泰恩康(301263) 　　主要观点： 　　代理起家，拓展研发外延成为综合性医药企业 　　泰恩康成立于1999年，经过20余年的发展，公司已经发展为一家以代理业务为基础，自产产品快速发展的综合性医药公司。公司发展历程分为三个阶段：（1）代理运营阶段（1999-2002）；（2）拓展医疗设备领域阶段（2002-2009）；（3）切入医药生产阶段（2009至今）。公司实际控制人为郑汉杰、孙伟文夫妇，两人合计直接持有公司36.33%股份。公司产品品类丰富，公司代理产品主要为和胃整肠丸、沃丽汀和强生的吻合器。其中，和胃整肠丸、沃丽汀是公司在中国的独家代理产品；公司自产产品分为化学药、外用药及中药、医疗器材及卫生材料，其中“爱廷玖”盐酸达泊西汀片用于治疗18-64岁男性早泄（PE）患者，为国内“首仿”，其质量、疗效与原研药相同。该产品自2020年上市以来快速放量。2023年前三季度，公司营业收入达5.81亿元，同比增长1.34%，公司归母净利润达1.42亿元，同比增长11.53%。公司销售模式以经销为主，2022年，公司经销收入约5.83亿元，占公司营业收入比例为74.38%。 　　代理自产齐发力，三大核心品种构筑核心竞争力 　　和胃整肠丸：竞争格局优，提价策略带来新增长。和胃整肠丸属于肠胃用药中的止泻通便类药物，公司自成立之初便开始代理销售，和胃整肠丸的销售收入从代理第一年的128.28万元，增长至2022年的1.58亿元。2023年上半年，和胃整肠丸贡献销售收入0.96亿元，同比增加55.80%。2023年7月，公司与泰国李万山签署《技术转让合同》，公司受让取得泰国李万山拥有的“和胃整肠丸”全套生产技术，并进行生产线改造，提升其整体产能。本次交易完后，“和胃整肠丸”将成为公司自有OTC药品，进一步扩大公司在品牌中成药领域的生产销售优势。和胃整肠丸有望量价齐升，为公司带来持续增量。 　　沃丽汀：治疗眼底疾病原研药，知名度和渠道优势助力稳定增长。沃丽汀为日本第一药品产业株式会社生产的原研药，公司为沃丽汀中国总代理，沃丽汀与竞品相比，竞争优势明显。 　　爱廷玖+爱廷威：爱廷玖PE市场表现亮眼，爱廷威在抗ED市场有望快速放量。抗ED市场成熟，竞争激烈，最初进入中国抗ED药物市场的药企都是外国企业，借助价格和渠道优势，爱廷玖快速放量，2021年销售额达到1.54亿元，同比增长约115%，占公司营业收入比例为23.55%，收入超过和胃整肠丸，成为公司销售额第二大产品。公司自主研发的“爱廷威”他达拉非片于2022年6月获批，并于2022年8月上市销售，其质量、疗效与原研药品等同。“爱廷威”他达拉非片与“爱廷玖”盐酸达泊西汀片形成联动效应，协同打开两性健康市场，增加公司盈利水平。2022年公司两性健康用药实现销售收入2.29亿元，同比增长48.48%；2023年上半年，公司两性健康用药实现销售收入1.44亿元，同比增长36.15%。 　　三大研发平台，赋能自研药品核心技术 　　公司以成为创新驱动型综合性医药企业为目标，已建立三大医药研发技术平台：功能性辅料和纳米给药关键技术平台、生物大分子药物关键技术平台以及仿制药开发及一致性评价技术平台。截至2023年6月30日，公司主要的医药自主研发项目34项，其中7项已经提交药品注册批件申请，1项提交了临床试验申请，1项获批开展II期临床试验，形成了良好的梯队。在加强公司自主创新的同时，泰恩康还通过控股子公司博创园切入白癜风创新药赛道。CKBA（赛克乳香酸）软膏将是公司挺进创新药赛道的第一步，白癜风缺乏对症药物治疗，国内现有化药均未获批白癜风适应症，市场存在空白。目前国内白癜风的研发格局良好，赛道拥挤度低。目前公司CKBA白癜风II期临床试验正式启动，研发上市有望打开公司未来成长的天花板。此外CKBA不仅可用于白癜风创新药的研发，还能够拓展至阿尔茨海默症适应症，目前，CKBA通过靶向MFE-2治疗阿尔茨海默症动物，效果显著，潜力无穷。 　　投资建议 　　我们预计，公司2023-2025年收入分别为8.15/10.62/13.74亿元，同比增长4.0%/30.3%/29.4%，归母净利润分别1.79/2.67/3.59亿元，同比增长2.5%/49.3%/34.2%，对应2023-2025年EPS分别为0.42/0.63/0.84元，对应估值分别为43X/29X/21X。首次覆盖，给予“买入”投资评级。 　　风险提示 　　研发风险；代理运营业务的经营风险；进口药品注册证到期再注册风险。

　　南微医学(688029) 　　业绩简评 　　2024年2月22日，公司发布2023年度业绩快报，预计全年实现收入24.16亿元，同比+22%；归母净利润4.87亿元，同比+47%；实现扣非归母净利润4.64亿元，同比+55%； 　　单Q4来看，预计实现收入6.71亿元，同比+43%；归母净利润1.00亿元，同比-3%；实现扣非归母净利润0.86亿元，同比+4%。 　　经营分析 　　内镜诊疗需求恢复，全年业绩高速增长。2023年国内医院终端诊疗全面恢复，择期手术快速复苏，消化内镜诊疗耗材采购需求放量明显，可视化新产品推广取得进展。同时海外自有品牌销售实现快速增长，全球渠道布局拓展迅速。Q4单季公司收入实现+43%同比增速，突破历史单季收入最高值。 　　利润率提升明显，高质量增长战略转型取得阶段性成果。公司全年利润增速显著高于收入增速，利润率持续提升。公司积极推进战略转型，从注重规模转向注重效益，通过开源、提效、降本实现有质量的增长，取得阶段性成果，未来利润率有望进一步提升。 　　可视化产品国内外同步拓展，长期有望贡献第二增长曲线。公司可视化产品种类型号丰富，包括一次性胆道镜和一次性支气管镜等产品，相关产品均取得国内、欧、美和日本注册证书。随着相应技术的不断发展和应用需求的不断增长，全球一次性内镜市场潜力巨大，有望为公司贡献第二增长曲线，未来公司可视化产品也将带动相关耗材在医院使用销售。 　　盈利预测、估值与评级 　　我们看好公司在消化内镜耗材及一次性内镜领域的发展潜力，预计2023-2025年公司归母净利润分别为4.87、6.29、8.27亿元，同比增长47%、29%、32%，EPS分别为2.59、3.35、4.40元，现价对应PE为27、21、16倍，维持“买入”评级。 　　风险提示 　　医保控费政策风险；院内需求恢复速度不及预期风险；新产品研发不达预期风险；产品推广不达预期风险；汇兑风险。

　　三诺生物(300298) 　　主要观点： 　　血糖监测行业，刚需市场，人群基数大，市场潜力大 　　血糖监测是糖尿病管理和治疗的重要环节，血糖检测结果可以反映糖尿病患者糖代谢的紊乱程度，用于制定合理的降糖方案，评价降糖方案治疗效果以及指导调整治疗方案。随着生活水平提高，饮食结构及生活作息习惯变化，糖尿病患者数量呈现不断增长趋势，2021年全球成年糖尿病患者人数达到5.37亿人，比例约占全球10%左右的总人口，中国大陆成年糖尿病患者也达到了1.41亿人，预计2030和2045年分别将达到1.64亿人和1.74亿人。庞大的糖尿病患者群体为血糖监测市场提供重要的需求基础，中国2015年糖尿病患者人数约为7730万人，糖尿病监测医疗器械市场规模33亿元（约5亿美元），2020年中国糖尿病患者人数约1.16亿人，糖尿病监测医疗器械市场规模为85亿元（约13亿美元）。预计2030年我国糖尿病监测医疗器械市场规模可达397亿元（约61亿美元）。 　　公司BGM保持稳健增长，CGM国内市场和海外市场可期 　　三诺生物成立于2002年，深耕血糖监测行业二十余载，在国内血糖仪市场份额高，拥有超过2100万用户，血糖仪产品覆盖超过3000家的等级医院、超过22万家药店及11万家诊所，是国产血糖监测的核心品牌。公司在BGM领域拥有“安稳”、“安稳+”系列，“金稳”、“金稳+”系列，“金智”系列，“安易”、“亲智”等不同系列的家用血糖监测产品，凭借较高的性价比优势，满足不同C端客户需求。同时，公司也在发力院内市场，打造“金”系列产品、双功能产品、iPOCT、分钟诊所以及院内糖尿病管理系统，实现院内市场占有率提升。而且血糖仪在糖尿病患者中渗透率仍较发达国家差距较大，我们预计，未来很长时间内公司BGM业务仍能实现10-15%复合增长。 　　CGM较BGM拥有微创的检测优势，通过24小时连续监测组织液中的葡萄糖水平，获得更全面的趋势数据。三诺CGM产品采用第三代传感器技术，MARD值低于8.71%，而且年使用费用低于5000元，消费者可负担。CGM首年上市有望实现收入近亿元，我们预计2023-2025年公司CGM收入分别为0.8亿元、3.0亿元和6.0亿元，2030年有望突破20亿元。同时，公司CGM产品正在美国临床试验中，2025年中预计能够获得FDA批准上市。美国CGM市场是医保付费市场，居民支付能力更强，我们预计公司正式进驻美国市场后，经过5年左右耕耘，能够占据2-3%左右的市场份额，销售收入约3-5亿美元，长期目标是达到10%左右的市场份额，销售收入超10亿美元。 　　公司海外子公司经营向好，公司盈利能力边际改善 　　公司通过海外收购，实现了从单一血糖指标检测向血糖、血脂、糖化血红蛋白、尿酸、尿微量白蛋白等围绕糖尿病及相关慢病的多指标检测系统的转变。公司对海外子公司的整合已经进入尾声，海外子公司PTS已经盈利，Trividia2023年下半年已经实现盈利，预计2024年全年维度业绩继续好转。 　　投资建议 　　我们预计公司2023-2025收入有望分别实现41.54亿元、47.98亿元和55.62亿元，同比增速分别约47.6%、15.5%和15.9%，2023-2025年归母净利润分别实现3.05亿元、4.50亿元和5.68亿元，同比增速分别约-29.2%、47.6%和26.2%。考虑到公司深耕于血糖监测，品牌价值已经形成，BGM业务中长期保持10-15%增长，CGM已经在国内上市，海外出海空间大，2025年中预计获得美国FDA批准上市，远期峰值国内外市场合计有望达到40亿元（国内外各20亿元左右），CGM也有望成为公司增长的第二成长曲线，首次覆盖，给予“买入”评级。 　　风险提示 　　CGM销售不及预期风险。

　　翔宇医疗(688626) 　　事件：公司发布2023年业绩快报，2023年实现营业收入7.45亿元（yoy+52%），实现归母净利润2.30亿元（yoy+83%），实现扣非归母净利润2.06亿元（yoy+165%）。 　　点评： 　　研发和销售双管齐下，营收和利润均实现高增长。公司作为能够提供康复医疗器械产品、一体化临床康复解决方案及专业技术支持服务的领先企业，始终重视新产品研发，不断丰富康复产品线，同时加强营销网络布局和营销体系建设，2023年随着市场需求复苏，公司营收和利润均实现高速增长，2023年实现营收7.45亿元（yoy+52%），其中2023Q4实现营收2.03亿元（yoy+54%），延续前三季度高增长趋势。同时，营收规模的扩大使得公司费用摊薄较为明显，盈利能力增强，2023年公司实现归母净利润2.30亿元（yoy+83%），利润增速显著快于收入增长，呈现高质量发展的态势。 　　股权激励计划再度加码，彰显成长信心，未来可期。近期，在2023年股权激励计划的基础上，公司出台了2024年股权激励计划，考核年度为2024-2025年，考核目标为“以2022年为基数，2024、2025年营收增速分别不低于80%、125%，或扣非净利润增速分别不低于120%、215%”。相较于2023年股权激励计划，本期考核年份增加2025年，且就2025年考核目标来看，相较于2024年，收入和利润均呈现加速增长趋势，我们认为该目标的制定充分彰显了公司对未来成长的信心。我们预计随着传统业务逐步迈过投入期，提质增效逐步取得成果，公司将进入高质量发展阶段，未来可期。 　　盈利预测：我们预计公司2024-2025年营收分别为9.25、11.63亿元，同比增速分别为24.1%，25.8%，归母净利润为2.86、3.74亿元，同比增速分别为24.4%、30.8%，对应当前股价PE分别为24、18倍。 　　风险因素：康复器械行业市场规模增长不及预期风险；行业竞争加剧风险；公司新产品推广不及预期。

　　智翔金泰(688443) 　　投资要点： 　　预计2024年公司将进入全新发展阶段，将迎来多项关键里程碑事件。短期来看，GR1501中重度斑块银屑病适应症已提交NDA，有望24年H1获批成为首个上市的国产抗IL-17A单抗，中轴型脊柱关节炎适应症的上市注册申请已获NMPA受理；全球首创抗狂犬双抗GR1801已启动III期临床，公司预计2025年商业化。长期来看，目前8个产品包括15个适应症已进入临床研究阶段，包括IL-4Rα单抗特应性皮炎适应症于2023年Q4已启动III期，荨麻疹和哮喘等适应症处于临床II期。此外，公司还有全球首创抗TSLP双抗、国内首个CD3×CD123双抗，发展天花板有望不断提升。 　　建立自身免疫性疾病行业领先地位。预计GR1501经调整后的销售峰值有望达到20亿元以上，产品的先发优势利于公司在皮肤科和风湿免疫科的战略部署，长期来看，IL-4R单抗GR1802和IFNAR1单抗GR1603仍主要覆盖皮肤科、风湿免疫科等自身免疫性疾病人群，而狂犬双抗GR1802和破伤风毒素单抗GR2001均用于病毒感染后的被动免疫治疗。我们认为，采取多个产品分进合击，构建优势科室产品集群的思路，可能会为企业未来带来较好的盈利空间。 　　公司具备发展成为Biopharma的潜质，成长天花板有望不断提升。公司具备以下几点重要特质：（1）优秀的领导团队，公司实控人对于研发和产业化都有深刻见解；（2）即将商业化的大品种能为公司自我输血；（3）具备竞争力的在研管线，包含自身免疫性疾病、抗感染和肿瘤；（4）源头创新稳定输出，所有产品均来源于自研管线；（5）高效的产品孵化能力；（6）前瞻性的商业化产能准备。 　　盈利预测与投资建议：我们预计2023E-2025E年收入分别为0/1.1/4.4亿元。采用DCF估值法进行估值，测算公司合理股价为53.7元，合理价值为197亿元。首次覆盖，给予“买入”评级。 　　风险提示：GR1501、GR1801、GR1802产品销售收入不及预期风险；产品上市进度不及预期的风险；产品未能进入国家医保目录风险。