中心思想 双品牌驱动业绩强劲增长 巨子生物两大核心品牌可复美与可丽金在2024年双十一期间表现出色，线上全渠道GMV分别同比增长超80%和超150%，显著高于“618”大促增速。尤其在抖音平台，可复美和可丽金分别实现超100%和超500%的爆发式增长，显示出公司在电商营销和渠道拓展方面的强大能力。 产品创新与市场地位巩固 公司通过经典产品（如可复美重组胶原蛋白敷料、胶原棒）的持续领先地位和新品（如可复美焦点面霜、秩序点痘棒，可丽金胶卷面霜、胶卷眼霜）的快速放量，不断丰富产品矩阵，有效驱动了品牌GMV的增长。可复美在天猫和抖音的护肤品牌榜单中均位列前茅，巩固了其国货品牌的市场领先地位。 主要内容 2024年双十一大促表现亮眼 2024年双十一大促提前启动，巨子生物旗下可复美和可丽金两大核心品牌线上增速靓丽。双十一期间（10月8日至11月11日），可复美和可丽金的线上全渠道GMV分别同比增长超80%和超150%，均较今年“618”有所提速。特别是在抖音平台，可复美和可丽金分别实现了超100%和超500%的爆发式增长。根据《天下网商》联合天猫发布的品牌成交排行榜，可复美在天猫快消品牌销售榜名列第14，护肤品牌销售榜名列第12，国货品牌排名第三。在抖音电商双十一大促护肤品牌总榜中，可复美名列第四，国货品牌第三。 可复美与可丽金线上增长强劲 双十一大促于10月拉开序幕，据魔镜数据库统计，2024年10月可复美线上GMV同比强劲增长90%，其中天猫淘宝和抖音平台GMV分别同比增长83%和120%。可复美通过搭建抖音自播间矩阵等成功的营销投入，驱动了在抖音平台的快速增长。同期，可丽金线上GMV同比强劲增长109%，增速高于可复美品牌，其中天猫淘宝和抖音平台GMV分别同比增长65%和138%。 可复美经典产品与新品齐发力 可复美经典产品表现持续强劲，重组胶原蛋白敷料蝉联天猫伤口敷料类目TOP1。核心大单品可复美胶原棒蝉联天猫面部精华和液态精华类目TOP1，并荣登抖音液态精华类目TOP1。2024年10月，可复美面部精华品类在天猫淘宝的GMV同比增长156%，主要由胶原棒贡献。新品方面，2024年4月推出的焦点面霜位列天猫修复面霜热卖榜国货TOP2，带动可复美乳液/面霜品类在10月天猫淘宝GMV同比增长333%，成为品牌第二大GMV品类。此外，6月推出的可复美秩序点痘棒名列京东平台平衡水油面部精华热卖榜TOP1。不断丰富的产品矩阵是品牌长期增长的重要推动力。 可丽金新品驱动增长潜力释放 可丽金品牌在新品的带动下，增长潜力快速释放。2024年10月，可丽金线上GMV同比强劲增长109%。新品胶卷面霜和胶卷眼霜成为增长新动力。受益于胶卷系列新品的拉动，可丽金乳液/面霜品类和眼部护理品类在10月天猫淘宝的GMV分别同比大增180%和6,549%，显示出新品对品牌增长的显著贡献。 维持“买入”评级，目标价上调至66.15港元 招银国际环球市场维持对巨子生物的“买入”评级，并将目标价从62.07港元上调至66.15港元，潜在升幅达29.2%。此次目标价上调是基于DCF模型（WACC: 10.9%，永续增长率：3.0%），并小幅上调了公司FY24-26的盈利预测。新的目标价对应25x FY25E经调整市盈率和20x FY26E经调整市盈率。分析师继续看好公司护肤品类的快速增长，并预期注射类胶原蛋白产品将于2025年第一季度获批，这将为公司带来新的增长点。 总结 巨子生物在2024年双十一大促中展现出强劲的线上销售增长势头，两大核心品牌可复美和可丽金的GMV均实现高速增长，尤其在抖音等新兴电商平台表现突出。公司通过经典产品的持续热销和多款新品的成功推出，有效巩固了市场地位并拓展了增长空间。鉴于其卓越的市场表现和未来的增长潜力，招银国际环球市场维持“买入”评级，并上调目标价至66.15港元，反映了市场对其护肤品类增长和新产品线前景的积极预期。

中心思想 财务表现持续改善，核心产品驱动增长 再鼎医药在2024年第三季度展现出强劲的财务改善势头，净亏损显著缩窄，远超市场预期。这主要得益于产品收入的稳健增长以及销售行政费用的有效控制。核心产品艾加莫德的销售表现尤为突出，成为公司业绩增长的主要驱动力，其市场覆盖率和患者数量持续扩大。 丰富管线与催化剂，支撑长期增长潜力 公司拥有多元化的全球研发管线，多款创新药物在肿瘤、自身免疫等领域取得积极进展。未来一年内，预计将有多个产品在中国市场实现商业化上市，并有多项关键临床数据读出，这些都将成为驱动公司估值提升的重要催化剂。尽管目标价略有调整，但浦银国际维持“买入”评级，凸显了对公司长期增长潜力的信心。 主要内容 3Q24 财务业绩分析 收入增长与亏损缩窄 再鼎医药在2024年第三季度实现了稳健的产品收入增长和显著的净亏损缩窄，表现优于市场预期。报告期内，公司产品收入达到1.018亿美元，相较去年同期实现了47%的强劲增长，环比也保持了1.7%的增长，这与Visible Alpha的一致预期以及浦银国际的预测相符，显示出公司核心产品商业

中心思想 业绩超预期与核心产品强劲增长 本报告的核心观点指出，传奇生物（LEGN US）在2024年第三季度取得了超出市场预期的业绩表现，其核心产品Carvykti的销售额实现了显著增长，并预计将持续保持环比增长态势。这主要得益于强劲的二线治疗需求、市场份额的持续扩大以及产能的逐步提升。公司在运营效率方面也展现出进步，产品生产毛利率大幅提升，且税前净亏损有所收窄，显示出良好的发展势头。 竞争格局分析与未来市场展望 报告认为，市场对于Carvykti面临的竞争格局变化存在过度悲观情绪。通过对竞争对手Arcellx近期公布的BCMA CAR-T药物anito-cel数据的深入分析，报告强调了患者基线差异、Carvykti更优的严格完全缓解率（sCR）以及神经毒性管理经验等关键因素，认为Carvykti的市场地位和竞争力依然稳固。鉴于Carvykti在前线治疗市场份额的快速占据，未来竞品在末线治疗中的机会将越来越有限。基于对公司业绩的积极评估和对竞争风险的理性分析，交银国际维持了传奇生物的“买入”评级，并对其在2025年产能扩张后的销售放量节奏持乐观态度。 主要内容 第三季度财务亮点与运营效率提升 传奇生物在2024年第三季度展现出强劲的财务表现，整体业绩好于预期。公司收入同比增长67%至1.60亿美元，其中合作收入贡献了1.43亿美元，同比增长高达88%，成为收入增长的主要驱动力。核心产品Carvykti的销售额环比增长54%，同比增长88%，达到2.86亿美元，显示出其在市场中的强劲需求和接受度。公司预计，在强劲的二线治疗需求、市场份额扩张以及产能爬坡的共同推动下，产品销售在2024年第四季度将继续保持环比增长。 在运营效率方面，Carvykti的门诊给药患者比例快速提升至48%（相比第二季度和第一季度的约45%和35%），这一比例明显高于其他已上市的CAR-T药物，主要归因于其优异的安全性，特别是细胞因子释放综合征（CRS）副作用发作时间延后且更易于管理。此外，公司还获得了0.17亿美元的授权收入，主要来自与诺华的授权协议。产品生产毛利率实现了显著提升，达到63%（相比第二季度和第一季度的37%和51%），反映了生产效率和成本控制的改善。在费用支出方面，研发费用同比微降0.3%，而销售费用同比大幅增长110%，管理费用同比增长26%。销售费用的大幅增长主要是由于2-4线多发性骨髓瘤（MM）获批后营销力度的加大以及团队的扩张。剔除未实现汇兑亏损后，公司税前净亏损约为0.58亿美元，好于预期，并相比2023年第三季度的0.62亿美元有所收窄，表明公司盈利能力正在逐步改善。 Carvykti市场竞争力与潜在风险评估 报告对市场普遍存在的关于Carvykti竞争恶化的担忧进行了深入分析，并认为这种担忧是过度悲观的。近期Arcellx在ASH大会上公布的BCMA CAR-T药物anito-cel的初步数据，虽然显示出较高的响应率及良好的安全性，引发了市场对Carvykti同类竞争加剧的担忧。然而，报告指出不应将anito-cel的数据与Carvykti的CARTITUDE-1研究数据直接对比，主要基于以下几点： 患者基线差异： anito-cel I期及关键II期研究的患者中位前序治疗线数为4，而CARTITUDE-1研究中这一数值为6。这意味着CARTITUDE-1的数据反映的是更后线、更难治的疾病患者群体，因此直接比较疗效数据可能存在偏差。 严格完全缓解率（sCR）： CARTITUDE-1研究的最终严格完全缓解率（sCR）达到83%，高于anito-cel的sCR/CR率，表明Carvykti在更难治患者群体中展现出更强的深度缓解能力。 神经毒性管理： 对于市场关注的神经毒性问题，传奇生物表示，随着CARTITUDE-1和CARTITUDE-4随访时间的延长和受试者数量的扩大，不良事件发生率已显著降低，并且可以通过观察淋巴细胞绝对计数（ALC）和提前使用类固醇等措施进行有效预防和管理。 市场份额优势： 随着Carvykti快速占据前线治疗市场份额，后续竞品在末线治疗中的机会将越来越有限，这为Carvykti构建了强大的市场壁垒。 盈利预测调整与投资评级维持 基于2024年第三季度的优异业绩，交银国际对传奇生物2024-2026年的盈利预测进行了调整。主要调整包括调高了毛利率和销售费用率的假设。具体来看，营业收入预测保持不变，但毛利润预测显著上调：2024年、2025年和2026年的毛利润分别上调13.3%、11.0%和4.7%。相应的，毛利率预测也大幅提升，2024年从48.0%上调至58.0%（增加10.0个百分点），2025年从53.0%上调至60.0%（增加7.0个百分点），2026年从60.0%上调至63.0%（增加3.0个百分点）。归母净利润方面，2024年和2025年的亏损预测有所收窄，而2026年预计将实现盈利，与此前预测持平。 尽管进行了盈利预测调整，交银国际维持了传奇生物76.0美元的DCF目标价和“买入”评级。分析师看好Carvykti在2025年产能扩张密集落地后，其销售额将呈现逐季放量的节奏，进一步巩固其市场领导地位并推动公司业绩增长。 总结 本报告对传奇生物（LEGN US）2024年第三季度的业绩进行了全面分析，指出公司表现超出预期，核心产品Carvykti销售强劲增长，运营效率显著提升，毛利率大幅改善，且亏损收窄。报告深入剖析了市场对竞争格局的担忧，并通过详细数据和分析驳斥了过度悲观的观点，强调Carvykti在患者基线、疗效和安全性管理方面的优势，以及其在前线治疗市场中建立的强大壁垒。基于对公司基本面的积极评估和对未来增长潜力的信心，交银国际维持了传奇生物的“买入”评级和76.0美元的目标价，并对其在产能扩张后的销售放量前景持乐观态度。

　　润达医疗(603108) 　　主要观点： 　　事件： 　　近日公司发布2024年第三季度报告，24Q1~Q3公司实现营业收入61.76亿元，同比-10.36%；实现归母净利润50.42百万元，同比-82.21%。 　　点评： 　　单Q3略承压，受消费疲软等因素影响较大 　　单Q3公司实现营收20.41亿元，同比-13.85%；实现归母净利润-40.88百万元，同比-137.6%，业绩承压主要系行业经历反腐、试剂耗材集采、医保支付政策改革等因素，叠加院端还款压力大，公司三季度信用减值较多，导致表观影响较大。 　　B&C&G端多领域推进AI医疗的应用，长期空间可期24年9月10日，公司医疗大模型全场景应用“CDx良医小慧”在华为云与润达医疗联合主办的“至则通达·大模型赋能医疗健康行业创新大会”重磅发布，并在多个医疗健康应用场景实现应用。体检领域，公司与华为云合作美年健康打造国内首款AI机器人“健康小美”，并已在杭州等地部分门店进行试点；药房场景方面，公司与柳药合作，并在现场正式启动桂中大药房智慧升级计划；智慧检验方面，公司与生物梅里埃达成合作，聚焦脓毒症打造智慧微生物检测和管理体系；全周期健康管理方面，公司与太平金服启动“粉红丝带传递女性关爱计划”，帮助女性远离乳腺癌，基于AI进行管理式医疗模式创新，在C端实现广泛的触达。 　　24年11月11日，公司旗下黑龙江龙卫精准医学检验实验室有限公司与中国移动通信集团黑龙江有限公司哈尔滨分公司正式签署战略合作协议，双方将依托各自技术和网络优势，共同推进哈尔滨区域智慧医疗发展，提升医疗服务质量，加速医疗机构数字化转型进程。 　　投资建议 　　考虑公司依旧面临回款压力，我们调整盈利预测，预计公司2024-2026年将实现营业总收入93.20/102.89/115.68亿元（前值106.36/123.31/140.08亿元），同比+1.9%/+10.4%/+12.4%（前值+16.3%/15.9%/13.6%）；实现归母净利润2.59/4.08/5.91亿元（前值3.71/4.71/5.65亿元），同比-5.3%/+57.8%/+44.8%（前值+35.6%/27.0%/20.0%），维持“买入”评级。 　　风险提示 　　政策不确定性风险；竞争加剧风险等。

　　普门科技(688389) 　　事件：近日，公司发布2024年第三季度报告：2024年前三季度实现营业收入8.57亿元，同比增长5.89%；归母净利润2.57亿元，同比增长25.62%；扣非归母净利润2.43亿元，同比增长29.11%。 　　其中，2024年第三季度营业收入2.67亿元，同比增长6.45%；归母净利润0.86亿元，同比增长21.51%；扣非归母净利润0.80亿元，同比增长29.01%。 　　IVD产线稳健增长，国际糖化业务保持较快增速 　　2024年前三季度，公司体外诊断业务收入为6.78亿元，同比增长19%。其中，国内体外诊断业务收入4.42亿元，同比增长15%；国际体外诊断业务收入2.37亿元，同比增长26%。 　　国内IVD业务：在医保控费的背景下，公司糖化业务依靠较强的竞争力，加速了进口替代进程。电化学发光业务方面，公司从2024年第三季度开始推广流水线系列产品，随着流水线装机带动试剂产品的销售上量，公司化学发光业务有望提速。 　　国际IVD业务：2024年前三季度国际糖化业务保持了较快的增速，随着公司高端糖化机型的推出，国际糖化业务有望进一步扩大市场份额。发光业务方面，随着公司在产品端补齐中速机型、加速推动试剂注册及加强国际市场营销队伍建设，国际发光业务有望逐渐走强。 　　公司发布新一轮股权激励，高目标彰显经营信心 　　为健全公司长效激励机制，吸引和留住优秀人才，充分调动公司核心团队的积极性，公司于2024年9月11日披露了《2024年股票期权激励计划（草案）》。该计划拟向186名激励对象授予1,131万份股票期权，激励对象主要为公司核心技术人员、技术骨干、业务骨干。此次股权激励计划考核目标以2023年营收或净利润为基数，2024-2026年营收或者净利润增速为23%/46%/69%，高目标彰显了公司长期发展信心。 　　毛利水平改善，盈利能力显著提升 　　2024年前三季度，公司的综合毛利率同比提升3.48pct至69.89%，我们认为主要系IVD试剂销售占比提高所致。销售费用率、管理费用率、研发费用率、财务费用率分别为16.13%、6.33%、17.73%、-2.25%，同比变动幅度分别为-4.70pct、+0.74pct、+0.59pct、+1.34pct。其中，销售费用率变动幅度较大，我们认为主要系2023年同期销售人员工资、差旅费增加以及电商平台相应推广费增加使得2023年销售费用基数较高，而2024年前三季度公司进行了销售费用优化。综合影响下，公司整体净利率同比提升4.64pct至29.89%。 　　其中，2024年第三季度的综合毛利率、销售费用率、管理费用率、研发费用率、财务费用率、整体净利率分别为70.07%、14.26%、6.63%、19.91%、0.88%、31.85%，分别变动+0.98pct、-9.24pct、+1.00pct、+3.42pct、4.50pct、+3.89pct。其中，我们认为财务费用率的变动系汇兑损失所致。 　　盈利预测与投资评级：我们预计公司2024-2026年营业收入分别为12.43亿/15.01亿/17.32亿元，同比增速分别为8%/21%/15%；归母净利润分别为4.05亿/4.89亿/5.80亿元；分别增长23%/21%/19%；EPS分别为0.95/1.14/1.35，按照2024年11月11日收盘价对应2024年18倍PE。维持“买入”评级。 　　风险提示：医疗行业整顿导致医院采购持续延缓的风险，DRG和DIP等政策落地影响检测量的风险，集采降价幅度超预期的风险，公司规模不断扩大带来的管理风险，海外市场拓展不及预期的风险。

　　百济神州(688235) 　　事件： 　　近日公司发布2024年第三季度主要财务数据：2024年前三季度总收入26.82亿美元，同比增长47%，净亏损4.93亿美元，同比减亏4%；2024第三季度总收入10.02亿美元，同比增长28%，净亏损1.21亿美元，同比由盈转亏，主要因为非经营收益减少。2024第三季度经调整营业利润达6560万美元，连续两个季度实现非GAAP经营利润盈利。 　　销售管理费用率逐季降低，连续两个季度实现NON-GAAP经营利润盈利2024Q3研发费用为4.96亿美元，研发费用率为50%，同比减少8pct，环比略增1pct。2024Q3销售及管理费用为4.55亿美元，对应费用率为45%，同比减少1pct，环比减少3pct。公司降本增效，经营效率进一步提升。经调整后2024Q3研发费用为4.06亿美元，研发费用率为40%，同比减少10pct，环比减少1pct;经调整后2024Q3销售及管理费用为3.81亿美元，对应费用率为38%，同比和环比均减少1pct。与GAAP指标相比，2024Q3经调整后指标在研发费用和销售及管理费用中分别减去4767万和6693万美元的股权激励成本以及4296万和748万美元的折旧费用，此外在销售及管理费用中还减去了7.8万的无形资产摊销费用。 　　2024Q3核心品种泽布替尼美国区环比有增长，欧洲区保持环比快速增长2024Q1-Q3泽布替尼全球销售收入18.16亿美元，同比增长107%；2024Q3收入6.9亿美元，同比增长93%，环比增长8%。2024Q3，分地区来看，美国地区继续维持高增长速度，收入5.04亿美元，同比增长87%，环比增长5%，主要受益于其在CLL的新患者起始治疗中继续获得更多市场份额；欧洲地区收入0.97亿美元，同比增长217%，环比增长20%，主要得益于其在欧洲所有主要市场的市场份额增加。 　　替雷利珠单抗在市场销售额持续增长，持续扩张全球版图 　　2024Q1-Q3替雷利珠单抗总收入为4.66亿美元，同比增长13%；2024Q3为1.63亿美元，同比增长13%，环比增长3%。2024年6月30号之前获批的HCC、GC/GEJ、ES-SCLC适应症均参与2024年医保目录谈判。此外，2024年10月，替雷利珠单抗在中国新获批联合含铂化疗新辅助治疗、并在手术后继续本品单药辅助治疗NSCLC适应症。并在巴西、新加坡、泰国和以色列新获批NSCLC、ESCC等多个瘤种适应症。 　　Sonrotoclax、BGB-16673在血液肿瘤中临床试验数据优秀 　　BGB-16673关于R/R CLL/SLL（且必须接受过cBTKi）的三线治疗I期临床试验CaDAnCe-101的数据将在2024ASH年会上公布，摘要显示整体ORR为78%。CR/CR伴不完全血液学恢复率为4%，mTTR为2.8个月。在200mg剂量组中，ORR为94%（15/16），包括两例CR。 　　此外，还将在2024ASH年会上公布Sonrotoclax联合泽布替尼一线治疗CLL的I期临床BGB-11417-101的试验数据，摘要显示该疗法具有高MRD清除率，以及良好的耐受性，整体ORR为100%，CR在Sonrotoclax160mg组和320mg组中分别为41%和42%，两组的mTTR均为2.6个月。 　　盈利预测与投资评级 　　考虑到公司收入增长超预期，我们将2024-2026年收入从256.99、325.87、392.87亿元上调至265.03、338.04和410.11亿元；将2025-2026年归母净利润从-3.03亿元、11.97亿元上调至-0.54、14.03亿元。考虑到多个在研项目推进至临床开发关键阶段，将2024年归母净利润从-32.17亿元下调至-40.01亿元。维持“买入”评级。 　　风险提示：政策变动风险、全球市场风险、研发进度不及预期风险

　　诺诚健华(688428) 　　我们维持诺诚健华港股“买入”评级，上调港股目标价至9.2港元；上调A股目标价至人民币14.5元，但下调A股评级至“持有”。 　　3Q24净亏损大幅缩窄，显著好于我们预期：3Q24公司实现收入人民币2.78亿元（+74%YoY，+9.5%QoQ），其中奥布替尼实现销售收入2.76亿元（+75.5%YoY,+9.1%QoQ），略好于市场预期和我们预期；归母净亏损显著缩窄至1,357万元（-87.5%YoY,-88.6%QoQ），显著好于市场预期和我们预期，主要受益于研发费用好于预期以及美元汇兑收益好于预期。9M24公司实现总收入6.98亿元（+29.8%YoY），其中奥布替尼产品收入为6.93亿元（+45%YoY）；毛利率为86%（vs.9M23：81.2%），归母净亏损为2.75亿元（-53.7%YoY）。 　　得益于奥布替尼强劲增速，全年销售指引上调至45%同比增速：三季度奥布替尼销售增长强劲，实现2.76亿元销售收入，同比上升75.5%，环比上升9.1%，主要受益于独家适应症MZL（NHL第二大适应症）加入医保加速入院放量（核心增长动力）、CLL及MCL等适应症DOT的延长、及商业化队伍特药销售能力效率的提升。得益于奥布替尼的强劲增速，管理层将全年奥布替尼销售指引上调至≥45%同比增速，对应9.73亿元（vs.此前指引：≥35%同比增速，对应9.05亿元），略超我们此前预测的全年9.5亿元。管理层表示，目前MZL适应症收入贡献接近30%(vs.2024年初收入贡献不到10%)，预计明年MZL收入仍将维持强劲增长。临床进展方面，国内ITP适应症有望于2025年完成临床试验并提交上市申请；海外开发方面，FDA已同意公司开展PPMS海外三期临床，预计招募700-800例病人，目前正在启动阶段；SPMS海外三期临床方案尚未完全确定，目前仍处于与FDA沟通阶段，有望于1H25正式开启。管理层预计奥布替尼海外PMS适应症具备30亿美金左右的销售潜力。 　　两款TYK2抑制剂自免适应症如期推进。ICP-332(TYK-2JH1)已启动特应性皮炎中国三期临床试验，白癜风中国2/3期试验IND已获得CDE受理，美国1期试验已完成；ICP-488(TYK-2JH2)目前正在筹备银屑病中国3期试验（此前2期数据显示出优秀的疗效安全性数据），预计于2025年初正式启动。 　　ICP-248有望于1H25迎来多项数据读出，包括：2L NHL（包含CLL、MCL等）一期数据读出，奥布替尼+ICP-248用于1L CLL/SLL二期数据读出，澳大利亚和中国R/R AML一期爬坡数据读出。 　　上调港股目标价至9.2港元，维持“买入”评级；上调A股目标价至14.5元，但下调A股评级至“持有”：根据更新的财务状况，我们将2024E/2025E/2026E归母净亏损预测分别调整-13%/-13%/+7%，主要由于这三年略微上调收入预测及毛利率预测，2024E/2025E下调研发费用预测但上调销售费用预测、2026E上调研发费用和销售费用预测导致。另外，考虑到ICP-488即将进入3期，我们此次亦将ICP-488收入预测纳入我们模型。因此，基于我们的DCF模型（WACC：10%，永续增长率：3%），我们上调港股目标价至9.2港元，维持“买入”评级；上调A股目标价至14.5元（基于75%的A/H股溢价），下调A股评级至“持有”，因我们认为短期内A股股价已处于合理估值区间。 　　投资风险：奥布替尼销售不及预期，主要药品出海不及预期，重要项目研发延误或者失败。

　　迈瑞医疗(300760) 　　核心观点 　　业绩表现受行业政策扰动，派发二次中期现金分红。2024年前三季度公司实现营收294.85亿（+7.99%），归母净利106.37亿（+8.16%），剔除汇兑损益影响后增速为11.00%。单三季度实现营收89.54亿（+1.43%），归母净利30.76亿元（-9.31%），因医疗领域整顿和设备更新项目等因素导致医院采购推迟，同时医院建设资金紧张和非刚性需求低迷，国内业绩拖累整体增速。公司第二次中期利润分配方案计划派发20.01亿元，分红比例超过65%。 　　体外诊断业务拉动增长，国际市场持续发力。2024年前三季度体外诊断产线增长超过20%，受益于加速推动海外本地化生产和中大样本量实验室突破，国际体外诊断产线增长超过30%，国内化学发光、生化、凝血等业务市占率稳步提升，其中化学发光的占有率有望在国内再超一名进口品牌并成为市场第三；前三季度医学影像产线增长超过10%，主要受益于去年底上市的全身应用超高端超声Resona A20的放量；前三季度生命信息与支持产线下滑超过10%，受益于海外高端战略客户的持续突破，国际增长超过10%，但因招标采购推迟使得国内下滑超过20%。分区域看，受益于海外高端战略客户和中大样本量实验室的持续突破，以及动物医疗、微创外科、AED等种子业务的放量，国际市场前三季度增长超过18%，其中欧洲和亚太增长均超过30%。 　　剔除会计准则变化影响后的毛利率略有提升，财务费用率有所上升。2024Q3毛利率61.69%，新会计准则要求原本计入销售费用里的产品保修费重分类到成本中，同时要求进行追溯调整，影响Q3毛利率约5.48pct，剔除后24Q3毛利率水平略有提升。24Q3研发和销售费用分别增长24.3%和17.8%，同时利息收入下降近50%，收购惠泰所评估的客户关系和非专利技术两项无形资产根据会计准则要求进行摊销，且人民币存款利率下降，以及中期分红和收购惠泰导致现金余额减少。2024Q3归母净利率为34.36%，仍高于去年全年。 　　投资建议：公司受益于国内医疗新基建和产品迭代升级，并在海外加快高端客户拓展。微创外科、心血管等种子业务高速放量，“三瑞”数智化方案引领转型升级。考虑行业政策影响，下调收入和盈利预测，预计2024-26年收入为378.32/448.61/521.54亿（原为406.69/488.01/568.62亿），同比增速为8.3%/18.6%/16.3%；归母净利润为127.63/151.07/176.40亿（原为138.02/165.70/196.35亿），同比增速10.2%/18.4%/16.8%，当前股价对应PE为27.3/23.0/19.7x。公司作为国产医疗器械龙头，研发和销售实力强劲，国际化布局成果显著，维持“优于大市”评级。 　　风险提示：政策风险，汇率波动风险，医疗设备招采进度不及预期，地缘政治风险。

　　乐普医疗(300003) 　　投资要点： 　　公司发布2024年三季报。 　　24Q1-3公司实现营收47.85亿元（同比-23.55%），归母净利润8.03亿元（同比-40.70%），扣非归母净利润7.34亿元（同比-42.91%）。 　　单Q3实现营收14.02亿元（同比-28.41%），归母净利润1.05亿元（同比-73.12%），扣非归母净利润0.87亿元（同比-77.19%）。 　　Q3创新器械维持高增，药品板块制剂业务渠道清理有望进入尾声。 　　24Q1-3，医疗器械板块实现营收25.63亿元（同比-10.48%），分细分版块：1）心血管植介入业务实现营收16.69亿元（同比+16.10%），其中冠脉植介入业务实现营收12.13亿元（同比+9.47%），结构性心脏病业务实现营收3.85亿元（同比+54.89%），Q3单季冠脉植介入实现稳定、结构心持续高增。2）外科麻醉业务实现营收4.21亿元（同比+5.38%），Q3单季增速达27%。3）体外诊断业务营收2.76亿元（同比-52.34%），Q3单季看营收趋稳。 　　药品板块实现营收14.76亿元（同比-38.90%），其中1）原料药业务实现营收2.85亿元（同比-11.51%），2）制剂业务实现实现营收11.92亿元（同比-43.11%），Q3单季发货环比正向增长，渠道清理有望进入尾声。 　　医疗服务及健康管理板块实现营收7.46亿元（同比-23.87%），其中合肥心血管医院实现实现营收1.20亿元（同比+15.25%）。 　　在研产线进展顺利，多项产品有望实现业绩端接续发力。 　　Q3公司重磅产品外周血管冲击波球囊ThorCrack？、外周切割球囊AMGIOCIDEII？（外周大切割）、无创血糖仪NeoGlu？01陆续获批。其中具备消费属性的无创血糖仪超预期提前获批，有望推动公司产品线从院内拓展到院外的转型。 　　器械在研管线中，TAVR预计24Q4有望获批，未来有望接续推动创新器械营收持续高增；创新药管线进展顺利，GLP-1/GCGR/GIP-Fc三靶点候选药物MWN101二期数据预计24年底前对外披露并有望于25年初推进三期临床；候选药物MWN105和MWN109已正式申报国内IND，预计24年内同步申请美国IND。 　　盈利预测与投资建议 　　根据定期报告调整盈利预测，调整主营业务收入增速及三费假设等，我们预计公司2023-2026年收入CAGR为3.1%（前值CAGR为12.6%），归母净利润CAGR为13.3%（前值CAGR为28.6%），当前股价对应PE22/16/13倍。考虑到公司创新器械加速放量，且药品板块渠道影响进入尾声，新制剂相继上市，后续有望实现药品业务平稳增长，维持“买入”评级。 　　风险提示 　　药械集采风险、产品研发不及预期风险、市场竞争加剧风险。

　　祥生医疗(688358) 　　事件：近日，公司发布2024年第三季度报告：2024年前三季度实现营业收入3.62亿元，同比下降9.85%；归母净利润0.98亿元，同比下降30.42%；扣非归母净利润0.89亿元，同比下降33.86%。 　　其中，2024年第三季度营业收入1.15亿元，同比增长8.79%；归母净利润0.17亿元，同比下降42.09%；扣非归母净利润0.15亿元，同比下降39.13%。利润增速低于收入增速主要受到销售费用率、财务费用率加大的影响。 　　坚持技术创新，持续探索超声应用领域 　　公司一直秉承自主研发、持续创新的发展战略，深耕超声领域，基于对超声底层技术的深刻理解，不断推陈出新，提升产品性能。2024年前三季度，公司全新重磅整合推出了SonoFamily系列产品，由高端推车式超声XBit、高端台式超声SonoMax、高端轻薄笔记本超声SonoAir和小型智能掌上超声SonoEye组成全方位的创新解决方案。 　　此外，公司持续探索超声应用领域。例如：（1）公司积极探索超声引导下血管置管应用，不仅与BD达成战略合作，共同打造血管通路领域整体解决方案，更主动参与北京“外周静脉输液治疗风险防控学术会议”，以超声赋能打通静脉治疗新路径；（2）作为现代医疗影像设备，超声亦可用于中医治疗，以可视化针刀为例，通过实时超声影像引导，帮助医生精准定位病变部位，实现创伤小、恢复快、疗效显著的精确治疗；（3）在医美领域，超声不仅能够精确诊断皮肤和软组织问题，还可以提供安全、非侵入性的治疗方案，从而为医美行业带来新的发展机遇。 　　发布股权激励计划，彰显业绩增长的强大信心 　　公司10月1日发布2024年限制性股票激励计划（草案），拟向激励对象授予限制性股票59.30万股（约占公告当日公司股本总额的0.53%），授予价格为13.50元/股。本次激励计划拟激励对象总计32人，包括中层管理人员、技术骨干以及业务骨干。公司层面的考核指标（归属系数100%）具体为：2024/2025/2026年公司毛利润分别为3.00/3.45/4.00亿元，彰显公司对于整体及重点业务的长期发展信心。 　　费用端持续投入，利润端暂时承压 　　2024年前三季度，公司的综合毛利率同比下降1.02pct至59.15%。销售费用率、管理费用率、研发费用率、财务费用率分别为10.90%、7.50%、17.05%、-3.88%，同比变动幅度分别为+1.57pct、+1.62pct、+2.38pct、+2.49pct。综合影响下，公司整体净利率同比下降8.03pct至27.17%。 　　其中，2024年第三季度的综合毛利率、销售费用率、管理费用率、研发费用率、财务费用率、整体净利率分别为57.14%、12.40%、7.33%、19.78%、4.65%、14.88%，分别变动-2.83pct、+3.16pct、+0.83pct、-0.41pct、+3.95pct、-13.07pct。其中，销售费用率变动主要系公司加快营销体系建设带动人员费用及租金增加；财务费用率变动主要系美元汇率大幅波动形成汇兑损失。 　　盈利预测与投资评级：我们预计公司2024-2026年营业收入分别为5.09亿/6.16亿/7.09亿元，同比增速分别为5%/21%/15%；归母净利润分别为1.37亿/1.69亿/2.05亿元；分别增长-6%/23%/21%；EPS分别为1.22/1.51/1.83，按照2024年11月11日收盘价对应2024年22倍PE。维持“买入”评级。 　　风险提示：客户拓展不及预期的风险，设备招投标进度不及预期的风险，海外市场波动的风险，汇率波动的风险。