中心思想 稳健经营与利润加速释放 惠泰医疗在2024年第一季度展现出稳健的经营态势，营收和归母净利润均实现显著增长，特别是扣非归母净利润增速超预期，表明公司盈利能力持续增强，利润释放加速。 战略布局与新品驱动 公司通过引入战略投资者迈瑞控股，有望在未来产生协同效应，同时，外周新品胸主动脉覆膜支架的国内上市，进一步增强了公司在外周血管介入领域的市场竞争力，为未来业绩增长提供了新的驱动力。 主要内容 2024年一季度业绩表现 2024年第一季度，惠泰医疗实现营业收入4.55亿元，同比增长30.20%。归属于母公司股东的净利润为1.40亿元，同比增长36.48%。扣除非经常性损益后的归母净利润为1.37亿元，同比大幅增长51.59%，显示出公司核心业务盈利能力的强劲提升，利润增速超出市场预期。 费用控制与盈利能力提升 报告期内，公司费用控制良好，盈利能力显著提升。2024年第一季度毛利率达到72.01%，净利率为30.28%，相较于2023年第四季度的70.95%和28.77%均有所提升。销售费用率为19.29%（0.88亿元，同比增长26.91%），管理费用率为5.33%（0.24亿元，同比增长35.71%），研发费用率为14.41%（0.66亿元，同比增长24.73%），各项费用率均保持在合理水平，有效支撑了利润增长。 股权结构变动与协同效应 2024年1月28日，公司实际控制人协议转让股份给深迈控（迈瑞医疗子公司），截至4月26日，深迈控及其一致行动人珠海彤昇合计持有公司约1646万股股份，占公司总股本的24.61%。此次股份转让预计将在第二季度产生协同效应，有望借助迈瑞医疗的资源和渠道，进一步拓展市场。 外周新品上市与市场竞争力 2024年4月19日，公司主动脉覆膜支架在国内上市。该产品适用于Stanford B型主动脉夹层的腔内介入治疗，具备超薄覆膜、更细外径以及优化的无缝复丝编织涤纶覆膜密度等技术优势，既能有效防止内漏，又有利于内膜增生。该新品的上市将进一步增强公司在外周血管介入领域的竞争力。 盈利预测与投资评级 基于公司外周新品的放量预期，分析师上调了惠泰医疗2024年至2026年的归母净利润预测。2024年归母净利润由7.04亿元调整至7.23亿元，2025年由9.10亿元调整至9.76亿元，2026年由11.63亿元调整至13.06亿元。对应的估值分别为44倍、32倍和24倍。鉴于公司稳健的经营表现和未来的增长潜力，分析师维持“买入”评级。 总结 惠泰医疗在2024年第一季度表现出强劲的增长势头，营收和利润均实现超预期增长，特别是扣非归母净利润增速显著。公司通过有效的费用控制，持续提升了毛利率和净利率。同时，与迈瑞控股的股权合作有望带来战略协同，而新上市的外周主动脉覆膜支架则进一步巩固了公司在市场中的竞争优势。基于这些积极因素，分析师上调了公司的盈利预测并维持“买入”评级，显示出对公司未来发展的信心。

中心思想 业绩稳健增长，创新驱动发展 恒瑞医药在2023年实现了总收入和归母净利润的稳健增长，其中创新药收入贡献显著，占比持续提升，成为公司业绩增长的核心驱动力。公司通过优化销售费用和研发费用结构，有效提升了利润增速，显示出良好的成本控制和运营效率。 盈利能力提升与市场前景展望 公司持续加大研发投入并取得显著成果，多款1类新药上市及丰富的产品管线彰显其创新实力。销售网络的优化和专业化团队的建设，为公司在成熟领域深耕和新业务领域拓展提供了有力支撑。未来盈利能力预计将持续增长，市场前景乐观，但需关注研发、政策和市场竞争风险。 主要内容 投资要点 收入与创新药驱动 整体收入稳健增长： 2023年恒瑞医药实现总收入228.20亿元，同比增长7.26%。主营业务医药制造业收入223.77亿元，同比增长5.49%。 创新药贡献突出： 创新药含税收入达到106.37亿元，同比增长22.1%，税后收入占比预计达45%，显示出创新药业务的强劲增长势头。 仿制药面临挑战： 仿制药收入略有下滑，主要受第二批集采品种（白蛋白紫杉醇、醋酸阿比特龙）续约丢标及第七批集采品种销售额持续下滑的影响。 产品线收入结构： 按产品类型划分，抗肿瘤药物收入122.17亿元（+7.99%），麻醉镇痛药物37.43亿元（+12.21%），造影剂27.42亿元（+0.50%），综合领域36.7亿元（-4.20%）。 季度收入持续向好： 2023年第一季度至2024年第一季度，公司收入呈现环比持续提升的趋势。 盈利能力优化 利润增速快于收入： 2023年归母净利润43.02亿元，同比增长10.14%；扣非净利润41.41亿元，同比增长21.46%，利润增长速度显著快于收入。 毛利率保持高位： 公司毛利率维持在84.55%，同比提升0.94个百分点。 费用率有效控制： 销售费用率下降至33.20%（-1.33pct），主要得益于销售改革和降本增效；研发费用率下降至21.71%（-1.26pct），主要系整体研发投入略有下降（-3.09%）。 季度利润趋势积极： 季度归母净利润也呈现环比向好的趋势。 销售与研发战略 销售网络优化： 2023年公司持续优化销售组织结构，增加医学及市场专业化团队，减少一线销售人员。商业化网络已覆盖2500家三级医院、17000家一、二级医院和25万家零售药店。 专业化团队建设： 组建了由中央医学及市场部领导、区域部门协调配合的销售团队，并搭建了代谢、自免、零售推广和DTP（直接面向患者）专职团队，以深耕成熟领域并拓展新业务。 研发成果显著： 2023年公司成功上市3款1类新药，获得14项NDA（新药申请）受理。截至年底，公司累计上市15款1类新药，且在I期、II期、III期临床试验中的管线项目数分别为30、35、12，研发优势持续凸显。 盈利预测与评级 未来盈利展望： 预测公司2024-2026年净利润分别为57.98亿元、68.26亿元和79.55亿元，同比增长34.8%、17.7%和16.5%。每股收益（EPS）预计分别为0.91元、1.07元和1.25元。 投资建议： 鉴于公司作为国内创新药领域的龙头地位，参考可比公司估值，给予其2024年58倍PE，对应目标价52.50元，并维持“优于大市”评级。 潜在风险 研发创新不及预期风险。 行业政策风险。 市场竞争加剧风险。 财务数据与业务分析 关键财务指标 营业收入： 2023年为228.20亿元，预计2024-2026年将分别增长17.2%、20.8%和21.6%，达到267.52亿元、323.17亿元和393.08亿元。 净利润： 2023年为43.02亿元，预计2024-2026年将分别增长34.8%、17.7%和16.5%，达到57.98亿元、68.26亿元和79.55亿元。 毛利率： 2023年为84.6%，预计未来三年将保持在84.8%至85.4%的高位。 净资产收益率（ROE）： 2023年为10.6%，预计2024-2026年将逐步提升至12.9%、13.5%和13.9%。 费用率： 销售费用率和管理费用率预计将持续优化，财务费用率保持负值，显示良好的资金管理能力。 业务板块表现 抗肿瘤业务： 2023年收入122.2亿元，同比增长8%，预计未来三年将持续保持两位数增长，毛利率稳定在92%左右。 麻醉业务： 2023年收入37.4亿元，同比增长12%，预计未来三年仍有增长空间，毛利率维持在85%-86%。 造影剂业务： 2023年收入27.4亿元，同比增长1%，预计未来增速放缓，毛利率在61%-63%之间。 综合线业务： 2023年收入36.7亿元，同比下降4%，但预计2024-2026年将实现31%、38%和42%的高速增长，毛利率稳定在77%-78%。 创新药占比与估值 创新药业务占比： 创新药业务在总收入中的占比持续提升，从2023年的44%预计增长至2026年的66%，是公司未来增长的核心驱动力。 可比公司估值： 报告列举了贝达药业、信立泰、三生国健等可比公司，其2024年平均PE为40倍，为恒瑞医药的估值提供了参考。 总结 恒瑞医药在2023年展现出稳健的业绩增长态势，总收入和归母净利润均实现增长，尤其在创新药领域表现突出，其收入占比持续扩大，成为公司业绩增长的核心驱动力。公司通过精细化管理，有效控制了销售费用率和研发费用率，从而实现了利润增速快于收入增速的良好局面。在销售方面，公司持续优化组织结构，拓展商业网络，并组建专业化团队以深耕现有市场和开拓新业务领域。研发方面，恒瑞医药持续保持领先优势，多款1类新药的上市和丰富的在研管线为其未来发展奠定了坚实基础。尽管面临研发不及预期、行业政策变化和市场竞争加剧等风险，但基于其强大的创新能力和市场拓展策略，公司未来盈利能力预计将持续提升，并获得“优于大市”的投资评级。

中心思想 业绩稳健增长，合规优势凸显 艾德生物在2023年实现了营业收入的显著增长，核心检测试剂业务表现强劲，扣非归母净利润大幅提升，显示出公司在肿瘤基因检测领域的强大市场竞争力。公司积极响应行业合规化趋势，在国内市场占据领先地位，并通过深化国际市场布局，进一步巩固了其全球影响力。 创新驱动市场拓展，未来发展可期 公司持续以临床需求为导向，加大研发投入，成功推出多款创新产品，包括泛癌种免疫治疗伴随诊断产品和国产高通量基因测序仪，并储备了丰富的LDT产品线。这些创新成果不仅拓宽了产品管线，也为公司未来的持续增长提供了坚实基础，尽管面临行业竞争和新产品推广风险，但其盈利能力预计将保持良好增长态势。 主要内容 2023年财务表现与业务结构分析 公司2023年业绩概览： 艾德生物2023年实现营业收入10.44亿元，同比增长23.91%。归母净利润为2.61亿元，同比微降0.86%，主要系2022年SDC2产品技术转让产生资产处置收益所致。扣非归母净利润则大幅增长52.21%至2.39亿元，体现了核心业务的强劲增长。分季度看，第四季度表现尤为突出，实现营业收入3.36亿元（+38.28%），归母净利润8775万元（+121.68%），扣非归母净利润8495万元（+137.24%）。 业务结构与增长驱动： 检测试剂收入： 2023年检测试剂收入达到8.60亿元，同比增长40.64%，是公司营收增长的主要驱动力。公司自主研发并在中国获批26种肿瘤基因检测产品，均带有伴随诊断标签，市场认可度高。 检测服务收入： 检测服务收入为8493.59万元，同比下降37.09%。公司下属两家检验所具备全线开展细胞病理、组织病理、分子病理临检服务的资质和能力。 药物临床研究服务收入： 该项收入为8870.66万元，同比增长3.10%。公司与国内外众多知名药企达成伴随诊断合作，支持药物不同阶段的临床研究。 市场扩张与研发创新双轮驱动 市场布局与合规优势： 国内市场： 2023年国内业务实现营收7.85亿元，同比增长23.65%。公司建有覆盖国内头部500多家医院的直销网络，直销团队400余人。院内检测试剂收入同比增长超过40%，合规优势在国内市场日益凸显。 国际市场： 2023年国际业务实现营收2.58亿元，同比增长24.68%。公司在夯实东亚和欧洲市场营销体系的基础上，逐步向东南亚、中东、非洲、拉丁美洲等市场拓展。PCR-11基因产品纳入日本医保后市场推广卓有成效，多管线产品新获欧盟、泰国、印度尼西亚、哥伦比亚、墨西哥、土耳其等国家/地区的准入。 研发创新与产品管线拓展： 公司研发始终以临床需求和患者受益为导向。 2023年，MSI（微卫星不稳定性）产品获批泛癌种免疫治疗伴随诊断第一证。 国产高通量基因测序仪ADx-SEQ200 Plus获批上市。 公司按照Ⅲ类IVD产品的开发标准，储备了丰富的LDT产品线并正在进行注册报批，包括指导卵巢癌/前列腺癌/胰腺癌/乳腺癌PARP抑制剂用药的HRR、HRD产品，指导泛癌种靶向治疗检测的Classic Panel，满足泛癌种多组学检测需求的Master Panel，以及多款分子分型、辅助诊断和肿瘤早测产品。 盈利预测与投资评级： 预计公司2024-2026年的归母净利润分别为3.17亿元、4.01亿元和5.06亿元，EPS分别为0.79元、1.01元和1.27元。公司持续推进合规产品的医院准入，院内市场占有率有望进一步提升。维持“优于大市”评级，给予公司2024年30X PE，对应目标价23.84元。 风险提示： 行业竞争加剧、新产品上市推广不及预期、产品研发及注册风险。 总结 艾德生物2023年财务表现稳健，营业收入和扣非归母净利润实现显著增长，核心检测试剂业务是主要增长引擎。公司在国内市场受益于行业合规化，院内检测试剂收入高速增长，同时国际市场拓展也取得积极进展。在研发方面，公司持续创新，成功推出多款伴随诊断产品和高通量测序仪，并储备了丰富的LDT产品线，为未来发展奠定基础。尽管面临行业竞争、新产品推广和研发注册等风险，但公司凭借其在肿瘤基因检测领域的合规优势和创新能力，预计将保持良好的盈利增长态势，维持“优于大市”的投资评级。

中心思想 业绩驱动与战略方向 三诺生物在2024年第一季度实现了利润的快速增长，预示着全年业绩的积极表现。公司在稳固其核心血糖监测（BGM）业务的同时，正积极推动连续血糖监测（CGM）产品的商业化，将其定位为公司未来增长的第二曲线。这一战略布局旨在通过多元化产品组合和技术创新，持续提升市场竞争力。 核心业务与新兴增长点 公司通过优化产品销售组合，持续提升毛利率，并加大对产品推广和新产品研发的投入，以巩固其长期发展基础。国内外市场协同发展，CGM产品在国内市场销售表现强劲，同时在海外市场的布局也展现出巨大的增长潜力，有望成为公司未来业绩增长的重要驱动力。 主要内容 财务表现与投资展望 2023年及2024年第一季度财务概览: 2023年，三诺生物实现营业收入40.59亿元人民币，同比增长2.7%；归属于母公司股东的净利润为2.84亿元人民币，同比下降36.3%；扣除非经常性损益的归母净利润为2.93亿元人民币，同比下降16.8%。这些数据与公司业绩预告相符。进入2024年第一季度，公司表现出强劲的增长势头，实现营业收入10.14亿元人民币，同比增长14.9%；归属于母公司股东的净利润为0.81亿元人民币，同比增长35.5%，利润端增长显著。 盈利预测与投资评级调整: 考虑到公司在CGM产品上市后加大了商业推广投入，华泰研究对2024-2026年的每股收益（EPS）预测进行了调整，分别为0.75元、0.92元和1.11元（此前2024/2025年的预测值为0.92/1.17元）。鉴于三诺生物在国内血糖监测行业的领先地位以及CGM业务的巨大增长潜力，研究报告给予公司2024年43倍的市盈率估值（高于可比公司Wind一致预期均值36倍），并将目标价调整至32.04元人民币（此前为34.12元人民币），维持“买入”投资评级。 盈利能力与战略投入 毛利率持续优化: 2024年第一季度，公司毛利率达到50.7%，同比提升3.5个百分点。这一提升主要归因于公司成功优化了产品销售组合，提高了耗材与仪器的销售比例，从而改善了整体盈利结构。 销售与研发投入策略: 同期，公司的销售费用率为24.7%（同比增加0.2个百分点），管理费用率为6.5%（同比下降1.3个百分点），研发费用率为9.4%（同比增加0.8个百分点）。这些数据显示公司持续强化产品销售网络建设，并加大研发投入，旨在为公司的长期可持续发展奠定坚实基础。 主营业务稳健与海外市场改善 血糖监测（BGM）业务稳健增长: 预计若剔除心诺健康并表及CGM销售贡献，公司BGM业务在2023年实现了10-15%的收入同比增长。鉴于血糖监测产品的刚性需求以及公司品牌影响力的持续提升，预计2024年全年BGM业务将继续保持10-15%的稳健增长。 PTS业务盈利能力提升: 预计PTS业务在2023年实现了约600万美元的净利润，并在2024年第一季度保持盈利。随着PTS持续推进经营优化措施，预计其在2024年将实现规模性盈利。 Trividia业务扭亏为盈: 预计Trividia业务在2023年净亏损约900万美元，但在2024年第一季度已实现盈利。随着业务优化措施的持续推进，预计Trividia在2024年有望实现扭亏为盈。 CGM业务的国内外拓展 国内市场进展与预期: 公司CGM产品于2023年4月底正式上线销售，预计2023年国内市场销售额已超过1亿元人民币。凭借其过硬的技术性能、丰富的量产经验和完善的渠道覆盖，预计2024年CGM销售额将达到3-5亿元人民币。 欧盟市场布局: CGM产品已于2023年第三季度获得CE认证，预计2024年将在欧盟主要国家陆续实现销售导入，进一步拓展国际市场份额。 美国市场展望: 预计公司CGM产品有望于2024年中完成注册临床试验，并于2025年获得美国食品药品监督管理局（FDA）的批准。公司有望凭借其扎实的海外渠道资源，在欧盟及美国等核心海外市场上市后持续贡献业绩增量。 潜在风险因素 核心产品销售不及预期: 市场竞争加剧或推广效果未达预期可能导致核心产品销售额低于预测。 核心产品研发进度低于预期: 新产品研发或注册审批进度延缓可能影响公司未来的增长潜力和市场布局。 总结 三诺生物在2024年第一季度展现出强劲的利润增长势头，为全年业绩奠定了积极基础。公司通过优化产品组合和加大研发推广投入，持续提升盈利能力和市场竞争力。在核心业务方面，血糖监测（BGM）业务保持稳健增长，而海外子公司PTS和Trividia的经营状况也持续改善，有望实现盈利。尤其值得关注的是，公司积极布局的连续血糖监测（CGM）业务，在国内市场已取得显著进展，并已获得欧盟CE认证，未来有望进入美国市场，成为公司新的业绩增长引擎。尽管存在核心产品销售和研发进度不及预期的风险，但整体而言，三诺生物凭借其在血糖监测领域的领先地位和CGM业务的巨大潜力，其全年表现值得市场期待。

　　阳光诺和(688621) 　　事件： 　　4月25日，公司发布2023年年报及2024年一季报，2023年全年及2024年第一季度分别实现营业收入9.32、2.52亿元，同比增长37.76%、8.53%，归母净利润为1.85、0.73亿元，同比增长18.08%、51.77%，扣非后归母净利为1.80、0.67亿元，同比增长26.67%、41.68%。 　　点评： 　　全年临床业务增长强劲，23Q4销售费用拖累利润增速。全年来看，公司临床试验和生物分析业务增长强劲，实现收入3.62亿元，同比增长54.54%，药学研究服务业务实现5.69亿元，同比增长28.67%。单季度来看，2023Q4实现营业收入2.40亿元，同比增长32.39%，归母净利润为0.14亿元，同比下滑49.27%，扣非后归母净利为0.12亿元，同比下滑42.17%，主要原因是公司加强BD、销售费用大幅增加，2023Q4分别为2439万元，同比增长314.09%。 　　不断加大研发投入，人才队伍持续扩充。公司不断加大研发投入力度，2023年研发费用为1.24亿元，同比增长37.91%，研发费用率为13.27%，主要是公司持续加大了对自主立项创新药、改良型新药、特色仿制药的研发投入。截至2023年底，公司研发人员共有1155人，占比84.31%，其中硕博共有202人，占研发人员的比例为17.49%。 　　新签及在手订单高增长，未来业绩确定性强。公司2023年新签订单15.04亿元，同比增长36.50%；截至2023年底累计存量订单25.66亿元，同比增长28.69%；此外，我们预计2024Q1新签及在手订单继续延续高增长态势，公司未来业绩确定性强。 　　盈利预测与投资建议：我们预计2024年-2026年公司营收为12.87/17.61/23.77亿元，同比增长38.05%/36.86%/35.00%；归母净利为2.57/3.60/4.92亿元，同比增长39.18%/39.87%/36.72%，对应当前PE为25/18/13倍，持续给予“买入”评级。 　　风险提示：仿制药业务增速放缓或减少、新签订单不及预期、人力成本上升及人才流失、药物研发失败、行业监管政策等风险。

　　普瑞眼科(301239) 　　投资要点 　　事件：公司公告，2023年实现营收27.18亿元（+57.50%，表示同比增速，下同），归母净利润2.68亿元（+1202.56%），扣非归母净利润1.98亿元（+967.07%）；2024Q1实现营收6.76亿元（+4.01%），归母净利润0.17亿元（-89.58%），扣非归母净利润0.19亿元（-73.28%）。2023年业绩符合预期。2024Q1收入符合预期，利润低于预期。 　　2023年白内障实现高速增长，各项业务毛利率同步提升。分业务看，2023年白内障项目收入5.94亿元（+137.96%），毛利率43.37%（+12.52pct）；屈光项目收入12.96亿元（+33.52%），毛利率51.58%（+1.11pct）；视光项目收入3.97亿元（+52.65%），毛利率51.45%（+6.7pct）综合眼病项目收入4.17亿元（+78.66%），毛利率13.41%（+0.14pct），基础眼科合计营收占比为37.17%（+9.19pct）。其中白内障实现营收利润双高增，原因包括1）疫情期间积压需求持续释放；2）公司推广多功能人工晶体及高端术式；3）持续引进白内障专家，吸引客流、打造品牌等。 　　2023年扣非利润率显著提升，各项费用率均有下降。2023年，公司实现毛利率44%（+2.33pct），主要由于规模效应，整合供应商资源降低采购成本等。2023年实现扣非净利率7.28%（+6.21pct）。从费用端看，销售、管理费用率明显下降，2023年公司销售费用率16.51%（-3.40pct），管理费用率13.42%（-2.24pct），财务费用率2.38%（-0.37pct）。公司进一步强化利润管理，降本增效，合理控制人力成本和供应链成本等。 　　2024Q1收入小幅增长、利润下滑，预计原因为白内障业务保持增长，屈光视光业务承压。利润端下滑，我们估计一方面由于收入增速放缓，另一方面公司逆势扩张，筹备新建医院项目多，成本费用增加及新开医院亏损拖累利润增长。截至2023年底，公司在21个城市经营27家眼专科医院、3家眼科门诊部。公司保持快速开院节奏，23年上海奉贤普瑞、湖北普瑞开诊，此外还有8个新院项目自23年以来在筹备装修中，我们预计也将陆续开业，因此对于公司24年表观利润端业绩影响较大。中长期来看，我们认为未来随着新开医院爬坡、成长期医院扭亏，公司业绩具备高增潜力。 　　盈利预测与投资评级：考虑公司新建医院爬坡扭亏，我们将公司24-25年归母净利润由3.13/4.12亿元调整至1.5/3.0亿元，2026年为4.1亿元，对应估值为47/24/18X，维持“买入”评级。 　　风险提示：医院扩张或整合不及预期，医院盈利提升不及预期，医疗事故风险。

　　神州细胞(688520) 　　公司2023年业绩快速增长，2024年一季度首度实现盈利 　　2023年公司实现营收18.87亿元，同比增长84.46%；归母净亏损3.96亿元，亏损同比减少23.70%；扣非后归母净亏损0.64亿元，亏损同比减少83.91%。公司2024年一季度实现营收6.13亿元，同比增长86.3%，归母净利润0.74亿元，扣非归母净利润1.57亿，实现由亏转盈。公司核心产品重组八因子（安佳因）2023年销售收入持续快速增长，基本符合预期。鉴于公司在研发及销售端持续保持投入，我们下调2024-2025年并新增2026年盈利预测，预计2024-2026年归母净利润为3.42/7.19/9.57亿元（原预计4.14/10.30亿元），EPS为0.77/1.62/2.15元，当前股价对应PE为56.5/26.9/20.2倍，公司商业化产品矩阵初具规模，后续增长点较多，维持“买入”评级。 　　重组Ⅷ因子国内持续快速放量，海外布局进展顺利 　　公司重组人凝血因子VIII产品（安佳因）2023年销售额约17.8亿元，同比增长77%，产品毛利率97.42%，同比增长0.53pp。公司依托具有较强竞争力的产能和成本优势，积极应对竞争加剧及各省市集采的挑战，确保安佳因在各重点省份的集采中标，实现了产品销量持续快速增长，市场占有率稳步提升。报告期内，安佳因已分别向巴基斯坦、巴西、印度尼西亚、印度等多国提交药品注册申请，预计2025年安佳因于海外上市后，将为公司带来业绩增量。 　　商业化产品矩阵初具规模，临床管线快速推进 　　公司首个抗体药物瑞帕妥单抗于2023年12月顺利进入医保，为2024年产品进入更多医院和打开销售空间奠定了基础；阿达木单抗生物类似药和贝伐珠单抗生物类似药于2023年6月先后获批上市，未来将逐步贡献销售收入。此外，PD-1单抗菲诺利单抗注射液申报头颈鳞癌以及联合贝伐珠单抗一线治疗肝细胞癌获NMPA受理。公司2023年研发费用11.48亿元，同比增长29.59%，其中约3.7亿元投入新冠疫苗，预计2024年研发费用同比将有所下降。 　　风险提示：产品销售不及预期；竞争格局恶化；新品上市不及预期；产品出海不及预期等风险。

　　普洛药业(000739) 　　核心观点 　　在2023年同期高基数下，公司2024年一季度收入、利润实现双增长。2024年一季度公司实现营收31.98亿元（+3.6%），归母净利润2.44亿元（+1.8%），扣非归母净利润2.39亿元（+2.4%），经营活动产生的现金流量净额2.80亿元（+25.6%）。在2023年一季度的高基数之下，公司2024年一季度的收入、利润同比均实现正增长。 　　原料药及中间体板块：收入同比增长，毛利率有所下滑。原料药及中间体板块2024年一季度实现营收23.56亿（+5.7%），毛利3.92亿（-15.1%），毛利率16.62%，同比有所下降、但环比提升，同比下降主要系2023年一季度疫情放开以后API量价提升导致基数较大。 　　CDMO板块：项目增长态势持续，高基数下收入下滑。CDMO板块2024年一 　　季度实现营收5.01亿（-12.6%），毛利1.86亿（-25.4%），毛利率37.1%，同比下降6.4个百分点，环比上升5.7个百分点，主要系2023年一季度新冠放开后新冠销售产品的毛利较高（基数高）。扣除新冠产品，2024年一季度CDMO业务的销售收入与毛利保持稳健增长。24年一季度CDMO报价项目330个，同比增长34%。24年一季度CDMO进行中项目814个，同比增长41%，其中：商业化项目302个（包括人用药218个，兽药47个，其他37个），同比增长29%；研发阶段项目512个，同比增长63%。项目数实现快速增长。 　　制剂板块：研发投入加大，申报及获批节奏有望提速。制剂板块2024年一季度实现营收3.42亿（+20.1%），毛利1.92亿（+25.0%），毛利率56.1%，同比提升2.5个百分点，环比提升2.2个百分点。当前公司每年制剂的研发立项超过25个，处于大幅增长的阶段，同时，公司通过挖掘潜力品种、开展多产品策略进一步拓展市场，随着申报及获批节奏的提速及市场拓展的加大，制剂板块有望为公司贡献新增长动能。 　　风险提示：景气度下行风险；地缘政治风险；安全环保风险；价格风险。投资建议：高基数下，2024年一季度收入、利润双增长，维持“买入”。三大业务稳固，随着公司精益制造能力和工艺技术提升，核心竞争力不断增强，业绩有望稳步增长，维持盈利预测，预计公司2024-2026年归母净利润12.21/14.02/15.95亿元，同比增速15.7%/14.9%/13.7%，当前股价对应PE=13.3/11.6/10.2x。

　　山东药玻(600529) 　　公司2023年实现营业收入49.82亿元，同比增长18.98%；扣非后归母净利润为7.42亿元，同比增长23.07%。实现基本EPS为1.17元。2024年一季度实现营业收入12.67亿元，同比增长2.50%，扣非后归母净利润为2.10亿元，同比增长36.14%。 　　点评： 　　产品结构优化，推动利润继续高增长。公司2023年和2024年一季度扣非后归母净利润保持较高的增速，并且同比增速逐季提升，主要原因是公司中硼硅模制瓶的销量的提升。公司2023年11月份投产中硼硅模制瓶窑炉一台，提供产能基础。第八批和第九批集采的落地，带动中硼硅模制瓶销量提升，2023年公司模制瓶销量同比增长23.65%。支柱产品中硼硅模制瓶的占比得到提升，公司产品结构得到进一步的优化。2023年模制瓶系列收入增速为29.36%，在各个产品营业收入增速中最高。虽然2023年原材料价格处于高位，高毛利率的支柱产品中硼硅模式瓶占比提升保证了公司综合毛利率水稳定保持在高位水平，2023年和2024年一季度分别为28.03%和30.59%的较高水平。公司2022年募投项目为建设40亿只一级耐水玻璃瓶产能，2024年随着公司中硼硅模制瓶募投项目的产能的进一步释放。叠加纯碱、煤炭等原材料价格回归到较低水平，有助于公司产品综合成本下降，公司利润增长将保持稳健高增态势。 　　2024年规模优势、生产智能化和新品开发助力公司成本下降和增强客户粘性，提升市场竞争力。公司作为中硼硅模制瓶的绝对龙头，随着产能的释放规模成本优势也会逐步提升。同时，公司研发助力公司成本下降，2023年公司开发新产品591个，同比去年增长170%，开发的轻量化模制瓶进一步降低中硼硅模制瓶的生产成本。并且公司的生产自动化也在不断地推进，上马自动码垛、托盘自动包装线等，降低人工成本。随着产品制造全过程信息化和大数据管理等智能化工厂建设的推进，公司将进一步提高生产效率、提高设备利用率、降低人工等，达到降本增效的目的。公司不但依靠规模优势能够较好地满足客户及时大量供货需求，同时还有不同种类、完整的产品线以及不断研发的能够满足客户不同的需求，为客户提供及时稳定的供货，提升客户粘性。成本的下降和客户粘性的提升会进一步稳固公司的龙头地位，提升公司的市场竞争力。 　　盈利预测和投资评级：预计公司2024-2026年净利润分别为10.21、12.57和15.55亿元，对应EPS分为1.54、1.89和2.34元，对应PE值分别为18.52、15.03和12.16倍。公司通过规模、新品研发和生产智能化逐步降低生产成本，增强客户粘性，作为药玻龙头市场竞争力不断提升，维持公司“强烈推荐”评级。 　　风险提示：原材料价格变化影响不及预期、中硼硅产能投放速度不及预期和模制瓶市场格局变化超出预期。

　　凯莱英(002821) 　　事项： 　　公司24Q1实现营收14.00亿元（-37.76%），实现归母净利润2.82亿元（-55.27%），扣非后归母净利润2.54亿元（-58.88%）。基本符合预期。 　　平安观点： 　　Q1常规业务稳健增长 　　24Q1整体14亿收入剔除大订单基数影响后+15.21%，在全年收入指引区间（15%-25%）内，且随着未来几个季度项目结算增加，估计整体增速有进一步提升空间。公司整体毛利率43.52%（YoY-4.88pct，QoQ+5.49pct），可以大体上将其视为后大订单时代比较常规的毛利率水平。24Q1公司销售、管理、研发费用率分别为3.19%、12.33%和12.10%，因大订单基数及年底集中结算费用等因素，该费用率不具同比、环比可比性，从费用的绝对值金额看，公司的费用控制取得了不错的效果。公司整体净利率为20%，汇率波动及利息收入起到一定正向作用。后续订单逐步回暖后，公司净利率将随产能利用率提高回到理想状态。 　　小分子业务毛利率回归常态，新兴业务因国内竞争处于较低盈利水平 　　公司核心的小分子业务收入12.23亿元，剔除大订单后+26.58%，毛利率为47.34%，凭借优异的生产管控把毛利率维持在较高水准；新兴业务收入1.76亿元（-29.30%），毛利率17.30%，国内医药投融资遇冷的环境下，需求不足带来的收入增长放缓和低毛利率预期仍将持续一段时间。公司近期新增多肽规模产能较多，固相合成产能已达10250L。随着多肽产能的落地，公司得以吸引国内外规模化多肽订单需求。当这些设施实现较高利用率时，多肽规模化订单将能够显著提升新兴业务板块毛利率。 　　维持“强烈推荐”评级。保持2024-2026年归母净利润为12.55、16.72、21.40亿元的盈利预测。2024年公司因上年大订单高基数因素，预期Q1-Q3表观业绩表现均会较差，这种偶发因素导致的业绩下滑并不影响公司本身质地及盈利能力，剔除大订单口径下，预计公司能够实现稳健增长。估值角度上，大订单的一次性收益并未体现在市值中，且预期2025年行业、公司完成调整重回较快增长，估值上具有较高性价比，维持“强烈推荐”评级。 　　风险提示：1）全球药物创新投入和外包比例不及预期；2）药品研发失败将导致项目终止，CDMO丢失对应订单；药品上市销售不及预期，CDMO订单无法顺利放量；3）出现生产事故、监管机构警告信或其他不能满足客户需求的情况，企业可能丢失订单乃至客户；4）汇率波动可能造成汇兑损益。