博雅生物(300294) 　　投资要点： 　　华润入主资源赋能，血制品行业优质企业。1）股东实力雄厚，浆站资源可期。2021年华润医药正式控股，博雅生物成为华润大健康版图下的血制品业务平台，通过集团内外资源整合，公司已陆续剥离复大医药和天安药业，聚焦血制品发展。华润集团具备丰富的产业资源和强大的资金实力，在央企的支持赋能下，博雅的浆站拓展能力得到显著提升。公司有望通过集团支持、战略合作等多种方式力争在十四五末实现30个以上浆站、1000吨以上采浆量。2）公司质地优秀，盈利能力居于行业前列。公司共有3大类9个品种血制品，2022年血制品业务毛利率和净利率分别达到71%和39%，白蛋白、静丙和纤原三大品种营收结构均衡。丰富的产品种类、较高的产品收得率、平衡的产销结构使得公司具备优秀的盈利能力，吨浆收入和利润位于行业前列。 　　国内血制品行业迎来发展新阶段。1）供给侧恢复良好增长。2022年以来，随着采浆活动的逐步恢复以及十四五新增浆站的陆续建成，血制品供给端将实现良好增长，2022年全国采浆量突破万吨，7家上市公司合计采浆量占比高达66%。2）临床价值认知提升，产品需求旺盛。新冠疫情后医生和患者对于静丙等血制品临床价值的认知得到大幅提升，产品需求持续旺盛，应用领域不断拓展，人均使用量较欧美具备很大提升空间。3）行业集中度持续提升。随着国资的陆续入主和资源赋能，企业的拓浆、生产、销售等综合实力不断增强，竞争优势进一步凸显，行业集中度持续提升。供给和需求共同驱动下，我国血制品行业迎来发展新阶段，市场规模持续稳定增长，行业集中度进一步提升。 　　内生外延共发展，具备龙头成长潜力。2022年公司在营浆站13家、采浆量439吨，血制品实现收入13.15亿元。展望未来我们认为：1）供给端有望大幅提升：2023下半年公司1个浆站开采、2个浆站获批，2025年现有16个浆站合计采浆量预计近600吨；其他多数已获县、市级批文浆站有望逐步落地贡献增量。同时，公司有望通过外延并购大幅提升采浆量。内生外延共发力，公司十四五末千吨采浆水平仍可期。2）产品陆续丰富，产能规划充分：近三年PCC和凝八因子陆续上市并贡献增量，在研产品中血管性血友病因子（国内首家）和高浓度静丙（国内领先）已经进入临床后期阶段，C1酯酶抑制剂于2023年6月获批临床（国内首家），公司产品种类持续丰富。智能工厂处于在建阶段，预计2027年正式投产，具备1800吨血浆和13个品种的生产能力，保障未来原料和产品生产需求的持续增长。3）终端市场持续拓展，销售能力优秀：持续多年的市场深耕下，公司纤原市占率稳居第一，纤原营收占比较高使得公司吨浆收入和净利润居于行业前列。优秀的市场拓展能力支持新产品的良好放量和未来的长期增长。 　　盈利预测与投资建议：血制品业务：公司现有浆站陆续建成开采，采浆量稳定增长，暂不考虑外延并购对公司血制品业务的影响。其他业务：复大经销业务和天安糖尿病业务分别于2023年9月和11月出表，剥离后公司2024年总收入有所下降，但由于经销业务毛利较低，对整体净利润影响较小。综合以上，我们预计公司2023-2025年实现营收27.66亿元、21.08亿元、23.87亿元，实现归母净利润5.38亿元、6.61亿元、7.81亿元，对应EPS分别为1.07/1.31/1.55元，对应PE分别为30.3倍/24.7倍/20.9倍。首次覆盖，给予“买入”评级。 　　风险提示：浆站获批进度不及预期风险；外延并购不确定性风险；医药行业政策风险。

　　春立医疗(688236) 　　投资要点 　　集采影响逐步出清，23Q3单季度营收增速转正。2023Q1-3公司实现收入7.92亿元（+4%，同比增速，下同）、归母净利润1.81亿元（-14%）、扣非归母净利润1.62亿元（-11%）；2023Q3单季度实现收入2.51亿元（+33%）、归母净利润0.55亿元（+3%）、扣非归母净利润0.51亿元（+106%）。2023Q3单季度来看，公司营收增速由负转正，主要系国家集采政策利好影响，为公司带来渗透率提升，相关产品销售数量增加所致。 　　国产关节龙头企业，集采加快进口替代。公司深耕骨科行业多年，专注于关节、脊柱及运动医学产品的研发、生产和销售。公司骨科产品系列丰富，目前主要营收来源于关节和脊柱，2022年关节营收占比为87%，脊柱营收占比10%。因国家关节和脊柱集中带量采购政策，集采价格陆续落地执行后受到渠道退换货影响，导致2022-2023H1公司业绩部分承压，2023Q3单季度来看，公司营收增速由负转正。集采常态化下，公司通过内部节本增效及外部积极开拓市场、建设营销网络等措施，相关产品以价换量，使得公司营业收入维稳上升。2021年9月关节国采落地，公司中标三个髋关节产品。膝关节产品虽未中标，但公司和中标的贝思达合作生产膝关节产品减小失标的影响，随着国采关节续约推进，公司产品有望中标为公司带来业绩增量。脊柱业务方面，脊柱国采于2023Q2起陆续落地执行，预计库存渠道补差会对公司脊柱业务收入造成影响，未来随着渠道库存清理完成，公司脊柱业务将恢复新增长。集采前国内关节、脊柱耗材以进口厂商为主，集采中标降价使得进口厂商的供应意愿和经销商渠道代理意愿下降，进而推动经销商代理国产产品，加快国产产品放量。未来随着公司膝关节产品有望续标带来业绩弹性，脊柱库存影响逐步出清，公司基本盘业务有望重回新增长。 　　布局运动医学、创伤、口腔、PRP等赛道，多款新品获批丰富产品线。截至2023H1，在运动医学领域，公司获得PEEK材料带线锚钉、一次性刨削刀头、界面螺钉、不可吸收带线锚钉、非吸收性外科缝线、带袢钛板、门型钉7个运动医学注册证，进一步丰富了公司运动医学产品线；创伤系列产品已有多款产品获批上市，包括接骨板、髓内钉、外固定支架、金属骨针等；在口腔领域，公司获得正畸丝、正畸托槽、正畸颊面管、隐形矫治器4个正畸产品注册证和颌面接骨板系统、3D打印颌面截骨导板2个颌面外科注册证，标志着公司正式进入口腔领域；加强PRP产品的研发，公司先后获批上市富血小板血浆制备套装以及医用离心机，其中富血小板血浆制备套装是国内首家全自动富血小板血浆制备系统，医用离心机获批，标志着公司在有源设备领域的布局逐渐开始。多品类注册证的获取，进一步丰富公司的产品线，扩充了公司在医疗领域的布局，不断满足多元化的市场及临床需求，有利于进一步提高公司的市场拓展能力，增强公司的综合竞争力。 　　投资建议：预计公司2023-2025年归母净利润分别为2.75/3.66/4.82亿元，增速分别为-11%/33%/32%，对应PE分别为39/29/22倍。考虑到公司膝关节产品有望续标带来业绩弹性，脊柱库存影响逐步出清，公司基本盘业务有望重回新增长，同时布局新产品拓展营收增长点，有望带动公司业务恢复增长。首次覆盖，给予“买入 　　A”评级。 　　风险提示：产品销售不及预期风险、集中带量采购风险、市场竞争加剧风险。

　　东阿阿胶(000423) 　　主要观点： 　　事件 　　公司发布2023年三季报，2023年前三季度实现营业收入34.28亿元，同比+12.53%；实现归母净利润7.84亿元，同比+52.79%；实现扣非归母净利润7.00亿元，同比+54.86%。 　　事件点评 　　业绩增势迅猛，费用管控合理 　　公司持续夯实核心基石业务，业绩亮眼。东阿阿胶块市场份额稳步回升，复方阿胶浆大品种战略持续发力，桃花姬阿胶糕全渠道实现快速增长。单季度来看，2023Q3公司实现营业收入12.61亿元，同比+3.32%；实现归母净利润2.53亿元，同比+23.42%；实现扣非归母净利润2.10亿元，同比+13.51%。2023年前三季度，公司毛利率为70.94%，同比+3.39个百分点。第四季度为阿胶传统销售旺季，目前，公司加大营销投入，阿胶块库存周期趋向好转，期待传统产品与新品在第四季度销售放量带来业绩高增。 　　公司长期保持合理的费用结构。2023年前三季度，期间费用率为42.55%，同比-0.82个百分点；销售费用率为38.48%，同比+0.90个百分点；管理费用率为6.12%，同比-1.18个百分点；财务费用率为-2.05%，同比-0.55个百分点。整体而言，公司各项费用结构控制在合理水平。 　　巩固已有品牌建设，积极探索新赛道市场 　　公司多措并举，多年来致力于品牌建设。已有品牌方面，阿胶块实施精准营销，稳固价格体系及下游库存；复方阿胶浆采用大品种战略，深耕连锁的同时加速拓宽医疗端增长；桃花姬板块优化健全产品全渠道铺设，通过线上线下精准营销，提高全平台曝光量。新产品方面，2023年6月，健脑补肾口服液以东阿阿胶男士滋补品牌“皇家围场1619”焕新上市，通过新模式新赛道探索新市场。 　　投资建议 　　我们维持盈利预测不变，预计公司2023~2025年收入分别为 　　45.71/53.28/63.70亿元，分别同比增长13.1%/16.6%/19.6%，归母净利润分别为10.12/12.20/14.53亿元，分别同比增长 　　29.8%/20.6%/19.1%，对应估值为31X/26X/22X。我们看好公司未来长期发展，维持“买入”评级。 　　风险提示 　　市场竞争加剧风险；产品推广不及预期风险。

　　云南白药(000538) 　　主要观点： 　　事件 　　云南白药发布三季度报告，2023年前三季度公司实现营业总收入296.89亿元，同比+10.30%；归母净利润41.23亿元，同比+78.90%；扣非归母净利润38.53亿元，同比+42.46%。 　　点评 　　前三季度业绩稳定，单三季度利润端维持高速增长 　　单季度来看，23Q3公司实现营业总收入93.79亿元，同比+5.40%；归母净利润12.95亿元，同比+61.05%；扣非归母净利润11.16亿元，同比+6.28%，利润端维持高增速。 　　2023年前三季度公司整体毛利率为27.37%，同比-0.84个百分点，净利率为13.89%，同比+5.94个百分点，销售费用率11.30%，同比-0.18个百分点，管理费用率1.87%，同比-0.12个百分点，研发费用率0.74%，同比-0.03个百分点，财务费用率-0.64%，同比+0.15个百分点。净利率显著提升，盈利能力持续优化。 　　奠基核药研发新布局，（BU）布局打造全新业绩增长点 　　2023前三季度公司研发投入金额2.19亿元，较上年同期增长5.17%。全资子公司云核医药（天津）有限公司注册成立，将在天津建设6000平米的核药研发中心，其中规划2000平米放射性工作场所，通过搭建专有的研发平台，建立系统的研发体系，有效提高核药的研发效率，为公司创新药布局打下良好的基础。 　　公司与北京大学医学部深层次合作，以北京大学—云南白药国际医学研究中心为重要桥梁，探索校企合作研发创新模式平台。与上海医药在多领域方面进行战略合作。公司陆续引入多领域高层次人才，聘请了8位资深研究员，引进2名新体制科研人员，同时入驻了一批中青年专家团队，向“内部培养+外部引进”双通道人才模式转变。 　　全面推动新兴业务单元（BU）布局深化。公司围绕既定的发展战略，致力于探索基于大数据服务后台的精准定制化的“综合解决方案”全新商业模式，为公司打造全新业绩增长点。 　　口腔智护业务单元（BU）聚焦专业护理赛道，前端以“齿说”（ToothTalk）口腔科学专研品牌实现口腔养护产品全覆盖，包括智能电动牙刷、冲牙器、个性化刷头、漱口水、凝胶、口喷等。后台以齿说品牌通过口腔咨询服务平台“i看呀”小程序连接C端用户，精准进行私域运营。 　　精准医美业务单元（BU）立足医美线下旗舰店，拓展医美全产业链布局。 　　智云健康业务单元（BU）致力于打造功能食品及科学营养产品的商业化运营平台，在“白药生活+”自营门店等传统渠道布局的基础上重点聚焦电商运营，目前线上店铺23家。 　　智慧科技业务单元（BU）正式启动运作，致力于为云南白药打造全球数字化平台。 　　投资建议 　　我们维持此前预测，公司2023~2025年营收有望实现408.8亿元、452.8亿元、497.3亿元，分别同比增长12.0%/10.8%/9.8%，2023~2025年归母净利润有望实现45.0亿元、49.8亿元、55.1亿元，分别同比增长50.0%/10.6%/10.7%。2023~2025年对应的EPS分别约2.51元、2.77元和3.07元，对应的PE估值分别为20倍、18倍和16倍。维持“增持”投资评级。 　　风险提示 　　政策变化不确定性，新药研发回报不及预期，新市场开拓不及预期。

　　药康生物(688046) 　　投资要点： 　　聚焦创新打造高端产品，产品丰富度领跑行业。公司核心技术团队具有多年小鼠开发经验，科研底蕴深厚，基因编辑技术应用转化硕果累累，公司模型数量行业领先，积极拓展斑点鼠、人源化鼠、野化鼠等创新高端产品。公司现有产能达23万笼位，多地布局提高辐射范围，已服务近2000客户，涵盖知名高校科研院所和国内外知名创新药企与CRO公司。 　　供需共振行业持续扩容，创新模型大有可为。供给端：CRISPR/Cas9技术突破，降本增效，助力基因修饰模型实现规模化。需求端：医药研发投入，模型数量需求攀升;创新模型预测准确率高，更好发挥临床风险前置效果，市场前景广阔。随着行业持续扩容，我们认为集中度会进一步提升，利好具备先发优势的企业。 　　公司立足创新模型高速成长，药效业务+出海战略打开天花板：创新模式是“增长底座”：短期来看：斑点鼠产品满足科研刚性需求，快速放量。中长期来看：1）人源化鼠+免疫缺陷鼠资源丰富，契合免疫疗法需求持续增长；2）野化鼠有望成为新一代疾病模型，应用前景广阔。药效业务发挥协同效用，有望打开二次增长曲线；公司高端产品出海具备差异化优势，以产品为驱动快速拓展海外版图。 　　盈利预测与投资建议：我们预计2023-2025年公司归母净利润为1.8/2.2/2.6亿元，同比增速为6%/23%/21%，以11月20日收盘价计算，对应PE为46/37/31倍。公司为实验动物模型稀缺标的，其创新实力、产品丰富度领跑行业，给予公司2024年PE为45倍，对应目标价为23.59元，首次覆盖，给予“买入”评级。 　　风险提示：基因编辑通用技术升级迭代风险、新品研发风险、新药研发需求不及预期风险、海外市场开拓不及预期风险、市场竞争加剧风险、政府补助政策变动风险。

　　亚辉龙(688575) 　　当前国内化学发光市场规模约400亿元，国产替代空间与赛道发展潜力广阔。根据测算，当前我国化学发光市场规模约为400亿，未来仍将维持双位数的稳定增长。从远期维度来看，由于发展时间较短，我国人均IVD支出与发达国家相比，仍有翻倍的提升空间。化学发光作为IVD的最大细分市场，未来随着人口老龄化进程的加深以及特殊检测项目的常规化发展，市场规模将迎来长足攀升，预期2030年将触及800亿市场空间。从竞争格局上看，2021年我国化学发光市场中外资品牌市占率仍超过70%，国产替代方兴未艾。 　　2023年安徽化学发光集采范围向25省拓宽，国产产品性价比优势将在集采中得到进一步凸显，有望加速实现国产替代。从IVD领域内三次较大范围的集采事件来看，集中带量采购对于弱化外资企业先发优势有着重要作用。1）2021年安徽化学发光集采，国际发光巨头罗氏、贝克曼两家弃标，国产企业份额持续快速提升。2）2021年安徽凝血检测集采，进口企业沃芬掉标，其原有市场份额将被中选企业代替；3）2022年江西生化肝功集采，国产产品性价比优势明显，有望在后续执行中获得更大市场份额。立足当前时点，2024年预期是化学发光的大范围集采元年，在大赛道的行业β中，集采有望推动国产品牌突出重围。 　　亚辉龙特色项目优势明显，差异化战略助力仪器快速入院。化学发光主流检测市场（肿标、甲功、激素、传染病）均被“罗雅贝西”强势占据。截至当前，公司自免诊断检测项目数已处于国产品牌第一位置，同时在生殖健康等领域实现了全生命周期的完整覆盖。公司已成为常规项目布局丰富度高、特色检测领域具备差异化的新锐化学发光厂商。独特的差异化优势帮助公司检测仪器顺利进入终端医院，2019-2022年公司新增装机保持31%的年化复合增长率，2023H1新增装机仍同比增长46%，持续拔高未来试剂&耗材收入的成长天花板。 　　三级医院客户占比高，仪器单产提升空间广阔。截至2023H1，亚辉龙国内客户结构中三级医院数量占比达到28%，其中三甲医院覆盖率超66%，处于行业第一梯队。未来随着Iflash9000/Ifash3000-G等高速机型的替换，预计公司仪器单产将得到明显提升。此外，医疗新基建及化学发光领域集采的大范围推行，可为国产品牌带来结构性的成长机会，公司的常规诊断试剂有望借此实现快速放量。公司2023前三季度非新冠业务收入12.1亿元，同比增长39%，其中自产化学发光业务收入8.0亿元，同比增长48%，疫情后期常规业务恢复态势十足。 　　投资建议：我们预计公司2023-2025年收入分别为20.3/21.5/26.8亿元，对应增速为-49%/6%/25%，归母净利润为3.7/5.0/6.7亿元，对应增速为-64%/37%/34%，PE为35/26/19倍。首次覆盖，给予公司“推荐”评级。 　　风险提示：试剂原材料进口受阻风险、代理业务变动风险、新产品注册失败风险、细分市场竞争加剧风险、在研项目不及预期风险。

　　昆药集团(600422) 　　主要观点： 　　事件 　　事件1：2023年10月28日，公司发布三季度报告，2023年前三季度公司实现营业收入56.11亿元，同比-9.40%。归母净利润3.86亿元，同比+3.58%，扣非归母净利润3.11亿元，同比+19.60%。 　　事件2：2023年10月28日，公司发布公告，昆药集团与华润三九、华润圣火、华润现代共同参与注册成立三七研究院。三七研究院注册资本为人民币10,000万元，其中，昆药集团以自有资金认缴出资人民币4,000万元，持有三七研究院40%股权。三七研究院成立后将纳入昆药集团合并报表范围。 　　事件点评 　　公司扣非归母净利润保持两位数增长，业务重塑激发新动能 　　扣非归母净利润保持两位数增长。2023年前三季度，公司持续进行业务重塑，启动营销组织变革，实现营业收入56.11亿元，同比-9.40%，实现归母净利润3.86亿元，同比+3.58%，扣非归母净利润3.11亿元，同比+19.60%。单季度来看，2023Q3公司实现营业收入18.40亿元，同比-6.36%，实现归母净利润1.63亿元，同比+4.20%，扣非归母净利润1.33亿元，同比+15.61%。 　　公司毛利率持续上升。公司毛利率为45.06%，同比+2.19个百分点。公司前三季度的期间费用率为35.39%，同比+1.12个百分点；其中，销售费用率31.05%，同比+1.79个百分点，管理费用率4.17%，同比-0.31个百分点，财务费用率0.17%，同比-0.36个百分点。研发费用率为0.77%，同比-0.42个百分点。经营性现金流净额为-0.36亿元，同比+68.44%，主要系购买商品支付的现金减少所致。 　　成立三七研究院，助推公司打造三七产业链标杆 　　2023年10月28日，昆药集团发布投资新公司的公告，昆药集团与华润三九、华润圣火、华润现代共同参与注册成立三七研究院；三七研究院注册资本为人民币10,000万元，其中，昆药集团以自有资金认缴出资人民币4,000万元，持有三七研究院40%股权。三七研究院成立后将纳入公司合并报表范围。三七研究院定位为政府引导、市场主导的高水平三七产业新型研发机构，旨在攻克三七产业共性关键技术，打破三七产业技术壁垒，完善三七产业链和创新链缺失环节；通过项目孵化、技术转移等模式，促进相关成果实现产业化或技术辐射，推动三七产业高质量发展。 　　新公司的设立，符合昆药集团的战略发展方向，有助于昆药集团充分发挥公司在三七产业全产业链的布局优势，加速实现华润三九与公司三七产业的资源整合和协同赋能；助力昆药集团打造三七产业链标杆、助推三七产业高质量跨越式发展奠定坚实基础。 　　强品牌、强渠道提升核心产品增速，重研发、重创新持续为企业蓄力赋能 　　公司深入推进与华润三九的融合，加快CHC板块业务及产品融入三九商道，实现产品终端覆盖率、品牌影响力的稳步提升。2023Q3公司CHC板块已完成针对国内20个省区一级渠道商的整合工作，客均销量大幅提升、CHC业务提质增速明显。同时，昆中药重点品种参苓健脾胃颗粒、舒肝颗粒、香砂平胃颗粒、板蓝清热颗粒、清肺化痰丸等在单三季度均实现30%以上的增长。 　　公司持续加强产品的品牌、学术赋能，同时拓宽产品渠道，公司三七产品群渠道渗透率、市场占有率稳步提升。2023Q3公司注射用血塞通（冻干）在上海市中成药带量采购中中标，为稳住集采基本盘再下一城，并继续保持稳健增长；血塞通片在上海市中成药带量采购中中标，为该产品在上海区域内销售实现量的突破奠定基础，血塞通口服产品同比实现10%以上增长，核心产品血塞通软胶囊同比增长20%以上。 　　公司研发端硕果累累。公司自主研发的抗疟药产品双氢青蒿素磷酸哌喹片40mg/320mg通过WHO-PQ认证现场检查，并最终获得WHO的PQ认证；公司自主研发的适用于缺血性脑卒中的创新药1类药KYAZ01-2011-020临床II期已启动了二十余家研究中心；适用于异檬酸脱氢酶-1（IDH1）基因突变1类创新药KYAH01-2016-079临床I期继续入组中；国内同品种首家申报一致性评价的仿制药精神类用药化学注射剂KYAH06-2018-094项目已提交发补资料，另一口服产品的一致性评价KYAH07-2022-190项目已完成前期研究，正在整理资料准备递交申请。 　　投资建议 　　我们维持盈利预测不变，预计公司2023~2025年收入分别 　　91.19/100.87/110.90亿元，分别同比增长10.1%/10.6%/9.9%，归母净利润分别为6.15/7.52/9.18亿元，分别同比增长 　　60.5%/22.3%/22.1%，对应估值为27X/22X/18X。维持“买入”评级。 　　风险提示 　　行业政策变化风险，药品研发创新风险，产品市场推广不及预期风险。

　　丸美股份(603983) 　　投资摘要： 　　发展逻辑：战略转型初见成效研发实力赋能品牌发展第二增长曲线凸显 　　线上渠道铺设成功。2023年H1，公司线上渠道实现营业收入8.45亿元，收入占比79.78%，同比增长58.97%，以抖音为主的线上直营同比增119.53%，线上转型战略初现成效。 　　第二增长曲线凸显。2021年7月公司推出爆款产品“看不见粉底液”，凭借，迅速获得市场认同，高品质极简底妆心智稳步构建，依托差异化产品路线在流量成本日趋高涨的外部环境下实现销量与盈利双增长。2023年H1，第二品牌PL恋火实现收入3.07亿，占丸美营收的29%，同比超速增长211.42%。线上业务方面，618期间，恋火线上销售同比增长327%，抖音、快手增长超4倍。 　　研发实力赋能品牌发展。公司发现了重组双胶原蛋白与天然胶原蛋白呈现出高度相似的三螺旋结构，以1:1配比嵌合I型和III型胶原蛋白。丸美围绕重组双胶原蛋白这一核心成分，对整个产品体系进行了重塑，淘汰了200个SKU。丸美在“小红笔眼霜”和“小金针次抛精华”两大超级大单品加入了重组胶原蛋白成分，使产品得到了全面的升级。此外，丸美还推出了重组胶原蛋白产品系列，并推出了相应的新品。借助重组胶原蛋白这一成分，公司对旗下产品进行了升级。 　　重视流量运营，助推品牌强势出圈。邀请明星、网红代言，实现百亿曝光。丸美营销重视与用户产生共鸣，营销多次破圈。围绕特定群体，丸美设计了独特的品牌营销方案。通过高曝光、广种草、强转化，打造全方位营销体系。 　　成长逻辑：产品矩阵丰富+重视研发+建设线上自播业务+深耕高增长领域 　　产品矩阵丰富，覆盖多元抗衰需求。产品布局聚焦胶原蛋白、胜肽等抗衰老成分，其中双胶原系列、弹力蛋白凝时系列致力于应对衰老引起的各类胶原蛋白流失；红钻多态系列与小红笔家族系列针对熬夜修复；另有巧克力焕颜丝滑系列、多肽蛋白臻颜系列等结构性抗衰产品，产品矩阵丰富，涵盖不同价位与用户需求。恋火旗下有“看不见”、“蹭不掉”、“星钻”三大产品系列，“看不见”系列为干皮专研，“蹭不掉”系列为油皮专研，满足不同的肤质的客户的需求。“星钻”系列为线下专享产品，定位高端路线，与前两大系列形成互补，或未来恋火进军高端底妆市场奠定基础。 　　线上推动品牌自播，线下多元化发展。2022年，公司的自播全年占比超过达播，对达人的依赖度逐渐降低，在流量成本增加的趋势下有望进一步降低线上营销成本；天猫逐季优化，直播渗透率有明显提升。2023年H1，公司线上渠道实现营业收入8.45亿元，收入占比79.78%，同比增长58.97%，以抖音为主的线上直营同比增长119.53%，线上转型战略初现成效。线下渠道稳步推进，提升用户消费体验感，如主打以艺术家IP联名套盒、恋火品牌进驻调色师、KKV等千个线下网点，强化线下体验，提高用户忠诚度与品牌效应。 　　进军医美领域，铺设未来业绩点。9月23日，丸美首款重组胶原蛋白[械字号]产品发布,专注医美术后/创面护理，开启胶原直充新时代，预计2026年丸美生物将推出重组胶原蛋白水光针三类医疗器械产品；2028年将推出重组胶原蛋白填充类三类医疗器械产品；2030年将推出重组胶原蛋白人工角膜和人工关节；2032年将推出第一款重组胶原蛋白3D打印的人体器官。重组胶原蛋白将推动公司开发医美业务线，打造业绩新增长点。 　　抗衰老市场规模继续扩大，抗衰护肤品市场潜在需求旺盛。2016年至2021年，全球抗衰老市场规模从1500亿美元增长至2236亿美元，增长了735亿美元，增长率达49%。国内用户对于抗衰老需求强烈，同时间段内，中国抗衰市场规模增长了50.3亿美元，增速高达86%，我国抗衰市场规模增速高于全球增速，加之老龄化趋势加深，我国抗衰市场有望进一步增大。 　　眼部和面部为抗衰关注重点，眼部护理市场呈现中高端走向。消费者抗衰追求局部精细化，进行分区抗衰，主要部位有眼部、面部、前额、颈部、唇周。在抗衰部位上，更为关注眼部和面颊，针对这些部位的护理。除面部护理外，眼部护理已在消费市场位居第二，在整个行业占额逐渐增多，整体市场潜力较大。 　　投资建议：预计公司2023年~2025年EPS分别为0.76元、1.09元、1.46元，当前股价市盈率分别为35.05倍、24.49倍、18.32倍，首次覆盖给予“买入”评级。 　　风险提示：主要原材料价格波动风险、汇率波动风险、环保风险、销售不及预期风险。

　　贵州三力(603439) 　　主要观点： 　　事件： 　　贵州三力发布2023年三季度报告，公司前三季度实现营业收入9.70亿元，同比+36.52%。归母净利润1.58亿元，同比+52.42%。扣非归母净利润1.53亿元，同比增长+60.81%。经营性现金流净额为1.82亿元，同比+28.72%。 　　分析点评 　　三季度业绩亮眼，毛利率显著提升 　　三季度公司盈利能力大幅增长。单Q3公司收入为3.39亿元，同比+20.86%。归母净利润为0.57亿元，同比+43.82%。扣非归母净利润为0.56亿元，同比+65.37%。 　　公司前三季度销售毛利率为73.57%，同比+2.84个百分点；净利率为16.24%，同比+2.81个百分点；销售费用率47.39%，同比-1.34个百分点；管理费用率6.07%，同比+0.59个百分点；研发费用率1.91%，同比+0.32个百分点；财务费用率-0.01%，同比+0.24个百分点。 　　核心产品+并购品种放量 　　开喉剑OTC品牌提升，并购公司带来增量。2023年第三季度，公司OTC渠道的建设开始逐步上量，使得公司营收保持稳定增长。对外投资影响方面，公司于2022年控股的德昌祥以及2023年间接控股的云南无敌均实现盈利，对上市公司的营业和利润带来了积极的影响。 　　汉方制药并表增厚未来收入利润，公司产品矩阵进一步丰富 　　汉方药业拥有8种剂型，80个批准文号，其中独家品种20个，专利品种9个，独家苗药8个；医保品种38个，其中国家医保品种12个，独家国家医保品种2个，非独家国家医保品种10个，区域和省医保26个。目前主要销售产品是芪胶升白胶囊、黄芪颗粒、日舒安洗液（湿巾）、儿童回春颗粒、妇科再造胶囊。 　　贵州三力自2020年12月参股汉方药业以来，协助汉方药业梳理管理架构、销售体系。2年多以来，汉方药业在管理和销售方面，都取得了巨大的提升。在公司完成增资扩股引入贵州三力成为新股东后，公司改善了资金问题，进行了部门整合，销售渠道也得到进一步提升，加之中医药行业市场得到扩展，在诸多利好情况下，公司集中优势力量发展大品种，公司2021年及2022年的收入增长率分别7.14%和10.49%，2023年预计增长率为14.81%。 　　根据公司评估，预计2024-2028年，汉方药业营业收入为6.0、6.8、7.4、8.0、8.4亿元，收入增长率分别为12.90%、12.00%、10.00%、7.00%、5.00%；净利润为5,926.36、7,073.13、8,527.29、9,344.40、9,695.19万元，25-28年分别同比增长19%、21%、10%、4%。收购汉方药业股权将有助于扩大上市公司总体营业收入，有利于增厚上市公司利润；同时，公司可以委派管理人员全面接管汉方药业，将更利于汉方药业的规范管理及高质量发展。 　　投资建议 　　我们维持公司盈利预测，公司2023~2025年收入分别 　　16.7/25.6/30.6亿元，分别同比增长39.3%/52.8%/19.7%，归母净利润分别为2.7/3.7/4.5亿元，分别同比增长34.3%/37.0%/20.6%，对应估值为29X/21X/18X。我们看好公司核心产品开喉剑后续空间+并购品种后续放量，维持“买入”投资评级。 　　风险提示 　　营销拓展不及预期；大品种依赖风险；收购战略推行不及预期风险；新公司亏损超出预期等。

　　健之佳(605266) 　　公司简介： 公司是一家以云南省为优势区域的零售药店龙头，主要从事医药零售业务、便利品零售业务以及促销推广服务等。截止 2023 年6 月底，公司医药零售门店数量达 4188 家，便利店门店数量达 305 家。其中，公司医药零售门店主要集中在云南、四川、广西、重庆、河北、辽宁 6 个地区，便利门店全部位于云南地区。公司直营门店数量、销售规模分别排名全国第 6 位、第 9 位。 2018-2022 年，公司营业收入由27.66 亿元增长至 75.15 亿元，复合增速为 26.20%；归母净利润由 1.34亿元增长至 3.63 亿元，复合增速为 30.75%。 　　行业概况： 集中度提升与处方外流是零售药店行业的长期增长逻辑。从集中度来看， 2018-2022 年，我国前十强零售药店的销售额占比由20.65%提升至 30.91%，行业集中度不断提升。当前， 中国、美国、日本 TOP3 零售药店企业的销售额占比分别为 11.66%、 85.00%、 31.99%，中国零售药店行业集中度仍具较大提升空间。从处方外流来看，我国药店端销售的处方药占比仅为 15.00%，日本处方药在药店端的销售占比高达 56.00%。伴随着双通道、门诊统筹等政策逐步落地，处方外流有望加速， 经营合规、 规模与管理优势明显的头部药店有望受益。 　　公司看点： （1）相比于同行（益丰药房、大参林、老百姓、一心堂），公司经营业绩增长速度快、 提升空间大。（ 2）由于公司经营规模小、线上业务收入占比高、贴牌产品销售占比低等，公司医药零售业务毛利率低于同行，具有较大改善空间。（ 3）公司线上业务的规模、增速、占比领先于同行。受益于线上线下渠道相互赋能， 公司门店坪效稳步提升，同时面临的医药电商冲击风险相对较小。 　　盈利预测与投资建议 ： 2023-2025 年，预计公司实现归母净利润3.97/5.08/6.27 亿元， EPS 分别为 3.08/3.94/4.87 元，当前股价对应的 PE分别为 18.90/14.79/11.98 倍，给予公司 2023 年 20-25 倍 PE，对应的目标价格为 61.60-77.00 元/股，维持公司“买入”评级。 　　风险提示： 行业政策风险；行业竞争加剧风险；医药电商冲击风险；商誉减值风险等