投资要点 　　本周、年初至今医药指数涨幅分别为 1.33%、-21.49%，相对沪指的超额收益分别为 2.41%、 -4.98%； 本周化药、中药及生物制品等股价涨幅较大，医疗服务、器械及医药商业等股价涨幅较小；本周涨幅居前华森制药（+61.19%）、双成药业（+58.17%）、 心脉医疗 （+35.79%），跌幅居前成都先导（-13.20%）、新和成（-12.71%）、尚荣医疗（-12.18%）。涨跌表现特点：本周医药板块继续上涨，高值耗材继续大涨，但小市值公司表现更为突出；中药板块表现更为突出，众生药业、新天药业、方盛制药等领涨；CXO、科研服务等股价领跌。 　　2022 国家医保目录通过形式审查名单公布：50 个中成药通过初步形式审查，目录内、外各有 35 个、15 个。15 个目录外中成药中，除了益心酮滴丸涉及 5 家生产企业，其余品种均为独家中成药。医保药品目录调整分为企业申报、形式审查、专家评审、谈判竞价等环节，下一步的专家评审环节，通过评审的独家药品要经谈判、非独家药品要经过竞价，谈判或竞价成功后将被纳入国家医保目录。 建议关注康缘药业、以岭药业、方盛制药、健民集团等。 　　康方生物 AK112 注射液的又一项申请拟被纳入突破性治疗药物品种； 恒瑞医药抗 PD-1 单抗注射用卡瑞利珠单抗与多靶点酪氨酸激酶抑制剂苹果酸法米替尼胶囊拟纳入突破性治疗品种； 海博为药业自主研发的强透脑、可逆抗耐药三代 BTK 抑制剂 HBW-3210 胶囊已在中国获批临床：康方生物 AK112 注射液的又一项申请拟被纳入突破性治疗药物品种，拟开发适应症为：联合化疗治疗经表皮生长因子受体酪氨酸激酶抑制剂（EGFR-TKI）治疗失败的 EGFR 突变的局部晚期或转移性非鳞非小细胞肺癌（NSCLC） ；恒瑞医药抗 PD-1 单抗注射用卡瑞利珠单抗与多靶点酪氨酸激酶抑制剂苹果酸法米替尼胶囊拟纳入突破性治疗品种，拟定适应症为两者联合用药一线治疗肿瘤细胞 PD-L1 表达阳性（TPS≥1%）且不伴有 EGFR/ALK 基因异常的复发性或转移性非小细胞肺癌（NSCLC） ； 海博为药业宣布，自主研发的强透脑、可逆抗耐药三代 BTK抑制剂 HBW-3210 胶囊已在中国获批临床，拟开发治疗 B 细胞非霍奇金淋巴瘤。 　　具体配置思路：关注 1)高值耗材，关注惠泰医疗、新产业、心脉医疗、威高骨科等；2)医美领域：爱美客、华东医药等；3)眼科耗材及服务领域：欧普康视、爱博医疗、爱尔眼科等； 4)医疗服务领域：爱尔眼科、海吉亚医疗、三星医疗、固生堂等；5)生长激素领域：长春高新等；6)疫苗领域：智飞生物、万泰生物等；7）中药领域，太极集团、同仁堂、佐力药业等； 8）其它消费，三诺生物、我武生物等； 9)创新药及产业链领域：恒瑞医药、泰格医药、九洲药业等；10)BIOTECH 类创新药：荣昌生物、百济神州、康诺亚等； 11)血制品领域：博雅生物、天坛生物等。 　　风险提示：药品或耗材降价超预期；新冠疫情反复；医保政策进一步严厉等。

　　海泰新光(688677) 　　投资要点 　　事件：2022 年前三季度，公司实现营业收入 3.40 亿元（+55.77%），实现归母净利润 1.40 亿元（+52.51% ）、扣非归母净利润 1.29 亿元（+81.77%），业绩超过我们预期。 　　客户需求持续增加，产能进一步释放： 2022 年，公司下游客户需求持续增加，公司各版块业务产能均持续释放，公司第三季度各业务模块销售规模在半年度基础上持续增长。其中， 前三季度医用内窥镜器械产品销售占比增加，同时受汇率波动外销收入同比增加 600 万余元。Q3 单季度，公司实现营业总收入 1.43 亿元（+73.88%）、归母净利润 6001 万元（+82.37%） 、扣非归母净利润 5621 万元（+95.68%） 。 　　核心业务有望持续高速增长，光学业务有望提速： 公司为史赛克研发的新一代 4K 荧光腹腔镜已经完成了研发和试生产过程，准备在 2022 年下半年实现量产，同时公司自主品牌商业化开启，与国药、史赛克的合作有望进一步增厚公司利润。光学领域，公司正在进行掌纹静脉仪、显微镜整机、激光扫描镜、口腔三维扫描等产品的研发，随着光学产品的不断上市，公司光学业务有望持续拓展新空间。我们预计前三季度预计医学板块收入增速接近 60%，光学板块收入增速接近 40%，未来有望持续高速增长。 　　股权激励方案发布， 3 年 110%高增长目标彰显公司强烈信心： 本次激励计划对应考核年度为 2022-2024 三个会计年度，公司层面业绩考核目标以 2021 年营业收入或净利润为基数， 2022-2024 年营业收入或净利润增长率分别不低于 40%、70%、 110%，三年复合增长率为 28.1%，充分彰显了公司对未来业绩的信心。本次激励计划有望进一步提升公司员工的凝聚力和团队稳定性，同时有效激发管理团队的积极性，提高经营效率，助力公司业绩继续高速增长。 　　盈利预测与投资评级： 考虑到公司下游需求持续增加， 公司主营业务及光学业务不断拓展，我们维持公司 2022-2024 年归母净利润预测分别为1.79/2.45/ 3.29 亿元，对应当前市值的 PE 估值分别为 61/45/33 倍，维持“买入”评级。 　　风险提示：新品推广不及预期，汇兑损益风险等。

中心思想 医药板块强势反弹，高值耗材与政策回暖成主驱动 本报告核心观点指出，在经历年初至今的深度调整后，医药生物板块于本周迎来大幅反弹，医药指数涨幅达7.54%。此次反弹主要得益于两大核心驱动因素：一是骨科脊柱等高值耗材集采降幅修复，市场对集采的悲观预期得到缓解；二是IVD及电生理等细分领域的集采政策趋于温和，政策边际回暖迹象明显。此外，医药板块估值处于近十年低位，做空动能枯竭，也为反弹提供了基础。报告强调，当前医药投资应关注政策边际回暖的子行业、前期跌幅较大的优质龙头以及三季度业绩延续高增长的标的。 创新研发持续活跃，细分领域投资机会凸显 报告详细分析了创新药、医疗器械、疫苗、医疗服务、医美以及CXO/IVD/原料药等多个细分领域的投资机会。在创新药方面，国内药政改革推动竞争加剧，企业需重视靶点选择、临床转化效率及全球多中心开发能力。医疗器械受益于国产替代加速和术式创新。疫苗领域重磅产品进入收获期，行业集中度提升。药店、医疗服务和医美则受益于消费升级和行业规范化。CXO/IVD/原料药作为高景气度板块，长期发展空间广阔。同时，本周多款创新药/改良药获批上市或进入临床，仿制药一致性评价持续推进，显示出医药行业研发创新的持续活跃性。 主要内容 市场表现与政策驱动因素分析 医药板块整体回暖与估值修复 本周（2022年10月10日至10月14日），医药生物指数录得7.54%的显著涨幅，相对沪深300指数实现6.55%的超额收益。尽管年初至今医药指数仍下跌22.52%，但本周的强劲表现预示着板块可能迎来右侧确认的反攻行情。医疗器械、生物制品及服务等子板块表现尤为突出，涨幅较大，其中祥生医疗（+31.84%）、微电生理-U（+30.97%）和迪瑞医疗（+28.20%）位居涨幅前列。报告指出，此次普涨的核心原因在于市场对集采悲观预期的修复，特别是骨科脊柱等高值耗材降幅趋于理性，以及电生理、IVD板块集采政策的温和化。 从估值层面看，截至2022年10月14日，医药指数市盈率为23.12，低于历史均值17.18%，显示板块估值处于相对低位，做空动能已近枯竭。医药指数对沪深300指数的估值溢价率为105.4%，环比上升13.5%，但仍低于历史均值83.2%，表明估值修复空间依然存在。子板块中，医疗器械本周涨幅高达10.57%，表现最佳，而原料药板块涨幅相对较小，为4.27%。年初至今，医药商业子板块跌幅最小，为-10.64%，优于医药指数和沪深300指数的整体表现。 IVD与电生理集采政策的边际缓和 本周公布的江西省牵头22省联盟肝功能生化集采《征求意见稿》显示，IVD集采政策趋于温和，超出市场预期。主要体现在： 入围规则宽松：厂家在最高有效价格的80%内即可直接入围，且不设置企业数量上限，这为更多企业提供了中标机会。 采购量分配机制：全联盟意向采购量90%或任一省份意向采购量前90%的企业即可进入A组，有利于国产龙头企业扩大市场份额。 利好国产替代：温和的集采规则预计将加速分散的生化市场份额向龙头企业集中，并为迈瑞、九强等国产企业进入三甲医院创造契机，推动国产替代进程。 电生理集采方案也历经半年终于出炉，全国27个省区参与。该方案同样体现了政策的温和性，通过设置保底中标降幅来避免企业进行无效的恶性竞争。具体规则包括： 产品分组：共包含11类心脏电生理产品，按有无压力感应治疗导管分为组套采购模式和单件采购模式，外资与国产企业均可参与。 最高有效申报价：组套采购模式下最高有效申报价介于39000~53000元，单件采购模式下介于1100~25000元，与市场价大致相近。 保底中标降幅：各组拟中选规则均设置了保底中标降幅，例如组套采购模式中降幅≥30%即可获得拟中选资格，单件采购模式中降幅≥50%也可获得拟中选资格。 这些政策的边际向好，有望缓解市场对包括发光、血球血气等IVD品种集采的悲观预期，利好国内市场健康发展，并为国产龙头企业在相关细分领域提供进口替代机会。 研发创新与细分领域发展动态 创新药与改良药研发进展活跃 本周创新药及改良药领域取得多项重要进展： 获批上市：健康元妥布霉素吸入溶液获批上市，成为全球首个治疗支气管扩张症的吸入式抗生素；协和麒麟莫格利珠单抗注射液获批治疗皮肤T细胞淋巴瘤；药明巨诺倍诺达®（瑞基奥仑赛注射液）新适应症获批治疗滤泡性淋巴瘤；华领医药核心产品华堂宁®（多格列艾汀片）作为中国1类创新药获批上市，在糖尿病药物领域取得重大突破；礼来高选择性RET抑制剂塞普替尼获批治疗RET融合阳性非小细胞肺癌及甲状腺癌；礼来希冉择（雷莫西尤单抗）获批治疗肝细胞癌。 申报上市：基石药业普拉替尼上市申请获受理，用于一线治疗RET融合阳性非小细胞肺癌。 获批临床：凡恩世DLL3/CD47双抗PT217获FDA临床试验批准，用于小细胞肺癌等；璧辰医药ABM-168获FDA临床批准，为小分子选择性MEK1/2抑制剂；真实生物CL-197获NMPA临床批准，为口服长效HIV候选药物；百时美施贵宝IL-13单抗cendakimab在国内获批临床，用于中重度特应性皮炎。 这些进展表明，国内创新药研发正处于活跃期，涵盖了呼吸道疾病、肿瘤、糖尿病、自身免疫疾病等多个治疗领域，且国际合作与国内自主研发并驾齐驱。 仿制药及生物类似物一致性评价持续推进 仿制药和生物类似物方面，本周也有多款产品通过一致性评价或获得注册批准： 通过一致性评价：恒瑞医药盐酸左布比卡因注射液通过仿制药一致性评价，用于外科硬膜外阻滞麻醉；北大医药氯雷他定片通过一致性评价，用于缓解过敏性鼻炎及荨麻疹症状；杭州中美华东制药注射用醋酸卡泊芬净通过一致性评价，作为棘白菌素类抗真菌剂；昂利康铝碳酸镁咀嚼片通过一致性评价，用于慢性胃炎及胃部不适。 获批注册：健康元吸入用乙酰半胱氨酸溶液获批注册，用于治疗浓稠粘液分泌物过多的呼吸道疾病。 受理申请：中关村控股孙公司北京华素制药的盐酸贝尼地平片一致性评价申请获得受理。 这些进展有助于提升仿制药质量，促进药品市场竞争，并为患者提供更多高质量、可负担的治疗选择。 重要研发管线与行业洞察 重要研发管线： GSK双价RSV疫苗：在关键临床3期试验中取得积极结果，在60岁以上参与者中总体效力超过八成，预防严重RSV下呼吸道疾病保护力超过九成，预计今年下半年递交监管申请。 VectivBio的GLP-2激动剂apraglutide：在临床2期试验中期分析中取得积极结果，约八成短肠综合征（SBS-IF）患者达成缓解。 富士抗流感药物法匹拉韦片：决定停止开发其治疗新型冠状病毒肺炎的研究。 Sangamo Therapeutics法布里病基因疗法ST-920：1/2期临床试验显示良好安全性、耐受性，关键生物标志物α-半乳糖苷酶A水平显著持久改善。 百济神州BTK抑制剂泽布替尼：在ALPINE全球3期临床试验中，治疗慢性淋巴细胞白血病（CLL）取得无进展生存期（PFS）优效性结果。 礼来非肽类口服GLP-1R激动剂LY3502970：I期研究显示与注射制剂相当的安全性、强效降糖疗效及显著减重效果。 Moderna与默沙东合作：联合开发并销售个性化精准治疗癌症疫苗，基于mRNA技术与Keytruda联用，探索治疗高危黑色素瘤患者。 默沙东肺动脉高压疗法sotatercept：3期临床试验达到主要临床终点，显著改善患者6分钟行走距离。 强生抗IL-23抗体guselkumab与抗TNFα抗体golimumab联用：2a期临床试验显示治疗中重度溃疡性肠炎（UC）效果优于单药。 阿斯利康/牛津大学鼻喷新冠疫苗：早期研究效果不佳，免疫反应弱且不一致，不足以支持后续开发。 DICE Therapeutics口服IL-17小分子抑制剂DC-806：I期临床数据积极，有潜力成为最佳银屑病口服治疗药物。 斯微生物新冠mRNA疫苗（SW-BIC-213）：Ⅲ期临床试验在老挝启动，评估作为序贯加强接种的免疫原性和安全性。 Allogene Therapeutics现货型CAR-T疗法ALLO-501A：开始进行潜在关键性2期临床试验，治疗复发性/难治性大B细胞淋巴瘤。 BenevolentAI与阿斯利康合作：BenevolentAI利用AI技术发现的两个靶点被阿斯利康纳入研发管线，用于治疗慢性肾病与特发性肺纤维化。 行业洞察与监管动态： 10月9日，国家药品监督管理局药品审评中心（CDE）发布《阿司匹林肠溶片生物等效性研究技术指导原则》，旨在丰富仿制药个药指导原则，持续推进一致性评价工作。 细分板块投资策略 创新药领域：药政改革推动竞争，企业需重视靶点选择、临床转化效率及全球多中心开发能力。推荐荣昌生物、恒瑞医药，关注康方生物、亚盛医药等。 医疗器械领域：受益于国内医疗建设加速、国产替代、术式创新及科创板加速上市。关注不受集采影响的医疗设备（迈瑞医疗、理邦仪器）、国产化低的医用耗材（化学发光、电生理、PCI介入耗材）、新技术新术式（介入瓣膜、神经介入、癌症早筛）及自费产品（眼科角膜塑形镜）。 疫苗领域：重磅产品进入收获期，业绩确定性高；疫苗管理法出台，行业集中度提升；新冠疫苗兑现在即。 药店、医疗服务、医美领域： 药店：受益于行业集中度提升、连锁化率提升及处方外流。推荐益丰药房、大参林、老百姓。 医疗服务：展现快速恢复能力与长期增长韧性，具备长期投资价值。推荐爱尔眼科、三星医疗、海吉亚医疗。 医美：伴随消费升级，渗透率提升空间大，产品多样化，行业规范化利好正规品牌。推荐爱美客、华熙生物、昊海生科、华东医药。 CXO/IVD/原料药领域： CXO：行业长期有壁垒、有空间，中短期景气度高，中国具备全球竞争优势。推荐泰格医药、康龙化成、九洲药业、凯莱英等。 IVD：疫情边际影响削弱，常规需求增长快，国产替代加速。推荐新产业、安图生物、金域医学。 原料药：特色原料药需求稳定，竞争格局优化，原料药制剂一体化是趋势。推荐同和药业、司太立、普洛药业等。 总结 本周医药生物板块迎来显著反弹，医药指数涨幅达7.54%，主要驱动力在于高值耗材集采降幅修复、IVD及电生理集采政策趋于温和，以及板块估值处于历史低位。市场对政策压制情绪的释放，促使医疗器械等子板块表现突出。同时，创新药和改良药研发进展活跃，多款产品获批上市或进入临床，仿制药一致性评价持续推进，显示出行业内生增长的动力。报告建议投资者关注政策边际回暖的细分领域、优质龙头企业以及业绩高增长标的，并详细阐述了创新药、医疗器械、疫苗、药店、医疗服务、医美以及CXO/IVD/原料药等细分板块的投资逻辑和推荐标的。尽管存在药品降价超预期、新冠疫情反复和医保政策进一步严厉等风险，但医药行业长期向好的发展态势不变。

　　核心观点 　　 医疗新基建持续加码， 国产龙头有望受益： 2020年疫情的爆发在暴露了全球各国在重大疫情防控机制、 公共卫生应急管理体系等方面存在的短板和不足。 国内疫情逐步控制之后， 我国各地开始逐渐重视医疗补短板和新基建。 自2020年5月以来， 我国陆续发布多项政策， 如《公共卫生防控救治能力建设方案》 四大目标对ICU配置、 重大疫情防控救治基地等提出了明确的规划； 《关于完善发热门诊和医疗机构感染防控工作的通知》 对发热门诊设备配置提出要求， 我们认为， 国产医疗设备龙头凭借其出色的产品质量和稳定的供应体系， 有望充分享受医疗新基建带来的增量市场。 　　配套资金支持频出， 医疗设备贴息贷款政策加速医疗设备需求。 医院设备采购及更新资金主要来自政府财政资金、 医院自筹资金以及捐赠。 之前市场担忧疫情影响医院设备购买支付能力， 但近年来随着我国医疗新基建的不断深入， 中央财政支持在医疗卫生方面稳步上升， 预计2022年医疗卫生财政相关支出将达到707亿元；此外， 地方医疗专项债自2020年以来大幅增加， 截至2022年10月4日， 2022年医疗卫生相关专项债数量已达3609个， 投资总额达14752亿元；从2022年9月国常会以及卫健委跟进的贴息贷款政策看，中央财政贴息2.5%， 涉及医疗设备采购金额达2000亿元， 我们认为， 医疗新基建浪潮仍将持续， 相关标的业绩确定性强。 此外， 我们建议重视自主可控， 关注掌握底层技术相关公司：随着国际环境日益复杂， 产业链安全越发值得重视， 且掌握底层技术的公司有望持续拓展新的领域， 未来成长空间大。 　　医疗新基建领域我们重点推荐联影医疗、 迈瑞医疗、 理邦仪器， 建议关注开立医疗、 澳华内镜、 健麾信息、 艾隆科技；自主可控领域我们重点推荐海泰新光， 建议关注奕瑞科技 　　具体配置思路 　　科研服务领域：推荐金斯瑞生物、 药康生物、 皓元医药、 诺禾致源等； 　　生长激素领域：推荐长春高新， 建议关注安科生物等； 　　疫苗领域：推荐智飞生物、 康泰生物， 建议关注万泰生物等； 　　中药领域：关注同仁堂、 太极集团、 佐力药业等； 　　眼科耗材、 药品及服务领域：推荐欧普康视、 爱博医疗、 爱尔眼科等； 　　医疗服务领域：推荐爱尔眼科、 三星医疗、 海吉亚医疗、 固生堂等； 　　医美领域：推荐爱美客、 华东医药、 昊海生科等； 　　低值耗材及消费医疗领域：推荐康德莱、 鱼跃医疗， 建议关注可孚医疗等； 　　其它消费：推荐三诺生物， 建议关注我武生物等； 　　创新药及产业链领域：推荐恒瑞医药、 海思科、 九洲药业、 康龙化成、 荣昌生物、 康诺亚等；建议关注康宁杰瑞、 百济神州、 泽景制药-U等； 　　血制品领域：推荐博雅生物等； 　　【重点推荐组合】 联影医疗、 迈瑞医疗、 海泰新光、 药康生物、 海思科、 三星医疗、 爱美客、 皓元医药、 欧普康视、 智飞生物。 　　风险提示：市场推广不及预期；新产品研发不及预期；市场竞争加剧；新冠疫情反复影响海内外业务拓展等。

中心思想 医药生物行业面临挑战与机遇并存 本报告深入分析了2022年9月13日至9月16日医药生物行业的市场表现、关键事件及未来投资策略。当前医药板块整体承压，本周医药指数下跌5.71%，年初至今跌幅达27.43%，显著弱于沪深300指数。市场波动主要受全球不确定性、美国生物技术政策以及集采影响。然而，在挑战中也蕴藏着结构性机遇，特别是国内消费医疗内需的增长潜力、创新药政策支持以及特定疾病（如猴痘）带来的检测需求。 投资策略聚焦内需与创新 面对逆全球化趋势和医保控费压力，报告强调医药板块投资应更加重视内需市场，尤其是医美、眼科、疫苗等非医保消费医疗领域，这些领域需求稳定且受政策影响较小。同时，国家医保局对创新药和器械的支持政策，以及药审中心对创新药的鼓励，为创新药及产业链带来了新的发展机遇。此外，中国内地首例境外输入猴痘病例的出现，使得猴痘检测和相关治疗药物市场受到关注，为相关IVD企业带来短期机会。报告建议关注低值耗材及消费医疗、医美、眼科耗材及服务、医疗服务、生长激素、疫苗、中药、创新药及产业链、BIOTECH类创新药和血制品等细分

中心思想 业绩强劲增长与行业韧性 2022年上半年，检测服务板块整体营收和归母净利润分别实现46%和68%的高速增长，主要得益于医学检测需求的旺盛及龙头企业精细化管理水平的提升。 第三方检测行业作为“穿越牛熊”的朝阳产业，受益于产业分工、消费升级和监管趋严等长期趋势，其增速约为GDP的两倍以上，展现出强大的发展韧性。 内资龙头优势与长期投资价值 国内检测市场虽呈“碎片化”格局，但内资龙头企业凭借资本优势、规模效应和持续的研发投入，正加速市场整合，市占率稳步提升。 相较于海外成熟市场，内资龙头在盈利能力上仍有提升空间，但其显著高于行业平均的增长率和充裕的现金流，预示着广阔的成长空间和并购潜力，具备长期投资价值。 主要内容 2022上半年板块收入同比+46%，医学检测需求高涨 业绩高速增长与盈利能力提升 收入端： 2022年上半年，14家A股检测服务上市公司实现营业总收入282亿元，同比高速增长46%。其中，综合龙头谱尼测试营收同比激增128%，表现显著优于行业平均。 利润端： 板块归母净利润达45亿元，同比大幅增长68%，利润增速超过营收增速，主要归因于新冠检测需求旺盛、龙头实验室产能爬坡及精细化管理。谱尼测试归母净利润同比提升224%。 盈利能力： 板块销售毛利率同比提升1.9个百分点至43.3%，销售净利率同比提升2.4个百分点至17.5%，显示盈利能力稳步增强。 费用控制与人才结构优化 费用率： 板块期间费用率同比下降3.1个百分点至21.8%，反映精细化管理水平持续提升，费控能力优化。综合性检测龙头华测检测、谱尼测试的期间费用率略高于行业平均。 研发投入与人才建设： 板块研发支出占营收比重稳定在5%，龙头公司研发支出占比普遍高于行业平均。本科以上学历员工占比从2013年的21%持续提升至2022上半年的60%，人才结构优化，业务结构向技术难度更高、利润率更大的板块倾斜。 营运能力： 受疫情影响，板块应收账款周转率同比下降0.4次至1.4次，但华测检测、谱尼测试等龙头公司周转率仍高于行业平均。板块人均创收达45万元，同比提升27%，延续增长趋势，但子板块之间因业务结构差异存在较大分化。 检测行业：第三方检测穿越牛熊，优选内资龙头 第三方检测行业发展趋势与驱动因素 行业特性： 第三方检测（TIC）行业作为“全产业链信评机构”，商业模式优异，深度受益于产业分工、消费升级、全球贸易增长、质量与安全意识提升及监管趋严等宏观趋势。 市场规模与增速： 国内第三方检测市场是朝阳行业，2013-2021年复合收入增速达14.4%，约为GDP增速的两倍以上。2021年市场规模达1657亿元，同比增长19%，多年保持两位数以上增长。 市场结构： 2021年国内第三方检测收入占比提升至40.5%，机构数量占比由2015年的40%提升至2021年的59%，第三方检测替代企业自检的趋势显著。 区域分布与潜力： 我国检测强度保持提升趋势，检测市场主要集中在珠三角、长三角等经济发达地区，2021年前六省市合计营收规模2192亿元，占全国行业规模54%，未来有望保持两位数增长。 市场竞争格局与内资龙头核心优势 碎片化格局： 国内检测市场呈现“碎片化”竞争格局，2021年全球检测行业CR4仅为7.2%，国内规模以上检测机构仅占13.52%，但营收占比高达78.93%，显示出规模效应。 “重资产”属性与扩张： 检测行业具有“重资产”属性，业务扩张受限于实验室服务半径，需通过新建实验室和外延并购实现。龙头企业，尤其是上市公司，可以借助资本市场以较低费用进行融资，在固定资产投入、研发投入和并购整合方面具有天然优势。 龙头业绩与市占率： 国内检测龙头企业（如华测检测、谱尼测试、广电计量、苏试试验）归母净利润长期增速稳定在20%以上，显著高于行业平均14.1%的营收增长率，规模效应显著，市占率持续上升。 内资龙头成长潜力与估值展望 海外对标： 海外检测巨头如SGS、Eurofins、Intertek、BV等自上市以来累计涨幅显著，估值中枢稳定在30倍左右，显示了该赛道的长期投资价值。 内资优势： 内资龙头现金流充裕，2021年资产负债率较低（如华测检测32%，谱尼测试27%），财务稳健，具备广阔的扩张空间和并购潜力。 盈利与成长空间： 2021年内资龙头在销售净利率、ROE、人均创收和人均创利方面与海外龙头存在差异，但其归母净利润复合增长率（如广电计量52%，谱尼测试36%）显著高于海外巨头（SGS 7%，Eurofins -8%），成长性突出。 估值展望： 考虑到内资龙头突出的成长性，其合理估值中枢预计在40-60倍，高于海外龙头，反映了市场对其未来增长的更高预期。 投资建议与风险提示 重点公司投资建议 华测检测： 具备国际化基因的第三方检测全品类龙头，短期盈利能力持续提升，中长期“内生+外延”稳步推进，有望成长为国际巨头。预计2022-2024年净利润分别为9.43/11.36/14.15亿元，维持“增持”评级。 谱尼测试： 国内少有的综合性第三方检测龙头，业务涵盖检测、环境、医学及消费品检测等全品类布局。预计未来公司归母净利润复合增速约30%，成长性位于行业前列。预计2022-2024年公司归母净利润分别为3.12/4.04/5.33亿元，维持“增持”评级。 苏试试验： 环境与可靠性试验龙头，受益于特殊行业+芯片检测双高景气下游，盈利能力上行。预计2022-2024年公司归母净利润分别为2.48/3.30/4.20亿元，维持“增持”评级。 广电计量： 国内顶尖计量检测服务机构，第三方检测优质标的。实验室产能爬坡，精细化管理能力提升，盈利水平持续上行。预计2022-2024年公司净利润分别为3.05/4.18/5.73亿元，维持“增持”评级。 主要风险提示 疫情影响： 疫情反复可能导致公司正常业务开展受到影响，业务增长不及预期。 宏观经济与政策： 宏观经济下行或检测政策变动可能导致行业增速低于预期或下游需求萎缩。 行业竞争： 行业竞争加剧可能导致利润率下滑，龙头企业优势难以凸显。 运营风险： 实验室投产进程不及预期或并购后协同效应不佳。 公信力风险： 业务质量控制不当可能损害公司品牌和公信力，甚至导致业务资质被暂停。 总结 本报告深入分析了2022年上半年检测服务行业的表现及未来发展趋势。上半年，受益于医学检测需求的强劲增长，检测服务板块整体营收和归母净利润分别实现46%和68%的高速增长，盈利能力和费用控制水平持续优化。第三方检测行业作为“穿越牛熊”的朝阳产业，其增速显著高于GDP，且国内市场仍有巨大的提升潜力。尽管市场竞争格局“碎片化”，但内资龙头企业凭借其“重资产”属性下的资本优势、规模效应和持续的研发投入，正加速市场整合，市占率不断提升。与海外成熟巨头相比，内资龙头展现出更强的成长性，其合理估值中枢预计在40-60倍。报告推荐了华测检测、谱尼测试、苏试试验和广电计量等重点公司，并提示了疫情反复、宏观经济波动、行业竞争加剧、运营及公信力受损等潜在风险。

　　核心观点 　　四因素导致医药板块做空动能枯竭、四季度有望大反攻：其一疫情后复苏及医保支出稳增长。疫情精准科学防控的变化，有利于处方药的放量及消费医疗恢复；每年医保资金支出增长超过12%以上，医药产业仍在持续做大。其二创新药政策端回暖。创新药的简易续约、创新药鼓励部分单臂临床试验、创新药的DRG豁免等一系列政策有助于国内创新药健康发展。其三医药板块估值较低，处于约近十年较低位置。从估值水平看，2010年初至今医药行业PE最高73倍，最低23倍，平均值37倍，目前医药行业PE约24倍，远低于历史平均估值；即便估值最贵的医美、医疗服务等板块近期估值也出现明显回落。其四，从基金配置比例来看，医药标配约7.6%，全基配置比例不到4%，显示医药板块被公募基金严重低配，做空医药板块动能枯竭、低位医药板块有估值修复的内在驱动。 　　我们认为：4季度应把握两大投资机会，一方面是疫情精准科学防控带来的疫情后复苏的机会。后疫情时代，医美、医疗服务等消费医疗将迎来恢复性增长；另外一方面是寻找三季报超预期及估值切换共振点，重点配置科研服务、消费医疗、处方药及集采后耗材等；2023年公司整体业绩有望更好、估值更低，有望迎来戴维斯双击的结构化牛市，CXO板块有望再次出色表现。 　　具体配置思路 　　科研服务领域：推荐金斯瑞生物、药康生物、皓元医药、诺禾致源等； 　　生长激素领域：推荐长春高新，建议关注安科生物等； 　　疫苗领域：推荐智飞生物、康泰生物，建议关注万泰生物等； 　　中药领域：关注同仁堂、太极集团、佐力药业等； 　　眼科耗材、药品及服务领域：推荐欧普康视、爱博医疗、爱尔眼科等； 　　医疗服务领域：推荐爱尔眼科、海吉亚医疗、三星医疗等； 　　医美领域：推荐爱美客、华熙生物、华东医药等； 　　低值耗材及消费医疗领域：推荐康德莱、鱼跃医疗，建议关注可孚医疗等； 　　其它消费：推荐三诺生物，建议关注我武生物等； 　　创新药及产业链领域：推荐恒瑞医药、海思科、九洲药业、康龙化成、荣昌生物、康诺亚等；建议关注康宁杰瑞、百济神州、泽景制药-U等； 　　血制品领域：推荐博雅生物等； 　　【重点推荐组合】润达医疗、皓元医药、药康生物、华东医药、爱美客、欧普康视、智飞生物、鱼跃医疗、海思科、恒瑞医药 　　风险提示：市场推广不及预期；新产品研发不及预期；市场竞争加剧；新冠疫情反复影响海内外业务拓展等。

　　IgA肾病发病率高，以持续进展为特征 　　IgA肾病（IgAN）是全球最常见的原发性肾小球肾炎。一项跨越多个国家的基于活检的研究的系统回顾表明，总体人口发病率至少为2.5/100000。由于可能存在未记录的亚临床病例，IgAN的真实患病率和发病率可能高于公认水平。日本的一项研究表明，16%的同种异体肾移植物（来自活体和已故供体）在移植时进行的活检中有肾小球IgA沉积，其中10%表现出典型的IgAN组织学特征。在芬兰，1.3%的创伤受害者尸检中检测到亚临床或“无症状性”IgAN。 　　IgAN是一种高度异质性疾病，患病率因人种、地理位置、性别而异。IgAN的患病率在不同种族/群体之间差异很大，东亚血统的人群中发病率最高，其次是高加索人，在撒哈拉以南非洲血统的个体中相对罕见。IgAN约占日本所有本地肾活检的40%，欧洲25%，美国12%，但中非不到5%。在我国，IgA肾病占肾活检中原发性肾小球疾病的43.5%-58.2%。其中一些差异可以解释为地区之间健康筛查政策和活检实践的差异，但也可能是种族或群体的遗传学因素。IgAN发病率在男女之间可能存在差异，在北美和欧洲患病男女比例为2~3:1，但在亚洲为1:1。IgAN的异质性还体现在临床表型中，在肾活检中观察到的组织病理学病变程度存在明显的种族差异。 　　IgA肾病不是良性疾病，相当一部分病程呈现进展性，是导致慢性肾脏病(CKD)和终末期肾脏病(ESRD)的重要原因，15%~40%的患者在诊断后10年内发展为ESRD。关于IgAN患者预后的报告发现，虽然正在接受治疗，但超过1/3的患者发病20年后进展至ESRD，近一半的患者在30年内发展为ESRD，高达20%-40%的IgA患者在诊断后10-20年内发生肾功能衰竭，是引起我国青年人肾衰竭的常见病因。预后因素的早期临床干预可用于延缓IgAN的进展。 　　IgAN仍仅能够通过肾活检进行诊断，唯一诊断标准仍然是肾活检中存在显性系膜免疫球蛋白A沉积，无血清或尿液生物标志物。大多数IgAN病例是散发性的，但也有部分家族性IgAN的病例。与散发性IgA肾病患者相比，家族性IgA肾病患者起病时严重程度较轻，可能与家族性患者的早期筛查与早期确诊有关。 　　IgAN并发症有高血压和心力衰竭。有20%-50%的IgA肾病患者患有高血压，少数患者可发生恶性高血压。心力衰竭常发生于IgA肾病患者肾损伤的终末期，体内的水钠潴留，增加肾脏的负担，导致心衰发生。 　　IgAN分为3种类型，Hass分型、Lee氏分级、牛津分型（从患者病理结果的5个方面去评估MSETC：系膜细胞增殖积分(M)、节段肾小球硬化或粘连(S)、毛细血管内增生性病变(E)、间质纤维化/肾小管萎缩/(T)、新月体(C)）。目前比较流行的是牛津分型，但是在报告上有的时候也会使用Lee氏分级（级数越高病情越严重）。 　　从年龄分布上看，IgA肾病发病年龄很轻，一般为35岁以下的人群，通常表现为肉眼血尿或持续性镜下血尿，而在35岁以上人群中表现为无症状蛋白尿和镜下血尿高血压，不容易被发现。按照Lee分级，IgANⅠ级、IgANⅡ级患者的年龄段分布特征以15-24岁为主，IgANⅢ级患者中15-24岁、25-34岁、35-44岁三个年龄阶段分别占26.5%、29.8%、21.6%，IgANⅣ级、IgANⅤ级患者以25-34、35-44岁构成为主。

　　核心观点 　　医药行业：截止到2022年7月，累计实现营业收入16089.4亿元，较2021年同期相比下降1.8%，实现利润总额2473.6亿元，较2021年同期相比下降30.7%，2022年上半年累计收入和净利润增速分别为1.37%和-21.77%，表明2022年上半年医药行业仍受疫情影响。PDB样本医院药品由于疫情的持续影响，2021Q1、Q2、Q3、Q4和2022Q1，样本医院药品销售增速分别为-1.4%、5.8%、3.7%、-8.1%和-4.8%，样本医院药品销售增速波动较大，下滑幅度总体呈现收窄趋势。2022H1年413家医药上市公司收入总额增速为8.52%、归母净利润总额增速达-4.68%、扣非归母净利润总额增速达-2.24%，主要系疫情持续影响。 　　化学制剂：93家化学制剂公司2022H1收入同比增速为3.08%、归母净利润及扣非后归母净利润同比增速分别为-8.53%和4.56%；2022Q2收入同比增速为1.9%、归母净利润及扣非后归母净利润同比增速分别为-2.3%和1.8%。2022Q2及2022H1收入同比增速略有下滑，利润同比相对平稳。我们关注企业的研发费用率及品种的市场潜力外，同时也重视企业医学团队体系的实力及是否具备全球多中心开展和注册能力。建议关注：恒瑞医药、海思科、艾力斯-U、科伦药业等。 　　创新药产业链：20家CXO公司2022H1收入、归母净利润、扣非归母净利润总额同比增速为70.94%、84.45%、100.99%。2022Q2收入、归母净利润、扣非归母净利润总额同比增速为70.8%、124.9%、106.3%。在环保趋严、医药生产制造向低成本地区转移、全球专利悬崖、集采、医保谈判、鼓励创新药研发等大背景下，CXO企业明显获益。短期看，CXO上市公司在手订单充足保障短期业绩持续释放。中长期看，由于CDMO产能加速释放带来短期成本压力，CRO受以临床价值为导向的引导政策影响将走向精细、高端化发展，CXO板块或将迎来结构性调整。我们看好管线结构合理的平台型企业、细分赛道竞争优势明显的龙头企业和业务差异化发展的创新企业。建议关注：药明康德、凯莱英、九州药业等。 　　科研服务：10家科研服务公司2022H1营业收入总额同比增长24.45%，扣非净利润总额同比增长-1.28%；2022Q2营业收入总额同比增长26.4%，扣非净利润总额同比增长61.5%。科研服务赛道景气度高，各公司业绩增长迅速，疫情逐步平稳后需求回补，下半年有望恢复高增长，长期前景乐观。建议关注：诺唯赞（688105）、百普赛斯（301080）、药康生物（688046）、诺禾致源（688315）、海尔生物（688139）等。 　　原料药：40家原料药公司2022H1收入、归母净利润、扣非归母净利润总额同比增速为8.17%、6.11%，扣为8.25%。2022Q2收入、归母净利润、扣非归母净利润总额同比增速为6.4%、7.8%、14.5%。随着2021年底开始的顺价，虽然2022上半年石化工等原材料大幅涨价，原料药板块业绩保持微增。短期看，原料药行业在2022下半年受原材料涨价影响减弱，2022下半年至2023年，盈利能力逐渐恢复。中长期看，原料药制剂一体化和CDMO化是原料药行业必然趋势，企业盈利能力显著增强。我们看好下游制剂放量较快、原料药制剂一体化抑或能横向进入CDMO领域、掌握关键中间体环节的原料药企业。推荐同和药业、普洛药业、健友股份。 　　生物制品：52家生物药（疫苗、血制品、其它生物制品）上市公司2022H1收入总额同比增速为17.64%，归母净利润总额同比增速为-40.71%，扣非净利润总额同比增速为-49.10%。2022Q2收入总额同比增速为13.5%、归母净利润总额同比增速为-56.7%，扣非净利润总额同比增速为-74.9%。2022年上半年收入增速放缓、利润下降主要系新冠疫情影响以及2022年新冠疫苗需求下降所致。建议关注：智飞生物、长春高新等。 　　中药：63家中药公司2022H1营业收入总额同比增长2%，扣非净利润总额同比增长-1.7%；2022Q2营业收入总额同比增长2.6%，扣非净利润总额同比增长-6.5%。中药行业受政策鼓励正进入新的发展阶段，疫情影响短期业绩，长期发展逻辑不变。推荐：片仔癀（600436），建议关注：同仁堂（600085）、华润三九（000999）、康缘药业（600557）、佐力药业（300181）等。 　　医疗器械：97家医疗器械公司2022H1收入总额同比增速为10.4%、归母净利润总额同比增速为-9.9%、扣非归母净利润总额同比增速为-7.5%；2022Q2收入总额同比增速为9.0%、归母净利润总额同比增速为-12.3%，扣非归母净利润总额同比增速为-4.6%，2022Q2行业相比2022Q1有所下降，主要系二季度疫情影响各项业务展开所致。我们认为，后疫情时代，新基建将在未来三到五年的时间为相关医疗设备带来数百亿的增量市场，性价比高的国产医疗设备有望最为受益；此外，新技术的出现，往往带来行业性的变革，有望出现新的投资机会。推荐：联影医疗（688271）、海泰新光（688677）、康德莱（683987）、欧普康视（300595）、爱博医疗（688050）等。 　　医疗服务：13家医疗服务上市公司2022H1同比2021H1的收入、归母净利润、扣非归母净利润总额增速为27.51%、27.04%、28.81%；2022Q2同比于2021Q2的收入、归母净利润、扣非归母净利润总额增速分别为26.3%、27.0%、24.9%。社会老龄化带来医疗刚需增长，叠加人均可支配收入提高和健康意识提升带来的可选医疗消费升级，尽管短期疫情扰动，但医疗服务赛道可持续增长确定性高。建议关注：爱尔眼科（300015）、通策医疗（600763）、海吉亚（06078）、固生堂（02273）等。 　　药店：6家药店上市公司2022H1同比2021H1的收入、归母净利润、扣非归母净利润总额增速为21.50%、3.29%、5.77%；2022Q2同比于2021Q2的收入、归母净利润、扣非归母净利润总额增速分别为26.0%、8.2%、9.8%。Q2季度基数低且疫情下院外购药需求增长，药店板块上半年保持增长且环比增长提速，头部公司持续张且精细化管理不断加深，盈利水平提升。建议关注：益丰药房（603939）、老百姓（603883）、大参林（603233）、一心堂（002727）等。 　　医药流通：22家医药流通上市公司2022H1同比2021H1的收入、归母净利润、扣非归母净利润总额增速为4.43%、-7.58%、4.39%；2022Q2同比于2021Q2的收入、归母净利润、扣非归母净利润总额增速分别为2.4%、6.6%、2.5%。由于Q2季度疫情及高基数影响，但季度环比增速下降，但利润端表现好于收入端。未来零售药店和基层医疗终端份额占比逐步上升，且行业集中度不断提升、总代业务不断增长等，龙头商业企业价值进一步凸显。建议关注：润达医疗（603108）、九州通（600998） 　　总结：22年上半年疫情有所反复，医院门诊和手术量受到影响，2022年H1化学制剂和医疗器械加速分化，CXO订单顺利执行延续快速增长趋势，原料药盈利能力逐渐恢复，中药行业受政策鼓励正进入新的发展阶段，生物制品受疫情影响业绩下滑较大，诊断服务、IVD领域持续受益于新冠病毒检测持续高增长，医疗服务整体业绩快速回升。 　　风险提示：新冠疫情反复的风险，药品和耗材降价超预期风险，医改政策执行低于预期风险。

　　投资要点 　　本周、年初至今医药指数涨幅分别为-0.07%、-22.85%，相对沪指的超额收益分别为-1.97%、-4.30%；本周医药商业、生物制品及医疗器械等涨幅较大，化学制药、原料药及医疗服务等股价跌幅较大；本周涨幅居前祥生医疗（+15.93%）、特宝生物（+15.38%）、惠泰医疗（+15.03%），跌幅居前康希诺-U（-16.22%）、昭衍新药（-12.90%）、成都先导（-12.30%）。涨跌表现特点：本周医药板块企稳比较明显，跑赢市场，尤其是中报业绩相对较好的个股股价表现更好；仿制药及医疗器械集采影响后的标的股价较为强势，如恩华药业、京新药业等涨幅明显。 　　九价HPV疫苗扩龄，进一步打开市场空间：2022年8月30日，智飞生物代理的九价HPV疫苗新适应证获得中国国家药监局批准，适用人群拓展至9-45岁女性。本次获批前，九价HPV在国内适用人群为16-26岁女性，根据2020年第七次人口普查结果，该年龄段女性人口为1.23亿人，本次增加了9-15岁以及27-45岁女性人群，对应人数分别为0.50亿和2.08亿人，适用人群增长了110%，九价HPV疫苗市场空间大大增加。此外，九价HPV疫苗针对中国男性适应症的临床试验正在推进中，获批后将进一步增加适用人群。 　　勃林格殷格翰Spevigo获批上市；BMS与杨森制药宣布研究未达主要终点：9月2日，勃林格殷格翰宣布，美国FDA已批准选择性白细胞介素-36受体（IL-36R）抗体Spevigo（spesolimab）上市，用于治疗泛发性脓疱性银屑病（GPP）的发作，这是FDA批准的首款GPP疗法；8月28日，百时美施贵宝（BMS）与杨森制药共同宣布一项II期AXIOMATIC-SSP剂量递增研究未达到主要终点，但患者发生急性缺血性卒中和短暂性脑缺血发作（TIA）的相关风险降低了30%，该研究旨在评估因子XIa（FXIa）抑制剂milvexian联合抗血小板药物用于预防急性缺血性中风或TIA的疗效和安全性。 　　具体配置思路：1)低值耗材及消费医疗领域：推荐康德莱、鱼跃医疗，建议关注可孚医疗等；2)医美领域：推荐爱美客、华熙生物、华东医药等；3)眼科耗材及服务领域：推荐欧普康视、爱博医疗、爱尔眼科等；4)医疗服务领域：推荐爱尔眼科、海吉亚医疗、三星医疗等；5)生长激素领域：推荐长春高新，建议关注安科生物等；6)疫苗领域：推荐智飞生物、康泰生物，建议关注万泰生物等；7）中药领域：建议关注同仁堂、佐力药业、太极集团等；8）其它消费：推荐三诺生物，建议关注我武生物等；9)创新药及产业链领域：推荐恒瑞医药、泰格医药、九洲药业、康龙化成等；10)BIOTECH类创新药：推荐荣昌生物、康诺亚，建议关注康宁杰瑞、百济神州、泽璟制药-U等；11)血制品领域：推荐博雅生物，建议关注天坛生物等。 　　风险提示：药品或耗材降价超预期；新冠疫情反复；医保政策进一步严厉等。