维力医疗(603309) 　　投资要点： 　　事件：公司发布2024年半年报。2024H1，公司实现营收6.76亿元(同比+3.72%)，归母净利润1.06亿元(同比+15.17%)，扣非归母净利润1.01亿元(同比+22.08%)；单二季度，公司实现营收3.67亿元(同比+26.39%)，归母净利润0.56亿元(同比+39.55%)，扣非归母净利润0.54亿元(同比+52.50%)。 　　海外业务加速拓展，外销表现亮眼。公司不断加大海外空白市场的开拓力度，精细化管理重点市场和重点客户，优化经销商渠道，加快海外本土化销售的进程。报告期内，公司海外大客户定制化项目不断落地，欧洲精密尿袋业务进入稳定供货阶段，同时清石鞘等泌外产品海外销售快速放量。2024H1，公司实现外销收入3.37亿元，同比增长27.71%。 　　毛利率相对稳定，费用率下降带动盈利水平提升。报告期内，公司综合毛利率为45.07%（23H1综合毛利率为45.94%），同比基本持平，其中内销毛利率同比略有下滑，而外销毛利率增长4个百分点，维持了公司综合毛利率的整体稳定。同时，公司不断加强内部管理，以及公司营销改革初见成效，整体运营效率得到提升，期间费用率同比下降1.93pcts至25.37%。除研发费用率同比略增0.07pcts至6.36%外，公司其余费用率均有所下降。其中，销售费用率同比下滑1.74pcts至9.76%，管理费用率同比下滑0.18pcts至9.17%，财务费用率同比下滑0.08pcts至0.07%。期间费用率下降带动公司盈利水平提升，2024H1公司净利率为16.36%，同比增长1.01pcts。 　　投资建议：公司通过稳健的经营策略、持续的研发投入和产品创新，以及积极的市场拓展，实现了业绩的稳健增长，特别是在海外市场的自主品牌推广和高毛利产品销售，为公司的业绩增长奠定了基础。考虑到当前国内行业需求有所扰动，我们略微下调公司营收，预计公司2024-2026年营收分别为16.82、20.25、24.03亿元（此前为17.36、20.84、24.30亿元），同比分别增长21.17%、20.43%、18.65%；归母净利润分别为2.31、2.85、3.47亿元，同比分别增长21.26%、22.94%、21.77%，对应EPS分别为0.79、0.97、1.18元，当前股价对应PE分别为13.59、11.05、9.08倍，维持“增持”评级。 　　风险提示：国际贸易摩擦，集采后产品价格下降，行业竞争加剧，新品推广销售不及预期等风险。

　　康缘药业(600557) 　　投资要点 　　事件：2024年上半年公司实现营收22.60亿元（-11.49%，同比下滑11.49%，下同），归母净利润2.65亿元（-3.73%），扣非归母净利润2.21亿元（-15.95%）。单Q2来看，公司实现营收9.01亿元（-24.98%），归母净利润1.17亿元（-12.59%），扣非归母净利润0.81亿元（-34.22%），业绩有所承压。 　　口服液、凝胶剂销售表现较好，三费费率呈结构性变化：分产品来看，2024H1，注射剂收入8.40亿元（-27.49%），口服液收入5.44亿元（+28.60%)，胶囊4.02亿元(-12.80%)，片丸剂1.69亿元（-5.16%），颗粒剂、冲剂1.62亿元（-15.13%），贴剂1.04亿元（-10.94%），凝胶剂收入0.21亿元（+107.87%）。口服液、凝胶剂销售表现较好，主要系金振口服液、筋骨止痛凝胶销售同比增长所致。公司毛利率保持基本平稳，2024H1，公司销售毛利率74.55%（-0.4pct，较去年同期下降0.4个百分点，下同），销售净利率12.01%（+0.93pct），扣非后销售净利率9.77%（-0.51pct）。销售费用率、财务费用率有所下降，其中，2024H1公司销售费用率37.8%（-4.8pct）；管理费用率有所提升，同比增长5.0pct至9.3%。 　　研发持续推进，学术推广引领新增长。2024年上半年，公司持续推动新产品研发，中药提交药品上市注册申请（NDA）品种3个（龙七胶囊、参蒲盆安颗粒、玉女煎颗粒），完成Ⅲ期临床研究品种2个（双鱼颗粒、苏辛通窍颗粒），获得临床试验批准通知书2个（羌芩颗粒、七味脂肝颗粒），产品储备位居行业前列。现有品种中，2024H1，公司有7个品种新被列入9项指南共识，体现了较强的产品力。销售团队方面，公司通过学术赋能工作，快速提升营销人员的专业素质。院内市场根据独家品种较多的特点，对品种进行分线和分层级管理，内部销售线条分线基本完成。 　　盈利预测与投资评级：公司上半年业绩在高基数下有所承压，我们将公司2024-2026年归母净利润预测由6.5/7.8/9.4亿元下调为5.7/6.6/7.5亿元，当前市值对应PE为15/13/11倍。考虑到公司较强的研发能力以及学术转型后具有销售弹性，维持“买入”评级。 　　风险提示：行业政策发生重大变更风险，产品销售推广不及预期风险等。

　　恩华药业(002262) 　　事件：2024年7月30日，公司发布2024年半年度报告：公司实现营业收入27.63亿元，同比增长15.13%；归母净利润6.29亿元，同比增长15.46%；扣非归母净利润6.34亿元，同比增长16.27%。基本每股收益0.62元，同比增长14.81%。 　　具化增长发力点，保持麻醉线稳健增长 　　通过重点加强羟考酮、瑞芬太尼、舒芬太尼、阿芬太尼等近年上市的镇痛产品，特别是去年国谈纳入医保目录的镇痛新品富马酸奥赛利定注射液（TRV130）的学术推广力度实现快速增长，同时抓住丙泊酚集采释放的空间窗口期实现核心镇静产品的快速增长。2024年上半年麻醉线实现营业收入15.22亿元，同比增长20.04%，营收占比55.09%。 　　2024年5月7日，国家药监局、公安部、国家卫生健康委调整精神药品目录，将咪达唑仑原料药和注射剂由第二类精神药品调整为第一类精神药品，其它咪达唑仑单方制剂仍为第二类精神药品。咪达唑仑为公司核心镇静产品之一，此次升类为红处方管理，其管制壁垒进一步强化，集采风险进一步弱化。 　　业务下沉+睡眠事业部，促进精神线和神经线恢复增长 　　通过继续推进产品的业务下沉和成立新兴及睡眠事业部，深度挖掘县域基层与睡眠市场增长潜力，既保证了非集采产品的较快增长，又遏制了已被纳入集采的精神线产品收入的下滑并逐步恢复增长，使精神线和神经线产品的收入受集采影响逐步降低。 　　2024年上半年精神线实现营业收入5.95亿元，同比增长8.17%，营收占比21.55%。2024年上半年神经线实现营业收入0.80亿元，同比增长8.51%，营收占比2.89%。 　　期间费用率有所下降，整体净利率维持稳定 　　2024年上半年，精神类产品毛利率同比降低2.20pct至77.54%，公司综合毛利率同比降低1.25pct至72.50%；销售费用8.30亿元，受行业反腐对学术推广活动的影响，销售费用率同比降低2.57pct至30.03%；管理费用1.15亿元，管理费用率同比增长0.22pct至4.16%；研发费用3.02亿元，研发费用率同比增长1.00pct至10.91%；银行存款利息收入同比增加，财务费用率同比降低0.15pct至-0.32%；综合影响下，公司期间费用率同比降低1.50pct至44.78%，整体净利率同比降低0.01pct至22.67%。 　　盈利预测及投资评级：麻醉线业务有望维持较快增长，精神线和神经线业务恢复增长，叠加引进的安泰坦贡献新的收入增量，公司整体业绩有望继续保持稳定增长。 　　我们预计，2024-2026年公司营业收入分别为58.70/68.35/80.19亿元，同比增速分别为16.43%/16.45%/17.31%，归母净利润分别为12.18/14.44/17.24亿元，同比增速分别为17.46%/18.58%/19.36%，EPS分别为1.21/1.43/1.71元，当前股价对应2024-2026年PE为20倍/17倍/14倍，维持“买入”评级。 　　风险提示：部分核心产品降价，管控升级风险；新镇痛产品放量不及预期；创新药研发进度不及预期。

　　药明康德(603259) 　　投资要点： 　　事件：公司发布2024年半年度报告。 　　2024H1业绩符合预期，2024Q2业绩环比改善明显。2024H1，公司实现营业收入172.41亿元，同比-8.64%，剔除特定商业化生产项目后的营收同比-0.70%；实现扣非归母净利润44.14亿元，同比-8.33%。单看2024Q2，公司实现营业收入92.59亿元，同比-6.55%，环比+16.00%；实现扣非归母净利润23.80亿元，同比-17.73%，环比+16.97%。分客户看，公司来自美国客户收入为107.10亿元，剔除特定商业化生产项目后同比-1.20%，美国客户收入占比达62.12%；来自欧洲客户收入为22.20亿元，同比+5.30%；来自中国客户收入为34.00亿元，同比+2.80%；来自其他地区客户收入为9.10亿元，同比-17.40%。 　　TIDES业务增长强劲，化学业务、临床CRO及SMO业务增长稳健，高端治疗CTDMO业务、国内新药研发服务增长承压。2024H1，分业务看：（1）化学业务实现营收122.10亿元，同比-9.34%，剔除特定商业化生产项目同比增长2.10%。化学业务毛利率同比下降0.81pcts至43.58%。报告期内，公司化学业务新增644个分子（上年同期新增583个），合计新增14个临床III期和商业化项目（上年同期新增8个）。截止2024年6月底，公司D&M管线中商业化项目达67个、临床III期项目达74个。公司TIDES业务（主要为寡核苷酸和多肽）实现营业收入20.80亿元，同比+57.20%。截止2024年6月底，公司TIDES在手订单同比+147%，TIDES D&M服务分子数达288个，同比+39.00%。（2）测试业务实现营收30.18亿元，同比-2.35%。其中，实验室分析与测试服务实现营收21.20亿元，同比-5.40%；临床CRO及SMO业务实现营收8.90亿元，同比+5.80%。受市场竞争加剧等因素影响，测试业务毛利率同下降1.36pcts至35.08%。（3）生物学业务实现营收11.69亿元，同比-5.17%；生物学业务毛利率同比下降3.28pcts至36.08%。其中，核酸类等新分子业务收入同比+8.10%，占生物学业务收入的比重达29.00%。（4）高端治疗CTDMO业务实现营收5.75亿元，同比-19.43%；高端治疗CTDMO业务毛利率同比下降22.67pcts至-29.71%。由于商业化项目仍处于早期放量阶段、部分项目延迟或因客户原因取消以及美国《生物安全法案》导致新签订单减少等，高端治疗CTDMO业务的营收及毛利率出现大幅下滑。（5）国内新药研发服务实现营收2.57亿元，同比-24.80%，收入同比下降主要受业务主动迭代升级影响。受益于业务组合优化，国内新药研发服务毛利率同比提升30.20pcts至58.45%。 　　在手订单增长良好，预计2024年剔除特定商业化生产项目后的收入增长2.70%-8.60%。截至2024年6月末，公司在手订单431.00亿元，剔除特定商业化生产项目同比增长33.20%。尽管面临外部环境的不确定性，公司预计2024年收入可达到383-405亿元，剔除特定商业化生产项目后将保持正增长（预计增长率为2.70%-8.60%）。公司预计2024年将保持与去年相当的经调整non-IFRS归母净利率水平。为不断满足客户需求，公司将继续增加D&M产能建设投入，预计2024年资本开支为50亿元左右（2023年为55.17亿元），预计2025年D&M资本开支同比增长超50.00%。 　　盈利预测与投资建议：2024-2026年，预计公司实现归母净利润94.56/106.28/123.66亿元，EPS分别为3.25/3.65/4.25元，当前股价对应的PE分别为12.53/11.15/9.58倍，考虑到:（1）由于特定商业化生产项目扰动以及医药研发需求下滑等影响，公司2024年业绩增速将放缓，但受益于全球生物医药行业融资呈现改善、国内政策大力支持创新药等，公司2025-2026年业绩有望重回稳健增长轨道；（2）根据Wind一致预期，可比公司康龙化成、凯莱英2024年的PE分别为22.23、20.27倍，均值为21.25倍；给予公司2024年15-20倍PE，对应的目标价为48.75-65.00元/股，维持公司“买入”评级。 　　风险提示：中美贸易摩擦风险、业务合规风险、行业竞争加剧风险、汇率变动风险、订单增长不及预期风险等。

　　药明康德(603259) 　　药明康德2Q24收入大致符合市场预期，经调整Non-IFRS归母净利润略高于市场预期。公司维持全年指引不变。维持港股和A股目标价。 　　2Q24收入大致符合市场预期，略高于我们预期；经调整Non-IFRS归母净利润均略高于市场和我们预期：公司2Q24实现收入92.6亿元（-6.5%YoY,+16%QoQ），大致符合Visible Alpha一致预期，略高于我们预期，主要由于Wuxi Chemistry略好于我们预期；经调整Non-IFRS归母净利润24.6亿元（-10.7%YoY,+28.5%QoQ），略高于Visible Alpha一致预期和我们预期。2Q24毛利率为39.9%(-0.8pptsYoY,+2.3ppts QoQ），经调整Non-IFRS归母净利率为26.6%(-1.2pptsYoY,+2.6ppts QoQ)，均较1Q24微升。二季度末公司在手订单为431亿元，剔除新冠商业化项目同比+33.2%YoY，对应上半年新签订单增速超过25%，增速显著快于同行。 　　二季度Wuxi Chemistry受益于TIDES业务强劲增速和良好的小分子CDMO环比增速，早期业务仍然较为疲软：2Q24Wuxi Chemistry实现收入66.5亿元（-5.5%YoY,+19.5%QoQ），剔除新冠商业化项目实现+4.4%YoY/+19.5%QoQ，略好于我们之前预期；其中，TIDES业务受益于产能提升（目前TIDES产能为32,000L）收入维持强劲增速，实现13亿元(+67.1%YoY,+67.1%QoQ)；小分子D&M收入为41.7亿元（-4.2%YoY,+29.5%QoQ），显示出良好的环比增速。然而，早期阶段业务包括Wuxi Chemistry板块R收入、Wuxi Biology、WuxiTesting业务仍然处于疲软状态，管理层表示早期阶段业务(包括Wuxi Biology、Wuxi Testing等)订单价格有所下降。 　　维持全年指引，在手订单可覆盖全年收入指引的85%：公司有信心完成之前所说的全年指引，即收入实现383-405亿元（-5%~+0.4%YoY，剔除新冠商业化项目后保持+2.7%~+8.6%YoY），经调整Non-IFRS归母净利润率维持去年水平。收入端，管理层表示，431亿元在手订单中约80%会在18个月内转化为收入，今年交付的部分预计可以覆盖全年指引的85%。公司预计小分子CDMO业务剔除新冠商业化项目后将维持正增长，较此前一季报电话会说的D&M维持双位数增长似乎有所下调。TIDES收入全年指引仍维持之前所说的全年超过60%增速（二季度末TIDES在手订单进一步增长至147%YoY vs.一季度末增速为110%YoY，且TIDES业务今年计划增加500多名员工）。利润率方面，公司认为收入的上升、毛利较好项目占比的提升及自动化带来的效率提升，将会帮助公司实现和去年一致的经调整净利率水平。 　　美国生物安全法草案进一步影响Wuxi ATU和小部分早研服务：和公司之前在一季报电话会的说法相似，管理层表示美国生物安全法案草案导致Wuxi ATU客户担忧上升，导致ATU业务获取新订单和新客户在二季度变得更加困难，以及导致极个别客户取消部分早期研发服务。我们留意到2Q24Wuxi ATU总项目数减少1个（减少的项目为临床2期项目），目前管理层认为板块工作重心为执行现有ATU项目。此外，个别早期研发客户由于议案草案的扰动取消了部分早期研发服务。 　　维持港股目标价48港元和A股目标价人民币60元：基于更新的财务信息，我们将2024E/2025E/2026E经调整Non-IFRS归母净利润略微上调2.3%/2.4%/1.8%，主要系轻微上调2024E/2025E/2026E收入预测。维持港股目标价48.0港元和A股目标价人民币60.0元。 　　投资风险：地缘政治风险；融资环境恢复差于预期；竞争格局激烈。

　　众生药业(002317) 　　投资要点： 　　中药：复方血栓通有望实现以价换量 　　公司核心中成药品种包括复方血栓通系列、脑栓通胶囊、众生丸等，其中复方血栓通胶囊在全国中成药采购联盟集采中成功中选，30粒装的中标价格为12.62元/盒，公司有望借助集采实现以价换量，提升市场份额，巩固市场主导地位，推动渠道下沉和基层医疗机构的准入。 　　化药：挖掘潜力品种，增长稳健 　　公司化药板块产品覆盖呼吸、消化、眼科、抗过敏、抗病毒等治疗领域。羧甲司坦口服溶液和羧甲司坦片是国家基本药物和呼吸系统的基础用药，硫糖铝口服混悬液具有独特剂型优势。公司品种众多，未来将持续挖掘重点潜力品种，逐步增加过亿品种数量，实现稳健增长。 　　创新药陆续上市，公司长期成长动力充沛 　　公司注重创新药研发，现已实现：1个一类新药上市（来瑞特韦片，治疗新冠）、1个一类新药上市申请获受理（昂拉地韦片，治疗甲型流感），6个新药项目处于临床阶段，其中GLP-1/GIP双靶点创新药RAY1225处于II期临床；1）昂拉地韦：临床效果优于奥司他韦，获批在即。昂拉地韦组在III期临床中位TTAS和发热缓解时间均比奥司他韦组缩短了近10%，23年12月递交NDA获得受理；2）RAY1225减重效果明显，I期临床高剂量6周减重7.9%。目前糖尿病及减重适应症均处于II期临床阶段，在I期临床中，两个不同剂量的两周一次滴定给药后，6周时体重较基线平均降幅分别为5.33%和7.90%；3）NASH新药ZSP1601，属于First-in-class药物，已完成Ib/Ⅱa期临床试验。在Ib/Ⅱa期临床试验中，ZSP1601片治疗4周可改善NASH患者的肝脏炎症和损伤的相关生物标志物如丙氨酸氨基转移酶（ALT）、门冬氨酸氨基转移酶（AST），肝脏脂肪含量指标（PDFF）和纤维化指标等，且具有明显的量效关系，公司于2023年的6月份已启动Ⅱb期的临床。 　　盈利预测与投资建议 　　众生药业主营业务稳健，中成药重点品种复方血栓通进入集采，有望借助集采实现以价换量。公司在研品种丰富，流感新药昂拉地韦已申报上市，GLP-1/GIP双靶点创新药RAY1225处于II期临床，公司成长性较强，预计24-26年实现归母净利润2.9/4.3/5.1亿，对应PE分别为33/22/18.5倍，选取GLP-1产业链及中药相关标的作为可比公司，24年调整后平均PE为26.1倍，考虑到公司后续管线将陆续上市，成长性凸显，首次覆盖给予”买入“评级。 　　风险提示 　　中成药集采放量不及预期、研发进展不及预期、化学药集采风险