上海谊众(688091) 　　投资要点： 　　创新转型加速推进，管线持续丰富。上海谊众成立于2009年9月，核心商业化产品“注射用紫杉醇聚合物胶束”进入加速放量阶段（医保放量+适应症拓展+产能释放），且积极拓展适应症。此外公司搭建多功能抗体和小分子靶向药研发平台，拓展下一代肿瘤创新药，积极前瞻布局YXC-001（PD-1/VEGF/IL-2三抗）、第四代高脑渗透性EGFR-TKI等，持续拓展肿瘤管线，有望打开公司中长期发展空间。 　　紫杉醇胶束有望通过“医保放量+适应症拓展+产能释放”加速放量。公司核心产品注射用紫杉醇胶束2024年11月28日被国家医保局纳入国家医保目录，其主要的竞品为注射用紫杉醇白蛋白结合型和注射用紫杉醇脂质体，凭借紫杉醇胶束在疗效及安全性上的优势，有望具备较强的市场竞争力。适应症方面：紫杉醇胶束在NSCLC适应症上已经成功验证其疗效和安全性，目前正进一步拓展乳腺癌和胰腺癌适应症，已进入患者入组阶段。紫杉醇作为广谱抗癌药，后续有望在其他癌种继续探索拓展适应症，未来潜力可期。 　　前瞻性布局PD-1/VEGF/IL-2三抗，下一代IO疗法或具备全球竞争力。2024年全球PD1单抗市场规模超500亿美元，而PD1双抗/多抗有望覆盖冷肿瘤及低表达人群，“迭代单抗市场+覆盖更多人群”双重逻辑有望进一步打开双抗/多抗市场。公司YXC-001（PD-1/VEGF/IL-2）三抗通过“解除免疫抑制+血管重塑+激活T细胞”三重作用治疗泛肿瘤，参考PD-1/VEGF（如康方依沃西单抗）和PD-1/IL-2（如信达IBI363）的可行性已经得到临床试验数据的充分验证，公司三抗有望达到PFS和OS双重获益的效果。MNC积极布局二代IO，公司PD1/VEGF/IL2三抗进展相对领先，有望脱颖而出，具备潜在BD出海的可能。 　　盈利预测与评级：我们预计公司2025-2027年营业收入分别为4.07/9.07/13.15亿元，归母净利润分别为0.77/1.46/1.91亿元，当前股价对应的PE分别为162/85/65倍。我们选取汇宇制药-W、泽璟制药-U和神州细胞作为可比公司，鉴于公司紫杉醇胶束进入医保有望快速放量，三抗管线未来可期，首次覆盖，给予“买入”评级。 　　风险提示：临床研发失败风险；竞争格局恶化风险；销售不及预期风险；行业政策风险等

　　百利天恒(688506) 　　公司点评 　　百利天恒是布局ADC及多抗的创新药企业。公司核心管线EGFR×HER3双抗ADC iza-bren是潜在的泛肿瘤治疗基石药物，正在国内外进行40余项肿瘤临床，3项全球注册临床及11项中国III期临床。iza-bren末线鼻咽癌适应症推进NDA，2026年有望中国获批上市。iza-bren在多种肿瘤临床中安全性、抗肿瘤活性良好，最常见的≥3级TRAE为血液学毒性，在肺癌、乳腺癌、尿路上皮癌、SCLC、食管癌、胆道癌临床中均显示突破性早期疗效。iza-bren已授权给BMS，近期可触发最高5亿美元付款，后续最高可达71亿美元里程碑款。公司潜在BIC的HER2ADCT-Bren在中美推进9项HER2表达实体瘤III期临床，已在乳腺癌临床展现疗效。2025-2027年，预计公司营收为22.51/23.02/25.85亿元，归母净利润为-5.27/-8.36/-10.04亿元，首次覆盖，给予“买入-B”评级。 　　iza-bren在NSCLC的EGFR突变一线II期临床、EGFR野生型I期临床、经典EGFR突变以外驱动基因变异I期临床初步疗效突出。一线EGFR突变NSCLC中，iza-bren联合奥希替尼组（n=40）治疗ORR为100%，12个月PFS率92.1%，12个月OS率94.8%。经治EGFR野生型NSCLC中（n=26），iza-bren治疗ORR为50.0%，cORR为38.5%，DCR为80.8%，mPFS为6.7个月。非经典EGFR突变的驱动基因变异NSCLC（n=83），iza-bren治疗ORR为46.2%，mPFS为7.0个月。 　　bren在HER2阴性乳腺癌I期临床、尿路上皮癌II期临床、SCLC 　　I期临床、食管鳞癌Ib期临床、胆道癌I期临床初步疗效突出。经治HER2阴性乳腺癌中（n=121），iza-bren治疗ORR为42.1%，mPFS为6.9个月。经治尿路上皮癌中（n=27），iza-bren组ORR为40.7%，6个月PFS率为62.4%。经治/无疗法SCLC（n=58），iza-bren治疗ORR为55.2%，mPFS为4.0个 　　月，mOS为12.0个月。经治食管鳞癌中（n=82），2.5mg/kg iza-bren治疗ORR为39.6%，mPFS为5.4个月，mOS为11.5个月。经治的胆道癌中，2.5mg/kg组（n=21）ORR为28.6%。 　　T-Bren在HER2+、HER2ADC经治的HER2+、HER2低表达的乳腺癌I期临床初步疗效突出。HER2+转移性乳腺癌中(n=45)，T-Bren治疗ORR为88.9%。在以往接受HER2-ADC治疗的乳腺癌（n=16）中，T-Bren治疗ORR为93.8%。经治的HER2低表达转移性乳腺癌（n=53），T-Bren治疗ORR为62.3%。 　　风险提示 　　新药商业化竞争风险。公司面临着来自全球其他制药及生物制药公司的竞争，有多家大型制药及生物制药公司目前营销及销售药物或正在寻求开发用于治疗公司正在开发的具有相同适应症的药物。竞争对手可能比公司更快或更成功地发现、开发或商业化竞争药物，亦或者竞争对手开发及商业化较公司可能开发或商业化的药物更安全、更有效、更方便或更便宜的药物，公司的商业机会可能会大幅减少甚至消失。

　　华东医药(000963) 　　事件： 　　2025年8月19日，公司发布2025年上半年度报告。2025年上半年公司实现营业收入216.75亿元，同比增长3.39%，归母净利润18.15亿元，同比增长7.01%，扣非归母净利润17.62亿元，同比增长8.40%。第二季度单季度公司实现营业收入109.39亿元，同比增长3.65%，归母净利润9.00亿元，同比增长7.98%，扣非归母净利润8.64亿元，同比增长9.85%。 　　点评： 　　医药工业板块持续发力，工业微生物板块增长强劲，医美板块阶段性承压公司2025年H1医药工业板块实现营业收入73.17亿元（含CSO业务），同比增长9.24%，实现归母净利润15.80亿元，同比增长14.09%。公司的创新产品陆续获批上市，板块进入高速增长通道。公司2025年H1医药商业板块实现营业收入139.47亿元，同比增长2.91%，实现净利润2.26亿元，同比增长3.67%。公司通过多元化业务拓新等方法，持续巩固其稳健发展根基。英国医美全资子公司Sinclair2025年H1实现销售收入5.24亿元，同比下降7.99%。国内医美全资子公司欣可丽美学2025年H1实现营业收入5.43亿元，同比下降12.15%，主要系市场竞争加剧及行业持续调整所致。公司2025年H1工业微生物板块实现销售收入3.68亿元，同比增长29%。 　　公司费用率持续优化，研发费用率稳步提升 　　公司2025年H1销售费用率为14.90%，同比下降0.72pcts。公司2025年H1管理费用率为3.35%，同比下降0.06pcts。公司2025年H1研发费用率为4.61%，同比提高1.54pcts，主要因创新药项目投入增加。 　　创新药销售持续发力，合作新药上市在即 　　公司与科济药业合作的CAR-T产品（赛恺泽®）上市即领跑，并纳入超百家保险及惠民保项目报销范围。公司从ImmunoGen引进的全球首个且唯一获批用于FRα阳性铂耐药卵巢癌的ADC药物（索米妥昔单抗注射液）计划于2025年四季度正式启动国内商业化销售。公司正推进与英派药业合作的新型1.5代PARP抑制剂（塞纳帕利胶囊）进入国家医保谈判目录的准备工作。华东医药生物创新智造中心项目一区已于2025年6月完成建设；二区已于2025年6月正式开工，计划在2026年6月前建成投用。 　　盈利预测：我们预计公司2025-2027年营业收入分别为448.88/489.98/508.55亿元（2025年前值为504.85亿元），归母净利润分别为39.20/45.33/51.19亿元（2025年前值为39.86亿元），下调原因为销售增速受到需求变化影响。维持“买入”评级。 　　风险提示：行业政策及市场经营风险，BD管线开拓、在研管线临床与注册进展不及预期的风险，境外业务面临国际关系不确定性与汇率风险。

　　华森制药(002907) 　　投资要点 　　事件：2025年上半年，公司实现营业收入4.42亿元，同比增加5.76%；利润总额达到0.62亿元，同比增加8.61%；实现归母净利润0.54亿元，同比增加14.27%。2025年二季度单季，公司实现营业收入2.03亿元，同比增加7.13%；实现归母净利润0.14亿元，同比增加98.08%。 　　毛利率净利率双升，费用管控成效显现。2025年上半年，华森制药毛利率58.74%（+0.85PP），主要受益于高毛利产品占比提升及原材料成本优化。核心驱动力来自两方面：1）高毛利的五大重点中成药（如痛泻宁颗粒、六味安神胶囊）销售收入同比增长3.52%，其中痛泻宁颗粒增速超30%；2)原材料成本同比下降，叠加集采品种放量规模效应，营业成本增幅（3.62%）低于营收增速，支撑毛利空间扩大。净利率12.2%（+0.9PP），盈利转化能力持续增强。 　　线上线下广泛覆盖，国内外市场同步拓展。产品覆盖全国近11000家等级公立医院、14000家基层医疗机构，同时拓展私立医院、零售及电商渠道，电商平台销售额突破1700万元，同比增长88.89%，终端多元化格局成型。核心产品痛泻宁颗粒被列入《中成药治疗肠易激综合征临床应用指南》唯一一级推荐药物。海外布局方面，重点中成药六味安神胶囊、都梁软胶囊、痛泻宁颗粒相继获得新加坡注册批件，东南亚市场布局再进一步。 　　创新投入力度加大，研发取得较大进展。报告期内，公司进行研发投入4050.29万元，占营业收入9.17%，同比增长29.33%。公司通过增持控股成都奥睿药业（合计持股66%）整合研发资源，目前拥有7个自主立项的1.1类创新药在研项目，目覆盖肿瘤、自免疾病等领域：进度领先的注射用盐酸ORIC-1940已进入临床Ia/Ib期，针对继发性噬血细胞性组织淋巴细胞增多症（HLH），有望成为国内首个该适应症原研1类创新药；计划于2025年底至2026年一季度提交2个项目的IND申请。 　　盈利预测与投资建议。预计公司2025-2027EPS分别为0.27、0.31、0.34元，对应PE为62、56、50倍。公司目前核心中成药拳头产品稳定增长，广泛布局多个FIC、BIC创新药，首次覆盖，建议积极关注。 　　风险提示：原材料价格或大幅波动风险，创新药研发和商业化不及预期风险，竞争加剧风险，行业政策变化风险等。

　　福安药业(300194) 　　投资要点 　　事件：公司发布2025年中报，25H1，公司实现总营业收入9.21亿元，同比减少35.76%；实现归母净利润1.13亿元，同比减少47.74%。25Q1/Q2分别实现营收4.68/4.53亿元，分别同比减少42.22%/27.39%，归母净利润0.69/0.44亿元，分别同比减少43.63%/53.1% 　　集采中标价格大幅下降导致收入利润承压。分业务看，制剂/原料药/其他业务/药品经销及其他分别实现收入5.21/3.63/0.33/0.04亿元，分别同比下降41.98%/21.14%/5.88%/90.59%；制剂、原料药及中间体收入占比分别为57%/39%。25H1制剂/原料药及中间体/药品经销及其他/其他业务毛利率分别为49%/21%/38%/33%，其中制剂/原料药及中间体毛利率同比下降18.18/9.92pp，主要系受集采中标价格下降影响，第十批集采中标价格平均降幅达到70%。其中，抗感染药物的平均价格降幅最大，达到84.27%，而心血管药物的平均价格降幅也超过了60%。 　　销售费率大幅优化，持续研发投入进入收获期。25H1，公司销售费率10.8%，同比下降15.58pp，主要由于国家政策管控及销售模式的优化，销售推广活动大幅度减少；研发费率6.8%，同比增长2.3pp。近年公司研发投入进入收获期，截止25H1，公司拥有37项发明专利，在咪达唑仑注射液、喷他佐辛注射液等精神麻醉类药物领域具备稀缺资质。受集采降价影响，25H1公司销售毛利率为37.14%，同比下降15.8pp；归母净利率12.3%，同比下降2.8pp。 　　在稳住集采基本盘的同时，公司加大对非集采品种的市场开拓力度；加快新药研发进程，截止25H1，共有39项药品研发项目进入注册程序，其中6项已获批生产，如盐酸咪达唑仑口服溶液、吲哚布芬片等。 　　盈利预测与投资建议：预计公司2025-2027年归母净利润分别为1.6亿元、2.0亿元和2.9亿元，首次覆盖，建议积极关注。 　　风险提示：政策变动风险、研发进程不及预期风险、竞争加剧风险。

　　莱美药业(300006) 　　投资要点 　　推荐逻辑：1）公司核心产品卡纳琳（纳米炭混悬注射液）是全国独家的肿瘤淋巴示踪剂，2024年市占率超过80%，具备强大的护城河；2）25H1公司研发投入增速约为19.8%。公司建设“仿创结合”的研发管线梯队，采取自主研发与外部引进相结合的模式构建风险和收益平衡的研发管线；3）国资背景下的资源整合与外延预期。公司的第一大股东广西梧州中恒集团股份有限公司（持股23.43%）和第二大股东邱宇（持股10.48%）合计持股比例达到33.91%。公司控股股东为中恒集团，最终实际控制人为广西壮族自治区国资委。较高的股权集中度使得公司经营战略相对稳定，且可能在融资、政策支持、资源整合等方面具备优势。 　　聚焦核心产品卡纳琳的多适应症拓展和出海进程。公司核心产品卡纳琳（纳米炭混悬注射液）是全国独家的肿瘤淋巴示踪剂，具备强大的护城河。在国内，卡纳琳已是甲状腺外科手术的一线常规用药，2024年市占率超过80%。公司正积极将其应用拓展至胃肠道、乳腺、妇科肿瘤等新领域，通过学术推广和专家共识不断打开新的市场空间，这是其内生增长的核心驱动力。公司正稳步推进卡纳琳的出海计划，目前已完成小试工艺等工作，并启动了临床前动物实验。海外市场的成功开拓将为产品带来显著的增长天花板提升。 　　建设“仿创结合”的研发管线梯队，采取自主研发与外部引进相结合的模式构建风险和收益平衡的研发管线。创新药布局：围绕核心的纳米炭技术平台，向后续升级产品如纳米炭铁（抗肿瘤，在研）、纳米炭热疗等延伸，有望打造新的独家产品系列；高质量仿制药补充：公司拥有丰富且持续推进的仿制药管线，如尼可地尔片、艾普拉唑肠溶片等十余个品种处于申报或在研阶段。这些产品上市后能快速贡献现金流，为创新药研发提供支持，形成良性循环。 　　国资背景下的资源整合与外延预期。公司控股股东为中恒集团，最终实际控制人为广西壮族自治区国资委。国资背景不仅为公司提供了较好的融资环境和信用背书，也带来了产业协同和外延并购的想象空间。公司近年来积极参与产业基金，体现了其利用资本平台整合外部资源的战略意图。 　　盈利预测与投资建议。预计2025-2027年EPS分别为-0.07元、0.02元、0.02元，对应PE分别为-69倍、283倍、202倍。随着集采的影响消化以及集采反内卷，预计边际将会有所改善，首次覆盖建议关注。 　　风险提示：行业政策风险、药品降价风险、技术开发风险、对外投资风险等。

　　九典制药(300705) 　　业绩增长符合预期，盈利能力保持稳定 　　公司发布2025年半年报，2025H1实现营收15.12亿元（YoY+10.67%），归母净利润2.91亿元（YoY+2.57%），扣非净利润2.83亿元（YoY+10.74%）；2025年单二季度实现营收8.16亿元（YoY+5.24%），归母净利润1.66亿元（YoY+4.54%），扣非净利润1.59亿元（YoY+6.62%）。根据公司发布的2025年度财务预算报告，预计2025年营业收入同比增长10-20%，扣非净利润同比增长10-20%，上半年业绩增速符合预期。2025H1公司毛利率为74.58%（YoY+1.44pct），净利率19.27%（YoY-1.52pct）。2025H1公司期间费用率基本平稳，其中销售费用率40.37%（YoY+0.39pct），管理费用率3.58%（YoY+0.59pct），研发费用率8.26%（YoY-0.09pct），财务费用率0.33%（YoY-0.24pct）。 　　深耕外用制剂领域，产品矩阵丰富度持续提升 　　截至2025年上半年，公司已拥有7款外用制剂药品注册证书，在研外用制剂产品超20个，主要产品包括洛索洛芬钠凝胶贴膏、酮洛芬凝胶贴膏、消炎解痛巴布膏、利丙双卡因乳膏、克霉唑阴道片等。2025年上半年外用制剂板块业绩保持高速增长，实现销售 　　收入8.36亿元（YoY+16.96%)，主要得益于洛索洛芬钠凝胶贴膏院内持续放量叠加院外 　　高增及酮洛芬凝胶贴膏院内放量。2025-2026年，外用制剂管线丰富度有望持续提升，预计将获批产品包括吲哚美辛凝胶贴膏、氟比洛芬凝胶贴膏、洛索洛芬钠贴剂、酮洛芬贴剂、氟比洛芬贴剂、克立硼罗软膏、双氯芬酸二乙胺乳剂、椒七麝凝胶贴膏等。随着未来新品逐渐上市销售，叠加老龄化日益严重、经皮给药市场需求增加的外部环境驱动，公司在外用制剂板块有望持久续航。 　　全面转型创新药研发，收购抗菌多肽新药JIJ02凝胶 　　公司布局化药与中药创新药，其中以化药创新药为核心发展方向，重点聚焦疼痛领域（主要研发多肽药物与小分子药物）与肿瘤领域（专注PDC药物研发）。研发模式上，采用自主研发与项目引进并行的模式，其中在自主研发上，已布局包括椒七麝凝胶贴膏等几款中药创新药；项目引进上，2025年8月21日，公司公告以9000万元受让成都佩德拥有的JIJ02凝胶的全部已开发成果及相应知识产权。JIJ02凝胶为抗菌多肽新药，拟定适应症为寻常痤疮，目前处于临床I期，计划将于2026年上半年完成Ⅰ期临床并启动Ⅱ期临床。其具备广谱抗菌特性、不易产生耐药性、安全性更优、成本低等优势，预计后续市场竞争优势明显，目前国内外无同类型药品上市。随着后续创新药内生+外延布局加深，有望加深核心技术壁垒，丰富创新药管线，为公司带来新的增长曲线。 　　盈利预测 　　基于洛索洛芬钠凝胶贴膏竞争格局变化，我们调整盈利预测，预计公司2025-2027年营收分别为32.81/34.69/38.08亿元（调整前2025-2026年35.87/41.82亿元），归母净利润分别为5.88/6.28/7.29亿元（调整前2025-2026年6.75/8.99亿元）。2025-2027年对应当前市值15/14/12XPE，维持“买入”评级。 　　风险提示：研发风险；竞争格局恶化风险；政策风险

　　无锡晶海(836547) 　　投资要点： 　　国内开始涉足具备高附加值的氨基酸，应用领域规模不断增长。全球氨基酸市场规模预计将从2021年的261.9亿美元增长至2030年的494.2亿美元（CAGR=7.3%）。2023年我国氨基酸行业市场规模达436.35亿元，同比增长4.2%。目前中国已成为氨基酸生产和消费大国，2020年中国市场在全球氨基酸市场规模中占比高达32.23%，位居首位。目前国内生产的氨基酸主要用于食品和动物饲料行业，但在化妆品、特医食品和精细化工合成等领域也有广阔的应用前景，随着下游应用领域对氨基酸的需求不断加大，氨基酸市场规模或将呈现快速增长趋势。从医药领域来看，2024年全球原料药市场规模预计为2261亿美元，同比增长5.3%；2024年我国化学原料药行业规模以上营收5783亿元，占同期全球原料药市场35.5%。从培养基领域来看；2023年中国细胞培养基市场规模达到约42.65亿元，同比增长36.22%，2025年或将超过60亿元。从特医食品领域来看，2024年中国特医食品市场规模达到232亿元，2020-2024年年均复合增长率达25.3%，2025年中国特医食品市场规模或将达到286亿元。从氨基酸市场竞争格局来看，全球氨基酸市场由国际领军企业主导，而国内市场则呈现出大型药企、专业生产商等多层次的差异化竞争格局。与日本味之素、协和发酵等国际企业相比，国内企业具有成本较低、服务响应快等优势，与国内氨基酸生产企业相比，无锡晶海产品品类齐全，可更多满足客户一站式采购需求。 　　2025H1公司业绩逐步恢复，积极开拓国内外市场。公司目前拥有14个氨基酸产品原料药注册证，并持有异亮氨酸、缬氨酸、醋酸赖氨酸三张CEP证书，2012年率先在行业通过2010版中国GMP认证。公司2025H1营收达2.03亿元（YoY+18.67%），归母净利润增加至3730.14万元（YoY+34.77%），毛利率与净利率分别回升至31.90%和18.39%。上半年公司营收同比高增主要系公司依托在氨基酸产品细分市场拥有的市场地位和竞争优势，积极开拓国内外新兴市场，推进产品的欧盟CEP认证、日本MF注册认证工作，提升氨基酸原料药国际市场份额。公司坚持境内外市场双轮驱动，境内市场毛利率更高，境外则加速全球化进程，公司已在新加坡设立子公司，并计划在荷兰和美国设立全资公司，以增强国际竞争力。 　　核心优势多维巩固，新产能释放未来可期。公司重视技术创新，专利数量从2021年的20项稳步增长至2024年的31项，其中发明专利由16项增至24项。公司下游绑定多家世界500强企业，2020-2024年前五大客户营收占比维持在25%-42%之间，客户粘性较强。公司在国内氨基酸原料药（应用于对质量和纯度要求较高的医药领域）市场占有率超过30%，并于2024年3月获得《食品生产许可证》，有望进一步拓展氨基酸产品在食品领域的应用，目前公司特医食品领域主要意向客户处于产品注册阶段。氨基酸在微电子清洗领域具有应用价值，尤其适用于对环保和清洗精度要求较高的场景。公司持续推进高纯度氨基酸在微电子领域的应用，拓展新客户，目前小批量出货。公司募投项目“高端高附加值关键系列氨基酸产业化建设项目”已顺利进入试生产阶段，或将有效突破产能瓶颈，保障公司成长动能。 　　盈利预测与评级：我们预计公司2025-2027年归母净利润为0.69、0.84和1.03亿元，截至9月18日收盘价，对应PE为32、26、21倍，我们选取华恒生物、嘉必优、川宁生物、江化微作为可比公司，2025年对应可比公司PE为34X。公司为氨基酸原料药“小巨人”，随着新增产能逐步释放，我们看好其保持领先优势同时开拓新客户以及新应用领域的能力，首次覆盖给予“增持”评级。 　　风险提示：应用领域较为集中、拓展不达预期的风险；境外销售风险；核心技术泄露与核心技术人才流失风险。

　　康龙化成(300759) 　　康龙绍兴顺利通过美国FDA现场检查，商业化生产质量体系与国际接轨 　　继2025年4月宁波原料药生产车间通过美国FDA现场检查后，近日子公司康龙绍兴原料药商业化生产基地首次通过美国FDA新药批准前检查，标志着公司质量体系已与国际接轨，具备持续为美国乃至全球市场提供商业化创新药原料药资质，助力板块由研发向商业化生产推进。2025H1公司实现营业收入64.41亿元，同比增长14.9%；随着全球生物医药行业投融资的逐步复苏，2025H1公司新签订单同比增长超10%。鉴于公司新签订单稳健增长，生产质量体系持续获得国际认可，我们维持原盈利预测，预计2025-2027年公司归母净利润为17.71/22.74/27.82亿元，EPS为1.00/1.28/1.56元，当前股价对应PE为30.1/23.5/19.2倍，维持“买入”评级。 　　公司产能布局全球，4大API生产基地均通过FDA检查，支撑未来业绩增长 　　公司在中国、英国和美国共有21个研发中心和生产基地（其中海外11个）。目前，公司位于中、英、美三地的4个原料药商业化生产基地均已通过美国FDA检查，分别是公司于2022年1月收购的位于英国Cramlington的Aesica、2022年5月收购的位于美国Coventry的原料药生产基地，以及2025年通过FDA现场检查的宁波和绍兴生产基地。未来，公司还将继续建设绍兴二期产能，其产能中反应釜体积绝对值较一期将有所增加，并预计在2025年底部分投产。截至2025H1，公司在建工程为26.10亿元，2025年全年预计CAPEX为20亿元左右，持续推进的产能扩建将有力支撑公司未来业绩增长。 　　实验室与CMC业务新签订单同比增长稳健，盈利能力持续提速 　　2025年上半年，实验室服务实现营收38.92亿元，同比增长15.5%，新签订单同比增长超10%，整体增速稳健。2025年上半年CMC业务实现营收13.90亿元，同比增长18.2%，CMC板块新签订单同比增长约20%，预计更多的项目将于2025年下半年交付。 　　风险提示：订单交付不及预期；核心技术人员流失；环保和安全生产风险。

　　博瑞医药(688166) 　　投资要点 　　事件：9月15日，公司发布公告。BGM0504片剂（口服GLP-1/GIP双靶点多肽）已取得1期临床试验批件，规格包括10/20/40mg三个剂量。据ClinicalTrials信息，BGM0504片在美国也已进入1期临床阶段。 　　BGM0504片剂剂量较低，符合其生物利用度高特性。本次披露的临床试验中，采用10/20/40mg三个剂量组，剂量较低。而对比之下，VikingTherapeutics在2025年8月19日披露数据的的口服双靶点多肽VK2375剂量高达60/90/120mg。主要由于Viking采用传统的SNAC技术，而博瑞采用奥礼生物的Macoral平台，具备显著的生物利用度优势。我们认为，奥礼的技术带来两大优势：1）节约API用量，商业化更易落地；2）降低局部暴露量、不破坏上皮紧密连接，安全性更佳。 　　后备管线丰富，彰显研发广度与深度。据公司公告，BGM0504注射液（GLP-1/GIP双靶）已与FDA召开End-of-Phase II会议并收到正式纪要，后续将完善美国三期临床方案并提交FDA审查，有望直接在美开展3期临床。BGM1812（Amylin）注射液已完成中美IND双报，我们预计近期将取得批件。BGM1812口服片剂处在临床前阶段。BGM2101为BGM0504和胰岛素复方制剂，一周一针；BGM2102为BGM0504和BGM1812复方制剂，全球领先。我们认为，BGM0504和BGM1812多个剂型年内都将进入临床阶段，且都将拥有海外人群数据，出海竞争力大大增强。 　　盈利预测与投资评级：我们维持原有预测，预计公司2025-2027年归母净利润为2.6/3.0/4.3亿元；对应当前市值P/E估值147/127/89X。考虑到公司研发进展顺利，披露多个新管线布局，维持“买入”评级。 　　风险提示：原料药下游需求不及预期；新药研发进展不及预期；商业化进度不及预期。