科伦药业(002422) 　　投资要点 　　推荐逻辑： 1）创新药： SKB264、 A166、 SKB315 持续完善 ADC 创新管线，目前 SKB264 已进展至临床 III 期，商业化值得期待； 2022 年公司与默沙东多个 ADC产品海外授权合作，平台价值持续凸显； 2）大输液： 销售额国内领先，2022 年大输液收入 94.5亿元， 输液业务毛利率多年居于行业首位； 3）仿制药：2017 年以来公司共有 136项仿制药获批， 积极参与国家及地方集采，序贯上市集群优势明显。 　　科伦博泰创新平台持续推进，商业化值得期待。 1）自研 ADC 平台布局完善，拥有 TROP2、 HER2、 CLDN18.2等多个靶点 ADC产品，其中 SKB264用于治疗晚期或转移性三阴性乳腺癌（ TNBC）、 EGFR-TKI 治疗失败的局部晚期或转移性 EGFR 突变非小细胞肺癌、治疗既往接受过至少二线系统化疗的局部晚期或转移性 HR+/HER2-乳腺癌获 CDE 突破性疗法认定； 2） 2022 年公司与默沙东多个 ADC 产品海外授权合作，平台价值持续凸显。 　　大输液龙头地位稳固，包材升级&肠外营养产品推动持续增长。 目前我国大输液行业资源向头部企业集中， 2022年公司大输液业务 94.5亿元销售额稳居行业第一， 毛利率多年行业领先。 　　仿制药项目进入收获期，重心逐渐转向新药。 2017年以来共 136项仿制药获批上市，新获批仿制药及通过一致性评价品种加速兑现； 积极参与国家与地方集采， 截至前八批国家集采累计 43项产品中选， 已成为国家集采头部供应商；此外，公司布局改良创新管线 30余项。仿制药序贯上市产品集群优势明显，有望持续增厚公司业绩。 　　盈利预测与投资建议。 预计 2023-2025 年 EPS 分别为 1.60元、 1.78元、 1.97元，归母净利润增速为 38.6%、 11.5%、 10.8%。公司三发驱动创新布局进入收获期， 首次覆盖给予“持有”评级。 　　风险提示： 集采不及预期风险；研发项目失败风险； 原材料价格波动风险；公允价值变动风险等。

　　楚天科技(300358) 　　投资要点 　　生物工程营收快速增长，经营稳步提升 　　2023年前三季度，公司实现营收51.34亿元，同比增长14.22%；分业务板块看，生物工程、无菌制剂、检测包装、固体制剂营收同比增速分别为30%/7%/-9%/5%，生物工程板块业绩增长显著。报告期内，公司实现归母净利润2.87亿元，同比下降37.91%，主要系受市场价格波动影响，公司正积极推进研发设计与供应链端的降本增效，产品盈利能力有望加快提振。此外，公司前三季度经营现金流净额为-1.81亿元，去年同期为-4.65亿元，同比改善明显。 　　研发成果加速落地，在手订单表现良好 　　报告期内，公司持续加大研发投入，相继落地了全系列定制化的中空纤维超滤膜和微滤膜、自主开发实施集成的智慧仓储物流系统，随着Romaco在中国启动TecpharmCotech实验室，公司研发创新能力有望进一步增强。同时，公司新业务进展顺利，今年6月底新成立的楚天净邦，目前在手订单已实现1.15亿。公司多个项目持续落地，盈利能力有望进一步提升。 　　产业链拓展有序推进，成长韧性日益增强 　　报告期内，公司持续发力完善“一纵一横一平台”产业链布局，2023年6月以来，相继成立楚天派特、楚天新材料和楚天博源，布局多肽合成设备与多肽裂解设备、药用非金属部件以及粉体智能系统设备三大业务。2023年，公司拟募资10亿元，其中生物工程一期建设项目、医药装备与材料技术研究中心项目分别拟投入6.3亿元和2.5亿元，随着项目逐步落地，公司业务布局将进一步完善。 　　盈利预测 　　预测公司2023-2025年收入分别为68.01、77.20、87.49亿元，EPS分别为0.80、0.93、1.08元，当前股价对应PE分别为13.7、11.9、10.2倍。公司是国内制药设备龙头企业，制药产业链完整，生物工程前端竞争力突出，后续新产品有望加快放量。维持“买入”投资评级。 　　风险提示 　　市场竞争加剧风险、技术创新不达预期、产品交付不达预期、下游需求恢复缓慢风险、新增订单不达预期、行业政策及政府监管风险、地缘政治风险

　　九典制药(300705) 　　事件 　　九典制药股份发布公告：近日取得椒七麝凝胶贴膏III期临床试验总结报告。 　　投资要点 　　椒七麝凝胶贴膏完成III期，疗效显著、安全性较好 　　椒七麝凝胶贴膏是公司首个按照1.1类中药新药申报的品种。该临床按照随机、多中心、双盲、安慰剂对照设计，分膝骨关节炎和肩关节周围炎两个独立的临床试验。临床总结报告结论为椒七麝凝胶贴膏试验组相对于安慰剂组的优效性成立，用药安全性较好，不良反应程度较轻，患者多能耐受，未发生严重不良事件。 　　临床数据有力支撑推广 　　中医中药治疗骨关节炎拥有悠久的历史，在中老年人群体中，拥有较高的信任度，目前在零售市场中，中药贴膏依然占据主要市场。在《骨关节炎中西医结合诊疗指南》中，对中药贴膏的效果评价为1B推荐，椒七麝凝胶贴膏按照严谨的临床试验申报上市，高质量的临床数据将有效支持未来的市场推广。 　　研发后备管线丰富 　　椒七麝凝胶贴膏填补了公司在中药贴膏剂中一环，并拥有更高的仿制难度。我们预计临床总结之后将申报上市，预计2025年获批上市。同时，公司还储备有氟比洛芬凝胶贴膏、吲哚美辛凝胶贴膏等10个外用制剂品种。 　　盈利预测 　　公司洛索洛芬钠凝胶贴剂在浙江省集采已平稳落地，未来价格将整体稳定，预计酮洛芬纳入医保谈判，2024年正式开始放量，预测公司2023-2025年收入分别为28.44、34.67、40.94亿元，归母净利润分别为3.82、5.13、6.46亿元，EPS分别为1.11、1.49、1.87元，当前股价对应PE分别为30.3、22.5、17.9倍，维持“买入”投资评级。 　　风险提示 　　销售不及预期，政策风险及质量不及预期等风险。

　　东富龙(300171) 　　事件 　　东富龙发布 2023 年三季度业绩公告： 2023 年前三季度，实现营业收入 43.25 亿元，同比增长 13.31%； 归属于上市公司股东的净利润 5.83 亿元， 同比下降 3.48%； 归属于上市公司股东的扣除非经常性损益的净利润 5.39 亿元，同比下降4.84%。 　　投资要点 　　业绩符合预期，营收稳步增长 　　2023 年前三季度，公司实现营收 43.25 亿元，同比增长13.31%； 分业务看， 公司制剂事业部、生物工艺事业部和工程事业部分别实现营收 24.82 亿元、 9.89 亿元和 3.94 亿元，分别占比 57.4%、 22.87%和 9.13%。前三季度， 公司实现归母净利润 5.83 亿元，同比下降 3.48%， 主要系受产品结构变化影响。费用率方面，前三季度公司销售费用率、管理费用率、财务费用率 、研发费用率分别 为 5.67%/8.84%/-1.21%/6.23%，各项费用率基本保持稳定。 　　积极拓展海外市场，盈利能力有望持续提升 　　作为国内制药装备出海先行者，公司出海产品复杂度高、系统化订单多、盈利能力突出。 2023 年上半年，公司海外业务毛利率达 50.5%，实现海外收入 5.81 亿元，外销营收占比为 19.7%。截至 2023 年中报发布日，公司业务已覆盖全球40 多个国家与地区，服务近 3000 家全球知名制药企业，国际化战略卓有成效。随着公司海外产品交付提速，海外市场业绩贡献有望进一步提升，市场开拓效能有望持续释放。 　　产能扩张有序推进，静待规模优势逐步兑现 　　报告期内， 公司积极推进产能项目建设、 实现产能提升， 其中： 生物制药装备产业试制中心项目募资 5.3 亿元，预计2026 年投产；浙江东富龙生物技术有限公司生命科学产业化基地项目募资 8.6 亿元，主体建设已完成，预计 2025 年投产；江苏生物医药装备产业化基地项目募资 6.2 亿元，预计2025 年投产。新产能落地在即， 业绩弹性有望逐步兑现。 　　盈利预测 　　预测公司 2023-2025 年收入分别为 59.34、 70.49、 83.88 亿元， EPS 分别为 1.04、 1.25、 1.50 元，当前股价对应 PE 分别为 17.4、 14.5、 12.0 倍。 公司是国内制药设备龙头， 三十年行业积淀铸就强劲制造技术优势， 并且业务拓展至生命科学等高成长新兴领域， 看好后续产品放量。 维持“买入”投资评级。 　　风险提示 　　产品交付不及预期风险、市场竞争加剧风险、下游需求恢复缓慢风险、产能落地不及预期风险、 募投项目进度低于预期风险、 进口替代不达预期、 行业政策及政府监管风险、地缘政治风险

　　无锡晶海(836547) 　　亮点与看点： 氨基酸原料药市占率超 30%，募投扩产 59.15% 　　氨基酸原料药是复方氨基酸注射液的主要原料， 无锡晶海在国内氨基酸原料药市场占有率超过 30%，是目前医药制剂及培养基等领域国内头部企业的主要供应商。 正在着手醋酸赖氨酸产品欧洲的 CEP 认证注册工作，预计 2023 年内完成注册工作后，开始向欧洲最大的临床营养液制造商之一费森尤斯卡比大量供货。截止 2022 年末共有在手订单 5555.18 万元，同比增长 2542.95 万元， 面对医药、培养基、保健品、食品及化妆品等多下游领域， 宁波德赛、雀巢、 K.P.Manish GlobalIngredients Pvt.Ltd 等客户 2023 年需求增加，下达的订单金额大幅上升。 　　2019-2022 年营收 CAGR 25.07%，归母净利润 CAGR 43.13%，但当前面临产能瓶颈， 募投“高端高附加值氨基酸生产基地项目”扩产 59.15%，已经进入建设期，若有效消纳将助力公司成长。 　　公司：人员与市场投入提升，多家“一致性评价”公司采取无锡晶海原料药 　　无锡晶海 2022 年营收 3.87 亿，归母净利润 6435 万，是国家级专精特新“小巨人”， 拥有发明专利 19 项。 自有发酵及提取工艺，侧重 3 种支链氨基酸（异亮氨酸、缬氨酸、亮氨酸），共有 14 个氨基酸原料药注册文号。 先进发酵法工艺， 产品符合最高医药级标准。 2023H1 扩大销售队伍，为新工厂储备人才队伍，增加中试及放大性试验费用。 与国内主要注射液企业均建立了良好的合作关系，目前有众多采用公司氨基酸原料药的制药企业通过“一致性评价”或已提交“一致性评价”注册申报。 　　行业： 全球百亿美元级市场，国内企业逐步进口替代高端高附加值氨基酸 　　所处行业为 C27-医药制造业-C2710--化学药品原料药制造， 上游是以石油为基础的化工材料和动植物业。 全球氨基酸产量规模在 2021 年突破一千万吨， ImarcGroup预期2022-2027年CAGR 4.7%；全球市场规模2021年261.9亿美元， PolarisMarket Research 预期 2022-2030 年 CAGR 7.5%。 国内企业基本已实现中低端氨基酸产品替代，并正在逐步实现高端高附加值氨基酸产品如丙氨酸、缬氨酸、苯丙氨酸、脯氨酸、异亮氨酸的进口替代。 　　估值对比：可比公司最新 PE TTM 均值 31.3X 　　可比公司市值均值 171.46 亿元， PE TTM 均值 31.3X，中值 42.2X。无锡晶海发行价 16.53 元/股， 当前总股本为 4680 万股，预计发行股数不超过 1560 万股（未考虑超额配售选择权）。 与氨基酸龙头梅花生物的人类医用氨基酸分项具备可比性， 未来观察公司募投产能提升后的营收利润增长，与医药、培养基、保健品、食品及化妆品的潜在机遇。 　　风险提示： 财务风险、新产品的开发和推广风险、拓展不达预期的风险、新股破发风险

　　美年健康(002044) 　　主要观点： 　　事件： 　　2023年12月7日公司发布股权激励方案，考核目标：2024年营业收入不低于111亿元或归母净利润不低于8亿元，2025年营业收入不低于128亿元或归母净利润不低于12亿元，2026年营业收入不低于140亿元或归母净利润不低于15亿元。 　　点评： 　　股权激励彰显公司信心，长期成长空间广阔 　　根据股权激励计划，公司计划拟授予的股票期权数量为7,828.50万份，占本激励计划草案公告时公司股本总额391,425.3923万股的2.00%。 　　从覆盖人群看，公司本次股权激励方案首次授予权益数量合计360人，包括5名高管、355名中层管理人员及核心骨干人员，覆盖范围广，进一步绑定公司核心成员，长期发展动力足。 　　从费用影响看，公司预计摊销的股权激励费用总额为1.34亿元，2024~2027年分别为6167.61/4351.00/2313.39/582.91万元。若加回，公司2024-2026年归母净利润将有望不低于8.62/12.44/15.23亿元。 　　投资建议：维持“买入”评级 　　公司是民营体检行业稀缺标的，内部精细化管理措施初见成效，本次股权激励方案的出台进一步增强市场信心，公司业绩兑现确定性进一步提高。我们看好公司在民营体检行业的长期发展空间，预计公司在2023~2025年将实现营业总收入107.30/118.84/131.45亿元人民币，同比增长25.7%/10.8%/10.6%；将实现归母净利润5.27/7.54/9.27亿元，同比增长198.8%/43.1%/23.0%，维持“买入”评级。 　　风险提示 　　行业竞争加剧风险；参转控进展不及预期风险。

　　微电生理(688351) 　　公司推出房颤治疗耗材新产品顺利进入集采，有望进入放量阶段 　　微电生理提供二维和三维心脏电生理设备及耗材整体解决方案，近期推出国产首款压力感知磁定位灌注射频消融导管和冷冻消融设备及导管等产品，打破进口品牌垄断。公司相关产品已顺利进入电生理集采，后续有望快速抢占进口品牌份额。公司一直保持高研发投入，过去公司市场规模较小导致亏损，近年来公司增速高于行业平均增速，公司营收和利润进入快速提升阶段，净利润于2022年开始扭亏为盈。我们预计公司2023-2025年收入端分别为3.37亿、4.95亿、6.97亿元，归母净利润2023年-2025年分别为0.18亿元、0.44亿元和1.11亿元。公司业绩目前刚过利润平衡点，市盈率处于较高水平，但考虑到电生理为高景气行业，目前国产率偏低，公司压力消融导管等产品享有国产先发优势；公司老产品维持快速放量趋势，新产品上市带来新增量，公司盈利能力将进一步提高，消化估值。首次覆盖，给予“买入”评级。 　　电生理行业市场规模大，手术渗透率低，国产份额仅占10%，在房颤治疗领域进口品牌长期处于垄断地位 　　电生理行业市场规模大，疾病发病率与人口老龄化直接相关。导管消融治疗效果和性价比优于药物治疗，但目前手术渗透率和覆盖率较低。随着电生理三维标测、压力感应消融、冷冻消融等新技术不断出现，电生理手术难度逐步下降，国内手术量快速提升，2021年-2025年国内电生理手术量CAGR为28.00%。电生理行业壁垒较高，目前国产品牌占比约10%，在房颤领域过去更是长期被进口品牌垄断，未来国产替代空间巨大。 　　公司研发能力强，新上市第四代三维心脏电生理标测系统 　　公司重视技术研发和人才培养，除了推出高密度标测导管、压力感知磁定位灌注射频消融导管和冷冻消融设备及导管外，公司在肾动脉消融研发和现有产品创新上也持续投入。公司第四代三维心脏电生理标测系统2023年11月已上市；压力感知脉冲消融导管于2023年一季度完成首例临床入组，目前处于临床试验阶段；公司肾动脉消融于2023年3月份已完成首例患者入组，预计2025年获得NMPA注册证；与Stereotaxis公司共同研发的磁导航消融导管也在推进中。在研产品有望打开公司成长空间，提升整体竞争力。 　　风险提示： 　　产品研发进度不及预期、产品市场认可度不及预期、带量采购降价等不确定政策因素。

　　无锡晶海(836547) 　　亮点与看点： 氨基酸原料药市占率超 30%，募投扩产 59.15% 　　氨基酸原料药是复方氨基酸注射液的主要原料， 无锡晶海在国内氨基酸原料药市场占有率超过 30%，是目前医药制剂及培养基等领域国内头部企业的主要供应商。 正在着手醋酸赖氨酸产品欧洲的 CEP 认证注册工作，预计 2023 年内完成注册工作后，开始向欧洲最大的临床营养液制造商之一费森尤斯卡比大量供货。截止 2022 年末共有在手订单 5555.18 万元，同比增长 2542.95 万元， 面对医药、培养基、保健品、食品及化妆品等多下游领域， 宁波德赛、雀巢、 K.P.Manish GlobalIngredients Pvt.Ltd 等客户 2023 年需求增加，下达的订单金额大幅上升。 　　2019-2022 年营收 CAGR 25.07%，归母净利润 CAGR 43.13%，但当前面临产能瓶颈， 募投“高端高附加值氨基酸生产基地项目”扩产 59.15%，已经进入建设期，若有效消纳将助力公司成长。 　　公司：人员与市场投入提升，多家“一致性评价”公司采取无锡晶海原料药 　　无锡晶海 2022 年营收 3.87 亿，归母净利润 6435 万，是国家级专精特新“小巨人”， 拥有发明专利 19 项。 自有发酵及提取工艺，侧重 3 种支链氨基酸（异亮氨酸、缬氨酸、亮氨酸），共有 14 个氨基酸原料药注册文号。 先进发酵法工艺， 产品符合最高医药级标准。 2023H1 扩大销售队伍，为新工厂储备人才队伍，增加中试及放大性试验费用。 与国内主要注射液企业均建立了良好的合作关系，目前有众多采用公司氨基酸原料药的制药企业通过“一致性评价”或已提交“一致性评价”注册申报。 　　行业： 全球百亿美元级市场，国内企业逐步进口替代高端高附加值氨基酸 　　所处行业为 C27-医药制造业-C2710--化学药品原料药制造， 上游是以石油为基础的化工材料和动植物业。 全球氨基酸产量规模在 2021 年突破一千万吨， ImarcGroup预期2022-2027年CAGR 4.7%；全球市场规模2021年261.9亿美元， PolarisMarket Research 预期 2022-2030 年 CAGR 7.5%。 国内企业基本已实现中低端氨基酸产品替代，并正在逐步实现高端高附加值氨基酸产品如丙氨酸、缬氨酸、苯丙氨酸、脯氨酸、异亮氨酸的进口替代。 　　估值对比：可比公司最新 PE TTM 均值 31.3X 　　可比公司市值均值 171.46 亿元， PE TTM 均值 31.3X，中值 42.2X。无锡晶海发行价 16.53 元/股， 当前总股本为 4680 万股，预计发行股数不超过 1560 万股（未考虑超额配售选择权）。 与氨基酸龙头梅花生物的人类医用氨基酸分项具备可比性， 未来观察公司募投产能提升后的营收利润增长，与医药、培养基、保健品、食品及化妆品的潜在机遇。 　　风险提示： 财务风险、新产品的开发和推广风险、拓展不达预期的风险、新股破发风险