中心思想 业绩稳健增长与盈利能力提升 惠泰医疗在2024年上半年展现出强劲的财务表现，营业收入和归母净利润均实现显著的两位数增长，且盈利能力持续优化，毛利率和净利率均有所提升。这表明公司在核心业务领域保持了高效的运营和良好的成本控制，经营成果符合市场预期。 市场拓展与自主品牌驱动 公司在国内市场通过深化医院覆盖和手术量增长，有效提升了产品渗透率和市场份额。同时，国际业务也保持稳定增长，自主品牌产品成为国际市场业绩增长的主要驱动力，凸显了公司在全球范围内的品牌影响力和市场竞争力。此外，公司持续优化自主生产能力，提升了制造成本端的竞争力，为未来发展奠定坚实基础。 主要内容 财务表现强劲，盈利能力持续优化 2024年上半年，惠泰医疗实现营业收入10.01亿元，同比增长27.03%。其中，冠脉通路类产品贡献最大，营收达5.03亿元，占比50.27%；电生理业务营收2.23亿元，占比22.31%；外周介入类产品营收1.75亿元，占比17.50%。归属于母公司股东的净利润为3.43亿元，同比增长33.09%；扣除非经常性损益后的归母净利润为3.28亿元，同比增长35.20%，显示出公司核心业务的强劲增长势头。在盈利能力方面，公司毛利率达到72.75%，同比提升1.02个百分点；净利率为33.77%，同比提升1.71个百分点，反映出公司在产品结构优化和运营效率提升方面的显著成效。 国内外市场深度拓展，产品覆盖率显著提升 国内市场渗透加速 公司在国内市场持续深化布局，2024年上半年新增医院植入150余家，总覆盖医院数量已超过1250家。在超过800家医院完成了约7500例三维电生理手术，手术量同比增长超过100%，表明电生理核心战略产品在国内市场的快速渗透。可调弯十极冠状窦导管继续保持市场份额领先地位，可调弯鞘管通过带量采购项目成功准入，上半年使用量突破5000根。血管介入类产品的覆盖率及入院渗透率也进一步提升，冠脉产品入院数量同比增长近20%，外周产品入院数量同比增长超30%，整体覆盖医院数接近4000家。 国际业务自主品牌驱动 国际业务保持稳定增长，上半年实现收入1.16亿元，同比增长19.73%。其中，独联体地区业绩表现突出，同比增长124%；欧洲区同比增长51%；亚太、拉美、中东非等地区也实现显著增长。自主品牌产品成为国际业务增长的主要驱动力，冠脉及外周自主品牌业务同比增长43.77%，电生理自主品牌同比增长63.04%，而OEM业务则同比减少20.18%，这标志着公司自主品牌战略在全球市场取得了成功。 自主生产能力强化，成本竞争力凸显 公司持续优化自主生产能力，2024年上半年对电生理耗材产线进行了扩容和优化，产能同比扩大50%以上。同时，为各细分血管介入品类建立了18条产线，较2023年全年产能提升40%。子公司埃普特一期半成品厂房已建成投产，可满足未来三年产能扩充需求；二期成品厂房主体预计2024年第四季度建设完成，2025年上半年开始投产，届时整体血管介入产品年产能力可达到40亿元。此外，公司各生产基地持续开展智能制造和精益生产，自研专用设备占比持续上升，主要成品产线效率同比提升5%，半成品生产工序效率同比提升10%，有效提升了生产效率并降低了制造成本，增强了核心竞争力。 未来展望与投资建议 东方财富证券研究所维持惠泰医疗2024/2025/2026年的营业收入预测分别为22.15/29.44/38.75亿元。考虑到公司产能扩张的规模效应和生产效率的进一步提升，上调归母净利润预测分别为7.26/9.83/13.06亿元，对应EPS分别为10.86/14.70/19.53元。预计公司电生理、冠脉通路类、外周介入类三大主营业务将继续保持较高增长，受益于院端覆盖率提升、产研持续迭代升级、电生理产品集采放量以及与迈瑞医疗在产品力和海外营销方面的协同补强。基于此，维持公司“买入”评级，目标价593.83元。报告同时提示了产品集中带量采购政策变化、产品升级及新产品开发、市场竞争加剧等潜在风险。 总结 惠泰医疗在2024年上半年展现出卓越的经营韧性和增长潜力。公司通过核心业务的稳健增长、国内外市场的深度拓展、自主品牌战略的成功实施以及生产能力的持续优化，实现了营收和利润的双重提升。特别是在国内市场，公司产品覆盖率和手术量显著增加；在国际市场，自主品牌成为增长的主要驱动力。同时，公司通过智能制造和精益生产，有效提升了生产效率和成本竞争力。尽管面临集采政策变化和市场竞争加剧等风险，但凭借其强大的研发实力和战略布局，惠泰医疗有望在未来继续保持高速增长，其投资价值得到专业机构的肯定。

中心思想 短期业绩承压，长期增长潜力犹存 康缘药业（600557）2024年上半年业绩受高基数影响出现同比下滑，营业收入和归母净利润均有所下降。然而，公司在口服液和凝胶剂等非注射液产品线上实现了良好增长，非注射液收入占比提升，显示出产品结构的优化和多元化布局的成效。 多元化布局与研发驱动未来发展 尽管短期业绩承压，但公司长期发展趋势保持不变。康缘药业拥有丰富的产品批件和独家品种，广泛覆盖国家医保和基本药物目录，能够满足客户多元化需求。同时，公司持续高投入研发，多项中药、化药和生物药新产品研发取得显著进展，为未来增长奠定基础。此外，公司通过合理控费和加大人才投入，优化了盈利能力和管理效率。 主要内容 2024年上半年业绩回顾与产品结构分析 2024年上半年，康缘药业实现营业收入22.60亿元，同比下降11.49%；归母净利润2.65亿元，同比下降3.73%；扣非归母净利润2.21亿元，同比下降15.95%。业绩下滑主要受2023年上半年营收规模和增速创近五年新高的高基数影响。 分产品来看： 注射液收入8.40亿元，同比下降27.49%。 口服液收入5.44亿元，同比增长28.60%。 胶囊收入4.02亿元，同比下降12.80%。 颗粒剂&冲剂收入1.62亿元，同比下降15.13%。 片丸剂收入1.69亿元，同比下降5.16%。 贴剂收入1.04亿元，同比下降10.94%。 凝胶剂收入0.21亿元，同比增长107.87%。 非注射液收入占比达到62.83%，同比提升8.23个百分点。口服液（金振口服液）和凝胶剂（筋骨止痛凝胶）板块实现较好增长，有效支撑了公司业绩。 丰富产品线满足多元化市场需求 截至2024年上半年，公司共获得药品生产批件207个，其中中药独家品种48个，中药保护品种2个。公司共有112个品种被列入2023版国家医保目录，其中甲类48个，乙类64个，独家品种25个。此外，有43个品种进入国家基本药物目录，其中独家品种6个。这些丰富的产品组合为公司产品销售提供了良好基础，能够满足客户的多元化需求。 持续高研发投入驱动创新成果 2024年上半年，公司研发费用投入3.39亿元，占营业收入的比例高达15.00%，显示出公司对研发的高度重视。 研发成果显著： 中药方面： 提交药品上市注册申请（NDA）品种3个（龙七胶囊、参蒲盆安颗粒、玉女煎颗粒）；完成Ⅲ期临床研究品种2个（双鱼颗粒、苏辛通窍颗粒）；获得临床试验批准通知书2个（羌芩颗粒、七味脂肝颗粒）。 化药方面： 创新药DC20完成Ⅱ期临床病例入组1个；获得临床试验批准通知书2个（注射用AAPB（10mg、25mg））。 生物药方面： KYS202002A注射液多发性骨髓瘤及系统性红斑狼疮适应症开展Ⅰ期临床品种1个。 盈利能力与费用结构优化 2024年上半年，公司销售毛利率为74.55%，同比下降0.41个百分点；销售净利率为12.01%，同比提升0.93个百分点。 费用率方面： 销售费用率为37.81%，同比下降4.83个百分点，显示出合理控费的成效。 管理费用率为24.31%，同比上升5.76个百分点，主要系公司为实现发展战略加大人才投入及管理相关活动所致。 财务费用率为-0.80%，同比下降0.49个百分点。 投资建议与未来展望 东方财富证券研究所维持对康缘药业的“增持”评级。预计公司2024-2026年营业收入分别为56.01亿元、63.11亿元和70.44亿元；归母净利润分别为6.26亿元、7.51亿元和8.62亿元。对应的EPS分别为1.08元、1.29元和1.48元，对应PE分别为14倍、12倍和10倍。公司高度重视现代制药新技术在中药生产中的应用，致力于推动中药智能制造和品质革命，业绩增长基本符合预期。 总结 康缘药业2024年上半年业绩受高基数影响出现短期下滑，但非注射液产品如口服液和凝胶剂表现亮眼，优化了收入结构。公司凭借丰富的产品线、广泛的医保覆盖以及持续高强度的研发投入，在中药、化药和生物药领域均取得显著进展，为未来增长积蓄了强大动能。尽管管理费用因人才投入有所上升，但整体盈利能力保持稳定。分析师维持“增持”评级，看好公司长期发展潜力，预计未来几年营收和净利润将持续增长。

中心思想 Wi-Fi FEM国产替代先锋，迎接Wi-Fi 7时代机遇 康希通信（688653）作为中国Wi-Fi射频前端模块（FEM）领域的领先企业，凭借其深厚的技术积累和持续的研发创新能力，正积极抓住全球Wi-Fi技术迭代升级和国内芯片国产化替代的双重历史机遇。公司核心产品Wi-Fi FEM广泛应用于家庭、企业级无线网络通信设备及物联网领域，其性能直接影响通信质量。在Wi-Fi 6/6E标准逐步普及、Wi-Fi 7标准即将迎来发展元年的背景下，康希通信已成功开发并量产多代Wi-Fi FEM产品，技术指标逐步接近国际巨头，并积极布局Wi-Fi 7技术研发。尽管2023年受宏观经济波动和电子行业下行周期影响，公司业绩短期承压，但随着市场需求回暖和Wi-Fi 7的逐步放量，预计2024年将迎来良好开局，未来三年收入和净利润有望实现高速增长，市场份额持续提升。 技术创新驱动业绩增长，市场份额持续提升 康希通信的核心竞争力在于其自主研发的射频前端核心技术，涵盖CMOS、SOI、GaAs等多种半导体工艺平台，并已形成Wi-Fi 5、Wi-Fi 6、Wi-Fi 6E等完整产品线。公司产品已通过高通、瑞昱等国际知名SoC厂商的技术验证，并被纳入其无线路由器产品配置方案的参考设计，充分体现了其强大的产品技术实力和行业领先性。在产业链布局方面，公司已成功进入A公司、B公司、中兴通讯、TP-Link等知名通信设备品牌厂商及ODM厂商的供应链体系。随着国产替代进程的深入，公司在国内网通Wi-Fi领域的市场占有率有望从2022年底的约20%提升至三年后的40%-50%。公司预计2024-2026年营业收入将分别达到5.75亿元、7.71亿元和10.11亿元，归母净利润分别为0.28亿元、0.50亿元和0.84亿元，展现出强劲的增长潜力。 主要内容 射频前端市场蓬勃发展，政策与技术双轮驱动 射频前端行业概况与模组化趋势 射频前端（RFFE）是无线通信设备中连接天线与通信主芯片（SoC）的核心部件，主要由功率放大器（PA）、低噪声放大器（LNA）、射频开关（Switch）、滤波器（Filter）和双/多工器等组成，负责信号的增强放大、低噪声放大及过滤干扰信号。这些芯片既可作为分立器件独立使用，也可集成在同一基板上形成射频前端芯片模组（FEM），以提高集成度、性能并缩小体积、降低成本。Wi-Fi FEM的性能直接影响Wi-Fi通信的联网质量、传输速度、传输距离和设备能耗。随着下游应用领域对射频前端芯片效率及集成度要求的不断提升，射频器件集成化、模组化已成为行业发展趋势。 全球射频前端市场规模持续增长，根据中商情报网数据，2022年全球市场规模为189.9亿美元，预计2023年将达到204.5亿美元。Yole和中商产业研究院数据显示，2026年FEM模组市场规模预计将达到33.39亿美元，PA模组市场规模将达94.82亿美元，而分立滤波器市场规模将略有下滑至30.03亿美元，显示出模组化产品的强劲增长势头。我国射频前端市场也迎来巨大发展机会，中商产业研究院预测2023年市场规模将达到975.7亿元人民币。 Wi-Fi技术迭代与政策支持 Wi-Fi技术作为最重要的无线通信方式之一，随着智能手机、智能家居、工业物联网、AR/VR等市场的快速发展，应用场景不断拓展，技术也在持续升级迭代。2019年Wi-Fi联盟采纳Wi-Fi 6标准，引入MU-MIMO、OFDMA等技术，提升了容量、降低了时延。2021年Wi-Fi 6E增加了6GHz频段，进一步提高了传输速度和稳定性。目前，新一代Wi-Fi 7标准的相关技术方案已在论证阶段，并于2024年初正式推出认证计划，预计2024年将成为Wi-Fi 7元年，并在2023-2024年间出现快速增长，到2027年Wi-Fi 7产品出货量将接近20%。Wi-Fi 6/6E终端出货量占比也预计从2021年的14.43%提升至2026年的47.39%。物联网（IoT）市场规模在2022年已突破1万亿美元，带动了Wi-Fi、蓝牙、ZigBee等通信模式下射频前端芯片及模组市场规模的持续增长。 我国集成电路产业起步较晚，射频前端芯片长期依赖进口。为提高国产化程度，国家颁布了一系列政策法规，将集成电路产业列为重点发展的战略性新兴产业，并在财税、投融资、研发、人才培养等多方面给予扶持。这些政策为网络通信设备、物联网终端设备等下游应用领域创造了积极良好的政策环境，推动了行业的整体快速增长。 市场竞争格局 全球射频前端芯片市场主要由美国Skyworks、Qorvo、Broadcom及日本村田等企业主导，四家厂商占据约80%以上的市场份额。在Wi-Fi FEM细分领域，境外企业如Skyworks、Qorvo及中国台湾地区的立积电子仍是主要参与者。国内企业如卓胜微、唯捷创芯、飞骧科技、慧智微、艾为电子等也在积极布局射频前端领域，但各有侧重。康希通信在Wi-Fi FEM领域处于国内领先地位，是国产替代的重要参与者。 康希通信核心竞争力与市场布局深度解析 技术优势与产品创新 康希通信成立于2014年，由国际射频半导体领域经验丰富的专业人才归国组建。公司专注于Wi-Fi FEM产品的研发设计，已形成Wi-Fi 5、Wi-Fi 6、Wi-Fi 6E等完整的Wi-Fi FEM产品线组合。公司Wi-Fi 6 FEM和Wi-Fi 6E FEM产品在线性度、工作效率、噪声系数等主要性能指标上已基本与境外头部厂商Skyworks、Qorvo的同类产品相当，部分中高端型号达到行业领先水平。公司拥有9项核心技术，28项专利（其中15项境内发明专利）和21项集成电路布图设计专有权，涵盖基于CMOS、SOI、GaAs等多种半导体工艺平台设计PA、LNA、开关并进行模组集成的核心技术。例如，其高集成度小型化中高功率GaAs pHEMT射频前端芯片技术、GaAs HBT超高线性度射频功率放大器技术等，均体现了其深厚的技术积累。公司还积极进行Wi-Fi 7 FEM技术及产品研发，已有多款产品在研，并与高通、联发科等SoC厂商进行技术对接和认证工作。 产业链布局与客户拓展 康希通信凭借优异的产品性能、持续的技术创新能力及迅速响应的本地化服务，已成功进入A公司、B公司、中兴通讯、吉祥腾达、TP-Link、京东云、天邑股份、D公司等知名通信设备品牌厂商，以及共进股份、中磊电子、剑桥科技等行业知名ODM厂商的供应链体系。部分产品通过ODM厂商间接供应于欧美等地区诸多海外知名电信运营商。公司多款Wi-Fi FEM产品通过高通、瑞昱等国际知名Wi-Fi主芯片（SoC）厂商的技术验证，被纳入其发布的无线路由器产品配置方案的参考设计，这进一步证明了公司的产品技术实力和行业领先性。2022年度，公司Wi-Fi FEM销售收入达到4.09亿元，在国内Wi-Fi FEM领域处于领先地位。公司估算，2022年底在国内网通Wi-Fi领域市占率约20%，随着国产替代进程的深入，三年后有望达到40%-50%的市场份额。 财务表现与盈利预测 公司营收呈现波动增长态势。2019-2023年，公司收入复合增速约95%，其中2019-2022年复合增速达144%，主要得益于下游市场需求增长、国产化趋势加速和新产品持续推出。2023年收入同比下滑1.1%，主要受宏观经济波动、电子行业下行周期及去库存等因素影响。2024年第一季度公司营收实现快速增长，其中Wi-Fi 6产品销量同比增长较大。公司综合毛利率在2020-2023年间保持在25.70%-28.1%的稳定水平，2023年上半年毛利率因高毛利的Wi-Fi 6 FEM销售占比提升而有所上升。 根据东方财富证券研究所的盈利预测，基于Wi-Fi 7逐步放量和毛利率提升的假设，预计康希通信2024-2026年主营业务收入将分别达到5.75亿元、7.71亿元和10.11亿元，增速分别为38.66%、34.09%和31.06%。其中，Wi-Fi FEM业务营收增速预计为40.87%、35.60%和32.18%，IoT FEM业务营收增速预计为16.64%、15.56%和14.48%。预计归母净利润将从2023年的0.099亿元增长至2024年的0.28亿元、2025年的0.50亿元和2026年的0.84亿元，对应EPS分别为0.07元、0.12元和0.20元，PE分别为207倍、117倍和69倍。 风险提示 报告提示了多项风险，包括Wi-Fi 7落地不及预期的风险，即若2024年下游整机厂导入Wi-Fi 7的进展低于预期，可能导致公司Wi-Fi 7收入增长不及预期。此外，汇率波动可能影响汇兑损益，公司存在境外采购及销售，主要以美元结算。与Skyworks的专利诉讼也存在潜在负面影响，尽管专利权具有地域性，目前公司境外市场销售以中国香港及中国台湾地区为主，美国销售占比低于5%，但仍可能对公司品牌形象造成负面影响。 总结 康希通信作为国内Wi-Fi FEM领域的领军企业，凭借其强大的技术实力、全面的产品线布局和广泛的客户基础，在国产替代和Wi-Fi技术升级的浪潮中占据有利地位。尽管短期内受到宏观经济和行业周期的影响，但随着Wi-Fi 7时代的到来和市场需求的逐步回暖，公司业绩有望实现显著增长。公司在Wi-Fi 6/6E产品上已达到国际领先水平，并积极布局Wi-Fi 7，有望在未来三年内大幅提升国内市场份额。东方财富证券研究所给予“增持”评级，反映了对公司未来增长潜力的信心，但投资者仍需关注Wi-Fi 7落地、汇率波动及潜在诉讼等风险因素。

中心思想 双龙头地位与高速增长 惠泰医疗凭借在心脏电生理和血管介入两大核心领域的全面布局和显著的先发优势，已成为国产医疗器械的“双龙头”企业。公司产品力领先，通过持续的市场开拓、产品覆盖率提升以及技术创新，实现了营收和归母净利润的持续高速增长。2017年至2023年，公司营收复合年增长率（CAGR）高达48.64%，归母净利润CAGR达到58.25%，盈利能力显著提升，净利率从2017年的17.68%增至2023年的31.64%。 创新驱动与战略协同 公司在电生理领域积极布局脉冲电场消融（PFA）等前沿技术，其心脏PFA创新产品是全球首款融合“压力感知/贴靠指示”+“磁电双定位三维标测”+“脉冲消融”三大功能于一体的消融系统，有望在未来电生理手术中占据40%-50%的份额，成为长期业绩增长的重磅项目。此外，迈瑞医疗的入主完成收购，将为惠泰医疗在血管介入产业资源整合、产品性能提升以及海外渠道拓展方面提供强大助力，进一步夯实其国产领先地位，并通过研发体系和全球资源的协同效应，加速高端产品上市和国际化战略的实施。 主要内容 核心业务市场分析与竞争优势 惠泰医疗概览与战略布局： 惠泰医疗成立于2002年，专注于心脏电生理和介入医疗器械的研发、生产和销售。 公司已形成以完整冠脉通路和心脏电生理医疗器械为主导，外周血管和神经介入医疗器械为重点发展方向的业务布局。 据弗若斯特沙利文数据，2019年公司在电生理国产器械品牌中市场份额排名第一，在冠脉通路国产器械产品中市场份额排名第三。 2024年，迈瑞医疗完成对惠泰医疗的控制权收购，深迈控及其一致行动人珠海彤昇合计持有公司24.61%股份，成为控股股东，预计将为惠泰的血管介入产业资源整合、产品性能提升以及出海渠道拓展提供强大助力。 公司管理层经验丰富，具备全球化视野和创新能力，为公司可持续发展奠定基础。 电生理市场：广阔蓝海与国产替代机遇： 心律失常在我国患者数量超过3000万人，其中房颤患者2021年为2025.47万人，预计2025年增至2266.63万人（CAGR 2.85%）。室上速患者2021年为333.57万人，预计2025年增至355.11万人（CAGR 1.58%）。 中国心脏电生理手术量持续高增长，2021年达21.40万例，预计2025年将达57.46万例（2021-2025年CAGR 28%），其中房颤手术量CAGR达39.56%。预计2032年将达到162.95万例（2025-2032年CAGR 16.06%）。 中国电生理手术渗透率远低于美国，2019年中国每百万人中仅128.5例，而美国为1302.3例，市场需求缺口巨大。2024年房颤手术渗透率仅1.3%，室上速手术渗透率3.59%。 中国心脏电生理市场规模已超百亿元（2023年），预计2025年和2032年将分别达到157.26亿元和419.73亿元（2021-2025年CAGR 24.34%，2025-2032年CAGR 15.06%）。 国产电生理医疗器械市场份额在2020年仅占9.6%，主要由强生、雅培、美敦力等进口厂商垄断。但国产市场增速迅猛，预计2020-2024年CAGR达42.3%，2024年国产厂商市场份额有望提升至12.9%。 2022年底福建牵头的电生理集采覆盖全国27省区市，涉及产品上年度采购总金额达70亿元。惠泰医疗产品全线中标，在多个细分品类中需求量名列前茅，集采政策的温和降价和加速放量将利好国产龙头企业抢占市场份额。 血管介入市场：高耗最大细分与双轮驱动： 血管介入类是高值耗材市场规模最大的细分品类，2022年占比高达35.74%。 中国心脑血管患病人数持续上升，2022年约3.3亿人，其中冠心病1100万。 经皮冠状动脉介入治疗（PCI）手术量持续增长，2022年达129.39万例（过去14年CAGR 14.27%）。 血管介入器械（除支架）市场规模预计2024年将达190亿元（2019-2024年CAGR 12.1%）。 冠脉介入市场2022年整体规模达210亿元，同比增长9.95%，占血管介入器械的43%。 冠脉支架接续采购实现量价齐升，2022年11月采购需求量186.51万个（较2020年首次集采增长73.5%），平均中标价774元（较2020年提升18.2%）。国产支架市场份额已扩大至80%以上。 药物洗脱球囊（DEB）使用量快速增长，从2016年的7500个增至2023年的71.46万个，在PCI术中渗透率从2019年的4.1%提升至2023年的28.8%。预计2025年使用量将达100万个，市场规模43.86亿元。 冠脉通路类产品仍由外资品牌主导，但国产厂商市场规模预计将从2019年的7.7亿元快速增长至2024年的21.5亿元（CAGR 22.7%），市场份额从12%稳步上升至21%。 产品创新与未来增长引擎 惠泰医疗电生理产品与技术领先： 公司是我国电生理领域的领先企业，是中国第一家从事电生理导管并首家上市的企业。 设备产品包括三维心脏电生理标测系统（HT Viewer，全球首款“磁电三维标测、多道记录仪、刺激仪”一体化设备）、多道电生理记录仪、RFG20A心脏射频消融仪和IP-1射频灌注泵。 耗材产品包括电生理电极标测导管、射频消融电极导管、房间隔穿刺针鞘等，其中多款为国内首家获证的国产产品。 2023年，公司电生理产品新增植入300余家医院，覆盖医院超1100家，完成三维电生理手术10000余例，同比增长超200%。 公司电生理产线在研项目储备丰富，脉冲消融导管、脉冲消融仪、高密度标测导管、压力射频仪等已进入临床试验阶段。 公司心脏PFA创新产品是全球首款融合“压力感知/贴靠指示”+“磁电双定位三维标测”+“脉冲消融”三大功能于一体的消融系统，已进入《创新医疗器械特别审查程序》，有望成为未来电生理行业手术占比40%-50%的重磅产品。 2023年电生理设备产能同比增长100%，耗材合计产能同比增长40%-50%，为未来业绩增长奠定基础。 惠泰医疗血管介入产品与新兴增长曲线： 公司已构建完整的冠脉通路产品线，可满足PCI手术的前三个重要步骤的临床需求，包括导引导丝、微导管、球囊、造影导丝及导管等，多款产品为国产独家或首个获证。 在冠脉通路细分产品领域，公司的微导管、造影套件等已占据明显领先地位，导引导管、导引导丝、球囊导管等产品也迅速崛起。 公司外周血管介入产品线持续完善，已于2019年正式推出，主要分为肿瘤栓塞介入治疗和周围血管介入治疗两个方向。 2023年公司取得了支撑导管注册证，形成了下肢介入手术通路完整解决方案。可调阀导管鞘为国内第一个取得国内注册证书的同类产品。造影球囊为国产首个拿证，可用于封堵血管。 2023年4月，公司创新产品RescSeal™胸主动脉覆膜支架系统获批上市，适用于Stanford B型主动脉夹层的腔内介入治疗，标志着公司从血管通路产品向主动脉治疗类产品的拓展。 公司外周线在研管线稳步推进，腔静脉滤器预计2024年四季度获证，弹簧圈等植入产品进入注册发补阶段，颈动脉支架、TIP覆膜支架进入临床试验阶段。 公司2023年布局非血管介入类产品线，泌尿系统和肝胆系统在研项目均进入注册审核阶段。 公司通过建立外周市场团队，利用血管外科平台进行市场推广，有望实现主动脉支架及外周通路的营收增长。 盈利预测与投资建议： 基于各业务线的高增长假设，预计公司2024/2025/2026年营业收入分别为22.15/29.44/38.75亿元，归母净利润分别为6.91/9.23/12.11亿元。 给予惠泰医疗2025年43倍PE，对应12个月内目标价为593.83元，维持“买入”评级。 风险提示： 集中带量采购政策变化风险，可能导致产品市场价格和毛利率下降。 产品升级及新产品开发风险，研发难度高，可能影响营收和盈利成长。 市场竞争加剧风险，可能削弱现有竞争优势，导致市场份额和盈利能力下降。 总结 惠泰医疗作为国内电生理和血管介入领域的双龙头企业，凭借其全面的产品布局、持续的技术创新和显著的先发优势，展现出强劲的增长潜力。公司在电生理市场受益于高企的终端需求和集采政策加速国产替代的机遇，尤其在脉冲电场消融（PFA）等前沿技术上的深度布局，有望成为未来业绩增长的核心驱动力。在血管介入领域，公司通过冠脉通路和外周介入业务的双轮驱动，不断提升市场竞争力，并借助迈瑞医疗的战略协同，进一步巩固其国产领先地位，加速产品升级和海外市场拓展。尽管面临集采政策变化、产品研发和市场竞争加剧等风险，但公司凭借其强大的创新能力和市场影响力，预计未来业绩将继续保持高速增长态势，具备显著的投资成长属性。

中心思想 政策驱动重症市场扩容 国家八部门联合印发《关于加强重症医学医疗服务能力建设的意见》，明确了重症医学床位数量、床医比、床护比等量化目标，旨在显著提升重症医学服务能力，预计将带来重症监护市场的进一步扩容。 高端设备与技术创新迎机遇 政策要求将直接带动呼吸机、体外膜肺氧合（ECMO）装置、床旁监护仪等高端重症救治设备的放量，并鼓励引进先进治疗技术，加速前沿技术产品如人工智能辅助诊断系统的应用，为国产设备企业提供广阔发展平台。 主要内容 重症医学政策目标与市场潜力 政策出台背景 2024年5月6日，国家卫生健康委等八部门联合发布《关于加强重症医学医疗服务能力建设的意见》（以下简称《意见》），旨在全面提升我国重症医学医疗服务能力。 量化目标与市场展望 《意见》设定了明确的阶段性目标：到2025年末，全国重症医学床位达到15张/10万人，可转换重症医学床位达到10张/10万人，相关医疗机构综合ICU床医比达到1:0.8，床护比达到1:3。 到2027年末，全国重症医学床位将达到18张/10万人，可转换重症医学床位达到12张/10万人，旨在实现重症医学医疗服务资源的有效扩容、区域布局更加均衡和专科服务能力的显著提升。 根据QY research报告数据，预计我国重症监护市场规模到2027年将攀升至16.37亿美元，2021-2027年复合年增长率为7.41%，《意见》的颁布有望带来重症监护市场的进一步扩容。 医疗设备与前沿技术需求增长 高端重症救治设备需求激增 与欧美发达国家相比，中国的人均ICU床位数仍有提升空间。《意见》对重症医学床位数量的明确要求，将直接拉动呼吸机、体外膜肺氧合（ECMO）装置、床旁监护仪等高端重症救治设备的市场需求。 前沿技术应用与国产化机遇 《意见》鼓励“积极引进先进治疗技术，丰富治疗手段，补齐重症医学专业技术短板”，这将加速ECMO、无创/微创支持治疗设备、人工智能辅助诊断系统等前沿技术产品的应用，为国内相关细分赛道公司提供更广阔的发展平台和国产化机遇。 投资关注与潜在风险 投资建议 建议关注在重症救治设备领域具有竞争力的公司，如迈瑞医疗、理邦仪器。 风险提示 需关注高端设备销售不及预期、政策落地不及预期以及设备降价等潜在风险。 总结 《关于加强重症医学医疗服务能力建设的意见》的出台，为我国重症医学市场带来了显著的扩容机遇。政策明确的床位数量和配置标准，将直接驱动高端重症救治设备的需求增长，并加速前沿医疗技术的应用。尽管市场前景广阔，投资者仍需警惕高端设备销售、政策落地及设备降价等潜在风险。

中心思想 全球化创新与商业化布局 和黄医药作为一家早期批次的创新医药企业，已成功在英国、美国和中国香港三地上市，并凭借差异化的适应症布局和全球合作策略，在全球范围内推动其创新药物的研发、审批及商业化。公司拥有呋喹替尼、索凡替尼和赛沃替尼三款已商业化产品，以及他泽司他等候选药物，这些产品均已在中国国家医保目录中占据一席之地，并通过与礼来、阿斯利康、武田制药等跨国巨头的深度合作，实现了核心产品在全球市场的拓展和价值最大化。 核心产品驱动业绩增长 公司在2023年实现了显著的业绩增长，总收入达到8.38亿美元，同比增长97%，其中肿瘤/免疫业务综合收入同比增长223%，并实现归母净利润1.008亿美元，成功扭亏为盈。这一增长主要得益于呋喹替尼在中美市场的强劲表现及全球合作收入，以及索凡替尼和赛沃替尼在中国医保目录内的销量放量。未来，随着核心产品适应症的不断拓展和新产品的陆续上市，以及研发策略的优化和多元化管线布局，和黄医药有望持续保持强劲的增长势头，并逐步实现成为一家自给自足、可持续发展的全球创新生物医药领导者的目标。 主要内容 公司概况与战略布局 和黄医药成立于2000年，是一家处于商业化阶段的创新型生物医药公司，致力于成为癌症及免疫性疾病靶向治疗及免疫疗法的全球领导者。公司已在伦敦证交所、美国纳斯达克和香港交易所三地上市。截至2023年底，公司在中国推进了13种肿瘤候选药物的临床试验，其中4种也在美国和欧洲进行临床开发。目前，公司有三款商业化产品（呋喹替尼、索凡替尼及赛沃替尼）已全部获批纳入国家医保药品目录，第四种候选药物他泽司他已在海南先行区及澳门获批上市。公司管理团队经验丰富，具有全球化视野，股权结构稳定，截至2023年，长江和记实业有限公司为最大股东，持股38.16%。 2023年，公司总收入达8.38亿美元，同比增长97%，肿瘤/免疫业务综合收入为5.286亿美元，同比增长223%，主要得益于与武田的合作（首付款2.8亿美元）和FDA批准后的里程碑付款（3200万美元）。公司归母净利润达到1.008亿美元，实现扭亏为盈。研发支出为3.02亿美元，同比下降22%，主要由于多项大型注册试验完成以及中国以外的开发以对外合作为主。销售及行政开支为1.33亿美元，同比略有下降，反映了公司商业运营的优化。公司中国商业化团队成功完成呋喹替尼和索凡替尼的国家医保目录续约，未进一步降价，市场销售在2023年实现强劲增长。 核心产品市场表现与拓展策略 呋喹替尼：十亿美元大品种的全球化进程 呋喹替尼（中国商品名：爱优特®，美国商品名：FRUZAQLA™）是一种选择性VEGFR1/2/3口服抑制剂，旨在提高激酶选择性，降低脱靶毒性。该药于2018年9月在中国获批用于转移性结直肠癌（mCRC）三线治疗，并于2023年11月在美国获FDA批准用于经治转移性结直肠癌患者。欧洲和日本的上市许可申请已提交，有望在2024年获批。VEGFR疗法的全球市场空间巨大，沙利文估计2020年约为200亿美元，预计到2030年将增至521亿美元。结直肠癌是全球癌症相关死亡的第二大原因，2022年新增病例190万例，中国约有55.55万例。 呋喹替尼在结直肠癌治疗中显示出显著的临床数据优势。FRESCO-2全球III期研究结果显示，与安慰剂相比，呋喹替尼疗法在总生存期（OS）和无进展生存期（PFS）关键次要终点均达到统计学和临床意义上的显著延长。公司与美国礼来制药合作在中国市场推广呋喹替尼，2023年公司综合入账收入8320万美元，占市场销售额的77%。2023年1月，公司与日本武田制药达成协议，武田制药获得呋喹替尼在中国内地、香港及澳门以外全球范围的独家开发及商业化许可，公司将获得高达11.30亿美元的付款，包括4.0亿美元的首付款和潜在的7.30亿美元里程碑付款，外加基于净销售额的特许权使用费（15%-20%）。 在中国市场，爱优特®在三线结直肠癌市场的处方量已超过瑞戈非尼®，截至2023年6月底市场份额增至47%，2023年市场销售额达1.075亿美元，同比增长15%。FRUZAQLA™在美国上市后至2023年底市场销售额达1510万美元，并迅速被纳入《NCCN结肠癌临床实践指南》。 呋喹替尼在二线胃癌领域也展现出竞争力。2023年4月，中国国家药监局受理了呋喹替尼联合紫杉醇用于二线治疗晚期胃癌和胃食管结合部腺癌的新药上市申请。FRUTIGA III期研究显示，联合疗法的中位PFS为5.6个月，显著优于紫杉醇单药疗法的2.7个月（HR 0.569，p<0.0001）。此外，呋喹替尼在多种实体瘤联用市场潜力巨大，例如与信迪利单抗联合治疗子宫内膜癌已于2023年7月被纳入突破性治疗品种，并于2024年4月2日获受理新药上市申请并纳入优先审评。 索凡替尼：销售增长动力强劲 索凡替尼（中国商品名：苏泰达®）是一种新型口服激酶小分子抑制剂，具有独特抗血管生成及免疫调节双重活性。该药于2020年12月和2021年在中国获批用于治疗非胰腺神经内分泌瘤（epNET）和胰腺神经内分泌瘤（pNET）。神经内分泌瘤（NET）的全球市场预计将从2020年的60亿美元增长到2030年的215亿美元，中国2020年确诊病例为7.13万宗。 索凡替尼持续受益于纳入国家医保药品目录，2023年销售总额同比增长36%至4390万美元。自2022年第三季度起，苏泰达®在神经内分泌瘤市场的占有率排名第二。公司与君实生物、恒瑞医药等合作，探索索凡替尼与其他免疫疗法的联合治疗方案。尽管在美国收到了FDA的完整回复函，需要开展新的国际多中心临床试验，但公司未来可能通过合作方式推进。 赛沃替尼：同类首创MET抑制剂 赛沃替尼（中国商品名：沃瑞沙®）是同类首创的选择性MET抑制剂，由公司与阿斯利康合作开发及商业化。该药于2021年6月在中国获批用于治疗MET外显子14跳变的非小细胞肺癌（NSCLC）患者，并于2023年3月在澳门获批上市。2024年3月，赛沃替尼用于治疗初治患者的新适应症上市申请获中国国家药监局受理。全球MET抑制剂市场预计到2030年将达到162亿美元，中国市场预计达48亿美元。 沃瑞沙®于2023年3月1日起纳入国家医保目录，价格较自费价格降低38%，显著提高了患者可及性。2023年沃瑞沙®市场销售额为4610万美元，同比增长12%，其中2023年第二至第四季度的销售额同比增长104%。公司根据中国销售额收取30%的固定特许权使用费，境外销售则为14%-18%。 赛沃替尼在肺癌治疗研究中结果优势明显。SAVANNAH全球II期研究显示，在因MET扩增或过表达导致泰瑞沙®治疗后疾病进展的患者中，赛沃替尼和泰瑞沙®联合疗法显示出令人鼓舞的疗效，尤其是在高MET异常水平患者中，客观缓解率（ORR）达49%，中位PFS为7.1个月。此外，赛沃替尼在胃癌和肾癌治疗方面也在积极拓展，例如在MET驱动的胃癌患者中，VIKTORY研究显示赛沃替尼单药治疗的ORR为50%。在乳头状肾细胞癌（pRCC）中，CALYPSO试验显示中位PFS为15.7个月，中位OS为27.4个月，并已启动SAMETA全球III期研究。 他泽司他：同类首创EZH2口服抑制剂 他泽司他（达唯珂®）是一种同类首创的EZH2口服抑制剂，由Ipsen附属公司Epizyme授权。该药已于2022年5月在海南先行区和2023年3月在澳门获批，用于治疗上皮样肉瘤和滤泡性淋巴瘤患者。公司正在中国开发他泽司他用于治疗多种血液和实体瘤，并计划寻求注册审批。SYMPHONY-1全球Ib/III期研究的Ib期数据显示，在复发性或难治性滤泡性淋巴瘤患者中，ORR高达90.9%，18个月PFS和DoR估计分别为94.4%和100%。预计将于2024年年中提交用于三线以上治疗复发或难治性滤泡性淋巴瘤的中国新药上市申请。 多元化管线与未来增长潜力 优化研发策略与丰富产品管线 公司于2022年11月宣布优化研究与开发策略，优先考虑后期和注册研究，以加速实现盈利和建立可持续业务。这包括以呋喹替尼在中国以外地区的全球注册审批及合作，以及考虑将索凡替尼（除日本和中国外）、安迪利塞、HMPL-760和HMPL-306等早期阶段项目对外许可。公司仍计划在美国、欧洲和日本继续对具有全球差异性优势的候选药物开展早期开发项目。 公司在血液恶性肿瘤领域布局丰富，目前有六种研究性候选药物正在开展临床研究，包括索乐匹尼布（HMPL-523，靶向Syk）、安迪利塞（HMPL-689，靶向PI3Kδ）及HMPL-760（靶向BTK）等B细胞恶性肿瘤药物，以及HMPL-306（靶向IDH1及IDH2）、他泽司他（EZH2甲基转移酶抑制剂）及HMPL-A83（抗CD47单克隆抗体）。 血液瘤产品：安迪利塞与索乐匹尼布的突破性进展 PI3Kδ抑制剂安迪利塞（HMPL-689）旨在解决现有PI3Kδ抑制剂相关的胃肠道疾病和肝毒性问题。2023年2月，用于治疗滤泡性淋巴瘤（已获纳入突破性治疗品种）的中国II期注册研究完成患者招募。PI3K疗法的全球市场预计至2030年将升至101亿美元。 Syk抑制剂索乐匹尼布（HMPL-523）是一种高选择性口服Syk抑制剂。其中国新药上市申请已获受理并纳入优先审评，用于治疗免疫性血小板减少症（ITP），在经治ITP患者中显示出高应答率。我国ITP成人患者人数庞大，2022年达25.7万人，预计到2027年将达31.5万人。Syk疗法的全球市场预计至2030年将达47亿美元。公司还计划在2024年启动索乐匹尼布的海外临床开发。 此外，公司与创响生物合作的两款候选药物也取得进展：IMG-007（抗OX40抗体）用于治疗成人中度至严重特应性皮炎患者的全球II期研究已启动；IMG-004（BTK抑制剂）的I期研究已完成，显示出良好的安全性和药代动力学特性。 盈利预测与估值建议 根据预测，公司2024/2025/2026年营业收入将分别达到8.90/12.55/15.75亿美元，归母净利润分别为1.34/2.37/3.51亿美元，EPS分别为0.15/0.27/0.40美元。对应PE分别为25/14/10倍。基于对呋喹替尼、索凡替尼、赛沃替尼及血液瘤产品（安迪利塞、索乐匹尼布、他泽司他）的销售预测，公司预计将实现持续的收入增长。 投资建议方面，参考港股同类型企业（如百济神州、信达生物等），给予公司2024年7倍PS，对应市值为486.01亿港元，对应6个月目标价55.78港元，上调公司评级为“买入”。 风险提示 报告提示了多项风险，包括行业政策变化风险（如创新药审评审批、医保支付和谈判降价）、国际竞争加剧风险、研发创新失败风险（尤其后期研发不确定性大）、核心品种增长不达预期风险（基于假设数据的不确定性），以及合作收入不达预期风险（如开发里程碑未实现或合作协议终止）。 总结 和黄医药作为一家全球化的创新生物医药企业，凭借其差异化的产品管线和广泛的国际合作，在2023年实现了显著的业绩增长和扭亏为盈。核心产品呋喹替尼、索凡替尼和赛沃替尼在中国市场表现强劲，并通过医保谈判进一步提升了市场渗透率。呋喹替尼的全球化布局，尤其是在美国市场的成功上市和欧洲、日本市场的积极推进，预示着其巨大的十亿美元级品种潜力。同时，公司在胃癌、肾癌、子宫内膜癌等多种实体瘤以及血液恶性肿瘤领域的适应症拓展和新产品研发也取得了重要进展，为未来的持续增长奠定了基础。尽管面临行业政策、国际竞争和研发不确定性等风险，但公司优化的研发策略、丰富的后期管线和稳健的财务状况，使其具备成为全球创新生物医药领导者的潜力，并获得“买入”评级和积极的估值展望。

中心思想 智慧民生服务领先者，乘政策东风拓宽成长边界 久远银海作为国内领先的智慧民生服务商，凭借其在医疗医保、数字政务和智慧城市三大核心领域的深厚积累与领先市场份额，正迎来多重政策与技术红利。公司在医疗医保信息化建设加速、医保数据要素化进程提速以及数字经济全面发展的背景下，展现出强劲的增长潜力。通过持续的研发投入和前瞻性布局，久远银海不仅巩固了其在传统业务领域的优势，更在医保数据要素和AI赋能民生场景等新兴领域占据先发优势，有望持续受益于中国数字经济和智慧民生建设的浪潮。 医保数据要素与AI赋能，驱动公司业绩持续增长 公司业绩的稳步修复和未来的增长预期，主要得益于国家层面医保制度改革（如DRG/DIP支付方式改革、医联体建设）的持续催化，以及数据要素市场化配置改革的加速落地。久远银海在医保数据专区建设、数据治理和数据产品创新方面已取得显著进展，有望率先从医保数据要素的开放中获益。同时，公司积极拥抱人工智能技术，推出民生领域大模型及AI+行业应用，为智慧民生服务注入新动能，进一步拓宽了公司的成长空间和盈利能力。 主要内容 1. 久远银海：智慧民生龙头 1.1. 深耕智慧民生领域 久远银海成立于2008年，并于2015年在深交所上市，其前身可追溯至1992年，起源于中国工程物理研究院并由中物院国有控股。公司深耕智慧民生领域二十余年，在医疗健康、医疗保障、人力资源与社会保障、住房公积金、民政等信息化领域均处于行业领先地位。公司聚焦医疗医保、数字政务、智慧城市三大战略方向，提供全面的信息化解决方案。在医疗保障方面，公司在全国100多个城市、16万多家医保两定机构深耕市场；在医疗健康方面，业务覆盖全国20个省份、2800多家医院。数字政务业务涵盖人力资源和社会保障、住房金融、民政、市场监管、工会和人大政协等多个方面。智慧城市业务则围绕“做大做强智慧城市”核心战略，构建城市级核心平台，助力各地政府打造一体化智治平台。 1.2. 中物院控股，核心业务稳定 公司实际控制人为中物院，通过四川久远投资控股集团有限公司和四川科学城锐锋集团有限责任公司间接持股，合计持有公司38.31%的股份，为公司业务拓展提供了有力支撑。2018年，公司引入中国平安作为战略投资者，助力开拓医保和医疗信息服务的创新业务。公司管理层经验丰富，董事长连春华先生自2008年起在公司工作，对公司及产业有深刻认知，保障了公司的长期稳定发展。 1.3. 业绩稳步修复，持续投入研发 公司营收和利润在2019-2021年保持逐年递增，2022年受经济环境影响有所下滑，但2023年已恢复增长，营业收入同比增长5.01%至13.47亿元，归母净利润为1.68亿元。从收入结构看，医疗医保和智慧城市与数字政务是主要收入来源，合计占比超过90%。2023年，医疗医保业务占比进一步提升至52.49%，数字政务占比40.85%，智慧城市占比5.06%。公司毛利率在2019-2021年稳中有升，2023年受经济环境影响下滑至47.6%。分产品看，医疗医保业务毛利率有所下降，而智慧城市与数字政务业务毛利率则呈现上升趋势。费用端管控良好，管理费用率稳中有降，销售费用率有所提升。研发方面，公司持续投入，2023年研发费用达1.52亿元，研发费用率为11.31%，保持在人社、医疗医保等领域的创新能力。 2. 医疗信息化建设加速，医保数据要素打开成长空间 2.1. 医疗医保信息化市场规模受政策催化持续扩张 2.1.1. 医保信息化：DRG/DIP改革 政策持续推动医疗医保信息化发展。据IDC预计，2028年国内医疗IT市场规模将达357.5亿元，医保IT市场规模达81.5亿元。医保信息化建设中，DRG/DIP系统改革正高速发展，国家医保局《DRG/DIP支付方式改革三年行动计划》指出，到2025年底，DRG/DIP支付方式将覆盖所有符合条件的医疗机构，基本实现病种、医保基金全覆盖。据此政策测算，到2024年，DRG/DIP系统整体市场规模预计达181.74亿元。市场需求分为医保局端（一次性改造）和医院端（合规改造及精细化运营升级，长期需求）。医保局端市场集中度较高，头部供应商占据约40%份额；医院端市场竞争激烈，份额分散。久远银海积极拓展DRG/DIP服务市场，产品已覆盖全国19个省份，为多个地市医保局提供服务，并新签多个地市级项目。 2.1.2. 医疗信息化：医联体建设 医联体建设是深化医药卫生体制改革的重要举措，包含城市医疗集团、县域医共体、跨区域专科联盟和远程医疗协作网四种形式。其中，县域医共体建设是重点。国家卫健委《关于全面推进紧密型县域医疗卫生共同体建设的指导意见》要求，到2027年底，紧密型县域医共体基本实现全覆盖。2023年，我国已有800多个县市区试点建设“紧密型县域医共体”，县域内就诊率超过90%。医共体建设将推动医疗信息化市场规模进一步扩张。久远银海践行“深耕医联体”战略，提供智慧医院、智慧医共体等一体化解决方案，并中标拉萨市、康定市、泾阳县等多个县域医共体信息化建设项目，打造了“推四化、提五能”医共体信息平台广安模式。 2.2. 医保数据要素有望率先落地，市场空间广阔 医疗是数据要素率先落地的应用场景之一，医保数据因其覆盖范围广、迭代速度快、变现场景高效而尤为突出。截至2023年底，我国基本医疗保险参保人数约13.34亿人，全国统一医保信息平台日均归集数据1.7T。中央及各地政策积极推动医保数据开放，如国务院《数字中国建设整体布局规划》提出建设公共卫生领域国家数据资源库。医保数据要素在宏观决策、中观机构管理和微观监管方面均有显著赋能作用。建设“地方数据专区”是医保数据要素化的重要机制，将加速医保数据的价值挖掘。据安永咨询公司预计，2024年我国医疗大数据解决方案市场规模将达577亿元。久远银海作为医保数据要素先行者，积极开展数据地方专区建设、数据治理和数据要素服务，其“医院疾病诊疗路径知识库、医疗费用分析系统”已作为首批数据产品上架广州数据交易所，并在多个省市落地试点应用。 3. 数字经济加快发展，智慧城市与数字政务业务受益 3.1. 数字政务覆盖业务广泛 数字政务是数字经济发展战略的重要组成部分。久远银海在该领域业务广泛，涵盖人力资源和社会保障、住房金融、民政、市场监管、工会和人大政协。 人力资源和社会保障： 人社部《数字人社建设行动实施方案》提出到2027年全面建成数字化管理新体系。国家在部级层面启动全国“一库一平台”建设，省级层面指导建设统一就业信息资源库和平台，地市层面鼓励创新。社会保障卡作为政府民生服务基础载体，正向“一卡通”模式拓展。久远银海大力投入数字人社创新研发，市场覆盖全国21个省份，承建了人社部就业管理信息系统全国统一软件等12项工程。公司推出人社一体化整体解决方案，强化三大平台打造，并在就业和社保卡一卡通服务应用方面取得显著进展，如中标西安人力资源和社会保障一卡通应用项目，推动广东、湖北等省市“一卡通”建设运营。 住房金融： 国家积极推进住房公积金数字化发展，优化业务流程，提升履职能力，打造全系统业务协同、全方位数据赋能、全业务线上服务、全链条智能监管的新模式。久远银海紧跟国家住建部规划，持续推进住房金融领域应用产品和解决方案创新。公司完成住房公积金应用产品--“经办与服务不见面”系统的无纸化升级改造，实现新一代公积金电子档案系统、数字人民币结算应用系统等多地试点交付。子公司新疆银海鼎峰公司建设运营的“安居广厦”平台，覆盖新房、物业、二手房、家居、家装五大领域，注册用户超133万人，并中标新疆伊宁市“花城e居”平台建设运营项目，展现了行业互联网生态平台的可复制性。 3.2. 新型智慧城市建设不断深化 《中华人民共和国国民经济和社会发展第十四个五年规划和2035年远景目标纲要》强调分级分类推进新型智慧城市建设，完善城市信息模型平台和运行管理服务平台，构建城市数据资源体系，推进城市数据大脑建设。久远银海围绕“做大做强智慧城市”核心战略，以数字化链接社会治理和城市服务。在社会治理方面，公司持续深化创新“城市运行管理、城市生命体征、市域社会治理、社区诉源治理、基层智能网格”系列产品，助力各地政府打造一体化智治平台。2023年，公司持续扩大智慧蓉城市场份额，承建了青白江区、新都区等9个区（市）县的“智慧蓉城”项目，并深度参与“数字重庆”三级治理中心建设。在城市服务方面，公司通过研发信用档案、经济画像、企业信用分、信易贷等一系列数据要素产品，以应用场景牵引释放数据要素价值，并承建智慧蓉城“数字底座”、“市民码”等项目，打造城市服务总入口。 4. AI赋能民生场景 久远银海紧跟智能化变革趋势，积极拥抱AIGC技术。2023年，公司快速推出银海闻语民生领域大模型以及包含数据标注、prompt管理、服务流程装配等核心能力的闻语·MaaS研发管理平台。公司持续推进大模型与民生领域需求相结合的AIGC场景研发，并孵化AI+医疗（如临床辅助决策、智能医嘱管理）、AI+数字政务（如智慧劳动仲裁、智慧社会治理、智慧市场监管）等行业创新场景，助力民生领域服务、治理与决策创新。 5. 盈利预测与投资建议 公司长期深耕医疗医保信息化建设，2023年该业务收入7.07亿元，同比增长15.07%。预计2024-2026年，医疗医保业务收入将分别达到8.48/10.86/13.79亿元，毛利率有望回升至45.60%/45.80%/46.30%。智慧城市与数字政务业务在数字经济建设提速下也将受益，预计2024-2026年收入分别为6.68/7.48/8.34亿元，毛利率维持稳定在54.10%/54.00%/53.80%。 东方财富证券研究所调整盈利预测，预计公司2024-2026年营业收入分别为15.37/18.54/22.33亿元，归母净利润分别为1.85/2.22/2.74亿元，EPS分别为0.45/0.54/0.67元/股。参考数据要素可比公司估值，并考虑到经济形势好转、行业景气度修复以及公司在数据要素方面的深入布局和龙头地位，给予公司2025年33倍PE，对应12个月内目标价为17.9元，维持“买入”评级。 6. 风险提示 公司面临的主要风险包括市场竞争加剧、数据要素政策落地不及预期以及政府支出不及预期。 总结 久远银海作为智慧民生领域的领军企业，凭借其在医疗医保、数字政务和智慧城市三大核心业务的深厚积累，以及对政策导向和技术创新的敏锐把握，展现出显著的成长潜力。公司业绩在2023年实现稳步修复，并预计在未来几年持续增长。 在医疗医保领域，DRG/DIP支付方式改革和医联体建设等政策的持续催化，为公司带来了广阔的市场空间。久远银海凭借其在医保信息化建设中的领先市场份额和全面的解决方案，有望持续受益于这一趋势。特别是在医保数据要素化方面，公司积极布局数据专区建设、数据治理和数据产品创新，已成为医保数据要素的先行者，有望率先从数据要素市场的开放中获益。 在数字政务和智慧城市领域，国家数字经济发展战略的加快实施，为人社、住房金融及新型智慧城市建设带来了新的发展机遇。久远银海通过提供一体化解决方案和参与重大项目建设，如“数字人社”和“智慧蓉城”，巩固了其市场地位。此外，公司积极拥抱人工智能技术，推出民生领域大模型及AI+行业应用，为智慧民生服务注入了新的增长动能。 综合来看，久远银海在政策红利、市场扩张和技术创新等多重因素驱动下，具备持续增长的坚实基础。尽管面临市场竞争加剧、政策落地不及预期和政府支出波动等风险，但公司在核心业务领域的领先优势和前瞻性布局，使其在智慧民生服务市场中具有较强的竞争力和投资价值。