奥锐特(605116) 　　事件 　　2024年8月28日，公司发布2024年半年报，2024H1公司实现营业收入7.31亿元（YoY+32.21%），归母净利润1.89亿元（YoY+96.66%），扣非净利润1.87亿元（YoY+98.81%）。 　　观点 　　Q2业绩基本符合市场预期，收入及利润同比实现高速增长。公司半年度营收及利润均达历史最高水平，单季度来看，2024Q2实现营收3.95亿元（YoY+57.69%），归母净利润1.06亿元（YoY+112.73%），扣非净利润1.05亿元（YoY+108.73%），同比实现高速增长，且达到历史最高水平。我们认为增长的主要原因是：①公司持续深耕主业，心血管类、抗肿瘤类等优势原料药销售稳健增长；②公司地屈孕酮片逐步上量，市场拓展成效进一步体现。 　　制剂销售占比提升，盈利能力持续大幅提升。2024H1，公司毛利率为57.02%（YoY+7.23ct），净利率为25.81%（YoY+8.29ct），单Q2毛利率为59.86%，同比+4.96pct，环比+6.18pct，净利率为26.94%，同比+6.53pct，环比+2.45pct。我们认为盈利能力大幅提升主要原因是：①毛利率较高的制剂业务占比提升，2023H1公司并未开展制剂销售，2024Q1制剂业务销售占比约为7%，2024Q2占比提升至18%；②管理费用率下降，2024Q2管理费用率为10.66%，同比-6.90pct。 　　积极推进“原料药+制剂”一体化，地屈孕酮片有望加速放量。公司地屈孕酮片于2023年6月底获批上市，为公司首个制剂产品，公司有近20人的制剂销售团队，负责产品全国市场推广工作，截至2024年6月底，已经在30个省市挂网，进院4,411家（含社区门诊），2024H1实现销售收入9,247.59万元，随着产品持续进院，2024年制剂业务有望加速放量。此外，预计公司2024将提交地屈孕酮复方片、恩扎鲁胺片等制剂产品注册申报，2026年起每年获批3-5个产品。 　　投资建议 　　公司地屈孕酮片、司美格鲁肽原料药有望在1-2年内加速放量，预测公司2024/25/26年营收为16.14/20.01/25.28亿元，归母净利润为4.00/5.20/6.76亿元，对应当前PE为23/17/13X，持续给予“买入”评级。 　　风险提示 　　政策风险；市场竞争加剧风险；汇率波动风险；产品研发失败风险。

　　泰恩康(301263) 　　主要观点： 　　事件： 　　2024年8月28日，公司发布2024年中报，2024H1公司实现营收3.95亿元（yoy-2.39%），归母净利润8574.89万元（yoy-21.37%），扣非归母净利润8438.53万元（yoy-16.84%）。 　　点评： 　　核心产品竞争格局占优，和胃整肠丸国内注册进程顺利 　　2024年上半年公司核心药品和胃整肠丸、“爱廷玖”盐酸达泊西汀片、沃丽汀维持良好的市场竞争格局，预计未来能够保持长期稳定的盈利水平，其中： 　　肠胃用药实现销售收入9310.77万元，同比减少3.37%，和胃整肠丸在国内的注册审批进程，已取得阶段性成果。 　　两性健康用药实现销售收入1.30亿元，同比减少9.35%。 　　眼科用药实现销售收入8725.86万元，同比增长4.26%。 　　优势领域研发梯队建设良好，CKBA创新药II期临床试验顺利公司持续加大研发投入，丰富产品管线，2024H1公司研发投入0.51亿元（yoy+41.26%）。 　　目前，公司主要的医药自主研发项目37项，涵盖了多个治疗领域，部分核心研发药品市场空间巨大，其中11项已经提交药品注册批件申请，形成了良好的研发梯队。 　　自研1类创新药CKBA软膏II期临床试验已完成超过50%受试者入组，临床试验进展顺利。 　　非那雄胺他达拉非胶囊、盐酸伐地那非片、米诺地尔搽剂、尼莫地平注射液等11个药物研发项目已提交注册申请，盐酸毛果芸香碱滴眼液及利多卡因丙胺卡因气雾剂分别于2024年3月、7月获得临床试验批准，目前正进行受试者招募及入组工作。 　　公司在研项目形成了良好的梯队，预计未来陆续有自主研发的药品取得药品注册批件，随着在研药品的持续获批上市，将丰富公司产品结构，增厚公司业绩。 　　投资建议：维持“买入”评级 　　预计2024-2026年公司收入分别为8.85/11.09/13.89亿元（前值为9.46/11.65/14.21亿元），收入增速分别为16.3%/25.3%/25.2%，2024-2026年归母净利润分别为2.07/2.84/3.89亿元（前值为2.28/3.08/4.04亿元），增速分别为29.5%/37.1%/36.7%，2024-2026年EPS预计分别为0.49/0.67/0.91元，对应2024-2026年的PE分别为29/21/16x，公司在肠胃用药、两性健康用药和眼科用药领域优势显著，创新药CKBA临床试验顺利开展。维持“买入”评级。 　　风险提示 　　产品研发进度不及预期；市场竞争加剧风险

　　益丰药房(603939) 　　投资要点： 　　事件：公司发布了2024年中报。2024年上半年，公司实现营业总收入117.62亿元，同比增长9.86%；实现归母净利润7.98亿元，同比增长13.13%；实现扣非后归母净利润7.86亿元，同比增长15.77%。业绩符合预期。 　　点评： 　　持续推进区域聚焦、稳健扩张的发展战略。上半年，公司新增门店1575家，其中，自建门店842家，并购门店293家，新增加盟店440家。另外，上半年迁址门店17家，关闭门店72家。截至上半年末，公司门店总数14,736家（含加盟店3426家），较上期末净增1,486家。公司继续坚持“区域聚焦、稳健扩张”的发展战略和“重点渗透、深度营销”的经营方针。“区域聚焦”战略使公司迅速占领区域市场，获得超过行业平均的盈利水平和较高的销售与利润提升。截至上半年末，公司在湖南、湖北、上海、江苏、江西、浙江、广东、河北、北京、天津十省市拥有连锁药店14,736家（含加盟店3,426家），上半年净增门店1,486家。 　　线上业务稳步推进。公司持续推进基于会员、大数据、互联网医疗、健康管理等生态化的医药新零售体系建设，积极推进慢病管理、线上诊疗以及线上线下相结合的健康管家和家庭医生服务，致力于以会员为中心的全渠道、全场景、全生命周期的健康管理。截至上半年末，公司建档会员总量9,616万，会员整体销售占比77%。O2O多渠道多平台上线直营门店超过10000家，覆盖范围包含公司线下所有主要城市。上半年，公司互联网业务实现销售收入109,600万元（含税），同比增长20.18%，其中，O2O实现销售收入87,800万元，同比增长26.33%；B2C实现销售收入21,800万元，同比提升0.46%。 　　毛利率净利率略有提升。公司上半年毛利率同比提升0.06个百分点至40.05%，主要得益于门店的内生式增长及管理效率的提升；期间费用率同比下降0.04个百分点至30.41%，主要得益于销售费用率和管理费用率的下降；得益于毛利率提升和费用率下降，净利率同比提高0.2个百分点至6.78%。 　　投资建议：公司继续巩固区域优势，并稳步拓展全国市场，线上线下协同发展。预计公司2024-2025年的每股收益分别为1.46元、1.81元，当前股价对应PE分别为13倍、10倍，维持对公司的“买入”评级。 　　风险提示：门店扩张风险、药品安全风险、竞争加剧风险、政策风险等。

　　泽璟制药(688266) 　　主要观点： 　　事件 　　2024年8月24日，泽璟制药发布2024年中期报告，报告期内公司实现营业收入2.41亿元，同比+9.44%；归母净利润-0.67亿元，同比亏损减少41.75%；扣非归母净利润-0.72亿元，同比亏损减少44.33%。单季度来看，公司2024Q2收入为1.32亿元，同比+18.45%；归母净利润为-0.27亿元，同比亏损减少52.57%；扣非归母净利润为-0.72亿元，同比亏损减少54.81%，二季度销售增长较快，亏损快速收窄。 　　点评 　　产品增收费用率继续收窄，授权款改善现金流 　　2024年上半年，公司整体毛利率为92.73%，同比+0.23个百分点；期间费用率129.79%，同比-25.33个百分点；其中销售费用率49.94%，同比-3.56个百分点；管理费用率10.98%，同比+8.04个百分点；财务费用率-6.38%，同比-4.89个百分点；研发费用率75.26%，同比-24.92个百分点；经营性现金流净额为1.13亿元，同比+184.17%，报告期内公司收到合作方就泽普凝的独家推广授权款，使经营活动现金流量大幅增加。 　　吉卡昔替尼双剂型推进，覆盖肿瘤及免疫布局广泛 　　盐酸吉卡昔替尼片（原盐酸杰克替尼片）治疗骨髓纤维化适应症在上市审评阶段，有望成为首个治疗骨髓纤维化的JAK抑制剂国产新药。2024年上半年，吉卡昔替尼在多项适应症取得积极成果，广泛布局肿瘤及自身免疫疾病领域。（1）治疗重症斑秃的多中心、随机、双盲、安慰剂平行对照III期临床主试验达到了主要疗效终点，达到统计显著性，是该适应症进度领先的国产JAK抑制剂新药；（2）中重度特应性皮炎和强直性脊柱炎处于III期临床试验阶段，下半年有望得到关键数据读出；（3）吉卡昔替尼片治疗特发性肺纤维化的II期临床研究取得成功结果；（4）公司正在开展中重度斑块状银屑病的II期临床试验；（5）其片剂剂型与外用软膏剂剂型在治疗12岁及以上青少年和成人非节段型白癜风患者的II/III期临床试验获得了临床批件。 　　三抗平台走出验证阶段，自有生产体系扩充综合实力 　　公司积极开发具有全球领先性和竞争力的系列双/三特异性抗体，其中ZG005、ZGGS18、ZGGS15已经完成了剂量爬坡并进入I/II期临床试验。关键性产品ZG006是全球首个CD3/DLL3/DLL3抗体，衔接肿瘤细胞和T细胞，将T细胞拉近肿瘤细胞，从而利用T细胞特异性杀伤肿瘤细胞，其用于治疗晚期实体瘤的临床试验申请已获FDA和NMPA批准，目前已获得FDA孤儿药资格认定，在中国的I/II期临床试验正在开展中。 　　公司具备生产化学药品的片剂和胶囊剂以及重组蛋白质药物原液和制剂的生产线及相应生产能力，具体包括口服固体制剂车间1（用于商业化生产多纳非尼片）和口服固体制剂车间2（拟用于商业化生产吉卡昔替尼片）；重组蛋白药物生产车间1用于商业化生产重组人凝血酶，重组蛋白药物生产车间2可以满足重组人促甲状腺激素的生产需求。公司自有的制剂生产体系便于控制成本、稳定出货，并为未来成长为综合型制药企业打下基础。 　　投资建议 　　考虑到泽普凝目前还处于市场进入阶段，以及里程碑款收入确认方式，我们对产品销售预测进行调整，预计公司2024~2026年收入分别6.73/18.18/30.81亿元（前值为9.4/18.8/29.5亿元），分别同比增长74.2%/170.0%/69.5%，归母净利润分别为-1.18/1.21/3.04亿元（前值为-1.6/1.0/2.7亿元），分别同比增长57.6%/202.3%/151.3%，对应估值为亏损/123X/49X。看好公司泽普凝、吉卡昔替尼的商业化前景，多个FIC管线的推进为公司带来长期增长驱动，公司有望成为下一代综合型创新制药企业。维持“买入”评级。 　　风险提示 　　新药研发失败风险、审批准入不及预期风险、行业政策风险、销售浮动风险

　　康龙化成(300759) 　　收入端环比逐渐改善，新签订单同比稳健增长 　　2024H1公司实现营业收入56.0亿元，同比下滑0.6%；实现归母净利润11.1亿元，同比增长41.6%；实现经调整Non-IFRS归母净利润6.9亿元，同比下滑25.9%。单看Q2，实现营业收入29.3亿元，同比上涨0.6%，环比增长9.9%；实现归母净利润8.8亿元，同比上涨101.6%，环比增长282.9%；实现经调整Non-IFRS归母净利润3.5亿元，同比下滑28.8%，环比增长3.6%。公司收入端环比稳健增长，得益于参股公司PROTEOLOGIX被合并收购，归母净利润实现强劲增长。2024H1公司新签订单同比增长超15%，连续两个季度实现温和复苏。我们看好公司长期发展，维持原盈利预测，预计2024-2026年公司归母净利润为17.84/20.03/23.98亿元，EPS为1.00/1.12/1.34元，当前股价对应PE为19.9/17.7/14.8倍，鉴于公司新签订单增速稳健，维持“买入”评级。 　　实验室与CMC业务新签订单同比稳健增长，成功助力2款制剂产品获批上市2024H1，实验室服务与CMC业务分别实现营收33.7/11.8亿元，同比下滑0.3%/6.0%。实验室服务为公司的核心业务，2024H1共参与666个药物发现项目，同比增长2.5%；新签订单同比增长超10%，下游需求逐渐回暖。截至2024年6月底，CMC服务涉及药物分子或中间体695个，其中工艺验证和商业化阶段项目共16个；截至8月底，已成功助力2款制剂产品获NMPA批准上市。2024H1，CMC业务新签订单同比增长超25%，预计更多订单将从2024Q3开始交付。 　　临床研究服务进入高质量发展阶段，大分子与CGT业务新产能逐渐释放2024H1，临床研究服务实现营收8.4亿元，同比增长4.73%。截至2024年6月底，公司临床试验服务正在进行的项目达到1112个；SMO服务项目超1500个，覆盖中国约140个城市的650家医院和临床试验中心。2024H1，大分子和CGT两块新业务合计实现营收2.1亿元，同比增长5.5%，宁波的大分子药物开发和生产服务平台与加利福尼亚州Carlsbad的体内毒理研究中心已部分投入使用。 　　风险提示：订单交付不及预期；核心技术人员流失；环保和安全生产风险。

　　益丰药房(603939) 　　公司2024H1实现营业收入117.62亿元（同比+9.86%），实现归母净利润7.98亿元（同比+13.13%）。公司2024Q2增速承压，实现营业收入57.91亿元（同比+6.45%），实现归母净利润3.91亿元（同比+6.05%）。维持买入评级。 　　支撑评级的要点 　　业绩保持稳健增长，二季度增速承压。益丰药房2024H1实现营业收入117.62亿元，同比增长9.86%，实现归母净利润7.98亿元，同比增长13.13%。公司2024H1毛利率为40.05%，与去年同期相比基本保持稳定。公司2024年二季度单季增速承压，实现营业收入57.91亿元，同比增长6.45%，实现归母净利润3.91亿元，同比增长6.05%。但是公司2024年二季度单季毛利率水平依然保持稳健，为40.88%，同比提高0.57pct。 　　零售及批发业务均保持稳健增长。公司2024H1零售业务实现营业收入103.98亿元，同比增长8.32%，毛利率为40.94%，与上年同期基本持平。公司医药批发业务规模相对零售业务较小，实现营业收入9.97亿元，同比增长20.91%。公司批发业务毛利率和上年同期相比有所下降，为9.57%同比下降0.61pct。 　　坚持“新开+并购+加盟”，门店数量持续增加。公司坚持直营为主的营销模式，立足于中南华东华北市场，形成旗舰店、区域中心店、中型社区店和小型社区店的多层次门店网络布局。2024年上半年公司新增门店1,575家，其中自建门店842家，并购门店293家，新增加盟店440家。截至2024年H1期末，公司门店总数达到14,736家，其中加盟店数量为3,426家，较2023年年末净增1,486家。 　　估值 　　2024H1整体零售药店行业面临一定的压力，公司二季度单季收入端和利润端也均出现增速放缓的情况。我们调整公司盈利预期，预期公司2024年、2025年2026年归母净利润分别为16.77亿元、20.36亿元和25.12亿元，对应EPS分别为1.38元、1.68元和2.07元，根据2024年8月29日股价预期市盈率分别为13.7倍、11.3倍和9.2倍。我们依然看好公司作为头部零售药店公司的拓展能力及专业化经营能力，维持买入评级。 　　评级面临的主要风险 　　行业政策变动风险，门店拓展不及预期风险，新店培育不及预期风险。

　　康龙化成(300759) 　　事件：2024年8月27日，康龙化成发布2024年半年报，公司上半年实现收入56.04亿元，同比减少0.6%；归母净利润11.13亿元，同比增长41.6%，经调整净利润6.90亿元，同比减少25.9%。单季度看，公司Q2实现营业收入29.34亿元，同比增长0.6%；归母净利润8.83亿元，同比增长101.6%，经调整净利润3.51亿元，同比减少28.8%。 　　实验室服务保持稳健，CMC新签订单显著提升。1）实验室服务上半年收入为33.71亿元，同比下降0.3%，自23Q4以来持续环比温和改善；新签订单同比增长10%+，参与药物发现项目666个，同比增加2.5%。2024年宁波第三园区部分投入使用，药物安全性评价实验室于7月通过国家GLP认证。2）小分子CDMO上半年收入为11.76亿元，同比下降6.0%，其中约78%的收入来自药物发现的现有客户，协同导流效果明显。上半年CDMO新签订单增长超25%，工艺验证和商业化阶段创新药项目数量同比增加，预计从Q3开始交付更多订单，已助力2个客户制剂产品获得NMPA批准上市，实现创新药商业化生产突破。 　　临床研究项目数持续增长、毛利率环比改善，大分子及CGT业务仍处于发展初期。1）临床研究业务上半年收入8.43亿元，同比增长4.7%，毛利率由于订单结构变化和市场竞争激烈而承压，Q2毛利率15.4%，环比明显提高。目前公司临床CRO和SMO业务分别为1112个和1500+个，持续提升康龙临床的认可度和市场份额。2）大分子及CGT服务收入2.11亿元，同比增长5.5%，公司为客户创新双抗项目提供IND阶段的工艺开发服务，还承接多个CGT测试、安评及CDMO项目。产能建设方面，宁波第二园区在今年上半年已部分投用，逐步承接大分子GMP生产项目。 　　新签订单持续增长态势，维持全年收入目标不变。上半年公司新签订单同比增长超过15%，连续两个季度温和复苏。从收入组成上，北美收入同比下降0.2%，占比为65%；欧洲客户收入增长10.0%，占比达17%，中国收入下降13.2%。基于新签订单回暖趋势，公司维持全年收入增长超过10%的目标不变，实验室新签订单从Q2起陆续转化为收入，预计CDMO下半年收入相比上半年将实现环比提升，24Q3经调整净利率也将实现环比改善。 　　投资建议：康龙化成打造全流程、一体化、国际化CXO服务平台，丰富项目管线将驱动业务持续增长。我们预计2024-2026年公司实现营业收入127.01/144.51/165.78亿元，分别同比增长10.1%/13.8%/14.7%，归母净利润为18.83/19.89/23.50亿元，对应PE为19/18/15倍，维持“推荐”评级。 　　风险提示：需求下降风险、政策变化风险、竞争加剧风险、海外监管风险、汇率风险等。

　　益丰药房(603939) 　　2024年8月29日，公司发布2024年半年报。1H24公司实现收入117.62亿元，同比+9.86%；归母净利润7.98亿元，同比+13.13%；扣非归母净利润7.86亿元，同比+15.77%。 　　单季度看，2Q24公司实现收入57.91亿元，同比+6.45%；归母净利润3.91亿元，同比+6.05%；扣非归母净利润3.86亿元，同比+8.12%。 　　经营分析 　　门店持续增长，现金流状况良好。1H24公司新增门店1575家，其中自建门店842家，并购门店293家，新增加盟店440家。迁址门店17家，关闭门店72家，净增门店1486家。截至1H24末，公司门店总数已达14736家，上半年在自建+并购+加盟三方向仍取得良好进展。1H24公司经营活动产生的现金流量净额约为18.2亿元，同比+29.4%，现金流状况良好，为后续门店经营、扩张提供良好保障。 　　多渠道布局，线上业务取得稳定增长。1H24公司互联网业务实现销售收入10.96亿元（含税），同比+20.18%，其中，O2O实现销售收入8.78亿元，同比+26.33%；B2C实现销售收入2.18亿元，同比+0.46%。 　　毛利率保持平稳，主要板块均实现增长。1H24分板块来看，公司中西成药收入约88.8亿元，同比+10.1%，毛利率为34.85%，同比-0.22pct；中药收入11.6亿元，同比+14.8%，毛利率为48.74%，同比+0.15pct；非药品收入13.5亿元，同比+0.4%，毛利率为51.1%，同比+0.03pct。综合毛利率为40.05%，同比+0.06pct。净利率为7.31%，同比-0.15pct。 　　盈利预测、估值与评级 　　基于行业和公司发展现状，我们将24-26年公司归母净利润预测由原来的17.78/22.26/27.50亿元下调至15.88/18.35/21.24亿元，分别同比增长12%/16%/16%，EPS分别为1.31/1.51/1.75元，现价对应PE分别为14/13/11倍，维持“买入”评级。 　　风险提示 　　外延并购不确定性风险；处方外流不达预期风险；互联网冲击风险；收入地区集中风险等。

　　康龙化成(300759) 　　收入环比有较大提升，归母净利润实现强劲增长 　　公司发布2024年半年报，2024H1营业收入56.04亿元（同比-0.63%），归母净利润11.13亿元（同比+41.64%），受益于参股公司PROTEOLOGIX被合并收购，归母净利润增长强劲。2024年上半年，公司扣非净利润4.66亿元（同比-38.25%），Non-IFRSs经调整归母净利润6.90亿元（同比-25.93%）。对应2024Q2营业收入29.34亿元（同比+0.60%，环比+9.85%），归母净利润8.83亿元（同比+101.64%，环比+282.92%），扣非净利润2.79亿元（同比-31.64%，环比+48.67%），Non-IFRSs经调整归母净利润3.51亿元（同比-28.8%，环比+3.7%）。 　　各项业务持续发展，稳中向好 　　拆分业务板块来看，2024H1实验室服务实现收入33.71亿元（同比-0.27%），收入中生物科学占比超过53%，板块整体新签订单同比增长超过10%。宁波第三园区陆续投入使用，西安园区和北京第二园区的建设工作持续推进，有望满足中长期发展需求。2024H1CMC（小分子CDMO）业务实现收入11.76亿元（同比-6.04%），新签订单同比增长超过25%，预计2024年下半年收入较上半年将实现环比提升。板块持续协同发展，约78%的收入来源于药物发现服务的现有客户。2024H1临床研究服务收入8.43亿元（同比+4.73%），受益于一体化平台协同性，中、英、美服务团队联动效率不断提升，客户认可度和市场份额进一步提升。2024H1大分子和细胞与基因治疗服务实现收入2.11亿元（同比+5.49%），创新双抗CDMO项目交付驱动板块收入增长。宁波第二园区大分子药物开发和生产服务平台于2024年上半年部分投入使用，加利福尼亚州Carlsbad的体内毒理研究中心部分投入使用，公司项目承接能力不断提升。 　　毛利率阶段性承压，整体费用管控良好 　　2024H1毛利率为33.39%（同比-2.94pct），2024Q2毛利率为34.05%（同比-2.78pct）。2024H1毛利率从业务板块拆分来看，药物发现与研究毛利率为44.46%（同比-0.59pct），CMC毛利率为28.30%（同比-4.16pct），主要受到员工数量增加，新产能投产及受交付节奏收入同比下降的综合影响。临床研究服务毛利率为12.55%（同比-4.43pct），受到执行的订单结构变化，市场竞争充分影响，毛利率阶段性承压。大分子和细胞与基因治疗服务毛利率为-31.34%（同比-23.00pct），主要受到板块处于建设投入阶段，宁波大分子CDMO产能投产导致工厂运营成本及固定资产折旧有所增长影响。 　　2024H1销售费用率为2.19%（同比-0.05pct），管理费用率为14.35%（同比-0.07pct），研发费用率为3.71%（同比+0.48pct），财务费用率为1.18%（同比-0.02pct）。2024Q2销售费用率为2.30%（-0.14pct），管理费用率为13.82%（+0.15pct），研发费用率为3.89%（+0.28pct），财务费用率为0.10%（-0.89pct）。 　　客户数量不断提升，订单持续增长 　　2024H1公司新增客户超过360家，为超过2200家全球客户提供服务，其中接受公司多个业务板块服务的客户贡献收入39.88亿元，占公司营业收入的比重为71.16%。2024H1，约有97.12%的收入来自于原有持续性客户，上半年公司新签订单金额同比增长超过15%，体现了较强的客户粘性和品牌影响力。 　　盈利预测与投资建议 　　我们预计公司2024-2026年实现归母净利润分别为17.02/19.52/23.22亿元，对应EPS分别为0.95/1.09/1.30元，当前股价对应PE分别为19.60/17.09/14.37倍，首次覆盖，给予“买入”评级。 　　风险提示： 　　行业市场竞争加剧风险；地缘政治影响风险。

　　康龙化成(300759) 　　维持港股“买入”评级和目标价16.8港元；维持A股“持有”评级和目标价人民币22.4元。 　　1H24业绩大致符合此前业绩预告：1H24收入为人民币56.04亿元(-0.6%YoY，-5%HoH)，偏向此前业绩预告高端，经调整Non-IFRS归母净利润为6.9亿元（-25.9%YoY,-29%HoH），接近此前业绩预告中值，经调整归母净利率为12.3%，较去年同期下降4.2个百分点，主要由于毛利率较去年同期下降3.1个百分点，系CMC板块上半年收入同比下降、临床板块国内竞争激烈价格承压以及CGT板块仍处于投入期导致。收入按客户类型划分来看，TOP20药企收入同比下降7.2%，其他客户收入增长0.5%，主要系交付节奏影响，下半年TOP20药企收入占比有望上升。按地域划分来看，北美客户收入同比几乎持平，欧洲客户收入同比增长10%，中国客户收入同比下降13.2%。 　　2Q24收入和经调净利增速均呈现环比提升：2Q24收入为29.3亿元（+0.6%YoY,+9.8%QoQ），环比提升接近10%；经调整Non-IFRS归母净利润为3.51亿元（-28.8%YoY,+3.7%QoQ），环比提升3.7%。毛利率为33.7%(-2.9ppts YoY,+1.5ppts QoQ)，较1Q24有所提升，主要受益于临床研究服务板块毛利环比提升明显。分板块来看，实验室服务板块、临床研究服务板块和大分子CGT板块收入环比提升明显，分别取得10.1%、15.4%、31%的QoQ增速，扭转了1季度三个板块较4Q23环比下降的态势；相比之下，CMC板块则较1Q24轻微环比提升2%。毛利率端，临床研究服务取得了明显的毛利率环比上升（+6.1%ppts QoQ），而实验室服务和CMC仅实现轻微的毛利率环比上升，其次大分子CGT服务尽管仍处于投入期，毛利亏损状态亦有所缩窄（缩窄12.7个百分点）。 　　1H24新签订单同比增长15%+，公司维持全年收入增长10%+目标不变：公司表示1H24整体新签订单金额同比增长15%+，包括实验室服务新签订单同比增长10%+，CMC服务新签订单同比增长25%+，临床板块新签服务订单实现双位数同比增长。随着海外投融资的逐步复苏和实验室服务板块和CMC板块已签订单更多将在下半年转化为收入（其中CMC板块目前年内新增2项创新药制剂商业化项目），公司有信心达成之前所说的全年收入指引（同比增长10%+），对应下半年约20%收入增速。我们认为该目标看起来仍有一定挑战性，因此三季报业绩将成为市场主要关注的焦点。 　　下半年经调整净利润率有望在上半年基础上进一步改善：一方面，实验室服务毛利率有望继续稳定在44%水平，随着下半年CMC板块和临床板块更多订单转化为收入，该两个板块毛利率或有望得到改善，推动整体毛利率提振。当然另一方面，我们也注意到也存在一些潜在的毛利拖累因素，包括公司下半年员工预计将增加几百人达到年底2000人规模（各业务线都将增加人手）、美国欧洲小分子产能仍然在调整期、临床研究服务在激烈竞争市场环境下价格仍然继续承压、大分子CGT仍处于建设投入期，因此我们保守认为下半年经调整净利润率有望在上半年基础上有所改善，但提升幅度预计有限。 　　维持港股目标价16.8港元和A股目标价22.4元：我们将公司2024/25/26E经调整non-IFRS净利润分别调整-11.5%/+0.4%/+3%，主要由于微调收入预测，略微下调毛利率，及调整非经营性项目导致。维持公司港股“买入”评级，给予港股12x2025E PE，维持港股目标价16.8港元。维持A股“持有”评级，给予A股目标价较港股目标价60%的溢价，维持A股目标价人民币22.4元。 　　投资风险：收入增长不及预期，毛利率不及预期，净利润不及预期。