投资要点 　　本周化工板块表现：本周（5月9日-5月14日）市场综合指数整体小幅上行，上证综指报收3,084.28，本周上涨2.76，深证成指上涨3.24%，中小板100指数上涨2.66%，基础化工板块小幅上涨，涨幅为3.11%。本周化工个股：本周化工板块小幅上涨，涨幅为3.11%。涨幅居前的个股有诚志股份、晶雪节能、天龙股份、中核钛白、瑞华泰、雅本化学、洁特生物、天奈科技、雪峰科技和东材科技。诚志股份生产D-核糖为某些新冠特效药前体，受新冠概念走强利好，触及涨停。晶雪节能生产的核酸采样工作站可适用于多场所使用，且部分工作站已在上海等城市投入使用。5月13日建材板块个股异动，晶雪节能触及涨停。 　　本周原油市场动态：市场担忧原油需求前景，国际油价震荡下跌。ICE布油报收111.55美元/桶（环比-0.75%）；WTI原油报收110.49美元/桶（环比+0.66%）。重点化工品跟踪：本周我们关注的化学品中价格涨幅居前的有硝酸(+15.69%)、草铵膦(+13.04%)、醋酸酐(+11.84%)、三聚氰胺(+10.53%)、醋酸(+9.52%)。本周硝酸因华东区域部分企业检修收紧市场货源，叠加原料价格继续攀涨，硝酸企业顺势而上，价格再上新高。本周草铵膦市场价格大幅上涨，国外需求旺盛，出口订单不断下发，市场供应增量不及需求增量，且国内供应商订单充足，多排至二季度末，市场现货严重紧张，草铵膦市场价格上调。 　　乳制品变革悄然开启，微生物发酵技术未来可期：在乳制品食用安全、环境保护、动物福利等一系列问题涌现后，替代乳行业逐渐崛起。据食品创投洞察预计，到2035年中国替代乳市场将占总乳制品市场份额的38%，微生物发酵乳的市场规模达到1859亿元，在替代乳品中占比最高。凭借成本低、生产周期短、效率高等优点，伴随着微生物法发酵乳技术进步与降本增效扩大产能，微生物发酵乳千亿市场规模等待释放。 　　化工投资主线：（1）周期主线：经济复苏带动顺周期化工品盈利能力的改善。（2）成长主线：技术应用创新趋势&市场扩容，细分成长赛道。 　　风险提示：原油供给大幅波动；贸易战形势恶化；汇率大幅波动的风险；下游需求回落的风险。

　　诺唯赞(688105) 　　从分子试剂走向生命科学全产业，业绩增长迅速：诺唯赞从分子试剂科研市场起家，现有生命科学、体外诊断、生物医药三大事业部。公司近年业绩增长迅速，2021年营收18.69亿元（+19.44%，括号内为同比，下同），其中新冠业务营收11.49亿元（-3.25%）；非新冠业务营收7.19亿元（+91%），2017-2021年CAGR为59.2%；2021年归母净利润6.78亿元（-17.46%），常规业务有望保持50%增长。我们认为公司在分子试剂领域优势明显，壁垒不断加厚，同时业务具备较强延展性，新拓展业务具备布局优势与广阔空间，平台型生命科学服务公司雏形已现。 　　生物试剂为公司业务拓展基石：公司生物试剂业务2021年营收13.39亿元（+34.3%），其中新冠相关8.06亿元（+21%），常规业务5.33亿元（+66%），2017-2021年CAGR为51.9%。公司生物试剂应用场景主要包括生物科研、体外诊断原料、高通量测序，在分子试剂领域具备深厚的底层技术，酶产品持续进化迭代维持行业竞争力，研发人员与研发投入均领先行业，核心产品性能可媲美进口品牌，SKU数量已达800种，我们预计每年仍会新增100-150种。受益于行业高景气与广阔的国产替代空间以及公司的深厚积累，我们预计公司生物试剂业务在2022-2024年将分别营收13.8/15.1/18.0亿元。 　　POCT原料自产，试剂、设备一体化布局：公司2016年进入体外诊断领域，销售POCT终端试剂，2021年营收4.24亿元（-24.4%），其中新冠相关营收3.44亿元（-34%），常规业务营收0.89亿元（+104%），2018-2021年CAGR为131%。公司POCT产品开发聚焦于进口垄断的稀缺指标检测试剂，且核心原料均可自产，低成本、响应迅速、供应链安全可靠。同时抗原检测试剂盒国内获批，将带来短期弹性增量；此外公司试剂与设备一体化布局，POCT诊断设备2021年营收944万元（+267%）。 　　业务具备较强延展性，生物医药带来弹性空间。公司2019年成立生物医药事业部，主要业务包括药企研发试剂、mRNA疫苗/抗体药原料、疫苗CRO，2021年共营收0.97亿元，其中疫苗原料与CRO服务尚处于市场培育初期，我们认为存在较大的弹性空间；此外，公司积极进行业务横向布局，与ThermoFisher相比，平台型公司雏形已现，外加海外市场有望借助新冠产品进一步开拓，为公司进一步打开成长空间。 　　盈利预测与投资评级：公司非新冠业务增长迅速，新冠业务带来额外增量，因此我们预计公司2022-2024年营业收入分别为28.62亿元，25.64亿元和26.99亿元；归母净利润分别为9.50/7.95/9.58亿元；当前股价对应估值分别为33×、39×和33×。考虑到公司三大事业部的快速发展以及良好的业务延展性，首次覆盖，给予“买入”评级。 　　风险提示：新冠业务营收下滑；新业务拓展不及预期；市场竞争加剧等。

　　投资要点 　　本周化工板块表现：本周（5月2日-5月7日）市场综合指数整体震荡下行，上证综指报收3,001.56，本周下跌1.49%，深证成指下跌1.92%，中小板100指数下跌2.45%，基础化工板块逆大盘小幅上涨，涨幅为1.13%。本周化工个股：本周化工板块小幅上涨，涨幅为1.13%。涨幅居前的个股有晶雪节能、苏盐井神、三孚股份、川恒股份、史丹利、江山股份、兄弟科技、恒力石化、和顺石油和安利股份。5月5日建材与食品饮料板块均震荡走强，多只股票触及涨停。晶雪节能涉足工业建筑围护领域，苏盐井神涉及食品领域，受益涨停。 　　本周原油市场动态：市场供应短缺忧虑仍存，原油价格全面上涨。ICE布油报收112.29美元/桶（环比+2.79%）；WTI原油报收109.77美元/桶（环比+4.85%）。重点化工品跟踪：本周我们关注的化学品中价格涨幅居前的有醋酸(+13.51%)、氯化钾(+12.31%)、正丁醇(+10.87%)、硫磺(+6.15%)、三聚氰胺(+5.56%)。本周醋酸价格连续提涨，山东、上海等醋酸装置5月初-6月均有检修计划、西北主流厂家装置有转负荷预期，供应面利好消息提前释放，提振市场信心，下游询盘积极性较高，醋酸价格呈集中性上探。本周氯化钾市场维持坚挺，假期过后虽下游农业需求逐渐进入淡季，但挺价看涨气氛持续，市场现货供应依然紧俏，厂家基本无库存，价格仍有小幅推涨趋势，氯化钾价格持续提升。 　　细胞肉技术着力突破规模化生产障碍，千亿市场蓄势待发：细胞来源肉类也称为离体肉、实验室培养肉或养殖肉，是通过培养细胞而不是养殖动物生产肉类。2020年，细胞培养蛋白领域的投融资金额实现了近400%的增长，总金额超过了4亿美元，而全球主要肉类市场规模约为8700亿美元，伴随着细胞培养肉技术进一步突破关键规模化生产障碍，千亿美元替代空间打开。 　　化工投资主线：（1）周期主线：经济复苏带动顺周期化工品盈利能力的改善。（2）成长主线：技术应用创新趋势&市场扩容，细分成长赛道。 　　风险提示：原油供给大幅波动；贸易战形势恶化；汇率大幅波动的风险；下游需求回落的风险。

　　本周化工板块表现： 本周（4 月 25 日-4 月 30 日）市场综合指数整体震荡下行，上证综指报收 3,047.06，本周下跌 1.29%， 深证成指下跌 0.27%，中小板 100 指数上涨 1.65%，基础化工板块小幅下行，跌幅为 3.77%。 　　本周化工个股： 本周化工板块小幅下跌，跌幅为 3.77%。涨幅居前的个股有阿拉丁、先达股份、呈和科技、长海股份、山东赫达、安道麦 A、凯龙股份、中旗股份、星源材质和万润股份。阿拉丁 2022 一季度报告显示公司盈利能力良好，且公司产品水准高，并进行不断的扩展使得股价涨幅较大。先达股份以安全、高效、低毒、环境友好型农药原药及制剂、中间体的研发、生产和销售为公司主营业务，股票 4 月 27 日放量涨停。 　　本周原油市场动态： 欧盟禁止俄罗斯石油前景逐渐清晰，供应进一步收紧为油价助力。 ICE 布油报收 109.34 美元/桶（环比+2.52%）； WTI 原油报收 104.69 美元/桶（环比+2.57%）。 重点化工品跟踪： 本周我们关注的化学品中价格涨幅居前的有草铵膦(+8.64%)、硫磺(+7.48%)、木浆(+5.93%)、三聚氰胺(+5.88%)、纯碱(+4.59%)。本周草铵膦市场价格持续上调，需求上草铵膦正值需求旺季，国外订单不断下发，国内需求启动，供应上国内主流生产商二季度订单已排满，市场现货供应严重紧张，草铵膦价格继续上调。本周硫磺市场价格连创新高，需求上“五一”节前备货需求增加，供应端部分厂家 5 月初进入全面检修，届时硫磺停产，供货收紧，硫磺市场报价调涨。 　　基础化工行业 2021 年报及 2022 一季报综述： 2021 年基础化工行业增收增利， 2021 全年营业收入达到 27177.86 亿元，同比增长 36.11%， 归母净利润达到 2586.73 亿元，同比增长 120.65%， 工程建设持续推进，行业投资活动旺盛，其中纯碱版块盈利能力提升明显。 2021 基础化工行业景气度处于相对高位， 2022 年一季度景气度持续。 　　化工投资主线：（1）周期主线：经济复苏带动顺周期化工品盈利能力的改善。（2）成长主线：技术应用创新趋势&市场扩容，细分成长赛道。 　　风险提示： 原油供给大幅波动；贸易战形势恶化；汇率大幅波动的风险；下游需求回落的风险。

中心思想 医药行业韧性与结构性增长 2021年，中国医药行业在疫情持续影响下展现出强劲的恢复力，整体收入和净利润实现显著增长。进入2022年第一季度，行业趋于正常化，但不同细分领域表现分化。创新药产业链、医疗器械和疫苗等高景气度板块成为主要增长动力，其利润增速远超行业平均水平，显示出医药行业结构性增长的趋势。 疫情影响下的成本优化与研发投入 疫情对医药行业的运营模式产生了深远影响，导致销售费用率普遍回落，部分企业盈利能力因此提升。尽管面临外部挑战，医药行业上市公司在2021年至2022年第一季度持续加大研发投入，未受疫情影响，这表明行业对创新驱动发展的长期承诺。同时，政策支持（如中药、医疗器械国产替代）和市场需求（如人口老龄化、消费升级）是推动行业持续增长的关键因素。 主要内容 1 医药行业：2021年疫情影响仍有持续，2022Q1趋于正常化 整体业绩概览 2021年，医药行业累计实现营业收入同比增长20.1%，净利润增速高达77.9%，显示出强劲的恢复态势。然而，PDB样本医院药品销售增速波动较大，2021年各季度分别为-21.8%、14.5%、-1.7%和-4.0%。2022年第一季度，医药制造业累计营业收入6936.6亿元，同比增长5.5%，利润总额1065.6亿元，同比下降8.9%。同期，344家医药上市公司收入总额同比增长21.0%，扣非归母净利润总额同比增长44.1%，较2020年第一季度分别增长33.2%和170.4%。 盈利能力与研发投入 2021年和2022年第一季度，医药行业上市公司的净利率较2020年显著提升，主要得益于疫情期间正常开支的减少。研发投入方面，2021年第一季度至2022年第一季度，单季度研发费用同比均有提升，未受疫情影响，体现了行业对创新的持续投入。 细分领域增长驱动 2021年，收入增长最快的细分领域包括创新药产业链、生物药和医疗器械。利润增长最快的细分领域则为医疗器械、创新药产业链和生物药。进入2022年第一季度，创新药产业链、医疗器械和疫苗在收入和利润增长方面均表现突出，成为行业的主要增长动力。 2 化学制剂：提高抗风险能力，2022Q1业绩平稳 业绩表现与利润波动 82家化学制剂上市公司在2021年实现收入总额同比增长9.4%，归母净利润总额同比增长13.7%，扣非归母净利润总额同比增长9.4%。2022年第一季度，收入总额同比增长4.32%，归母净利润总额同比下降11%，扣非归母净利润总额同比下降4.32%。利润同比小幅下降主要系2021年第一季度的高基数效应。 盈利能力与费用结构 化学制剂上市公司的毛利率和净利率在2021年和2022年第一季度保持稳定。销售费用率有所回落，主要原因包括疫情影响正常营销活动和疫情产品供不应求。管理费用率保持稳定，财务费用率平稳。研发费用持续投入，未受疫情影响。 行业观点 疫情对化学制剂板块的短期业绩收入产生影响，但并未影响创新药企的研发投入和进度。随着国内创新研发进程的推进，化学制剂板块将持续分化，创新药研发企业仍将是业绩增长的核心催化剂。 3 创新药产业链：板块持续高景气，2022Q1业绩普遍高增 业绩爆发式增长 23家CXO公司在2021年营业收入总额同比增长40.1%，扣非归母净利润总额同比增长42.3%。2022年第一季度，营业收入总额同比增长66.7%，扣非归母净利润总额同比增长83.0%，行业持续维持高增长态势。短期来看，新冠相关业务贡献显著；长期来看，国内创新药崛起、海外产业转移和龙头公司全球竞争力提升是行业维持高景气度的核心驱动力。 盈利能力与费用结构 2022年第一季度，CXO板块毛利率同比基本稳定，净利率较此前年度有所下降，主要受药物发现子板块疫情拖累和临床前CRO子板块原材料价格上涨影响。销售费用率、财务费用率和研发费用率保持平稳，管理费用率随着营业收入基数增大呈下降趋势。 行业观点 CXO板块龙头企业业绩表现符合或略超市场预期，显示出产业高增长的可持续性。国内CXO公司技术进步显著，全球竞争优势凸显，在全球新药研发外包和专利原料药生产外包市场份额预计将持续提升。一体化龙头和高景气细分赛道标的未来成长空间广阔。 4 原料药：短期不利因素消除，长期竞争格局优化 业绩波动与恢复 40家原料药公司在2021年收入总额同比增长12.8%，但归母净利润总额同比下降9.4%，扣非归母净利润总额同比下降9.7%，主要受2021年下半年原材料涨价影响。2022年第一季度，收入总额同比增长10.1%，归母净利润总额同比增长4.37%，扣非归母净利润总额同比增长6.8%。随着原材料库存在第一季度消耗，预计从第二季度开始盈利能力将明显恢复。 盈利能力与费用结构 2022年第一季度，原料药上市公司毛利率有所提升，净利率提升显著。销售费用率回落，部分原因在于集采节省销售费用、行业竞争格局优化和疫情减少销售开支。财务费用率维持平稳，管理费用和研发费用率总体平稳，略有下降。 行业观点 在环保趋严、行业高端化发展和全球专利悬崖等背景下，原料药企业集中度不断提升。短期内，原材料涨价影响消除，盈利能力逐渐恢复。中长期看，原料药制剂一体化和CDMO化是行业必然趋势，将显著增强企业盈利能力。看好下游制剂放量快、能实现原料药制剂一体化或进入CDMO领域、掌握关键中间体环节的原料药企业。 5 中药：2021年表现较好，2022Q1有所回落 整体业绩表现 65家中药公司在2021年营业收入总额同比增长9%，扣非净利润总额同比增长17.3%。2022年第一季度，营业收入总额同比增长1.7%，扣非净利润总额同比增长2%。中药行业受政策鼓励正进入新的发展阶段，疫情影响短期业绩，但长期发展逻辑不变。 盈利能力与费用结构 中药上市公司在2021年和2022年第一季度毛利率保持平稳，净利率略有提升。销售费用率回落，主要系疫情期间出差和销售推广活动减少。管理费用率持续下降，体现规模效应。研发费用率和财务费用率保持平稳。 中成药与品牌中药表现 58家中成药上市公司在2021年收入总额同比增长7.7%，扣非净利润总额同比增长11.4%。2022年第一季度，收入总额同比增长2.1%，扣非净利润同比下降3%。中成药面临集采风险，但独家品种抗风险能力强，政策有望持续刺激放量。 7家品牌中药公司在2021年收入总额同比增长12.8%，扣非净利润总额同比增长29.9%。2022年第一季度，收入总额同比增长0.5%，扣非净利润总额同比增长13.1%。品牌中药的品牌溢价较高，长期来看将对营收和现金流产生正向影响。 行业观点 国务院、国家药监局、医保局先后出台政策支持中药行业发展，加上国标提升、中药饮片价格上涨、中药配方颗粒及OTC类产品提价等因素，中药行业迎来快速发展时期。 6 生物药：朝阳领域，短期疫情不改高增长态势 整体业绩与疫情影响 50家生物药公司在2021年营业收入总额同比增长40.3%，扣非后归母净利润总额同比增速高达597.4%，主要系疫情带动疫苗行业高速增长。2022年第一季度，营收总额同比增长25.6%，扣非后归母净利润总额增速为13%，增速有所放缓，主要系2021年高基数。 盈利能力与费用结构 2022年第一季度，生物药上市公司毛利率有所降低，净利率提升明显，主要系推广和销售费用减少。销售费用率明显回落，管理费用率小幅下降，研发费用率和财务费用率也明显下降。 疫苗子板块 11家疫苗公司在2021年收入总额同比增长49.9%，扣非后归母净利润同比增速130.5%，主要系智飞生物、沃森生物等业绩快速放量。2022年第一季度，收入总额同比增长48.9%，扣非后归母净利润增速68.3%，继续维持高速增长，主要得益于HPV、新冠疫苗等重磅品种的放量。疫苗行业为国家战略性行业，重磅产品陆续上市，行业仍为刚需。 血制品子板块 6家血制品公司在2021年收入总额增速17%，扣非后归母净利润总额增速1.6%，增速下滑。2022年第一季度，收入和利润总额同比增速分别为28.2%和14.5%，增速回升，主要系上海莱士业绩数量大且增速加快。采浆量回升，但采浆成本增加导致毛利率下降。 其他生物药子板块 33家其他生物药公司在2021年收入总额增速38.6%，扣非后归母净利润增速-67.6%。2022年第一季度，收入总额同比增长4.6%，扣非后归母净利润总额同比下降26.2%，主要系一季度全国疫情爆发对生物药物处方和运输造成影响。重组蛋白（如生长激素）受益于消费升级和渗透率提升，行业高速增长，中长期将保持高景气度。 行业观点 生物药是全球发展最快的领域，国内在鼓励创新政策推动下，以重组蛋白和单抗为代表的新品加速上市，有望通过医保谈判放量，行业高景气度将中长期延续。 7 医疗器械：疫情反复带动需求，2022Q1增速明显上升 整体业绩与疫情驱动 99家医疗器械公司在2021年收入总额同比增长21.1%，扣非归母净利润总额同比增长18.7%。2022年第一季度，收入总额同比增长59.0%，扣非归母净利润总额同比增长90.7%，行业增长明显上升，主要系部分公司涉疫产品订单大增。 盈利能力与费用结构 2022年第一季度，医疗器械上市公司毛利率、净利率进一步提升。销售费用率降低，主要系疫情期间营销活动减少和规模效应。研发费用率和管理费用率小幅下降。 体外诊断（IVD）子板块 34家体外诊断公司在2021年收入总额同比增长45.0%，扣非归母净利润总额同比增长56.7%。2022年第一季度，收入同比增速107.7%，扣非归母净利润总额同比增速142.6%，主要系国内疫情反复，新冠检测试剂需求快速增加。盈利能力方面，毛利率、净利率有所提升，销售费用率下滑，研发投入加大。 治疗性耗材子板块 21家治疗性耗材公司在2021年收入总额同比增长17.1%，扣非归母净利润总额同比增长12.8%。2022年第一季度，收入总额同比下降17.7%，扣非归母净利润总额同比下降50.0%，主要系疫情反复影响常规诊疗业务。盈利能力方面，毛利率、净利率有所下降，销售费用率和研发费用率明显上升。 其他器械子板块 44家其他医疗器械公司在2021年收入总额同比增长7.1%，扣非归母净利润总额同比下降6.1%。2022年第一季度，收入总额同比增长46.5%，扣非归母净利润总额同比增长91.1%，主要系疫情相关产品需求大增。盈利能力方面，毛利率、净利率有所提升，销售费用率小幅下滑。 行业观点 疫情暴露了我国医疗体系短板，新基建将为医疗设备带来增量市场，性价比高的国产医疗设备有望受益。新技术出现也将带来新的投资机会。中长期看，医疗器械产品技术提升且价格低于进口，逐步替代进口产品，且国内企业已具备国内外并购重组能力，综合竞争力持续提升，发展前景广阔。 8 医疗服务：短期受疫情影响，2022Q1增速回升 整体业绩与疫情影响 12家医疗服务上市公司在2021年收入总额增速21.5%，扣非归母净利润总额增速18.6%。2022年第一季度，收入总额同比增长29.11%，扣非归母净利润总额同比增长28.55%。诊断服务因疫情带来增量需求，医院板块受疫情影响就医滞后，但2022年第一季度整体业绩增速回升。 盈利能力与费用结构 2021年医疗服务上市公司毛利率和净利率下降，但2022年第一季度净利率有所提升。销售费用率下滑，管理费用率基本持平，财务费用率逐年下降，研发费用率总体下降。 医院子板块 7家医院上市公司在2021年收入总额增速27.5%，扣非归母净利润总额增速60.4%。2022年第一季度，收入总额同比增长8.04%，扣非归母净利润总额同比下降147.11%，利润端亏损，主要系疫情多地散发及部分公司意外停诊。 诊断服务子板块 5家诊断服务公司在2021年营业收入总额增速16.4%，扣非后归母净利润总额增速5.1%。2022年第一季度，营收、归母净利润、扣非归母净利润总额分别同比增长47.04%、42.23%、44.01%，重回高速增长。盈利能力方面，毛利率和净利率小幅下降后在2022年第一季度回升。 行业观点 医疗服务需求只会延迟滞后，不会消失，疫情平复后医院客流量及业务将恢复性增长。诊断服务长期有望在帮助医院降本增效、政策支持及高端化趋势下稳健增长。长期看，人口老龄化、消费升级将推动医疗服务需求持续增长。 9 药店：环比增长加快，2022Q1盈利能力提升 业绩表现与疫情影响 6家药店公司在2021年收入总额增速14.9%，扣非归母净利润总额增速-2.6%。2022年第一季度，收入总额增速16.9%，扣非归母净利润总额增速1.99%。2021年业绩增速下滑主要受疫情反复及2020年高基数影响，2022年第一季度收入和利润增速同比和环比提升。 盈利能力与费用结构 2021年药店上市公司毛利率略有提升，净利率略有下降；2022年第一季度毛利率与净利率同步提升。毛利率回升主要系低毛利防疫用品销量占比下降，高毛利业务（器械、中药饮片、独家代理）拓展。销售费用率提升，管理费用率下降，财务费用率上升。 行业观点 药店板块将继续保持较快增长，主要原因包括：药店扩张模式理顺，头部连锁药店公司不断全国扩张；精细化管理提升内生增长；处方外流持续推进，业务量增长；药店参与集采，盈利能力提升。 10 药品流通：带量采购推进，龙头商业有望更强 业绩表现与政策影响 21家医药商业公司在2021年收入总额增速10.9%，扣非归母净利润总额增速-2.5%。2022年第一季度，收入总额增速6.51%，扣非归母净利润总额增速9.83%。 盈利能力与费用结构 2022年第一季度，医药商业上市公司毛利率有所下降，净利率基本持平。销售费用率下降，主要系疫情影响商业活动和带量采购落地。管理费用率持续下降，财务费用率基本持平，研发费用率略有提升。 行业观点 带量采购不断推进将进一步降低医药商业企业销售费用率，龙头商业企业价值进一步凸显，强者恒强。 总结 2021年中国医药行业在疫情持续影响下展现出显著的恢复性增长，尤其在创新药产业链、医疗器械和生物药等高景气度细分领域表现突出。进入2022年第一季度，行业整体趋于正常化，但各子板块业绩分化明显。创新药产业链和医疗器械（特别是涉疫产品）继续保持高速增长，疫苗行业在重磅品种放量下持续贡献业绩。中药行业在政策支持下迎来发展机遇，但短期业绩受疫情影响有所波动。原料药行业在原材料涨价压力缓解后，盈利能力逐步恢复。医疗服务和药店板块在疫情反复中展现韧性，并受益于长期需求增长和模式优化。药品流通行业则在带量采购的推动下，行业集中度进一步提升，龙头企业优势愈发明显。尽管面临疫情反复、药品耗材降价和医改政策执行等风险，医药行业整体仍将以创新驱动和结构性优化为核心，实现长期稳健发展。

中心思想 疫情好转驱动医疗消费复苏与投资机遇 本报告核心观点指出，随着上海等地疫情的显著好转，医药生物行业将迎来消费复苏和工业生产的边际改善。尤其看好医疗服务和医美等消费性医疗领域，预计将出现报复性增长。同时，上海本地板块也将受益于复苏趋势。报告强调，当前医疗服务板块龙头估值已处于五年来低位，具备显著的投资吸引力。 CXO行业景气度持续高企 报告深入分析了CXO（医药研发生产外包）行业，认为其在2021年及2022年第一季度展现出强劲的业绩增长，整体增速略好于市场预期，维持了行业的高景气度。全球药企研发投入的持续提升和在研新药管线数量的增加，为CXO行业提供了坚实的基本面支撑。报告判断，中国CXO公司正处于发展的黄金十年，具备全球竞争优势，并推荐关注头部全产业链一体化公司及具备特色优势的企业。 主要内容 板块观点 疫情好转驱动医疗消费复苏与投资机遇 本周（2022.4.25-2022.4.29）医药指数涨幅为-1.08%，年初至今累计跌幅达-23.25%，相对沪深300的超额收益分别为-1.01%和-4.54%。在子板块表现上，医疗服务、生物制品、医美及中药等股价表现较为强势，而化药、器械及商业等跌幅较大。个股方面，上海谊众（+42.63%）、新华制药（+41.36%）、双成药业（+39.11%）涨幅居前，和佳医疗（-41.95%）、英科医疗（-27.92%）、吉药控股（-26.26%）跌幅居前。报告分析，随着市场反弹，医药板块涨幅明显，但小市值公司跌幅更大；业绩超预期的消费个股表现强势，如欧普康视、我武生物等；杭州等地核酸检测常态化，相关服务公司股价表现强势，而核酸及抗原试剂公司股价则有短期利空兑现走势。 报告强调，五一期间上海疫情日新增明显下降，疫情好转是必然趋势，这将带来报复性消费及上海等地工业复苏。具体而言，慢性病等医疗服务、医美等消费将迎来报复性增长，同时受疫情影响的上海本地板块也将边际改善。医疗服务板块走强受到三大因素催化：一是疫情好转带来的延迟就医需求释放和新增需求叠加，历史数据显示，如爱尔眼科、通策医疗在2020年疫情影响后，Q3即实现47.55%、24.49%的恢复性增长；二是产业资本增持；三是板块估值吸引力，医疗服务板块龙头估值已从上百倍大幅下跌至20-60多倍，进入五年来低位水平。 报告给出了具体的配置思路，涵盖了12个细分领域，包括：医疗服务（爱尔眼科、通策医疗、海吉亚医疗、三星医疗等）、医美（爱美客、华熙生物、华东医药、昊海生科等）、上海板块（上海医药、东富龙、心脉医疗等）、仿制药CXO（百诚医药、阳光诺和等）、创新药及产业链（博腾股份、药明康德、九洲药业、凯莱英等）、BIOTECH类创新药（康方生物、信达生物、亚盛医药等）、原料药（同和药业、普洛药业、司太立、天宇股份等）、疫苗（智飞生物、康泰生物、万泰生物等）、生长激素（长春高新、安科生物等）、血制品（博雅生物、天坛生物等）、医疗器械（鱼跃医疗、海泰新光、迈瑞医疗等）以及中药（佐力药业、济川药业、片仔癀等）。 细分领域投资策略与市场展望 报告对多个细分板块进行了深入分析并提供了投资策略： 创新药领域： 2015年药政改革以来，国内创新药竞争环境更加开放和激烈，竞争方式从后端商业化推广转向前端靶点选择和临床开发。报告强调成药性评估和临床转化是关键环节，尤其在临床转化环节效率与策略决定药品上市进度和商业价值。推荐关注First-in-class、Best-in-class、Me-better和Me-too产品，并建议利用国内创新药药政加速上市策略。个股选择重视研发费用率、未来潜力品种市场空间、医学团队实力及全球多中心开展和注册能力，推荐恒瑞医药、贝达药业、信达生物、亚盛医药、康宁杰瑞、诺诚健华等。 医疗器械领域： 尽管医用耗材集采带来短期业绩不确定性，但报告认为医疗器械行业百花齐放、黄金投资时代的大趋势不变。核心原因包括：国内医疗器械消费水平远低于欧美，新冠疫情有望加速国内医疗建设；国内厂家技术持续向中高端突破，进口替代加速；术式创新带来国内创新器械公司蓬勃发展；科创板将加快更多优质器械公司上市。建议关注医疗设备类企业（迈瑞医疗、理邦仪器等）、国产化率低的医用耗材（化学发光、电生理、PCI介入耗材等）、新技术新术式带来的新诊疗方向（介入瓣膜、神经介入、癌症早筛等）以及受益于消费升级的自费产品（角膜塑形镜领域）。 疫苗领域： 疫苗行业逻辑清晰，众多重磅产品进入收获期，业绩确定性较高。消费端受益于刚需品属性、消费升级和二类苗接种率提升。产品端呈现多联多价升级（如三联苗、四联苗、四价流脑结合、四价流感疫苗等）和国产新品种兑现（如13价肺炎疫苗、2价HPV疫苗、4/9价HPV疫苗、带状疱疹疫苗等）两大趋势。疫苗管理法出台利好行业集中度提升，新冠疫苗兑现也带来增长。 药店、医疗服务、医美领域： 药店板块在新冠疫情催化下业绩亮眼，未来将受益于行业集中度提升和连锁化率提升，以及处方外流的持续推进。推荐益丰药房、大参林、老百姓等。医疗服务板块在疫情考验下展现快速恢复能力与长期增长韧性，具备长期投资价值，尤其在医保控费背景下作为避险赛道更值得投资。推荐爱尔眼科、通策医疗、信邦制药、锦欣生殖等。医美行业伴随消费升级大趋势蓬勃发展，医美渗透率提升空间大，产品多样化，国内品牌份额趋升，行业规范化将利于正规持证品牌获取市场份额。推荐爱美客、华熙生物、昊海生科、华东医药等。 CXO/IVD/原料药领域： CXO行业被视为医药领域牛股辈出的板块，具备壁垒、空间和高景气度。报告判断2018-2028年是中国CXO公司发展的黄金十年，未来全球最大的CXO公司将出现在中国。建议关注头部全产业链一体化公司及在产业链某阶段具备特色企业，推荐药明康德、康龙化成、凯莱英、九洲药业、药石科技、昭衍新药等。IVD行业疫情边际影响减弱，常规需求增长快，国内企业跟随式研发效率高，进口替代加速。看好主流赛道优质龙头公司以及新技术领先企业，推荐新产业、安图生物、金域医学等。原料药领域特色原料药需求稳定、竞争格局优化，原料药制剂一体化是趋势。建议关注客户结构优化、下游增速较快、掌握关键中间体环节的原料药企业，推荐同和药业、司太立、普洛药业、华海药业、美诺华等。 CXO 2021年和2022Q1 回顾，整体增速略好于市场预期 CXO行业业绩强劲增长，景气度持续高企 A股18家CXO标的（包括凯莱英、睿智医药、泰格医药、博腾股份、博济医药、药石科技、康龙化成、诚达药业、百诚医药、昭衍新药、药明康德、九洲药业、诺泰生物、皓元医药、美迪西、成都先导、和元生物、阳光诺和）在2021年业绩整体略好于市场预期。这些标的2021年总营收达到567.30亿元，同比增长42.71%，2018-2021年总营收复合年增长率（CAGR）为34.61%。总扣非归母净利润为99.31亿元，同比增长57.02%，CAGR为43.27%。 2022年第一季度，A股18家CXO标的业绩延续高景气度发展，总营收达到196.29亿元，同比增长72.18%；总扣非归母净利润达到38.94亿元，同比增长102.44%。报告认为，2022年CXO

　　丸美股份(603983) 　　投资要点 　　2021年转型期营收同增2.41%，归母净利润增速为负：2021年公司实现营收17.87亿元（同比+2.41%），归母净利润2.48亿元（同比-46.6%），扣非归母净利润1.79亿元（同比-55.7%）。单季度看，2021年Q1~Q4营收同比变化+9.1%/10.9%/-23.2%/6.9%，归母净利润同比变化-15.8%/-40.4%/-167.5%/-16.2%。2022Q1公司实现营收3.83亿元（同比-5.31%），归母净利润0.65亿元（同比-34.61%），扣非归母净利润0.57亿元（-40.2%）。 　　毛利率环比略升，费用率有所提升。2021年公司毛利率为64.02%，同比下降2.19pct，主要系生产成本及运输成本略有上升。2022Q1公司毛利率为66.71%，环比略有提升。2021年公司销售/管理/研发/财务费用率分别同比变化+9.16pct/+1.11pct/-0.05pct/+1.28pct。销售费用率同比提升，主要系加大形象宣传推广投入。 　　彩妆品牌高速增长，营业成本略微上升。（1）分品类：2021年公司眼部/护肤/洁肤/彩妆及其他产品分别实现营收5.23/9.67/1.59/0.78亿元，同比分别-17.12%/7.22%/-15.97%/+247.85%，分别占比30%/56%/9%/5%，彩妆品类发展较快。（2）分品牌：2021年丸美/恋火分别实现营收15.94/0.66亿元，分别同比变化-3.82%/+462.49%。彩妆品牌恋火逐步找到方法论，相继推出“看不见的粉底液”、“看不见的卸妆油”等爆品，发展势头较为良好，有望逐步成长为第二曲线。 　　线上线下协同发展，线下渠道仍在调整期。2021年公司线上实现营收10.28亿元（同比+8.17%），营收占比59.54%。其中，线上直营同增66.79%，主要系加强抖音、快手等平台布局。2021Q4起，公司加强抖音快手的自播布局、梳理SKU，运营效率有望逐步提升。2021年公司线下渠道实现营收6.99亿元（同比-11.99%），营收占比40.46%，线下日化专营店渠道仍在调整期。 　　盈利预测与投资评级：考虑转型期成本费用暂时承压，我们将2022-2023年归母净利润从3.02/3.90亿元下调至2.95/3.43亿元，预计2024年归母净利润为3.92亿元，当前市值对应2022-2024年PE分别为28x、24x、21x，维持“增持”评级。 　　风险提示：疫情反复风险、线上转型不及预期、新品开发及销售不及预期、市场竞争加剧。