红日药业(300026) 　　事件 　　红日药业发布公告： 公司实现营业收入 66.50 亿元，同比下降13.30%； 实现营业利润 7.13 亿元，同比下降 18.59%； 归属于上市公司股东的净利润 6.24 亿元，同比下降 9.19%。 　　投资要点 　　配方颗粒业务处于标准切换阶段，业绩短期承压 　　2022 年公司营收 66.50 亿元，同比下降 13.3%； 2022 年中药配方颗粒及饮片贡献 33.60 亿元，同比下降 20.66%，中药配方颗粒及饮片业务贡献公司过半营收，业绩波动对公司营收影响较大。配方颗粒自2021 年 11 月 1 日结束试点以来，企业标准逐步向国标和省标进行切换， 2022 年处于国标切换阶段， 由于医院渠道库存、 品种数目不全、省标备案等因素，公司的配方颗粒业务出现下滑。 2022 年四季度公司实现营收 17.50 亿元，同比下降 19.88%，环比前三季度有明显增长；归母净利润 1.54 亿元，同比增长 208%。主要受新冠疫情影响，医疗器械及中药注射剂的销售有所提升。同时配方颗粒渠道库存已基本消化， 随着备案品种数量的增多，销售逐步修复。 　　配方颗粒标准持续扩充，业绩修复在即 　　2023 年 3 月 14 日，新增 24 个中药配方颗粒标准进行公示。截止 3 月30 日，国标品种共 248 种，处于公示期品种共 43 种，配合省标备案，配方颗粒销售品种数量持续增加。 配方颗粒的使用终端由二级及其以上中医院拓展至所有具备中医执业资格的各级医疗机构， 随着疫情影响的释放，门诊量稳步恢复， 配方颗粒处方量将进一步提高。 　　产品线多样，全产业链布局 　　原辅料业务，公司通过自主创新+产学研合作的研发模式， 打造研产销一体化团队， 2022 年 CDE 备案、 DMF 等国内外申报全面按计划推进。 医疗器械方面， 2022 年公司产品认证完成 10 项(其中国内 4 项和海外 6 项)，实现新品上市 8 个，试产 1 个，新品驱动医疗器械业务持续增长，上市产品专注提升供应链效率，推动技术降本，进一步提升上市产品盈利能力。 医疗健康服务业务，通过数字运营手段，快速打造线下渠道和线上流量规模，纵深打造“自有药材供应链+自有线上平台+自有线下医馆”的闭环生态，提升优质中医药资源的可及性。随各领域的发展深入，公司从国内优秀中药制造商向大健康产业服务商转型快速迈进。 　　盈利预测 　　我们预测公司 2023E-2025E 年收入分别为 75.97、 89.82、 106.28 亿元， 归母净利润分别为 6.54、 8.35、 11.13 亿元， EPS 分别为 0.22、0.28、 0.37 元，当前股价对应 PE 分别为 26.6、 20.9、 15.7 倍， 下调至“增持” 投资评级。 　　风险提示 　　市场开发速度不及预期， 原材料成本变动， 集采或中标价格变动等风险。

　　华兰生物(002007) 　　投资要点 　　事件：近日公司发布年报，2022年实现营收45.2亿元，同比+1.8%，归母净利润10.8亿元，同比-17%，扣非归母净利润8.9亿元，同比-25.6%。 　　Q4新冠疫情影响流感疫苗需求，血制品收入端符合预期。2022年公司各季度收入分别为6.4/17.1/12.5/9.1亿元，季度间差异较大主要系流感疫苗业务收入分布不均，2022年公司流感疫苗最早于Q2实现发货。全年疫苗业务实现收入18.2亿元（-0.4%），实现疫苗销售1454万支（-6.4%）。公司子公司华兰疫苗Q4实现收入2.66亿元，同比-39.2%。受2022年末新冠疫情影响，Q4流感疫苗需求受损。公司全年血制品业务收入26.8亿元（+3.1%），整体收入符合此前预期。从血制品主要品种来看，人白实现收入9.9亿元（-2.3%），静丙实现收入7.8亿元（+9.3%）。 　　疫苗存货减值影响公司利润率。公司全年毛利率为66%（-2.5pp），其中疫苗业务毛利率88.5%（+0.3pp），血制品业务毛利率52.3%（-3pp），预计主要系综合成本上升。全年销售费用率20.6%（+3.1pp），预计主要系疫苗业务销售推广投入较大所致；管理费用率6.3%（+0.6pp），子公司华兰疫苗受疫苗存货减值影响，管理费用较上期增长3120万元；研发费用率7%（+1.3pp），全年销售净利率27.6%（-5.2pp），2022年华兰疫苗因流感疫苗存货报废计提减值1.5亿元。公司全年非经常性损益1.8亿元，主要系交易性金融资产处置及公允价值变动收益1.7亿元。 　　2023年公司迎来浆量增长拐点。公司已于2022年内在河南省累计获批7个新浆站，目前正积极投入浆站建设工作，部分浆站有望于2023年上半年前实现采浆。公司现有25个浆站在采，2022年实现采浆1100余吨，未来新浆站开采有望为公司注入新的浆量增长动力。 　　盈利预测：预计公司2023-2025年归母净利润分别为13.7亿元、16.5亿元、19亿元，公司业务由血制品+疫苗双轮驱动，我们看好其疫情后复苏前景。 　　风险提示：采浆量不及预期、四价流感疫苗放量不及预期、研发进展不及预期等风险。

　　荣昌生物(688331) 　　业绩简评 　　2023年3月30日，公司发布年报，2022年实现收入7.72亿元，同比减少45.87%；归母净亏损9.99亿元，扣非后归母净亏损11.16亿元。业绩符合预期。 　　经营分析 　　泰它西普和维迪西妥单抗进医保后快速放量，商业化能力符合预期。（1）2021年公司授权西雅图基因公司获得维迪西妥单抗在荣昌生物区域以外地区的全球开发和商业化权益，收到2亿美元首付款并确认收入，本年度公司没有此部分收入；若剔除2021年2亿美元首付款，产品销售收入同比增加480%。（2）泰它西普和维迪西妥单抗于2021年底纳入国家医保目录，销售收入实现快速增长。泰它西普是公司自主研发的全球首款、同类首创的注射用重组B淋巴细胞刺激因子（BLyS）/增殖诱导配体（APRIL）双靶点的新型融合蛋白产品,用于治疗系统性红斑狼疮的新药上市申请经优先审评审批程序，作为具有突出临床价值的临床急需药品于2021年3月在国内获附条件批准上市。维迪西妥单抗是我国首个获得美国FDA、中国药监局突破性疗法双重认定的ADC药物，用于治疗胃癌、尿路上皮癌的新药上市申请经优先审评审批程序，作为具有突出临床价值的临床急需药品分别于2021年6月和12月在国内获附条件批准上市。（3）费用端：①公司多个创新药物处于关键试验研究阶段，2022年研发投入9.82亿元，同比增加38.13%，占比总营业收入的127.19%。②随着商业化团队人数扩充、学术推广等活动力度加大，2022年销售费用为4.41亿元，同比增长67.59%。 　　三大核心技术平台、研发管线稳步推进。公司已经逐步建立与完善抗体和融合蛋白平台、抗体药物偶联物（ADC）平台和双功能抗体平台，目前共有七个分子处于临床开发阶段，正在针对二十余种适应症进行临床开发。已进入商业化阶段的药物泰它西普和维迪西妥单抗正在中国及美国进行针对十四种适应症的临床试验，未来有望持续贡献业绩增量。此外，RC28、RC88、RC98、RC108、RC118等其他分子临床进展顺利，将陆续进入关键临床试验阶段。 　　盈利预测、估值与评级 　　考虑到泰它西普和维迪西妥单抗的持续放量，我们预计公司2023/24/25年实现营收13.66/19.62/26.12亿元，同比增长77%/44%/33%。维持“买入”评级。 　　风险提示 　　确证性临床以及研发进展不达预期、竞争加剧及医保放量不达预期。

　　华兰生物(002007) 　　投资要点 　　收入端维持平稳，利润端同比下降。公司3月30日发布2022年年度报告。公司2022全年实现营业收入45.17亿元（+1.82%）、归母净利润10.76亿元（-17.14%）、扣非归母净利润8.94亿元（-25.61%），对应EPS0.59元。其中2022年Q4单季实现营业收入9.15亿元（-14.93%）、归母净利润1.76亿元（-26.36%）。2022年四季度受国内新冠疫情影响，产品单季销售受到一定负面影响。血制品毛利率下降、流感疫苗销售费用的增长以及减值计提使得利润端出现下滑。 　　血制品业务逐步回升，多个浆站获批。报告期内公司血制品业务共计实现营业收入26.79亿元（+3.41%），其中白蛋白9.88亿元（-2.29%）、静丙7.75亿元（+9.93%）、其他血制品9.16亿元（+4.37%），新冠疫情下静丙需求相对旺盛。血制品业务毛利率为52.30%，相比去年同期下降2.96pp，疫情散发及严格管控下，采浆综合成本有所上升。公司2022全年采浆量超过1100吨，较前几年有所增加。2022年公司在河南先后获批7个单采血站，取得较大突破，随着浆站的陆续建成投产，今明两年开始逐步贡献收入，未来三年血浆供给端有望实现增长。随着疫情负面影响出清以及采浆活动的恢复，加之新浆站的陆续投产，公司血制品业务有望企稳向好，盈利能力也将逐步回升。 　　流感疫苗短期放缓，接种率有望持续提升。2022年Q4单季流感疫苗收入同比下降，全年流感疫苗共计实现营业收入18.18亿元（-0.38%），销量1454万支（-6.4%），共获103批次批签发。报告期内公司四价流感疫苗（儿童剂型）成功获批上市，为国内首家6-35月龄儿童用四价流感疫苗，具备良好先发优势，全年获得14批次批签发。根据招标数据显示，儿童剂型单价在160-180元，高于成人四价流感疫苗定价。2023年春季我国流感形势较为严峻，短期内流感疫苗需求旺盛。长期来看，我国目前流感疫苗接种率约3%，较美国60%的接种率存在很大差距。新冠疫情过后，人们对于呼吸道疾病的防控意识增强，流感疫苗的接种率有望持续提升。2023年，华兰疫苗先后取得冻干人用狂犬病疫苗（Vero细胞）、吸附破伤风疫苗的药品注册证书，产品管线逐渐丰富。 　　投资建议：我们预测公司2023-2025年归属于母公司净利润分别为14.30亿元、17.60亿元和22.11亿元，对应EPS分别为0.78元、0.96元和1.16元，当前股价对应PE分别为27.0/21.9/18.3倍，维持“买入”评级。 　　风险提示：血制品批签发及采浆情况不确定性风险；流感疫苗销量不达预期的风险；药品研发失败风险。

　　华兰生物(002007) 　　业绩简评 　　2023年3月29日，公司发布2022年年度报告。公司2022年实现收入45.17亿元（+2%），归母净利润10.76亿元（-17%），扣非归母净利润8.94亿元（-26%）；分季度来看，2022Q4单季度实现收入9.15亿元（-15%），归母净利润1.76亿元（-27%），扣非归母净利润1.35亿元（-40%） 　　经营分析 　　血制品业务增长稳健，疫苗销售短期承压。分业务来看，2022年公司血液制品业务实现收入26.79亿元（+3%），毛利率为52.30%，同比减少2.96%。外部环境变化给流感疫苗行业带来不利影响，公司科学谋划生产，流感疫苗于5月份取得批签发率先上市，抓住了我国南方地区流感高发带来的市场机遇，将不利影响降到了最小，疫苗制品业务实现收入18.18亿元（-0.4%），毛利率为88.49%，同比增加0.29%。 　　采浆量受疫情影响逐渐消退，浆站数量稳步提升。公司目前共有单采血浆站32家，2022年采浆量超1100吨，2022年公司累计获批7家新浆站，新浆站的不断获批及原有浆站的浆源拓展为公司血液制品业务保持增长奠定了坚实基础。疫情后院端对血制品的认知程度提升较大，未来有望维持高需求态势。 　　流感疫苗批签发量持续领先，23年业绩有望迎来反转。2022年公司取得流感疫苗批签发共计103个批次，其中四价流感疫苗（成人剂型）77批次，四价流感疫苗（儿童剂型）14批次，三价流感疫苗12批次，四价流感疫苗及流感疫苗批签发批次数量继续保持国内领先地位。目前国内流感疫苗接种率较低，随着疫情对接种及推广工作影响消退及市场教育程度的进一步提升，流感疫苗有望在23年实现业绩反转。 　　盈利预测、估值与评级 　　我们维持2023-2025年盈利预期，预计公司分别实现归母净利润14.5（+35%）、16.4（+13%）、19.4亿元（+18%）。2023-2025年公司对应EPS分别为0.80、0.90、1.06元，对应当前PE分别为27、24、20倍。维持“买入”评级。 　　风险提示 　　医保降价和控费风险；生长激素竞争加剧风险；疫苗销售不及预期；研发进展不达预期等。

　　寿仙谷(603896) 　　中国灵芝、铁皮石斛行业第一股，灵芝石斛是主要营收来源 　　1997年，浙江寿仙谷医药股份公司成立。2017年在上海证券交易所成功上市，成为灵芝、铁皮石斛行业第一股。公司主营业务是以生产和销售灵芝孢子粉类产品和铁皮石斛类产品为主，该两类产品分别占公司营收70%及16%左右，2022年上半年，两者合计共占公司主营业务收入的85%以上。其中，灵芝孢子粉类产品营业收入达到2.36亿元，同比增长10.91%，铁皮石斛类产品营业收入达到0.63亿元，同比增长13.67%。 　　核心产品优势明显，公司长期发展动力充足 　　公司是灵芝孢子粉龙头企业，具有育种优势与技术优势。在育种方面：公司自主选育的“仙芝1号”、“仙芝2号”、“仙芝3号”“仙斛1号”“仙斛2号”“仙斛3号”品质优质，从源头为下游的标准化种植提供保障。在技术方面：公司目前采用独创的超音速低温气流破壁技术在灵芝孢子粉生产技艺中，该技术提高破壁率的同时，避免重金属污染和氧化等问题。公司在灵芝及铁皮石斛的技术研发和行业标准制定方面处于领先地位，主持并参与制定行业标准，有效提高了灵芝孢子粉和铁皮石斛规范化栽培技术水平，为农户高产栽培和产品质量控制提供技术保证。 　　销售渠道逐步优化，覆盖市场不断扩大 　　公司自创立之初确定了省内精耕细作的策略，现已在浙江地区形成品牌优势。2021年公司成立济世健康发展有限公司试水全国市场代理商制度，为开创云端销售新天地，运行寿仙云等小程序，同时加强西医院线学术推广，致力开发销售新渠道。 　　投资建议与盈利预测 　　公司核心育种技术、生产技术在行业处于领先地位，产品竞争优势明显。2021年，公司开始积极布局省外市场，拓展销售市场。我们预计2022-2024年，公司归属母公司股东净利润分别为：2.79、3.44和4.32亿元，按照最新股本测算，对应基本每股收益分别为：1.41、1.74和2.18元/股，对应PE分别为35.52、28.85和22.99倍。综合考虑公司的产品竞争力与未来发展规划，首次覆盖，给予公司“买入”的投资评级。 　　风险提示 　　销售渠道拓展不及预期，存货周转不畅风险，种源流失风险，自然灾害风险。

　　安琪酵母(600298) 　　业绩概要： 　　公司发布2022年业绩，全年实现营收128.4亿，同比增20.3%，录得净利润13.2亿，同比增0.97%，4Q实现收入38.6亿，同比增25.3%，录得净利润4.2亿，同比增46%。分红：每10股分现金股利5元 　　疫情制约减弱，全年业绩逐季向好。全年来看，酵母及深加工产品实现收入90.2亿，同比增13%，增长稳健，4Q受益解封后国内市场需求复苏和公司海外市场拓展，实现收入26.5亿，同比增30.7%；制糖业务收入17.7亿，同比增68%，4Q收入7.8亿，同比增36.5%；包装类产品收入4.8亿，同比增13.9%，4Q收入1.2亿，同比下降0.54%；其他业务收入15.1亿，同比增38.7%，4Q收入3.2亿，同比下降5.8%；奶制品业务（2022年3月出售）实现收入0.16亿。 　　抓住海外机遇，境外市场高增长。2022年，通过创新营销、壮大产品组合、拓宽业务领域、调整产品结构等方式，公司在国内市场实现收入88.7亿，同比增13.9%，稳中有进；国际市场方面，公司深化推进海外子公司建设和营销本土化，把握供应链变动，酵母稳量提价，实现收入39.2亿，同比增39%。4Q国内市场收入28.7亿，同比增23.5%，国际市场收入10.1亿，同比增34.6%。 　　原材料价格走高制约毛利，提升费效比改善盈利。全年毛利率同比下降2.5个百分点至24.8%，主要由于糖蜜、甜菜等原料价格走高，但报告期内水解糖替代工艺取得实质性进展，糖蜜短缺危机有所缓解，4Q毛利率回升至23.9%，同比上升2.1个百分点。费用上，报告期公司费用投放效率提升，期间费用率同比下降1.87个百分点至12.94%，其中，销售费用率同比下降0.7个百分点，而汇兑收益增加使财务费用率同比下降0.69个百分点。4Q受销售费用率同比下降1.53个百分点及研发费用率同比下降0.74个百分点影响，期间费用率同比下降2.68个百分点。 　　多因素提振，业绩向上趋势显现。新一年来看，需求上，国内复苏叠加公司利用海外机遇，加强欧美、中东、非洲等多地经销团队建设，产品需求持续复苏可期；成本方面，公司水解糖产线在春节后陆续投产，预计替代近半数糖蜜用量，将有效缓解糖蜜紧缺的压力；产能上，2022年公司总产能达35万吨，全年发酵总产量达32.75万吨，产能利用率达93.6%，海外工厂满产，崇左、济宁等多个工厂日产量创新高，同年一批重大项目（酵母制品、高核酸YE、植物蛋白线等）建成运行，公司新增总产能6.35万吨，一定程度将缓和产能瓶颈。随着未来一两年产能陆续建成投产，叠加海外市场的不断开拓，我们认为公司新一轮增长周期已启动，未来高质量发展值得期待。 　　预计2023-2024年将分别实现净利润14.6亿和17.5亿，分别同比增10.2%和20%，EPS分别为1.68元和2.01元，当前股价对应PE分别为24倍和20倍，予以“买进”投资建议。 　　风险提示：海外拓展不及预期，成本上涨超预期，终端动销不及预期，汇兑损失超预期

　　安琪酵母(600298) 　　业绩简评 　　3月30日公司发布年报，22年实现营收128.43亿元，同比增长20.3%；实现归母净利润13.21亿元，同比增长1.0%；扣非归母净利润11.14亿元，同比增长5.1%。其中，22Q4实现营收38.61亿元，同比增长25.3%；实现归母净利润4.24亿元，同比增长46.0%；扣非归母净利润3.07亿元，同比增长90.0%，基本符合预期。 　　经营分析 　　Q4小包装需求改善，酵母及深加工业务收入环比提速，22Q4增速为30.7%（Q1-Q3分别为4.2%/8.7%/8.3%）。拆分看，预计烘焙发酵和YE恢复双位数增长，而保健品和动物营养受经济下行影响仍造成显著拖累。分产品来看，贸易糖、电商业务亦有贡献，22Q4制糖/包装/其他分别实现收入7.78/1.20/3.71亿元，同比+36.5%/-0.6%/+1.9%。分量价来看，22年酵母主业实现销量32.75万吨，同比+3.8%；吨价同比+17.9%，主要系海外产品提价贡献。分地区来看，人民币贬值+海外需求复苏先行，国外增速显著快于国内。22年国内/国外收入分别为88.68/39.23亿元，同比+13.9%/+39.0%，其中海外Q4仍维持30%以上高增速。 　　全年利润显著承压，但Q4环比改善。22Q4/22全年净利率分别为11.0%/10.3%，同比+1.6pct/-2pct。拆分来看，1）核心原材料糖蜜价格预计上涨20%+，同时水解糖投产不及预期，部分外采成本高企。另外，能源、运费成本均显著提升。2）低毛利的制糖业务占比提升至13.8%（21年为9.8%）。3）汇兑损益22年贡献0.61亿元（2021年为-0.13亿元）。4）各项期间费用略有优化，销售/管理/研发费率分别下降0.6pct/0.3pct/0.3pct。 　　公司作为全球酵母龙头，随着产能在23-24年逐步扩充落地，25年200亿营收目标有望达成。利润端具备双重改善，1）下游烘焙需求回暖，高毛利的酵母主业销量修复，而制糖、贸易等低毛利业务将逐步剥离，产品结构趋于良性。2）短期位于利润底部，后续随着水解糖替代率提升及上游具备扩产可能性，必将对糖蜜价格造成压制，毛利率修复释放利润弹性。 　　盈利预测、估值与评级 　　考虑到23年糖蜜成本仍处于高位，我们分别下调23-24年归母净利润8%/9%。预计23-25年归母净利分别为15.1/18.7/22.4亿元，分别同比增长14%/24%/20%，对应PE分别为23x/19x/16x，维持“买入”评级。 　　风险提示 　　人民币汇率波动、疫情反复风险、市场竞争加剧风险

　　万孚生物(300482) 　　业绩简评 　　2023年3月30日，公司发布2022年年度报告。2022年公司实现收入56.81亿元（+69%）；实现归母净利润11.97亿元（+89%）；实现扣非归母净利润11.05万元（+101%）；分季度来看，2022年Q4公司实现收入9.84亿元（+15%），归母净利润为-0.43亿元，扣非归母净利润为-0.74亿元。 　　经营分析 　　常规业务实现高增速，经营指标健康。2022常规业务四条产线销售收入56.81亿元（+69.0%）。其中传染病业务收入39.36亿元（+136.0%），慢病管理检测收入9.39亿元（+2.6%），毒品业务收入2.94亿元（+8.8%），优生优育业务收入2.42亿元（+16.9%）。公司净利率稳中有升，销售及管理费用持续优化，经营指标健康。 　　国内市场业务复苏+新品放量。2022年公司国内市场营收28.72亿元，（+80%）。慢病管理检测方面，血栓特色项目于2022年被列入国家检验中心设置标准，为血栓项目进入更多的标杆示范性医院打下了坚实的基础，预计未来逐步增厚业绩。传染病检测方面，22年公司聚焦传染病检测基本盘，加快新品布局，后续有望产品实现放量。优生优育检测方面，公司与各大电商深度合作，加强市场开拓，强化金秀儿及万孚品牌的行业领先地位。 　　海外市场产品矩阵扩张+市场持续深化。2022年公司境外收入28.08亿元，占营业收入49.43%，目前主要贡献来自免疫荧光平台和免疫胶体金平台。近年来国际市场定量产品上升势头明显，公司已开始导入化学发光等产品，预计23年多产品线同时发力下，将为海外营收带来增量。22年公司深化美国毒检市场建设，加强美国本地化FDA注册体系，提升新品开发、技术支持、注册证准入支持能力，为未来业绩增长助力。 　　盈利预测、估值与评级 　　考虑到疫情对业绩的影响，我们对23-25年归母净利润调整-64%、-18%、7%。预计23-25分别实现归母净利润5.55、7.31、9.18亿元，同比增长-54%、32%、26%，EPS分别为1.25、1.64、2.07元，现价对应PE为25、19、15倍，维持“买入”评级。 　　风险提示 　　国际宏观环境风险；政策控费超预期风险；汇率波动风险；产品推广不达预期风险等。

　　安琪酵母(600298) 　　事件 　　安琪酵母发布公告：2022年营收128.4亿元（+20.3%），归母净利润13.2亿元（+1.0%）。 　　2022年顺利收官，利润端仍承压 　　2022年营收128.4亿元（+20.3%），归母净利润13.2亿元（+1.0%），增收不增利主要系糖蜜等原材料价格大幅上涨。2022Q4营收38.6亿元（+25.3%），归母净利润4.2亿元（+46.0%），预计主要系原材料成本下滑。2022年毛利率24.8%（-2.5pct），净利率10.5%（-1.9pct）。2022Q4毛利率23.9%（+2.1pct），净利率11.2%（+1.8pct）。2022年销售费用率/管理费用率/财务费用率5.7%/7.2%/0.0%/，同减0.6/0.6/0.7pct，2022Q4分别同增-1.5/-1.3/0.1pct。 　　制糖和其他类业务放量，海外增长显著 　　2022年：酵母及深加工产品营收90.2亿元（+13.0%），销量31.6万吨（-4.1%），吨价28567元/吨（+17.9%），预计主要系产品结构变化；制糖产品营收17.7亿元（+68.1%），销量13.1万吨（-22.2%），吨价13505元/吨（+116.0%）；包装类产品营收4.8亿元（+13.9%），销量3.3万吨（+13.4%），吨价14317元/吨（+0.4%）；奶制品营收0.2亿元（-75.0%），系2022年3月处置喜旺公司所致；其他营收15.1亿元（+38.7%）。线下/线上营收83.5/44.4亿元，同比+20.5%/+20.7%。国内/国外营收88.7/39.2亿元，同比+13.9%/+39.0%。国内净减少经销商90家至15954家，国外净增543家至4794家，持续完善海外布局。展望2023年，原材料成本随着水解糖项目投产或将回落，YE等酵母衍生品将为公司高增助力，若GDR发行成功，亦有望扩大海外产能布局，海外收入维持高增态势，我们预计全年收入+12%，归母净利润+10%目标有望顺利实现。 　　盈利预测 　　预测2023-2025年EPS为1.68/2.04/2.39元，当前股价对应PE为24/20/17倍，我们认为公司作为酵母龙头，随着需求回暖叠加扩产，仍具长期价值，维持“买入”投资评级。 　　风险提示 　　宏观经济下行、消费复苏不及预期、产能建设不及预期、原材料价格波动、海外拓展不及预期等。