爱博医疗(688050) 　　投资要点： 　　公司发布三季报，前三季度营收为6.68亿元（同比增长51.39%），归母净利润为2.52亿元（同比增长27.46%），扣除非经常性损益归母净利润为2.39亿元（同比增长32.54%）。 　　公司单三季度营业收入为2.61亿元（同比增长55.20%），归母净利润为0.89亿元（同比增长19.70%），扣除非经常性损益归母净利润为0.86亿元（同比增长23.30%）。 　　公司单三季度营收同比增长55.20%主要系人工晶状体、角膜塑形镜以及视力保健产品（如隐形眼镜等）的销量快速增长所致。公司单三季度归母净利润同比增长32.54%，主要系收入增长带动了公司净利润的增长；此外，随着市场逐步恢复，公司加大了产品推广力度和品牌营销活动，蓬莱生产基地产能尚需逐步释放，以及公司加快推进研发项目，导致营业成本及各项费用增长较快，使得单三季度净利润增速低于收入增速。 　　根据公司投资者关系活动记录表，公司控股的天眼医药目前正处于产能爬坡阶段，离公司设定的目标还有一定距离。但总体上，现有产线运营效率较高，新产线按照计划正在搭建中。隐形眼镜市场需求较大，国内大部分产品仍以进口为主。收购福建优你康有助于公司迅速扩大产能，短期内达到国内领先水平。同时，天眼医药与优你康两家工厂产品线优势互补，多种注册证、产品系列可为客户提供更多选择，更有利于市场推广。目前两家工厂均处于满产状态。现阶段，公司将重点关注并解决产能问题，利用厂区空余空间，不断增加新的产线以满足客户需求。同时，公司将在市场渠道、供应链管理、自主研发等方面统筹规划，提升竞争力，加强业务协同，增强发展合力。 　　盈利预测与投资建议。我们预计23-25年EPS分别为3.07、4.11、5.53元（原为3.12、4.21、5.59元），归母净利润增速为39.0%、33.6%、34.6%，参考可比公司估值，考虑公司所处眼科行业的高景气度和领先地位，我们给予公司2023年60倍PE（原为2023年58倍PE），对应目标价184.37元（原为180.68元，+2%），维持“优于大市”评级。 　　风险提示。彩瞳及离焦镜放量不达预期，集采产品价格下降，竞争格局加剧等。

中心思想 创新驱动与市场领导地位 药康生物（688046 CH）作为中国实验小鼠行业的领跑者和革新者，凭借其在基因编辑技术、全球领先的品系储备以及完善的产销网络，已在国内市场占据营收第二、本土企业第一的领先地位。公司通过持续优化CRISPR/Cas9技术，大幅提升基因编辑效率，并成功构建了全球数量第一的超21,000个小鼠品系库，实现了小鼠模型从定制化向产品化的转型，有效满足了生命科学基础研究和新药研发的广泛需求。 全球化拓展与业绩增长潜力 公司积极响应市场需求，前瞻性布局真实世界动物模型（如野化鼠、无菌鼠）和全人源抗体转基因模型（NeoMabTM），旨在解决新药研发痛点并提升行业天花板。同时，药康生物稳步推进国际化战略，通过在美国设立子公司、与国际巨头Charles River合作以及自有产能的海外落地，加速拓展全球市场。预计2023-25年，公司归母净利润将实现稳健增长，对应目标价23.27元，首次覆盖给予“买入”评级，彰显其长期增长潜力和投资价值。 主要内容 药康生物：实验小鼠行业的领跑者和革新者 药康生物成立于2017年，是一家专注于实验动物小鼠模型研发、生产、销售及相关技术服务的高新技术企业。公司提供具有自主知识产权的商品化小鼠模型，并开展模型定制、定制繁育、功能药效分析等一站式服务，以满足客户在基因功能发现、疾病机理解析、药物靶点筛选、药效分析验证等基础研究和新药开发中的需求。目前，药康生物已成为国内小鼠产品及服务市场营收体量第二位、本土企业第一位的行业领导者。 从财务表现来看，公司展现出强劲的增长势头。2022年，药康生物实现营业收入5.17亿元，同比增长31%；归母净利润1.65亿元，同比增长32%。2018年至2022年，公司营业收入和归母净利润的复合年增长率（CAGR）分别高达76%和129%。尽管2023年前三季度受下游投融资遇冷影响，公司营收仍达4.55亿元，同比增长18%，但归母净利润为1.18亿元，同比下降8%，主要系业务结构调整（科研客户需求相对强劲，代理繁育、模型定制收入占比提升）和持续的研发投入（“斑点鼠”等项目）导致利润率短期承压。 公司核心团队深耕实验动物领域超过20年，是国内最早开展小鼠模型研究及产业化应用的团队之一。董事长高翔博士系教育部长江学者特聘教授、国家遗传工程小鼠资源库主任，曾主导国家科技部重点项目“国家遗传工程小鼠资源库”的建立，并在国际小鼠表型联盟和亚洲小鼠突变和资源学会中担任重要职务。公司股权结构稳定，实控人高翔博士通过南京老岩等合计控股超50%，确保了公司治理的稳定性和战略的连续性。 小鼠模型市场：长坡厚雪逻辑未改，吹尽黄沙始到金 市场空间与增长驱动 实验小鼠模型是生命科学研究和新药研发中应用最为广泛的模式动物。根据Frost & Sullivan的预测，中国实验小鼠产品及服务市场规模在2019-2024E年和2025E-2030E年的CAGR分别为24%和19%，预计到2030年市场规模有望达到236亿元。 国内市场的增长主要受益于政策支持和新药研发的蓬勃发展： 科研用户端： 生物技术作为国家战略性新兴产业，受到持续重视。2022年全国基础研究研发经费达到2,024亿元，同比增长11%；2021年研究与开发机构在医药科学方面的基础研究研发经费达52.2亿元，同比增长16%，为实验动物需求提供了坚实的基础。 工业用户端： 2015年药改以来，中国创新药产业进入加速发展阶段。2018-2022年，1类新药受理、获批数量及新靶点申请数量的CAGR分别高达38%、43%和41%。新药临床试验数量同期CAGR为28%。此外，国内医疗健康投融资结构正向“投早、投硬”倾斜，A+轮及此前轮次融资金额占比从2019年的9%提升至2023年（1-8M）的26%，小鼠模型作为早期研发的关键工具，有望率先受益于下游需求的复苏。 海外市场也为国内实验小鼠企业提供了广阔的增长空间。根据GMI数据，2019年全球小鼠模型市场规模约76亿美元，预计2023年将增至105亿美元，期间CAGR为8.4%。随着中国科研投入的增长，S&E文献数量和高引用学者数量快速提升，国产小鼠在全球的认可度有望随之提升。国内模式动物龙头企业已初步展现出海能力，药康生物、南模生物、百奥赛图、昭衍新药的海外业务收入在2020-2022年期间的CAGR分别高达141%、74%、65%和31%。 产业链延伸与技术迭代也拓宽了市场边界。非CMC临床前药物研发技术服务市场规模预计从2022年的136亿元增长到2030年的358亿元，CAGR达13%，其中实验小鼠产品及服务商的市场占比不断提高。CRISPR/Cas9等基因编辑技术的飞速发展，将创制小鼠模型的周期从10-14个月缩短至4-7个月，使得大规模创制小鼠模型成为可能，推动了小鼠模型从定制化向产品化的转变。此外，野化鼠、无菌鼠等模拟真实世界的技术迭代，有望解决现有小鼠模型与临床病人遗传多样性差异大的问题，进一步拓展实验小鼠的市场空间。 市场结构与竞争格局 中国实验小鼠产品和服务市场目前较为分散。2019年，维通利华（Charles River Laboratories中国子公司）、药康生物、南模生物的市场份额分别为7.7%、6.7%和5.1%。这种分散格局的形成，与国内行业起步晚、缺乏市场建设、海外公司早期进入受限以及创新研发需求薄弱等因素有关。 然而，当前市场已具备集中度提升的条件。一方面，新药研发力度增强，抗体及其他前沿药物研发占比提升，靶点多样性提高，对实验小鼠的供应效率和品系广度提出了更高要求，这将加速落后产能的出清，提高行业壁垒。另一方面，国内龙头企业经过多年的融资和积累，在品系开发和生产设施建设方面已初具规模，逐渐具备争夺中小厂商市场份额的能力。下游融资寒冬虽然带来短期压力，但也加速了行业优胜劣汰的进程，有利于实力强劲的龙头企业逆风取胜，进一步巩固市场地位。 药康生物：综合实力过硬，高壁垒制胜长远 核心技术与规模优势 药康生物的核心竞争力在于其在小鼠全产业链（包括基因编辑、创新药物筛选与表型分析等）的技术储备和经验积累，形成了效率和规模上的显著优势。 基因编辑技术领先： 公司优化了CRISPR/Cas9技术和胚胎操作技术，大幅提升了同源重组效率并降低脱靶效应。其CRISPR/Cas9模型制作的一次通过率高达86.74%，项目交付周期仅为4-7个月，显著短于竞争对手的6-9个月。公司还突破了CKO基因片段大小限制，最长可达23Mb，并在2021年首次报道通过单次Cre/loxp重组实现单条染色体94.1%倒置，长度达89.7Mb，展现了其在基因编辑领域的顶尖实力。 品系规模全球领先： 药康生物通过“斑点鼠计划”（于2019年启动，旨在构建2万余个蛋白编码基因的KO或cKO小鼠品系库），引领了小鼠模型从定制化走向产品化的业务模式。截至2023年12月，公司已构建超21,000个品系，位居全球首位，涵盖肿瘤、代谢、免疫、发育等多个研究方向。高效研发使得平均每个品系的研发投入不足9,000元。规模领先的品系库带来了供货周期短（最快7天）、客户稳定性高、文献引用量和市场认可度提升，以及更高的毛利率（商品化小鼠毛利率较定制化高20-30个百分点）等长期积累性优势。 “药筛鼠”计划： 为满足下游工业客户的药物研发需求，公司于2021年第三季度启动“药筛鼠”计划，目标覆盖大部分可成药靶点，适用于抗体类、核酸类、细胞疗法类等新一代药物类型，以及自免、代谢、神经、肿瘤等不同治疗领域。截至2023年上半年，已有约400个品系推向市场。 产销网络与盈利能力 全国产销网络布局： 考虑到活体小鼠的运输半径限制，药康生物采取多中心布局策略，在东部（江苏、上海）、南部（广东）、北部（北京）、西部（四川）均设有生产基地，率先实现了国内主要区域的全覆盖。全国销售网络覆盖31个省市自治区，服务范围居本土企业之首。成都药康、广东药康已实现持续盈利，北京、上海、广东II期生产设施于2023年投产，有望进一步提升属地市场渗透率。 海外市场拓展： 公司已在美国、日本、韩国、英国、德国等超过20个国家实现销售，累计服务海外客户超200家。2022年，公司海外收入达6,642.37万元，2018-2022年CAGR高达209%，占总营收比例从2018年的1%上升至13%。公司在美国设立全资子公司GemPharmatech LLC.，并在Boston及San Diego设立办公室，北美产能预计2024年投入使用。与Charles River签订战略协议，授权其在北美独家经销NCG小鼠及其衍生品系，有效提升了公司在国际市场的品牌声誉和认可度。 综合性优势驱动强盈利能力： 药康生物在模型研发、基因编辑技术、产品配送等领域的综合布局，使其具备体系性领先优势。公司的商品化小鼠模型销售、定制繁育、功能药效、模型定制四大业务的毛利率均高于或与国内同业公司相仿。尤其在产品性质强于服务性质的模型销售和功能药效两大领域，公司毛利率优势显著，这得益于研发费用

中心思想 业绩稳健与成本优化 圣泉集团2023年前三季度业绩表现符合市场预期，尽管营业收入同比略有下降5.42%至66.92亿元，但归母净利润实现0.87%的同比增长，达到4.82亿元，扣非归母净利润基本持平。这主要得益于公司主要产品产销量显著增长，以及原材料价格大幅下跌带来的成本优化，使得销售毛利率和净利率均有所改善，分别同比增长1.9个百分点和0.5个百分点。 新项目驱动长期增长 公司在生物质化工、碳素用树脂和高端电子化学品领域拥有丰富的项目储备，为未来长期成长奠定了坚实基础。大庆生产基地“100万吨/年生物质精炼一体化（一期工程）项目”已于2023年5月全面投产，碳素用树脂通过市场验证并逐步推广，高端电子化学品应用领域不断拓展。这些新项目的逐步落地和放量，有望成为公司新的利润增长点，驱动公司业绩持续增长。基于此，德邦证券维持“买入”评级，并上调了2024-2025年的盈利预测。 主要内容 2023年前三季度业绩回顾与分析 圣泉集团于2023年10月28日发布了三季度报告，显示公司前三季度实现营业收入66.92亿元，同比下降5.42%；归母净利润4.82亿元，同比增长0.87%；扣非归母净利润4.40亿元，同比下降0.16%。 产品产销与价格表现： 产销量显著增长： 酚醛树脂、铸造用树脂、电子化学品产量分别达到36.58万吨、11.52万吨、5.10万吨，同比分别增长32.5%、10.9%、17.3%。销量亦同步增长，酚醛树脂、铸造用树脂、电子化学品销量分别为36.44万吨、11.57万吨、5.06万吨，同比分别增长32.1%、11.7%、17.3%。 产品价格回落拖累营收： 尽管产销量增长，但主要产品销售均价显著回落。酚醛树脂、铸造用树脂、电子化学品销售均价分别为6992元/吨、10083元/吨、17100元/吨，同比分别下降24.52%、32.69%、19.70%，对公司营收造成一定拖累。前三季度，酚醛树脂、铸造用树脂、电子化学品分别实现营业收入25.48亿元、11.67亿元、8.66亿元。 盈利能力改善： 毛利率与净利率提升： 公司销售毛利率为22.25%，同比增长1.9个百分点；销售净利率为7.31%，同比增长0.5个百分点。 原材料成本下降是主因： 盈利改善主要得益于主要原材料价格的显著下降。苯酚、糠醛、甲醇、聚合MDI、环氧氯丙烷的平均采购单价同比分别下降26.98%、42.75%、12.04%、14.63%、51.09%。 多元化业务布局与未来增长潜力 圣泉集团积极布局新项目，为公司长期发展注入动力。 碳素用树脂： 该产品已通过市场验证，公司将逐步加大推广力度，有望成为酚醛树脂产业新的利润增长点。 高端电子化学品： 应用领域持续拓展，已覆盖集成电路、液晶显示器、芯片制造、5G/6G通讯、OpenAI相关高端服务器等前沿领域，新型高纯环氧树脂的开发进展顺利。 生物质化工： 大庆生产基地“100万吨/年生物质精炼一体化（一期工程）项目”已于2023年5月正式全面投产，标志着公司在生物质化工领域迈出重要一步，有望带来新的增长空间。 盈利预测调整与投资评级 德邦证券基于经济复苏带来的树脂需求回暖以及公司新项目的陆续落地，看好圣泉集团的长期成长性。考虑到2023年前三季度公司主要产品价格有所下降，分析师对公司盈利预测进行了相应调整。 盈利预测： 预计2023-2025年公司每股收益（EPS）分别为0.85元、1.28元、1.69元。 估值： 对应PE分别为26.63倍、17.68倍、13.46倍。 投资评级： 维持“买入”评级。 风险提示： 下游需求不及预期、项目建设进度不及预期、产品价格波动风险。 总结 圣泉集团在2023年前三季度展现出稳健的经营韧性，尽管面临产品价格下行的压力，但通过主要产品产销量的有效增长和原材料成本的严格控制，实现了归母净利润的同比微增。公司盈利能力的改善主要得益于苯酚、糠醛等主要原材料采购价格的大幅下降。展望未来，圣泉集团在碳素用树脂、高端电子化学品以及生物质精炼一体化项目等领域的战略布局和新项目投产，为其长期成长提供了坚实支撑。德邦证券基于对公司未来增长潜力的看好，维持“买入”评级，并对未来盈利能力持乐观态度，预计2024年和2025年净利润将实现显著增长。同时，投资者需关注下游需求、项目建设进度及产品价格波动等潜在风险。

　　和元生物(688238) 　　投资要点： 　　公司简介： 国内基因治疗 CXO 领域的先行者。 自 2013 年成立以来，公司始终聚焦基因治疗领域， 为科研院所和创新药企提供 CRO、 CDMO服务。 2018-2022 年，公司营收复合增速高达 59.94%，归母净利润由-0.32 亿元增长至 0.39 亿元，经营业绩增长迅速。 2023Q1-Q3， 受药企融资减少、人员储备加大以及新产能投放等影响，公司业绩出现下滑。 　　行业概况：基因治疗 CXO 市场增长快，行业集中度高。 2017 年以来，Kymriah、 Carvykti 等多款基因治疗药物获批上市，且展现出广阔的商业化前景。 2023 年 11 月、 12 月，全球首款 CRISPR 基因编辑疗法相继在英国、美国获批上市， 基因编辑疗法商业化应用实现突破。根据Frost & Sullivan 统计分析，预计 2021-2025 年，全球基因载体 CRO、基因载体 CDMO 市场规模复合增速分别达 21.60%、 30.70%。 由于技术门槛高等，全球 CGT CDMO市场主要集中在 Catalent、 Lonza、 ThermoFisher、药明生基等企业手中，行业集中度较高。 　　公司看点： 募投产能开始释放， 客户研发进展积极，海外市场稳步推进。 公司临港基地一期项目（ 11 条病毒生产线+5000 平方米的细胞生产线）预计于 2023 年下半年正式投产， 将显著增强公司 CDMO 业务承接能力。 公司核心客户亦诺微医药、中因科技、复诺健的核心研发管线持续推进，临床试验结果良好。 公司逐渐具备国际化条件，正通过设立美国子公司与参加国际展会等形式，积极拓展国际业务。 　　盈利预测与投资建议 ： 2023-2025 年，预计公司实现归母净利润-0.92/-0.62/0.10 亿元， EPS 分别为-0.14/-0.10/0.02 元， BPS 分别为3.21/3.12/3.13 元，当前股价对应的 PB 分别为 2.80/2.89/2.87 倍。我们采用 PB 估值方法对公司进行估值，截止 2023 年 12 月 18 日，参考可比公司药明康德、博腾生物、药明生物的 PB 分别为 4.23、 2.31、 3.05倍，三者平均值为 3.20 倍，给予公司 2023 年 3.00-3.40 倍 PB，对应的合理目标价格为 9.63-10.91 元/股，首次覆盖，给予公司“增持”评级。 　　风险提示： 客户新药研发进展不及预期风险；行业竞争加剧风险；技术升级迭代风险；行业政策风险等。

　　三友医疗(688085) 　　12月15日，公司发布了金属增材制造椎间融合器系列产品获得美国FDA510（K）认证的公告，系列产品获得在欧美高端市场的销售资格，公司海外产品线布局进一步拓宽，国际竞争力有望获得提升，维持买入评级。 　　支撑评级的要点 　　公司不断延伸海外布局，探索国际竞争力特有优势。12月15日，公司发布公告称金属增材制造椎间融合器系列产品获FDA510(K)认证，标志着公司的金融增材制造技术已获国际认可，相关产品已具备在欧美高端骨科市场的销售资格。同年10月，公司Zeus脊柱系统产品获得美国FDA510（K）认证，目前开发的全部脊柱钉棒系统已获得欧盟医疗器械法规（MDR）CE认证。同年12月，公司认购Implanet公司的公开发行股份，持股比例约增至78.48%-85.42%。公司拥有独立研发能力和完备质量体系，将有望在国际高端骨科市场脱颖而出，向海外市场输出自主研发的疗法创新技术和产品，不断拓宽海外布局，进一步丰富海外产品线，提升公司的国际竞争力和综合实力。 　　金属增材制造椎间融合器具备出色的生物力学性能，可有效提升治疗效果。2023年8月公司3D打印“金属增材制造椎间融合器”已获国家药监局注册批准。金属增材制造椎间融合器是在多孔骨长入理论基础上设计开发的，与脊柱内固定产品配合使用，具有良好的解剖学支架功能，适应症包括退行性椎间盘疾病和脊椎滑脱。系列产品通过增材制造工艺制成，由多孔结构和支撑框架组成，同时仿生骨小梁的多孔结构能更好地实现骨融合效果。此外，增材制造工艺可实现椎间融合器的高度定制化并且能够快速相应临床需求，有助于医生进一步提升治疗效果。 　　创新增长点逐步进入兑现阶段叠加集采影响，看好公司长期发展。公司除了在传统的骨科植入耗材领域内加强研发创新外，积极拓宽产品线，始终保持创新活力与动力，布局超声骨刀、超声止血刀等有源手术设备和获得人工骨国内总代理权等，并积极拓展运动医学领域，进一步拓宽公司产品线布局。此外，骨科行业集采已经落地，公司具备脊柱领域少有的疗法创新能力，有望充分享受以量补价带来的行业提速，长期发展可期。 　　估值 　　预期公司2023-2025年归母净利润分别为1.01亿元、2.03亿元、2.61亿元，EPS分别为0.41元、0.82元和1.05元，当前股价对应的PE为45.8倍、22.7倍、17.7倍，维持买入评级。 　　评级面临的主要风险 　　政策变化风险，下游渠道拓展不及预期风险，国际市场产品销售可能不及预期风险，汇率波动风险。

　　长春高新(000661) 　　较好消化生长激素集采影响， 看好长效水针放量。 2019-2022 年期间， 长春高新营收和归母净利润保持快速增长态势， 销售费用率呈波动下降趋势， 研发费用率呈增长态势， 负债压力较轻。 我们认为， 基因重组人生长激素国内市场具备增长潜力， 渗透率具备提升空间。 从剂型来看， 目前粉针市场竞争激烈， 2022 年以来多省份进行生长激素集采， 金赛药业基本实现以价带量的目标。 我们看好患者对长效水针的良好依存性， 随着金赛药业对其适应症的拓展和 FDA 报批等工作的推进， 长效水针具备放量潜力。 　　带疱营销推广稳步开展， 2024 年智飞入局有望加速渗透。 子公司百克生物目前拥有水痘疫苗、 鼻喷流感疫苗、 带状疱疹疫苗等已获批的疫苗产品，在研品种不断推进， 有望持续提供增长动能。 带状疱疹疫苗是百克生物自主研发的国内首个用于 40 岁及以上人群的带状疱疹疫苗， 填补了国内市场空白。 目前百克生物正稳步开展带疱营销推广， 智飞代理 GSK 产品有望共同做大市场。 　　研发管线丰厚， 看好长效拓展适应症及金纳单抗等管线。 据公司 2023 半年报及交流公告， 子公司金赛药业研发管线覆盖妇科、 儿科、 男科、 肿瘤创新药等领域， 部分管线已处于三期。 目前金赛药业已有包括亮丙瑞林、长效促卵泡素、 金妥昔单抗、 金纳单抗等在研产品的多个适应症在 III 期临床阶段， 同时多项产品处于临床前、 I 期临床、 II 期临床阶段。 长效生长激素美国临床方案目前已提交， 金赛药业与美国相关监管机构持续沟通中， 积极推进临床审批等工作。 我们看好长效水针拓展适应症及金纳单抗（痛风关节炎适应症） 等潜力管线。 　　盈利预测与投资评级： 我们预计公司 2023-2025 年营业收入分别为145.27/171.59/196.38 亿元， 归母净利润分别为 48.76/56.38/65.08 亿元，EPS 分别为 12.05/13.93/16.08 元， PE 分别为 11.69/10.10/8.75X。 我们认为子公司金赛药业长效生长激素具备增长潜力， 拥有多项 III 期临床管线， 子公司百克生物带状疱疹疫苗有望放量， 公司估值相对可比公司处于较低水平， 具备配置性价比。 首次覆盖， 我们给予“买入” 评级。 　　股价催化剂： 产品获批上市、 取得较好研发进展、 集采中标且降幅温和。 　　风险因素： 政策变化风险、 新药研发风险、 业务整合及规模扩大带来的管理风险、 人才整合风险。

　　康辰药业(603590) 　　事件： 　　12月19日，公司发布公告表示，近日公司收到国家药品监督管理局核准签发的“KC1036治疗12岁及以上青少年晚期尤文肉瘤”的《药物临床试验批准通知书》，并将于近期开展临床试验 　　KC1036青少年适应症获批临床试验，管线进一步扩充 　　KC1036是公司大力主导的肿瘤领域研发产品，符合公司“全球新”的研发标准，其治疗范围包括非小细胞肺癌、胆囊癌、胆管癌、胃癌及白血病等，该药品属于世界首例多靶点受体酪氨酸激酶AXL/VEGFR2/FLT3新型小分子靶点抗肿瘤药。此前，KC1036已获得CDE关于治疗晚期食管鳞癌的临床Ⅲ期试验的批准，此次公司提交的“KC1036治疗12岁及以上青少年晚期尤文肉瘤”的临床试验申请获批，主要是基于KC1036在成人晚期实体肿瘤患者中的安全性、有效性及群体药代动力学特性。随着研发进展的持续推进，公司在恶性肿瘤治疗等领域的产品管线有望得到进一步扩充，公司在行业地位的地位有望得到进一步提升 　　青少年适应症临床急需新治疗方案，公司产品管线针对未被满足临床需求 　　KC1036此次获批临床的适应症是针对12岁及以上青少年常规化疗失败的晚期转移性尤文肉瘤患者。目前青少年尤文肉瘤的治疗方案主要是化疗、手术、放疗等多学科综合治疗策略，化疗失败后线临床上缺乏优选方案，因此急需新的治疗方案。公司KC1036针对未被满足的临床需求。 　　其余项目研发进展顺利，产品管线有望持续丰富 　　除KC1036项目外，公司目前主要的在研项目还包括金草片和犬用注射用尖吻蝮蛇血凝酶。其中，金草片属于我国在研中药1.2类新药（原中药第5类新药），其主要成分是总环烯醚萜苷，由筋骨草全草提取获得，成分确切，其主要应用场景为针对盆腔炎性疾病后遗症慢性盆腔痛。目前，金草片已完成全部临床Ⅲ期受试者入组。此外，犬用注射用尖吻蝮蛇血凝酶是“苏灵”上市后的产品再研发，也是公司首款有望进入宠物药赛道的产品。随着我国宠物外科手术市场逐步打开，未来产品若上市，有望为公司增加新的业绩增长点。整体来看，公司各研发管线有序推进，且部分项目在年内取得了阶段性突破，未来有望支撑公司持续快速发展。 　　投资建议： 　　我们预计公司2023-2025年摊薄后EPS分别为1.01元、1.17元和1.42元，对应的动态市盈率分别为37.71倍、32.39倍和26.80倍。康辰药业作为我国血凝酶制剂行业细分领域龙头企业，受益于医疗机构手术人次恢复增长，通过持续的研发创新和产品引入丰富产品管线，目前各项研发项目顺利推进，KC1036治疗晚期食管鳞癌即将进入临床Ⅲ期阶段，青少年尤文肉瘤适应症获批临床，创新中药金草片Ⅲ期临床试验进展顺利，未来公司有望迎来创新成果的多样化兑现，维持买入评级。 　　风险提示：药品研发不及预期风险、政策风险、市场竞争加剧风险

中心思想 索康尼品牌战略性收购与增长潜力 特步国际通过一系列战略性收购，进一步深化了对索康尼及迈乐品牌的控制权，彰显了公司对这些新品牌未来发展的坚定信心。索康尼在2023年上半年已实现盈利，成为集团旗下首个实现盈利的新品牌，这表明其在中国市场已获得高度认可和日益增长的欢迎度。公司计划通过引入OG复古系列、加强通勤系列布局以及巩固专业跑步领域竞争力等多元化举措，进一步释放索康尼的增长潜力，并持续为中国消费者定制产品，目前定制产品已占索康尼及迈乐品牌销售额的约50%。 主品牌业绩承压与盈利预测调整 尽管新品牌表现亮眼，特步主品牌在2023年双十一期间的线上GMV仅实现高单位数同比增长，远低于公司此前设定的20-30%增长目标。同时，线上退货率有所提升，折扣率同比加深3-4个百分点，反映出市场竞争加剧和去库存压力。鉴于主品牌表现不及预期，分析师下调了公司2023-2025年的盈利预测。然而，报告仍维持“买入”评级，并基于2024年15倍PE估值，给予目标价7.71港元，预期主品牌在库存清理后有望恢复健康增长。 主要内容 核心观点分析 索康尼品牌资产收购与控制权强化： 特步国际于2023年12月17日发布公告，为进一步发展索康尼及迈乐品牌在合资公司运营地区的业务，公司与Wolverine及其附属公司达成协议。具体包括：1）收购Saucony Asia IP Holdco 40%的权益，并成立新的合资公司；2）获得Saucony Asia IP Holdco剩余权益的认购权，若索康尼品牌知识产权在全球范围内进行销售或Wolverine控制权发生变化，公司全资子公司XMS Sports将获得进一步收购35%或60%所有权的认购权；3）收购Wolverine Group在2019年合资公司的权益，使其成为集团的全资附属公司，负责索康尼及迈乐品牌产品的销售和分销。 索康尼的盈利表现与未来发展策略： 此次交易充分彰显了特步国际对索康尼品牌未来发展的信心。索康尼在2023年上半年已成为集团旗下首个实现盈利的新品牌，这有力证明了其在中国市场的高知名度、日益增长的受欢迎程度以及以公司运营为主导的合资公司在中国市场取得的初步成功。展望未来，通过此次股权收购，公司有望进一步助力品牌发展，具体举措包括引入OG复古系列、加强通勤系列布局以及巩固专业跑步领域竞争力，以打开潜在增长天花板。此外，公司在采购Wolverine Group推出的产品的同时，将继续设计和研发针对中国消费者的定制产品系列，目前该系列已占索康尼及迈乐品牌销售额的约50%，以充分满足国内消费者需求。 主品牌双十一表现不及预期： 2023年双十一期间，特步主品牌线上GMV（商品交易总额）同比增长仅为高单位数，显著弱于公司此前计划的20-30%同比增长目标。同时，线上退货率有所提升，折扣率也同比加深了3-4个百分点。报告分析认为，随着2023年第四季度库存的逐步清理，预计主品牌有望在明年恢复健康增长。 新品牌表现优于预期： 与主品牌形成对比，特步旗下的新品牌在双十一期间延续了良好的增长势头，整体表现优于预期。 盈利预测与投资建议 盈利预测下调： 根据特步国际近期运营情况，东方证券下调了公司未来三年的盈利预测。预测2023-2025年每股收益（EPS）分别为0.39元、0.47元和0.56元，低于此前预测的0.44元、0.55元和0.67元。此次下调主要考虑了收入的调整和销售费用率的上升。 投资评级与目标价： 报告维持对特步国际的“买入”评级。参照可比公司估值，给予公司2024年15倍PE估值，对应目标价为7.71港元（按1人民币=1.093港币的汇率计算）。 财务数据概览： 报告提供的财务预测显示，公司营业收入预计从2022年的12,930百万元增长至2025年的19,085百万元，归属母公司净利润预计从2022年的922百万元增长至2025年的1,487百万元。毛利率预计将从2022年的40.9%逐步提升至2025年的42.6%。净资产收益率（ROE）预计从2022年的11.2%提升至2025年的14.5%。 风险提示： 报告提示投资者需关注行业竞争加剧、经济恢复不及预期以及去库存进度低于预期等潜在风险因素。 总结 特步国际通过战略性收购索康尼相关资产，进一步巩固了对这一已实现盈利的新品牌的控制权，并计划通过引入OG复古系列、加强通勤系列布局及巩固专业跑步领域竞争力等措施，持续释放其增长潜力。索康尼在2023年上半年已成为集团首个盈利的新品牌，显示出其在中国市场的强劲发展势头。 然而，公司主品牌在2023年双十一期间的线上GMV增长不及预期，仅实现高单位数增长，远低于20-30%的计划目标，同时面临线上退货率上升和折扣率加深3-4个百分点的挑战，反映出市场竞争压力和去库存需求。鉴于主品牌表现承压，分析师下调了公司2023-2025年的盈利预测，将每股收益分别调整为0.39元、0.47元和0.56元。 尽管盈利预测有所下调，但报告仍维持对特步国际的“买入”评级，并基于2024年15倍PE估值，设定目标价为7.71港元，预期主品牌在库存逐步清理后有望恢复健康增长。投资者在关注新品牌增长潜力的同时，也需警惕行业竞争加剧、经济恢复不及预期以及去库存进度低于预期等风险因素。

中心思想 F-652 ACLF II期临床积极进展 亿帆医药在研产品F-652的中国II期临床试验结果积极，其在慢加急性肝衰竭（ACLF）适应症上展现出良好的安全性和优于现有疗法的潜力。这一突破性进展有望在未来2-3年内推动F-652在国内报产，以满足ACLF领域巨大的未竟临床需求。 创新药管线驱动未来增长 F-652作为全球首创的IL-22融合蛋白，其多适应症的稳步推进，特别是ACLF的积极数据，预示着公司创新药管线的巨大市场潜力。结合公司稳健的盈利预测和持续的研发投入，亿帆医药有望凭借其创新药产品组合实现业绩的持续增长，并维持“买入”评级。 主要内容 F-652 ACLF II期临床试验结果积极 安全性与耐受性良好： F-652在各剂量组患者中均显示出良好的安全性和耐受性，PK/PD特征良好。 疗效有望优于现有疗法： 研究结果表明，F-652显著升高了与组织再生相关的生物标志物REG-3A的浓度，并降低了与组织损伤相关的生物标志物IL-8的浓度。在改善凝血功能和肝功能等部分疗效指标上，F-652导致的变化比现有治疗手段更明显。 研究设计严谨： 该研究为多中心、随机、双盲、安慰剂对照、两阶段的II期临床研究，设置了30、45、60μg/kg三个剂量组，每个剂量组约入组20例受试者，按15:5比例接受每周1次、连续4周的F-652或安慰剂治疗。 慢加急性肝衰竭（ACLF）的巨大未满足临床需求 病情危重，死亡率高： ACLF多发于青壮年男性，病情危重，28天病死率高，死亡率高达50-80%。 我国患者基数庞大： ACLF是一种在慢性肝病基础上出现的急性肝损伤症候群，在我国及亚太地区的基础肝病以慢性乙型肝炎为主。我国慢性肝病人口基数大，其中慢性乙肝患者总人数达3,000万左右，住院的肝硬化人群中ACLF的发病率为24-40%。 现有治疗手段局限性大： 内科综合治疗和人工肝治疗：无法有效快速阻断病程进展和降低死亡率。 外科肝移植：受限于供体缺乏、费用昂贵、免疫排斥及需长期使用免疫抑制剂等因素，无法广泛应用。 F-652作为全球首创IL-22融合蛋白的研发进展 全球首创IL-22融合蛋白： F-652是重组人白介素22-Fc（IgG2）融合蛋白，与艾贝格司亭α注射液同为Di-Kine双分子技术平台开发而来。 多适应症稳步推进： F-652主要聚焦酒精性肝炎（AH）、ACLF、急性移植物抗宿主病（aGVHD）等适应症。其中，AH和aGVHD的IIa期临床试验已在美国完成；ACLF的II期临床试验在中国开展并取得积极结果；此外，还有3个I期临床试验分别在澳大利亚、中国和美国开展。 有望2-3年内国内报产： 预计F-652有望在2-3年内在国内提交上市申请。 盈利预测与投资评级 业绩持续增长： 预计公司2023-2025年营业收入分别为44.06亿元、54.33亿元和65.92亿元，同比增长14.9%、23.3%和21.3%。 归母净利润显著提升： 预计归母净利润分别为3.63亿元、5.85亿元和8.05亿元，同比增长89.6%、61.4%和37.5%。 估值合理，维持“买入”评级： 对应PE分别为51X、32X和23X。鉴于F-652的积极进展和公司未来的增长潜力，维持“买入”评级。 风险提示 产品销售业绩不及预期。 客户拓展不及预期。 总结 亿帆医药的F-652在慢加急性肝衰竭（ACLF）中国II期临床试验中取得了积极成果，展现出良好的安全性和优于现有疗法的潜力。鉴于ACLF领域巨大的未满足临床需求和F-652作为全球首创IL-22融合蛋白的创新性，该产品有望在2-3年内在国内报产，为公司带来新的增长点。分析师预计公司未来三年营业收入和归母净利润将持续增长，并维持“买入”评级。然而，投资者仍需关注产品销售业绩和客户拓展不及预期等潜在风险。

　　心脉医疗(688016) 　　投资要点 　　事件：2023年12月22号，公司发布公告定增募资已完成，募资总额18.09亿元，发行数量为1074.81万股，增发价格为168.33元/股。本次发行对象最终确定为17家，诺德基金、财通基金、易方达基金以及广发基金等机构投资者参与配售。未来公司将加大布局外周血管介入创新赛道，扩大自身产能并提高生产效率，响应日益增长市场需求，同时加速新产品研发和现有产品迭代，不断完善公司现有产品线，增强公司核心竞争力。 　　外周介入市场广阔，介入治疗快速发展。外周血管疾病主要包括外周动脉疾病和静脉疾病。目前，外周血管疾病的治疗方法主要有药物治疗、外科手术治疗和介入治疗三种方式。其中介入治疗通过相关介入器械的应用撑开阻塞血管，恢复血流通畅，具有创伤小，病人恢复快等优势。随着中国居民生活水平提高以及对健康重视程度的不断提升，未来我国外周动脉介入手术量将不断增长，外周动脉介入支架和球囊市场也将不断扩大。根据弗若斯特沙利文分析，预计到2030年中国外周动脉介入支架和球囊市场将增长至68.0亿元。相较于主动脉疾病，我国静脉疾病介入治疗发展处于更为早期的阶段。静脉疾病介入治疗所采用的器械主要以进口厂商为主，且在临床应用中，静脉剥脱等传统外科术式仍是治疗静脉曲张和深静脉血栓等较为常见静脉疾病最主要的治疗方案。根据弗若斯特沙利文分析，2021年中国外周静脉介入器械市场规模约为10.1亿元，2017年至2021年间的复合年增长率约为18.2%，且该快速增长的态势将随着静脉介入手术在临床应用中的增长进一步快速攀升，到2030年市场规模将达到49.9亿元，2021-2030年复合增长率为19.5%。在外周血管介入医疗领域，国内主要市场参与者包括波士顿科学、美敦力、雅培等，目前仍以外资品牌为主。公司未来将积极布局周围血管介入产品管线，随着新型号和新类型产品的不断上市，预期未来公司在周围血管领域市场占比将持续上升。 　　业绩持续稳定增长，产品快速迭代为公司发展赋能。公司作为国内主动脉及外周血管介入医疗器械领域的龙头企业，技术创新驱动产品竞争力提升，业绩实现稳定增长，2019-2022年营收复合增速为39%。公司产品市占名列前茅，胸主动脉腔内介入支架市场方面，2021年中国胸主动脉腔内介入手术中，国产产品的手术量占比已达到60.2%，其中公司产品手术量占比为32.4%，位居全市场第一。2021年国内腹主动脉腔内介入手术中，国产产品的手术量占比为43.9%，公司产品手术量为23.1%，排名美敦力之后，位居全市场第二。据公司投资者交流披露，公司预期2023年和2024年合计将有12款产品进行注册申报，2025年和2026年合计将有11款产品进行注册申报，2027年至2030年合计将有近30款产品进行注册申报。未来随着公司新产品相继上市，有望凭借价格优势加速市场渗透，为公司发展赋能。 　　投资建议：我们维持盈利预测，预计公司2023-2025年归母净利润分别为4.76/6.19/7.80亿元，增速分别为33%/30%/26%，对应PE分别为27/21/17倍。考虑到公司核心产品快速放量，创新产品入院数和植入量快速增加，产品迭代持续赋能公司发展，推动公司业绩稳定增长，维持“买入-A”建议。 　　风险提示：产品销售不及预期风险，市场竞争加剧风险，补充募投项目不达预期风险。