三鑫医疗(300453) 　　投资要点 　　事件：近日公司发布 2021 年一季报，Q1 实现收入 2.5 亿元（+42.8%），归母净利润 3404 万元（+180.4%），扣非归母净利润 3052 万元（+216.6%），经营现金流 655 万元（-70.9%） 。 　　血液净化业务延续高增长，其他业务低基数下恢复增长。分业务看，2021Q1血液净化业务收入 1.7 亿元（+45.2%），比 2019Q1 增长 103.2%，作为核心业务延续高增长态势；除血液净化业务外，其余业务（含注射类、留置导管类、输液输血类等）2021Q1 收入合计为 0.78 亿元（+37.9%），在 2020Q1 疫情低基数下实现恢复性增长。从盈利能力看，202Q1 毛利率为 32.7%（-2.4pp），主要因新会计准则将运费计入营业成本，剔除该因素预计毛利率仍在提升，销售费用率为 7.1%（-7pp），主要因公司将销售费用中的运费计入营业成本，毛销差扩大使得盈利能力大幅提升，Q1 归母净利润率 13.8%（+6.8pp），净利润增速远高于收入增速。 　　多因素驱动未来几年业绩增长可期。公司未来几年的增长动能主要来自三个方面，1）血液净化业务的持续高增长：2019 年我国 ESRD 患者超过 300 万人，治疗率不足 1/4，未来随着渗透率提升，透析耗材市场潜在空间有望超过 300 亿元，产能扩张和市场开拓有望支撑公司该业务实现 30%以上的复合成长。2）新冠疫苗需求有望带动注射器量价齐升：西林瓶包装的疫苗在接种过程必须使用注射针/注射器，目前公司疫苗注射器的订单较为饱满，预计未来几年有望贡献业绩增量。3）后疫情时代，留置导管、注射类、输液输血类、心胸外科类业务有望在低基数下实现恢复性增长。 　　公司内生外延整合并举，不断寻求新的业务增长点。公司不断提高全资子公司的生产效率，同时控股血液净化设备专业制造厂商成都威力生，打造完整的血液净化生态产业链。同时公司同时收购宁波菲拉尔，布局心胸外科体外循环产品，助力公司不断扩宽新的业务领域，发掘盈利增长点。 　　盈利预测与投资建议。预计 2021-2023 年归母净利润分别为 1.6、2.2、2.8 亿元，对应 PE 为 29、22、17 倍，考虑到公司在血透领域全产品线布局，且高增长可期，维持“买入”评级。 　　风险提示：政策风险、并购整合风险、输液类产品市场萎缩、竞争加剧。

　　美迪西(688202) 　　事件：公司公告 2021 年一季报，实现营业收入 2.15 亿元，同比增长 102.81%；归母净利润 0.45 亿元，同比增长 195.70%；扣非后归母净利润 0.43 亿元，同比增长186.16%；经营性现金流净额 2227.63 万元，同比增长 338.72% 　　业绩高速增长，毛利率大幅提升：公司 2021 年一季度业绩保持高速增长，业绩增速较 2020Q4 进一步加速，主要因为公司订单充足，业务结构优化，产能利用率和人员效率进一步提升，规模化效应逐步体现。公司目前已经完成临床前 CRO 全产业链布局，在国内 CRO 市场具备相对明显的竞争优势，预计全年业绩保持高速增长。公司 Q1 毛利率提升 7.24pct 至 43.18%，净利率提升 7.47pct 至 22.08%，经营效率提升明显。费用率方面，公司 2021Q1 销售费用率下降 1.62pct 至 4.2%，管理费用率下降 0.95pct 至 8.19%；研发费用率下降 1.06ct 至 7.15%。 　　充足的订单为业绩增长提供保障，临床前一体化平台优势显现：2020 年度公司新签订单 13.07 亿元，新签订单增长率达 112.04%，新签订单中药物发现与药学研究、临床前研究单类型订单同步增长，INT 即综合服务类订单增长率达 289.30%，临床前一体化平台优势显现。公司研发人员人均产值稳步提升，2020 年人均产值56.03 万元，同比提高 10.01%，规模效应和经营效率不断提升。 　　技术平台投入不断加大，产能建设为后续业绩增长奠定基础： 公司持续推进和完善蛋白质降解技术（PROTAC）、激酶抑制剂的小分子药物研发平台、放大生产工艺安全评价体系、难溶性创新药口服固体制剂研发平台、肿瘤免疫药效评价、吸入及眼科药物评价、抗体等生物技术药物的临床前安全性评价等技术平台，特别是在蛋白质降解技术（PROTAC）平台、抗体等生物技术药物的临床前安全性评价技术平台等方面加大资源投入，不断增强公司的研发服务能力与竞争优势。 公司拥有 7.38 万平方米的研发实验室，其中已投入使用的实验室面积为 3.81 万平方米，正在建设的实验室面积为 3.57 万平方米，产能建设为后续业绩增长奠定基础。 　　投资建议：我们预计 2021-2023 年公司收入分别为 10.53 亿元、16.49 亿元、24.8亿元，归母净利润分别为 2.31 亿元、4.04 亿元、6.31 亿元，给予“增持-A”建议。 　　风险提示：订单增长不及预期、产能释放不及预期、行业景气度不及预期

　　东富龙(300171) 　　业绩符合预期，维持“买入“评级 　　公司发布2020年报，实现营业收入27.08亿元（+19.60%），归母净利润4.63亿元（+217.86%），扣非后归母净利润3.96亿元（+359.79%）。同时发布2021年1季报，实现营业收入7.17亿元（+42.36%），归母净利润1.10亿元（+134.28%），扣非后归母净利润1.01亿元（+258.79%）。我们维持2021-2022年盈利预测，预计2021-2023年分别实现归母净利润为5.67/6.93/8.27亿元，增速为22.3%/22.3%/19.4%，EPS分别为0.90/1.10/1.32元，当前股价对应PE分别为31.6/25.8/21.6倍，维持“买入”评级。 　　注射剂设备平稳增长，其他多种设备放量迅速 　　2020年公司重点产品注射剂单机及系统收入12.22亿元（+4.17%），毛利率增加9.29%，预计毛利率提升是由于制药设备需求恢复后行业竞争趋缓，盈利能力增强。得益于公司前瞻性布局，其他多种设备放量迅速，生物工程单机及系统收入2.24亿元（+220%），医疗装备及耗材收入2.44亿元（+538.62%），原料药单机及系统2.38亿元（+64.59%），我们认为生物大分子、细胞药物、疫苗和CXO等领域景气度高，相关设备需求旺盛，未来仍将保持较快增长。2021年1季度公司整体毛利率为43.61%，处于持续提升之中，预计主要是由于高毛利生物药相关设备收入占比提升。2021年1-3月医药制造业固定资产投资完成额累积同比增速为42.70%，仍处于近年来高位，国内制药行业高景气度仍将持续。 　　合同负债金额达到近年来最高水平，显示在手订单充足 　　截至2021年1季度，公司合同负债为23.37亿元，达到近年来最高水平，体现出公司在手订单充足，业绩增长确定性强。公司推行精准管理，加强费用管控，各项费用率控制良好，2020年销售费用率和管理费用率处于近年来最低水平。2021年1季度管理费用较上期增加30.36%，主要系2020年同期因疫情影响，部分社保费用减免，2021年同期常缴纳及本期股权激励费用摊销综合影响所致。 　　风险提示：医药行业固定资产投资增速下滑；海外疫情蔓延导致需求下滑。

　　溢多利(300381) 　　事件：公司发布2020年报，实现营收19.14亿元，同比减少6.51%；归母净利润为1.61亿元，同比增长26.81%；扣非后归母净利润1.11亿元，同比增14.06%；每股收益0.34元，利润分配拟每10股派发现金红利0.7元（含税）。点评如下： 　　1、替抗产品量利双升，成本端下沉 　　替抗产品量利双升。2020年是国内饲料禁抗元年。进入下半年，由于饲料禁抗政策的正式实施，促生长类抗生素退出市场引发了替抗产品市场需求的快速增长。受益于此，公司以博落回提取物为核心所形成的一系列替抗组合方案产品销量5184吨，同比增141.71%；毛利率63.54%，较上年提升了9.57个百分点；毛利率上升，主要原因是由于替抗产品量产以后规模效应显现，成本端下降所致。2020年，替抗产品单位成本1.39万元/吨，同比减少43.4%。公司在2020年开始新建博落回原料种植基地。预计随着基地产能的扩张，替抗产品成本端还将下沉。 　　替抗成业绩的主要增长点。替抗业务实现收入1.97亿元，同比增长72.68%。其中，下半年收入1.31亿元，环比上半年增长了99%。替抗业务由控股51%的子公司世唯科技和母公司共同运营。2020年，世唯科技净利润3909.79万元，同比增70.82%，贡献合并报表利润经测算为1395.79万元，世唯科技和母公司替抗业务合计贡献合并报表利润经测算约2500万元，较上年新增约1500万元，占公司扣非后归母净利润增量的9成。 　　替抗继续高增长可期。十四五期间，国内饲料禁抗监管趋严，叠加养殖限抗，替抗产品市场需求预计还有较大的增长空间。公司替抗主打产品博落回提取物（兽药原料药）和博落回散（兽药制剂）均取得国家新兽药证书。其中，博落回散还取得了农业部颁发的药物饲料添加剂证书，是我国第一个自主研发可长期添加使用的天然植物药源药物饲料添加剂专利产品，具有与抗生素媲美的抗菌消炎效果。我们看好公司在替抗领域的大单品优势，判断未来5年内将继续保持高增。预计，21/22/23年替抗产品销量分别为9331吨/13996吨/20995吨，同比增幅为80%/50%/50%。 　　2、饲用酶制剂增长明显，预计2021年继续快速增长 　　2020年，酶制剂销量39611吨，同比增6.95%，收入5.55亿元，同比增9.01%。增量主要来自于饲用酶制剂。我们认为，受益于下游需求高涨，2021年公司饲用酶制剂将继续快速增长，主要理由有：1）畜禽存栏水平显著回升，拉动饲用酶市场需求。据农业部数据，2020年末全国能繁母猪存栏水平比上年末增长35.1%。我们预计，2021年商品猪存、出栏水平同比或增长30%以上。2）小麦玉米价格严重倒挂，小麦替代玉米趋势将延续，小麦用酶市场继续扩容。 　　酶制剂毛利率为46.42%，较上年下滑了4.47个百分点。毛利率下滑，主要是受新版会计准则调整运费核算科目的影响。剔除该影响后的真实毛利率为51.8%，较上年上升1个百分点。 　　3、原料药产能增长，毛利率稳中有升 　　2020年，原料药业务收入10.87亿元，同比减9.92%；毛利率31.21%，较上年有所提升。收入减少主要受原料药行业景气低迷的影响。我们认为，原料药业务即将进入底部向上阶段，主要依据有：1）环保收紧将提升行业壁垒，叠加当前行业景气低迷，小产能出清速度必然加快，原料药价格将止跌企稳；2）公司原料药产品结构以中间体为主，未来发展重心是下游原料药。原料药毛利率比较稳定，平均水平高于中间体，这将打开毛利提升空间；3）2020年，全资子公司科益新年产1200吨甾体药物及中间体项目竣工试运行。随着新项目的投产，原料药产能将翻番。 　　盈利预测 　　预计2021/2022/2023年归母净利润2.49/3.5/4.98亿元，考虑到替抗业务的高成长性，给予公司21年30倍PE，目标市值74.7亿元，距离现价有60%的空间，给予“买入”评级。 　　风险提示 　　国家替抗政策执行力度偏弱、公司研发和项目建设进度不及预期、环保停工限产等

　　溢多利(300381) 　　业绩总结：公司2020年实现营业收入19.1亿元，同比变动-6.5%，归母净利为1.6亿元，同比增长26.8%。 　　业绩变动受多业务板块综合影响。营业收入下降主要系报告期内生物医药板块子公司新合新调整氢化可的松的路线使得销量减少所致；农牧板块公司替代抗生素饲料添加剂产品业绩大幅增长，同时公司加大市场推广力度，新产品销量提升且老产品成本有所下降，盈利能力提高；费用方面因融资借款利息减少，财务费用得到有效控制，同比减少11.6%。 　　公司作为最大的饲用酶制剂供应商之一，未来有望受益于下游需求提升。2020公司营收中酶制剂整体占5.6亿元，而酶制剂业务中又以饲用酶制剂为核心产品，具体包括有植酸酶、木聚糖酶等，玉米价格持续处于高位，截至2021年4月，我国玉米现货平均价维持在2900元/吨左右，远高于往年平均水平，而玉米作为饲料原材料中的主要组成部分其价格上涨或将影响饲料配比，依照以往玉米价格上涨所带来的小麦作为饲料用量占比的提升，合理预测未来小麦在饲料中的占比将有所增长，相对应的消化酶以及木聚糖酶需求量或有提升，相应公司的业绩也将迎来增长。且公司注重研发及产品更新，未来将进一步开拓反刍动物饲料添加剂、水产饲料酶的市场，扩大市场份额，同时升级现有产品提高生产效率。 　　溢多利是目前国内唯一的博落回散生产销售企业，抢占替抗市场竞争力强。为保证食品安全，提倡绿色养殖，2020年7月起我国饲料生产企业开始全面禁抗。公司2018年收购世唯科技对“禁抗”工作后的市场进行布局，博落回提取物具有抗菌消炎、开胃、促生长的功能，能降低动物腹泻率，提高饲料转化率，且毒性低、无耐药性、无休药期，2020年公司饲料添加剂收入达2亿元，同比增加72.7%，预计未来仍将保持快速增长；博普总碱有效部位及其制剂作为中兽药添加在畜禽饲料中同样具有较高的开发价值，可研究将其制成抗菌消炎、保肝护肾的兽用天然药物，目前仍处于研制阶段。除品种替抗产品外，公司积极研发复合类替抗产品，如博溢康即为利用葡萄糖氧化酶与博落回散之间的协同作用，提高替抗效率 　　盈利预测与投资建议。预计2021-2023年EPS分别为0.45元、0.63元、0.87元，对应PE分别为21/15/11倍。同行业2021年平均PE为25倍，考虑到公司行业龙头地位以及成熟的运营模式，合理溢价，予以30倍PE，给予“买入”评级，目标价13.5元。 　　风险提示：下游对博落回需求增长不及预期、酶制剂产品销量不及预期、甾体原料药市场恢复不及预期等。

　　富祥药业(300497) 　　投资要点 　　事项： 　　公司公布2020年报，实现收入14.93亿元，同比增长10.26%；实现归母净利润3.19亿元，同比增长4.40%；实现扣非后归母净利润2.87亿元，同比下降3.05%；EPS为0.70元/股。公司年报业绩低于预期。 　　同时公司发布2021一季报，实现收入3.95亿元，同比增长7.60%；实现归母净利润7431万元，同比下降11.34%。2021Q1业绩基本符合预期。2020年度利润分配预案为每10股派2元（含税）。 　　平安观点： 　　2020 年销售前高后低，主要是疫情延长下游库存消耗周期： 2020 年公司实现收入 14.93 亿元（+10.26%），归母净利润 3.19 亿元（+4.40%），低于此前市场预期，我们认为主要原因是疫情影响下游制剂销售，导致 API库存消化慢。2020H1 样本医院抗感染类药物整体下滑 32%。但伴随着疫情得到控制， 2020 下半年下游库存已基本得到消化， 2020Q3 公司收入端为全年低点， Q4 收入开始提升。 2020 全年公司毛利率 40.44% （- 2.67pp），主要受原材料提价影响，2020 年核心原材料 6-APA 平均价格为 192 元/千克，较 2019 年均价提升 23% 。2021Q1 公司净利润 7431 万元（-11.34%），主要受上年同期高基数影响，基本符合预期。我们认为 2021年公司业绩有望实现前低后高。 　　核心品种销量保持快速增长，产能扩充巩固龙头地位：2020 年公司原料药及中间体销售量 4464 吨（+33.63%） ，高于收入增速，我们预计主要是产品价格下降所致。 目前舒巴坦在 450 元/千克左右（上年同期在 650-700元/千克）；而他唑巴坦价格在 7000 元/千克左右，4-AA 在 1700-1800 元/千克，整体稳定。产能方面：2020 年奥通药业 900 吨巴坦类中间体项目已经建成，开始试产，抗病毒中间体产品试产成功；江西祥太他唑巴坦项目已建成，首个无菌冻干原料药生产设施建成，开始试产；景德镇富祥生物医药项目一期生产车间及配套仓库土地封顶等。 　　与凌凯医药合作，加快 CDMO 业务开拓：2020 年公司与凌凯医药共同出资设立凌富药物研究院，公司认缴出资 4900 万元，占比总股本 49%。凌凯医药是一家快速成长的医药研发生产服务外包企业，与之合作有利于公司快速开展 CDMO 业务。目前凌富药物研究院有包括多卡巴胺在内的 7 个在研产品。此外，公司他哌混粉项目投资进展过半，预计 2022 年底达到可使用状态，帮助公司顺利进入无菌原料药生产领域。 　　盈利预测与投资评级：考虑到 2020 年受疫情影响，公司业绩不及预期，我们将 2021-2022 年 EPS预测调整为 0.65 元和 0.75 元（原预测为 0.95 元和 1.08 元），同时预计 2023 年 EPS 为 0.89 元。前期股价调整后当前股价对应 2021 年 PE 为 19 倍，处于合理估值区间，维持“推荐”评级。 　　风险提示：1）市场竞争风险：当前公司积极进行产能扩充，达产后短期内面临供大于求，存在市场竞争恶化导致产品价格下降风险； 2）研发风险：目前公司积极进行新产品研发，存在失败风险； 3）安全环保风险：公司所处特色原料药领域属于高污染行业，同时产品合成步骤多，存在安全环保事件风险。

　　佰仁医疗(688198) 　　事件： 公司发布 2020 年报及 2021 年 1 季度报。 2020 年公司营业收入、归母净利润和扣非后归母净利润分别为 1.82、 0.57、 0.41 亿元； 同比增速分别为 24.6%、 -10.4%、 -30.3%。 2021 年 Q1 营业收入、归母净利润和扣非后归母净利润分别为 0.52、0.09 和 0.07 亿元；同比增速分别为 120.8%、-1.1%、-1.6%。 　　公司 2020 年业绩实现高速增长， 2021 年 Q1 增速超预期： 1） 2020 年公司克服疫情影响，调整营销策略，实现营业收入 1.82 亿元,同比增长 24.57%;剔除股份支付的影响，归母净利润同比增长 38.5%； 2020 年 Q1-Q4 单季度营收逐渐加速，逐渐摆脱疫情影响， 全年实现业绩高速增长；其中心脏瓣膜置换与修复业务营收为 0.53 亿元， 同比增长 49.4%，表现亮眼。 2） 2021 年 Q1剔除股份支付影响，实现归母净利润 0.25 亿元，同比增长 173.86%， 心脏瓣膜产品收入同比增长 994.40%（较 2019 年 Q1 增长 491.93%）， Q1 业绩表现超预期。 　　生物心脏瓣膜市场崛起，公司抗钙化牛心包产品有望带动业绩增长。 2020年中国生物心脏瓣膜市场总销量为 2.2 万枚，市场规模增加约 25%。 其中，牛心包瓣实现了对猪心包瓣连续两年的超越。 公司牛心包瓣于 2003 年获得注册，是国内最早注册、目前唯一有长期循证医学数据的国产产品； 大量、长期的临床使用数据，不仅增强了院内医生和患者的使用信心， 同时给予了公司在产品改进及后续产品设计上的优势。 此外， 公司原创抗钙化技术，大大提升了瓣膜在人体内的使用寿命， 其优秀表现亦得到市场认同，市场份额不断提升。 　　产品研发持续投入，动物源性植介入研发平台崛起。 公司持续加大研发投入，2020 年公司研发费用达 2877 万元，同比增长 89.91%。 预计公司将持续保持对研发的高投入，以保持自身产品优势。 公司产品覆盖三个板块，分别是心脏瓣膜置换与修复、先天性心脏病植介入治疗和外科软组织修复。 目前，公司多款产品已经进入到关键临床阶段，产品布局不断扩张、加深 　　2020 年业绩高速增长， 2021 年 Q1 业绩增速超预期。 1） 2020 年公司克服疫情影响，调整营销策略， 实现营收 1.82 亿元；同比增长 24.57%，归母净利润为 0.57 亿元，同比减少 10.4%； 剔除股份支付的影响，归母净利润为 0.87 亿元，同比增长 38.5%；2020 年公司逐渐摆脱疫情影响全年实现业绩高速增长； 单季度增速分别为-24.7%、 14.6%、 39.3%、 59.3%。 分业务来看，心脏瓣膜置换与修复业务营收为 0.53 亿元， 同比增长 49.4%； 先心病植介入业务收入 0.66 亿元； 外科软组织修复治疗业务收入0.66 亿元，同比增长 13.6%； 2） 2021 年 Q1 公司收入为 0.52 亿元，同比增长 120%（较 2019 年 Q1 增长 66.30%）， 其中人工生物心脏瓣膜产品收入同比增长 994.40%（较 2019 年 Q1 增长 491.93%）， 剔除股份支付影响， Q1 实现归母净利润 0.25亿元，同比增长 173.86%， Q1 业绩表现超预期。 　　生物心脏瓣膜市场崛起，公司抗钙化牛心包产品有望带动业绩增长。 2020 年中国生物心脏瓣膜市场规模实现约 25%的增长，总计瓣膜销量约 2.2 万枚。 其中， 牛心包瓣实现了对猪心包瓣连续两年的超越；牛心包瓣 2020 年市场销量约 1.3 万枚。 公司牛心包瓣于 2003 年获得注册，是国内最早注册、目前唯一有长期循证医学数据的国产产品。 2020 年，公司牛心包瓣相关产品实现收入 0.33 亿元，同比增长 129.8%； 销量达 2569 枚，同比增长 73.8%， 市场占有率达到 20%， 实现销量和单价的同步提升。 衡量心脏瓣膜产品的一个关键的指标就是其抗钙化的能力，决定了瓣膜放入人体后的寿命。 公司拥有原创性的动物组织工程和化学改性处理技术，可使处理后的动物组织植入人体后抗排异、抗钙化、长期满足预期治疗要求。 从市场角度看， 佰仁医疗优秀的瓣膜抗钙化处理技术得到市场认同， 市场份额不断提升。 2021 年 Q1， 公司牛心包瓣继续保持强劲，增长销量达到1060 枚， 为后续公司上市的介入瓣产品铺好道路。 　　产品研发持续投入， 动物源性植介入研发平台崛起。 2020 年公司研发投入为 2877 万元，同比增长 89.91%， 占比营业收入的15.81%； 剔除股份支付费用的影响， 同比增长 63.9%， 预计 2021 年公司研发投入将持续加大。 2021 年公司众多在研产品将进入关键节点， 多款介入瓣产品进入临床试验的关键阶段。 其中， 介入肺动脉瓣及输送系统完成临床入组； RENATO 介入瓣中瓣系统进入临床试验阶段； 介入主动脉瓣系统 RENATUS（首个多路径球扩式介入牛心包瓣） 的临床试验也已开展； 限位可扩张牛心包已提交注册申请； 新型三尖瓣成形环注册也已受理。此外， 公司的眼科生物补片和心血管生物补片也已进入到临床阶段，流出道单瓣补片已获批，预计 2021 年 5 月投放市场。 　　公司盈利预测及投资评级： 公司作为动物源性植介入材料平台的创新龙头，成长空间巨大。心脏瓣膜业务有望成为公司利润增长的持续点。 2021-2023 年预计实现营业收入分别为 2.34、 2.89、 3.51 亿元； 归母净利润分别为 0.62、 1.09、 1.57 亿元； EPS分别为 1.22、 2.13 和 3.07 元； 对应 PE 分别为 127.76X、 72.97X 和 50.67X，给予“推荐”评级。 　　风险提示： 研发不及预期； 市场推广不及预期； 政策风险

　　祥生医疗(688358) 　　事件：4 月 23 日晚，公司发布 2020 年年度报告: 公司实现营业收入 3.33 亿元，同比减少 9.92%；归母净利润 9,964 万元，同比减少5.23%；扣非净利润 9,088 万元，同比减少 6.79%。经营活动产生的现金流量净额 8,245 万元，同比增加 3.28%。 　　同日，公司发布 2021 年第一季度报告， 公司实现营业收入 8,157万元，同比增加 21.65%；归母净利润 2,279 万元，同比增加 31.07%；扣非净利润 2,180 万元，同比增加 34.81%。 　　疫情影响减小，2021 年 Q1 营收同比增速 22% 　　（1）分季度来看，2020 年 Q1-Q4 实现营业收入分别为 6,706 万元、6,286 万元、8,882 万元、1.14 亿元，同比增速分别为 31.45%、-42.29%、 14.88%、 -13.69%。 其中， Q2 海外市场部分国家受疫情影响、需求延缓，因此同比出现了较大的降幅； Q3 需求明显回升； Q4 为传统销售旺季，而海外疫情影响常规展会的召开。从 2021 年 Q1 来看，营业收入实现了同比 21.65%的快速增长。 　　（2） 分地区来看， 2020 年境外收入为 2.72 亿元，同比下滑 7.18%，毛利率同比减少 2.57pct 至 57.36%；境内收入为 5,716 万元，同比下滑 25.62%，毛利率同比增加 0.17pct 至 64.82%。 公司整体毛利率下降2.33pct 至 58.58%，主要是营业成本统计口径变更后计入运输费用的影响。 　　（3）费用率分析，由于线上推广减少宣传费和差旅费，2020 年销售费用率同比下滑 2.10pct 至 11.53%；管理费用率基本持平为6.04%；研发费用率同比提升 2.63pct 至 16.70%，主要系充分募集资金、加快研发投入所致；财务费用率同比提升 3.45pct 至 2.47%，主要系汇率波动所致。综合影响下，公司整体净利率提升 1.48pct 至29.91%。 　　探索便携化、专科化，定位差异化竞争 　　通过对公司产品线的梳理，我认为其产品发展路径有三大方向： 　　（1）便携小型化：公司推出的新兴机型掌上超声 SonoEye 系列在 2020 年 4 月获得欧盟 CE 认证， 2020 年 8 月获得国内注册证， 并于2021 年 2 月取得 FDA 市场准入许可，标志着该系列产品获得了进入包括全球最大 POC 市场（美国）在内的国内外主要市场的销售资质。 　　（2）专科专用化：推出了 PICC 平板彩超并与 BD 强强联合、互补合作，结合临床实际需求后增加了 ECG 模块实时监测系统，升级后的 PICC 置管专用超声已于 2020 年 7 月取得国内注册证；并试水针对中国妇女的乳腺专用三维超声仪。 　　（3）品牌高端化：代表产品为 2019 年底推出的 XBit 90 高端推车式超声，XBit 已获得欧盟 CE、美国 FDA、巴西等地区的市场准入许可；其中，2020 年 8 月取得 FDA 市场准入许可，对公司产品在美国及相关海外市场的销售将起到积极推动作用。 　　再次发布限制性股票激励计划，调动员工积极性 　　公司发布《2021 年限制性股票激励计划（草案）》，拟向激励对象授予 818,750 股限制性股票，约占公司股本总额 8,000 万股的1.02%。 限制性股票的授予价格为 24 元/股， 首次授予的激励对象包括公司任职的中层管理人员以及技术骨干、业务骨干 69 人，占 2020 年底公司全部职工人数 538 人的 12.83%。 　　业绩考核目标为以 2020 年公司主营产品超声医学影像设备销售量为业绩基数，对每个考核年度超声医学影像设备销售量定比业绩基数的增长率进行考核，根据各年度业绩考核目标完成情况 X 确定公司层面归属比例。其中 2021 年业绩为 20%-30%， 公司层面归属比例为 80%；若业绩大于 30%，公司层面归属比例为 100%。 　　盈利预测与投资评级：基于公司核心业务板块分析，我们预计2021-2023 营业收入分别为 3.95 亿/4.74 亿/5.69 亿，同比增速分别为 19%/20%/20%；归母净利润分别为 1.19 亿/1.42 亿/1.70 亿，分别增长 19%/19%/20%； EPS 分别为 1.49/1.78/2.13，按照 2021 年 4 月 23日收盘价对应 2021 年 36 倍 PE。维持“买入”评级。 　　风险提示：全球疫情风险、汇率波动风险、贸易摩擦风险、业务模式相关风险、产品研发失败风险、产品结构单一风险。

　　生物股份(600201) 　　业绩总结：公司2020年实现营业收入15.8亿元，同比增长40.4%，归母净利润4.1亿元，同比增长83.8%，2021年Q1实现营业收入5.2亿元，同比增长41.9%，归母净利润为2.2亿，同比增长40.4%。公司业绩实现快速增长主要原因在于下游生猪养殖存栏量有所恢复，公司多产品收入以及市场份额有所提升。 　　公司核心产品市场占有率领先，把握下游养殖集中度提升趋势，发挥产品优势拓展市场份额。2020年生物制药业务实现营业收入15.2亿元，占比达96%，毛利率为63%。其中核心产品为猪用口蹄疫疫苗，市场份额连续多年位居国内动物疫苗行业第一，且疫苗生产行业壁垒高、公司拥有先进的研发技术与条件，共同保障了其地位，公司根据客户在非洲猪瘟常态化下的防疫痛点，率先提出“组合免疫”和“无针注射”的防非免疫方案，通过推广“口蹄疫+伪狂犬+猪瘟”等组合免疫策略为客户创造价值。生猪养殖行业集中度不断提高，十家上市猪企生猪出栏量占总体比例由2019年的8.3%增至2020年的10.4%，因此对动保公司产品质量和产品丰富程度提出更高需求。动保行业业绩支撑以及高景气度的核心逻辑发生改变，我们认为在未来1-2年的时间维度内，动物保健相关业绩的驱动因素将不仅在于生猪存栏量的恢复以及类似口蹄疫疫苗等大单品的市场占有率转，非洲猪瘟的防控以及“禁抗”工作的顺利推进将促使多品种药苗以及高效养殖服务成为核心竞争优势，2020年公司猪用产品方面非口蹄疫疫苗销量增速远高于口蹄疫疫苗，公司丰富产品矩阵包含布病疫苗、猪圆环疫苗、猪伪狂活疫苗等，未来有望把握行业发展趋势，多产品协同增长，扩大市场占有率。 　　2019、2020年肉鸡祖代引种量位于高位，产能增长将于2021年有所体现，未来市场苗逐步取代政采苗，禽用疫苗营收有望增长。截至2020年11月，全国白羽鸡祖代存栏量为155.1万套，全年平均存栏水平高出2019年平均水平的20%。2019年祖代引种数量122万套，高于历史水平且2020年仍维持近90万套的水平，参考白羽鸡自祖代引种至商品代毛鸡出栏历时约需1年2个月，2021年肉鸡将迎来增量。2020年公司禽流感疫苗产量10.8亿毫升，同比增长70.2%，在国家计划2025年全面实现市场苗替代政采苗的计划下，2021-2025年将在全国逐步开放“先打后补”试点，公司相关产品不仅在国内市场反应良好，出口至埃及等国的销量也保持稳定增长，市场规模扩大的背景下有望实现业绩提升。 　　盈利预测与投资建议。预计2021-2023年EPS分别为0.54元、0.71元、0.89元，对应动态PE分别为41/31/25倍，参考行业其他公司2021年平均PE为26倍，考虑到下游需求增长及公司产品优势，维持“持有”评级。 　　风险提示：非洲猪瘟疫情反弹、市场销售情况不及预期。

　　透景生命(300642) 　　事件：4 月 23 日晚，公司发布 2020 年年度报告: 公司实现营业收入 4.90 亿元，同比增长 10.90%；归母净利润 1.21 亿元，同比减少23.22%；扣非净利润 0.99 亿元，同比减少 30.51%。经营活动产生的现金流量净额 0.97 亿元，同比减少 44.62%。 　　同日，公司发布 2021 年第一季度报告，公司实现营业收入 1.19亿元，同比增长 310.20%；归母净利润 0.23 亿元，同比增长 220.62%；扣非净利润 0.21 亿元，同比增长 179.38% 　　疫情影响逐渐减弱，业务明显恢复并取得较大增长 　　1）受疫情影响公司营业收入增速放缓，但疫情影响已逐渐减弱：①受新型冠状病毒肺炎疫情影响，各级医疗机构就诊和体检人数较去年同期有所下降，对公司体外诊断试剂的销售产生了一定影响，其中试剂收入 4.17 亿元，同比增长 0.42%； 营收比重同比下降 8.88pct 至85.15%。②因新冠耗材及检测相关仪器市场需求较大，公司实现各类仪器收入 6,726 万元，同比增长 294.53%，营收比重同比提升 9.88pct至 13.74%。 　　虽然全年收入受到疫情影响，但分季度看，被抑制的检测需求得到补偿性恢复，公司的收入逐季明显恢复：2020 年 Q1-Q4 和 2021 年Q1 的营业收入同比增速分别为-57.16%、-17.23%、31.19%、45.82%、310.20%，归母净利润亦保持同样的趋势。 　　2）仪器投放节奏未受疫情影响，产品结构变化导致净利率下降11pct：①由于毛利较低的仪器及新冠配套耗材占营业收入的比重提升，公司总体毛利率同比下降 12.18pct 至 66.39%；②同时公司因装机仪器折旧（2020 年完成 651 台各类仪器的装机（含销售），专用设备账面价值较期初增加 1625 万元至 1.82 亿元）及营销人员增长（销售人员同比增加 45.74%至 188 人），销售费用保持增长，销售费用率同比提升 0.14pct 至 25.37%； ③加之开展新型冠状病毒检测产品的开发与临床以及原有研发项目推进导致研发投入同比增加 18.23%， 研发费用率同比提升 0.78pct 至 12.56%； ④由于银行定期理财产品收益按照新金融工具准则不再计入财务费用所致，公司财务费用率提升1.24pct 至-0.20%； ⑤综合影响下，公司总体净利率同比下降 10.94pct至 24.62%。 　　国内市场开展营销改革，海外市场实现零的突破 　　1）开展营销改革，提高国内市场覆盖率：公司开展营销改革，以产品线引领制定销售策略、价格政策，负责大渠道谈判和标杆客户的树立，区域销售负责政策的实施；使营销团队规模和产品结构相匹配，引入更多的销售骨干，快速扩充了销售团队的规模。截止 2020年底，公司产品覆盖国内 31 个省市，终端客户 1100 余家，其中三级医院占医院客户的 73.68%。 　　公司计划在 2021 年进一步增加营销人员，组织规模的有效扩张，将为今后的业务增长提供有力的组织保障。 　　2）逐步开拓海外市场：结合海外疫情的影响，公司 2020 年度迅速组建了国际贸易部，已与海外经销商建立稳固的合作关系，为公司未来全面拓展海外市场奠定基础。公司的新冠产品在欧洲、中东、东南亚等地都开始产生销售收入，2020 年公司实现国外收入 843 万元，占营业收入的 1.72%，实现了国外收入零的突破。 　　公司在 2021 年将启动发光产品的海外市场布局，特别是公司有i100 小精灵发光仪，体积小巧功能强大，尤其适合国际市场的需求。公司将在 2021 年完成该款产品出口的准备工作。 　　盈利预测与投资评级：基于公司核心业务板块分析，我们预计2021-2023 营业收入分别为 6.86 亿/8.31 亿/10.07 亿， 同比增速分别为 40%/21%/21%；归母净利润分别为 2.29 亿/2.76 亿/3.31 亿，分别增长 90%/20%/20%； EPS 分别为 2.52/3.03/3.63，按照 2021 年 4 月 23日收盘价对应 2021 年 23 倍 PE。维持“买入”评级。 　　风险提示：新型冠状病毒肺炎疫情持续影响的风险；新产品进入市场的准备时间较长的风险；产品质量风险；市场竞争加剧风险；监管政策变动风险。