中心思想 核心业绩亮点与市场拓展 前沿生物-U在2023年前三季度实现了营业收入的稳健增长，同比增长25.25%，其中第三季度收入保持在较高水平，显示出公司核心产品艾可宁销售的稳定性。同时，公司积极推进销售渠道下沉，显著扩大了市场覆盖范围，为未来业绩增长奠定了基础。 关键产品审批进展与未来潜力 公司另一重要产品FB4001（特立帕肽注射液）在美国的ANDA上市申请已顺利通过FDA的批准前现场检查，且结果为“0-483通过”，即无需整改。这一关键进展为FB4001在美国市场的成功上市扫清了障碍，预示着公司未来产品管线有望在美国市场实现商业化，从而打开新的增长空间。 主要内容 艾可宁销售表现与渠道拓展 销售收入稳定增长： 2023年前三季度，公司实现营业收入约7221.88万元，同比显著增长25.25%。其中，第三季度单季营业收入为2977.75万元，与第二季度的3053.00万元基本持平，连续两个季度维持在约3000万元的较高水平，表明艾可宁的销售表现稳定。 渠道下沉策略成效显著： 公司持续深化销售渠道的下沉工作，目前已成功覆盖全国28个省份的280余家HIV定点治疗医院以及180余家DTP药房。此外，艾可宁已被29个省份纳入医保“双通道”及门慢门特目录，极大地提升了产品的可及性和市场渗透率。 特立帕肽ANDA审批进展 FDA现场检查顺利通过： 公司申报的FB4001（特立帕肽注射液）ANDA上市申请已通过美国FDA的批准前现场检查，并收到了“0-483通过”的现场检查报告，这意味着检查结果无需采取任何整改措施。 为美国上市奠定基础： 批准前现场检查（PAI）是ANDA获批的关键先决条件。此次顺利通过FDA的现场检查，不仅为FB4001的ANDA申请奠定了坚实的GMP合规基础，更将有力推动其在美国的ANDA审评进程，加速产品在美国市场的商业化步伐。 盈利预测与投资评级 未来收入高速增长： 根据预测，公司2023年至2025年的营业收入将分别达到1.52亿元、3.16亿元和5.12亿元，同比增速分别为79.6%、107.8%和61.8%，展现出强劲的增长潜力。 净利润亏损逐步收窄： 预计公司归母净利润在2023年至2025年分别为-1.52亿元、-0.62亿元和-0.25亿元，亏损额度将逐年大幅收窄，显示出公司盈利能力的持续改善。 维持“买入”评级： 基于对公司业绩增长和产品管线进展的积极预期，分析师维持对前沿生物-U的“买入”评级。 潜在风险因素 艾可宁销售不及预测风险： 艾可宁的市场销售情况可能受到多种因素影响，存在销售额未能达到预期的风险。 研发失败风险： 公司在研产品存在研发失败的可能性，这将对公司的未来发展和盈利能力产生不利影响。 总结 前沿生物-U在2023年前三季度展现出符合预期的业绩增长，核心产品艾可宁的销售收入保持稳定，并通过渠道下沉策略有效扩大了市场覆盖。同时，公司在研产品FB4001（特立帕肽注射液）在美国的ANDA上市申请已顺利通过FDA的批准前现场检查，为该产品未来在美国市场的商业化奠定了坚实基础。尽管公司目前仍处于亏损状态，但预计未来几年收入将实现高速增长，亏损额度也将持续收窄。分析师维持“买入”评级，但提示投资者需关注艾可宁销售不及预期及研发失败等潜在风险。

　　华润三九(000999) 　　报告关键要素: 　　公司2023年10月28日发布2023年三季报。 　　三季度，实现营业收入54.62亿元（+47.23%），归母净利润5.25亿元（+1.20%），扣非归母净利润4.76亿元（+5.56%）。 　　前三季度，实现营业收入186.08亿元（+53.65%），归母净利润24.03亿元（+23.06%），扣非归母净利润23.04亿元（+29.21%），经营性现金流净额30.50亿元（+51.16%）。 　　投资要点: 　　CHC健康消费品业务实现较快增长 　　品牌OTC、专业品牌、大健康等业务增速较快。999感冒药品牌力、产品力持续增强，消费者/患者对999感冒灵认知度进一步提升，带动其他细分品类产品如抗病毒口服液、强力枇杷露等快速增长。昆药融合夯实公司CHC业务行业地位。 　　处方药业务消化政策影响，国药业务前三季度整体稳定 　　消化限抗限辅、集采、配方颗粒国标切换等政策因素带来的波动，夯实业务发展基础，增强业务发展韧性，整体保持了平稳态势；国药业务三季度由于主动调整渠道管理，配方颗粒表现不佳，对当季表现有一定影响，对全年业务表现影响相对较小。在饮片业务增长带动下，国药业务前三季度基本保持稳定。 　　推进昆药融合，业务聚焦发展 　　推进昆药百年融合计划，在商业渠道、业务模式、管理模式等方面融合深度推进。昆药业务将聚焦三七产业链和昆中药系列的精品国药业务，公司对其渠道赋能，有望在老龄化赛道实现长期发展。 　　持续加强研发投入，重点研究项目进度较好 　　截至Q3，公司1类小分子靶向抗肿瘤药QBH-196正在开展I期临床试验；H3K27M突变型弥漫性中线胶质瘤新药ONC201于2023年7月正式获批《药物临床试验批准通知书》；用于改善女性更年期症状的1类创新中药DZQE，已完成II期临床研究全部受试者入组工作；“示踪用盐酸米托蒽醌注射液”（复他舒？）针对胃癌根治术患者淋巴示踪的临床研究正在进行中。目前在研经典名方30余首，并开展多个中药配方颗粒国家标准的研究和申报。昆药集团自主研发的适用于缺血性脑卒中的1类药KYAZ01-2011-020临床II期已启动了二十余家研究中心，试验正有序推进。 　　盈利预测与投资建议：公司是中药OTC行业龙头，OTC多个细分品类在行业领先，强大的品种品牌并购能力下，有望持续夯实OTC业务行业地位，实现持续增长；处方药专科业务逐步消化政策影响，实现稳步回升；昆药融合进展持续推进，业务聚焦老龄化赛道，在公司渠道赋能下有望实现稳步发展。基于基本面研究以及公司新发布的业绩报告，我们做出盈利预测调整，2023/2024/2025年营业收入分别为278.98亿元/316.01亿元/353.46亿元（调整前为206.77亿元/238.04亿元/275.62亿元），对应归母净利润为29.91亿元/34.32亿元/39.37亿元（调整前为28.83亿元/34.79亿元/39.68亿元），对应EPS3.03元/股、3.47元/股、3.98元/股，对应PE为14.68/12.79/11.15（对应2023年10月30日收盘价44.42元）。基于公司是中药OTC龙头,品种和品牌拓展能力强，处方药专科业务逐步消化政策影响，配方颗粒业务具备先发优势，预计公司未来将保持持续增长，维持“买入”评级。 　　风险因素：配方颗粒和中成药集采超预期风险，昆药融合不达预期风险，研发进展不达预期风险等

　　迪安诊断(300244) 　　事件：10月28日，公司发布2023年第三季度报告:前三季度实现营业收入102.92亿元，同比下降34.15%；归母净利润5.31亿元，同比下降78.13%；扣非净利润4.82亿元，同比下降80.01%；经营性现金流量净额3.67亿元，同比增长597.92%。 　　其中，2023年第三季度营业收入34.50亿元，同比下降29.25%；归母净利润0.78亿元，同比下降85.84%；扣非净利润1.50亿元，同比下降71.88%。 　　短期受到院端需求波动影响，各项业务仍实现高质量发展 　　公司的表观收入和利润下降明显，主要是受检验需求减少、特别是新冠肺炎核酸检测需求减少的影响。公司2023年前三季度实现诊断服务收入40.80亿元，可比口径同比增长17.07%；其中ICL服务收入37.11亿元，同比增长21.16%。渠道产品收入62.21亿元，同比增长6.07%。自研产品收入3.29亿元，同比增长30.56%。 　　其中,2023年第三季度公司实现诊断服务收入13.53亿元，同比增长5.62%；其中ICL服务收入12.32亿元，同比增长10.01%。渠道产品收入21.07亿元，同比增长4.14%。自研产品收入1.00亿元，同比增长9.89%。 　　规模效应减弱导致毛利率下降，应收账款环比减少 　　2023年前三季度，公司的综合毛利率同比降低8.31pct至32.81%，我们认为主要是新冠肺炎核酸检测的需求减少导致收入下降，从而固定成本的摊薄效应减弱所致；销售费用率同比提升1.45pct至8.62%；管理费用率同比提升0.01pct至6.32%；研发费用率同比提升0.02pct至3.11%；财务费用率同比提升0.22pct至1.65%；综合影响下，公司整体净利率同比降低10.66pct至7.69%。 　　其中，2023年第三季度的综合毛利率、销售费用率、管理费用率、研发费用率、财务费用率、整体净利率分别为32.15%、8.62%、6.36%、2.98%、1.57%、5.22%，分别变动-4.36pct、+1.47pct、+0.09pct、-1.02pct、+0.05pct、-8.81pct。其中，第三季度转让子公司股权导致投资收益产生负向影响1.03亿元，占营收比重为2.98%。若剔除投资损失和信用减值损失的影响，经调整净利率同比降幅大幅收窄。 　　截止第三季度末，公司的应收账款余额为93.90亿元，环比第二季度末下降2.75亿元；第三季度计提信用减值损失1.01亿元，环比第二季度减少0.34亿元。我们预计新冠应收回款情况良好，且随着公司业务全面回归常规医检，信用减值计提对公司表观利润的影响将逐步减弱。 　　盈利预测与投资评级：基于院端检测需求受到影响以及新冠检测相关的应收账款存在计提减值的风险，我们下调业绩预期，预计2023-2025年公司营业收入分别为138.29亿/157.87亿/177.52亿，同比增速分别为-32%/14%/12%；归母净利润分别为7.68亿/11.95亿/14.24亿，同比增速分别为-46%/56%/19%；EPS分别为1.22/1.91/2.27，按照2023年10月27日收盘价对应2023年18倍PE。我们认为行业竞争格局良好，公司规模优势显著，维持“买入”评级。 　　风险提示：应收账款管理风险，商誉减值风险，监管政策变动风险，市场竞争风险，检验项目价格下降风险。

　　恩华药业(002262) 　　事件：2023年10月25日，公司发布2023年第三季度报告:公2023年前三季度实现营业收入36.56亿元，同比增长17.17%；归母净利润8.86亿元，同比增长19.38%；扣非净利润8.86亿元，同比增长18.91%；经营性现金流量净额8.19亿元，同比增长27.86%。 　　其中，2023年第三季度营业收入12.56亿元，同比增长12.21%；归母净利润3.41亿元，同比增长15.82%；扣非净利润3.40亿元，同比增长15.34%。 　　同日，公司披露2023年业绩预告，预计净利润9.91亿元-11.71亿元，同比增长10%-30%。 　　核心麻醉业务稳定增长，镇痛产品放量略受影响 　　我们预计前三季度公司麻醉业务收入约20亿元，同比增长约25%，占营收比重约50%。麻醉镇静核心产品依托咪酯和咪达唑仑预计持续高增长，贡献稳定收入。公司近年上市的管制类麻醉镇痛产品瑞芬太尼、舒芬太尼、阿芬太尼和羟考酮竞争格局较好，且纳入集采风险较低，有望保持高速增长，逐步提升市占率，成为公司业绩主要驱动力。在三季度医疗反腐大背景下，整体市场推广有所放缓，我们预计镇痛产品放量略受影响，但全年仍有望实现翻倍增长。 　　2023年5月8日，富马酸奥赛利定注射液(TRV130)正式获得国家药品监督管理局的上市批准，用于治疗成人患者严重到需要静脉注射阿片类药物的急性疼痛，也可作为替代疗法效果不佳时的选择。随着今年纳入医保工作的推进，TRV130有望借助公司成熟的销售渠道快速放量，成为术后镇痛的重磅单品，为公司业绩贡献新的增量，进一步提升公司在麻醉镇痛领域的市占率。 　　集采利空出清，精神和神经产品逐步恢复增长 　　我们预计前三季度公司精神业务收入约8亿元，同比增长约5%。氯氮平、利培酮、度洛西汀、阿立哌唑等集采品种逐步恢复正增长，非集采品种丁螺环酮、碳酸锂、氯硝西泮预计同比增长约10%以上，有望今年带动精神业务高个位数增长。 　　公司神经业务前三季度预计收入约1亿元，同比下滑约10%。加巴喷丁受集采降价影响收入下滑，利鲁唑因竞争对手降价导致被动降价，造成短期收入下滑。但神经业务收入占比较小，全年神经业务仍有望保持持平。 　　期间费用有所下降，净利率维持稳定 　　2023年前三季度，公司的销售毛利率同比下降3.32pct至73.11%；销售费用率同比下降4.65pct至30.12%；管理费用率同比下降0.28pct至4.14%；研发费用率同比提升1.19pct至10.52%，绝对额同比增加32.11%；财务费用率同比提升0.09pct至-0.27%；综合影响下，公司销售净利率同比提升0.58pct至24.16%。 　　其中，2023年第三季度的综合毛利率、销售费用率、管理费用率、研发费用率、财务费用率、整体净利率分别为71.89%、25.38%、4.53%、11.70%、-0.47%、27.00%，分别变动-5.58pct、-7.73pct、-0.44pct、+2.78pct、-0.34pct、+0.86pct。 　　盈利预测与投资评级：基于公司核心业务板块分析，我们预计公2023-2025年归母净利润分别为11.30/13.81/17.42亿元，同比分别增长25.46%/22.16%/26.15%，对应EPS分别为1.12/1.37/1.73元，对应当前股价PE分别为21/17/14倍。首次覆盖，给予“买入”评级。 　　风险提示：部分核心产品降价，管控升级风险；新镇痛产品放量不及预期；创新药研发进度不及预期。

　　泓博医药(301230) 　　事件：10月25日，公司发布三季报，2023年前三季度实现营业收入3.67亿元，同比增长10.56%，归母净利润实现0.46亿元，同比增长20.33%；2023年第三季度实现营业收入1.30亿元，同比增长2.61%，归母净利润实现0.13亿元，同比下滑26.09%。 　　业绩低于预期，静待未来改善。我们预计，2023Q3收入端增速不及预期大概率和工艺研究与开发业务表现欠佳有关，部分长周期订单尚未达到收入确认节点；此外，我们预计利润端增速同比下滑大概率与：1）商业化生产板块停产进行产能升级改造，无法回收高价值物料，2）成都泓博新招聘员工，产生一定前期培训费用等因素有关。 　　商业化生产板块稳健增长，单季度新签订单有所波动。分板块来看，我们预计2023Q3：1）药物发现业务收入较去年同期基本持平，2）工艺研究与开发业务收入同比下滑约20%，3）商业化生产业务收入同比增长约26%。此外，客户一般于年初制定研发计划，第三季度一般为公司新签订单淡季，因此我们推测公司2023Q3新签订单有所波动。 　　打造一体化服务能力，看好未来成长潜力。公司立足于小分子药物发现业务，以设计能力为核心竞争优势，并不断将业务逐步拓展至药学研究以及CDMO业务，从而打造一体化服务能力，为客户提供一站式服务，我们看好公司未来的成长潜力。 　　投资建议：我们预计2023年-2025年公司营业收入分别为5.59/7.50/10.1亿元，分别同比增长16.70%/34.17%/34.40%；归属于上市公司股东的净利润分别为0.88/1.23/1.67亿元，分别同比增长31.62%/39.06%/35.50%，对应当前PE分别为45/32/24X，持续给予“买入”评级。 　　风险提示：解禁风险、人力成本上升及人才流失的风险、环保及安全生产风险、商业化生产产品单一和集中的风险、汇率波动等风险。

　　金域医学(603882) 　　事件：10月28日，公司发布2023年第三季度报告:前三季度实现营业收入63.10亿元，同比下降48.32%；归母净利润5.76亿元，同比下降76.47%；扣非净利润3.43亿元，同比下降85.81%；经营性现金流量净额5.08亿元，同比下降61.82%。 　　其中，2023年第三季度营业收入20.01亿元，同比下降48.63%；归母净利润2.91亿元，同比下降63.85%；扣非净利润0.70亿元，同比下降91.35%。 　　常规医检收入同比增长16.65%，三级医院收入占比进一步提升 　　公司医学诊断服务收入下降明显，主要是受检验需求减少、特别是新冠肺炎核酸检测需求减少的影响。若剔除疫情影响，公司2023年前三季度实现常规医检收入58.91亿元，同比增长16.65%。 　　随着我国医疗秩序恢复正常，患者的就医需求逐步得到释放，公司常规医学诊断服务收入正在恢复，部分亮点如下：（1）重点疾病领域增长迅猛：神经与精神疾病诊断业务、感染性疾病诊断业务、遗传与罕见病诊断业务、心血管与内分泌疾病诊断业务的同比增速分别为34.41%、51.30%、40.60%、30.36%。（2）业务发展进一步提升层次：三级医院收入在客户的占比达42.65%，同比提高5.87个百分点。 　　应收账款减少，第三季度信用减值损失环比下降明显 　　2023年前三季度，公司的综合毛利率同比降低7.38pct至37.44%；销售费用率同比提升2.44pct至11.69%；管理费用率同比提升1.98pct至8.17%；研发费用率同比提升2.05pct至5.79%；财务费用率同比降低0.01pct至-0.02%；综合影响下，公司整体净利率同比降低11.79pct至8.98%。 　　其中，2023年第三季度的综合毛利率、销售费用率、管理费用率、研发费用率、财务费用率、整体净利率分别为34.57%、12.70%、10.99%、5.56%、0.03%、14.21%，分别变动-10.56pct、+3.40pct、+4.86pct、+1.62pct、+0.05pct、-6.37pct。第三季度实现投资净收益2.69亿元，占营收比例为13.46%，对净利润产生正面影响；若剔除该部分后的经调整净利率同比下降明显，我们认为主要是新冠肺炎核酸检测的需求减少、收入下降，从而人工、设备等固定费用成本的摊薄效应减弱，以及针对应收账款计提信用减值损失导致。 　　截止第三季度末，公司的应收账款余额为60.38亿元，环比第二季度末下降2.94亿元；第三季度计提信用减值损失0.75亿元，环比第二季度减少0.95亿元。我们预计新冠应收回款情况良好，且随着公司业务全面回归常规医检，信用减值计提对公司表观利润的影响将逐步减弱。 　　盈利预测与投资评级：基于院端检测需求受到影响以及新冠检测相关的应收账款存在计提减值的风险，我们下调业绩预期，预计2023-2025年公司营业收入分别为87.21亿/104.81亿/125.80亿，同比增速分别为-44%/20%/20%；归母净利润分别为7.85亿/12.61亿/16.45亿，同比增速分别为-71%/61%/30%；EPS分别为1.68/2.70/3.52，按照2023年10月27日收盘价对应2023年35倍PE。 　　我们认为行业竞争格局良好，公司规模优势显著，维持“买入”评级。 　　风险提示：应收账款管理风险，监管政策变动风险，市场竞争风险，检验项目价格下降风险。

　　迈瑞医疗(300760) 　　投资要点 　　段落提要：2023年前三季度公司实现营业收入273.0亿元（+17.2%，同比，下同），实现归母净利润98.3亿元（+21.38%），实现扣非后归母净利润96.86亿元（+21.02%）；业绩符合我们预期。 　　单Q3国内业绩承压，海外业绩加速：分季度看，2023Q3公司实现收入88.3亿元（+11.18%），归母净利润33.9亿元（+20.52%），扣非归母净利润33.5亿元（+21.35%）。自8月份以来受到医疗行业整顿升级的影响，国内公立医院招投标活动显著推迟，因此对公司国内各项业务的展开造成了一定的影响，单Q3国内业务收入同比增长4.7%。得益于公司在海外持续的高端客户群突破和加快推动本地化平台建设，国际市场第三季度增长显著提速，其中发展中国家同比收入增速进一步提升至30%以上；单Q3海外业务收入同比增长23%。 　　分业务线条看： 　　（1）监护线医疗新基建待执行商机仍较高，海外高端客户持续突破： 　　生命信息与支持产线前三季度收入同比实现了20.8%的增长，其中微创外科收入同比增长超过30%，尽管8月以来国内招标工作受反腐影响有所放缓，截至三季度末，国内医疗新基建待执行商机仍保持在205亿元，预计未来两年将持续为该产线的增长贡献动力。海外市场2023前三季度生命信息与支持产线突破了超过200家空白高端客户、已突破的空白高端客户中有超过400家实现了重复采购，复购金额达7,000万美元； 　　（2）IVD业务Q2开始明显恢复，并购德赛切入海外IVD供应链平台： 　　公司IVD板块自3月以来恢复明显，前三季度成功突破了近百家海外第三方连锁实验室，收入同比实现了18.5%的增长，其中单Q3增速同比超过20%。公司于7月31日收购德赛诊断，解决海外供应链平台的缺失瓶颈，未来有望在IVD领域显著缩小与进口品牌之间的差距。 　　（3）中端、高端超声收入占比提升明显，影像业务海外进一步高端突破：公司影像业务前三季度收入同比增长9.1%，其中海外超声收入同比增长超过15%。海外市场通过国内国际学术联动会议，有效地推动了全新R系列、I系列等超声产品渗透入院，使得中端和高端超声收入占海外超声收入的比重首次超过一半，未来有望持续高端突破。 　　盈利预测与投资评级：考虑到公司国内业务受反腐影响Q3承压，我们将公司23-25年归母净利润由117/140/169亿元下调至116/140/168亿元，当前市值对应PE为30/25/21倍，同时我们看好公司作为国内医疗器械龙头未来在海外市场的发展，维持“买入”评级。 　　风险提示：研发进展不及预期，汇兑损益等风险。

　　百普赛斯(301080) 　　投资要点 　　常规业务快速增长。2023前三季度实现收入4.13亿元（+17.02%）、归母净利润1.28亿元（-22.68%）、扣非净利润1.24亿元（-18.02%）。其中三季度单季实现收入1.44亿元（+16.31%）、归母净利润0.37亿元（-35.79%）。前三季度，扣除新冠之外的常规业务实现收入3.73亿元，同比增长30%，保持快速增长态势。 　　境外常规业务增速超40%，费用支出增加。2023年前三季度，公司境外常规业务同比增速40%，表现亮眼。2023前三季度公司毛利率达到91.37%，同比下降1.2pp。从费用上看，前三季度公司销售费用率、管理费用率、研发费用率、财务费用率分别为28.24%、15.38%、22.79%和-11.57%，分别同比提升7.12pp、1.14pp、-2.10pp、0.74pp。公司海外市场持续拓展，相关人员和推广费用支出较大，为公司未来海外业务的持续高增长奠定坚实基础。随着销售规模的持续扩大和团队结构的逐步完善，公司各项费用率和净利率将逐步趋于稳定。 　　股权激励设置高目标。公司9月发布股权激励计划，计划拟授予限制性股票156万股，激励对象不超过137人，包括公司（含下属控股子公司）董事、高级管理人员及核心业务骨干，计划授予价格为33.58元/股。股权激励目标分为收入和毛利两项指标，收入目标为2023-2025年实现营收6.4、8.35、10.9亿，对应2022年4.74亿营收，目标收入增速分别为35%、75%和130%；毛利2023-2025年触发值为4.8、6.0、7.8亿，目标值为5.8、7.6、9.8亿。高增速激励目标显示出公司对未来三年业务发展充满信心，也有望充分调动核心员工积极性。 　　投资建议：我们预计公司2023-2025年实现营收5.70亿元、7.75亿元、10.26亿元，实现归母净利润2.06亿元、2.76亿元、3.67亿元，对应EPS分别为1.72、2.30、3.06元/股，对应PE分别为38.1倍/28.4倍/21.4倍。维持覆盖，给予“买入”评级。 　　风险提示：新产品开发风险；海外市场不确定性风险；市场竞争加剧风险。

　　通化东宝(600867) 　　事件：2023年10月30日，通化东宝发布2023年三季度报告。2023年第三季度，公司实现营业收入7.25亿元，同比增长1.92%。公司实现归属于上市公司股东的净利润2.75亿元，同比增长25.04%；归属于上市公司股东的扣除非经常性损益的净利润2.77亿元，同比增长26.19%。 　　公司业绩：2023年前三季度，公司实现营业收入20.91亿元，同比下降0.36%。公司实现归属于上市公司股东的净利润7.60亿元，同比下降45.81%，主要因为去年同期有9.12亿元的投资收益；归属于上市公司股东的扣除非经常性损益的净利润7.57亿元，同比增长14.54%。 　　二代胰岛素销量企稳，三代胰岛素快速放量。2022年5月胰岛素专项集采正式落地，尽管受到产品价格下降等因素，但公司凭借不断加强渠道推广扩大市场份额，报告期内，公司人胰岛素销量企稳，胰岛素类似物系列产品销量保持高速增长，拉动第三季度扣非归母净利润同比增长25%。前三季度胰岛素类似物收入占总收入比重超过20%。与2021年同期相比，提升超过10个百分点。 　　创新转型战略布局，研发成果逐步兑现。公司研发创新方面进展顺利，积极布局市场潜力巨大的GLP-1RA、URAT1等热门靶点。2023年8月一类新药口服小分子GLP-1RA申报临床获得受理；10月可溶性甘精赖脯双胰岛素注射液德国I期临床试验达到主要终点，为后续临床试验提供可靠依据；痛风一类新药URAT1抑制剂目前临床IIa期试验已完成数据库锁定和揭盲；有望成为痛风领域First-in-class的XO/URAT1抑制剂临床I期试验已完成末例出组。此外有3款产品已经或临近获批上市，GLP-1RA利拉鲁肽注射预计年内获批上市，公司将成为国产第二家上市的企业；今年10月恩格列净及其原料药获批上市，今年9月依托考昔片申报生产获得受理。 　　国际化战略稳步推进，产品出海未来可期。报告期内，公司与健友股份就甘精、门冬、赖脯三款胰岛素注射剂进入美国胰岛素市场签订战略协议，公司与健友股份将按照美国FDA药品注册要求，共同开展以上三款胰岛素的开发和生产，同时健友股份将获得以上三款胰岛素在美国销售的独家商业化权益。 　　投资建议：我们预计公司2023-2025年公司归母净利润分别为11.64/13.52/15.23亿元，对应PE为19/16/15倍，维持“推荐”评级。 　　风险提示：集采风险；行业政策风险；产品研发不及预期风险；市场竞争加剧风险；产能释放销量增长不能与集采降价对冲风险。

　　三友医疗(688085) 　　公司近日披露三季报，2023Q1-Q3实现收入3.59亿元，同比减少25.46%，归母净利润0.66亿元，同比减少46.81%，其中Q3单季实现收入0.77亿元，同比减少58.51%，归母净利润337万元，同比减少92.97%，业绩短期承压，我们判断随着集采后续逐步放量，Q4业绩会逐渐恢复，维持买入评级。 　　支撑评级的要点 　　2023Q3业绩相对承压，我们预计四季度会逐步反转。2022Q3为公司受脊柱集采影响的完整季度，产品价格有所承压，同时由于反腐的影响，手术量恢复较慢，加之高开转低开因素，公司2023Q3收入有所下滑。利润端方面，公司渠道库存清理在Q3得到体现，叠加国际化业务和骨科机器人业务的投入都对业绩有所影响，导致利润承压比较明显，我们判断随着集采后续的逐步放量，2023Q4公司业绩将会逐步恢复。 　　骨科行业风险基本出清，进口替代叠加行业集中度提升，业绩提升速度有望加快。目前来看，骨科行业创伤、关节、脊柱均已经陆续集采完毕，且续标规则更加合理，参考创伤续标部分产品已经开始提价，我们预计关节、集采产品的价格在后续续标中能有一定幅度的上浮，骨科行业集采风险基本已经消除，且目前脊柱行业的国产化率以及行业集中度均有提升空间，伴随老龄化的加剧，在集采价格稳定的情况下，行业有望维持较高增速。 　　国际化业务进展顺利，新业务值得期待。近期，公司钉棒系统已经获得欧洲MDR认证，另外公司最先进的创新产品zeus（非颈椎后路固定融合系统）也于本月获得FDA认证，有望推进国际化业务快速进展，我们预计未来2年内有机会逐步扭亏为盈，同时伴随公司超声骨刀、囊袋、运动医学、骨科修复材料的逐步放量，公司未来新业务业绩放量值得期待。 　　估值 　　由于公司三季报业绩承压较明显，我们下调公司盈利预期。预期公司2023-2025年归母净利润分别为1.61亿元、2.03亿元、2.37亿元，对应EPS分别为0.65元、0.82元、0.95元，维持买入评级。 　　评级面临的主要风险 　　骨科集采政策超预期、下游渠道拓展不及预期、疫情反复影响经营、新业务和国际化拓展不及预期。