布局，推进远程医疗向乡村覆盖，建立远程影像、心电、会诊等中心；发展壮大乡村医疗卫生人才队伍，稳步扩大农村订单定向免费医学生招生规模，实施大学生乡村医生专项计划，着力提升人员素质，优化人员结构，合理保障待遇水平，分类解决乡村医生养老和医疗保障问题；改革完善乡村医疗卫生体系运行机制，建立健全城市支援健康乡村建设机制；创造条件将村卫生室纳入基本医保定点范围；加大医保基金支持力度，优化医疗保障管理服务”，我们认为有助于尚有较大市场教育空间、当下渗透率较低、需提升早诊早治水平、加强慢病化管理的医保品种渠道下沉，考虑到如眼科、自免、代谢赛道等，重点关注：康弘药业、三生国健、华东药业等；②重点任务二“提升乡村公共卫生服务能力”指出“加强农村地区重点传染病、地方病、寄生虫病等重点疾病防治”，重点关注：艾迪药业等；③重点任务三“强化乡村中医药服务”指出“坚持中西医并重，扩大乡村医疗卫生机构中医药服务供给，完善基层中医药服务网络，提升基层中医药服务能力。力争实现全部乡镇卫生院设置中医馆、配备中医医师，加强基层中医药适宜技术推广。80%以上的村卫生室能够提供中医药服务”，重点关注：华润三九、仙琚制药等。 　　重点推荐个股表现：9月重点推荐：华润三九、康方生物、贝达药业、诺泰生物、仙琚制药、奥锐特、诺唯赞、九强生物、方盛制药、圣诺生物。中泰医药重点推荐本周平均上涨0.13%，跑赢医药行业2.18%。 　　一周市场动态：对2024年初到目前的医药板块进行分析，医药板块收益率-25.1%，同期沪深300收益率-5.8%，医药板块跑输沪深300收益率19.3%。本周沪深300下跌2.7%，医药生物下跌2.0%，处于31个一级子行业第14位，本周子行业医药商业上涨1.79%，化学制药、中药、医疗器械、医疗服务、生物制品分别下跌1.32%、2.34%、2.45%、2.70%、3.34%。以2024年盈利预测估值来计算，目前医药板块估值18.9倍PE，全部A股（扣除金融板块）市盈率大约为14.9倍PE，医药板块相对全部A股（扣除金融板块）的溢价率为26.4%。以TTM估值法计算，目前医药板块估值22.9倍PE，低于历史平均水平（35.4倍PE），相对全部A股（扣除金融板块）的溢价率为35.2%。 　　风险提示：政策扰动风险、药品质量问题、研究报告使用的公开资料可能存在信息滞后或更新不及时的风险。

　　投资要点 　　8月回顾：2024年8月医药生物板块下跌3.3%，同期沪深300下跌3.5%，医药板块跑赢沪深300约0.2%，位列31个子行业第11位。8月子板块化学制药、生物制品、医疗器械、医药商业、中药、医疗服务分别下跌0.09%、6.78%、3.56%、4.42%、1.01%、8.52%。8月医药板块行情分为三阶段：8月初，板块在经历5-7月的调整后迎来小幅反弹，关注度持续上升，但随着中报密集披露到来，板块基本面有所承压，叠加整体市场调整，预期悲观，医药板块跟随市场持续调整。在8月尾声随着中报利空出尽，部分底部业绩较差的个股迎来持续多日的反弹行情。8月行业仍然围绕中报展开，涨幅靠前的个股以业绩超预期、中报利空出尽Q3有望迎来拐点、创新成果兑现的公司为主。 　　展望9月：市场风险偏好有望回暖，把握Q3基本面拐点及行业催化。从8月底中报结束后的市场表现复盘，整体市场预期尤为悲观，除去股价高位或预期较为充分的个股，多数底部标的在中报披露后表现为持续上涨。因而我们认为中报对股价的短期压制超出预期，业绩结束后的市场风险偏好有望回升，叠加去年Q3同期低基数及基本面、政策面有望逐步改善，我们对医药板块的行情更为乐观。展望下半年，政策层面：全链条支持创新药、设备更新换代、基药目录等有望持续推进；行业事件：医保谈判、ESMO/WCLC/ASH/美国眼科学会年会等创新药领域重大会议、GLP-1研发推进等有望形成催化。当前医药持仓仍处低位，基本面有望逐步向好，建议积极加配医药。关注Q3预期修复、政策及事件催化、基本面持续强劲个股。①低基数及政策催化的院内刚需产品：药品、诊断、设备：创新药：下半年医保谈判+支持创新药产业发展利好政策，重点看好：艾力斯、贝达药业、康方生物、君实生物、荣昌生物、百济神州、康弘药业等；专科制剂/院内中药：恩华药业、人福医药、苑东生物、九典制药、立方制药、方盛制药等；设备：联影医疗、微电生理等；②基本面持续改善的特色原料药、低值耗材、生命科学上游：仙琚制药、拱东医疗、诺唯赞等；③低估值、稳增长的国企改革、高股息：华润三九、九强生物等。④高增长，高弹性的GLP-1产业链：诺泰生物、圣诺生物、翰宇药业、奥锐特、博瑞医药等。 　　2024半年报总结：收入小幅下滑探底，企业持续降本增效。2024年上半年医药上市公司累计收入下滑0.2%，利润总额下降2.5%，扣非净利润增长2.5%，收入及利润总额有一定下滑，主要由于政策环境变动，尤其影响部分院内场景使用的药品及医疗器械。2024年Q2医药上市公司收入下滑1.3%，利润总额下降6.4%，扣非利润持平。我们认为行业基本面在政策压力下已经完成阶段性筑底，展望2024下半年，企业通过经营策略调整逐渐适应政策环境变动，医药板块收入及业绩增速有望呈现逐季修复趋势。 　　分板块：化学制剂、原料药、血制品、生命科学上游业绩较为亮眼。申万一级子行业中，2024H1收入增速排序为化学原料药（+5.06%）、化学制剂（+4.64%）、医疗器械（+0.62%）、医药商业（-0.13%）、中药（-3.32%）、生物制品（-3.94%）、医疗服务（-6.08%）；扣非净利润增速排序为化学制剂（+57.47%）、化学原料药（+5.38%）、医疗器械（-0.84%）、中药（-5.76%）、医药商业（-5.82%）、生物制品（-20.01%）、医疗服务（-29.23%）。化学制剂、化学原料药、医疗器械（其中生命科学上游）均为2023年受政策、疫情、国际形势、行业竞争等多方面压力的子板块，今年以来逐步走出影响迎来业绩的改善。医药商业、中药整体相对稳健，在去年相对高基数背景下收入基本持平，利润小幅下滑。生物制品、医疗服务子板块则受到宏观经济、行业竞争等影响持续表现承压，静待拐点。 　　9月重点推荐：华润三九、康方生物、贝达药业、诺泰生物、仙琚制药、奥锐特、诺唯赞、九强生物、方盛制药、圣诺生物 　　中泰医药重点推荐8月平均跌幅3.67%，跑输医药行业0.39%，其中康方生物（+16.08%）、华润三九（+8.84%）表现亮眼。 　　行业热点聚焦：（1）2024年ESMO大会和WCLC大会标题发布；（2）2024年医保目录调整初审名单发布；（3）替尔泊肽、司美格鲁肽更新FDA短缺目录状态；（4）海外猴痘形式愈发严峻 　　市场动态：对2024年初到目前的医药板块进行分析，医药板块收益率-23.5%，同期沪深300绝对收益率-3.2%，医药板块跑输沪深300约20.3%。2024年8月医药生物板块下跌3.3%，同期沪深300下跌3.5%，医药板块跑赢沪深300约0.2%，位列31个子行业第11位。本月子板块化学制药、中药、医疗器械、医药商业、生物制品、医疗服务分别下跌0.09%、1.01%、3.56%、4.42%、6.78%、8.52%。以2024年盈利预测估值来计算，目前医药板块估值19.0倍PE，全部A股（扣除金融板块）市盈率约为15.0倍，医药板块相对全部A股（扣除金融板块）的溢价率为26.5%。以TTM估值法计算，目前医药板块估值23.1倍PE，低于历史平均水平（35.4倍PE），相对全部A股（扣除金融板块）的溢价率为33.1%。 　　风险提示：政策扰动风险、药品质量问题、研究报告使用的公开资料可能存在信息滞后或更新不及时的风险。