中心思想 荣昌生物业绩拐点与价值重估 荣昌生物正迎来关键发展拐点，2024年公司基本达成年度目标，核心产品泰它西普和维迪西妥销售强劲增长，推动收入大幅提升。展望2025年，公司通过精细化管理和成本控制，有望实现净亏损的大幅收窄，并力争在2026年实现盈亏平衡，2027年盈利路径进一步清晰，预示着公司财务状况的显著改善和价值重估。 泰它西普海外布局与盈利前景 泰它西普的海外注册路径逐步明朗，尽管系统性红斑狼疮（SLE）适应症的海外开发暂停，但公司积极推进重症肌无力（gMG）适应症的海外III期研究，并预计于2027年在美国获批上市，有望带来3-4亿美元的销售峰值。这一战略调整和进展，为泰它西普的国际化进程注入了新的动力，并显著提升了其未来的盈利潜力。 主要内容 2024年业绩回顾与2025年展望 2024年财务表现与核心产品贡献 2024年，荣昌生物实现收入17.1亿元人民币，同比增长59%，基本完成公司目标。其中，核心产品泰它西普和维迪西妥表现亮眼，分别贡献9.7亿元（同比增长88%）和7.2亿元（同比增长36%）。尽管全年净亏损14.7亿元，但毛利率和经营费用率均呈现明显改善趋势。截至2024年末，泰它西普和维迪西妥的销售团队规模分别达到800人和500人，各自准入医院数量均超过1,000家，为未来销售增长奠定基础。 2025年经营指引与盈利路径 管理层对2025年设定了积极的经营指引： 收入增长： 目标收入增长30%以上。 毛利率提升： 受规模效应和工艺改良驱动。 研发费用控制： 随着海外SLE开发暂停和早研管线优先级调整，研发费用预计降至13亿元以内。 销售费用率： 控制在50%以内。 管理费用： 扣除折旧摊销后的管理费用将进一步下降。 净亏损收窄： 目标净亏损大幅缩窄至10亿元以内。 盈亏平衡目标： 争取在2026年实现盈亏平衡，2027年盈利路径进一步清晰。 截至2024年末，公司现金储备为7.6亿元，结合充足的未动用银行授信额度及亏损快速缩小的趋势，现有现金储备足以满足营运资金和资本开支需求。 泰它西普海外注册进展与市场潜力 海外开发策略调整与gMG适应症进展 泰它西普在海外的系统性红斑狼疮（SLE）适应症开发已暂停，公司将重心转向资金占用较小、进展较快的重症肌无力（gMG）适应症。预计gMG海外III期研究将于2024年底/2025年初完成患者入组。国内gMG III期数据已获美国神经病学会（AAN）接受并入选重磅口头报告，将于4月初正式公布，II期数据显示其相比竞品具有安全性优势。 市场潜力预测与未来展望 交银国际预计，泰它西普gMG适应症有望于2027年在美国获批上市，经PoS调整后的销售峰值将达到3-4亿美元，显示出其巨大的国际市场潜力。 目标价上调与未来催化剂 目标价调整依据与市场评估 基于2024年业绩和最新指引，交银国际调整了荣昌生物2025-2026年的净亏损预测，预计亏损将比此前预测更窄。分析认为，当前市场对泰它西普海外前景和公司亏损及现金消耗情况存在过度担忧。随着公司控费后盈利预期的明确和泰它西普海外注册路径的逐步清晰，当前股价被显著低估。因此，交银国际维持公司“买入”评级，并将目标价上调至35.2港元。 关键催化剂与管线进展 未来12个月，荣昌生物将迎来多个重要的催化剂： 国内新适应症/新产品上市申报进展： 泰它西普：gMG（已获受理并纳入优先审评）、IgA肾病（2025年上半年递交）、干燥综合症（2025年下半年递交）。 维迪西妥：2L HER2+乳腺癌伴肝转移（2025年第二季度有望获批）、1L UC联合PD-1（2025年下半年递交）。 RC28（2025年下半年递交）。 泰它西普gMG数据读出及海外III期进展。 RC278等早期管线进展和出海前景。 财务数据分析 收入与利润趋势 荣昌生物的收入呈现强劲增长态势，从2023年的10.76亿元增长至2024年的17.10亿元，并预计在2025E-2027E分别达到23.65亿元、33.31亿元和44.27亿元，年复合增长率保持在30%以上。净利润方面，公司正逐步走出亏损，预计净亏损将从2023年的15.11亿元、2024年的14.68亿元，大幅收窄至2025E的8.00亿元、2026E的2.62亿元，并有望在2027E实现2.40亿元的盈利。 盈利能力与现金流 毛利率持续改善，从2023年的76.5%提升至2024年的80.0%，并预计在未来几年稳定在80%左右。经营活动现金流也呈现显著改善，从2023年的-15.02亿元和2024年的-11.14亿元，预计在2025E收窄至-4.16亿元，并在2026E转正至1.55亿元，2027E进一步增至6.35亿元，显示出公司运营效率的提升和盈利能力的增强。 资产负债结构 截至2024年末，公司现金及现金等价物为7.60亿元。尽管净负债权益比在2024年达到91.0%，但随着亏损收窄和盈利能力的提升，预计该比率将逐步下降，反映公司财务结构的健康化。 总结 荣昌生物在2024年实现了显著的收入增长，核心产品泰它西普和维迪西妥表现强劲。公司通过有效的成本控制和战略调整，预计2025年将大幅减亏，并有望在2026年实现盈亏平衡，2027年进入盈利阶段。泰它西普在重症肌无力（gMG）适应症上的海外注册进展清晰，预计2027年在美国获批上市，将为公司带来可观的国际市场收入。鉴于公司财务状况的持续改善、多项产品管线的积极进展以及市场对海外前景担忧的缓解，交银国际上调了荣昌生物的目标价，并维持“买入”评级，认为其当前股价被显著低估，未来增长潜力巨大。

　　丽珠集团(000513) 　　投资要点 　　事件：公司发布2024年年报，2024FY实现营收118.1亿元（-5.0%，括号内为同比增速，下同），归母净利润20.6亿元（+5.5%）。2024Q4单季度实现营收27.3亿元（-1.6%），归母净利润3.9亿元（+10.3%）。经营能力持续改善，24FY同比来看，销售毛利率+2.4pct，归母净利率+1.7pct，销售费用-9.6%（括号内为费用率同比变化，-4.2pct），管理费用-6.3%（-0.1pct），研发费用-22.6%（-2.0pct）。 　　24Q4消化道板块表现亮眼，整体业绩符合预期：分板块来看，化学制剂板块营收61.2亿元（括号内为同比增速，-6.9%），其中，①消化道领域25.7亿元（-11.6%），主要系艾普拉唑针剂受到国谈医保降价、以及PPI类药品整体监控等行业政策影响；单Q4实现营收7.13亿元（+14.2%），艾普拉唑国谈后以价换量成果显现；②促性激素领域28.1亿元（+1.6%）；③精神领域6.1亿元（+0.6%）。④原料药及中间体板块32.6亿元（+0.1%），且单Q4实现营收7.3亿元（+10.2%），得益于出口增速7.9%，规范市场直销占比提升。⑤中药制剂板块14.1亿元（-19.3%），同比新冠及流感等基数较高。⑥诊断试剂及设备板块7.2亿元（+9.0%）。⑦生物制品板块1.7亿元（+102%），我们看好该板块未来新品上市及BD落地带来增量。 　　高端制剂及生物药管线加速兑现，超10亿元大单品今年起将陆续上市：预计今年递交NDA的产品包括阿立哌唑微球（已递交发布材料并完成BE试验），IL-17A/F单抗注射液（强直适应症均已完成III期临床入组，银屑病适应症正在III期入组中，进度快于预期），帕利哌酮注射液（正在进行BE试验）；已经受理NDA的品种包括司美格鲁肽注射液（糖尿病适应症，减重适应症完成III期临床入组）和重组人促卵泡素（将与25年3月刚上市的黄体酮注射液形成良好协同）；处于III期的产品包括P-CAB片剂（针剂也已获批临床试验）和曲普瑞林的中枢性早熟适应症；在研创新药涵盖了凝血酶抑制剂、ED药PDE-5、KCNQ2/3全新靶点精神疾病用药、小核酸创新药等。 　　盈利预测与投资评级：考虑行业整体增速情况，我们将公司2025-2026年营收从139.7/148.3亿元下调至123.0/131.1亿元，归母净利润从25.0/28.3亿元下调至22.9/25.1亿元，并预测2027年营收和归母净利润分别为139.2亿元和27.3亿元；2025-2027年对应当前股价PE分别为14/13/12×。我们长期看好公司主业稳健多元化，业绩确定性强，创新属性产品价值加速兑现，高分红注重股东回报，单抗子公司持续减亏释放利润等因素，且估值仍处于低位，维持“买入”评级。 　　风险提示：产品集采、新药研发失败、原材料价格波动、医药政策不确定性等风险。

　　健民集团(600976) 　　2024年年报业绩点评：大鹏体培牛黄持续增长，渠道库存管理下有望焕发新机 　　投资要点： 　　事件：公司发布2024年年报。 　　2024年公司实现营收35亿（同比-16.8%），归母净利3.6亿元（同比-30.5%），扣非净利3亿元（同比-30.8%）；实现毛利率47.7%（同比+1.7pct），净利率10.5%（同比-1.9pct）。 　　2024Q4公司实现营收6.2亿元（同比-43.1%），归母净利4056万元（同比-61.9%），扣非净利3258万元（同比-61.7%）。 　　深化渠道营销体系改革，业绩短期承压。 　　分行业看，公司医药工业实现营收17.5亿元（同比-19.3%），毛利率76.4%（同比-1.4pct）;商业实现营收17.4亿元（同比-13.6%），毛利率18.9%（同比+6.8pct）。公司24年结合内外部因素，持续深入地开展了营销体系改革，调整组织架构、优化考核模式、加强数字化 　　建设等工作。同时加强了渠道库存管理，工业销售发出整体较上年同 　　期相比有所下降。 　　分产品看，儿科产品实现营收7.8亿元（同比-32.3%），毛利率77.8%（同比-2.2pct）;妇科产品营收5.5亿元（同比-3.6%），毛利率77.6%（同比+0.2pct）;特色中药2.6亿元（同比+3.3%），毛利率83.1%（-0.2pct）。 　　体培牛黄持续增长，子公司健民大鹏业绩亮眼。2024年子公司健民大鹏实现净利润6.9亿元（同比+22.1%）；在公司权益法下确认的投资收益为2.3亿元（同比+22%），为公司整体贡献较大业绩。 　　深化渠道营销体系改革，为后续业绩增长奠定基础。 　　全面启动营销体系改革，优化组织架构，完善营销考核模式、加强数字化建设、推进渠道管理精细化，为公司未来发展奠定了良好基础。OTC端主导产品龙牡壮骨颗粒、便通胶囊等24年末渠道库存降至合理水平，销售结构得到改善；其中便通胶囊、健脾生血颗粒纯销保持高速增长，市占率显著提升，为公司OTC渠道产品的发展建立了第二增长曲线。处方线持续加强渠道管理及纯销提升等工作，核心产品健脾生血片、便通胶囊、拔毒生肌散等主要产品纯销实现较快增长，24年末处方线主要产品渠道库存降至合理水平。 　　盈利预测与投资建议 　　据年报业绩情况调整盈利预测，我们预测2025/2026/2027年公司营收分别为38.8/42.1/46.2亿元（前值25/26年为45/49.3亿元），增速为11%/9%/10%；净利润分别为5.2/6.6/8.1亿元（前值25/26年为5.7/7.1亿元），增速为44%/27%/23%，维持“买入”评级。 　　风险提示 　　主要产品销售不及预期；健民大鹏体培牛黄业务不及预期；政策波动风险；原材料中药材价格波动风险。

　　莱茵生物(002166) 　　事件 　　2025年3月27日，莱茵生物发布2024年年报，2024年营收17.72亿元（同增19%），归母净利润1.63亿元（同增98%），扣非净利润1.51亿元（同增634%）。2024Q4营收入6.02亿元（同减1%），归母净利润0.61亿元（同增48%），扣非净利润0.47亿元（同增176%）。 　　投资要点 　　毛利率边际提升，原料价格低位回暖 　　2024Q4公司毛利率同增5pct至31.59%，主要系产品结构调整与成本管控成效释放，目前罗汉果原料价格低位回暖，预计利润结构持续向好，2024Q4销售/管理费用率分别同增1pct/0.3pct至3.51%/7.28%，费用投放相对稳定，净利率同增3pct至10.16%，盈利能力持续提升。 　　天然甜味剂业务稳健增长，其他植提逐渐起势 　　2024年公司植物提取产品营收17.25亿元（同增16%）。其中，天然甜味剂营收9.52亿元（同增5%），甜叶菊提取物销量大幅提升，且随着甜叶菊专业工厂产能爬坡，下游需求有望持续开发；罗汉果提取物营收下降，主要系2023年罗汉果原料价格下滑促使产品售价相应调整所致，而销量同比提升对冲部分价格影响，目前原料价格回暖，终端产品售价持续爬坡有望带动收入提升；茶叶提取物营收1.82亿元（同增2%），华高生物茶叶提取产品在美国市场继续维持领先优势，并不断通过产品创新实现市场拓展。其他提取物营收5.91亿元（同增47%），主要系包括积雪草、虎杖提取物在内的植提产品需求逐渐起势。 　　海外大客户订单释放顺利，合成生物业务快速推进 　　2024年公司国外营收11.37亿元（同增14%），以芬美意为代表的海外大客户订单释放顺利，2025年2月，公司合成生物产品酶转甜菊糖苷RebM2目前已取得FDA GRAS认证，为后续海外客户导入奠定基础，合成生物领域有望持续拓展公司业务边界。2024年国内营收6.35亿元（同增27%），主要系其他提取物产品增长带动，公司通过配方业务持续开发下游客户需求，客户粘性持续提升。 　　盈利预测 　　公司作为植物提取行业领军企业，借助研发/工艺/管理优势持续打造核心竞争力，甜叶菊新工厂投产后可解决中长期产能瓶颈，除此之外，合成生物领域利用主业协同优势，拓展业务边界，看好公司市场份额持续提升。根据2024年年报，我们预计2025-2027年EPS分别为0.29/0.38/0.46元，当前股价对应PE分别为27/21/17倍，维持“买入”投资评级。 　　风险提示 　　宏观经济下行风险、原材料价格波动、消费复苏不及预期、行业竞争加剧、汇率波动风险、政策风险等。

　　特宝生物(688278) 　　事件：3月27日晚公司发布2024年年度报告，2024年公司实现收入28.17亿元，同比增长34.13%，实现归母净利润8.28亿元，同比增长49%，扣非归母净利润8.27亿元，同比增长42.73%。2024Q4公司实现收入8.62亿元，同比增长34.65%，实现归母净利润2.73亿元，同比增长46.59%，扣非归母净利润2.46亿元，同比增长46.13%。 　　深耕乙肝临床治愈市场，派格宾持续放量。2024年公司收入和利润均增长强劲，主要得益于派格宾的持续放量。2024年3月，派格宾联合核苷（酸）类似物适用于临床治愈成人慢性乙型肝炎的增加适应症的上市许可申请获得国家药监局受理。2024年，公司抗病毒用药（派格宾）实现收入24.47亿元，同比增长36.72%，销售量410.71万支，同比增长44.28%；血液/肿瘤用药（特尔立、特尔津、特尔康及珮金）实现收入3.63亿元，同比增长19.71%，销售量1289.42万支，同比增长2.73%。 　　持续加大研发投入，丰富肝病治疗产品矩阵。2024年公司研发投入3.42亿元，同比增长22.34%。公司持续通过自主创新和对外合作，稳步推进多个研究项目：①2024年1月，怡培生长激素注射液（益佩生）药品注册上市许可申请获得国家药监局受理；②Y型聚乙二醇重组人促红素（YPEG-EPO）项目正开展III期临床研究前的相关准备工作；③2024年7月，派格宾新增适应症“原发性血小板增多症”获得国家药监局药物临床试验批准；④2025年1月，珮金新增适应症“适用于降低子痫前期发生率”获得国家药监局药物临床试验批准；⑤AK0706、人干扰素α2b喷雾剂、ACT500项目处于Ⅰ期临床研究；⑥ACT50、ACT60、ACT300项目正开展药学和临床前研究。此外，公司持续开展对外开放合作，积极拓展肝病领域产品管线：①2023年5月，与Aligos就治疗肝炎的核酸技术签署合作协议，获得中国区开发和商业化的独家选择权；②2023年12月与康宁杰瑞签署合作协议，并于2024年7月选定KN069作为第一授权产品；③2024年9月与藤济医药签署合作协议，获得NM6606及相关知识产权，用于开发治疗肝脂肪代谢及肝纤维化相关疾病的单药产品。 　　利润率持续提升，费用控制良好。2024年，公司销售毛利率93.49%，同比提升0.16pct，销售净利率29.38%，同比提升2.93pct。费用方面，公司2024年销售、研发、管理、财务费用率分别为39.52%、9.88%、10.46%、-0.08%，其中销售、研发、管理费用率同比下降0.89pct、0.13pct、0.49pct，财务费用率同比上升0.15pct。 　　投资建议：公司蛋白长效修饰技术平台积累深厚、产品管线丰富，长效干扰素快速放量、长效人粒细胞刺激因子实现上市销售。我们预计公司2025-2027年归母净利润为10.69、13.60、17.92亿元，同比增长29%、27%、32%，当前股价对应2025-2027年PE为30/24/18倍，维持“推荐”评级。 　　风险提示：乙肝新惠入组不及预期的风险，临床进度不及预期的风险，产品推广销售不及预期的风险

　　凯莱英(002821) 　　摘要： 　　事件：凯莱英2024年度实现营业收入58.05亿元，同比下降25.82%，剔除大订单影响后营业收入同比增长7.40%，毛利率42%。归母净利润9.49亿元，同比下降58.17%。扣非归母净利润8.5亿元，同比下降59.63%。2024Q4营收16.64亿元，同比增长15.41%，环比增长15.35%，环比增速提高4pct；归母净利润2.39亿元，同比增加306%，环比增加13%，同环比均实现正增长。 　　常规业务保持增长，毛利率仍有提升空间。2024年公司营业收入下滑，主要由于2023年公司交付大订单所致的高基数，剔除大订单影响后营业收入同比增长7.40%，其中大制药公司收入26.91亿元，剔除大订单影响后同比增长4.78%；中小制药公司收入31.14亿元，同比增长9.78%。利润端的下滑，除去大订单影响，另有产能爬坡、研发费用投入较多的影响。分业务来看，小分子业务盈利能力恢复，新兴业务增长前景好。小分子CDMO业务实现收入45.71亿元，剔除大订单影响后同比增长8.85%，毛利率47.95%，已经基本消化了大订单退潮带来的资源冗余，毛利率恢复到历史较好水平。新兴业务实现收入12.26亿元，同比增长2.25%，毛利率为21.67%，仍有提升空间，包括境外客户收入2.46亿元，同比增长15.41%；境内客户收入9.80亿元，基本持平，主要受国内生物医药融资复苏不及预期的影响。细分业务中1）化学大分子CDMO业务四季度收入占全年收入比例超过45%，在手订单同比增长超130%，海外订单同比增长超260%，预计2025年收入将实现翻倍以上增长。2024年多肽固相合成产能约21000L，预计2025H2多肽固相合成总产能将达30000L；2）制剂CDMO业务在手订单同比增长30%。 　　在手订单金额增速较好，推进海外商业化产能布局。2024年新签订单同比增长20%。其中，来自于欧美市场客户订单增速超过20%。公司在手订单总额10.52亿美元，同比增长超过20%。英国SandwichSite是公司海外产能布局的阶段性里程碑，其药物合成路线快速设计、高通量筛选和DoE实验设计等方面处于国际一流水平，拥有平均15年以上专业经验的人才团队，并于2024年8月初正式投入运营，陆续获取多个分析、工艺开发及kilo生产的订单，同时中试工厂在2024年四季度承接生产订单。 　　股权激励计划彰显发展信心。2025年3月公司推出2025年A股限制性股票激励计划，首次授予的激励对象共计648人，包括公司董事、高管、管理及核心技术人员，首次授予价格为37.52元/股。公司100%解除限售的业绩考核要求：以2024年业绩为基数，2025-2028年营收增长率为13%/27%/40%/53%，或者2025-2028年扣非归母净利润增长率为14%/29%/42%/55%。 　　投资建议：公司是小分子CDMO龙头企业，先进工艺技术构筑护城河，新兴业务进入加速兑现期。我们预计2025-2027年公司营收66/74/83亿元，同比增速13%/13%/13%，归母净利润11.4/13.6/16.1亿元，同比增速20%/19%/18%，对应PE为25/21/18X，维持“推荐”评级。 　　风险提示：订单取消的风险；汇率波动影响公司汇兑收益的风险；下游需求恢复不及预期的风险；产品销售不及预期风险；研发与生产进度不及预期的风险

　　皓元医药(688131) 　　2024年公司利润端持续改善，业绩再超预期 　　2024年公司实现营业收入22.70亿元，同比增长20.75%；实现归母净利润2.02亿元，同比增长58.17%；实现扣非归母净利润1.79亿元，同比增长62.5%。单看年Q4，公司实现营业收入6.51亿元，同比增长29.21%，环比增长15.55%；实现归母净利润0.58亿元，同比增长527.32%，环比下降20.15%；实现扣非归母净利润0.49亿元，同比增长1497.89%，环比下降21.67%。2024年公司积极开拓市场，高盈利业务持续快速增长叠加成本控制，我们上调2025-2026年并新增2027年盈利预测，预计归母净利润分别为2.76/3.73/4.75亿元（原预计2025-2026年为2.75/3.54亿元），EPS为1.31/1.77/2.25元，当前股价对应P/E为31.5/23.4/18.4倍，维持“买入”评级。 　　2024年公司积极开拓市场，前端生命科学试剂业务增长强劲 　　2024年公司生命科学试剂业务营业实现收入14.99亿元，同比增长32.41%，占公司收入比重66.0%。其中，分子砌块业务实现收入4.17亿元，同比增长35.7%;工具化合物和生化试剂业务收入为10.82亿元，同比增长31.2%。截至2024年年报，在生命科学试剂领域，公司已完成超3.5万种产品的自主研发、合成，累计储备超13.9万种生命科学试剂，其中工具化合物和生化试剂超4.7万种，构建了210多种集成化化合物库，为不同客户提供了品类丰富的高质量研究工具。 　　后端业务在手订单金额稳健增长，2025年利润端有望进一步改善 　　2024公司原料药和中间体、制剂业务营业收入7.55亿元，同比增长2.49%；毛利率20.05%，较2024H1毛利率提升2.66个百分点。截至报告期末，仿制药项目数共403个，其中商业化项目83个；创新药累计承接了892个项目；公司原料药和中间体、制剂业务在手订单金额稳健，同比增加18.5%。2024年公司提质增效，对在建工程进行合理规划，控制工程建设节奏，促使公司经营业绩有效提升。我们预计随着在手订单逐步转化为收入，公司后端产能利用率有望提升、业务逐步减亏，增厚公司整体利润。 　　风险提示：医药外包服务需求下滑、核心成员流失、新产品开发失败等。

中心思想 稳健经营与战略转型 公司在2024年全年实现了收入和归母净利润的稳健增长，分别达到12.06亿元和5.02亿元，同比均增长2%。尽管主动脉支架产品受医保控费政策影响收入有所下降，但外周及其他产品线实现了20.6%的显著增长，同时国际业务拓展加速，海外销售收入同比激增99.4%，显示出公司在应对市场挑战和优化业务结构方面的能力。 创新驱动与未来信心 公司持续推进研发创新，2024年至今共有12款新产品获批上市，并拥有多款产品进入国家创新医疗器械特别审查程序，技术创新路径清晰。此外，新一期员工持股计划设定了未来三年（2025-2027年）高达20%的年均净利润增长目标，充分彰显了管理层对公司未来业绩增长的坚定信心和长期发展潜力。 主要内容 2024年度业绩回顾与业务结构分析 2024年，公司全年实现营业收入12.06亿元，同比增长2%；归属于母公司股东的净利润为5.02亿元，同比增长2%；扣除非经常性损益的归母净利润为3.96亿元，同比下降14%。从单季度看，2024年第四季度公司收入为2.37亿元，同比下降21%；归母净利润为-0.51亿元；扣非归母净利润为-1.06亿元。 在业务构成方面，主动脉支架类产品实现收入9.04亿元，同比下降3.8%，主要受2024年下半年国家医保局对主动脉支架产品进行价格治理的影响。与此同时，外周及其他产品表现亮眼，实现收入2.98亿元，同比增长20.6%。 国际化与创新驱动发展 公司在国际市场取得显著进展，海外销售收入达到1.64亿元，同比大幅增长99.4%。报告期内，公司新增获得海外产品注册证20余张，累计获得海外注册证90余张，国际业务已拓展至欧洲、拉美、亚洲等40个国家和地区。 研发方面，公司坚持技术创新发展路径，2024年全年及2025年至今，共有12款新产品（包括3款代理产品）在国内外获批上市。目前，公司在全球共有30款已上市产品，其中5款获得CE认证。此外，已上市及在研产品中有9款获批进入国家创新医疗器械特别审查程序，处于行业领先地位，显示出强大的研发实力和创新能力。 员工持股计划与盈利展望 2024年12月，公司公布了新一期员工持股计划，将2025年至2027年设为业绩考核年度。该计划设定了高增长目标：2025年净利润不低于6亿元；2025-2026年净利润累计不低于13.2亿元；2025-2027年净利润累计不低于21.84亿元，利润逐年同比增速目标在20%左右，充分彰显了公司对未来经营的信心。 基于此，分析师预计公司2025-2027年归母净利润将分别达到6.06亿元、7.95亿元和9.66亿元，同比增速分别为21%、31%和22%。按照当前股价计算，对应的市盈率（PE）分别为19倍、14倍和12倍，维持“买入”评级。 风险提示 报告中提示了多项潜在风险，包括医保控费政策及产品价格风险、新产品研发不达预期风险、产品推广不达预期风险以及海外贸易摩擦风险。 总结 2024年，公司在面临医保控费挑战下，通过外周业务的快速增长和国际市场的显著扩张，实现了整体业绩的稳健增长。公司在研发创新方面持续投入并取得成果，多款新产品获批上市，并有核心产品进入国家创新医疗器械特别审查程序。管理层通过高增长目标的员工持股计划，传递出对未来业绩的强烈信心。尽管存在医保控费和研发推广等风险，但公司凭借其战略布局和创新能力，预计未来三年将保持强劲的盈利增长态势，获得“买入”评级。

中心思想 业绩稳健增长，医美驱动核心 昊海生科2024年年度报告显示，公司整体业绩实现稳健增长，其中医美与创面护理板块表现尤为突出，特别是玻尿酸业务在“海魅月白”等新产品的带动下贡献了显著的收入增量，成为驱动公司核心增长的关键力量。 眼科结构优化，创新对冲集采 尽管眼科业务受到集采政策影响，但公司通过持续优化产品结构，推动中高端人工晶体产品快速上量，并积极发展自主新品牌近视防控产品，有效对冲了集采带来的价格压力。同时，眼科创新产品研发进展顺利，为未来增长奠定基础。 主要内容 2024年财务表现与季度分析 昊海生科2024年实现营业收入26.98亿元，同比增长1.64%；归母净利润4.20亿元，同比增长1.04%；扣非后归母净利润3.79亿元，同比下滑1.12%。从季度表现看，2024年第四季度业绩承压，实现营业收入6.23亿元，同比下滑7.35%；归母净利润7956万元，同比下滑10.93%；扣非后归母净利润5768万元，同比下滑26.83%。 医美与创面护理业务：玻尿酸引领增长 2024年，医美与创面护理业务收入达11.95亿元，同比增长13.08%，占总营收的44.38%，同比增加4.42个百分点。 玻尿酸业务：收入7.42亿元，同比增长23.23%。第三代玻尿酸“海魅”保持快速上量，2024年末上市的第四代玻尿酸“海魅月白”已开始贡献收入增量，同时第一代和第二代玻尿酸产品收入亦实现较快增长。 人表皮生长因子：收入1.89亿元，同比增长10.69%。 射频及激光设备：收入2.64亿元，同比下滑6.97%，但其中“美迪迈 EndymedPro”高频皮肤治疗仪及Intensif治疗头实现了显著增长。 研发进展：智能交联胶原蛋白、注射用羟基磷灰石微球组织填充剂分别于2024年6月及8月进入注册检验阶段，皮肤护理用胶原蛋白溶液于2024年12月获得II类注册证，医美产品版图不断完善。 眼科业务：集采挑战下的结构升级与新品突破 眼科业务收入8.58亿元，同比下滑7.60%。 白内障业务：收入4.21亿元，同比下滑15.33%。人工晶状体收入3.28亿元，同比下滑14.06%，主要系集采执行导致价格有所下降。然而，中端的预装类非球面产品和高端的区域折射双焦点产品销量分别实现137%和40%的增长，产品结构的优化有望对冲集采降价带来的影响。 近视防控与屈光矫正业务：收入4.02亿元，同比增长0.31%。其中，视光材料业务收入2.05亿元（同比下滑2.01%），视光终端产品收入1.98亿元（同比增长2.84%）。尽管“亨泰Hiline”等成熟品牌受国内消费市场疲软、竞争加剧等因素影响，但自主新产品“迈儿康myOK”和“童享”处方片销量分别同比增长31.45%和234.42%，表现靓丽。 研发进展：疏水模注散光人工晶状体已取得III类注册证，多焦点、三焦点、亲水连续视程人工晶状体等产品研发进展顺利，产品线持续丰富。 盈利能力与费用结构分析 2024年公司毛利率为69.88%，同比下滑0.62个百分点，主要系人工晶状体、粘弹剂等产品价格受集采影响有所下降。但高毛利率玻尿酸产品收入占比提升，有望推动整体毛利率向上，未来眼科产品线结构优化亦有望促进毛利率改善。公司期间费用率维持稳定，销售费用率28.95%（同比下降1.74pct），管理费用率16.41%（同比增长0.67pct），研发费用率8.86%（同比增加0.56pct）。 盈利预测与投资建议 国盛证券预计昊海生科2025-2027年营收分别为31.25亿元、36.33亿元、42.37亿元，分别同比增长15.8%、16.3%、16.6%；归母净利润分别为5.07亿元、6.20亿元、7.59亿元，分别同比增长20.6%、22.3%、22.5%。分析师维持“买入”评级。风险提示包括新产品销售推广不及预期、市场竞争加剧风险以及行业政策变化风险等。 总结 昊海生科2024年业绩表现稳健，主要得益于医美板块玻尿酸业务的强劲增长，特别是新产品“海魅月白”的贡献。尽管眼科业务受到集采影响，但公司通过优化产品结构、推动中高端产品放量以及自主新品牌的出色表现，有效应对了市场挑战。公司持续的研发投入和丰富的产品管线，为未来增长提供了坚实基础。尽管毛利率短期波动，但高毛利率医美产品的占比提升和眼科产品结构的持续优化，有望推动公司盈利能力进一步改善。分析师对公司未来发展持乐观态度，维持“买入”评级。

中心思想 业绩强劲增长与核心竞争力强化 2024年，公司展现出卓越的财务表现，全年及第四季度收入和归母净利润均实现显著增长，特别是归母净利润同比增幅高达40%。这一强劲增长得益于公司在血液制品行业的领先地位、浆源优势的持续释放、产品结构的优化以及研发创新的加速推进。公司通过稳步拓展采浆规模，优化产品组合，并取得多项研发突破，有效巩固了其市场领导地位和盈利能力。 持续发展潜力与投资价值 基于公司稳健的经营策略和持续的创新能力，分析师上调了未来的盈利预测，预计2025-2027年归母净利润将保持两位数增长。公司在采浆量、产品毛利率和研发管线方面的积极进展，为其未来的可持续发展奠定了坚实基础。尽管存在浆站拓展、监管及成本上升等潜在风险，但公司目前被维持“买入”评级，显示出市场对其长期增长潜力和投资价值的认可。 主要内容 2024年度财务表现概览 公司于2025年3月28日发布2024年年度报告，财务数据显示出强劲的增长势头。2024年全年，公司实现营业收入60.32亿元人民币，同比增长16%；归属于母公司股东的净利润达到15.49亿元人民币，同比大幅增长40%；扣除非经常性损益后的归母净利润预计为15.19亿元人民币，同比增长38%。从季度表现来看，2024年第四季度公司收入为19.59亿元人民币，同比增长69%；归母净利润预计为4.97亿元人民币，同比增长124%；扣非归母净利润预计为4.75亿元人民币，同比增长111%，显示出加速增长的态势。 核心业务运营分析 浆源优势与采浆规模领先 公司持续巩固其在血液制品行业的领先地位，浆源拓展工作稳步推进，采浆规模保持国内领先。截至目前，公司下属单采血浆站总数达107家，分布于全国16个省/自治区，其中85家为在营单采血浆站。2024年，这85家营业单采血浆站共实现血浆采集2781吨，同比增长15.15%，在国内行业中占比约20%。公司通过加大血源发展和稳定工作力度、强化绩效考核以及持续的基础性、建设性投入，为未来采浆量的提升和公司发展奠定了坚实基础。 产品结构优化与盈利能力提升 公司经营业绩的快速增长也得益于其产品结构的优化和盈利能力的提升。分产品看： 人血白蛋白实现收入25.10亿元人民币，同比增长11.70%，毛利率为51.20%，同比增加2.50个百分点。 静注人免疫球蛋白实现收入27.58亿元人民币，同比增长18.90%，毛利率为56.95%，同比显著增加6.58个百分点，成为业绩增长的重要驱动力。 其他血液制品实现收入7.45亿元人民币，同比增长25.10%，毛利率为57.94%，同比略有减少1.84个百分点。 整体毛利率在2024年达到54.7%，较2023年的50.8%有明显提升。 创新驱动与研发成果显著 公司坚持高水平研发投入，创新驱动战略成效显著，多项研发项目取得重要进展： 成都蓉生人纤维蛋白原获得《药品补充申请批准通知书》。 皮下注射人免疫球蛋白已完成Ⅲ期临床试验，并作为国内首家递交上市许可申请，获得受理。 注射用重组人凝血因子Ⅶa也已完成Ⅲ期临床试验，并于2025年1月递交上市许可申请，获得受理。 这些研发成果预示着公司未来产品管线的丰富和市场竞争力的增强。 盈利预测、估值与潜在风险 鉴于公司盈利能力的提升和费用端的优化，分析师上调了盈利预测。预计2025年至2027年，公司归母净利润将分别达到18.49亿元（同比增长19%）、21.48亿元（同比增长16%）和24.47亿元（同比增长14%）。对应的摊薄每股收益（EPS）分别为0.94元、1.09元和1.24元，对应市盈率（PE）分别为22倍、19倍和17倍。基于此，分析师维持对公司的“买入”评级。 然而，报告也提示了潜在风险，包括浆站拓展不及预期、单采血浆站监管风险、新开浆站带来的资本开支增加、采浆成本上升以及产品价格波动的风险。 总结 2024年，公司凭借其在血液制品领域的深厚积累和前瞻性布局，实现了营收和净利润的显著增长，特别是归母净利润同比增幅高达40%。公司通过稳步推进浆源拓展，采浆规模保持国内领先地位，2024年采浆量达到2781吨，同比增长15.15%。同时，产品结构持续优化，静注人免疫球蛋白等核心产品的毛利率显著提升，显示出强大的盈利能力。在研发方面，公司坚持创新驱动，多项重磅产品研发取得突破性进展，为未来增长注入新动力。尽管面临浆站拓展、监管及成本控制等潜在风险，但公司稳健的经营策略、持续的创新能力以及良好的财务表现，使其具备坚实的增长基础和投资价值，分析师维持“买入”评级，展望未来盈利将持续增长。