中心思想 农化平台整合与核心产品驱动 本报告核心观点指出，利民股份作为国内领先的保护性杀菌剂企业，正通过内生增长与外延并购双轮驱动，积极打造综合性农化平台。公司凭借在代森类、百菌清等核心杀菌剂产品上的市场领导地位和持续的产能扩张，实现了盈利能力的稳步提升。同时，通过现金收购威远生化，公司成功拓展了杀虫剂和除草剂领域的明星产品布局，进一步完善了农化产业链，拓宽了销售渠道，为未来业绩增长打开了广阔空间。 市场景气与新项目增量 报告强调，在全球农药行业景气度不减、国内环保高压导致供给侧改革的背景下，农药产品价格持续上行，为公司业绩增长提供了有利环境。利民股份的新增产能，如代森类高端产品、百菌清、吡唑醚菌酯和苯醚甲环唑等，将陆续投产并贡献显著增量。结合威远生化优质资产的并表效应，公司预计将实现营收和归母净利润的高速增长，估值水平有望得到修复，具备较高的长期投资价值。 主要内容 一、保护性杀菌剂领军企业，盈利能力稳步提升 多产品布局与市场地位巩固 公司概况与产品结构： 利民股份成立于1996年，2015年上市，专注于高效、低毒、低残留农药原药及制剂的研发、生产和销售。产品涵盖杀菌剂、杀虫剂和除草剂三大系列，共12种原药和67种制剂，是国内杀菌剂行业的领军企业之一。 核心产品优势： 公司是国内最大的杀菌剂企业之一，代森锰锌、百菌清、霜脲氰、三乙膦酸铝、嘧菌酯等杀菌剂的产能规模均居全国前列，具有较强的市场定价能力。 内生外延发展策略： 公司通过内生增长，积极募集资金建设苯醚甲环唑、吡唑醚菌酯等新品种；通过外延并购，如2017年收购河北双吉巩固代森类产品优势，2019年联合欣荣投资及新威投资收购新奥股份旗下农兽药子公司（威远生化），以4.8亿元受让60%股权，布局阿维菌素、草铵膦等明星品种，丰富产品类别并拓宽销售渠道。 产能布局： 公司本部及子公司拥有多元化产能，杀菌剂板块包括4万吨/年代森类、3万吨/年百菌清（参股新河化工）、2000吨/年霜脲氰、5000吨/年三乙膦酸铝等，并规划新增三乙膦酸铝、石硫合剂、吡唑醚菌酯、苯醚甲环唑等产能。杀虫剂板块（威远）拥有2.5万吨/年威百亩、300吨/年阿维菌素（规划扩张至650吨/年）。除草剂板块（威远）拥有1000吨/年硝磺草酮、1500吨/年草铵膦（规划扩张至3000吨/年）。 竞争优势： 公司在技术、质量、品牌、规模和环保方面形成显著优势，拥有省级企业技术中心、博士后工作站，通过ISO9001和ISO14001认证，产品质量达到国际先进水平，是杜邦、先正达、拜耳等跨国农药公司的供应商。 业绩持续增长与业务结构优化 营收与利润表现： 受益于供给侧改革和环保高压，农药行业景气上行，公司自上市以来业绩保持高速增长。2018年实现营收15.19亿元（YOY+6.73%），归母净利润2.07亿元（YOY+50.93%）。2019年第一季度归母净利润同比增长40.63%，盈利能力持续提升。 业务构成： 农用杀菌剂是公司主要业务，占营收约80%。通过收购，除草剂和杀虫剂的营收占比逐渐上升。2018年杀菌剂贡献11.91亿元（78.4%），杀虫剂1.18亿元（7.8%），除草剂1.88亿元（12.4%）。 市场分布： 公司业务覆盖80多个国家和地区，位列中国农药出口额30强。国外市场主要集中在欧洲（与杜邦、拜耳等合作）、非洲和亚洲（泰国等东南亚地区）。 盈利能力： 2015-2018年，公司主要产品毛利率保持稳定，其中杀菌剂毛利率在25%-30%之间波动。销售净利润率呈现上升态势，2018年达到13.77%。 二、深耕农药细分市场，重点产品增长强劲 农药行业景气与全球市场格局 产业链分析： 化学农药行业上游为石油化工原料，下游为农林牧业及卫生领域，需求相对稳定。行业自身包括研发、中间体合成、原药制造、制剂制造及销售等环节，主要分为杀菌剂、除草剂、杀虫剂三大系列。 全球市场趋势： 2010年以来全球农药市场销售额整体呈上升趋势，2015年因气候、美元走强及农产品价格下跌有所下滑，但之后恢复增长。2017年全球作物保护类农药市场销售额达542.19亿美元，同比增长2.5%。 主要国家市场： 巴西仍是全球第一大农药国，但销售额持续下降。美国和中国市场增长显著，2017年中国农药销售额59.99亿美元，同比增长6.2%。全球农药市场整体保持3%-4%增长，中国市场对高效、环保农药需求增幅明显。 杀菌剂市场地位与核心产品扩张 杀菌剂市场概况： 杀菌剂是农药产品的重要组成部分，销售额逐年增加，占比上升。2017年全球杀菌剂销售额154.87亿美元，占比28.6%，同比增长4.9%。市场容量与小麦、大米、玉米、大豆、棉花等农作物种植面积正相关，存在刚性需求，预计未来将保持3%左右的增速。 公司在杀菌剂领域的领导地位： 在2016年全球销售额前15位的杀菌剂中，代森锰锌排名第3（9.21亿美元），百菌清排名第12（3.33亿美元）。利民股份通过收购河北双吉，巩固了代森锰锌的国内龙头地位，产能达4万吨/年，位列国内第一、全球第二。通过参股江苏新河，实现百菌清年产能3万吨，居全球第一。 核心产品产能持续扩张，增长动力显著 1、代森类：盈利水平稳定，市占率不断提升 产品特性与市场： 代森锰锌是广谱性多作用位点保护性杀菌剂，毒性低，可与多种内吸性杀菌剂复配。2016年全球销售额9.21亿美元，2014年后销售额持续增长。价格在2018年中上涨后回落，2019年5月底报价约21500元/吨。 产能格局与公司优势： 全球代森锰锌产能约22万吨/年，印度企业占据约70%。利民股份产能4万吨/年，位居国内第一、全球第四。公司在产品质量和成本上具优势，新增1万吨代森类产品中一半为锌含量更高的中高端产品代森联，将抢占印度中高端市场份额。 2、百菌清：供给格局改善，价格持续上涨 产品特性与市场： 百菌清是高效、低毒保护性杀菌剂，药效期长，可与多种活性成分复配。自1963年上市以来市场需求稳定。2016年全球销售额3.33亿美元。预计2020年需求增至6.2万吨，2025年达7.2万吨，新兴市场和欧美市场潜力大。 供给受限与价格上涨： 全球仅5家百菌清生产商，合计产能约6.2万吨。受先正达业务剥离、江苏维尤纳特火灾、美国飓风及国内环保高压影响，全球供给减少，推动价格持续上涨，目前稳定在5.5万元/吨。 公司地位与盈利： 公司参股子公司江苏新河百菌清产能3万吨/年，占全球总产能约48.4%，居全球首位。百菌清价格上涨为公司带来丰厚投资收益，预计将维持较高盈利水平。 3、硝磺草酮：玉米专用除草剂，发展前景良好 产品特性与市场： 硝磺草酮是HPPD抑制剂类广谱选择性除草剂，主要用于玉米田，杀草谱广、活性强、安全性高。2016年全球销售额4.89亿美元，在除草剂中排名第7。 国内市场与产能： 国内硝磺草酮市场年轻，在水稻、棉花、大豆等作物田上发展空间大。国内原药总产能约11100吨，利民股份产能1000吨，占比9.0%。 价格上涨与公司优势： 受中间体间苯二酚供不应求、苏北爆炸及环保压力影响，硝磺草酮供应紧张，价格持续上涨，目前报价26万元/吨。公司拥有硝磺草酮产能1000吨，并具备上游原材料1,3-环己二酮的生产能力，在降低成本方面具优势。 4、吡唑醚菌酯：杀菌剂全球销售额第三，新增产能即将投产 产品特性与市场： 吡唑醚菌酯是甲氧基丙烯酸酯类广谱杀菌剂，具有保护、治疗和根治作用。2016年全球销售额7.65亿美元，占全球杀菌剂总销售额的4.92%，排名第3。主要用于大豆、谷物、玉米等作物。中国市场销售额1732万美元，占全球2%，发展空间巨大。 专利到期与价格下降： 2015年6月中国化合物专利到期后，国内产能迅速扩张，导致价格逐步下降，当前报价19.4万元/吨。 公司产能规划： 国内吡唑醚菌酯原药企业80多家，产能约9000吨。公司已掌握合成工艺，计划建设1000吨产能，预计2019年完成审批，2020年贡献业绩。原料与三乙膦酸铝副产品有协调性，可降低生产成本。 5、苯醚甲环唑：投产在即，打造利润新增长点 产品特性与市场： 苯醚甲环唑属三唑类杀菌剂，广谱、高效、持效期长，内吸性好。广泛应用于水稻、果蔬、谷物等。2016年全球销售额4.38亿美元，排名第10位。中国消费量居世界第三，占比10%。 供给受限与价格高位： 2017年以来，环保压力及装置检修导致供应量下降，市场价格持续上涨并维持高位，目前在27.5万元/吨左右。 公司产能规划： 国内苯醚甲环唑产能约7800吨/年，新增产能有限。公司计划新增苯醚甲环唑产能，一期预计2019年第四季度建成投产，二期预计2020年落地，将为公司带来新的利润增长点。 三、现金收购威远生化，强强联合优势互补 优质资产注入与销售渠道拓宽 收购背景与标的资产： 2018年10月，公司公告拟现金收购新奥股份持有的河北威远生物化工有限公司、河北威远动物药业有限公司和内蒙古新威远生物化工有限公司100%股权。标的资产农药板块拥有阿维菌素等杀虫剂和草铵膦等除草剂技术，兽药板块弥补公司空白。 交易细节与业绩承诺： 标的估值8.07亿元，交易金额7.59亿元，利民股份以4.8亿元受让60%股权。新威投资承诺标的资产2019-2021年净利润分别不低于1亿元、1.1亿元和1.2亿元，合计不低于3.3亿元。 收购进展与渠道协同： 威远收购已获反垄断审查，基金备案完成，正在进行付款交割。威远公司拥有覆盖28个省份、1200多个县的国内营销网络，产品远销各大洲。收购后可实现销售渠道共享、导流，形成从研发生产到终端销售的一体化服务，拓宽应用市场。 进一步布局明星产品，丰富农药品类 1、草铵膦：合成工艺先进，整体市场扩张 产品特性与发展历程： 草铵膦是广谱触杀型除草剂，1986年上市。在中国市场，2014年百草枯水剂退出市场后，草铵膦市场迅速扩张，登记厂家增加，价格下降，应用范围扩大。 生产工艺优势： 草铵膦主要有三种合成工艺，威远生化采用的改良版Strecker工艺（连续气相法）具有工艺流程少、产率高、三废少、成本低、无操作风险等优点，是国内领先的生产工艺。 市场与价格： 主要应用于油菜、果园等高附加值经济作物。2016年全球草铵膦销售额6.60亿美元，位列除草剂第二。国内草铵膦产能3.73万吨/年，开工率较低。受新增产能投放预期影响，草铵膦价格由2018年11月初的19万元/吨跌至目前的12.5万元/吨。 威远产能： 威远拥有草铵膦产能1500吨/年，预计未来扩产至3000吨/年。 2、阿维菌素：供给受限，价格不断上涨 产品特性与市场： 阿维菌素是新型抗生素类杀虫、杀螨、杀线虫剂，广泛应用于多种作物，特别是水稻稻纵卷叶螟和二化螟。2016年全球销售额4.30亿美元，在杀虫剂中排名第9。 供给受限与价格上涨： 我国阿维菌素产能5980吨，但受环保压力影响，2017年实际产量3300吨，导致供应量减少，推动价格上涨。目前国内齐鲁制药、河北兴柏、河北威远三家市场占有率达70%。 威远产能： 威远拥有阿维菌素产能300吨/年，计划2019年9月扩张至650吨/年。公司有望利用威远销售渠道实现快速增长。 四、盈利预测与估值 盈利预测与增长驱动因素 核心假设： 公司作为杀菌剂龙头，通过收购河北双吉巩固代森锰锌地位，参股江苏新河获得百菌清稳健投资收益。未来产品将持续升级。 增长动力： 百菌清景气不减，2019年第一季度均价同比增长10%，新河公司新增1万吨产能逐步放量，量价齐升助力业绩增长。 公司1万吨代森类新产能将于2019年6月底建成，定位高端产品市场，提升盈利能力。 年产500吨苯醚甲环唑项目预计2019年下半年建成，1000吨吡唑醚菌酯有望年内完成审批，1万吨石硫合剂全自动化生产车间明年启动建设，新项目陆续投产带来持续增量。 财务预测： 考虑威远6月开始并表7个月，预计公司2019-2021年营业收入分别为28.14、39.20、44.51亿元，归母净利润分别为3.45、4.52、5.37亿元，对应EPS分别为1.22、1.59、1.89元。 估值分析与投资建议 历史估值： 公司上市以来TTM法平均估值水平在45倍左右，目前股价对应估值约17倍，处于历史绝对低位。 可比公司分析： 选取扬农化工、长青股份、利尔化学等农药板块上市公司作为可比企业。 ROE与成长空间： 公司主营产品处于高景气周期，代森锰锌、百菌清等规模优势扩大，业绩将快速提升。威远公司质地优良，产品和渠道优势显著，ROE有极大向上修复空间，未来增速有望超过可比公司。 估值对比： 2018-2020年可比公司平均PE分别为13、12、9.4倍。利民股份当前估值略低于行业平均水平，并表后可享有估值溢价。当前股价对应PE为12X、8.8X、7.4X。 投资建议： 公司具备广阔的快速成长空间和较大的长期投资价值，维持“推荐”评级。 五、风险提示 百菌清等产品价格大幅下跌。 原材料成本剧烈波动。 新项目进展不及预期。 总结 本报告深入分析了利民股份（002734）作为保护性杀菌剂领军企业的市场地位、发展战略及未来增长潜力。公司通过持续的内生增长和成功的战略并购，构建了涵盖杀菌剂、杀虫剂和除草剂的综合农化平台。在农药行业整体景气上行和环保政策趋严的背景下，公司核心产品如代森类和百菌清的市场份额和盈利能力持续提升。同时，通过收购威远生化，公司成功切入草铵膦和阿维菌素等明星产品领域，进一步丰富了产品线并拓宽了销售渠道。随着新产能的陆续投产和威远生化的并表效应，公司预计将实现显著的业绩增长，并具备较高的长期投资价值。报告也提示了产品价格波动、原材料成本变动及新项目进展不及预期等潜在风险。

# 中心思想 ## 浩欧博科创板上市分析：体外诊断试剂领域的潜力股 本报告对科创板已受理企业浩欧博进行了深入分析，核心观点如下： * **主营业务聚焦:** 浩欧博专注于体外诊断试剂的研发、生产和销售，尤其在过敏原和自身抗体检测领域具有优势。 * **行业前景广阔:** 体外诊断（IVD）行业正处于快速发展期，过敏诊断和自身抗体检测市场增长迅速，为公司发展提供了良好机遇。 * **财务表现亮眼:** 公司营收和利润增速较快，盈利能力较强，销售毛利率和净利率逐年上升。 # 主要内容 ## 1. 公司概况：深耕体外诊断，实控人掌握绝对控制权 浩欧博成立于2009年，主要从事体外诊断试剂的研发、生产和销售，专注于过敏原和自身抗体检测领域，产品应用于过敏性疾病和自身免疫性疾病的临床辅助诊断。WEIJUN LI 、JOHN LI 和陈涛合计控制公司 95.15%的表决权，为公司的实际控制人。 ## 2. 公司所处行业分析：IVD行业高速增长，细分市场潜力巨大 * **IVD行业蓬勃发展:** 我国体外诊断行业正处于成长期，预计2016-2021年复合增速约为15%，位居全球第一。 * **免疫诊断占比高:** 免疫诊断是国内IVD行业中增长最快的子版块，占比超过35%，化学发光技术逐渐替代酶联免疫。 * **过敏诊断市场快速增长:** 国内过敏疾病检测市场起步较晚，但2015-2017年市场规模复合增长率高达18.09%。 * **自身抗体检测市场前景广阔:** 预计到2023年，我国自身抗体检测市场规模将达到22.28亿元左右，2018-2023年复合增长率约为14%。 ## 3. 公司主营业务分析：产品多元化，技术不断升级 公司产品由检测试剂和配套的专用仪器及软件系统组成，主要用于过敏和自免疾病病人血液中相关抗体的检测。产品线从过敏定性检测试剂扩展到多个过敏检测试剂、自免检测试剂，技术上从2G定性检测发展到3G和4G定量检测技术，检测方式从手动操作到半自动、全自动检测分析。产品已覆盖国内30余省及直辖市一千七百余家医疗机构，并被众多三甲医院认可和使用。 ## 4. 公司财务状况分析：营收利润双增长，盈利能力持续提升 * **营收利润快速增长:** 2016-2018年，公司营业收入复合增长率达到34.35%，归母净利润复合增长率高达88.06%。 * **盈利能力显著提升:** 2018年，公司销售毛利率达到70.63%，销售净利率为19.93%，ROE为30.16%。 * **研发投入稳定增长:** 公司持续投入研发，2018年研发支出占营业收入比重为11.99%。 * **资产负债结构优化:** 公司总资产持续增长，资产负债率逐年降低，财务状况良好。 ## 5. 可比公司估值分析 国内过敏原检测市场的主要竞争对手包括赛默飞、德国欧蒙等，自身抗体检测市场的主要竞争对手包括德国欧蒙、深圳亚辉龙等。选取IVD行业的迈克生物、安图生物等作为可比公司。目前IVD行业整体估值水平在44倍左右，可比公司的平均估值水平在30倍左右。 ## 6. 公司募投项目情况 公司拟公开发行股票募集资金，用于以下项目：(具体项目内容见报告原文) ## 7. 风险提示 报告提示了行业政策风险、技术研发风险和市场竞争风险。 # 总结 ## 浩欧博：体外诊断领域的潜力新星 浩欧博作为科创板医药生物企业，专注于体外诊断试剂的研发和生产，尤其在过敏原和自身抗体检测领域具有较强的竞争力。公司所处的IVD行业正处于快速发展期，市场潜力巨大。公司财务表现良好，营收和利润增速较快，盈利能力较强。综合来看，浩欧博具有良好的发展前景，值得关注。

中心思想 创新驱动与市场领先地位 微芯生物作为一家专注于恶性肿瘤、代谢性疾病与自身免疫性疾病创新药物研发的国家级高新技术企业，其核心竞争力在于自主研发的新分子实体药物。公司成功开发了包括西达本胺、西格列他钠与西奥罗尼等一系列原创新药，其中西达本胺作为全球首个亚型选择性组蛋白去乙酰化酶抑制剂，以及中国首个授权美国等发达国家使用境外发明专利以实现全球同步开发与商业化的原创新药，已成为国内治疗外周T细胞淋巴瘤（PTCL）的二线首选药物，并在市场中占据独特地位。 稳健的财务表现与持续的研发投入 公司主营业务收入以西达本胺片的销售和专利授权许可为主，2016年至2018年主营业务收入从0.85亿元增长至1.48亿元，归母净利润从539.92万元增长至3127.62万元，显示出良好的增长态势。尽管毛利率高达95%以上，公司仍持续加大研发投入，研发费用占收入比保持在28%至60%的高位，以丰富产品管线并维持创新竞争力。公司计划通过募集资金进一步投资创新药研发中心、生产基地及营销网络，以支持未来产品的上市和市场拓展。 主要内容 一、微芯生物：新分子实体药创新研发企业 核心业务与创新成果 微芯生物专注于恶性肿瘤、代谢性疾病与自身免疫性疾病的创新药物研发，其核心竞争力在于自主创建的“基于化学基因组学的集成式药物发现及早期评价平台”。公司已成功开发并上市国家1类新药西达本胺，该药于2014年12月获批上市，2017年7月进入国家医保目录，是全球首个亚型选择性组蛋白去乙酰化酶抑制剂，也是中国首个实现海外专利授权的原创新药。2016年至2018年，西达本胺片销售收入分别为5575.88万元、9268.30万元（同比增长66.22%）和1.37亿元（同比增长47.52%），占公司总收入的比例分别为65.33%、83.88%和92.57%，显示出其作为核心产品的强劲增长和主导地位。 研发实力与产品管线 公司实际控制人鲁先平先生拥有丰富的创新药研发与管理经验，并承担多项国家级重大科研项目。公司核心技术平台实力强劲，研发投入持续加大，2016年至2018年研发投入分别为5166万元、6852.75万元和8248.20万元，占收入比分别为60.52%、62.01%和55.85%。公司研发管线丰富，除了已上市的西达本胺（适应症包括PTCL、乳腺癌、非小细胞肺癌、弥漫性大B细胞淋巴瘤），还有已完成III期临床试验的PPAR全激动剂西格列他钠（针对2型糖尿病），以及已开展多个适应症II期临床试验的多靶点激酶抑制剂西奥罗尼（针对卵巢癌、小细胞肺癌、非霍奇金淋巴瘤、肝癌等）。此外，公司还有一系列处于临床前与早期探索性研究阶段的新分子实体候选药物。 二、所处行业现状及竞争格局 抗肿瘤药物市场概览 抗肿瘤药物市场规模巨大且增长迅速。根据《全球药品市场展望2021》，2016年全球肿瘤治疗领域市场规模高达753亿美元，预计2016-2021年复合年增长率可达9-12%，是全球医药市场增长最快的领域。中国抗肿瘤药物市场规模已突破千亿，2017年达到1268亿元，增速持续高于14%。近年来，靶向药物在我国抗肿瘤药物市场中增长最快，有望成为最大的品类。尽管我国医药创新基础薄弱，但近年来研发创新日趋活跃，国产化学创新药临床试验批准数量从2013年的43个增加到2017年的104个。 市场竞争地位与优势 微芯生物的核心产品西达本胺是国内唯一的PTCL二线治疗药物，也是全球首个PTCL口服药物。与普拉曲沙、罗米地辛和贝利司他等其他PTCL治疗方案相比，西达本胺在总生存期（21.4个月，显著优于其他药物的5.8-14.5个月）、给药方式（口服，依从性好）和治疗费用（1.85万元/月，相对较低）方面具有明显优势。2018年度，西达本胺片的临床使用率约为7.44%，鉴于其作为国内PTCL二线首选且唯一药物的地位，以及已纳入国家医保目录，未来市场占有率仍有较大提升空间。 三、财务状况及募集资金计划 财务表现与费用结构 公司财务数据显示，2016年至2018年营业收入分别为8536.44万元、11050.34万元和14768.90万元，同比增长率分别为87.78%、29.45%和33.65%。归属母公司净利润分别为539.92万元、2590.54万元和3127.62万元，同比增长率分别为0.36%、379.80%和20.73%。公司产品毛利率一直维持在95%以上的高水平，但销售费用、管理费用和研发费用占总收入的比例也较高，其中研发费用占比在28.51%至33.99%之间，销售费用占比在28.59%至34.62%之间，反映了创新药企业在研发投入和市场推广方面的特点。 募集资金投向 公司拟公开发行不超过5,000万股，计划筹资8.035亿元。募集资金主要用于六个项目，其中创新药研发中心和区域总部项目（拟投入1.8亿元）以及创新药研发项目（拟投入1.7亿元）是最大的两项。此外，募集资金还将用于创新药生产基地项目（拟投入1亿元，用于西格列他钠和西奥罗尼的生产）、营销网络建设项目（拟投入1亿元）、偿还银行贷款（9350万元）和补充流动资金（1.6亿元）。截至董事会决议日，公司已对部分项目投入33089万元，占总投资的27.66%。 四、估值分析 报告提供了已上市创新药企龙头（如恒瑞医药、贝达药业、君实生物、信达生物等）的估值水平作为参考，主要对比了市销率（PS）。例如，恒瑞医药PS(TTM)为14.35，贝达药业为11.44，而未盈利的君实生物和信达生物PS(TTM)则高达239.13和2796.27。由于微芯生物已实现盈利，与恒瑞医药和贝达药业更具可比性。 五、风险提示 公司面临的主要风险包括研发失败的风险、市场竞争加剧风险、药品价格降幅过大风险以及无形资产减值风险等。 总结 微芯生物作为一家以创新为核心的医药生物企业，凭借其独特的化学基因组学药物发现平台和丰富的研发管线，在恶性肿瘤、代谢性疾病和自身免疫性疾病领域取得了显著进展。其核心产品西达本胺作为国内PTCL二线治疗的唯一口服药物，已在市场中确立领先地位，并贡献了绝大部分营收。公司财务状况稳健，营收和净利润持续增长，同时保持高强度的研发投入以驱动未来发展。面对广阔的抗肿瘤药物市场和日益活跃的国内创新研发环境，微芯生物通过本次募集资金将进一步强化研发实力、扩大生产能力并完善营销网络，有望巩固其市场地位并实现持续增长。然而，创新药研发固有的高风险性、市场竞争的加剧以及药品价格波动等因素，仍是公司未来发展中需要关注的重要风险。

# 中心思想 本报告的核心观点如下： * **经营拐点显现，业绩弹性可期**：星湖科技深耕生化领域，医药食品双轮驱动，受益于I+G价格上行和医药中间体业务拓展，公司迎来经营拐点，业绩弹性值得期待。 * **多业务景气共振，成长空间广阔**：I+G行业景气上行，医药中间体业务并表，与雀巢合作进入收获期，多重利好因素共振，为公司未来发展提供广阔空间。 # 主要内容 ## 一、深耕生化领域发展，医药食品构建大健康业务版图 * **双支柱格局：医药、食品领域双支撑**：星湖科技持续进行生物发酵及生物化工业务布局，形成医药、食品及饲料三大领域，后逐步缩减饲料业务，形成医药、食品双支柱格局。 * **发展历程回顾：公司进入新的发展阶段**：公司经历了业务布局期、业绩提升期和市场调整期，目前I+G供需格局反转，外延收购久凌制药，与雀巢合作进入收获期，公司将彻底摆脱低迷期。 ## 二、医药业务持续延伸，扩展业务发展空间 * **产业链重构：药品生产环节持续转移**：药品创新难度提升，产业链调整，生产外包趋势加强。凭借完善的产业链布局以及较强的成本优势，我国成为承接生产环节转移的主要国家。 * **行业格局优化：环保安监升级改善竞争格局**：环保、安监要求不断升级，化学合成领域整治有望持续，医药农药中间体竞争格局有望重塑，行业集中度有望提升。 * **外延并购：公司医药业务基础良好，扩展新的发展空间**：公司医药业务布局历史悠久，成本工艺持续优化，通过外延并购久凌制药，扩展医药中间体领域，CMO业务向多客户产品业务延伸。 ## 三、食品添加剂市场持续发展，I+G产品盈利步入上行期 * **需求提升：食品添加剂应用不断拓展**：消费理念升级，“方便”餐饮持续发展，食品添加剂市场应用持续提升，国内高端调味品市场发展，带动了家庭食品添加剂的市场扩展。 * **行业整合：I+G产品盈利步入上行期**：I+G增鲜效果显著，应用逐步推广，国内I+G行业发展历经起伏，供需格局逐渐好转，行业进入发展新阶段，行业历经整合，进入壁垒持续提升，I+G产品呈现寡头垄断格局。 ## 四、盈利预测及投资建议 I+G 价格上行将为公司提供极强的业绩弹性，而医药中间体以及与雀巢合作的新的食品添加剂将支撑公司未来的成长性；医药、食品的大健康布局为公司长期发展提供了广阔的空间，公司经营拐点已经确认，多业务景气共振将揭开公司发展的新篇章。我们预测 2019~2021 年公司净利润分别为 2.48亿、3.10亿、3.35亿元，对应EPS0.34元、0.42元、0.45元，给予公司未来6-12个月8.4元目标价位，相当于20x20PE，给予“买入”评级。 ## 五、风险提示 * 食品添加剂产品价格大幅下跌风险 * 子公司久凌制药产能释放不达预期风险 * 下游产品销售不达预期风险 # 总结 本报告对星湖科技进行了深度研究，分析了公司在医药和食品添加剂领域的业务布局和发展前景。报告认为，公司受益于I+G行业景气上行和医药中间体业务拓展，经营拐点显现，业绩弹性可期。同时，公司与雀巢的合作也将逐步进入收获期，为公司未来发展提供新的增长点。报告预测公司2019-2021年净利润将保持快速增长，并给予“买入”评级。但同时也提示了产品价格波动、产能释放和下游需求等风险。

中心思想 本报告的核心在于分析科创板已受理企业中医药生物公司佰仁医疗的投资价值。 佰仁医疗投资亮点 主营业务聚焦： 公司专注于动物源性植介入医疗器械的研发与生产，产品应用于多个重要医疗领域。 业绩稳健增长： 公司近年来营业收入和净利润保持稳定增长，盈利能力良好。 主要内容 本报告主要围绕佰仁医疗的公司概况、行业分析、主营业务、财务状况、估值分析及募投项目等方面展开。 1. 公司概况 佰仁医疗成立于2005年，是一家专注于动物源性植介入医疗器械研发与生产的高新技术企业。公司实际控制人为金磊及其配偶李凤玲，合计控制公司100%的股份。 2. 公司所处行业分析 植介入医疗器械已成为我国医疗器械行业的核心组成部分。心脏瓣膜手术量持续增长，生物瓣膜市场潜力巨大。我国先天性心脏病发病率较高，心胸外科生物补片等器械市场空间广阔。生物材料在组织修复领域具有广阔的应用前景。 3. 公司主营业务分析 公司的产品主要为动物源性植介入医疗器械，包括人工生物心脏瓣膜、瓣膜成形环、外科生物补片和肺动脉带瓣管道等。公司产品以其技术优势和长期临床验证优势，被国内众多知名医院使用。 4. 公司财务状况分析 2016-2018年间，公司收入和利润维持稳定增长。公司2018年实现营业收入11065万元，同比增长19.82%；归母净利润和扣非净利润达到4985万元和4803万元。2016-2018年间，公司销售毛利率稳步提升，2018年达到91.05%，处于较高水平。2018年销售净利率为44.82%。 5. 可比公司估值分析 选取正海生物、凯利泰和乐普医疗作为可比上市公司。从估值角度来看，可比公司的平均估值水平在28倍左右，处于合理水平。 6. 公司募投项目情况 公司本次拟公开发行股票数量不超过2400万股，募集资金扣除发行费用后拟投资于相关项目。 7. 风险提示 报告提示了行业监管风险、产品质量风险和技术风险。 总结 佰仁医疗投资价值总结 佰仁医疗作为科创板医药生物企业，专注于动物源性植介入医疗器械领域，凭借其核心技术和产品优势，在心血管、先天性心脏病和外科软组织修复等领域具有广阔的市场前景。公司业绩稳健增长，盈利能力良好，具备一定的投资价值。 风险与机遇并存 投资者在关注公司发展机遇的同时，也应注意行业监管、产品质量和技术创新等方面的风险。

# 中心思想 ## 收购BV完成过户，利民股份迎来戴维斯双击 本报告的核心观点是： 1. **精准医疗优势提升**：利民股份收购BioVision（BV）后，在精准医疗领域的优势将大幅提升，通过整合BV的优势产品，增强盈利能力，并丰富公司的精准医疗技术手段，降低检测原料成本。 2. **业绩拐点可期**：公司18年业绩下滑主要受收购BV及新业务拓展影响，随着配套募集资金的完成和平台协同效应的显现，公司盈利水平有望大幅提高，精准医疗业务的业绩贡献有望超预期。 3. **维持“买入”评级**：考虑到科创板即将推出，生物医药行业将成为市场热点，公司有望迎来业绩估值双提升，维持“买入”评级。预计公司19-21年EPS分别为0.66元、1.08元、1.37元。 # 主要内容 ## 事件概述 公司公告显示，博爱新开源生物科技有限公司83.74%股权已过户至新开源名下，公司将持有生物科技100%股权，从而间接持有BioVision 100%股权。 ## 精准医疗业务 收购BV将大幅提升公司在精准医疗领域中的优势地位，产生显著协同效应，公司可快速整合推广BV优势产品，增强盈利能力，BV可丰富公司精准医疗技术手段、显著降低检测原料成本。 ## 业绩分析与预测 公司18年收入同比增长43%，但净利下滑3.5%，主要因收购BV及开展新业务导致资金紧张，财务费用同比增加2961万元，煤改气增加生产成本，影响利润约1500万元，此外截至18年底共设立27家精准医疗工作室，市场推广期费用较多，18年净利为-1801万元。收购BV后如顺利完成配套募集资金，可大幅提高公司盈利水平，并明显缓解公司财务压力；且平台协同效应凸显，预计未来精准医疗业务贡献业绩有望超预期。 ## 精细化工业务 精细化工业务中PVP全球前三地位稳固，销量屡创新高且单价保持稳定，公司与某国际知名制药企业签订的3年期订单将自2020年1月1日起开始供货，预计将贡献收入1.9亿元、净利润9964.5万元。 ## 盈利预测与评级 维持“买入”评级。按定增后股本3.22亿测算，预计公司 19-21年EPS 分别为0.66元、1.08元、1.37元，PE分别为 26倍、16倍、13 倍。公司收购 BV 后竞争优势大幅提升，业绩拐点将至，维持“买入”评级。 # 总结 ## 核心业务协同效应显著，未来增长潜力巨大 本报告分析了利民股份收购BV后的发展前景，认为此次收购将大幅提升公司在精准医疗领域的优势，并带来显著的协同效应。随着配套募集资金的到位和平台整合的完成，公司盈利能力有望显著提升。同时，公司在精细化工业务方面的稳固地位和新增订单也将为业绩增长提供有力支撑。维持对公司“买入”评级，并看好公司未来的发展前景。

# 中心思想 ## VE行业整合与浙江医药的机遇 本报告的核心观点是，浙江医药作为国内维生素E（VE）行业的龙头企业，将显著受益于VE行业产能整合带来的市场格局变化和产品提价。能特科技股权转让给DSM预计将导致VE产能收缩，推动VE价格上涨，为浙江医药带来利润增长的机遇。 ## 投资评级与盈利预测 基于对VE行业前景的看好和对浙江医药的分析，东兴证券维持对浙江医药“强烈推荐”的评级，并预测公司2019-2021年营业收入和净利润将稳步增长。 # 主要内容 ## 1. 浙江医药 VE 业务竞争对手能特科技股权转让靴子落地，预计将停产检修 8 个月 能特科技（浙江医药VE业务线的主要竞争对手）股权转让于DSM的事宜正式公告，预计股权交割将在6月底完成。能特科技将进行停产检修以达到DSM在欧洲的生产标准，预计需要约8个月的检修时间。 ## 2. VE 供方格局重组，价格触底回暖，处于涨价初期 VE市场格局呈现浙江医药、新和成、DSM、能特、巴斯夫、北沙6家寡头垄断格局。由于能特停产检修，预计将导致VE供应紧张，价格有望回暖，目前正处于涨价初期。 ## 3. 以史为镜，预见新一轮高景气度周期的开始——回顾 VE 近十年价格走势 回顾VE近十年价格走势，经历了无序竞争、供应短缺、格局稳定和新进入者破坏平衡等阶段。能特与DSM合作，双方产能有望进一步整合，未来VE供应市场将重新由无序转有序，市场格局趋向稳定，VE有望迎来新一轮的高景气度价格的长周期。 ## 4. 浙江医药将显著受益VE 提价带来的价格弹性 浙江医药作为国内维生素E领域的龙头企业，将显著受益于VE供应长期收紧和产品提价带来的利润弹性。根据测算，VE价格每提高10元，将增加净利润2.56亿元。 # 总结 ## VE行业整合带来机遇 本报告分析了VE行业产能整合的背景和影响，认为能特科技股权转让给DSM将导致VE产能收缩，推动VE价格上涨。 ## 浙江医药的投资价值 浙江医药作为VE行业的龙头企业，将显著受益于VE价格上涨带来的利润增长。东兴证券维持对浙江医药“强烈推荐”的评级，并预测公司未来业绩将稳步增长，建议投资者关注。

# 中心思想 本报告主要围绕海南海药的新一代人工耳蜗植入体获批事件展开，分析了人工耳蜗市场的广阔前景和公司在该领域的竞争优势。 ## 市场潜力与政策支持 * **市场潜力巨大：** 中国听力障碍患者众多，人工耳蜗植入比例低，市场需求大。 * **政策支持力度加大：** 国家和地方政府的医保政策支持，有望进一步扩大市场。 ## 国产替代与竞争优势 * **国产替代趋势明显：** 相对于进口产品，国产人工耳蜗价格优势明显，有望实现进口替代。 * **技术创新提升竞争力：** 力声特公司申报多项专利，新产品在技术上有所提升，更适合汉语声调语言。 # 主要内容 ## 人工耳蜗市场前景广阔，渗透率目前还比较低 * **市场需求分析：** 中国听力障碍残疾人数众多，新生儿先天性耳聋患病率较高，人工耳蜗市场需求巨大。 * **市场渗透率低：** 尽管需求量大，但中国内地人工耳蜗植入比例仍然很低，市场潜力有待挖掘。 ## 政策鼓励，部分省市纳入医保，市场有望进一步扩大 * **费用是主要限制因素：** 人工耳蜗治疗费用昂贵，是限制市场扩大的主要原因。 * **政策支持降低费用：** 国家“十三五”人工耳蜗救助项目和地方医保政策，降低了患者的经济负担，有望扩大市场。 ## 竞争对手少，国产产品价格占优，有望实现进口替代 * **国际市场格局：** 全球人工耳蜗市场主要由澳大利亚、美国和奥地利的公司占据。 * **国产替代优势：** 国产人工耳蜗价格更实惠，有望凭借低价格占领市场，实现进口替代。 ## 申报多项专利，新产品相对于第一代产品提升明显 * **技术创新：** 力声特公司申报多项国家专利，新一代人工耳蜗在技术上有所提升。 * **产品适用性：** 新获批产品适用于特定年龄段和听力损失程度的患者。 ## 财务数据和估值 * **盈利预测调整：** 由于2018年资产减值损失额较大，下调了2019-2020年净利润预期。 * **维持“增持”评级：** 尽管下调了盈利预期，但仍维持“增持”评级。 # 总结 本报告对海南海药的新一代人工耳蜗产品获批进行了分析，认为人工耳蜗市场前景广阔，政策支持力度加大，国产产品凭借价格优势有望实现进口替代。虽然公司短期盈利预期有所下调，但长期来看，仍具有增长潜力，维持“增持”评级。