中心思想 业绩高速增长，传统中药驱动核心业务 广誉远（600771.SH）在2017年及2018年第一季度展现出强劲的业绩增长势头，主要得益于其深厚的优秀产品基因和高效的市场营销策略。公司营业收入和归母净利润均实现显著增长，特别是传统中药业务作为核心驱动力，其四大单品销售额均突破亿元大关，并保持高速增长。2017年，公司营收达11.69亿元，同比增长24.73%；归母净利润2.37亿元，同比大增92.82%。2018年第一季度，营收2.94亿元，同比增长45.60%；归母净利润5164.19万元，同比飙升112.96%，延续了翻倍增长的态势。 渠道持续拓宽，未来发展潜力巨大 公司通过“学术+品牌”双轮驱动的营销战略，并结合商务、医院、KA及基层医疗四线合一的渠道拓展模式，有效提升了市场覆盖率。尽管当前医院和药店终端覆盖率仍有较大提升空间（二级以上医院覆盖率不到40%，连锁药店覆盖率仅22%），但已取得显著成效，为公司未来业绩的持续释放奠定了坚实基础。分析师维持“买入”评级，预期公司2018-2020年归母净利润将分别增长64.6%、52.2%和42.6%，延续高速增长态势。 主要内容 投资要点 财务表现强劲，业绩持续翻倍增长 2017年度报告： 公司实现营业收入11.69亿元，较上年同期增长24.73%；归属于母公司所有者的净利润为2.37亿元，较上年同期大幅增长92.82%。 2018年第一季度报告： 延续高增长态势，营业收入达到2.94亿元，较上年同期增长45.60%；归母净利润为5164.19万元，同比飙升112.96%。 这些数据表明公司业绩持续保持高增长，显示出强大的盈利能力和发展潜力。 优秀产品与高效营销策略协同发力 产品基因优势： 广誉远拥有“清代四大名店”之一的山西广誉远，其核心产品龟龄集和定坤丹均为国家保密品种，具备独特的市场竞争力。 传统中药营销策略： 采取“学术+品牌”双轮驱动模式。 学术推广： 强化顶级学术项目合作，全年参与生殖、内分泌、妇科等各类学术会议318场。 品牌活动： 开展“春蕾行动”、“秋收行动”等商务活动，并全方位启动“好孕中国”公益项目，同时积极利用各种机会加强与投资者的品牌沟通。 目标客户： 医院、KA（大型连锁药店）、基层医疗机构和普通药店。 精品中药营销策略： 以社群营销为主线，目标客户为高端人群，通过线上“誉远健康俱乐部”和线下广誉远国药堂、国医馆进行终端布局。 营销成效： 在优秀品牌基因和强有力营销的共同作用下，公司自2016年起进入新的发展阶段，2018年第一季度归母净利润实现翻倍增长，预示未来业绩高增长可期。 传统中药四大单品销售过亿，驱动营收增长 营收结构： 公司营收主要由传统中药、精品中药、养生酒和少量医药商业构成。 传统中药核心地位： 2017年传统中药营收达到9.5亿元，同比大增64.1%（2016年增速为69.95%），贡献了公司80%以上的销售额，是公司营收增长的绝对源动力。 四大单品表现亮眼： 龟龄集： 销售额3.90亿元，同比增长32.8%。 定坤丹水蜜丸： 销售额2.81亿元，同比增长107.6%，为独占市场品种，已在28个省市自治区中标，近年来增长迅速。 定坤丹大蜜丸： 销售额1.14亿元，同比增长40.2%，已在25个省市自治区中标。 安宫牛黄丸： 销售额1.30亿元，同比大幅增长154%。 销售单价提升： 四大单品销售单价同比2016年均有提升，其中定坤丹水蜜丸销售单价提升幅度达21.5%，显示产品价值得到市场认可。 精品中药： 营收1.39亿元，同比2016年（1.78亿元）有所下滑，主要受制于天然名贵中药材供应瓶颈，其主要作用在于树立品牌形象。 渠道拓展成效显著，覆盖率仍具提升潜力 “四线合一”渠道策略： 公司采取商务、医院、KA、基层医疗四线合一的渠道拓展模式。 商务渠道： 全年组织932场分销、推广和宣讲会议，并加强与九州通、国药控股等全国及区域龙头商业的合作。 医院渠道： 新增开发医院终端1953家，管理终端总计达到4000家。 KA渠道： 合作连锁药店已超过1000家，管理药店近30000家，覆盖近100000家终端门店。 基层医疗： 在全国落地3000余家好孕专柜，培养了6000余名“好孕中国”优生优育咨询师。 市场覆盖率分析： 医院覆盖率： 我国二级以上医院数量为9617家（2015年数据），目前公司传统中药在二级以上医院的终端覆盖率不到40%。 药店覆盖率： 全国连锁药店约45万家，公司传统中药药店覆盖率仅为22%。 结论： 尽管渠道拓展已取得显著成效，但公司在医院和药店终端的覆盖率仍有较大提升空间，预示着未来的市场增长潜力。 盈利预测与投资评级 营收预测： 预计2018-2020年公司营业收入分别为18.0亿元、26.3亿元和36.3亿元，同比增速分别为54.2%、45.9%和37.9%。 归母净利润预测： 预计2018-2020年归母净利润分别为3.90亿元、5.93亿元和8.46亿元，同比增速分别为64.6%、52.2%和42.6%。 每股收益（EPS）： 对应每股EPS分别为1.10元、1.68元和2.40元。 估值： 基于报告发布日收盘价，对应市盈率分别为45.9倍、30.1倍和21.1倍。 投资建议： 鉴于公司未来几年预计将实现高速增长，分析师维持“买入”评级。 风险提示 药品降价超预期： 政策性降价可能对公司盈利能力造成冲击。 市场开拓及销售不及预期： 市场竞争加剧或销售策略执行不力可能导致业绩增长放缓。 总结 广誉远（600771.SH）凭借其国家保密品种的传统中药核心产品和“学术+品牌”双轮驱动的高效营销策略，在2017年及2018年第一季度实现了营业收入和归母净利润的显著增长。公司传统中药业务作为核心驱动力，其四大单品销售额均突破亿元并保持高速增长，其中定坤丹水蜜丸和安宫牛黄丸增速尤为亮眼，销售单价亦有所提升。公司通过多渠道协同拓展，已初步建立起广泛的市场网络，但医院和药店终端覆盖率仍有巨大提升空间，预示着未来业绩持续释放的潜力。尽管面临药品降价和市场开拓不及预期的风险，分析师仍基于其强劲的增长势头和市场潜力，维持“买入”评级，预计公司未来几年将保持高速增长。

# 中心思想 ## 业绩增长动力分析 本报告的核心观点是迈克生物作为国内化学发光第一梯队企业，受益于化学发光业务的高速增长，以及生化、血液相关产品渠道的放量和分子诊断产品的上市，未来将成长为国内IVD全产业链企业。 ## 投资评级与盈利预测 报告首次覆盖迈克生物，给予“推荐”评级，并预测公司2018-2020年归母净利润将保持稳定增长，复合增速不低于20%。 # 主要内容 ## 公司财务表现 * **营业收入与净利润增长：** 2017年公司实现营业收入19.70亿元，同比增长32.32%，归母净利3.74亿元，同比增长19.91%。2018年一季度营业收入5.19亿元，同比增长42.90%，归母净利1.00亿元，同比增长24.51%。 * **自产试剂与代理试剂营收：** 自产试剂营收7.59亿元，同比增长33.39%，其中化学发光试剂收入同比增长57.61%。代理试剂营收9.87亿元，同比增长29.02%。 * **盈利能力指标：** 公司毛利率维持在较高水平，销售费用率有所下降，管理费用率和财务费用率略有上升。 ## 产品线增加完善内生业务，渠道拓展带动外延增长 * **分子诊断布局：** 与德国凯杰共同投资设立迈凯基因，引入GeneReader NGS系统，加强公司在分子诊断方面的布局。 * **全产业链IVD企业打造：** 完全控股加斯戴克，继续布局血液分析（血球、血凝）、流式细胞仪等领域，未来将打造生化+免疫+血液+分子诊断全产业链IVD企业。 * **渠道拓展与医院打包服务：** 设立12家渠道类全资及控股子公司，完善市场营销服务网络，推广医院打包服务，已完成200家以上打包医院。 ## 拟实施 2018年股权激励，为公司长期发展注入活力 * **股权激励计划：** 公司完成用于股权激励的股份回购，并发布2018年限制性股票激励计划草案，激励对象包括董监高和核心技术/中层管理人员。 * **业绩考核目标：** 股权激励设置了较高的业绩考核条件，以2017年为基数，2018-2020年营业收入和净利润均设定了增长目标。 ## 盈利预测与估值 * **盈利预测：** 预计2018-2020年归母净利润分别为4.76、6.16、7.83亿元，同比增长27.17%、29.44%、27.21%，EPS分别为0.85、1.10、1.40元。 * **估值：** 对应PE分别为29x、22x、18x。 # 总结 ## 核心业务增长与渠道整合 迈克生物凭借化学发光试剂的高速增长和渠道整合带来的新增量，实现了营业收入和净利润的稳步增长。公司在分子诊断领域的布局和全产业链IVD企业的打造，将进一步提升其市场竞争力。 ## 投资建议与风险提示 东兴证券首次覆盖迈克生物，给予“推荐”评级，看好公司长期发展。同时，报告也提示了化学发光试剂增速不及预期、仪器投放不及预期等风险。

中心思想 业绩强劲增长与产品线优势 普利制药在2017年及2018年第一季度展现出强劲的业绩增长势头，营收和净利润均实现显著提升。公司现有抗过敏类、抗生素类等主要产品线表现良好，是支撑其业绩稳健增长的核心驱动力。 制剂出口与一致性评价驱动未来发展 公司在海外制剂出口业务上持续取得突破，多个注射剂品种在欧洲市场获批上市，并有望在未来贡献可观业绩。同时，受益于国内一致性评价政策的红利，多个中美双报品种加速在国内获批，为公司带来了新的市场机遇和增长空间。 主要内容 2017年及2018年第一季度业绩概览 2017年，普利制药实现营业收入3.25亿元，同比增长30.97%；归属于母公司股东的净利润为0.98亿元，同比增长41.02%；扣除非经常性损益后归母净利润0.87亿元，同比增长42.25%。每股收益为0.86元，全年业绩保持稳健增长态势。进入2018年第一季度，公司业绩加速爆发，实现营业收入0.94亿元，同比增长94.8%；归母净利润3110万元，同比增长200.38%；扣非后归母净利润3073万元，同比增长210.88%。 主要产品线营收表现 2017年，公司各主要产品线均表现良好： 抗过敏类产品：实现营收1.38亿元，同比增长30.04%，占公司总收入的42.5%。其中，地氯雷他定分散片及干混悬剂是主要的收入贡献品种，凭借独家剂型优势和市场渗透，预计未来仍将保持稳健增长。 抗生素类产品：实现营收0.62亿元，同比大幅增长66.43%。核心品种克拉霉素缓释片保持较快增速。 非甾体抗炎类药物和消化类药物：分别实现营收0.46亿元和0.21亿元，主要由双氯芬酸缓释胶囊及马来酸曲美布汀片等品种贡献。 整体而言，公司现有主要品种市场销售良好，在剂型优势和产品招标落地等因素下，经营业绩有望持续稳健增长。 制剂出口业务的显著突破 自2008年起，普利制药便积极布局针剂品种的海外出口业务，并在近期取得显著进展： 注射用泮托拉唑钠于2017年上半年分别获得荷兰和德国的上市许可。 注射用更昔洛韦钠于2017年8月获准在英国上市。 依替巴肽注射液于2018年2月在荷兰正式获批上市，预计将从2018年起陆续放量贡献业绩。 这些突破标志着公司海外针剂出口平台已逐渐成型，为未来业绩增长奠定基础。 一致性评价政策红利与新品上市 公司积极受益于国内一致性评价政策带来的红利，多个中美双报品种加速在国内获批： 阿奇霉素注射剂已于2017年8月通过优先审评获批国内上市。 注射用泮托拉唑钠已纳入优先审评，有望于年内正式获批。 注射用更昔洛韦钠已在欧盟获批上市，同时已通过美国ANDA现场检查并获得国内优先审评。 此外，公司还有左乙拉西坦等一批品种有望在未来一段时间内陆续上市。随着2018年各地一致性评价配套支持政策（如招标采购、医保支付等）逐步落地，公司相关通过一致性评价的品种有望加速放量并贡献业绩。 盈利预测与投资建议 报告预计普利制药2018年和2019年将实现归母净利润分别为1.56亿元和2.24亿元，对应的每股收益分别为1.28元和1.83元。基于公司抗过敏类等现有品种及注射用阿奇霉素等新品的市场放量，以及海外针剂出口业务的快速发展和海外品种陆续转报国内的趋势，公司将迎来新一轮快速发展期。鉴于此，报告首次给予普利制药“增持”评级。 总结 普利制药凭借其核心产品线的稳健增长、在海外制剂出口市场的持续突破以及国内一致性评价政策带来的机遇，展现出强劲的业绩增长潜力。公司2017年及2018年第一季度业绩表现亮眼，营收和净利润均实现大幅增长。未来随着海外获批品种的放量和国内一致性评价品种的加速上市，公司有望迎来新一轮快速发展期。报告首次给予“增持”评级，反映了对公司未来发展的积极预期。

# 中心思想 ## 并表康远制药，增强盈利能力 报告指出，振东制药通过合并康远制药，显著增强了盈利能力。康远制药全年并表，提升了公司的净利率和毛利率。 ## 朗迪钙销售空间广阔，原有品种下半年有望回暖 报告强调，朗迪钙作为钙制剂国产品牌的领导者，在医院和零售终端市场均占有重要份额，未来销售空间广阔。同时，受政策影响的原有品种预计在下半年增长回暖。 # 主要内容 ## 公司概况与业绩 振东制药2017年年报显示，公司实现收入37.32亿元，同比增长13.66%；净利润3.02亿元，同比增长48.49%；扣非归母净利润2.70亿元，同比增长50.77%。EPS为0.5831元。公司拟每10股分红0.4元（含税），每10股转增10股。 ## 盈利能力分析 2017年，康远制药全年并表，公司净利率达到8.08%（+1.89pp），毛利率为57.99%（+13.58pp），销售费用率为36.24%（+9.96pp），管理费用率为9.15%（+0.34），财务费用率为0.58%（-0.35pp）。公司业务构成变为以朗迪钙为代表的OTC领域、以岩舒为代表的处方药领域和医药商业三部分。 ## 康远制药业绩与朗迪钙市场 康远制药实现收入8.88亿元，两年复合增速为28%，实现净利润2.51亿元，两年复合增速为15.8%，完成2017年的利润承诺2.5亿元。朗迪钙在医院终端通用名的市场份额为44%，零售终端市场份额为21%。公司计划在2018年加强OTC渠道的推广。 ## 原有品种与政策影响 受新版医保目录和两票制的影响，岩舒略有下降。公司加强了学术推广力度，包括组建三级专家网络，开展不良反应集中监测项目等，2018年有望恢复增长。二线品种比卡鲁胺增长12%，曲美布汀胶囊，胶体果胶铋预计与2016年持平。随着政策在全国的落地执行完毕，公司业绩在下半年有望增速回暖。 ## 研发投入与在研品种 公司2017年研发投入1.56亿元，占营业收入的比例为4.17%。公司主要在研品种包括恩杂鲁胺、马来酸阿法替尼、色瑞替尼、来曲唑等多个抗癌药。 ## 投资评级与盈利预测 给予“推荐”评级。预计公司2018-2020年EPS分别为0.68/0.81/0.99元，较之前预测略有下调，主要是因为新版医保目录、两票制在各地的执行降低公司业绩增长。 ## 风险提示 * 政策影响：新版医保目录、两票制、招标、零加成等政策密集实施，药品销售面临较大压力。 * 应收账款的风险：公司业务扩大，以及政策影响，公司应收款增加较多，应收款坏账风险增加。 * 并购后经营管理不达预期：公司积极扩展产业链，进行了外延并购，随着子公司数量增加，对公司经营管理提出更高要求。 # 总结 ## 业绩增长动力与盈利能力 振东制药2017年业绩增长主要受益于康远制药的并表以及朗迪钙的良好市场表现。公司通过合并康远制药，显著提升了盈利能力，净利率和毛利率均有所提高。 ## 未来增长点与风险因素 未来，朗迪钙在OTC渠道的推广以及原有品种在政策影响减弱后的回暖将成为公司业绩增长的重要驱动力。然而，公司也面临政策变动、应收账款风险以及并购后经营管理等方面的挑战。

中心思想 2017年业绩承压与市场挑战 金正大（002470）在2017年面临下游需求低迷和农产品价格持续走低的严峻市场环境，导致公司归母净利润同比下降29.64%，扣非净利润下降32.09%。尽管销量保持增长，但复合肥毛利率受到冲击，仅依靠康朴高毛利产品拉动整体毛利率微幅提升。 2018年业绩反转与战略增长点 展望2018年，随着农产品价格触底反弹，复合肥行业景气度预计将确定性复苏，公司业绩有望重回稳步增长轨道。金正大凭借其720万吨的复合肥产能、连续八年国内销量第一的地位，以及在新型肥料和国际化布局上的持续发力，预计市场占有率将逐步提升至20%。此外，公司创新性打造的“金丰公社”农业服务模式，致力于解决中国农业痛点，有望成为国内农业服务领域的超级独角兽，为公司带来千亿级的收入规模，成为长期增长的核心驱动力。 主要内容 2017年经营业绩与市场环境分析 2017年，金正大实现营业收入198.34亿元，同比增长5.86%；归属于上市公司股东的净利润为7.15亿元，同比下降29.64%；扣非净利润6.6亿元，同比下降32.09%；每股收益（EPS）为0.32元。利润下滑的主要原因是自2015年国家取消玉米收储政策以来，农产品价格持续低迷，导致农户用肥积极性下降，复合肥行业景气度受损。具体数据显示，2017年氯基复合肥均价同比下降4.11%，高端肥料降价15%。公司普通复合肥毛利率为12.47%，同比下降4.8个百分点。尽管如此，公司通过强化品牌与渠道优势，并拓展亲土系列新产品，复合肥销量达到689.21万吨，同比增长11.57%，保持持续增长。同时，康朴并表贡献收入22亿元，拉动整体毛利率同比提升0.35个百分点至16.15%，使得公司在行业低迷期仍保持了收入增长。 2018年行业景气复苏与公司业绩展望 随着农产品价格触底反弹，预计2018年复合肥行业将迎来确定性景气复苏，Q1龙头公司销量增速预计均在15%以上。金正大拥有720万吨复合肥产能，连续八年保持国内销量第一，并积极加快新型肥料发展与国际化布局。受益于复合化率持续提升，新型肥料市场需求保持10%以上增长。公司预计未来复合肥市场占有率将由10%逐步提升至20%，利润将恢复稳健增长。 金丰公社：农业服务领域的超级独角兽潜力 金丰公社作为金正大在农业服务领域的创新布局，正迎来发展的天时地利人和。中国农业正加速向农业服务转型，化肥龙头切入万亿级农业服务蓝海市场是必然趋势。公司于2017年7月成立金丰公社，创新性地打造了“培养休闲地主，我做快乐长工”的土地全托管模式，旨在解决中国“谁来种地”与“如何种好地”两大难题。目前，金丰公社已成立80余家县级公社，服务面积超过100万亩。公司规划2018年和2019年分别成立150家和300家公社，并计划未来五年内成立1000家公社，服务5000万农户和3亿亩土地。测算显示，未来金丰公社的收入规模有望达到1000亿元以上，具备成为国内农业服务行业超级独角兽的巨大潜力。 投资评级与财务预测 太平洋证券维持金正大“买入”投资评级。预测公司2018年至2020年的每股收益（EPS）分别为0.38元、0.51元和0.66元，对应的市盈率（PE）分别为23倍、17倍和13倍。公司短期目标市值360亿元，对应目标价11.4元；中期目标市值550亿元，对应目标价17.4元。 财务数据显示，公司营业收入预计在2018-2020年分别增长23.02%、13.49%和13.72%，归母净利润预计分别增长66.98%、33.69%和29.53%。毛利率预计在17%左右保持稳定，净利率将从2017年的4%逐步提升至2020年的7%。资产负债率预计将从2017年的40%下降至2020年的35%。 风险提示 金丰公社推广进度低于预期的风险。 总结 金正大在2017年受农产品价格低迷影响，利润出现下滑，但通过销量增长和康朴并表保持了收入增长。展望2018年，随着复合肥行业景气度复苏，公司业绩有望重回增长轨道，预计归母净利润将实现66.98%的显著增长。长期来看，金正大凭借其在复合肥领域的领先地位和新型肥料的持续发展，市场份额有望进一步提升。更重要的是，公司创新推出的金丰公社农业服务模式，具备巨大的市场潜力和发展空间，有望成为公司未来千亿级收入规模的核心增长引擎，支撑公司实现长期稳健发展。基于此，太平洋证券维持金正大“买入”评级。

中心思想 肝癌早诊项目：基因技术赋能万亿市场 贝瑞基因（000710）通过其子公司和瑞基因，与国家肝癌科学中心等权威机构合作，启动了全国多中心、万人队列肝癌极早期预警标志物筛查项目。此举旨在利用先进的基因检测技术，突破传统诊断方法的局限，实现肝癌的超早期发现与干预，从而显著提升患者生存率并降低社会医疗负担。该项目不仅是中国肿瘤防控领域的重大进展，也标志着贝瑞基因在精准医疗领域，特别是肿瘤早诊方向的战略性布局进入实质性阶段，有望开启一个规模达万亿级别的市场空间。 市场潜力与公司估值：数据驱动的增长预期 肝癌早诊市场潜力巨大，基于中国庞大的乙肝携带者和肝硬化高危人群基数，保守测算市场规模已达数千亿至万亿人民币。贝瑞基因凭借其领先的肿瘤早诊技术和国家级合作平台，在此市场中占据有利地位。财务预测显示，公司未来三年（2018-2020年）营收和净利润将保持高速增长，EPS预计从0.95元增至1.75元，ROE持续提升。肿瘤早诊业务的成功落地，将为公司带来新的增长极，并显著提升其市场估值，支撑“买入”评级。 主要内容 肝癌早诊的临床需求与市场规模分析 肝癌诊断现状与基因检测的必要性： 肝癌因其高侵袭性和高死亡率，对早期诊断有极高要求。目前，影像学检查（如PET-CT）仅能发现直径1-50px以上的肿瘤，而现有血清肿瘤标志物（如甲胎蛋白AFP）在极早期肝癌诊断中的特异性和敏感性不足，导致早期漏诊率高。这使得大多数患者确诊时已处于进展期或晚期，治疗效果不佳，五年生存率仅约10%。肿瘤基因组学领域的分子标记检测，通过识别肿瘤细胞基因组的突变、缺失、重排、甲基化、扩增和插入等特征，为实现肿瘤极早期诊断提供了突破性希望。 中国肝癌市场的巨大潜力： 中国是全球肝癌发病大国，每年新发病例占全球约59%。全国有超过1.2亿乙肝携带者，且肝癌死亡病例中80%由乙肝和丙肝引起。我国约有1000万肝硬化患者，属于肝癌高危人群，其肝癌发生风险高达3%。 市场规模测算： 针对1000万肝硬化高危人群，若按每人每季度检测1次，每次检测费用5000元计算，年市场空间高达2000亿元。 若将1.1亿乙肝携带者纳入每年检测一次，对应市场规模可达5500亿元。 此外，该基因检测技术未来可拓展至肺癌、乳腺癌等其他恶性肿瘤，保守估计合计市场空间至少达到万亿级别。 贝瑞基因在肝癌早诊项目中的技术优势与战略布局 “国家队”级别的合作平台： 贝瑞基因子公司和瑞基因与国家肝癌科学中心、海军军医大学东方肝胆外科医院、南方医科大学南方医院等国内顶尖机构共同发起此项目。项目由中国工程院院士王红阳教授和亚太地区肝病学会主席侯金林教授牵头，汇聚了全国多家医院和研究机构的专家力量，代表了中国在肝病研究和肿瘤基因检测技术及数据分析方面的最高水平。 领先的基因检测技术： 和瑞基因继承了贝瑞基因在肿瘤业务上的深厚积累，尤其在肿瘤液态活检领域处于行业领先地位。其核心技术包括全球创新的专利基因突变检测技术cSMART和改良优化的PCR扩增子测序（tPAS检测）技术，这些技术为肝癌极早期预警标志物筛查项目提供了坚实的技术支撑。 项目实施与商业化路径： 该项目计划纳入1万至1.5万例肝癌高危人群，开展为期3年的前瞻性队列研究，以筛选、鉴定和应用外周血肝癌极早期预警标志物。先导实验已积累大量数据，主体项目即将启动，预计2021年完成。在3年试验完成后，公司可申请诊断试剂上市销售；在此之前，凭借良好的临床数据，检测服务最快有望在2019-2020年通过合作医院推广。 企业战略与政府支持： 和瑞基因将肿瘤早期、极早期筛查诊断作为企业发展的战略方向和使命，并计划在肝癌项目经验基础上，陆续推出针对其他高发恶性肿瘤的早期筛查诊断研究项目。贝瑞基因创始人周代星博士强调，公司将投入上亿元经费，并得到国家政策（如2018年两会政府工作报告强调加强癌症防治攻关）的充分鼓励和支持，共同构建未来肝癌极早期筛查、诊断的标准。 财务展望与投资风险评估 稳健的财务增长预期： 营业收入： 预计2018年为15.86亿元（同比增长35.42%），2019年为20.04亿元（同比增长26.38%），2020年为25.35亿元（同比增长26.47%）。 归属母公司净利润： 预计2018年为3.37亿元（同比增长44.92%），2019年为4.52亿元（同比增长34.13%），2020年为6.21亿元（同比增长37.36%）。 每股收益（EPS）： 预计2018-2020年分别为0.95元、1.28元、1.75元。 盈利能力指标： 净资产收益率（ROE）预计从2017年的15.66%稳步提升至2020年的22.99%；毛利率预计从2017年的61.13%提升至2020年的64.41%。 估值与投资评级： 对应2018-2020年的PE分别为62倍、46倍、34倍。鉴于公司业绩的高增长潜力以及肿瘤早诊技术所带来的巨大市场空间和估值提升效应，维持“买入”评级，目标价76.00元（6个月）。 主要风险提示： NIPT（无创产前基因检测）业务收费可能面临大幅降价的风险。 国内对新产品审批进展可能低于预期，影响产品上市速度。 新业务（如肿瘤早诊）的推广或市场接受度可能不及预期。 总结 贝瑞基因通过其子公司和瑞基因，与国家级医疗机构合作启动的肝癌极早期预警标志物筛查项目，是中国肿瘤防控领域的里程碑事件，有望显著提升肝癌早期诊断水平，改善患者预后并减轻社会经济负担。该项目基于贝瑞基因领先的基因检测技术和“国家队”级别的合作平台，瞄准了中国庞大的肝癌高危人群，预计将开启一个数千亿至万亿级别的巨大市场空间。财务数据显示，贝瑞基因未来三年将保持强劲的业绩增长，营业收入和净利润均呈现两位数增长，盈利能力持续增强。肿瘤早诊业务的成功落地，将成为公司新的增长引擎，并有望进一步提升其市场估值。尽管面临NIPT业务降价、新产品审批和新业务推广等潜在风险，但公司在精准医疗领域的战略布局、技术优势以及巨大的市场潜力，使其具备显著的长期投资价值。

# 中心思想 ## 经营拐点与成长潜力 雅本化学正迎来经营拐点，各项业务经过前期铺垫进入收获期，未来几年具备高成长性。 ## 盈利预测与投资评级 预计公司2018-2020年EPS分别为0.28元、0.43元和0.56元，当前股价对应PE分别为27/18/14倍，维持“增持”评级。 # 主要内容 ## 业绩简评 2017年雅本化学实现营业收入12.08亿元，同比增长82.57%；归母净利润7316.92万元，同比增长351.52%，EPS为0.114元。 ## 经营分析 ### 农药中间体业务大幅增长 2017年农药中间体收入达到73957.18万元，同比大幅增长140.43%，核心产品中间体BPP产能利用率接近100%。 ### 医药板块内生发展与外部并购并重 医药板块收入达2.93亿元，同比增长37.21%；完成对马耳他原料药公司ACL的收购，加速国际医药定制和原料药市场布局。 ### 环保业务开始起步，期间费用率明显下降 收购艾尔旺51%的股权，符合公司“技术、环保”双驱动战略，有助于公司实现多元化发展。2017年公司业务全面进入收获期，期间费用率大幅下降。 ## 盈利预测及投资建议 预测公司2018~2020年EPS分别为0.28、0.43、0.56元，维持“增持”评级。 ## 风险提示 海外农化行业景气度复苏低于预期，海外农化巨头转移中间体低于预期，国内环保管控力度低于预期。 # 总结 本报告分析了雅本化学2017年的业绩表现，指出公司农药中间体业务大幅增长，医药板块通过内生发展和外部并购实现增长，环保业务开始起步，期间费用率明显下降。报告预测了公司未来几年的盈利情况，维持“增持”评级，并提示了相关风险。

# 中心思想 本报告分析了亚太药业（002370）2017年年报及2018年一季报，并对公司未来发展前景进行了展望。核心观点如下： * **CRO业务驱动增长**：在国家鼓励创新战略下，公司CRO业务快速增长，成为业绩增长的主要驱动力。 * **内生外延双轮驱动**：公司积极利用资本市场平台，坚持内生式拓展和外延式并购的发展战略，构建健康产业生态系统。 * **维持“买入”评级**：考虑到CRO业务前景广阔，且公司存在外延发展预期，认为公司业绩和估值有望同步提升，维持“买入”评级。 ## CRO业务高速增长的潜力 ## 内生外延双轮驱动的战略意义 # 主要内容 * **公司业绩总结** * 2017年，公司实现营业收入10.8亿元，同比增长25.5%；归母净利润2.0亿元，同比增长61.4%。 * 2018年一季度，公司实现营业收入3.2亿元，同比增长29.5%；归母净利润6549万元，同比增长40.0%。 * 预计2018年中报归母净利润1.27-1.42亿元，同比增长25%-40%。 * **分业务看** * 制剂业务：收入4.3亿元，同比14.5%，其中抗生素和非抗生素制剂业务收入分别为1.9亿元和2.4亿元，同比增速分别为1.3%和27.9%。 * CRO业务：收入6.2亿元，同比增速34.6%。其中临床前4.3亿元，临床1.9亿元。CRO业务子公司新生源贡献净利润1.5亿元。 * **国家鼓励创新战略下，CRO 业务将延续高速成长态势** * CRO行业处于医药研发产业链核心位置，为新药研发不可或缺。 * 受益于国家鼓励医药产业创新发展的相关政策的陆续出台，CRO行业得到迅速发展。 * 子公司上海新高峰凭借高素质、专业化的管理运营团队，创新性地开发出GRDP管理体系，累积了大量的渠道和研发资源，形成了可以涵盖新药研发和产品上市后的各个主要阶段的CRO全业务链服务能力，将延续高速增长态势。 * **产业和资本双轮驱动，积极构建健康产业生态系统** * 公司积极利用资本市场的有利平台，以现有业务为基础，坚持内生式拓展和外延式并购的发展战略。 * 一方面按计划积极推进绍兴滨海新城“现代医药制剂一期、二期项目”和“武汉光谷生物城医药园新药研发服务平台建设项目”建设。 * 另一方面积极寻求符合公司发展战略的并购标的，构建健康产业生态系统。 * **盈利预测与投资建议** * 预计2018-2020年EPS分别为0.50元、0.64元、0.82元，未来三年归母净利润将保持29.7%的复合增长率，对应当前股价PE分别为38倍、29倍和23倍。 * 考虑到CRO业务前景广阔，且公司存外延发展预期，我们认为公司业绩和估值有望同步提升，维持“买入”评级。 * **风险提示** * CRO业务拓展或不及预期，制剂或存降价风险，外延或低于预期。 # 总结 本报告对亚太药业2017年业绩进行了回顾，并对未来发展进行了展望。公司在国家鼓励创新战略的背景下，CRO业务表现突出，成为业绩增长的主要动力。同时，公司积极推进内生式拓展和外延式并购，构建健康产业生态系统，为未来的发展奠定了基础。考虑到CRO业务的广阔前景和公司外延发展的潜力，维持对亚太药业“买入”评级。但同时也提示了CRO业务拓展、制剂降价以及外延发展不及预期的风险。 ## CRO业务是增长引擎 ## 关注风险，理性投资

中心思想 业绩强劲增长，CRO与制剂双轮驱动 亚太药业在2017年及2018年一季度展现出强劲的业绩增长势头，归母净利润分别实现61.4%和40.1%的同比增幅。这一增长主要得益于其CRO业务持续超额完成业绩承诺，特别是临床业务在一致性评价和上市再评价政策推动下实现翻倍式增长；同时，制剂业务也因全国招标省份的快速增加而实现高速发展。公司预计未来几年将保持30%以上的净利润增速。 稀缺的全产业链创新平台与独特竞争力 公司被定位为A股市场稀缺的医药创新全产业链平台型公司，业务涵盖临床前CRO、临床CRO及上市再评价服务。其核心竞争力在于通过“卫计委重大疾病防治科技行动计划”获得了国内唯一的再评价服务资质，并积累了超过900张合作床位的丰富临床资源。这种平台型模式有效规避了传统临床CRO业务的产能瓶颈，通过外部资源实现业务扩张，并保持了35%以上的高净资产收益率（ROE）。 主要内容 2017年报与2018年一季报业绩概览 财务表现与增长态势 亚太药业2017年实现营业收入10.83亿元，同比增长25.5%；归属于母公司股东的净利润2.02亿元，同比大幅增长61.4%。同期，经营性现金流净额为1.28亿元，并公布了10股派息1元的利润分配方案。进入2018年第一季度，公司延续了良好的增长势头，实现收入3.19亿元，同比增长29.5%；归母净利润6549万元，同比增长40.1%。公司预计2018年上半年净利润将达到1.27-1.42亿元，同比增长25%-40%，全年净利润增速预计不低于30%。 核心业务驱动分析 CRO业务的超预期增长 2017年，CRO业务实现收入6.28亿元，同比增长36.5%；净利润1.49亿元，同比增长30.7%，持续超额完成业绩承诺。其中，临床前业务收入为4.34亿元（+13.7%），而临床业务收入高达1.87亿元，同比激增134.9%，主要受益于一致性评价和上市再评价政策的推动。预计2018年第一季度CRO业务收入约1.7亿元，贡献净利润约4000万元；全年CRO业务预计将贡献约2亿元净利润。 制剂业务的快速扩张 2017年，母公司制剂业务收入约4.3亿元，其中抗生素制剂2.34亿元，非抗制剂1.92亿元。制剂业务的快速增长主要得益于全国招标省份的迅速增加。预计2018年第一季度制剂业务收入约1.5亿元；全年制剂收入预计将超过6亿元，贡献约8000万元净利润。 医药创新全产业链平台与核心竞争力 全产业链布局与平台型优势 亚太药业构建了A股市场稀缺的医药创新全产业链平台，涵盖CRO服务创新和创新药研发。通过临床前CRO、临床CRO以及上市再评价服务，公司形成了完整的医药研发服务链条。其平台型模式通过联盟合作统筹临床前CRO业务，并以研究课题形式委托医院和医生开展上市再评价业务，有效规避了传统临床CRO业务面临的产能瓶颈（如临床基地和人力限制），实现了业务的外部扩张，并保持了35%以上的高ROE。 独特资质与丰富临床资源 公司旗下新生源通过推进卫计委“重大疾病防治科技行动计划”，积累了丰富的临床和政府资源，成为国内目前唯一具备开展再评价服务的CRO企业，市场空间巨大。此外，公司在上海、北京、广东、武汉、温州等地拥有丰富的临床资源，截至2017年底，长期合作床位（临床基地建设）超过900张，主要以三级医院为主，为临床业务的快速发展提供了坚实基础。 盈利预测与投资建议 持续增长的盈利预期 基于临床业务的高增长和制剂业务的快速扩张，分析师预计亚太药业2018年至2020年净利润将分别达到2.8亿元、3.8亿元和5.0亿元，同比增速分别为39%、36%和30%。 估值分析与投资评级 参考CRO同类公司65倍以上的估值水平，分析师给予CRO业务折价50倍PE；考虑到药品业务未来产品上市及高增长潜力，给予40倍PE。综合评估，2018年合理估值预计为132亿元（其中CRO业务100亿元，制剂业务32亿元）；2019年合理估值预计为170亿元（其中CRO业务125亿元，制剂业务45亿元）。首次覆盖，给予“增持”评级，目标价24.60元。主要风险提示包括制剂销售低于预期和CRO订单不及预期。 总结 亚太药业凭借其CRO服务和制剂业务的强劲增长，在2017年及2018年一季度实现了显著的业绩提升，并预计未来几年将保持高速增长态势。公司作为A股市场稀缺的医药创新全产业链平台型企业，拥有独特的再评价服务资质和丰富的临床资源，构筑了核心竞争力。基于其卓越的盈利能力和独特的市场地位，分析师给予“增持”评级，并设定了明确的估值目标，同时提示了制剂销售和CRO订单可能不及预期的潜在风险。

中心思想 业绩强劲增长与盈利能力提升 信邦制药在2017年及2018年第一季度展现出强劲的业绩增长态势，营业收入和归母净利润均实现显著提升，且扣非归母净利润增速更为突出。公司整体盈利能力持续增强，净利率水平同步提升，并预计2018年上半年将继续保持高增长。 医疗服务与流通业务双轮驱动 公司业绩高增长主要得益于医疗服务和医药流通两大核心业务板块的收入增速和净利率水平同步提升。医疗服务业务通过“医联体”模式创新和医院布局扩张，实现业绩靓丽增长；医药流通业务则凭借对终端的强大掌控力及积极的行业整合策略，实现远超行业平均的增速，共同构成了公司发展的双轮驱动。 主要内容 2017年及2018年第一季度业绩概览 信邦制药2017年实现营业收入60亿元，同比增长16.4%；归母净利润3.2亿元，同比增长29.8%；扣非归母净利润3亿元，同比大幅增长60%。进入2018年，公司延续良好发展势头，第一季度实现营业收入15.1亿元，同比增长11.7%；归母净利润7366万元，同比增长40.5%；扣非归母净利润7263万元，同比增长53.8%。公司预计2018年上半年归母净利润将达到1.8-2.2亿元，同比增长20%-50%。在盈利能力方面，公司净利率持续提升，2017年为5.52%（同比提升0.7个百分点），2018年第一季度为4.17%（同比提升1.1个百分点），显示出公司整体盈利能力的显著增强。 医疗服务业务：业绩亮眼，模式创新与扩张 2017年，公司医疗服务业务实现营业收入13.4亿元，同比增长11.7%，毛利率达到18.1%，同比提升2个百分点。其中，贵州省肿瘤医院表现尤为突出，实现营业收入7.6亿元（+11.4%），净利润5802万元（+56%），净利率提升至7.6%。随着白云二期已投入使用及肿瘤三期预计2018年6-7月投入使用，新增床位利用率的提升有望进一步推高净利率。公司积极推行“医联体”模式，旗下8家医院运营良好，拥有近6000张床位，并与贵阳医学院保持紧密学术合作。省肿瘤医院作为贵州省肿瘤科顶级学术机构，已与25家医疗单位签署医联体协议；白云医院也与该区5个乡镇卫生院签订医联体协议。此外，公司构建了贵医云、遵义云两大“互联网+医疗”平台，形成了集医生、药师、患者、数据、服务为一体的云端医疗联合体。2018年，公司加快医院布局步伐，已成功收购六盘水安居医院，预示着未来在医疗服务领域的进一步扩张。 医药流通业务：终端掌控与行业整合 2017年，医药流通业务实现营业收入37.7亿元，同比增长24.5%，毛利率为11.4%（同比提升1个百分点），增速显著高于行业平均水平。公司对终端的把握能力强劲，除自有医院外，与贵医系、遵医系医院建立了紧密的供应链关系。面对“两票制”的推行，公司积极加强在商业领域的布局，于2018年2月公告收购6家流通企业，对应全年收入规模约10亿元，预计后续将进一步整合行业资源。遵义协议进入第二年执行期，新标切换有望带来业务放量契机。 医药制造业务：稳健发展与新业务协同 2017年，医药制造业务实现营业收入8.7亿元，同比增长17.5%，毛利率保持在66.2%，与2016年同期持平，运行平稳。其中，中肽生化表现亮眼，实现营业收入3.1亿元，同比增长32.1%。贵州省肿瘤医院于2017年5月获得临床基地资质，中肽生化为海外客户提供定制多肽并具备临床试验经验，二者将在CRO（合同研究组织）领域产生业务协同，预计2018年将贡献业绩增量。除现有IVD（体外诊断）业务外，中肽生化正积极研发临床试剂，以加强在国内检验市场的布局。 盈利预测与投资评级 根据预测，公司2018-2020年每股收益（EPS）分别为0.25元、0.32元、0.42元。鉴于公司在贵州省医疗服务领域的龙头地位，维持“买入”评级。需关注的风险包括实际控制人变更风险以及医疗服务布局进度低于预期风险。 总结 信邦制药2017年年报及2018年一季度业绩表现强劲，核心驱动力在于医疗服务和医药流通业务的快速增长及盈利能力提升。公司通过“医联体”模式创新、医院扩张以及医药流通领域的终端掌控和行业整合，有效把握了市场机遇。医药制造业务稳健发展，并积极拓展CRO等新业务，形成多元化增长点。展望未来，公司有望继续保持良好发展态势，但在实际控制人变更和医疗服务布局进度方面仍需关注潜在风险。