大参林(603233) 　　投资要点 　　事件：公司发布2023年三季报，前三季度实现营业收入177.23亿元（+19.61%，同比，下同）；归母净利润11.74亿元（+27.20%）；扣非归母净利润11.64亿元（+26.91%）。单Q3实现营业收入57.31亿元（+12.44%）；归母净利润2.57亿元（+22.90%）；扣非归母净利润2.66亿元（+25.02%）。业绩符合预期。 　　期间费用率同比下降。公司前三季度毛利率37.05%（-1.72pp）；销售净利率6.90%（+0.66pp）；销售费用率22.03%（-2.11pp）；管理费用率4.71%（-0.28pp）；财务费用率0.85%（-0.13pp）。单三季度毛利率36.24%（-1.07pp）；销售净利率4.69%（+0.53pp）。 　　加盟及分销业务快速增长，中西成药表现亮眼。分业务看，公司前三季度零售业务实现收入149.03亿元（+12.04%），毛利率39.07%（-0.4pp）；加盟及分销业务23.44亿元（+109.36%），毛利率11.51%（+2.33pp），直营式加盟迅速布局弱势区域，带动加盟及分销业务快速增长。分品类看，公司前三季度中西成药实现收入127.42亿元（+20.87%），主要源于成药商品的增长，毛利率32.03%（-2.11pp）；中参药材20.82亿元（+16.16%），毛利率43.36%（+1.51pp）；非药24.23亿元（+16.12%），毛利率45.74%（-2.36pp）。 　　门店持续拓展，深耕华南，布局全国。截至2023Q3，公司拥有门店12993家（含加盟店3688家）；前三季度净增门店2948家，其中新开门店1019家、收购门店427家、加盟店1681家、关闭门店179家。从平效看，公司前三季度华南地区月均平效达2469.7元/平米，高于公司均值2269.87元/平米，华南地区经营优势明显。 　　盈利预测与投资评级：考虑公司门店持续拓展，我们将公司2023-2024年归母净利润由14.53/17.78亿元调整至13.09/16.24亿元，2025年由21.65亿元调整为19.97亿元，对应估值21/17/14倍，维持“买入”评级。 　　风险提示：市场竞争加剧的风险，门店扩张或不及预期的风险，业务增长不及预期的风险。

　　大参林(603233) 　　投资要点： 　　事件：公司发布了2023年三季报。2023年前三季度，公司实现营业总收入177.23亿元，同比增长19.61%；实现归母净利润11.74亿元，同比增长27.2%；实现扣非后归母净利润11.64亿元，同比增长26.91%。业绩符合预期。 　　点评： 　　Q3业绩保持较快增长。2023Q3，公司实现营业收入和归母净利润分别为57.31亿元和2.57亿元，分别同比增长12.44%和22.9%。业绩保持较快增长，主要得益公司经营规模不断扩大，门店内生增长及门店数量增加。 　　门店保持扩张。截至三季度末，公司拥有门店12,993家（含加盟店3688家、直营店9305家），总经营面积809,470平方米（不含加盟店面积）。2023年1-9月，公司净增门店2,948家，其中：新开门店1,019家，收购门店427家，加盟店1,681家，关闭门店179家。 　　核心区域保持稳增，扩张区域实现快增。前三季度，公司在核心区域华南地区实现营收119.5亿元，同比增长12.69%，保持稳增。公司积极实施省外扩张战略，前三季度在华中地区、华东地区分别实现营收16.61亿元和12.72亿元，分别同比增长13.65%和30.92%；在东北、华北、西南及西北地区实现营收23.65亿元，同比增长70.91%，主要是通过门店并购带来的销售增长贡献。 　　净利率有所回升。公司前三季度毛利率同比下降1.72个百分点至37.05%，其中中西成药产品毛利率同比下降2.11个百分点至32.03%，中参药材产品毛利率同比增加1.51个百分点至43.36%，非药品产品毛利率同比减少2.36个百分点至45.74%。期间费用率同比下降2.55个百分点至27.8%，主要得益于销售费用率的下降。净利率同比提高0.66个百分点至6.9%，主要得益于期间费用率的下降。 　　投资建议：公司深耕华南，布局全国，保持外延扩张，巩固竞争优势。预计公司2023-2024年的每股收益分别为1.17元、1.48元，当前股价对应PE分别为21倍、16倍，维持对公司的“买入”评级。 　　风险提示：门店扩张低于预期、处方外流低于预期、竞争加剧、政策风险等。

　　江苏吴中(600200) 　　事件概述：公司于10月30日披露2023年三季报，1-3Q23，实现营业收入15.03亿元，同比+8.91%；归母净利润为0.11亿元；扣非归母净利润为-0.14亿元。3Q23，公司实现营业收入4.03亿元，同比-32.23%；归母净利润为-0.16亿元，扣非归母净利润为-0.17亿元。 　　前三季度营收超15亿，医药业务稳步发展。围绕医药大健康发展战略，巩固医药产业的同时，重点培育医美上游产品端，与现有医药产业形成协同和互补。1-3Q23，实现营业收入15.03亿元，同比+8.91%，其中，医药业务累计实现主营业务收入13.02亿元，同比+46.25%，其中，医药工业实现收入4.74亿元，医药商业8.28亿元；医药业务实现毛利3.99亿元，同比+0.37%。3Q23，实现营业收入4.03亿元，同比-32.23%，主要因贸易收入有所下降，其中医药业务收入为3.88亿元，同比+14.6%，毛利为1.12亿元，同比-20.7%。 　　前三季度净利润扭亏为盈，控费能力进一步增强。①毛利端：1-3Q23，毛利率为28.34%，同比-1.99pct；3Q23，毛利率为29.49%，同比+4.67pct。②费率端：1-3Q23，销售费率、管理费率、研发费率为18.18%、5.14%、1.85%，分别同比-4.57、-1.10、+0.24pct；3Q23，销售费率、管理费率、研发费率为19.97%、6.14%、2.66%，分别同比-0.31、+0.74、+1.56pct。③利润端： 　　1-3Q23，归母净利润为0.11亿元（1-3Q22为-0.47亿元），实现扭亏为盈，扣非归母净利润为-0.14亿元（1-3Q22为-0.56亿元）。 　　全资子公司吴中美学与东万生物签署《投资及技术合作协议》，重组胶原蛋白领域取得新进展。 　　10月25日，子公司吴中美学与东万生物签署《投资及技术合作协议》，以1000万元认购目标公司新增注册资本56.69万元；与目标公司达成技术合作，费用总额2000万元，取得目标公司重组人胶原蛋白原料在合作领域内的独家经销权与独家开发权，利于公司拓展注射类上游产品管线，丰富在重组胶原蛋白领域的矩阵布局，为产品梯队建设储备资源。双方计划携手推进基于重组I型人胶原蛋白的医美植入剂产品的临床研究，并由吴中美学负责III型医疗器械产品的生产、临床注册和销售。该产品主要原料为由东万生物开发的基于哺乳动物细胞表达的重组I型人胶原蛋白，其氨基酸序列与天然胶原蛋白完全一致，表达形状和耐酶解性接近动物源胶原蛋白，该胶原蛋白自组装后能形成明显的纤维结构，并经过中国食品药品检定研究院的严格检测，证实其具有胶原蛋白三螺旋结构。通过这次合作，公司可以利用南京东万生物的哺乳动物细胞表达技术，生产具备三螺旋结构的重组胶原蛋白，进一步丰富其在医美领域的产品线。 　　依托药企基因快速切入医美赛道，重点聚焦非手术类医疗美容上游产品端。1）进口+自研初步形成较为完善的高端医美产品管线矩阵。①通过尚礼汇美稳步推进其引进的韩国医美企业Humedix最新一款注射用双相交联含利多卡因透明质酸钠凝胶产品的临床工作，截至23H1，已完成临床入组；②通过达透医疗稳步推进其引进的韩国公司RegenBiotech,Inc一款聚双旋乳酸产品AestheFill的注册工作，已收到NMPA的进口医疗器械注册申请受理通知书。在自主研发方面，完成利丙双卡因乳膏和去氧胆酸注射液两款药物的立项工作，分别对应表皮麻醉和局部溶脂。公司还完成了两款重组III型胶原蛋白填充剂的立项工作。公司高端医美产品管线进展：外科整形用聚乳酸填充物（进口代理）/注射用双相交联含利多卡因透明质酸钠凝胶（进口代理）/重组胶原蛋白填充剂/去氧胆酸注射液/利丙双卡因乳膏分别处于CMDE技术评审/临床阶段/实验室研究/仿制药药学研究/仿制药药学研究阶段。2）深度布局重组胶原蛋白的研发及产业化。充分发挥生物制药厂的经验优势，引进先进技术，深度布局重组胶原蛋白领域。2022年7月，吴中美学与浙江大学杭州国际科创中心成立了“生物与分子智造平台-吴中美学重组胶原蛋白联合实验室”，开展重组胶原蛋白创新型研究。此外，公司从海外独家引进了具备三聚体结构的重组III型人源化胶原蛋白生物合成技术。3）快速组建经验丰富、执行力一流的研产销团队。公司围绕研发、生产、营销三个环节不断引入高端人才，医美板块合计员工人数已超过40人。 　　盈利预测：公司具有深厚药企基因，发力布局医美业务，有望在高成长赛道拉动整体利润上行。预计23-25年公司实现营收22.84、28.32、31.74亿元，同比+12.7%、+24.0%与+12.1%；归母净利润为0.08、1.38、1.81亿元，对应23-25年PE为907/51/31倍，维持“谨慎推荐“评级。 　　风险提示：行业竞争格局加剧，募投项目进展不及预期，下游需求不及预期等。

　　华熙生物(688363) 　　投资要点 　　内部战略调整，2023Q1~Q3营收、净利润暂时承压：2023Q1~Q3，公司实现营收42.21亿元（同比-2.29%，下同），实现归母净利5.14亿元（-24.07%），实现扣非归母净利4.33亿元（-27.97%），业绩略低于市场预期。单Q3看，公司实现营收11.46亿元（-17.26%），实现归母净利0.90亿元（-56.03%），实现扣非归母净利0.72亿元（-61.53%）。 　　2023Q1~Q3毛利率有所下降，销售费用率同比有所优化：2023Q1~Q3 　　毛利率/净利率分别为73.07%/12.01%，分别同比-4.2pct/-3.4pct。2023Q1~Q3，公司销售/管理/研发/财务费用率分别为46.0%/7.6%/6.6%/-0.6%，分别同比变化-1.0pct/+1.3pct/+0.2pct/+0.4pct，销售费用率同比有所优化。 　　原料业务快速增长，医疗器械保持高速增长，护肤业务调整期增速暂时承压：（1）原料方面：医药级、食品级、化妆品级均保持良好销售趋势，同时公司也不断取得原料业务多品类的突破。其中，公司目前有7-8种在研胶原蛋白，已经实现大分子的重组胶原蛋白制备，并于8月份完成了重组Ⅲ型人源胶原蛋白原料产品的上市。（2）医疗器械方面：骨科、眼科业务均保持较好趋势，医美润致系列推广顺利，不断加强直营。此外，2023年10月12日，公司“注射用交联透明质酸钠凝胶”获NMPA批准上市，适用于注射于唇红缘及唇红体的皮下（或粘膜下）至口轮匝肌层，差异性适应症的新产品获批有望完善公司的医美针剂产品矩阵。 　　（3）功效性护肤方面：年初以来内部实施组织架构&渠道战略调整，同时不断完善产品升级迭代，2023年8月升级润百颜的“白纱布次抛2.0”，2023年10月升级夸迪的“焕颜蓝次抛2.0”，期待未来在内部变革和新品推广的共同推动下，公司功效性护肤的销售表现能够逐步提升。 　　盈利预测与投资评级：公司是全球透明质酸产业龙头，“四轮驱动”下一体化优势稳固。考虑护肤板块战略调整增速暂时承压，我们将公司2023-25年归母净利润从9.23/10.78/12.77亿元下调为8.55/9.94/11.74亿元，2023-25年归母净利润分别同比-12%/+16%/+18%，当前市值对应2023-25年PE43/37/31X，鉴于长期“原料-生产-终端”一体化优势仍稳固且多板块成长空间广阔，维持“买入”评级。 　　风险提示：行业竞争加剧，新品推广不及预期等。

　　华熙生物(688363) 　　事件：华熙生物披露23年三季度业绩。23Q1-3，公司实现营收42.21亿元，yoy-2.29%；归母净利润5.14亿元，yoy-24.07%；扣非归母净利4.33亿元，yoy-27.97%。单Q3，公司实现营收11.46亿元，yoy-17.26%；归母净利润0.90亿元，yoy-56.03%；扣非归母净利0.72亿元，yoy-61.53%。 　　前三季度毛利率同比-4.2pct至73.1%，盈利能力短期承压。1）毛利率方面，23Q1-3，公司毛利率为73.07%，同比-4.16pct；单Q3看，公司毛利率为71.13%，同比-5.67pct。2）费用率方面，23Q1-3，公司销售费用率为46.02%，同比-0.96pct；管理费用率为7.57%，同比+1.26pct；研发费用率为6.56%，同比+0.15pct。单Q3看，公司销售费用率为45.58%，同比-0.82pct；管理费用率为9.97%，同比+2.90pct；研发费用率为7.89%，同比+0.83pct。3）净利率方面，23Q1-3，公司归母净利5.14亿元，对应归母净利率12.19%，同比-3.49pct；扣非归母净利4.33亿元，对应扣非归母净利率10.25%，同比-3.66pct。单Q3看，公司归母净利0.90亿元，对应归母净利率7.84%，同比-6.91pct；扣非归母净利0.72亿元，对应扣非归母净利率6.32%，同比-7.27pct。 　　加速合成生物开发及终端应用，打造原料业务新成长曲线。1）胶原蛋白原料方面，截至目前，公司有7~8种在研胶原蛋白，已实现大分子重组胶原蛋白的制备，并于8月完成重组Ⅲ型人源胶原蛋白原料产品的上市；未来公司将稳步推进自产重组人源胶原蛋白原料在护肤品中的应用，扩大胶原蛋白原料的发展空间。2）生物活性物方面，公司通过底层研发不断推出新的生物活性物产品，23年上半年完成超纯麦角硫因的上市，有效降低麦角硫因原料生产成本，为其广泛应用奠定坚实基础；8月官宣公司首款合成生物来源表活——枯草菌脂肽钠，为视黄醇丙酸酯提供更加温和稳定的抗衰解决方案。 　　医美业务产品管线持续扩充，持续巩固玻尿酸龙头地位。23年10月，公司第8款玻尿酸医美针剂“注射用交联透明质酸钠凝胶”获批上市，适用于唇红缘及唇红体的皮下（或粘膜下）至口轮匝肌层，以增加唇部组织容积。公司依托自身透明质酸原料和技术平台优势，持续开发不同适应症的全面部透明质酸填充剂矩阵布局，满足消费者多元需求，进一步巩固玻尿酸龙头地位。 　　功能性护肤品业务步入战略调整期，期待中长期品牌活力回升。23Q3四大护肤品牌聚焦核心系列及大单品稳步推新和营销，其中润百颜上新“白纱布”精华喷雾，升级“白纱布”系列次抛和面膜产品，并在抖音渠道发起“大牌周”活动；夸迪推出“净颜大师”深清霜；BM肌活推出新品“三明治”面膜PLUS版；米蓓尔携手皮肤学专家，成立中国敏感性皮肤医研共创发展会，发布“敏感肌科学档案”，深化医研共创品牌形象。公司四大品牌产品布局较为完善，随着公司持续优化渠道结构和管理组织架构，强化大单品战略，推进数字化运营等工作，功能性护肤品有望重回快速增长轨道，期待中长期发展。 　　投资建议：我们预计23-25年归母净利润为7.75/9.61/12.74亿元，同比增速-20.2%/+24.0%/+32.5%，当前股价对应23-25年PE分别为48x、38x、29x，维持“推荐”评级。 　　风险提示：行业竞争加剧；产品研发进度不及预期；费用管控不及预期。

　　浩欧博(688656) 　　事件： 　　公司发布2023第三季度报告，2023前三季度实现营业收入3.00亿元，同比增长17.89%；归母净利润3863万元，同比下降13.13%；扣非归母净利润3414万元，同比下降14.45%。其中，2023Q3单季度公司实现营业收入1.10亿元，同比增长6.09%；归母净利润1706万元，同比下降15.16%；扣非归母净利润1625万元，同比下降13.23%，EPS为0.27元。 　　营收保持恢复性增长，持续投入新项目建设 　　公司业绩符合预期。公司前三季度营业收入实现恢复性增长，归母净利润同比下降，主要与公司加大业务投入力度有关。毛利率62.77%，同比下降2.71pct，主要与公司加大人才储备和产能建设，导致成本端大幅提升有关。销售费用率为24.33%，同比增长24.81pct；管理费用率为11.62%，同比增长11.08pct；研发费用率为11.79%，同比增长38.14pct；财务费用率为0.50%，同比增长323.29pct，公司第三季度各项费用率上升主要系期间持续加大研发项目投入，积极开展研发活动和研发人员及薪酬增加。 　　引进多过敏原治疗药，互联网医疗建设强化检测+治疗协同 　　过敏困扰全球30%到40%人群，全国过敏性鼻炎患病率约为17.6%，20岁以上哮喘患者约4570万。脱敏治疗是过敏症状唯一的对因治疗，预计我国过敏患者数量随城市化进程将持续上升，过敏治疗市场空间广阔。公司代理的产品欧脱克喷雾剂已在海南乐城特区上市销售，同时为尽快取得国内注册做准备。产品采用舌下免疫疗法，市场现存竞品较少，大陆地区舌下治疗市场仅有我武生物的粉尘螨滴剂在售。公司还与百度战略合作，以构建线下取样，线上诊疗的业务模式，促进互联网+过敏防治生态圈建设，强化检测和治疗产业协同效应。 　　投资建议与盈利预测 　　公司过敏、自免业务保持恢复性增长，新项目推广和研发投入增多，利润率同比略有下降。预计2023-2025年，公司实现营业收入分别为4.09、5.19和6.36亿元，实现归母净利润分别为0.52、0.68和0.83亿元，对应EPS分别为0.82、1.08和1.32元/股，对应PE分别为48、36和30倍，维持“买入”评级。 　　风险提示 　　研发不及预期，市场竞争加剧，行业政策风险。

　　老百姓(603883) 　　投资要点 　　短期受政策落地速度影响，业绩增速放缓。公司2023年前三季度实现营收160.42亿元（+16.44%）、归母净利润7.17亿元（+17.54%）、扣非归母净利润6.45亿元（+13.74%）。其中Q3单季度实现营收52.31亿元（+9.31%）、归母净利润2.03亿元（+32.78%）、扣非归母净利润1.55亿元（+5.04%）。受到各地门诊统筹政策落地速度不同等因素影响，公司业绩短期阶段性放缓。 　　门诊统筹落地门店人次、客单价均提升，预期持续向好。截至9月30日，公司覆盖的20个省份中，门诊统筹政策已落地14个省份，全国可刷可互门店总计为2893家，占公司总店数的22.14%。据公司三季报披露，今年已纳入门诊统筹管理的门店的消费人次及客单价均有较为明显的提升。伴随政策对于社会药房应纳尽纳的总方针逐步落地，公司门诊统筹药店数量及占比有望持续提升，业绩有望重回快速增长轨道。 　　聚焦下沉+政策利好，净利率有望稳步提升。2023年前三季度，公司新增门店2709家，其中直营新增门店1479家、加盟新增门店1230家；截至9月30日，公司拥有总门店13065家，其中地级市及以下门店占比约76%。同期，公司毛利率为32.50%（-0.29pp），净利率为5.32%（+0.14pp）；Q3单季度，公司毛利率为32.05%（-0.88pp）、净利率为4.62%（+0.77pp）。我们认为公司净利率逆势提升主要由于：1）公司持续加密优势区域，市场竞争力、管理效率、供应链效率以及盈利能力持续提升，公司下沉优势进一步凸显，净利率有望稳步提升；2）已纳入门诊统筹的门店收入快速增长，且毛利率仍保持相对稳定。 　　批发收入高速增长，高毛利品类快速放量。分业务来看，2023年前三季度，公司零售业务实现收入130.96亿元，同比增速为12.44%；毛利率为36.99%，较去年同期增长0.68个百分点；公司批发业务实现收入28.09亿元，同比增长38.88%，毛利率为11.48%，较去年同期下降0.46个百分点。分产品种类来看，2023年前三季度公司中西成药、中药和非药收入分别为125.16（+14.88%）、11.56（+29.50%）、23.69（+19.12%）亿元，毛利率分别为30.10%（-0.12pp）、48.28%（-1.21pp）、37.49%（-1.83pp）。预计公司高毛利中药及非药类产品快速放量主要是疫后群众健康意识提升所致，各产品毛利率均有所下降，预计主要是低毛利批发业务扩大所致。 　　投资建议：我们预测公司2023-2025年归母净利润分别为9.36/11.75/14.49亿元，对应EPS分别为1.60/2.01/2.48元，当前股价对应PE分别为15.9/12.6/10.3倍，维持“买入”评级。 　　风险提示：门诊统筹政策落地不及预期，门店扩张不及预期，行业竞争加剧的风险等。

　　老百姓(603883) 　　投资要点： 　　事件：公司发布2023年三季报。2023年前三季度，公司实现营业收入160.42亿元，同比增长16.44%；实现归属于上市公司股东的净利润7.17亿元，同比增长17.54%；实现扣非归母净利润6.45亿元，同比增长13.74%。 　　点评： 　　Q3业绩保持较快增长，净利润增速有所提高。公司2023年Q3实现营业收入52.31亿元，同比增长9.31%；实现归属于上市公司股东的净利润2.03亿元，同比增长32.78%。Q3净利润增速有所提升主要得益于营收增长及资产处置收益增加。 　　加速内生外延扩张，持续深耕下沉市场。公司采取“直营、并购、加盟、联盟”四驾马车立体深耕的模式，聚焦发展“9+7”优势省份市场的同时，持续精细化深耕下沉市场。其中，9个省份通过自建、并购、加盟、联盟密集布点，7个省份以轻资产扩张的加盟、联盟为主，并利用现有门店网络通过线上020等方式提升市占率。截至三季度末，公司公司拥有门店总数13,065家，其中直营门店8,945家、加盟门店4,120家。2023年1-9月新增门店2,709家，其中直营新增门店1,479家、加盟新增门店1,230家。 　　新零售业务快速发展。公域方面，多个平台保持全国排名前列，同比增长率领先行业；私域方面，2023年私域累计销售8,360万元，同比增长50.5%。同时，公司积极寻求跨界合作，与微信支付、阿里健康、字节跳动健康等进行业务探讨，增加多渠道运营。2023年前3季度，公司线上渠道销售额达14.9亿，同比增长60%。截止三季度末，公司O2O外卖服务门店达到10,005家，24小时门店增至632家。 　　投资建议。公司是国内规模领先的药品零售连锁企业之一，持续推进“聚焦+下沉”织密网络，提升竞争力。预计公司2023-2024年EPS分别为1.60元和1.94元，对应PE分别为16倍和13倍。维持对公司的“买入”评级。 　　风险提示。行业政策风险、市场竞争加剧风险、并购门店经营不达预期风险等。