中心思想 业绩超预期与增长动力 三星医疗2023年前三季度业绩表现强劲，归母净利润同比大幅增长112.27%，扣非归母净利润增长57.14%，符合市场预期。公司利润增速显著快于收入增速，主要得益于智能配用电板块的技术创新、降本增效以及医疗板块康复医疗服务占比的提升。 投资评级与未来展望 鉴于智能配用电业务毛利率和净利率的提升，分析师上调了公司2023-2025年的归母净利润预测，并维持“买入”评级。公司在医疗业务的“自建+并购”策略和智能配用电业务的国内外市场拓展，特别是海外市场的快速增长，为未来业绩持续增长提供了坚实基础。 主要内容 2023年前三季度业绩概览 2023年前三季度，三星医疗实现营业收入83.38亿元，同比增长20.81%；归属于母公司净利润14.89亿元，同比大幅增长112.27%。扣除非经常性损益后，归母净利润为13.31亿元，同比增长57.14%。非经常性损益约1.58亿元，主要受去年同期公允价值变动影响。第三季度单季，公司实现收入27.89亿元，同比增长11.40%；归母净利润6.2亿元，同比增长76.86%；扣非归母净利润5.15亿元，同比增长44.56%。整体业绩符合预期。 营收增速放缓与盈利能力提升 尽管第三季度收入增速因高基数及配用电业务订单确认节奏等因素有所放缓，但公司整体毛利率达到33.62%，同比提升5.23个百分点。利润增速显著快于收入增速，主要受益于智能配用电板块通过持续技术创新和内部降本增效，以及医疗板块康复医疗服务占比提升带来的盈利能力增强。具体来看，2023年前三季度智能配用电收入同比增长17.75%，净利润同比增长143.40%；医疗服务收入同比增长34.72%，净利润同比增长53.07%。 医疗业务扩张与康复优势 公司医疗业务通过“自建+并购”策略稳步推进，重症康复领域的龙头优势持续强化。截至2023年上半年，公司旗下拥有25家医院，其中康复医院19家；总床位数约7300张，出院人次达2.72万人次，同比增长25%。根据公司股权激励计划，2023/2024年计划并购4-5家医院、自建4-5家医院。随着自建医院的爬坡与扭亏以及并购医院的并表与盈利提升，预计医疗业务利润将保持快速增长。 智能配用电业务增长与海外市场拓展 智能配用电业务实现高速增长，海外市场成为公司未来成长的重要空间。 国内市场： 2023年前三季度在手订单达69.02亿元，同比增长21%。用电侧方面，国网2023年第二批电表招标量同比增长76%，全年招标量稳步增长3%。配电侧方面，公司积极开拓新能源等网外大客户，实现配电业务高速增长。 海外市场： 2023年前三季度在手订单45.11亿元，同比增长46%。用电侧业务扎根欧洲和中东两大高端市场，并向亚非拉等发展中国家渗透，有望维持高增速。配电侧业务复用海外用电渠道，在沙特、东南亚市场取得突破，海外配电业务毛利高且更新需求旺盛，发展弹性和持续性看好。国内外需求的共振，加上降本增效和海外收入占比的提高，预计公司智能配用电业务业绩将维持快速增长。 盈利预测上调与维持买入评级 考虑到公司智能配用电业务毛利率与净利率的提升，分析师将2023-2025年公司归母净利润预测由16.48/21.07/25.35亿元上调至17.28/21.55/25.77亿元。对应当前市值的PE估值分别为13/11/9倍。基于此，维持公司“买入”评级。 主要风险因素 报告提示了多项风险，包括医院扩张与盈利或不及预期风险、医保政策不确定性风险、海外订单增长或不及预期风险以及电表成本上涨风险等。 总结 三星医疗2023年前三季度业绩表现亮眼，归母净利润同比大幅增长112.27%，超出市场预期。公司盈利能力的显著提升主要得益于智能配用电业务的技术创新、降本增效以及医疗服务板块中康复医疗占比的提高。在医疗业务方面，公司通过“自建+并购”策略持续扩张，强化了重症康复领域的市场地位。智能配用电业务则受益于国内外市场的双重驱动，特别是海外订单的强劲增长，为公司未来业绩增长打开了广阔空间。鉴于公司盈利能力的改善和明确的增长路径，分析师上调了未来三年的盈利预测，并维持“买入”评级，但同时提示了医院扩张、医保政策、海外订单及成本波动等潜在风险。

　　华东医药(000963) 　　投资要点 　　事件： 2023 前三季度，公司实现营收 303.95 亿元（ +9.10%，表示同比增速，下同）；归母净利润 21.89 亿元（ +10.48%）；扣非归母净利润 21.60 亿元（ +13.62%），若扣除股权激励费用及参控股研发机构等损益影响，公司前三季度实现扣非归母净利润 24.62 亿元（ +19.36%）。Q3 单季度实现收入 100.09 亿元（ +3.61%），归母净利润 7.55 亿元（ +17.84%），扣非归母净利润 7.33 亿元（ +16.43%）。收入符合预期，利润超我们预期。 　　医美板块表现亮眼， 工业板块保持稳健增长。 1）医美板块：前三季度实现营收 18.74 亿元（ +36.99%，剔除内部抵消因素）。 根据我们估算， 单 Q3 季度，海外医美全资子公司英国 Sinclair 实现营收约 3 亿元人民币（ +17%），持续实现经营性盈利；国内医美全资子公司欣可丽美学实现收入 3.1 亿元（ +82%，主要为“伊妍士少女针”），依然保持快速增长。 我们估计 2023 年国内医美 10-11 亿收入、海外医美14 亿收入左右。 2）工业板块：前三季度实现营收 89.94 亿元（ +9.48%，含 CSO），扣非归母净利润 18.35 亿元（ +13.41%）。 Q3 单季度实现营收 29.4 亿元（ +8.34%，含 CSO）；扣非归母净利润 6.09 亿元（ +10.13%），工业板块在医疗反腐背景下依然保持稳健增长。 3）商业板块：前三季度实现营收 202.91 亿元（ +6.99%）；累计净利润 3.16亿元（ +6.03%），单 Q3 季度实现收入 66.6 亿元，同比下降约 1%；商业发货 8 月份受到影响有所下滑， 全年来看依然保持稳健增长。 　　三季度毛利率净利率提高，期间费用率稳定。公司前三季度毛利率31.86%（ +0.09pp），净利率 7.22%（ +0.02pp）；单 Q3 毛利率 32.12%（ +2.13pp），净利率 7.53%（ +0.78pp）。医美业务整体快速增长，收入占比提升，带动整体毛利率水平提升。公司前三季度销售费用率15.34%（ -0.83pp），管理费用率 3.64%（ +0.2pp），研发费用率 2.77%（ -0.05pp）；单 Q3 销售费用率 15.77%（ +0.55pp），管理费用率 3.84%（ -0.16pp），研发费用率 2.82%（ +0.53pp）；费用率水平整体稳定。 　　盈利预测与投资评级： 三季度业绩符合预期，但考虑到行业政策变化可能产生的影响， 我们将 2023-2025 年公司归母净利润预计29.59/36.07/43.50 亿元下调至 29.03/35.11/42.16 亿元， 对应当前市值的 PE 分别为 24/20/17 倍。维持“买入”评级。 　　风险提示： 医美产品竞争加剧；海外医美盈利或不及预期；产品研发和上市进展或不及预期；集采及医药行业监管政策不确定性风险等。

　　理邦仪器(300206) 　　投资要点 　　事件：2023年前三季度公司实现营业收入15.24亿元（+22.71%，同比，下同），实现归母净利润2.37亿元（+24.83%），实现扣非归母净利润2.17亿元（+34.26%），业绩符合我们预期。 　　前三季度监护、IVD表现亮眼，单Q3业绩整体承压，超声业务恢复明显：分业务板块来看：公司各产品线收入均同比实现增长，其中病人监护业务、体外诊断业务增幅居前，分别同比增长37%左右、33%左右；超声影像业务增速恢复明显，同比增长18%左右；妇幼健康业务同比增长8%左右，心电诊断业务同比增长6%左右。从销售区域来看：国内市场同比增长40%左右；国际市场同比增长8%左右。2023Q3单季度营业收入4.3亿元（+12.93%），环比基本持平，利润端受费用投入较大影响，实现归母净利润2978万元（-24.22%），扣非归母净利润2479万元（-27.87%），其中国内市场营收同比下降5%左右，环比下降18%左右；国际市场营收同比增长30%左右，环比增长约9%。 　　研发投入不断加强，助力新品持续丰富，构筑长期成长空间：2023前三季度，公司研发费用为2.40亿元（+18.67%），持续不断的研发投入，助力公司新品不断上市如ix系列病人监护仪、i20血气分析仪、CL30分子诊断产品、FECG1胎儿母亲动态心电检测仪、SE-1200Pro/SE-1201Pro数字式心电图机、H60sCRP&SAA血细胞分析仪、Q系列家用盆底康复仪以及预计年底上市的i500湿式血气生化分析仪等。其中i20血气分析仪已于9月21日获NMPA证，i20是一款可以实现全血检测血红蛋白及其衍生物检测的干式血气，检测指标更多、成本更低，同时耗材支持常温存储和运输，大幅度提高了公司在血气领域的竞争力。未来有望与其他新产品一道为公司贡献业绩。 　　盈利预测与投资评级：考虑到公司单Q3整体业绩在反腐背景下承压，我们将公司23-25年归母净利润由2.83/3.82/5.23医院下调至2.7/3.39/4.32亿元，当前市值对应PE为21/17/13倍。同时考虑到公司新品不断上市，长期成长空间向好，维持“买入”评级。 　　风险提示：新品推广不及预期，研发进展不及预期，汇兑损益等。

　　通策医疗(600763) 　　投资要点 　　事件：2023年Q1-Q3，公司实现收入21.85亿元（+2.12%，较去年同期增长2.12%，下同），归母净利润5.12亿元（-0.67%），扣非归母净利润4.97亿元（-0.09%）；单Q3季度，公司实现收入8.22亿元（+0.11%），归母净利润2.07亿元（-5.58%），扣非归母净利润2.04亿元（-3.37%）。 　　分业务来看，种植牙放量明显。2023年前三季度种植收入3.44亿元（+1.9%），种植量同比增长46%；单Q3，种植收入1.15亿元（+0.3%），种植量1.4w颗（+58%），放量速度加快。当前集采内种植牙占比较高，同时集采目录内产品的放量较快。相较于Q2季度，医生种植的积极性有所提升。单Q3季度，正畸收入基本持平，儿牙和综合业务略有增长。从利润率水平来看，Q3净利率保持稳定，毛利率为44.62%（+0.26pct），净利率为30.81%（-0.62pct）。 　　分院区来看，蒲公英成长迅速。2023年前三季度，40家蒲公英分院合计实现收入4.45亿元（+50%），累计净利润0.55亿元（+117%），毛利率31%（+2pct），净利率约12.5%（+3.9pct），蒲公英医院发展符合预期。整体蒲公英医院还有1/3的牙椅没有投放，产能空间大。随着牙椅数和单床产出的提升，蒲公英医院有望进一步增厚公司利润。杭口及城西总院因种植牙占比较高，受集采影响更大，后续随着蒲公英逐步的成熟以及种植量进一步的提升，总院收入增速有望逐步改善。 　　盈利预测与投资评级：考虑到种植牙集采政策及宏观经济的影响，我们将2023-2025年归母净利润由6.64/8.65/11.16亿元下调为5.98/7.54/9.38亿元，对应当前市值的PE为44/35/28X。维持“买入”评级。 　　风险提示：种植牙放量不及预期风险，医院扩张或整合不及预期的风险，医院盈利提升不及预期，核心医生流失风险等。

　　康缘药业(600557) 　　投资要点 　　事件： 2023 年前三季度，公司实现收入 34.96 亿元（ +11.86%，同比，下同）， 归母净利润 3.5 亿元（ +24.24%），扣非归母净利润 3.2 亿元（ +20.54%），业绩符合我们预期。 　　非注射剂型药物承压， 各板块毛利率均显著提升： 分板块看， 2023 前三季度，公司注射剂型实现收入 15.9 亿元（ +48.7%）， 毛利率 73.06%（ +2.57pp）， 单 Q3 实现收入 4.31 亿元（ +36.3%）， 主要系热毒宁注射液销售增长较快所致； 非注射剂型药物前三季度实现收入 18.86 亿元（ -7.2%），单三季度非注射剂型药物实现收入 5.1 亿元（ -28.7%）； 主要大单品金振口服液销售下滑较多，导致在非注射剂型中非占比较大的口服液剂型业绩承压，前三季度口服液剂型实现收入 5.4 亿元（ -24.33%），毛利率 80.41%（ +2.33pp），单 Q3 口服液剂型实现收入 1.2 亿元（ -57.9%）。 　　研发投入持续加强， 在研管线持续丰富。 2023 前三季度公司研发费用5.1 亿元（ +16.7%）， 研发投入增速持续高于收入增速；研发费用率14.59%（ +0.5pp）。 持续不断的研发支出支撑公司丰富的在研管线。2023 年 8 月公司收到国家药品监督管理局签发的关于 KYS202002A（ 全人源抗 CD38 单克 隆抗体） 注射液成人系统性红斑狼疮适应症的《药物临床试验批准通知书》。 2023 年 9 月至三季报公告日，公司分别收到了国家药品监督管理局签发的乌鳖还闺颗粒、 小儿佛芍和中颗粒、小儿健脾颗粒《药物临床试验批准通知书》。 公司管线不断丰富， 有望持续补充产品梯队，贡献业绩。 　　盈利预测与投资评级： 考虑到公司单三季度业绩受反腐及公司内部销售线条调整影响，增速有所放缓，我们将公司 23-25 年盈利预测由5.52/6.89/8.48 下调至 4.77/5.77/7 亿元，当前市值对应 PE 为 19/16/13 倍。同时考虑到公司是国内创新中药龙头，在研管线丰富，长期成长向好，维持“买入” 评级。 　　风险提示： 销售改革进展不及预期，研发进展不及预期等

　　爱尔眼科(300015) 　　投资要点 　　事件：公司公布2023三季报，2023前三季度实现营收160.47亿元（+22.95%，同比，下同）；归母净利润31.81亿元（+34.97%）；扣非归母净利润31.05亿元（+24.03%）。Q3单季度实现收入57.95亿元（+17.22%），归母净利润14.69亿元（+37.82%），扣非归母净利润13.46亿元（+20.07%）。公司于第三季度收到财政产业扶持资金1.51亿元，前三季度的其他收益1.89亿元（+349.39%）。 　　三季度收入保持较快增长，扣非归母净利率略有提升。我们估计单Q3季度国内业务来看，白内障和综合眼病保持快速增长，视光业务高于整体收入增速，屈光业务增速有所放缓。公司前三季度毛利率51.93%（+0.02pp），销售净利率21.94%（+2.23pp）。Q3单季度，公司毛利率56.31%（+0.15pp）；销售净利率27.36%（+4.18pp），毛利率略有提升，销售净利率大幅提升，主要由于Q3季度增加财政产业扶持资金1.5亿元。扣除非经常性损益项目，Q3季度扣非归母净利率23.23%（+0.55pp），仍然保持提升趋势。 　　前三季度期间费用率保持稳定水平，三季度管理费用率有所下降。公司前三季度销售费用率10.01%（+0.37pp）；管理费用率12.99%（-0.95pp）；研发费用率1.53%（-0.02pp）；财务费用率0.40%（+0.55pp）。Q3单季度，销售费用率9.65%（+0.11pp）；管理费用率13.08%（-1.29pp）；研发费用率1.7%（-0.09pp），财务费用率0.99%（+1.36pp）。销售与管理费用率属于正常水平，单Q3费用率略低主要由于旺季收入规模扩大但固定费用基本不变。 　　盈利预测与投资评级：维持预计2023-2025年归母净利润分别为35.32/45.31/57.09亿元，对应估值44/34/27倍，维持“买入”评级。 　　风险提示：医院盈利提升不及预期的风险、医疗事故风险等。

　　华厦眼科(301267) 　　投资要点 　　事件：公司公布2023年三季报，2023年前三季度实现营收31.03亿元（+22.98%，同比，下同）；归母净利润5.57亿元（+40.17%）；扣非归母净利润5.72亿元（+32.07%）。Q3单季度实现收入11.09亿元（+17.44%），归母净利润2.03亿元（+25.65%），扣非归母净利润2.10亿元（+18.7%）。业绩符合市场预期。 　　Q3毛利率维持50%以上，净利率同比提升。Q3单季度，公司毛利率51.19%（+2.15pp），维持二季度以来50%+水平；净利率18.41%（+0.97pp）。公司前三季度毛利率50.62%（+2.6pp），净利率18.35%（+2.42pp），毛利率净利率提升显著。 　　销售费用率环比提升。单季度看，公司Q3销售费用率13.78%（+2.4pp），环比Q2略有提升，主要原因系公司医院及视光门诊经营规模不断扩大，人员薪酬、房屋租赁费用等费用增加所致。同期管理费用率10.72%（+0.41pp），研发费用率2.03%（+0.34pp）。 　　产业基金并购医院落地，助力未来持续快速增长。2023年9月27日公司公告产业基金完成备案，已收购四川源聚爱迪眼科医院管理有限公司51%股权，该公司控股成都爱迪眼科医院（三甲）、恩施慧宜眼科医院、微山医大眼科医院及睢宁复兴眼科医院。公司体内外规模扩张推进，保障未来持续增长。 　　盈利预测与投资评级：维持预计2023-2024年归母净利润分别为7.03/9.06亿元。考虑公司未来两年产业基金并购预期，2025年由11.18亿元调整至11.66亿元，对应估值49/38/29倍，维持“买入”评级。 　　风险提示：医院扩张或整合不及预期的风险；医院盈利提升不及预期的风险等。

　　济川药业(600566) 　　投资要点 　　事件：公司发布2023三季报，公司2023前三季度收入65.37亿元（+10.9%，括号内为同比数据，下同），归母净利润19.44亿元（+22.1%），扣非归母净利润18.28亿元（+26.4%），业绩符合预期。 　　Q3短期承压，看好2024年：单季度看，公司Q3收入和归母净利润同比增速分别为-6.0%和4.8%，环比增速分别为-14.9%和-8.9%；Q3业绩短期受到反腐影响，短期承压。预计2023Q4仍有一定压力，到2024年有望加速恢复。 　　费用率控制良好，加速释放利润：从费用率上看，公司通过对销售团队的优化，2023前三季度销售费用率同比下滑3.44pct至41.6%，快速下滑主要因为学术会议等推广活动受到影响；研发费用率同比提升0.84pct至5.12%，不断加大研发力度；财务费用率和管理费用率保持优秀水平。随着费用率的下滑，公司2023前三季度净利率同比提升2.76pct至29.79%。 　　研发管线进入收获期：2023上半年公司获得丙戊酸钠注射用浓溶液、阿奇霉素干混悬剂生产批件，完成西他沙星颗粒、聚乙二醇钠钾散、丙戊酸钠缓释片、罗沙司他胶囊、布立西坦等申报生产以及丙氨酰谷氨酰胺注射液一致性评价申报，小儿豉翘清热糖浆和碳酸利多卡因注射液（工艺变更）完成注册现场核查。 　　盈利预测与投资评级：考虑到反腐对收入的影响和销售费用的节省，我们将2023-2025年营业总收入由98.5/107.9/122.2亿元下调至93.5/102.4/116.1亿元；将归母净利润由24.1/26.5/30.5亿元上调至25.0/27.0/31.1亿元，基于公司1）反腐影响有望在2024年消除，2）小儿豉翘有望进入儿科基药，加速放量，3）二线品种持续放量，研发管线开始收获；4）BD和销售能力强，有望形成大品种代销，维持“买入”评级。 　　风险提示：集采风险，BD品种存在不确定性，产品销售不及预期，研发不及预期等。

　　三诺生物(300298) 　　投资要点 　　事件：公司2023前三季度实现收入30.35亿元（+6.46%，按报表口径调整后，同比，下同）；实现归母净利润3.18亿元（-17.5%），扣非归母净利润3.39亿元（+8.06%）。业绩符合预期。 　　心诺健康拖累表观业绩，剔除心诺后稳健增长：23年新增心诺健康并表，由于美国CMS将二型糖尿病使用CGM纳入医保，影响BGM销售等因素，我们预计心诺健康主要子公司Trividia23年前三季度营收相比22年同期有所下滑；此外，22年心诺健康存在大额赔款，带来利润端高基数。若剔除心诺健康并表影响，我们预计公司前三季度收入增速为10%-15%。从单季度角度看，单Q3公司整体实现营业收入10.28亿元（+2.7%），归母净利润1.43亿元（-8.5%），扣非归母净利润1.40亿元（-7.1%），若进一步剔除退税影响（23Q3为2100万元，22Q3为3685万元），利润基端本持平。 　　分业务线条看，BGM稳步增长，CGM海外获证有望贡献业绩： 　　1.我们预计前三季度及单Q3公司BGM业务在剔除心诺健康后同样保持10%以上的收入增长，全年有望维持10%-15%的增长；其余血脂、iPOCT等板块同样稳步增长； 　　2.CGM业务线上渠道迅速放量，天猫旗舰店数据截至10月24日已形成销售3万多套，同时线上好评率不断攀升，未来随着公司线下渠道及院内渠道的推广，全年有望实现1-1.2亿元收入；此外三诺CGM产品海外拿证进展顺利，已于9月底获欧盟MDR认证，预计将在Q4形成销售；在美国的临床试验同样稳步推进中，预计将在24Q4或25Q1前获美国FDA认证。我们认为，公司在BGM领域积累的渠道、用户基础优势，CGM业务有望持续快速放量。 　　盈利预测与投资评级：我们维持公司2023-2025年的归母净利润为4.1/5.3/6.8亿元，当前市值对应PE分别为33/26/20倍，维持“买入”评级。 　　风险提示：CGM推广不及预期，海外子公司业绩不及预期。

　　普洛药业(000739) 　　投资要点 　　事件：公司2023年前三季度实现营业收入85亿元（+12.6%，括号内为同比增速，下同），归母净利润8.5亿元（+29.5%），业绩基本符合预期。 　　Q3保持稳定增长，利润率持续恢复：单季度看，公司2023Q3实现收入25.5亿元（-0.8%），归母净利润2.5亿元（+13.6%），在全球原料药清库存，总体降价的大趋势下，Q3业绩保持正增长。利润率上看，随着上游石化工等成本下降，公司Q3毛利率同比增加4.2pct至27.2%，盈利能力保持恢复。 　　原料药业务短期承压，CDMO和制剂业务稳步推进：原料药业务上，2023年总体压力较大，但随着全球API库存的出清，价格和需求有望在2024年加速回升。CDMO业务保持稳定增长，上半年进行中项目数同比增加51%。制剂业务方面，公司2023上半年完成3项国内制剂的注册申请，未来每年加速申报，实现产品梯队，借助集采快速放量。 　　产能持续释放，支撑公司长期发展：原料药方面，新建AH22081生产线，计划2023年8月完成建设，新增303、304两个API多功能车间，计划9月份完成建设。CDMO方面，CDMO多功能中试车间已于2023年5月投入使用，总共有14个独立单元区；CDMO研发楼建设基本完成，预计2023年8月底投入使用；AS21608生产线已于2023年4月份投入生产；高活化合物车间已于2023年投入使用，配有两条中间体大线，和两条API小线。制剂方面，制剂七车间扩建项目已完成；公司年产1亿瓶头孢粉针剂生产线在2023年4月投入生产。 　　盈利预测与投资评级：考虑到全球API去库存，我们将公司2023-2025年归母净利润的预期由12.4/15.2/18.37亿元下调至12.02/14.66/17.47亿元，2023-2025年P/E估值分别为16/13/11X，基于公司2024年原料药业务有望逐季度恢复，CDMO和制剂业务保持高增长，维持“买入”评级。 　　风险提示：环保政策收紧；成本向下游传导不及预期；新产品审批和放量不及预期；汇兑损益风险等。