安琪酵母(600298) 　　8月7日公司发布半年报，24H1实现营收71.75亿元，同比+6.86%；实现归母净利润6.91亿元，同比+3.21%；扣非归母净利润5.96亿元，同比-2.5%。其中，24Q2实现营收36.92亿元，同比+11.31%；实现归母净利润3.72亿元，同比+17.65%；扣非归母净利润3.01亿元，同比+7.32%，扣非略超预期。 　　经营分析 　　主业需求稳定，海外高增拉动。1）分业务看，24Q2酵母及深加工销售收入为26.70亿元，同比+12.24%，较Q1明显提速，预计主要系烘焙面食、酵母及其衍生品改变价格策略后恢复稳健增长，保健品降幅收窄。24Q2制糖/包装/其他产品销售收入分别为1.90/0.95/7.1亿元，同比-40.07%/-17.05%/+46.42%，贸易糖等类业务加速剥离，进一步聚焦主业。2）分区域看，24Q2国内/国外业务实现收入20.31/14.54亿元，同比-2.04%/+19.01%，海外市场持续推进渠道下沉及二次开发，维持此前高增长态势。 　　成本下行叠加结构改善，低基数下毛利率改善。1）24Q2毛利率23.92%，同比+0.27pct。毛利率改善系糖蜜成本下降，叠加产品结构利好，但受竞争加剧影响，酵母产品预计单价下降。2）24Q2净利率为10.08%，同比+0.54pct，政府补助增加致利润改善。24Q2销售/管理/研发/财务费率同比+0.56pct/-0.33pct/-0.57pct/+0.63pct，政府补助为0.96亿元，同比+38.36%。 　　看好海外市场持续扩张，成本下行盈利弹性可期。国内烘焙需求有待修复，衍生品业务有望驱动结构升级，低毛利的贸易类业务逐步剥离。海外市场预计随着本土化运营策略执行，借助性价比优势，持续提升市占率。目前原材料成本已有边际下降趋势，水解糖替代率有望进一步提升，成本端压力减轻。预计叠加产品结构&费率优化，盈利弹性有望释放。 　　盈利预测、估值与评级 　　我们预计公司24-26年归母净利分别为13.9/16.8/19.8亿元，同比增长9%/21%/18%，对应PE分别为19x/15x/13x，上调至“买入”评级。 　　风险提示 　　食品安全风险；新品放量不及预期；市场竞争加剧等风险。

　　英科医疗(300677) 　　公司是中国最大及全球领先的一次性手套供应商 　　英科医疗聚焦医疗耗材、康养器械、理疗护理三大核心领域，其中个人防护类业务收入占比89%。一次性手套是公司当前核心业务，在中国及全球有着卓越的市场占有率，公司已成为中国最大及全球领先的一次性手套供应商，未来英科医疗有望成为全球个人防护装备行业中最具竞争力的公司。 　　我们预计公司2024-2026年收入端分别为85.45亿元、97.76亿元和117.53亿元，收入同比增速分别为24%、14%和20%，归母净利润预计2024年—2026年分别为12.93亿元、16.92亿元和21.82亿元，归母净利润同比增速分别为238%，31%和29%。截至2024年8月6日收盘价，可比公司对应2024年的预期PE平均水平约为55.6倍，英科医疗2024年预期PE估值为12.6倍。考虑到目前行业下游积压的库存已进入消化尾声阶段，供需关系有逐步回归稳态的趋势，我们认为英科医疗手套订单将会迎来明显增长，公司产品有涨价机会，公司有望量价齐升并迎来业绩反转，营收和净利润将得到快速增长，公司盈利能力将进一步提高，给予“买入”评级。 　　丁腈手套行业拐点已现，丁腈手套出口均价和出口量环比稳定增长 　　丁腈手套自2021年手套价格到达高峰后，经历了接近2年多的价格调整，我们认为国内丁腈手套出口均价于2023年四季度已经见底，目前出口均价处于稳定恢复阶段。2024年6月我国丁腈手套出口量环比5月增长26%，每箱丁腈手套出口均价环比5月上涨0.23美元，丁腈手套每千克出口均价环比5月上涨4%。我们认为国内丁腈手套出口均价于2023年四季度已经见底，目前出口均价处于稳定恢复阶段。 　　公司供应链端持续投入，在成本控制上取得较大领先 　　公司丁腈手套和PVC手套毛利率均处于行业较高水平。其中公司通过控股上游丁腈胶乳生产企业，在丁腈胶乳方面掌握主动权；公司主要能源均为清洁燃煤，相比天然气及生物质燃料有明显优势；公司控股英毅热电，持续推进节能增效策略，有效降低公司在热能和电能方面成本支出。 　　关税事件对行业影响有限，公司逐步扩大全球客户群数量，拓展非美国家销路 　　2026年美国对医用手套加关税，对国内手套行业影响有限。同时公司全方面加强健全品牌推广渠道，树立品牌形象，提升全球品牌影响力，并扩大公司的全球客户群，积极应对关税政策变化。 　　风险提示： 　　市场供需关系变化和价格波动风险、原材料价格波动及供应稳定性风险、汇率波动风险、国际贸易摩擦影响。

　　迈克生物(300463) 　　核心观点 　　事件：公司发布2024年半年度报告，2024年1~6月实现营业收入12.79亿元（-7.37%），归母净利润2.02亿元（+15.38%），扣非净利润1.99亿元（+11.49%），经营性现金流2.13亿元（-48.09%）。202402实现营业收入6.63亿元（-5.93%），归母净利润0.81亿元（+40.32%），扣非净利润0.81亿元（+39.45%），经营性现金流2.08亿元（-14.37%）。 　　自主产品增长驱动业绩改善，代理产品业务进一步剥离：①自主产品：2024年1-6月公司自主产品业务实现销售收入9.32亿元（+7.61%），收入占比已由2019年的37.73%提升至72.91%（+35.18pct），净利润贡献已由2019年的75.27%提升至87.24%（+11.97pct）；2024H1自主试剂产品销量同比增长23.4%，实现收入8.59亿元（+5.9%），毛利率72.42%（+1.54pct），收入增速低于销量增速主要原因在于集采政策的逐步落地，以及公司经销体系调整带来的价格变化。②代理产品：近两年公司加快代理产品剥离速度，2024年1-6月公司代理产品业务实现收入3.34亿元（-32.69%），毛利率13.68%（-7.75pct）。代理业务的主动调整使得公司表观收入下降，但整体盈利能力显著提升，2024H1公司综合毛利率为57.00%，同比提升3.62个百分点。 　　积极推进流水线铺设，战略聚焦培育长期动力：公司大力推进全实验室智能化检验分析流水线并协同各平台单机的终端装机，诊断仪器市场保有量及有效启用情况是驱动自主试剂产品快速增长的重要因素，因此流水线解决方案推广有望为公司未来业绩增长提供长期动力。2024年1-6月公司自主产品大型仪器及流水线市场端出库达成2.301台（条），其中生免流水线109条、血液流水线110条。 　　持续投入科技创新，深化全产品战略布局：公司坚持将每年净利润25~30%投入自主研发，近5年累计研发投入超15亿元（占自主产品收入15.63%），2024H1公司研发投入1.86亿元（+13.81%），占自主产品收入的19.98%。目前公司自主产品已涵盖生化\免疫\血球\血型\凝血\尿液\分子\快检\病理九大平台，并保持产品不断送代更新。2024年上半年，公司高速全自动化学发光免疫分析仪i6000和生化高速全自动分析仪C2000获证，在具备卓越产品性能的同时还能与其他模块检测设备灵活自由组合形成完全自主的智慧化流水线。截至202402，公司已获516项产品注册证（免疫209项+生化146项）。 　　投资建议：公司是技术实力领先、产品布局全面的头部IVD企业，高速机及流水线解决方案快速落地为公司提供长期增长动力。我们预计公司2024-2026年归母净利润为4.51/5.64/6.97亿元，同比增长44.24%、24.99%、23.67%，每股EPS分别为0.74元、0.92元、1.14元，当前股价对应2024-2026年PE16/13/10倍，维持“推荐”评级。 　　风险提示：产品价格降幅超预期的风险、流水线装机进展不及预期的风险、试剂上量不及预期的风险。

　　恩华药业(002262) 　　2024中报 　　报告期内，公司实现营业收入27.63亿元，同比增长15.13%；归属于上市公司股东的净利润6.29亿元，同比增长15.46%；归属于上市公司股东的扣除非经常性损益的净利润6.34亿元，同比增长16.27%；基本每股收益0.62元，同比增长14.81%。 　　核心产品放量驱动收入增长，集采影响逐渐消散 　　报告期内，公司工业业务实现营业收入23.59亿元，同比增长14.51%；商业医药业务实现营业收入3.59亿元，同比增长23.64%；其他贸易及劳务实现营业收入0.25亿元，同比下降4.04%；其他业务实现营业收入0.21亿元，同比降低13.84%。从产品端来看，公司近年获批的麻醉系列产品（经考酮、瑞芬太尼、舒芬太尼、富马酸奥赛利定注射液以及阿芬太尼等）实现了快速增长。报告期内公司麻醉类产品实现营业收入15.22亿元，同比增长20.04%，占营业收入比重为55.09%精神类产品实现营业收入5.95亿元，同比增长8.17%，占营业收入比重为21.55%；神经类产品实现营业收入0.80亿元，同比上升8.51%公司麻醉系列产品快速放量，同时随着集采常态化，精神线产品受集采产品影响逐渐消散、驱动公司整体业绩快速增长 　　发布股权激励方案，彰显长期发展信心 　　6月13日，公司发布公告表示，激励计划采取的激励工具为限制性股票，用于实施股权激励计划或员工持股计划。激励计划拟向激励对象授予的限制性股票数量为876.16万股，约占本次激励计划草案公告时公司股本总额100.758.81万股的0.8696%、授予价格为11.51元/股，激励对象总人数为860人，占公司在册员工总人数5，729人的15.01%。公司此次激励对象人数较多，帮助公司进一步建立长效激励机制以吸引和留住优秀人才，调动核心员工的积极性，同时彰显公司长期发展信心。 　　加大创新药物研发投入，取得显著研发成果 　　报告期内，公司研发支出达到3.19亿元，较去年同期增长13.03%目前公司在研项目70余项、其中、创新药项目20余项，仿制药重点项目44项，开展一致性评价项目9项。在研创新药项目中，NH600001乳状注射液完成II期临床研究，NHL35700片、YH1910-Z02注射液开展Ⅱ期临床研究，NH102片、NH130片完成I期临床研究。仿制药项目中，盐酸阿芬太尼注射液（5m1:2.5mg）、拉考沙胺注射液、普瑞巴林胶囊已经获批生产；报产在审项目9个。开展一致性评价项目9个，通过一致性评价项目1个，一致性评价在审项目4个。报告期内，公司加大新药研发投入，采用自主研发和合作研发相结合的新药研发模式，加快创新体系和创新能力建设，推进药物研发。 　　投资建议： 　　我们预计公司2024-2026年EPS分别为1.24元、1.49元和1.72元，对应的动态市盈率分别为19.44倍、16.15倍和13.94倍。公司是国内专注于中枢神经系统药物研发和生产的龙头企业，随着公司新产品未来放量，看好公司业绩长期增长，维持买入评级 　　风险提示：药品研发不及预期风险、政策风险、产品销售不及预期风险

　　天士力(600535) 　　近日，公司发布与华润的《股份转让协议》，天士力控股股东将由天士力集团变更为华润三九，实际控制人将变更为中国华润。本次交易有利于双方在中药材种植、创新研发、智能制造、渠道营销等领域相互赋能，增强全产业链核心竞争力，推动双方中药传承创新和高质量发展。维持买入评级。 　　支撑评级的要点 　　华润三九成公司实际控制人，于中药产业链中发挥协同效应。2024年8月4日天士力集团拟通过协议转让的方式向华润三九医药股份有限公司合计转让约4.18亿股公司股份，占公司已发行股份总数的28%，转让价每股14.85元，总价款约62.12亿元。公司承诺在转让给华润三九的股份登记日后放弃其所持有的公司5%股份所对应的表决权，使其控制的表决权比例不超过12.5008%。本次交易成功后，华润三九将成为公司新任控股股东，直接持股28%及对应表决权，实际控制人变更为中国华润。 　　增强研发保障，国资加持推进中药数字化发展。与华润三九的合作与资源整合将进一步促进公司在现代中药研发领域的发展，增强研发能力和后劲。公司重视数字化发展，已在国内应用大数据、大模型、AI等新技术提升研发效率，双方将在数智中药研发、智能制造、药品创新等领域深入合作，结合中医药理论、临床经验与数字科技，构建数智中药研发新范式。我们看好华润三九对公司的全方位赋能，有效加强创新药研发支持和科技创新，提升公司市场竞争力和盈利能力。 　　实现营销优势互补，推进产品管线布局加速。公司在医院端和学术营销方面具有一定优势，拥有多种独家品种，如复方丹参滴丸、养血清脑颗粒、芪参益气滴丸等，构建了以心脑血管用药为主的现代中药体系，形成了覆盖全国的强大营销网络。华润三九在医药制造和商业领域处于行业领先地位，通过“1+N”战略，打造多个大单品。双方战略布局优势互补，产业链协同效应有望显现，推进新产品上市和研发成果市场化进程。同时，与国新投资的合作将优化资源配置，将有望推动拓宽创新中药管线布局。 　　估值 　　预期公司2024-2026年归母净利润分别为10.75亿元、11.35亿元、12.73亿元，对应EPS分别为0.72元、0.76元、0.85元，当前股价对应的PE为19.9倍、18.8倍、16.8倍，维持买入评级。 　　评级面临的主要风险 　　市场竞争加剧风险，行业政策变动风险，原材料价格上涨风险。

　　圣诺生物(688117) 　　主要观点： 　　事件概述 　　圣诺生物发布2024年半年报：公司1H24实现营业收入1.99亿元，同比增长14.44%；归母净利润0.22亿元，同比增长8.14%。单二季度实现营业收入0.95亿元。同比增长2.78%；归母净利润0.05亿元，同比下降13.08%；扣非归母净利润0.04亿元，同比增长28.71%。 　　事件点评 　　产能建设稳步推进，新产能落地有望打开增长新空间 　　截至1H24，公司募投项目“工程技术中心升级项目”已顺利结项，公司研发实力将实现进一步提升，有效确保公司未来3-5年研发工作的顺利开展。“年产395千克多肽原料药生产线项目”、“制剂产业化技术改造项目”和“多肽创新药CDMO、原料药产业化项目”的主体建设已完成并进入设备调试阶段。随着新产能的逐步投产，有望进一步推动业绩增长。 　　原料药与制剂业务稳健增长，全产业链生产服务优势显著 　　1H24公司制剂销售同比增长48.27%，主要系注射用生长抑素、注射用阿托西班2023年6月集采中标。其次，原料药境外销售比去年同期增加97.51%。CDMO业务，目前公司为国内众多企业和机构提供了40余个项目的多肽创新药药学CDMO服务，其中2个多肽创新药已获批上市进入商业化阶段，1个多肽创新药进入申报生产阶段，另有20个多肽创新药进入临床试验阶段。 　　投资建议 　　我们预计2024-2026年公司实现营业收入5.99亿元、7.83亿元、8.82亿元（同比+37.6%/+30.8%/+12.6%）；实现归母净利润1.21亿元、1.50亿元、1.84亿元（同比+71.4%/+24.6%/+22.3%）。维持“增持”评级。 　　风险提示 　　产能释放不及预期风险，研发进展不及预期风险，市场竞争加剧风险，环保政策风险，汇兑损益风险等。

　　贝达药业(300558) 　　投资要点 　　净利润高增长，业绩符合预期。公司2024年上半年实现营业收入15.01亿元（+14.22%）、归母净利润2.24亿元（+51.00%），扣非归母净利润2.17亿元（+144.98%）。其中Q2单季度实现营业收入7.65亿元（-2.21%），归母净利润1.26亿元（+29.82%）。报告期内，期间费用占营业收入比例从77.14%降低到67.25%，下降9.89pp。公司上半年收入端维持了良好增长态势，利润端增长显著主要是公司加强期间费用开支管理，降本增效，业绩整体符合预期。 　　产品布局多元化，恩沙替尼美国获批值得期待。公司已有5款药品上市，埃克替尼是国内36.22首个原研小分子肺癌靶向药，其一线、二线及术后辅助适应症全线纳入医保后，产品生命41,849周期进一步延长。恩沙替尼是第一个用于治疗ALK阳性晚期NSCLC的国产类新药，其一41,718/039.14%线、二线适应症已纳入医保，术后辅助治疗处于III期，国外一线治疗的上市申请已获FDA2.72受理，审查工作顺利推进中，国内放量和国外获批值得期待。三代贝福替尼二线适应症20234.16年底已纳入医保，一线适应症有望2024年纳入医保，市场放量可期。贝伐珠单抗和肾癌创新药伏罗尼布片市场拓展稳步推进，贡献收入增量。CDK4/6抑制剂BPI-16350联合氟维司群治疗HR+HER2-BC上市申请获NMPA受理，有望为乳腺癌带来新的治疗选择。 　　研发进展快速推进，治疗适应症不断拓宽。上半年公司研发投入3.82亿元（-28.60%），公司目前有20余项在研项目持续推进，与C4Therapeutics合作共同开发CFT8919的IND获受理，不断巩固在肺癌EGFR通路上的竞争优势；合作申报的EYP-1901玻璃体内植入剂的wAMD适应症获批IND，海外相关临床数据表现优秀；此外公司自主研发的Pan-EGFR小分子抑制剂BPI-520105、IDH1/IDH2双抑制剂BPI-221351均获批IND；参股禾元生物的植物源重组人血清白蛋白项目将迎来产业化、商业化的重要里程碑；公司在持续深耕肺癌领域的同时，积极丰富扩充产品管线。 　　投资建议：我们预测公司2024-2026年实现营收30.64亿元、38.93亿元、49.17亿元，实现归母净利润4.07亿元、5.42亿元、7.13亿元，对应EPS分别为0.97/1.29/1.70元，对应PE分别为37.24倍/27.97倍/21.27倍，维持“买入”评级。 　　风险提示：药品降价风险；新药研发及上市进展不及预期风险；产品销售不及预期风险。

中心思想 稳健增长与盈利优化 艾德生物2024年上半年业绩表现符合预期，营业收入同比增长18.4%至5.4亿元，归母净利润同比增长13.5%至1.4亿元。尤其在剔除股权激励费用摊销影响后，归母净利润同比大幅增长26.8%至1.6亿元，扣非后归母净利润更是增长36.1%至1.5亿元，显示出公司强劲的内生盈利能力。毛利率稳步提升1.5个百分点至85.2%，反映了公司产品结构优化和成本控制的有效性。 创新驱动与市场拓展 公司持续高比例投入研发，研发费用占营收比重常年超过15%，已自主研发并在国内获批27种肿瘤基因检测产品，并有7项第三类体外诊断试剂产品提交注册申请，新品上市在即。同时，公司积极拓展国内外市场，国内销售收入同比增长16.0%，国际销售及药企商务收入同比增长26.5%，国际化战略和药企合作成效显著，巩固了其在伴随诊断领域的龙头地位。 主要内容 2024H1财务表现概览 艾德生物2024年上半年实现营业收入5.4亿元，同比增长18.4%；归属于母公司股东的净利润为1.4亿元，同比增长13.5%。若剔除股权激励费用摊销影响（不考虑所得税），归母净利润达1.6亿元，同比增速提升至26.8%。扣除非经常性损益后的归母净利润为1.5亿元，同比大幅增长36.1%，表明公司核心业务盈利能力强劲。 区域市场与业务结构分析 国内市场: 国内销售收入达4.1亿元，同比增长16.0%，显示公司在院内合规方面的显著优势和稳固的行业龙头地位。 国际市场与药企合作: 国际销售及药企商务收入达到1.3亿元，同比增长26.5%，表明公司在国际市场的开拓加速，与药企的合作也有效扩大了业务范围。 业务拆分: 检测试剂收入4.5亿元，同比增长16.8%；检测服务收入0.3亿元，同比下降28.0%；药物临床研究服务收入0.6亿元，同比大幅增长136.1%，该业务的快速增长成为新的亮点。 研发产出高效与合作创新 公司高度重视技术创新，研发投入常年占当期营收比重超过15%。目前已自主研发并在国内获批27种肿瘤基因检测产品，形成了多技术、多靶点的综合产品竞争优势。 新产品上市与注册进展: 2024年6月，实时荧光定量PCR分析仪在国内获批上市，有望通过双倍通量提升检测效率。此外，IDH1/IDH2突变基因联合检测试剂盒等7项第三类体外诊断试剂产品已提交NMPA注册申请，预计将陆续获证并上市，进一步丰富公司产品线。 深化伴随诊断合作: 公司积极与国际药企开展合作，例如与勃林格殷格翰合作，产品用于在中国筛选识别非小细胞肺癌（NSCLC）患者；与施维雅在中国合作开发弥漫性脑胶质瘤IDH1/2伴随诊断试剂。这些合作深化了伴随诊断业务，并拓展了创新业务领域。 盈利能力与费用结构优化 2024年上半年，公司毛利率达到85.2%，同比提升1.5个百分点，显示出持续向好的盈利能力。 费用结构分析: 销售费用率: 29.5%，同比下降1.9个百分点，体现了销售效率的提升和费用控制。 管理费用率: 8.1%，同比上升0.4个百分点，主要受股权激励费用摊销影响。 研发费用率: 19.6%，同比下降0.5个百分点，在保持高研发投入的同时实现了费用率的优化。 总体来看，尽管受到股权激励费用摊销的影响，公司在销售、研发等方面的费用控制仍持续有效。 盈利预测与投资建议 基于2024年半年度报告，分析师下调了收入增速预测，但上调了毛利率预测。调整后，2024-2026年归母净利润预测分别为3.03亿元、3.89亿元和4.63亿元（原预测2024-2025年为3.06亿元和3.78亿元）。根据可比公司估值，给予艾德生物2024年35倍PE，对应目标价为26.60元。维持“增持”评级。报告提示了新产品推广不及预期、海外地缘政治影响国际拓展以及药企合作业务进展不及预期等潜在风险。 总结 艾德生物2024年上半年业绩表现稳健，营业收入和归母净利润均实现双位数增长，尤其在剔除股权激励费用后，盈利能力显著提升。公司在伴随诊断领域持续巩固龙头地位，国内市场优势凸显，国际市场和药企合作业务也取得快速进展。高效率的研发投入确保了产品管线的持续创新和丰富，多款新产品和试剂盒有望陆续上市。尽管管理费用受股权激励影响略有上升，但整体毛利率稳中向好，销售和研发费用得到有效控制。分析师基于公司稳健的业绩和发展前景，调整了盈利预测并维持“增持”评级，目标价26.60元，但同时提示了新产品推广、国际拓展及药企合作等方面的潜在风险。

中心思想 血制品行业龙头地位与央企赋能 天坛生物作为国药集团旗下核心血制品平台，凭借其央企背景，在资源稀缺、行业壁垒高的血制品市场中占据领先地位。公司通过持续的内生增长和外延拓展，拥有行业领先的采浆规模和浆站数量，产品管线覆盖全面，并积极推动新产品研发，巩固了其作为国内血制品龙头的市场地位。 新产品驱动业绩增长与未来潜力 公司通过成功上市首个国产第四代10%高浓度层析静丙和国产第三顺位重组人凝血因子Ⅷ，打造了新的业绩增长极。这些高附加值新产品不仅优化了产品结构，提升了吨浆利润，也为公司在血源性产品和重组产品领域实现“双管齐下”的发展战略奠定了基础，预示着未来业绩的持续高确定性增长。 主要内容 天坛生物：国内血制品龙头企业 并购重组聚焦血制品行业，持续成长稳居行业龙头 底蕴深厚，血制品先驱： 天坛生物前身为国家卫生部北京生物制品研究所，是中国血制品工业化生产的先驱企业之一，产品管线齐全，覆盖人血白蛋白、人免疫球蛋白、人凝血因子三大类15个品种。 剥离疫苗，聚焦血制品主业： 公司在2017-2018年通过集团内部资产整合，剥离疫苗业务，并收购中生股份旗下优质血制品资产，正式成为中国生物旗下唯一的血制品专业化运营公司。 推动浆站建设与产品研发： 自2020年起，公司加速浆站拓展，浆站数量从2020年的55个扩增至2023年的102个（在营80家），覆盖16个省区，采浆量持续正增长，2022年突破两千吨，2023年达2415吨，约占行业总采浆量20%。同时，2023年9月推出国内首个第四代10%层析静注人免疫球蛋白和重组凝血因子VIII，持续加强研发实力。 背靠国药集团，股权结构稳定： 公司控股股东为中国生物技术股份有限公司，实际控制人为中国医药集团，股权结构稳定，为公司发展提供强大支持。 下辖六家血制品企业： 公司核心子公司成都蓉生在2018年资产重组后，整合了贵州血制、上海血制、武汉血制、兰州血制等企业，并于2022年收购西安生物制药有限公司，进一步强化了血制品业务布局。 业绩稳健增长，四代静丙、重组八因子等新品有望进一步提升盈利水平 业绩稳健增长： 2018-2023年，公司营业收入从29.31亿元增长至51.80亿元，年复合增长率（CAGR）为12.06%；归母净利润从5.09亿元增长至11.1亿元，CAGR为16.87%。2024年上半年，公司实现营收28.41亿元，同比增长5.59%；归母净利润7.26亿元，同比增长28.12%，业绩表现良好。 盈利能力稳中有升： 2021-2024年第一季度，公司利润水平持续提升，2023年毛利率突破50%。随着第四代高浓度静丙、重组凝血因子VIII等高毛利产品的上市，预计毛利率将进一步提升。 血制品板块为收入核心： 2017年剥离疫苗业务后，血制品板块成为公司收入核心，2018-2023年血制品板块收入CAGR为12.00%，新产品有望持续放量驱动业绩增长。 血浆资源断层领先，生产基地逐步投产 血浆资源断层式领先，天坛生物龙头地位稳固 血浆资源决定企业地位： 我国血制品行业壁垒高，浆站数量与采浆规模是制约企业发展的重要因素，行业已形成寡头格局。 浆站数量断层式领先： 截至2023年，公司单采血浆站总数达102家（在营80家），分布于全国16个省/自治区，浆站数量和分布广度均保持国内领先，远超第二名上海莱士。 采浆规模持续增长： 2020-2023年，天坛生物采浆量CAGR为12.12%，采浆量稳健扩张。2023年采浆量达2415吨，同比增长18.67%（行业增速18.64%），约占国内行业总采浆量的20%，持续保持国内领先地位。 加速产能扩张，三大生产基地逐步投产 突破产能瓶颈，新建生产基地： 为解决现有产能瓶颈，公司于2021年募资33.40亿元，用于成都蓉生永安厂区、上海血制云南项目和兰州血制兰州项目三大厂区建设。这三大厂区设计产能均为1200吨，建成后公司总产能将突破5000吨，进一步巩固其产能领先地位。 三大基地逐步投产： 成都蓉生永安厂区已于2022年8月投产，实现单厂投浆规模超千吨。上海血制云南项目已完成工艺验证，投产指日可待。兰州血制兰州项目已完成主车间结构封顶，正在进行二次结构和部分安装。 国内产品最丰富，四代静丙、重组凝血因子VIII上市 产品管线丰富，研发驱动发展 丰富品种管线： 公司拥有人血白蛋白、人免疫球蛋白、人凝血因子等三大类、15个品种、74个血制品生产文号，剂型品种丰富，临床使用场景广泛。 创新引领发展： 公司坚持高水平研发投入，2023年研发投入2.6亿元，占总营收5.04%。目前，重组人凝血因子VIIa、皮下注射人免疫球蛋白处于临床III期，重组人凝血因子VIII-Fc融合蛋白处于临床I期，人凝血酶原复合物、人凝血因子IX已获得药物临床试验批准。 蓉生静丙®10%上市，国内首个四代高浓度 静丙市场前景乐观，三代市场竞争激烈： 静注人免疫球蛋白（IVIG）临床适应症广泛，得益于新冠肺炎指导用药，用药认知提升，批签发量显著增长。2023年天坛生物静丙批签发量达331批，同比增长12.20%。 静丙技术革新，四代优点众多： 第四代高浓度静丙相较第三代具有生产周期短、IgG得率高、安全性更高等优点。蓉生静丙®10%采用三步层析纯化、两步病毒灭活/去除、10%高浓度、无糖配方，具有过敏风险低、安全性高、起效快等优势。 重磅产品推出，国产四代高浓度静丙上市： 2023年9月21日，子公司成都蓉生药业研发的蓉生静丙®10%成功获批，成为国内首个上市的第四代高浓度层析静注人免疫球蛋白，填补了国内空白。目前多家企业如博雅生物、卫光生物等也在积极推动四代静丙的研发进展。 重组凝血因子VIII上市，拓展重组领域管线 凝血因子VIII供不应求，寻求重组产品： 人凝血因子VIII主要用于防治血友病A，是我国凝血因子批签发量最大的产品。我国血友病患者预计2030年将达14.6万人，市场规模高达141亿元。然而，国内人凝血因子VIII平均用量（约0.99IU/人）远低于海外（2.71IU/人），供应相对不足。 人源性难以满足，寻求重组凝血因子VIII： 人源性凝血因子VIII受限于血浆规模，产量有限。重组人凝血因子VIII采用体外合成，无传播人源性血液疾病风险，安全性更高，且不受采浆量限制，产能扩张空间大。2021年发达国家重组凝血因子VIII使用比例超过90%，而中国仅为52%，提升空间巨大。 天坛生物重组人凝血因子Ⅷ上市： 2023年9月5日，子公司成都蓉生产品注射用重组人凝血因子Ⅷ获批上市，适用于成人及青少年血友病A患者出血的控制和预防，成为国产第三顺位，标志着公司从血源到重组不断拓展新增长点。 盈利预测与估值 收入拆分及关键假设 采浆量预测： 预计公司2024-2026年采浆量增速分别为18%、17%、15%，采浆量将持续增长。 产品收入预测： 人血白蛋白收入将跟随采浆量增长；静丙因第四代高浓度产品放量，有望带来超额吨浆收入；其他产品（特别是重组凝血因子VIII）预计将快速放量，带动其他生物制品收入增长，并因其高毛利率对公司整体毛利率有明显贡献。 盈利能力预测： 随着产能建设推进、高毛利新产品上市及降本增效措施，预计公司毛利率将稳步提升。销售费用率、管理费用率和研发费用率将保持合理水平。 可比公司估值分析 盈利预测： 预计公司2024-2026年归母净利润分别为13.49亿元、16.27亿元、19.38亿元，分别同比增长22%、21%、19%。 投资逻辑： 天坛生物作为血制品龙头，具备央企赋能、浆站采浆领先、产品管线全面、新品驱动等优势。 估值与评级： 基于盈利预测，公司2024年PEG为1.79倍，略高于可比公司平均1.72倍。考虑到血制品行业景气度高、需求确定性强、供给壁垒高，以及天坛生物作为行业龙头的成长性和确定性，公司值得享有一定估值溢价。首次覆盖，给予“买入”评级。 总结 天坛生物作为国药集团旗下核心血制品平台，凭借其在血浆资源、采浆规模和产品管线方面的断层式领先地位，稳居国内血制品行业龙头。公司通过持续的并购重组和产能扩张，有效突破了行业瓶颈。特别是，首个国产第四代10%高浓度层析静丙和国产第三顺位重组人凝血因子Ⅷ的成功上市，为公司打造了新的业绩增长极，驱动营收和归母净利润实现稳健且高确定性的增长。在血制品行业景气度高、需求端受老龄化和认知度提升驱动、供给端壁垒高的背景下，天坛生物兼具成长性与高确定性，具备显著的投资价值。

中心思想 业绩强劲增长与盈利能力提升 康耐特光学在2024年上半年展现出强劲的财务表现，收入和归母净利润均实现显著增长，分别达到9.76亿元（同比+17.5%）和2.09亿元（同比+31.6%）。这主要得益于公司产品结构的持续升级，特别是高端产品占比的提升，有效驱动了毛利率和净利率的优化。 产品结构优化与全球化战略深化 公司通过提升标准化镜片中的高端产品比重，并维持定制镜片的高盈利能力，进一步巩固了在高端领域的竞争优势。同时，康耐特光学积极推进全球化布局，境外收入贡献显著，并计划在泰国投资建设自动化产线，以增强其全球市场竞争力。自有品牌战略的持续发力，结合C2M智能生产模式和多渠道营销，也成为公司未来增长的重要驱动力。 主要内容 核心业务驱动与市场拓展成效 2024年半年度报告业绩概览： 2024年上半年，康耐特光学实现收入9.76亿元，同比增长17.5%；归母净利润2.09亿元，同比增长31.6%；扣非归母净利润1.98亿元，同比增长33.0%。公司盈利能力稳步提升，毛利率达到39.2%（同比+1.9pct），归母净利率为21.4%（同比+2.3pct）。 高端产品占比提升，驱动毛利率持续优化： 标准化镜片收入同比增长18.4%，毛利率提升至33.8%（同比+2.4pct），主要系高端产品占比提升。定制镜片收入占比19.9%，毛利率高达59.5%（同比-0.4pct），盈利能力保持高位。公司在高端领域竞争优势显著，并有望在AR/VR/MR领域实现突破。 布局泰国产能，全球化竞争能力增强： 2024年上半年，公司境外收入占比69.1%，其中亚洲（除中国大陆）和美洲市场分别实现20.0%和18.1%的同比增长。公司计划投资约3900万元在泰国购置土地，建设高端折射率树脂镜片和半成品模块的自动化产线，进一步深化海外产能布局，增强全球化竞争力。 自有品牌持续发力，品牌效应逐步显现： 公司结合远程控制技术与C2M闭环系统，实现镜片定制化智能生产，推动海外自主品牌业务持续扩张。在国内市场，公司积极拓展营销分销渠道，线上布局抖音、小红书等平台，并与医院合作成立视光中心，营销团队和终端渠道渗透加速。截至2021年1-5月，自有品牌收入占比已达51.8%，预计当前比例持续提升。 财务表现稳健与未来增长潜力 费用投放节奏可控，盈利能力保持稳健： 2024年上半年，公司销售费用率为5.5%（同比+0.1pct），研发费用率为5.0%（同比+1.3pct），管理费用率为4.8%（同比-0.3pct）。销售费用投放温和高效，研发投入充足，技术储备雄厚，预计净利率将延续稳中有升的趋势。 盈利预测与投资评级： 国盛证券预计康耐特光学2024-2026年归母净利润分别为4.1亿元、5.0亿元和6.1亿元，对应PE分别为11X、9X和7X，维持“买入”评级。 风险提示： 报告提示了自有品牌销售不及预期、定制化销售不及预期以及VR/AR/MR推进不及预期等潜在风险。 总结 康耐特光学2024年上半年业绩表现亮丽，收入和净利润均实现高速增长，主要得益于产品结构向高端化升级、全球化布局的深化以及自有品牌战略的有效实施。公司通过提升高端产品占比和优化生产效率，持续改善盈利能力。同时，海外市场拓展和泰国新产能的建设，将进一步增强其全球竞争力。尽管面临自有品牌销售和VR/AR/MR业务推进的风险，但公司稳健的费用控制和持续的研发投入，为其未来的持续增长奠定了坚实基础。分析师维持“买入”评级，显示出对公司未来发展潜力的信心。