美迪西(688202) 　　核心观点： 　　事件公司发布2020年报，实现营收6.66亿元（+48.19%），归母净利润1.29亿元（+94.35%），扣非归母净利润1.23亿元（+111.39%），EPS为2.09元/股；经营性现金流净额2.08亿元（+256.39%）；拟每10股派发现金红利6.30元（含税）。 　　Q4业绩高速增长，盈利能力提升Q4收入、归母净利和扣非归母净利分别为2.33、0.55、0.52亿元，环比大幅提升。全年业绩稳健增长，细分业务来看，药物发现与药学研究板块收入3.55亿元（+40.34%），临床前研究板块收入3.11亿元（+58.69%）。公司提高实验室和设备利用率，规模化效应逐步体现。报告期内，研发人员人均产值稳步提升，年人均产值56.03万元（+10.01%）。盈利能力提升，毛利率41.05%，相较去年提升5.1pp，净利率20.15%，相较去年提升4.9pp。此外，期间费用控制良好，销售费用率5.14%（-1.07pp），管理费用率7.78%（-0.34pp），财务费用率-1.21%（-0.14pp），研发费用率7.05%（+0.78pp）。 　　拓展新客户能力不断增强，新签订单快速增长报告期内公司新签订单13.07亿元，同比增长112.04%。新签订单中药物发现与药学研究、临床前研究单类型订单同步增长，INT综合服务类订单高速增长（同比+289.3%）。公司先后为国内外超过940家客户提供研发服务，报告期内新增客户340家，新增客户新签订单4.64亿元，占新签订单总额的35.48%，拓展新客户能力不断增强。我们认为，公司临床前一体化平台优势凸显，充足订单为未来发展奠定良好基础，助力业绩快速稳健增长。 　　产能有序扩充，研发与技术平台加速构建产能方面，公司拥有7.38万平米的研发实验室，其中已投入使用3.81万平米，正在建设的实验室面积为3.57万平米，产能有序扩充为后续订单释放提供保障。研发方面，公司持续推进研发与技术平台的构建，特别是在蛋白质降解技术（PROTAC）平台、抗体等生物技术药物等具有广阔应用前景的技术方面加大研发投入，不断增强公司的研发服务能力与竞争优势。报告期内，公司研发费用0.47亿元，同比增长66.61%，占营业收入比例提升至7.05%。 　　投资建议我们预计公司2021-2023年归母净利润分别为1.84/2.71/4.16亿元，对应EPS分别为2.96/4.38/6.71元，当前股价对应PE为117/79/52X，维持“推荐”评级。 　　风险提示获取订单能力不及预期的风险，产能释放进度不及预期的风险，行业竞争加剧风险

　　万泰生物(603392) 　　事件：2021年Q1公司实现营业收入8.24亿元，同比增长165.05%，实现归母净利润2.89亿元，同比增长310.61%，扣非后归母净利润2.81亿元，同比增长395.73%。同时，公司预计2021年半年度的累计净利润相比2020年同期增长50%以上。 　　HPV疫苗一季度销售略超预期：根据中检院批签发数据2021Q1万泰生物的HPV疫苗批签发量为84.7万支，而实际销量我们预计超过100万支，超过批签发的部分主要来自2020年预留的库存（为首针接种者预留的第二针）。2020年万泰的馨可宁批签发245.6万支，实际销量211万支，为第二针预留的库存为34.6万支。我们预计2021Q1HPV疫苗贡献的收入约为3.6亿，对应利润1.02亿。同时公司在4月17日公告HPV预灌封包装产线获批，2021年预灌封剂型的产能有望达到1000万支/年。目前西林瓶包装生产批次能力的情况下计划产能为1000万支/年。 　　随着医院终端运营恢复正常，IVD板块实现高速增长：IVD整体收入约4.6亿，同比增长49%；利润1.88亿，同比增长165%，IVD板块收入和利润增速超预期。净利率较高主要是两方面原因：1）我们预计Q1收入端存在4000~6000万新冠检测试剂相关收入，这部分新冠检测试剂对应的利润率超过85%，因此贡献的利润超过4400万。2）2021年Q1研发费用为7829万元，虽然相较去年同期同比增长了75%左右。但是由于2020年Q4公司的鼻喷流感病毒载体新冠疫苗及HPV9价疫苗分别进入临床II期和III期，因此研发费用有较大提升，而2021年Q1研发费用环比下降了近36%，研发费用的环比减少导致IVD板块的净利率比正常水平有所提升。 　　拟与厦门大学签署新的《合作研究协议》：2011年12月万泰与厦门大学签署的合作研究协议将于2021年12月10日到期，公司公告拟签署新的《合作研究协议》，有效期10年至2031年12月10日到期。根据协议万泰每年向厦门大学夏宁邵教授及团队提供不低于1000万元研究经费，根据具体项目可协商追加研究经费。此外，对于研究经费资助的项目产生的专利或非专利成果，该成果投产10年内，万泰每年从IVD销售额中提取3%、非IVD产品的销售额中提取1%支付给厦门大学。同时万泰享有研究成果的独占使用权和处分权，根据处分年限的不同，双方约定了相应分配比例（15%~50%区间浮动）。 　　盈利预测与投资评级：我们预计随着公司HPV疫苗产能的达产和释放HPV疫苗全年销量将达到700~800万支，同时仍然受益新冠检测需求及国内IVD业务恢复正常增长，我们将2021-2022年的EPS从2.56/4.68元上调至2.76/4.94元，预计2023年EPS为7.62元。当前市值对应2021-2023年PE为113/63/41倍，维持“买入”评级。 　　风险提示：疫苗研发不及预期的风险；市场竞争加剧的风险。

　　天士力(600535) 　　经营质量大幅好转，维持“买入“评级 　　公司发布2020年报，实现营业收入135.76亿元（-28.54%），归母净利润11.26亿元（+12.43%），扣非后归母净利润8.32亿元（-12.08%）。同时发布2021年1季报，实现营业收入17.64亿元（-55.37%），归母净利润3.23亿元（+9.53%），扣非后归母净利润2.54亿元（-9.72%）。收入下滑主要由于出售医药商业配送业务后收入减少。由于集采降价、非经常性损益减少等因素影响，我们下调2021-2022年盈利预测，预计2021-2023年分别实现归母净利润为10.40（-1.07）/11.49（-1.22）/12.60亿元，增速为-7.6%/10.5%/9.7%，EPS分别为0.69（-0.07）/0.76（-0.08）/0.83元，当前股价对应PE分别为19.9/18.0/16.5倍，考虑到天士力生物分拆上市预期和经营质量大幅好转，维持“买入”评级。 　　中药、生物药恢复增长，化学药短期承压 　　2020年公司医药工业收入为63.83亿元（+2.69%）。中药收入44.66亿元（+2.72%），丹滴报表端销量下滑10.14%，主要是2020年仍处于去库存阶段（体现为应收账款规模下降）的影响，但样本医院收入基本稳定，实际销售情况好于报表数据；益气复脉、丹参多酚酸进入医保后以价换量；我们预计2021年中药板块有望保持平稳增长。化学药收入16.47亿元（+2.55%），其中抗肿瘤药收入下滑，但他达拉菲等新品种快速放量，由于替莫唑胺集采的影响，预计2021年化学药板块短期承压。生物药普佑克收入2.16亿元（-0.4%），但销量增长84.10%，普佑克急性缺血性脑卒中适应症已经申报生产，新适应症获批后将进一步打开天花板。 　　应收账款持续下降，渠道库存消化顺利，经营质量大幅提升 　　截至2021年1季度，由于医药商业配送业务公司应收账款下降至16.06亿元，母公司报表中应收账款（主要是中药业务）已经降至近年来低点，表明公司渠道库存消化顺利。2020年公司经营活动的现金流量净额为17.91亿元（+6.61%），资产负债率从50%左右下降至22.99%，财务质量大幅提升。 　　风险提示：化药纳入集采大幅降价或未中标；创新药研发失败。

　　英科医疗(300677) 　　2021年一季度整体符合预期，归母净利润为37.36亿元 　　公司发布2021Q1报告，公司实现营业收入67.35亿元，同比增长770.86%；归母净利润37.36亿元，同比增长2791.66%；扣非归母净利润37.29亿元，同比增长2881.60%。报告期内新冠疫情仍在持续，一次性防护手套需求依旧旺盛，提升公司业绩；且报告期内公司安徽生产基地新增90亿只丁腈手套年化产能，使公司销售收入和毛利均有提升，业绩整体符合预期。 　　短期PVC手套价格承压，丁腈手套价格维稳 　　疫情带来一次性手套需求增加，相关厂家积极扩产，丁腈手套的资金投入、技术需求和建设周期均高于PVC手套，目前PVC产能释放增多，短期PVC价格承压，而丁腈产能释放仍需要时间且需求量大，丁腈手套现阶段价格维稳。疫苗接种有助于新冠疫情缓解，但公共卫生防控措施仍需重视，一次性手套需求仍维持较高水平。根据世卫组织总干事谭德塞2021年4月16日讲话，在过去两个月里每周新增病例的数量几乎翻了一番，正在接近大流行期间迄今为止的最高感染率，其原因可能为：变异病毒快速传播，采取的公共卫生措施不能始终如一和过早地放松，民众对社交限制出现疲劳，以及在疫苗覆盖方面存在巨大不平等（全球已接种超过8.32亿剂疫苗，但超过82%流向高收入或中上收入国家，而低收入国家仅接种了0.2%）。 　　跨域式产能提升持续推进，提升综合竞争能力 　　截止至2021年4月，公司年化一次性手套产能达450亿只（丁腈210亿只，PVC240亿只），且公司持续推进产能建设项目，根据公司公告，预计到2022年二季度，公司一次性防护手套总产能将达到1200亿只，未来有望成为全球最大的一次性手套供应商。此外，公司2021年4月发布在安徽淮北设立控股子公司实施年产50万吨羧基丁腈胶乳、10万吨DOTP项目的公告，向产业链上游延伸。我们认为英科医疗现阶段在手套领域已初步形成较强的领先优势，且从中长期看，公司核心发展逻辑是“中国优势，全球市场”，预计将充分利用在手套领域的成功经验，凭借与全球范围内上下游渠道的良好关系和大规模工业化生产能力，实现更多品类发展。 　　盈利预测与投资评级 　　鉴于PVC手套价格承压，我们下调2021~2023年预测营业收入至255.61/262.22/247.47亿元（前次2021~2022年为285.59/297.83亿元），同比增长分别为84.74%、2.58%和-5.62%；预测归母利润分别为121.91/103.39/74.15亿元（前次2021~2022年为141.30亿元/109.31亿元），对应EPS分别为34.53/29.29/21.00元。给予公司2021年7.7倍PE，对应市值938.72亿元，目标价265.89元，维持“买入”评级。 　　风险提示：全球一次性手套产能过剩的风险；一次性手套价格波动的风险；公司产能项目建设进度不及预期；原材料供应不足或价格上涨超过预期

　　药石科技(300725) 　　事件 　　4月23日公司发布2021年一季报，2021Q1实现营业收入2.86亿元，同比增长67.55%；实现归母净利润6977万元，同比增长147.31%；实现扣非后归母净利润6466万元，同比增长152.22%，业绩超预期。 　　简评 　　一季度高成长：公司一季度实现收入2.86亿元，同比增长67.55%，以2019Q1为基数，复合增长率37.1%，保持高速成长。一季度实现归母净利润6977万元，利润端超预期高增长。 　　费用率下降、净利率提升：受益于产能利用率提升和高毛利产品占比提升，公司2021Q1毛利率同比小幅提升（+1.42%）。受益于规模效应，公司各项费用率有所下降；财务费用方面，2020年的定增募集资金增加了利息收入（一季度利息收入314万元），除此之外我们预计公司有695万元左右的汇兑收益。总的来看，2021年公司进入净利率提升的上升通道。 　　积极关注公司新药研发平台的拓展进度，可能带来额外利润弹性：基于分子砌块核心资源，公司搭建了DNA编码化合物库技术（DEL）、基于片段的药物发现技术(FBDD)、超大容量特色虚拟化合物库模型筛选技术等创新药物发现技术平台，在多个疾病领域，针对不同的生物通路和靶点进行系统筛选，获得全新化学结构的小分子苗头化合物甚至先导化合物，并以此为载体，开展“风险共担、利益共享”的合作模式。后续合作的不断推进和落地，可能会带来额外的利润弹性。 　　未来可期，成长空间大：①我们预计主营业务趋势向好，需求旺盛，订单丰富，排产饱满；②2021年下半年开始研发产能瓶颈逐渐解除，小订单产能提升，中试以上规模订单进入上升通道；③新药研发类业务陆续落地，带来估值提升。 　　投资建议 　　不考虑新药研发带来的业绩弹性，预计2021-2023年EPS分别为1.89/2.72/3.59元，对应PE分别为103/72/54倍，“买入”评级。 　　风险提示 　　下游产品研发、销售不达预期，原材料涨价，汇率波动，安全生产与环保，新业务拓展不达预期，核心技术人员流失，解禁风险，大客户依赖风险。

　　生物股份(600201) 　　恢复向好，份额有望提升， 维持“买入”评级 　　生物股份发布 2020 年年报及 2021 年一季报： 2020 年实现营业收入 15.82 亿元，同比+40.39%， 归母净利润 4.06 亿元，同比+83.76%； 扣非后归母净利润 3.95 亿元，同比+82.31%，处于业绩预告下限， 达成 2020 年股权激励计划第一期解锁要求。 2021 年一季度实现营业收入 5.19 亿元，同比+41.85%，归母净利润 2.11 亿元，同比+40.41%，扣非后归母净利润 2.07 亿元，同比+37.73%。 公司业绩恢复向好， 我们根据年报微调此前盈利预测， 新增 2023 年盈利预测， 预计 2021-2023年归母净利润为 5.56/9.92/12.55 亿元（ 2021-2022 年前值 5.70/9.90 亿元）， EPS 为0.49/0.88/1.11 元，当前股价对应 PE 为 43.1/24.2/19.1 倍，考虑到公司竞争力较强，长期空间广阔， 维持“买入”评级。 　　研发工艺为基，核心竞争力持续提升 　　2020 年公司 ABSL-3 投入使用，为国内首家企业级 P3 实验室，已积极开展口蹄疫、非洲猪瘟、布病和猪瘟等疫苗研发多种技术路径的临床前研究，其中非洲猪瘟疫苗已完成在多种不同种毒构建方法下的安全性和有效性评价。 同时新园区一期投产， 较原有产能提升 50%以上，并实现生产端智能化和全生命周期可追溯管控， 单位产品生产性可变成本控制符合预期。 　　组合免疫策略利好非强免疫苗市占率上行 　　公司率先提出“组合免疫”和“无针注射”的防非免疫方案，使用“口蹄疫+伪狂犬+猪瘟” 的组合免疫策略后，单头仔猪从出生至出栏免疫次数由 8 次下降至5 次，单头母猪年免疫次数由 22 次下降至 14 次，通过推广组合免疫、无针注射免疫设备，有效支撑非口产品放量。 　　风险提示： 生猪存栏恢复不及预期、养殖场免疫密度降低、行业竞争格局恶化

　　生物股份(600201) 　　事件：公司披露2020年年报和2021年一季报。公司2020年实现收入15.82亿元，同比增长40.39%，实现归母净利4.06亿元，同比增长83.76%;2021Q1实现收入5.19亿元，同比增长41.85%，实现归母净利2.11亿元，同比增长40.41%。 　　核心产品销售高增长，Q1业绩略超预期。公司2020年业绩符合预期，2021Q1业绩略超预期，我们认为是行业需求回升与公司自身平台能力驱动的双重作用。公司2020年核心产品口蹄疫、圆环、伪狂和禽流感疫苗分别实现销量增长20.38%、184.85%、89.10%和45.47%，整体来看公司以口蹄疫带动圆环、伪狂等非强免苗销售的创新营销策略卓有成效。在新增固定资产折旧和研发推广费用的基础上，依然实现了收入业绩的大幅增长。 　　产能复苏趋势持续，疫苗仍是养殖防疫必备手段。季节性疫情反复仍对生猪养殖有所影响，但整体来看并未改变养殖存栏复苏的趋势。而病毒的复杂多变也提升了防疫难度，动物疫苗需求特别是非强免疫苗需求，在经历波动后呈现恢复性增长趋势，说明疫苗防控仍是养殖群体防控疫病的必备手段。我们预计未来1-2年，动保行业需求景气仍将持续，公司有望充分发挥组合拳优势，实现多品类业务快速增长。 　　研发投入历史高位，新园区工艺优势不断强化。公司持续深耕研发，研发投入占销售收入的比重达到13.09%，今年预计会有蓝耳、圆支二联和布病疫苗投入市场，重磅管线非瘟疫苗的研发仍在持续推进。新园区在单批次产能和产品均一稳定性上均有提升，制造费用中人工成本明显下降，预计随着公司产量和产能利用率的持续提升，成本下降和毛利率提升会更为明显。 　　公司盈利预测及投资评级：我们看好动保行业顺周期需求恢复，公司作为龙头企业平台优势强化与后续管线落地将带来公司持续成长。预计公司21-23年归母净利润分别为5.82、9.34和12.15亿元，对应EPS分别为0.52、0.83和1.08元，对应PE值分别为42、26和20倍，维持“强烈推荐”评级。 　　风险提示：行业需求恢复不及预期，动物疫病风险等。

　　信立泰(002294) 　　2020年一季报： 　　报告期内公司实现营业收入76,593.11万元，同比减少11.56%；利润总额18,677.61万元，同比增长4.11%；归属于上市公司股东的净利润15,505.79万元，同比增长3.31%；归属于上市公司股东的扣除非经常性损益的净利润14,808.92万元，同比增长9.30%；基本每股收益0.15元，同比增长7.14%。 　　2020年业绩筑底，2021年恢复增长在即。2020年公司制剂产品实现营业收入216,436.92万元，同比减少42.70%；原料产品实现营业收入50,617.64万元，同比减少17.46%；医疗器械产品实现营业收入6,095.06万元，同比减少11.43%；其他产品实现营业收入706.62万元，同比减少35.62%。公司业绩大幅下滑，主要系公司重点产品“泰嘉”在联盟采购未中标，导致销量下滑，同时新冠疫情影响了公司核心产品信立坦、泰加宁等产品销售。此外，公司子公司苏州桓晨计提商誉减值2.83亿元直接冲击财务报表。总体来看，多项因素表明公司2020年业绩筑底。随着各项负面因素的逐步消除，2021年一季度迎来恢复增长。 　　研发支出行业领先，创新管线丰富。2020年，公司研发费用为37,119.52万元，占公司营收比重13.55%；研发支出总额占营收比重28.21%，位居行业前列。2021年一季度，公司研发费用为7448.81万元。公司研发收获布局结构合理，短期来看，公司SAL0951预计于2022年上市；中期来看，S086、SAL0107、SAL0108项目预计于2024年上市；长期来看，SAL007项目将于2028年上市。公司研发产品围绕心脑血管等领域，市场需求较高。随着各项研发项目有序推进及获批上市，有望为公司提供新的增长点。 　　现金储备充足，非公开发行增厚资金实力。截至2020年12月31日，公司拥有货币资金86,513.47万元，现金储备较为充足。2020年9月，公司发布非公开发行A股股票预案，表示将以非公开发行方式发行不超过7000万股，募集资金不超过195,187.12万元，其中146,007.00万元将用于心脑血管及相关领域的5项创新药研发项目。公司资金储备充足，非公开发行将进一步增厚公司资金实力，助力公司发展。 　　投资建议：我们预计公司2021-2023年摊薄后的EPS分别为0.52元、0.67元和0.87元，对应的动态市盈率分别为69.71倍、53.93倍和41.56倍。考虑到业绩恢复和研发兑现的预期，给予买入评级。

　　英科医疗(300677) 　　业绩符合预期，全球龙头地位确立，维持“买入”评级 　　2021 年一季度收入 67.3 亿元，同比增速 771%，净利润 37.4 亿元，同比增速2792%，相比 2020 年第四季度收入和净利润环比增速分别为 38%、 42%，业绩符合预期。目前一次性防护手套供需两旺， 公司丁腈订单饱满，已排产到三季度。全球疫情反复，丁腈手套供不应求持续时间有望超预期。 PVC 手套价格有回落，基于未来防护手套销量和价格预测， 我们下调 2021-2022 年净利润至 134.3、 122.0亿元（原值为 154.7/174.1 亿元）， 新增 2023 年归母净利润预测为 103.7 亿元，当前股价对应 PE 分别为 4.6/5.0/5.9 倍。丁腈优势产能加速扩建，全球医疗防护手套龙头地位确立， 维持“买入”评级。 　　新冠疫情导致丁腈手套需求 3 倍增量，疫情过后需求有望提速 　　2014-2019 年乳胶手套需求复合增速 8%左右， 2019 年销量约 2600 亿只，丁腈手套增速 10%左右，销量约 1600 亿只。 历史证明， SARS、禽流感和甲流历次全球疫情流行期间手套市场大幅增长，疫情过后持续稳定增加，核心原因是疫情提升全民防护意识，沉淀出大量的永久性需求，加速市场需求释放。新冠疫情导致手套潜在需求量 2-3 倍增加，但 2020 年供给端增量 1200 亿只左右， 供给缺口客观存在。当前全球单日新增病例 60 万，多个国家疫情有抬头势头，手套需求持续增加，我们判断 2021 年供不应求会持续。 　　加速扩建高质量优势产能，有望跨越式成长为全球最具竞争力行业龙头 　　上游布局原材料和投资热电联产，制造成本有望显著降低，生产线效率已达全球最高水平，成本端大幅领先竞争对手。 凭借国内工业配套、土地、劳动力等优势加速扩建产能， 预计公司产能 2021 年底有望到千亿只， 2022 年中 1200 亿只，其中丁腈 800 亿只，未来 2-3 年全球市占率有望做到 30%以上，中期 3500 亿只。三年后公司手握大量现金，有望拓展产品线，凭借渠道和品牌优势，成为全球医疗防护领域龙头。 　　风险提示： 产能扩建低预期；中美贸易摩擦影响出口；原材料涨价；汇率大幅波动；销售不及预期及降价

　　药石科技(300725) 　　事项： 　　公司发布2021年一季报：单季实现营收2.86亿元（+67.55%），实现归属净利润6977.20万元（+147.31%），扣非后归属净利润为6465.98万元（+152.22%）。超出预期。 　　平安观点： 　　收入显著增长，毛利率提升 1.42PP： 　　受益于业务发展以及新冠疫情好转，公司 Q1 实现快速增长。收入高增长的同时整体毛利率同比提升 1.42PP 达到了 47.47%，这一提升主要来自订单本身盈利能力的提升。如果考虑 2021Q1 和 2020Q1 的美元兑人民币汇兑差异（6.45-6.50 vs 6.90-7.00），估计实际订单盈利能力改善幅度超过表观毛利率的变化。我们认为公司订单（尤其是公斤级以上订单）盈利能力提升是具有可持续性的。 　　费用率方面，一季度销售费用率 3.43%（-0.67PP）；管理费用率 13.95%（-2.00PP），其中股权激励摊销 1041 万元与上年同期基本持平；研发费用率 10.29%（+0.33PP）。另外一季度实现汇兑收益 703 万元，与上年同期差异不大。 　　晖石股权收购完成，公司下半年产能有望进一步扩充： 　　公司收购浙江晖石 16.5%股权已完成交易，药石持有晖石 53.93%股权，实现控股。晖石作为药石 CDMO 板块重要的大规模生产基地，其并表有助于运营效率提升及管理层利益一致化。 　　公司产能有望在 2021 年下半年得到显著提升。实验室方面， IPO 募投实验室预计于 Q3 启用，可容纳实验人员数量将提升至 800 人以上。工厂方面，晖石年内有望新启用一个生产车间，从而满足日益增长的 CDMO 规模化订单需求。中长期看，晖石仍有继续扩产的空间，公司此前增发募得资金也将用于南京新厂区等项目的建设，为公司持续增长奠定基础。 　　维持“推荐”评级： 维持 2021-2023 年 EPS 为 1.81、 2.69、 3.74 元的预测。看好公司后续发展，维持“推荐”评级。 　　风险提示： 1）公司业务可预测性相对较弱，若实际业务发生节奏与公司预测差异较大，可能产生产能与需求不匹配的情况； 2）若业务拓展的效果不及预期，可能影响公司发展； 3）若客户因价格因素等情况不再续订产品可能影响公司业绩； 4）若管理层的管理理念与方法不能随公司发展阶段及时切换，则可能影响公司发展。