天士力(600535) 　　2022年报 　　报告期内，公司实现营业收入859，319.98万元，同比增长8.06%；归属于上市公司股东的净利润-25，651.40万元，同比减少110.87%；归属于上市公司股东的扣除非经常性损益的净利润72，179.48万元，同比增长18.57%；基本每股收益-0.17元，同比减少110.83%。报告期内，公司归母净利润大幅下降，主要系公司持有I-MAB、科济药业等金融资产报告期内公允价值下降所致，公司本期公允价值变动损益较去年同期减少10.24亿。 　　中药、化学制剂药、化学原料药等核心主业稳中有增 　　报告期内，公司中药业务实现营业收入555，668.66万元，同比增长9.38%；毛利率70.20%，较去年同期下降了2.74个百分点。化学制剂药业务实现营业收入127，035.18万元，同比增长1.19%；毛利率79.02%，较去年同期增加了0.84个百分点。化学原料药业务实现营业收入7，112.25万元，同比增长5.69%；毛利率54.93%，较去年同期下降了4.31个百分点。生物药业务实现营业收入24，763.36万元，同比减少1.49%；毛利率63.15%，较去年同期下降了2.20个百分点。医药商业业务实现营业收入141，659.12万元，同比增长13.87%；毛利率27.25%，较去年同期下降了1.61个百分点。整体来看，公司中药、化学制剂药和化学原料药等核心主业收入稳中有增。同时，公司感冒发烧产品收入增加，穿心莲内酯滴丸和藿香正气滴丸大幅放量，驱动公司整体收入稳中有增。 　　研发持续推进，产品管线有望持续丰富 　　报告期内，公司研发费用84，423.04万元，较去年同期增长45.68%。公司研发费用大幅上升，主要系SutroBiopharma，Inc.1.69亿许可费所致，剔除此影响后，研发费用同比增长16.51%。公司目前拥有在研项目92个，包括41个1类创新药，其中39个项目已进入临床试验阶段，24个项目已处于临床II、III期研究阶段。中药研发方面，公司目前中药研发管线中已有18个项目处于临床II、III期研究阶段，其中，安神滴丸、脊痛宁片正在开展III期研究；肠康颗粒、香橘乳癖宁胶囊等项目正处于II期临床数据总结及II期临床试验结束会议(EOP2)准备中。生物药研发方面，普佑克适应症从急性ST段抬高型心肌梗死（心梗）治疗拓展至急性缺血性脑卒中（脑梗）治疗目前正在开展病例入组工作。化学药研发方面，PXT3003已完成III期全部病例入组。随着管线顺利推进，公司产品管线有望进一步提升，驱动业绩增长。 　　剥离医药商业资产，持续聚焦核心主业 　　4月1日，公司发布公告表示，拟将持有的济南平嘉大药房有限公司60%的股权、辽宁天士力大药房连锁有限公司90%的股权及其下属子公司股权，以现金方式出售给漱玉平民大药房连锁股份有限公司。此次公司对于医药商业业务相关业务的出售，有利于公司优化业务结构，进一步聚焦核心主业，集中资源专注于药品研发等领域，持续提升竞争优势。 　　投资建议： 　　我们预计公司2022-2024年摊薄后（暂不考虑转增股本的影响）的EPS分别为0.68元、0.81元和0.91元，对应的动态市盈率分别为22.24倍、18.57倍和16.60倍。公司作为我国品牌现代中药企业，在创新和传统中药领域均有良好布局，目前中药行业受益于行业政策和新冠需求双重驱动，维持买入评级。 　　风险提示：政策风险、研发风险、市场不及预期风险

　　键凯科技(688356) 　　事件：2022年公司实现收入4.07亿元（+15.95%）；归母净利润1.82亿元（+3.36%）；扣非净利润1.73亿元（+10.34%）。 　　季度财务指标及在手订单情况显示22年业绩增速放缓系Q4外部环境影响所致。22年Q1-4实现收入1.01亿（+44.23%）、1.14亿（+32.75%）、1.06亿（+0.09%）、0.86亿（-3.49%），归母净利润0.52亿（+45.41%）、0.59亿（+32.30%）、0.54亿（-12.86%）、0.22亿（-35.23%），22年上半年末在手订单2.78亿，由此可见公司22年收入和业绩增速放缓主要系Q3基数较高和Q4疫情管控政策变化拖慢下游客户排产节奏所致。展望未来，国内外下游客户的生产及国内外贸易将在疫情缓和后快速恢复，将加快公司的订单消化能力此外盘锦产能已在近期竣工，设计产能为天津产能的6倍以上，有望进一步增强公司的签单能力，为公司业绩持续快速稳健增长打下坚实基础。 　　国外重磅项目商业化在即。公司支持的境外在研创新药中已有三个完成3期临床试验，有望于23年起陆续上市，使海外业务迈向依托商业化新药快速增长的新纪元：其中一个于2022年提交NDA，预计今年Q4可以商业化，一个预计今年年底提交NDA，一个预计2024年上半年提交NDA。我们认为海外的新药项目销售额较高，所用的PEG原料亦是价格较高的类型，可为公司带来明显的业绩增量，例如：根据公司投资者关系活动记录表0929，正在NDA的项目适应症是重症肌无力，客户预期销售峰值可达到10亿美金，根据美国重症肌无力基金会，美国重症肌无力患者约有3.6~6万例，但有效且可及性高的治疗手段仍有限，主要有胸腺切除术、利妥昔单抗（在难治性AChR-Ab+重症肌无力中的疗效尚不确定）、甲氨蝶呤（缺乏RCT的证据）、依库丽单抗（年治疗费用高达40万美元以上）等，公司支持的新药获批上市后有望快速获得青睐。 　　聚乙二醇伊立替康（JK-1201I）若成功上市有望成为脑胶质瘤等瘤种的主流用药，玻尿酸技术路线新颖可对标高端进口产品。基于聚乙二醇技术的创新产品研发在22年快速推进，JK-1201I目前小细胞肺癌临床试验已获批进入临床III期，脑胶质瘤临床试验处在II期，JK-1201I相对传统伊立替康和伊立替康脂质体理论上有较理想的有效性及安全性，而伊立替康已被纳入多种癌症的治疗指南，且针对脑胶质瘤目前靶向药和免疫疗法仍处在研发阶段，可见JK-1201I销售额远期有望达到较高水平。玻尿酸医美产品（JK-2122H）预计在2023年11月临床试验结束，该款产品的交联技术基于peg，相对bdde安全性更高，有望对标乔雅登、瑞蓝等进口产品。 　　维持“买入”评级。长期来看公司为全球PEG衍生物行业引领企业，掌握衍生物生产全产业链核心技术，产品质量与客户资源优势明显，有望分享PEG修饰应用市场扩容红利。预计23-25年净利润为2.60/3.45/4.19亿元，维持“买入”评级。 　　风险提示。产品订单量不及预期；客户合作进展不及预期；新品研发不及预期；竞争压力大于预期。

　　华特达因(000915) 　　政策大力支持，儿药行业迎来春天 　　为鼓励药企加强儿科用药的研发和生产，自2011年开始，我国出台了一系列扶持政策。要求创新药“提质增效”，杜绝同质化仿制。创新药审批速度加快，创新药品种“以价换量”，通过医保谈判纳入医保目录，商业化快速提升。鼓励儿童药企不断加强研发创新，提高药品质量，丰富药品品种。我国儿童药品已进入转型和高质量发展的黄金时期。 　　疫情下的高增长，奠定疫情退去后更猛烈增长 　　在我国近三年疫情大背景下，公司营收、净利润仍保持高速增长，子公司达因药业三年间营收、净利润几乎翻了一番，营收从2020年的11.22亿元增长到2022年的20.28亿元，CAGR为34.78%，2022年占上市公司营收的87.18%，成为上市公司主要业绩贡献公司，我们相信疫情退去，公司业绩将迎来更猛烈增长。 　　消费群体扩大，渗透率+市占率有望进一步提升 　　伊可新连续十多年同类产品市场占有率第一，在儿科专用药领域具有良好口碑和知名度。自2022年初，公司将伊可新适用年龄从0-3岁调整为0-6岁，目前，伊可新在0-6岁的用药群体中渗透率在7%左右，适用年龄段扩大及三孩政策背景下，新增消费群体为伊可新带来增量空间。除伊可新外，右旋糖酐铁和盖笛欣也是高增长产品。2023年，两项产品收入有望破亿。 　　强大研发能力造就儿童药产品系列持续丰富 　　2022年，盐酸托莫西汀口服溶液获得注册批件，注射用盐酸石蒜碱硫酯、水合氯醛栓、盐酸可乐定缓释片等获得药物临床试验批准通知书，未来，公司预计每年上市一至两个产品。目前，公司在15个治疗领域都有布局，产品布局数量最多的是儿童精神类药物，该类药是市场上稀缺产品。 　　公司盈利预测与估值 　　预计公司2023-2025年营业收入分别为2,904.67/3,528.53/4,212.01百万元，YOY分别为24.07%/21.48%/19.37%；EPS分别为2.88/3.60/4.34元/股，YOY分别为28.06%/25.20%/20.42%。根据合理估值测算，结合股价催化剂因素，给予公司六个月内目标价为39元/股，给予公司“推荐（首次）”投资评级。 　　投资风险提示 　　儿童数量下降风险，集采风险，产品研发不及预期风险等。

　　康龙化成(300759) 　　投资要点 　　事件：公司2022年实现营业收入102.66亿元（+37.92%，同比增长，下同），归母净利润13.75亿元（-17.24%），扣非归母净利润14.21亿元（+6.01%），经调整Non-IFRS归母净利润18.34亿元（+25.46%）；2022年单Q4实现营业收入28.63亿元（+33.67%），归母净利润4.13亿元（-33.79%），扣非归母净利润3.64亿元（-11.27%），业绩略低于预期。 　　业务处于扩展期，四大业务板块收入端增长强劲，利润端相对承压：公司2022年各业务板块收入强劲增长：1）实验室服务收入62.45亿元（+36.77%），毛利率为45.14%，比去年同期增加1.67pct；2）CMC（小分子CDMO）服务收入24.07亿元（+37.83%），毛利率为34.79%，比去年同期减少0.13pct；3）临床研究服务收入13.94亿元（+45.72%），毛利率为11.46%，比去年同期增加1.15pct，与同行业公司比较仍有较大提升空间；4）新兴业务大分子和细胞与基因治疗服务仍处于建设的早期，实现收入1.95亿元（+29.26%），毛利率为-27.73%。 　　四条主营业务线能力全面提升，打造国内头部一体化CXO平台，成长空间广阔：2022年公司CAPEX为29.5亿元，1）实验室服务：宁波第一园区二期工程第二部分42,000m2的实验室建设持续推进，西安园区105,000m2实验室也开始建设，预计2024年投入使用。宁波第三园区一期工程140,000m2的实验室开始建设，预计将于2023年下半年陆续交付使用，将进一步增加生命科学服务能力；2）CMC（小分子CDMO）服务：绍兴工厂81,000m2一期工程已基本建设完成，化学反应釜容量600m3，2022年开始陆续投入使用，2022年公司还收购了2个海外工厂形成全球布局；3）临床研究服务：康龙临床进一步整合希麦迪、联斯达、康龙美国临床及相关部门业务，提升竞争力；4）大分子和细胞与基因治疗服务：继续建设国内大分子药物CDMO平台，宁波第二园区一期项目约70,000m2厂房预计在2023年Q3开始承接大分子GMP生产任务，位于英国的细胞与基因疗法CDMO厂房也将进一步加大投入。随着公司业务布局的完善和能力的提升，将进一步提升公司全球竞争力。 　　盈利预测与投资评级：考虑公司多条业务线处于业务扩张期，利润端相对承压，我们对公司业绩预测略作调整，由此前2023-2024年归母净利润26.58/37.47亿元调整为2023-2025年21.03/29.14/37.05亿元，当前市值对应2023-2025年PE分别为28/20/16倍，维持“买入”评级。 　　风险提示：订单交付不及预期；新业务拓展不及预期；汇兑损益风险等。

　　心脉医疗(688016) 　　2022年年报 　　报告期内，公司实现营业收入89650.04万元，同比增长30.95%；归属于上市公司股东的净利润35687.85万元，同比增长12.99%；归属于上市公司股东的扣除非经常性损益的净利润32379.40万元，同比增长12.25%；基本每股收益4.96元，同比增长12.98%。 　　主营产品均快速增长，助推业绩稳中有增 　　报告期内，公司主动脉支架类产品实现营业收入73385.93万元，同比增长29.71%；毛利率76.08%，较去年同期下降3.555个百分点。术中支架类产品实现营业收入8543.17万元，同比增长29.04%；毛利率72.93%、较去年同期减少了6.15个百分点。外周及其他产品实现营业收入7，720.93万元，同比增长46.64%；毛利率69.12%，较去年同期增加了9.38个百分点。整体来看，公司各类主营产品营业收入均快速增长，无其是公司Castor分支型主动脉覆膜支架及输送系统、Minos腹主动脉覆膜支架及输送系统和 ReewarmPTX药物球囊扩张导管等新获批的创新型产品，销售实现快速增长，助推公司业绩快速增长。 　　发布定增方案，建立全球总部及创新与产业化基地 　　3月20日，公司发布公告表示拟以向特定对象发行股票的方式募集资金，募集的资金总额不超过25.47亿元。本次募集资金的投向主要用于公司的全球总部及创新与产业化基地项目、外周血管介入及肿瘤介入医疗器戒研究开发项目以及补充流动资金，其中全球总部及创新与产业化基地项自和外周血管介入及肿瘤介入医疗器械研究开发项目预计使用募集资金金额分别为18.31亿元和5.16亿元。此次募投研发项目主要以外周动脉、静脉和肿瘤介入产品为主，包括点状支架、CTO开通器械等，全球总部及创新与产业化基地项目未来预计合计生产41款产品。如若研发成功上市，有望进一步丰富公司产品管线，提升公司市场竞争优势。基地建设有望提升公司产能，改善公司生产工艺，升级生产设备，同时提升公司生产能力，解决公司目前产能不足的现状，进一步增强公司核心竞争力，提升公司市占率。 　　研发投入提升，在研管线丰富报告期内，公司研发投入达到17，226.65万元，较去年同期增长了39.51%；占公司营业收入比重的19.22%，较去年同期增加了1.18个百分点。公司目前拥有研发人员223人，占公司总人数的28.37%。公司深耕外周血管介入领域，在研管线丰富，目前重点在研项目包括TIPS覆膜支架、经颈静脉肝内穿刺系统、显影栓塞微球、放射性微球和可降解微球等。如若成功上市，有望进一步丰富公司产品管线，增厚公司业绩。 　　投资建议： 　　我们预计公司2023-2025年摊薄后的EPS分别为6.41元、8.49元和11.02元，对应的动态市盈率分别为26.87倍、20.30倍和15.64倍。考虑到我国外周血管介入医疗器械行业目前处于高速发展阶段，行业进口替代持续提速，公司有望持续受益，给予买入评级。 　　风险提示：政策风险、研发不及预期风险、竞争加剧风险

　　安琪酵母(600298) 　　事件： 　　安琪酵母发布2022年年报，2022年度营业收入128.43亿元（+20.31%），归母净利润13.21亿元（+0.97%）,扣非归母净利润11.14亿元（+5.11%），收入超额完成，但保健品业务亏损比较大，影响了全年度利润目标实现。 　　2022Q4营业收入38.61亿元（+25.29%），归母净利润4.24亿元（+45.96%）,扣非归母净利润3.07亿元（+90.04%）。 　　点评： 　　收入分析：海外业务表现亮眼 　　2022年度，公司实现营收128.43亿元，同比+20.31%（Q1：+14.1%；Q2：+18.7%；Q3：+22.6%；Q4：+25.3%）。 　　1）分产品：2022年年度，酵母及深加工产品收入90.20亿（+12.98%），制糖产品收入17.66亿（+68.09%），包装类产品收入4.78亿（+13.92%），其他收入15.11亿（+38.71%）； 　　2022Q4，酵母及深加工产品受到海天事件影响，收入26.48亿元（+30.72%），高于前三单季度。制糖产品收入7.78亿元（+36.47%），包装类产品收入1.20亿元（-0.54%），其他产品收入3.19亿元（-5.79%）。 　　2）分地区:2022年年度，国内收入增速88.68亿（+13.92%），由于人民币贬值、海运费下降等因素影响，公司国外收入39.23亿（+39.02%）。 　　2022Q4，国内收入28.68亿元（+23.53%），国外收入10.12亿元（+34.60%）。 　　4）经销商数量：截至2022Q4末公司经销商数量达20748家（国内/国外15954/4794家）。 　　利润分析：糖蜜成本上涨影响毛利率 　　2022年度，公司毛利率为24.76%（-2.61pct），毛利率下降主要受糖蜜成本压力、其他辅料及能源蒸汽价格上涨、低毛利制糖业务和国外业务收入占比提升所致。公司期间费用率12.94%（-1.88pct），费用管控得当。综上，归母净利率10.29%（-1.97pct），扣非归母净利率8.67%（-1.25pct）。2022Q4，公司毛利率为23.93%（+2.13pct，产品结构改善）。期间费用率12.02%（-2.68pct），归母净利率10.99%（+1.56pct），扣非归母净利率7.95%（+2.71pct）。 　　23年展望：收入稳步增长，毛利率小幅恢复。 　　收入端：国内方面，预计今年酵母主产品收入增速上升，Q1主产品呈现供不应求状态，烘焙酵母库存量已到安全库存之下，预计23年产品或有提价。海外方面，海外出口增速受加息影响降速，但公司在海外市场竞争力逐年增强，已建设全球销售型子公司，预计海外收入占比会逐年提升。预计公司收入端或实现10%+双位数增长。利润端，预计成本整体到下半年逐渐向好，糖蜜成本高位回落趋势，2023年预计毛利率有个小幅恢复。 　　未来展望：十四五规划200亿收入有望实现。2021-2025年为公司十四五规划的五年，公司制定十四五收入目标200亿元。从产品结构来看，酵母类产品将维持10%到20%的平稳增长；酵母衍生类产品将实现20%+的较快增长；新品推出有望贡献力量，如水解糖等。同时公司也会涉及一些新的产品领域，比如生物医药、生物发酵等，公司利用目前的生产设备、技术优势、全球渠道和客户资源，对下游进行相对深度的延伸和扩张，在高毛利、小格局的行业提前进行布局和投资，是未来酵母和衍生产品发展的必然趋势，虽然这部分某些产品在国内还不能销售，只能作为原料出口，行业规模也比较小，但是可以代表未来生物发酵的方向。 　　盈利预测与评级：给予“增持”评级。公司是国内酵母行业绝对龙头，收入增速近年来维持在双位数稳健增长，利润受提价周期、糖蜜周期、产能周期影响波动。我们预计2023-2025年的收入增速分别为12%、12%、14%；利润增速分别为18%、20%、18%；对应EPS为1.80、2.16、2.55元/股。我们按照2024年的EPS给25倍PE，一年目标价54元，维持公司“增持”评级。 　　风险提示：行业竞争加剧；原材料价格波动；食品安全问题；

　　安琪酵母(600298) 　　投资要点： 　　事件：公司发布2022年年度报告，2022年实现营业收入128.43亿元，同比增长20.31%；实现归母净利润13.21亿元，同比增长0.97%；实现扣非归母净利润11.14亿元，同比增长5.11%。 　　2022Q4环比改善显著。分季度来看，公司Q4实现营业收入38.61亿元，同比增长25.32%，环比增长33.5%；实现归母净利润4.24亿元，同比增长45.7%，环比增长85.15%；毛利率同比提升2.13pcts，环比提升1.99pcts，Q4业绩同比和环比明显改善，我们估计主要由于酵母及深加工产品营收的增长（同比+30.72%）带动：1）12月疫情带动小包装酵母需求增长；2）海天事件带动酵母提取物需求增长。 　　海外市场增速亮眼。分地区来看，2022年国内/国外市场分别实现营业收入88.68/39.23亿元，同比分别增长13.91%/39.01%，营收占比分别为69.05%/30.55%。公司坚定推进海外子公司建设和营销人员本土化，抢抓海外市场恢复快、制造成本上升的机遇，大力开发新的经销商和大用户，国际业务收入取得较快增长。 　　主业实现稳健增长。分业务来看，酵母及深加工/制糖/包装类/奶制品/其他主营业务分别实现营业收入90.2/17.66/4.78/0.16/15.11亿元，同比分别+12.98%/+68.03%/+14.08%/-74.60%/+38.75%。 　　盈利预测和投资建议：预计公司2023-2025年营业收入分别为145.17/167.06/192.14亿元，实现归母净利润分别为15.72/18.50/22.27亿元，对应EPS分别为1.81/2.13/2.56元。公司三条水解糖产线已经完成技改成功投产，成本较外购水解糖低10%，预计未来随着水解糖产能利用率的提升和技术的成熟，成本仍有一定下降空间，同时随着国内需求的逐步复苏、低毛利的贸易糖业务的逐步剥离，公司业绩有望边际改善。给予公司2023年25-30倍PE，维持公司“买入”评级。 　　风险提示：行业竞争加剧风险，原材料价格大幅上行风险。

　　安琪酵母(600298) 　　事件：公司2022年度营业收入128.43亿元，同比+20.31%，归母净利润13.21亿元，同比+0.97%，扣非归母净利润11.14亿元，同比+5.11%。Q4单季，公司营业收入38.61亿元，同比+25.29%，归母净利润4.24亿元，同比+45.96%，扣非归母净利润3.07亿元，同比+90.04%。 　　22年酵母及深加工产品增速平稳，预计23年B端需求获得复苏。酵母及其深加工产品22年全年营收90.20亿元，同比+12.98%。制糖产品、包装类产品、奶制品、其他产品分别营收17.66/4.78/0.16/15.11亿元，分别同比+68.09/13.92%/-74.99%/38.71%。2022年，公司烘焙面食、YE食品、酶制剂、微生物营养、电商、酿造与生物能源、植保业务均保持增长态势，动物营养、营养健康业务因行业环境变化，消费疲软等因素导致业务大幅下滑。Q4因疫情刺激C端小包装酵母需求，酵母收入及毛利率都获得较快增长。我们认为，今年随着餐饮、烘焙店的快速复苏，酵母B端业务将获得较快增长，保健品、动物营养受益于下游消费场景恢复增速也将有所恢复，而C端由于“宅家”时间相对疫情期间更少影响小包装产品的需求，预计C端今年相对疲弱。 　　把握机遇，海外增速超预期。2022年公司国内市场实现主营业务收入88.68亿元，同比增长13.92%；国际市场实现主营业务收入折算人民币39.23亿元，同比增长39.02%。海外营收较国内增速明显更高，主要是因为：1、人民币贬值；2、欧洲竞争对手面临能源价格上涨、工厂停产等问题；3、疫情后海外市场需求恢复较快；4、公司加大海外布局，目前公司在全球拥有6个海外事业部，产品已销往全球163个国家或地区。长期来看，在国外供应链受到政治和疫情影响的情况下，公司承接部分订单有利于公司产品渠道的渗透以及品牌力的提升，利好公司长期发展。公司在海外市占率依然较低，但产品性价比较高，存在较大潜力。我们推测，23年由于海外竞争对手产能恢复，公司海外业务大概率降速，但长期来看海外业务能够继续保持较快增长。 　　判断今年成本压力减小。2022年公司全年毛利率24.80%，同比-2.54pct，其中，酵母及深加工产品毛利率31.67，同比-1.35pct，主要因为公司主要原材料糖蜜及燃动力成本涨价。公司22年推动水解糖替代工艺取得实质进展，解决了糖蜜短缺危机，年底完工的自产水解糖能够取代约30%左右的糖蜜。23年糖蜜采购价格跟22年差距不大，但运费明显下降，预计23年公司成本将获得改善。对于糖蜜价格的判断，我们认为，由于糖蜜价格已经长期维持高位，下游厂家纷纷寻找替代品，其中水解糖预计今年投产量明显增加，将削弱糖蜜需求。此外，糖蜜价格较高主要因欧洲粮价处于高位，当欧洲粮价下跌，糖蜜价格将回落。长期来看水解糖的替代能够有效缓解糖蜜价格波动带来的影响，有利于公司业绩稳定。费用率方面，随着销售规模的增加，公司22年销售费用率和管理费用率均有所下降，持续释放规模效应。 　　盈利预测与评级：公司确定了2023年实现销售收入143.9亿元（同比+12.05%），归属于母公司股东的净利润同比增长10.21%的经营目标。我们认为国内酵母及酵母抽提物均在消费升级的过程中获得发展空间，此外，公司海外业务具备较大潜力，糖蜜成本带来的业绩波动性长期来看有望降低。预计公司2023-2025年营业收入分别为144.44、164.67、189.33亿元，归母净利润分别为14.89、18.82、23.01亿元，对应EPS分别为1.68、2.12、2.59。当前股价对应PE分别为24、19、16倍，维持“推荐”评级。 　　风险提示：原材料价格上涨；海外竞争加剧；产能投放不及预期。

　　安琪酵母(600298) 　　估值低点，海外市场有望提价，维持“买入评级” 　　2022年营收128.43亿元、同比+20.31%，扣非前后归母净利13.21、11.14亿元，同比+0.97%、+5.11%；2022Q4营收38.61亿元，同比+25.29%，扣非前后归母净利4.24、3.07亿元，分别同比+45.96%、+90.04%。因糖蜜成本下降低于预期，下调2023-2024年归母净利预测至15.47、19.49亿元（前次16.94、22.35亿），新增2025年归母净利润预测25.59亿元，对应2023-2025年EPS1.78、2.24、2.94元，当前股价对应2023-2025年23.4、18.6、14.2倍PE，海外市场有望提价，维持“买入”评级。 　　2022年国内消化提价影响、国际增长，制糖支撑收入规模增长 　　从产品看：（1）酵母系列继续稳定增长，2022年营收同比+12.98%；（2）制糖业务爆发，2022年营收同比+68.09%；（3）2022年包装和奶制品营收同比+13.92%、-74.99%。分区域看：（1）国内市场2022年全年营收88.68亿元、+13.92%，提价后实际销量略有下滑，主因下游烘焙需求疲软；（2）海外营收39.23亿元、+39.02%，海外市场自2022Q2以来持续加速，主因公司抓住对手退出俄罗斯市场、欧洲产能高成本下供给不足下抢占市场份额。 　　2022年成本高企，净利率底部运行 　　2022年净利率10.50%、同比-1.88pct，其中毛利率同比-2.54pct，酵母、制糖、包装、奶制品毛利率同比-1.35pct、+3.15pct、-4.60pct、-3.21pct，主因糖蜜成本上涨。销售费用率管理费用率同比-0.57pct、-0.33pct，主因薪酬费用率下降。 　　2023年平稳增长、成本困境已过，提价动作有待观察 　　已完成采购的糖蜜价格同比略降，自产水解糖价格略高于糖蜜，预计综合成本同比持平，成本困境已过、长期成本管控更加灵活，展望2024年全球大宗农产品有望回落、糖蜜价格有望下降。2023年在十四五规划引领下，公司收入有望保持快速增长，海外市场增长较好，或有望再提价。 　　风险提示：汇率波动风险、产能消化风险、国际需求下降风险

　　微电生理(688351) 　　公司2022年全年收入2.60亿元（同比增长36.99%），归母净利润297.18万元，同比扭亏为盈，扣非归母净利润-1139.33万元，亏损大幅收窄。2022年单Q4，收入0.68亿元（同比增长29.89%），归母净利润26.36万元，扣非归母净利润-1078.75万元。公司产品上市时间相对较短，已上市产品尚未实现大规模商业化，市场占有率仍较低，由于营业收入尚不能覆盖公司整体的成本费用，公司2022年扣非归母净利润为负，尚未实现盈利。 　　电生理领域完整布局，手术量稳步增长。在心脏电生理领域，公司是全球市场中少数同时完成心脏电生理设备与耗材完整布局的厂商之一，亦是首个能够提供三维心脏电生理设备与耗材完整解决方案的国产厂商。为满足快速性心律失常患者的治疗需求，公司已开发了全面涵盖心脏电生理手术的产品布局，围绕Columbus三维心脏电生理标测系统形成26款已取得注册证的产品。2022年，公司共计开展1万多例三维心脏电生理手术，实现了稳步增长的态势。 　　集采降幅温和，推动国产替代进程加速。2022年，电生理类医用耗材27省联盟细则公布，降幅要求较为温和，一定程度的保障了国产电生理企业的创新积极性及发展动力。根据拟中选企业公布结果来看，强生、波科、雅培等16家企业获得拟中选资格，国内厂商如公司、惠泰医疗、心诺普及锦江医疗的本次集采中标情况较为理想，在单件采购模式下，分别中标19个、9个、12个、7个。本次集采大大缩短了国产电生理产品进院审批流程，加速国内厂商产品的入院推广，国产设备的配置比例将逐步提高，进口产品被替代的速度也将不断加快。 　　盈利预测。考虑到集采的中标情况，出厂价有调整，我们调整公司23-25年EPS分别为0.04、0.10、0.18元（原23-24年EPS为0.04、0.14元），归母净利润增速分别为542.8%、155.5%、70.5%（原23-24年增速为567.6%、253.9%），参考可比公司估值，综合考虑公司所处电生理行业的高景气度和领先地位，结合集采情况，我们下调公司2023年1.2倍PEG（原1.5倍PEG），对应目标价26.44元（原目标价33.77元，降幅22%），维持“优于大市”评级。 　　风险提示。电生理集采等政策风险；市场竞争风险；产品渗透率不及预期风险；在研项目失败的风险。