天坛生物(600161) 　　血制品行业龙头， 2023 年业绩快速增长。 天坛生物是中国生物旗下血液制品业务专业化平台， 在国内具备龙头优势。 公司是我国血液制品行业中血浆综合利用率较高、 品种较多、 规格较全的企业之一。 截至 2023H1，天坛生物在营浆站数目为 76 家， 筹建浆站 26 家， 处于全国领先地位。据公司 2023 年业绩预告， 公司 2023 年实现营收 51.82 亿元（ 同比+21.6%） ， 归母净利润 11.03 亿元（同比+25.2%） ， 扣非净利润 10.95亿元（同比+28.3%） ， 采浆量提升助力业绩快速增长。 　　浆站数量和吨浆获利能力是血制品企业盈利的关键， 公司新浆站开采有望贡献增量。 我们认为， 未来随着我国人口老龄化和血制品临床认知加深、生产企业血浆综合利用能力提升， 我国血制品行业未来仍有望持续高景气度， 而浆站数量和吨浆获利能力是血制品企业盈利的关键。 目前公司筹建中浆站二十余家， 随着筹建浆站陆续开采， 天坛生物采浆量有望快速提升，且公司对比同行公司吨浆盈利能力有提升空间， 随着公司高纯静丙等小品种品类持续丰富， 吨浆利润有望提升。 　　看好蓉生四代高纯静丙上市贡献增量。 成都蓉生 10%静丙于 2023 年 9 月获批， 安全性和有效性均优于三代静丙， 适用于救急救危， 具备较好的输液安全性和耐受性。 我们认为我国静丙的人均用量较国外还有较大提升空间， 随着临床认知提升和适应症拓展， 静丙在国内市场具有较大潜力， 天坛生物蓉生四代静丙具备临床优势， 有望贡献业绩增量。 　　盈利预测： 我们预计公司2023-2025年营业收入分别为51.83/61.39/71.68亿 元 ， 归 母 净 利 润 分 别 为 11.03/13.48/16.09 亿 元 ， EPS 分 别 为0.67/0.82/0.98 元， PE 分别为 42/34/29X。 公司估值高于可比公司， 是血制品行业的龙头企业， 我们认为天坛生物血制品业务随着筹建浆站陆续开采， 有望贡献血浆增量， 随着高纯静丙、 凝血因子等新产品陆续兑现， 公司血制品收入有望快速增长。 　　股价催化剂： 有新浆站获批、 采浆量或批签发量超预期、 终端需求旺盛。 　　风险因素： 政策风险、 单采血浆站获批和监管风险、 原材料供应不足风险、产品研发风险。

　　百济神州(06160) 　　一方面，4Q23美国泽布替尼强势增长，首次超越中国成为百济神州最大的产品销售收入贡献地区，我们预计2024年美国收入占比将进一步提高。另一方面，公司成本控制初见成效，运营效率有望提升，我们有信心百济正在迈入实现盈利的轨道。维持“买入”评级和目标价（275美元/165港元/人民币175元）。 　　4Q23美国泽布替尼强势增长，首次超越中国成为公司最大的产品销售收入贡献地区：4Q23美国地区实现总收入3.1亿美元（全部为泽布替尼销售收入），较去年同期总收入同比增长101.5%/产品销售收入同比增长150%。得益于4Q美国泽布替尼收入的强劲增长，美国产品销售首次超越中国（中国4Q23产品销售收入：2.67亿美元），成为最大的产品销售收入贡献地区（注：由于合作收入缘故，单季度美国市场总收入已于3Q23超越市场中国总收入）。4Q23/2023全年美国收入分别占总收入的49.4%和45.9%，较去年同期分别上升了8.5/10.4个百分点，彰显了百济快于预期的国际化进程。随着泽布替尼在美国的进一步放量（受益于现有适应症市场份额提升和第五个适应症FL即将于3月在美国获批），我们预计2024年美国收入占比将进一步提高。 　　成本控制初见成效，运营效率有望于2024年进一步提高：在2023全年产品销售收入同比增长74.5%的背景下，运营费用整体（即研发费、销售行政费用的总和）仅同比增长12.5%，显示出产品销售收入是运营费用的6倍增速（2022年为5倍增速），说明百济运营效率提高，成本管控初见成效。管理层预计2024年研发费用绝对值较2023年将轻微上升，销售行政费用绝对值将温和上升，不过随着收入规模的扩大，费用率绝对值将进一步下降。考虑到2024年较多研发活动是早期资产相关（包括10个新分子进入临床）以及PD-1海外商业化团队人数将较为精简，我们认为运营费用可控程度较大，有信心百济正在加速迈入实现盈利的轨道。 　　2024年催化剂包括：1）泽布替尼在美国市场放量好于预期，FL适应症拓展顺利进行；2）替雷利珠单抗一二线食管鳞癌美国获批和非小细胞肺癌欧洲获批顺利进行；3）Sonrotoclax(BCL-2)一期MM,MDS,AML潜在数据读出；3）BTK CDAC一期数据读出，以及难治复发性MCL和CLL三期国际化临床试验的启动；4）替雷利珠单抗联用二期数据，包括和OX40,HPK1,LAG3等靶点在非小细胞肺癌的联用数据，以及和LAG3，TIM3等靶点在头颈癌的联用数据。 　　估值：我们分别将2024/2025年净亏损预测缩窄0.5%/16.5%，主要基于我们对百济的运营效率提升更为乐观的预期。与此同时，我们引入2026年预测。我们基于经POS调整的收入预测和DCF估值模型对公司进行估值，对WACC和永续增长率的假设分别为8.1%和3.0%，得到公司美股/港股/A股目标价分别为275美元/165港元/人民币175元，对应287亿美元市值。 　　投资风险：核心商业化产品销售未如预期；临床/审评进程延误。

　　心脉医疗(688016) 　　业绩快速增长，新产品实现快速放量：公司发布2023年业绩快报，2023年实现营业收入11.87亿元（+32%），归母净利润4.92亿元（+38%），扣非归母净利润4.62亿元（+43%）；2023Q4年实现营业收入2.99亿元（+29%），归母净利润1.04亿元（+86%）。公司营收和归母净利润实现稳步增长，主要因为报告期内老产品销量稳步增长，新产品Talos®直管型胸主动脉覆膜支架系统及Fontus®分支型术中支架系统入院家数及终端植入量均增长较快。 　　海外销售增长亮眼，营收占比进一步提升。2023年海外销售收入增长同比超过50%，收入占比进一步提升。公司持续加快核心单品海外市场准入，截至2023年底，Castor®分支型主动脉覆膜支架及输送系统已在全球16个国家进入临床，Hercules® Low Profile直管型覆膜支架及输送系统已在全球21个国家进入临床，Minos®腹主动脉覆膜支架及输送系统已在全球19个国家进入临床。未来随着公司产品海外覆盖度持续提升，有望带动植入量快速增加，进一步推动海外业务快速增长。 　　在研新产品稳步推进，保持核心竞争力。公司自研产品阻断球囊已向国家药监局递交注册资料。Cratos®分支型主动脉覆膜支架及输送系统已提交注册资料。Aegis®II腹主动脉覆膜支架系统处于上市前临床试验阶段。胸主多分支覆膜支架系统处于单中心临床随访阶段,临床表现优异。主动脉限流破口支架处于单中心临床试验随访阶段。外周业务领域，静脉方面，Vflower®静脉支架及输送系统已完成注册资料递交，Vewatch®腔静脉滤器及Fishhawk®机械血栓切除导管已完成上市前临床植入；动脉方面，新一代外周裸球囊导管及带纤维毛栓塞弹簧圈均处于注册阶段，膝下药物球囊扩张导管处于上市前临床试验阶段。肿瘤介入方面，微球类产品处于上市前临床植入阶段，HepaFlow®TIPS覆膜支架系统已获批进入创新医疗器械特别审查程序（“绿色通道”），目前处于临床随访阶段。 　　投资建议：根据公司2023年业绩快报，我们微调盈利预测，预计公司2023-2025年归母净利润分别为4.92/6.51/8.29亿元（调整前4.76/6.19/7.80），增速分别为38%/32%/27%，对应PE分别为32/24/19倍。考虑到公司Talos、Fontus等新产品快速放量，创新产品入院数和植入量快速增加，海外业务发展迅速，维持“买入-A”建议。 　　风险提示：产品销售不及预期风险，市场竞争加剧风险，海外市场开拓不及预期风险。

　　迈威生物(688062) 　　投资要点 　　迈利舒上市贡献新增量。公司发布2023年业绩快报。2023年公司预计实现营收1.28亿元（+360.49%，同增，下同），预计亏损10.53亿元，亏损同比扩大9810.66万元；扣非预计亏损10.65亿元，亏损同比扩大9795.56万元。2023年营收预计大幅增长，主要系公司就9MW3011项目与美国DISC达成独家许可协议并收到首付款1000万美元，同时迈利舒上市后贡献新增量所致；随着上市产品商业化及在研品种关键注册临床的推进，公司销售费用增加及研发投入保持高水平，叠加受与海博生物解除合作影响，预计亏损有所扩大。单Q4来看，公司预计实现营收2817.52万元（+285.74%），预计亏损3.80亿元，亏损同比扩大1.17亿元；扣非预计亏损3.87亿元，亏损同比扩大1.21亿元。 　　商业化稳步推进，海外市场持续开拓。国内市场方面，迈利舒于2023年3月底上市，截至2023年末已完成发货8.45万支；完成28省招标挂网，29省完成省级医保对接；准入医院605家，覆盖药店2061家。君迈康自2023Q1末全面恢复商业供货以来，截至2023年末已完成发货16.69万支；完成26省招标挂网，各省均已完成医保对接；准入医院173家，覆盖药店1316家。海外市场方面，截至目前，公司已完成覆盖海外市场数十个国家的正式协议或框架协议的签署，并已向印尼、埃及、巴基斯坦等国家递交注册申请文件，已获得9MW0113（君迈康）及9MW0311（迈利舒）俄罗斯III期临床试验批件。 　　在研管线积极进展，Nectin-4ADC获FDA授予FTD。公司高效推进在研管线并取得积极进展。9MW2821（Nectin-4ADC）UC适应症单药治疗已进入III期临床，截至2023年12月5日，II期临床显示单药治疗UC患者ORR及DCR分别为62.2%及91.9%，中位PFS为6.7m，中位OS尚未达到；UC适应症联合PD-1治疗已进入I/II期临床；CC适应症单药治疗已进入II期临床，截至目前入组患者已超280例；ESCC适应症单药治疗已于2024年2月获FDA授予“快速通道认定”（FTD），截至2024年2月20日，II期临床显示单药治疗并完成至少一次肿评的30例ESCC患者ORR及DCR分别为30%及73.3%，该项研究仍在继续入组和评估。8MW0511（新一代长效G-CSF）已提交NDA并于2023年12月获受理，III期临床结果显示其疗效及安全性均非劣效于对照药津优力。9MW2921（Trop2ADC）已在国内获批临床，目前处于I/II期临床阶段。7MW3711（B7-H3ADC）已在国内获批临床，并于2024年2月获FDA批准进入临床，正开展多项I/II期临床研究。9MW3011（TMPRSS6单抗，国内首家）已在中美开展临床，先后获FDA授予FTD及孤儿药资格认定；其大中华区及东南亚以外权益已授权给DISC。9MW1911（ST2单抗，国内首家）已完成Ia期临床，结果显示其在剂量递增范围内安全且耐受性良好；COPD适应症Ib/IIa期临床处于受试者入组阶段。9MW3811（IL-11单抗，国内首家）已先后于澳大利亚、中国、美国获批临床，目前已完成澳大利亚I期临床总结。 　　投资建议：公司商业化稳步推进，生物类似药销售预期良好，有望快速放量；后期管线品种丰富，长期动能充足；前瞻布局创新靶点，ADC领域差异化布局，研发实力雄厚。基于公司2023年业绩快报，我们调整原有盈利预测，预计公司2023-2025年营业收入分别为1.28/4.08/10.71亿元，增速361%/220%/162%。维持“买入-A”建议。 　　风险提示：尚未盈利风险、产品研发进展不及预期风险、产品上市审批不确定性风险、产品销售不及预期风险、生物类似药竞争加剧风险等。

　　华大智造(688114) 　　事件：公司发布2023年度业绩快报，全年实现营业收入29.12亿元（-31.17%），归母净利润-5.97亿元（-129.46%），扣非净利润-6.71亿元（-354.01%）。2023年Q4实现营业收入7.08亿元（-24.74%），归母净利润-3.99亿元，扣非净利润-4.28亿元。 　　核心业务保持高速增长，减值计提影响表观利润。实验室自动化产品需求萎缩导致公司2023年表观收入显著下滑，但基因测序仪业务仍保持高速增长，营业收入实现了同比2022年30.57%的增长，主要基于国内关键客户的陆续突破及海外销售局面的持续打开。公司2023年计提资产减值损失约2.18亿元（主要为新冠试剂的一次性计提），信用减值约0.57亿元（应收款项减值准备），剔除减值的约2.74亿元后全年亏损约1.2亿元，考虑到公司仍处全球市场开拓的早期阶段，费用投入处于合理较高水平，实际经营产生亏损符合此前预期。 　　全球市场开拓有序推进，深度研发夯实产品实力。公司坚持立足国内、布局全球，推动四大区域本地化发展、团队建设及渠道布局，积极推行国际化战略，持续扩充全国各区营销人员队伍。公司坚持高水平的研发投入，围绕核心技术持续发力，根据市场需求及前沿趋势推出新产品及技术。近期公司发布的全新一代测序试剂StandardMPS2.0，使得DNBSEQ平台测序数据质量达到Q40，较Q30的准确率提升十倍。此外，公司面向全球一流科研实验室发起DCSLab计划，赋能全球基因组学、细胞组学、时空组学领域科研探索，随着DCSLab实验室在全球各地的陆续落地，有望引导辐射地区科研需求释放，进而带动试剂快速上量。 　　投资建议：华大智造是技术立身、放眼全球的国产测序仪龙头，以核心技术和超强产品力筑就高竞争壁垒，随着新产品上市及平台迭代升级、科研赋能计划稳步推进、海外经营环境趋于改善，全球市场空间有望进一步打开。目前公司核心业务处于市场开拓期，销售及研发费用投入仍较大，因此我们下调公司2023-2025年归母净利润预测至-5.97亿元、-0.35亿元、3.55亿元，同比-129.46%/+94.09%/+1,106.74%，当前股价对应2025年83倍PE，维持“推荐”评级 　　风险提示：行业竞争加剧的风险、市场拓展不及预期的风险、新产品研发进度不及预期的风险、关联交易占比降低不及预期的风险。

　　恩华药业(002262) 　　事件：2024年2月26日，恩华药业发布《关于全资子公司签署产品商业化许可和合作协议的公告》。 　　根据合作协议，公司全资子公司恩华和信获得梯瓦(TEVA)安泰坦于中国大陆的商业化权益，恩华和信应向TEVA或其关联方支付3000万美元的许可费（1000万美元首付款+2000万美元年度许可费），协议期限自2024年2月22日至2029年2月22日，恩华和信将在2024-2028年期间完成TEVA安泰坦总计约20-25亿元人民币的销售额。 　　全球首个获批的氘代药物 　　安泰坦（氘丁苯那嗪片）是2017年美国FDA批准的全球首个氘代药物，是一款基于多巴胶受体超敏假说的囊泡单胺转运蛋白2（VMAT2）抑制剂。2020年，氘丁苯那嗪片获得中国NMPA批准上市，用于治疗成人亨廷顿舞蹈症（HD）及成人迟发性运动障碍（TD），并于当年通过国家医保谈判进入医保目录。 　　亟待被满足的临床治疗需求 　　亨廷顿舞蹈病（HD）是一种罕见的常染色体显性遗传的中枢神经系统神经退行性疾病，在亚洲的总患病率为0.40人/10万人，平均发病年龄约40岁，症状包括不自主舞蹈样症状、认知障碍和精神障碍。不自主舞蹈样症状（无意识的、随机和突然的扭动和/或转动的运动）是该病最显著的身体表现之一，可能出现在约90%的HD患者中。目前尚无延缓HD病程进展的疾病修饰药物，因此强调综合性治疗，包括药物对症治疗协同康复及心理治疗，在疾病的不同阶段各有侧重。药物对症治疗的主要目标是控制症状，提高生活质量。 　　迟发性运动障碍（TD）是一种以舌头、嘴唇、脸、躯体和四肢部位的重复且不可控的运动为特征的运动紊乱。TD在长期接受抗精神病药治疗的中国精神分裂症患者当中的患病率约33.7%，这意味着使用抗精神病药物的精神分裂症患者中有三分之一可能患有TD，严重影响患者的生活质量和他们的社会功能。TD通常被认为是不可逆的，涉及到的药物和非药物治疗方法多数缺乏特异性。 　　氘丁苯那嗪片主要看点： 　　1、HD已被纳入2018年《第一批罕见病目录》，目前医保目录内同治疗领域仅有氘丁苯那嗪片可供临床使用，具备先发优势。 　　2、TD在长期接受抗精神病药治疗的中国精神分裂症患者当中的患病率约33.7%，氘丁苯那嗪片是中国第一个批准治疗TD的药物，可显著减少TD患者异常不自主运动且具有良好耐受性。 　　3、氘丁苯那嗪片最低治疗剂量的日治疗费用约78.2元，借助恩华在国内CNS领域成熟的渠道优势，氘丁苯那嗪片远期销售峰值有望达10亿元。 　　盈利预测与估值 　　我们预计公司2023-2025年归母净利润分别为10.84/13.43/16.71亿元，同比分别增长20.29%/23.91%/24.47%，对应EPS分别为1.08/1.33/1.66元，对应当前股价PE分别为23/18/15倍。维持“买入”评级。 　　风险提示 　　部分核心产品降价，管控升级风险；新镇痛产品放量不及预期；创新药研发进度不及预期。