美年健康(002044) 　　l2024年收入及经营性利润稳健，客单价保持增长 　　公司发布2024年年报：2024年营业收入107.02亿元（-1.76%），归母净利润2.82亿元（-44.18%），扣非净利润2.52亿元（-45.52%），经营现金流净额16.62亿元（-17.88%）。2024Q4营业收入35.6亿元（-3%），归母净利润2.58亿元（-8%），扣非净利润2.4亿元（+4%）。考虑到2024年计提1.48亿信用减值损失和3378万长股投减值准备以及671万商誉减值准备，预计各项资产减值准备影响归母净利润1.8亿元，剔除该影响后预计2024年归母净利润约为4.6亿元。 　　拆分量价来看，2024年客单价为672元（+8%），保持稳定提升态势，客流量1538万人次（-12%）；截至2024年底，分院总数576家，其中控股体检分院312家（+6家），参股体检分院264家。 　　l毛利率稳健，费用变化小，控费效果显著 　　2024年毛利率为42.78%（-0.01pct），基本持平；费用方面，从绝对值来看，公司四大费用合计新增4400万，变化较小，2024年销售费用率为23.79%（+0.26pct），管理费用率为8.27%（+0.63pct），研发费用率为0.51%（-0.06pct），财务费用率为2.94%（+0.20pct）。2024年归母净利率为2.64%（-2.00pct），扣非净利率为2.36%（-1.89pct），下降主要系信用减值损失所致。 　　l AI战略成效明显，应用逐步扩大，贡献收入增量 　　公司持续推广“AI智能血糖管理创新产品”、“健康小美”、“中医智能体检项目”、“肺结宁”、“脑睿佳”等重点AI专精特新服务产品应用，2024年公司个检收入占比提升4pct至24%；2024年公司主营收入中结合AI技术手段取得收入为2.16亿元，主要包括心肺联筛、眼底AI、脑睿佳等收入。公司独具累计过亿人次影像数据及超2亿人次结构化健康数据，2024年底无形资产中数据资源合计882万元。 　　l拟收购19家体检中心股权，进一步提升市占率 　　4月14日，公司发布公告称拟通过发行股份方式(发行价格预计为4.74元/股)购买衡阳美年等14家公司股权及郑州美健等5家控股子公司的少数股权，每家标的2024年收入集中在1-3千万，利润集中在几百万水平。此次交易有利于上市公司产业结构的优化调整，扩大公司业务规模以及增强区域协同效应，提高市场占有率。 　　l盈利预测与投资评级 　　我们预测公司2025-2027年营收分别为117.17/126.98/137.26亿元，归母净利润分别为6.02/9.01/11.52亿元，对应PE分别为34/23/18倍，维持“买入”评级。 　　l风险提示： 　　精细化管理能力提升不及预期；经济影响签约订单量。

　　美年健康(002044) 　　事件：2025年4月16日，公司发布2024年年度报告，2024年全年营业收入107.02亿元(-1.76%)，归母净利润2.82亿元(-44.18%)；扣非后归母净利润2.52亿元(-45.52%)；经营性现金流16.62亿元。2024Q4单季度营业收入35.61亿元(-1.34%)，归母净利润2.58亿元(-8.81%)，扣非后归母净利润2.44亿元(+3.76%)，经营性现金流19.65亿元。 　　2024年度业绩略低于预期，减值影响利润。2024年全年公司营业收入下降1.76%，主要系全年体检人次减少导致业绩阶段性承压；2024年公司共接待2525万人次，同比下降10.9%，其中控股体检中心接待1538万人次，同比下降12.4%；全年体检服务收入103.31亿元，同比下降2.18%。全年归母净利润下降44.18%，主要系公司计提各类资产减值损失所致；2024年公司团体客户与个人客户收入占比分别为75.9%和24.1%，团体客户收入占比提升，其支付账期延长，导致2024年公司计提1.48亿元的信用资产减值，影响全年净利润。 　　体检客单价稳定提升，参变控门店持续推进。2024年公司体检客单价为672元，较去年同期增长8.2%，并保持稳定提升趋势。2024年公司体检中心数量为576家，其中控股体检中心312家，参股体检中心264家。2025年4月，公司拟通过发行股份方式收购19家参股或控股的体检中心，采取参股转控股的模式进一步扩大门店经营控制权；本次收购覆盖山东、福建、湖北等10个省份，重点填补三四线城市区域空白，并解决郑州美健、安徽美欣等子公司少数股东权益问题，减少关联交易，巩固体检市场龙头地位。 　　实施“ALL in AI”战略，推动数字化转型。2024年公司发布的业内首个AI数智健康管理师“健康小美”开展试运营，为体检用户提供体检项目智能解读、建立健康管理档案、综合分析报告和健康建议计划等服务。同时公司持续推出AI驱动的创新产品，包括AI精准营养解决方案、中医智能体检、AI智能血糖管理、AI智能肝健康管理等项目，通过高附加值产品服务提升公司竞争力。另外，公司通过AI结合大数据技术，进一步优化医疗运营和医质管理流程，推动降本增效，持续提升服务效率和客户满意度。 　　投资建议：美年健康经过多年的投入和积淀，在精细化管理上开始初见成效，品质提升、口碑回升。考虑宏观经济环境变化对体检需求端的影响，我们下调公司的盈利预测，预计2025-2027年的营业收入分别为112.60/120.51/130.38亿元，归母净利润分别为6.21/7.54/9.22亿元，EPS为0.16/0.19/0.24元，当前股价对应PE为33/28/23倍，维持“推荐”评级。 　　风险提示：体检质量事件影响对公司品牌的风险、经济波动使得企业体检福利收缩的风险、并购门店经营不达预期致商誉减值的风险。

　　美年健康(002044) 　　事件：2025年4月16日，公司发布2024年年度报告。2024年公司实现营业收入107.02亿元，同比减少1.76%；公司实现归母净利润2.82亿元，同比减少44.18%；实现归母扣非净利润2.52亿元，同比减少45.52%。 　　点评： 　　体检服务主业发展稳健，四大品牌协同发展。 　　公司是目前全国最大的健康体检连锁企业，旗下有“美年大健康”、“慈铭体检”、“慈铭奥亚”、“美兆健康”四大品牌，四大品牌协同发展，提供多层次、全方位、精准化、个性化的健康体检服务。 　　1）从收入端来看：2024年公司体检服务实现营业收入103.31亿元，其中华东区、华北区、华南区、中南区的营业收入分别为35.99亿元、23.87亿元、12.61亿元、13.48亿元。截至2024年底，公司旗下分院总数576家，其中控股体检分院312家，参股体检分院264家。2024年度，公司共计接待2,525万人次，其中控股体检分院接待1,538万人次；团体客户和个人客户占收入比分别为75.9%和24.1%。2024年公司体检客单价672元，客单价继续保持稳定提升。 　　2）从利润端来看：2024年公司主营业务体检服务毛利率为42.39%，同比提升0.33pct，从营业成本结构来看，人工费用占比33.08%，外送成本占比22.49%，体检直接耗材占比13.86%，房租物业占比12.40%，折旧及摊销占比9.05%，其他占比6.33%。2024年公司各项期间费用保持相对稳定，资产减值损失0.40亿元，信用减值损失1.48亿元，对利润影响较大。 　　我们认为，公司主营业务体检服务发展稳健，客单价保持平稳提升，从成本结构来看，随着收入规模的不断增长，人工费用、房租物业、折旧摊销等固定成本有望被摊薄，公司盈利能力有望显著改善。 　　拟收购19家标的公司股权，参股转控股加速推进。 　　公司拟通过发行股份的方式购买衡阳美年、宁德美年、烟台美年、烟台美年福田、武汉奥亚、三明美年等19家公司的部分股权，标的公司均为上市公司参股或控股的体检中心，主营业务为提供健康体检服务，本次收购完成后以上标的公司将有望全部实现并表。经过我们测算，以上19家公司2023年营业收入合计为5.37亿元，2024年营业收入合计为5.05亿元，2023年净利润合计为0.48亿元，2024年净利润合计为0.52亿元。我们认为，本次交易有助于扩大上市公司业务规模，增厚上市公司业绩，完善上市公司体检中心服务网络，提高上市公司的市场份额，解决同业竞争，减少关联交易。随着参股转控股的进度加速，少数股东权益对上市公司的业绩稀释减弱。 　　实施“All in AI”战略，关注四大应用方向。 　　公司全面实施“All in AI”战略，全面推进数字化转型，进一步释放医疗健康大数据价值，依托庞大的健康体检数据资源和领先的AI技术产品，持续推动健康管理服务的智能化、个性化和精准化，构建AI驱动的健康管理新生态。2024年公司结合AI技术手段取得的收入为2.16亿元。从应用场景来看，重点关注四大方向： 　　1）AI助力健康管理服务：公司与华为等国内大模型技术公司合作发布业内首个AI数智健康管理师“健康小美”，将进一步结合美年体检档案和健康大数据深度分析，持续建立全生命周期的健康档案，全方位的评估健康风险与定制个性化健康管理解决方案，全交互式三维数字孪生人，全天候的实时响应，为用户提供专业智能的“数智健管师”服务。 　　2）AI驱动专精特新产品：公司在已有的脑卒中AI风险评估、脑认知AI风险评估、冠脉钙化积分AI诊断、肺结节AI诊断、心电图AI诊断、乳腺超声AI诊断、超声AI质控、眼底AI诊断、儿童骨龄AI评估的基础上，继续推出AI精准营养解决方案、中医智能体检、AI智能血糖管理、AI智能肝健康管理等专精特新体检项目和健管服务。 　　3）AI赋能精细化运营：2024年，公司通过AI人工智能和大数据技术持续创新，在医疗运营和医质管理等领域进一步优化业务流程，持续提效降本，进一步提升了服务效率和客户满意度。 　　4）AI提升大数据资产价值：公司通过提供专业健康体检服务，在医疗健康领域的深厚积淀，独具累计过亿人次的影像数据及超2亿人次的结构化健康数据，已形成国内最大规模的个人健康体检数据中心。2024年公司继续深化医疗健康大数据的价值挖掘，推动数据资产的商业化应用，数据资产入表工作已取得初步成效。 　　盈利预测：我们预计公司2025-2027年营业收入分别为117.54亿元、129.10亿元、141.80亿元，归母净利润分别为6.12亿元、8.00亿元、9.90亿元，EPS（摊薄）分别为0.16元、0.20元、0.25元，对应PE估值分别为34.33倍、26.26倍、21.23倍。 　　风险因素：宏观消费环境变动风险；成本管控不及预期；参股转控股进度不及预期；行业竞争加剧的风险。

　　怡和嘉业(301367) 　　主要观点： 　　事件： 　　公司近期发布2024年年报，2024年实现营业收入8.43亿元（yoy-24.85%），归母净利润1.55亿元（yoy-47.74%），扣非归母净利润0.92亿元（yoy-61.79%），经营活动产生的现金流量净额1.54亿元（yoy+1.97%）。 　　其中，2024Q4实现营业收入2.41亿元（yoy+36.29%），归母净利润0.30亿元（yoy+12.65%）。 　　点评： 　　美国市场库存去化基本完成，公司境外收入下半年明显好转 　　2024年7月底，公司与RH公司就后续合作达成合作协议，RH订单2024年第三季度快速恢复，其在保证3个月的安全库存前提下，每月向公司滚动下订单，2024年上下半年海外收入分别实现2.19/3.22亿元，2024年下半年环比增长明显。 　　分业务线来看，2024年公司耗材业务表现亮眼。2024年公司耗材产品实现收入2.84亿元（yoy+46.22%），营收占比达33.72%（yoy+16.39pp），预计公司耗材业务增长主要来自欧洲市场和美国市场。在美国地区，公司每个月会在睡眠监测机构免费发放一定数量的面罩以提升品牌影响力和市场认知度，同时与RH公司专业的耗材团队采取积极的市场推广策略。在欧洲地区，公司已成立服务范围覆盖欧洲的法国数据型子公司，有效解决了当地医保报销问题，同时还通过完善基础设施吸引更多的代理商合作，共同开拓欧洲市场。未来，我们预计公司耗材业务仍有较强动力保持高速增长，一方面公司品牌及渠道建设加强，市场认可度提升，另一方面，公司呼吸机设备产品使用率提升，与客户粘性逐步增强，公司也增加了面罩的种类，可以满足更多人群需求。 　　股权激励彰显公司增长信心 　　公司发布2025年股权激励草案，本激励计划拟向激励对象授予的限制性股票总量不超过70.40万股，约占本公告时公司股本总额8,960.00万股的0.79%。拟授予的激励对象总人数共计54人，绑定公司高级管理人员及核心技术（业务）人员与公司利益一致。该激励计划归属考核年度为2025-2026年两个会计年度，考核目标2025、2026年营业收入不低于10.10亿元、12.10亿元。我们认为公司从去库存周期中走出，海外市场和国内市场均在加速拓展中，公司发布此股权激励方案也向市场传递业绩增长信心。 　　投资建议 　　我们预计2025-2027年公司收入分别为10.64亿元、13.19亿元和16.44亿元（2025-2026年前值预测为10.79亿元和12.75亿元），收入增速分别为26.2%、23.9%和24.7%，2025-2027年归母净利润分别实现2.23亿元、2.92亿元和3.84亿元（2025-2026年前值预测为2.92亿元和3.73亿元），增速分别为43.3%、31.1%和31.5%，2025-2027年EPS预计分别为2.49元、3.26元和4.28元，对应2025-2027年的PE分别为28x、21x和16x，公司持续深耕家用呼吸机市场，在海外市场已经形成大规模销售，高毛利的耗材业务占比持续提升，盈利能力预计会进一步增强，维持“买入”评级。 　　风险提示 　　中美关税政策波动的风险。

　　怡和嘉业(301367) 　　投资要点 　　事件：公司发布2024年年报，2024年实现收入8.4亿元，同比-24.9%，实现归母净利润1.6亿元，同比-47.7%。 　　去库存基本出清，耗材收入显著增长。分产品来看，1）家用呼吸机为公司主营产品，2024年收入为5.3亿元，占总营收比重62.5%，同比-38.2%，主要因2024年前三季度受海外美国市场去库存影响，公司订单有所减少。2）耗材收入2.8亿元，占比33.7%，同比+46.2%。3）医用及其他产品0.3亿元，占比3.8%，同比-57.7%，主要因2023年医院购置大量氧疗仪和R系列产品，导致当年基数较高。分地区来看，国内收入3.0亿元，同比-22.5%，海外收入5.4亿元，同比-26.1%。 　　费用维持稳定，研发投入持续加大。从四费率来看，2024年销售/管理/研发/财务费用分别为1.1/0.6/1.3/-0.1亿元，费用率分别为13.4%/7.3%/14.8%/-1.6%，同比变化+3.9pp/+3.7pp/+4.4pp/-1.3pp，四费率合计33.8%（+10.7pp），主要因2024年公司增加了37名技术及研发人员，加速主营产品优化迭代，同时加大全球市场拓展和品牌营销，研发和销售费用投入较大。管理费用端主要系中介服务费增加。 　　股权激励彰显公司发展信心。2025年3月，公司发布2025年限制性股票激励计划（草案），拟向公司高管、核心技术人员等共计54人授予不超过70.4万股限制性股票，占总股本0.8%。本次激励考核期为2025-2026年，其中2025年考核目标为营收不低于10.1亿元（+20%），26年考核目标为营收不低于12.1亿元（+20%），彰显公司对未来业绩恢复正常增长的信心。 　　盈利预测：预计2025-2027年营收分别为11/13/16亿元，对应PE分别为26/24/19倍。 　　风险提示：地缘政治风险，研发不及预期风险等。

　　药明康德(603259) 　　核心观点 　　收入、经调整Non-IFRS归母净利润逐季度稳步提升。2024年全年营收392.41亿元（-2.7%），剔除新冠商业化项目后同比增长5.2%，归母净利润94.50亿元（-1.6%），扣非归母净利润99.89亿元（+2.5%），经调整Non-IFRS净利润105.8亿元（-2.5%）。其中，四季度单季度营收115.39亿元（+6.9%），单季度归母净利润29.17亿元（+90.6%），单季度扣非归母净利润33.06亿元（+62.2%），经调整Non-IFRS净利润32.4亿元（+20.4%）。2024年销售毛利率41.48%（+0.3pp），销售净利率24.38%（+0.3pp）。 　　CRDMO商业模式驱动业务增长。公司2024年化学、测试、生物学业务营收分别为290.52亿元（-0.4%，剔除新冠商业化项目后同比增长11.2%）、56.71亿元（-13.3%）、25.44亿元（-0.3%）。CRDMO商业模式驱动业务增长。 　　小分子CRO/CDMO业务强劲增长。1）小分子药物发现业务为下游持续引流，2024年成功合成并交付超过46万个新化合物（+10%）；2）小分子D&M业务实现收入178.7亿元，剔除特定商业化生产项目同比增长6.4%，累计新增1187个分子；3）TIDES业务保持高速增长，实现收入58.0亿元（+70.1%），截至2024年末，TIDES在手订单同比增长103.9%，多肽固相合成反应釜总体积增加至4.1万升，预计2025年末将进一步提升至超10.0万升。 　　测试和生物学业务稳步增长。1）测试业务方面，公司2024年药物安全性评价业务收入下降13.0%，仍保持亚太行业领先地位；SMO业务同比增长15.4%，保持中国行业领先地位。2）生物学业务方面，非肿瘤业务2024年收入同比增长29.9%，其中代谢类、神经生物学等领域引领增长。 　　风险提示：地缘政治风险；景气度下行风险；行业竞争加剧风险。 　　投资建议：收入逐季环比提升，新分子业务高速增长，维持“优于大市”评级。公司行业地位保持稳固，2024年全年业绩逐季度稳步提升。考虑到新签订单的高增长，上调2025/2026年盈利预测、新增2027年盈利预测，预计2025-2027年归母净利润111.62/127.32/145.06亿元（原2025/2026年107.67/122.83亿元），同比增速18.11%/14.07%/13.93%，当前股价对应PE=13.7/12.0/10.5x。

　　上海莱士(002252) 　　事件：2024年公司实现营业收入81.76亿元，同比增长2.67%，实现归母净利润21.93亿元，同比增长23.25%。2024Q4实现营业收入18.62亿元，同比下降8%，实现归母净利润3.55亿元，同比扭亏为盈。 　　人血白蛋白维持正增长，静丙小幅下滑，因子类实现双位数增长。2024年营收维持增长，主要是白蛋白、因子类销售增长。1）2024年自产自销实现营业收入44.26亿元，同比增长2.52%。其中，自产白蛋白实现营业收入14.94亿元，同比增长4.42%，我们分析主要由于国内临床终端对人血白蛋白的需求仍较大。静丙实现营业收入16.99亿元，同比下降5.91%，主要由于免疫球蛋白类市场供需恢复平衡。其他血液制品实现营业收入12.33亿元，同比增加14.09%，主要由于2023版医保目录取消了对人纤维蛋白原、人凝血酶原复合物的医保适应症限制，凝血因子类产品市场保持较快增长。2）委托代销实现营业收入37.48亿元，同比增加2.81%。其中，进口白蛋白实现营业收入36.27亿元，同比增长3.49%。检测设备及试剂实现营业收入1.21亿元，同比下降14.17%。公司代理的基立福人血白蛋白产品来源于美国、西班牙、爱尔兰等原产地国家，后续根据政策变动可以通过自产产品与进口产品的协同配置、进口产品各生产地之间的调配、调整采购与供应策略等方式以降低关税影响。 　　归母净利率在2023年减值导致的低基数下快速恢复。2024年公司毛利率维持稳定，管理费用率、销售费用率、研发费用率均略有提升。自产产品贡献约60%净利润，归母净利润在2023年减值所致低基数下显著恢复。分公司来看，负责血制品、检测试剂进口与销售的同路医药实现营业收入37.50亿元，净利润3.66亿元。负责采购、制造和销售医疗及血液检测产品的GDS（45%持股比例）实现营业收入45.57亿元，净利润10亿元。公司投资收益5.14亿元，同比实现较快增长，主要由于1）对联营企业GDS和同方莱士按投资比例享有的净损益；2）处置万丰奥威股票产生的投资收益。 　　采浆量持续增长，拟收购南岳生物，进一步增强自产血制品竞争力。全年采浆量突破1600吨，创历史新高，拥有单采血浆站44家。2025年3月公司拟现金42亿元收购南岳生物100%股权，南岳生物现衡阳市白沙洲工业园设计产能500吨，2024年采浆量为278吨，是湖南省内唯一血液制品企业，拥有9家在营单采血浆站，已取得3大类8种产品，2023年营收6.6亿元，归母净利润0.96亿元。对应PE 44x，对应吨浆市值1511万元/吨。若收购完成，1）公司将加强湖南省浆站布局：湖南省内共设有15家单采血浆站及2家分站，本次交易完成后，上海莱士将在湖南省拥有11家单采血浆站及1家分站，成为湖南省血液制品市场的主导者。2）提升公司营收、归母净利润增速。 　　投资建议：公司是国内血制品龙头企业，具备国内领先的采浆量和丰富的血制品产品。我们预计公司2025-2027年归母净利润为24/27/29亿元，同比增速9.24%/11.09%/9.37%,当前股价对应PE为19/17/16倍，维持“推荐”评级。 　　风险提示：原材料价格上涨和关税影响产品毛利率的风险；汇率波动影响公司汇兑收益的风险；下游需求恢复不及预期的风险；产品销售不及预期风险；研发进度不及预期的风险。

　　百普赛斯(301080) 　　事件：2025年4月20日，公司发布2024年年度报告。2024年公司实现营业收入6.45亿元，同比增长18.65%；实现归母净利润1.24亿元，同比减少19.38%；实现归母扣非净利润1.19亿元，同比减少15.16%。单季度来看，2024年Q4公司实现营业收入1.82亿元，同比增长38.50%；实现归母净利润0.40亿元，同比增长58.59%；实现归母扣非净利润0.36亿元，同比增长122.31%。 　　点评： 　　主营业务经营稳健，盈利能力存在较大修复空间。 　　1）从收入端来看：按照业务结构拆分，2024年公司重组蛋白实现营业收入5.36亿元，同比增长17.35%；抗体、试剂盒及其他试剂实现营业收入0.80亿元，同比增长31.23%；检测服务实现营业收入0.17亿元，同比增长12.63%；其他业务实现营业收入0.12亿元，同比增长11.35%。按照区域分布拆分，2024年公司境内实现营业收入2.16亿元，同比增长16.76%，占比33.54%；境外实现营业收入4.29亿元，同比增长19.62%，占比66.46%。 　　2）从盈利能力来看：公司保持90%以上毛利率水平，2024年公司主营业务（研究和试验发展）毛利率92.20%，分产品来看，重组蛋白毛利率92.72%，抗体、试剂盒及其他试剂毛利率89.69%。2024年公司净利润同比出现下滑，主要是由于处于扩张期，期间费用增加较多，其中销售费用同比增加23.55%，管理费用同比增加31.29%，研发费用同比增加32.37%。 　　我们认为，公司主营业务经营稳健，海外增速高于国内增速，毛利率始终保持在较高水平；公司盈利能力存在较大修复空间，随着下游需求回暖，公司收入增长有望边际加速，各项期间费用得到快速摊薄，盈利能力有望大幅改善，2025年Q4单季度公司营业收入增速接近40%，销售净利率已经恢复至20%以上。 　　产品储备和客户资源构建护城河。 　　1）从产品储备来看：2024年，公司5,000余种生物试剂产品成功实现销售及应用，未来公司将加大新产品开发力度，覆盖细胞治疗、免疫检查点、酶产品、细胞因子、传染病相关蛋白、抗体、磁珠及试剂盒产品。同时公司已成功开发近50款高质量的GMP级别产品，包括细胞因子、细胞激活用抗体和磁珠、全能核酸酶以及Cas酶等，适用于CGT药物CMC、商业化生产和临床研究。 　　2）从客户资源来看：公司客户覆盖强生、辉瑞、诺华、吉利德、罗氏、默克等全球Top20医药企业以及恒瑞医药、信达生物、君实生物、药明生物、百济神州、传奇生物等国内知名生物医药企业，以及赛默飞、VWR、Abcam、药明康德等全球生物科技及生命科学服务行业龙头企业。截至2024年底，公司在全球范围内已成功覆盖近80个国家和地区，赢得10,000多家工业和科研客户的信赖与认可。 　　我们认为，以重组蛋白、抗体等为代表的生物试剂行业属于现货驱动型商业模式，对单一产品和单一客户的依赖度较低，因此产品储备和客户资源成为公司多年积累构建的护城河。 　　强化海外布局，持续推进全球化战略。 　　公司坚定不移推动全球化战略布局。从供应链体系来看，公司已在中国、美国和欧洲成功构建仓储物流体系，实现对全球市场的全面覆盖，此举旨在迅速响应全球客户多元化需求，有效提升发货效率，缩短交货周期。展望未来：一方面，公司将继续加大海外研发投入，全面强化实验室与团队建设，积极引进和培养高端研发人才，打造具有国际竞争力的研发团队，并通过新建实验室、外延并购等多种方式，拓展全球研发网络，推动技术创新；另一方面，公司计划建立海外生产基地，进一步提升发货效率，强化供应链优势，确保在全球市场竞争中保持领先地位。 　　盈利预测：我们预计公司2025-2027年营业收入分别为8.07亿元、10.10亿元、12.64亿元，归母净利润分别为1.61亿元、2.08亿元、2.70亿元，EPS（摊薄）分别为1.34元、1.74元、2.25元，对应PE估值分别为32.65倍、25.25倍、19.47倍。 　　风险因素：投融资需求变动风险；净利率修复不及预期的风险；地缘政治和关税政策变动风险；行业竞争加剧的风险。

　　千红制药(002550) 　　事项： 　　2025年4月19号，千红制药发布2024年年报和2025年一季报，24年共实现收入15.26亿元（-15.88%），归母净利润3.56亿元（+95.77%），扣非后归母净利润2.69亿（+87.48%），利润端实现快速增长。利润分配预案：每10股派发现金红利1.2元（含税）。25Q1公司实现收入4.51亿元（-2.22%），归母净利润1.61亿元（+54.62%），主要系收回部分建元信托前期逾期款项，扣非后归母净利润1.07亿（+4.84%）。 　　平安观点： 　　原料药毛利率同比大幅提升，24年利润端实现快速增长。公司2024年实现收入15.26亿元（-15.88%），归母净利润3.56亿元（+95.77%），包括和安信信托和解款8500万元，扣非后归母净利润2.69亿（+87.48%），受肝素原料药毛利率大幅提升影响，利润端实现快速增长。24年公司原料药毛利率为37.67%（+24.30pp），主要系上游原材料成本下降影响。期间费用率方面，销售费用率19.95%（-1.76pp），主要受制剂集采深化影响有所降低。研发费用率6.84%（+1.49pp），创新药研发投入有所增加。管理费用率8.07%（+0.81pp），略有增加。 　　并购方圆持续推进，有望进一步增厚利润。根据公司24年10月17日公告，千红制药拟出资3.9亿元，通过破产重整的方式，收购方圆制药全部股权，从而获得依替米星潜力大单品。依替米星作为新一代半合成氨基糖苷类抗生素，属于国家一类新药，国内持有其小容量注射剂批件生产厂商仅2家，竞争格局良好。本次收购后将进一步拓展千红制药核心产品管线，利用公司突出的优势销售资源及营销管理模式，快速提升依替米星销售业绩及盈利能力，市场增量空间广阔。 　　积极布局创新药，打造公司第二增长曲线。根据公司公告，公司自主研 　　发的一类新药，包括治疗急性髓系白血病（AML）的CDK9抑制剂QHRD107和针对急性缺血性脑卒中的激肽原酶QHRD106处于国内Ⅱ期临床阶段。此外，公司针对脑胶质瘤、生长激素缺少的儿童生长缓慢等多个适应症的创新药在研管线稳步推进，有望贡献业绩弹性。 　　投资建议：考虑原料药价格修复节奏较慢，我们下调公司2025-2027年营收预期分别至17.01、21.34、25.31亿元（原本预期25/26年为20.69/24.49亿元），考虑2025年收回部分建元信托前期逾期款项，我们调整2025-2027年净利润预期分别至4.34、4.52、5.34亿元（原本预期25/26年为3.94/4.66亿元）。伴随公司创新管线的推进，公司估值有望持续提升，维持“推荐”评级。 　　风险提示：1）肝素价格波动风险：公司所属的肝素行业具有周期属性，肝素粗品价格、原料药价格，以及需求量，会呈现周期性波动的特点，可能会对公司的业绩产生影响。2）药品研发进度不及预期风险：创新药研发风险较高，存在研发失败风险。

　　普门科技(688389) 　　事件：近日，公司发布2024年年度报告：2024年实现营业收入11.48亿元，同比上涨0.20%；归母净利润3.45亿元，同比上涨5.12%；扣非归母净利润3.28亿元，同比上涨4.69%。 　　其中，2024年第四季度营业收入2.91亿元，同比下降13.47%；归母净利润0.88亿元，同比下降28.86%；扣非归母净利润0.85亿元，同比下降32.14%。 　　全球商业化持续推进，带动公司海外业务稳健增长 　　2024年，公司海外收入3.72亿元，同比增长14.87%，全球商业化进展明显，国际营销系统不断夯实俄语区、欧洲、美洲、中东非、亚太和南亚六大区域的市场销售与服务运营能力，推进体外诊断、治疗康复两大产品线在海外六大区域同步取得良性发展。其中，糖化血红蛋白系列产品于众多海外国家成功跻身市场份额前三名，全自动化学发光免疫分析仪eCL9000在中东、南美国家逐步实现批量装机。 　　此外，公司获得海关AEO高级认证，国际业务可以享受AEO互认国家或者地区的通关便利措施，使公司进出口通关更加便捷、高效，有效降低公司物流成本，利于拓展国际市场、提升国际竞争力和品牌影响力。 　　IVD业务稳健增长，试剂放量带动毛利率提升 　　2024年，公司体外诊断业务实现收入9.11亿元，同比增长9.96%，其中试剂快速放量，收入占比同比提升9.09pct至71.57%，拉动IVD业务毛利率提升5.71pct至69.68%。治疗与康复业务实现收入2.20亿，同比下降27.68%。其中，临床医疗业务收入1.15亿元，同比下降40.62%，主要系同期高基数及招投标环境影响；皮肤医美业务收入0.82亿元，同比下降12.16%。 　　毛利率、销售费用率改善，带动净利率提升 　　2024年，公司的综合毛利率同比上涨1.40pct至67.21%。销售费用率、管理费用率、研发费用率、财务费用率分别为13.31%、6.01%、17.55%、-3.83%，同比变动幅度分别为-3.68pct、+0.68pct、+2.73pct、-1.07pct。其中，销售费用率降低主要系销售人员薪酬及差旅费用有所减少，研发费用率变动系公司加大研发投入。综合影响下，公司整体净利率同比上涨1.29pct至29.87%。 　　2024年第四季度的综合毛利率、销售费用率、管理费用率、研发费用率、财务费用率、整体净利率分别为59.30%、5.04%、5.07%、17.03%、-8.45%、29.82%，分别变动-5.05pct、-2.70pct、+0.38pct、+7.78pct、-7.68pct、-6.79pct。 　　盈利预测与投资评级：我们预计公司2025-2027年营业收入分别为12.85亿/14.70亿/16.58亿元，同比增速分别为12%/14%/13%；归母净利润分别为3.97亿/4.50亿/5.12亿元；分别增长15%/13%/14%；EPS分别为0.93/1.05/1.20，按照2025年4月17日收盘价对应2025年15倍PE。维持“买入”评级。 　　风险提示：集采中标不及预期的风险，所处行业格局变差的风险，产品推广不及预期的风险。