华兰股份(301093) 　　卡式瓶放量可期，AI制药前瞻卡位打开成长空间，维持“买入”评级 　　2025公司实现营业总收入6.19亿元（+5.63%），归母净利润0.60亿元（+21.39%）；扣非归母净利润0.46亿元（+18.63%）。2026Q1，公司实现营业收入1.30亿元（-11.00%），归母净利润61.0万元（-96.68%），扣非归母净利润-389.7万元（-127.42%），主要受下游大客户晖致制药暂时性停产影响，以及股份支付、管理费用折旧增加和汇兑损失。2025年公司毛利率38.87%（+0.08pct），净利率9.66%（+1.21pct），盈利能力稳中有升。考虑到股份支付费用、管理折旧费用、汇兑损失等，我们下调2026-2027年并新增2028年盈利预测，预计2026-2028年归母净利润分别为0.83/1.23/1.63亿元（原值：1.71/2.14亿元），EPS分别为0.5/0.75/0.99元，当前股价对应P/E分别为163.4/110.1/83.1倍，但公司下游订单需求修复，卡式瓶组件有望放量，AI制药前瞻卡位打开成长空间，因此维持“买入”评级 　　公司保持良好的市场地位，拥有丰富的客户资源 　　公司客户覆盖国内医药工业百强榜单的比例已增至约88%，已在药用胶塞领域形成良好的市场口碑和市场知名度。2025年共接受约327场审计，新增华润三九、复宏汉霖等约198家客户。在新的共同审评审批制度下，药品被视为原料药、药、药用包装材料共同组成的整体，将直接接触药品的包装材料和容器、药 　　用辅料等由单独审批改为在审批药品注册申请时一并审评审批，由公司向与公司2026-04共同审评审批的制药企业出具授权书，公司2025年出具了443项授权书，完成共同审评审批后将实现“绑定”，药用胶塞产品则可随着相关药品制剂在未来逐步推 　　向市场，实现规模化销售。 　　卡式瓶项目潜力可期，AI制药前瞻卡位打开增长空间 　　卡式瓶或成为业绩重要增长点：2025年公司笔式注射器用溴化丁基橡胶活塞和铝盖均已通过CDE技术评审，随着两款核心组件成套化上市销售，满足下游客户对高端笔式注射器包材的持续增长需求，有望贡献较大业绩弹性。此外，针对预灌封注射器用橡胶组件、COP预灌封注射器组合件、注射剂用橡胶—塑料密封组合件等新产品，公司加速客户联合验证。AI制药前瞻布局：公司抢抓医药行业数智化转型机遇，完成AI医药相关业务的战略布局。公司设立全资子公司灵擎数智作为AI医药业务的重要运营载体，并通过其对科迈生物进行股权投资，深度切入人工智能创新药研发解决方案及服务领域，构建“平台+投资”的协同发展模式。 　　风险提示：产品研发推进不及预期；市场推广不及预期；订单进展不及预期。

　　翔宇医疗(688626) 　　2026Q1边际改善，脑机接口+康复业务前景可期，维持“买入”评级 　　公司2025年实现营收7.68亿元（+3.26%，同比，下同），归母净利润0.78亿元（-24.08%）。2026Q1实现营收1.93亿元（+3.78%），归母净利润0.25亿元（+10.33%），边际改善显著。2025年公司销售费用率30.33%（+1.42pct），管理费用率8.48%（+0.38pct），研发费用率22.8%（+2.35pct），费用率上升主要系公司持续加大市场和研发投入，以及股份支付费用和折旧摊销增加。销售毛利率66.63%（-0.79pct），净利率9.9%（-3.93pct）。考虑到公司持续加码研发投入、在建工程投入运营导致折旧摊销增加等，我们下调2026-2027年并新增2028年盈利预测，预计2026-2028年归母净利润分别为1.04/1.35/1.61亿元（原值2.14/2.77亿元），EPS分别为0.65/0.84/1.01元，当前股价对应P/E分别为87.9/68.2/57.0倍，但公司脑机接口+康复全链条布局，商业化推广加速，产品结构持续优化，盈利能力不断提升，因此维持“买入”评级。 　　脑机接口+康复全链条布局，临床应用与推广加速 　　公司前瞻布局脑机接口及康复机器人等前沿技术，组建康复机器人实验室、成立Sun-BCI Lab脑科学实验室，为技术创新提供持续动力。公司全面布局脑机接口前沿技术领域，已实现硬件、专用芯片、电极、核心算法、脑机交互康复设备全链条关键环节自主可控与技术突破，构建“底层技术自研+核心设备自制”双重优势。2025年公司取得两款脑电采集装置的注册证，助力公司构建脑机接口康复中心整体解决方案，多场景脑机接口+康复全链条产品生态，助力多家三甲医院建立脑机接口研究型病房、脑机接口临床研究与转化创新中心等，开展临床验证与应用推广。 　　研发投入持续加码，科技成果颇丰已步入收获期 　　公司专利等核心技术不断突破，已累计获得各项授权专利合计2493项，其中授权发明专利235项；新增软件著作权59项，累计获得258项；新增省级科技成果101项，累计获得294项；新增医疗器械注册证/备案凭证55项，累计获得394项。公司多项成果公司牵头申报的“面向难治性抑郁症的闭环经颅刺激系统”项目，入围工信部、国家药监局2025年人工智能医疗器械创新任务揭榜挂帅单位名单;经颅磁刺激器、上下肢主被动康复训练仪(脑机接口)两大推广应用项目，入选工信部、国家卫健委、国家药监局2025年高端医疗装备推广应用项三;牵头承担的“面向居家场景的助浴专用护理机器人研发及应用试点”项目，入选国家智能养老服务机器人结对攻关与场景应用试点项目名单。 　　风险提示：产品研发、注册不及预期，汇率波动风险，应收账款坏账风险。

　　迈瑞医疗(300760) 　　业绩简评 　　2026 年 4 月 28 日，公司发布 2026 年一季度报告：2026Q1 公司实现收入 83.52 亿元，同比+1.39%；归母净利润 23.30 亿元，同比-11.37%；扣非归母净利润 22.96 亿元，同比-9.25%。 　　经营分析 　　海外拓展增速亮眼，国内市占率稳步提升。分区域来看，国际业务实现收入 44.49 亿元，同比增长 15.70%，国际收入占集团整体收入比重达 53%；若以美元口径计算，国际收入同比增长 20%。其中，发展中国家收入同比增长 15%，若以美元口径计算则同比增长19%。欧洲市场延续其高速增长的趋势，收入同比增长超 25%。国内业务实现收入 39.03 亿元，同比下降 11.13%。医疗设备行业整体仍处于弱复苏周期。公司体外诊断业务的市占率稳步提升，同时国内新兴业务 Q1 同比增长超过 18%，占国内收入比例达到 23%。2026 年公司国内业务有望重回正增长，2027 年及以后，国内业务将迈入稳健高质量的持续快速增长通道。 　　体外诊断及新兴业务带动公司收入增长。分产线来看，公司新兴业务实现收入 13.98 亿元，同比增长 18.22%，微创外科业务中超声刀、腔镜吻合器开始放量，微创介入业务同比增长 25%，动物医疗业务实现双位数增长。体外诊断产线实现收入 31.93 亿元，同比增长 4.96%，国际体外诊断业务增长超过 20%，其中国际免疫业务增长超过 30%。国内免疫和凝血业务一季度增长均在 10%左右，三块核心业务——免疫、生化和凝血的平均市占率从 2025 年中期的 10%提升至 2025 年底的 12%，并在 2026 年一季度进一步上升至13%。生命信息与支持产线实现收入 22.64 亿元，同比下降 5.86%，其中国际生命信息与支持业务同比增长 15%。医学影像产线实现收入 13.96 亿元，同比下降 11.83%，其中国际超声业务增长超过 10%。 　　盈利预测、估值与评级 　　预 计公司 2026-2028 年归母净利润分别为 88.35、102.84、119.41亿元，同比+9%、+16%、+16%，现价对应 PE 为 22、19、16 倍，维持“买入”评级。 　　风险提示 　　并购整合不及预期风险；汇率波动风险；研发进展不及预期风险

　　方盛制药(603998) 　　事件：公司发布2025年年报及2026年一季报。2025年公司实现营业收入17.46亿元（同比-1.75%），归母净利润3.06亿元（同比+20.05%），扣非归母净利润2.48亿元（同比+28.69%）。2026Q1公司实现营业收入4.63亿元（同比+10.69%），实现归母净利润0.88亿元（同比+0.15%），扣非归母净利润0.86亿元（同比+21.19%），经营现金流净额0.80亿元（同比+265.71%）。 　　点评： 　　25年心脑血管业务收入增长超19%，25年扣非归母净利率达14.23%：①从收入上看，25年心脑血管用药收入约为6.33亿元（同比+19.36%），骨科用药收入约3.94亿元（同比+2.5%），儿童用药收入约1.62亿元（同比-11.35%），呼吸用药收入1.12亿元（同比-47.33%），抗感染用药收入0.72亿元（同比-6.33%），妇科用药收入0.61亿元（同比-25.38%）。其中，心脑血管用药业务收入增长亮眼，主要得益于依折麦布片和厄贝沙坦氢氯噻嗪片增速较快，25年依折麦布片销量增长60.86%，而厄贝沙坦氢氯噻嗪片增长49.44%。呼吸系统用药收入同比下降主要系受流感和呼吸道疾病发病率降低、市场高基数效应以及行业结构性调整的影响，行业感冒呼吸类药品销售情况整体呈现下滑趋势。②从利润上看，2025年公司扣非归母净利率提升3.37个百分点（达14.23%）。其中，25年公司毛利率提升0.12个百分点（达71.97%），销售费用率下降4.99个百分点（达34.56%）。我们认为，随着公司仿制药业务规模效应逐步呈现，叠加中药创新药品种逐步放量，以及子公司逐步减亏，公司盈利能力仍存提升空间。 　　26Q1心脑血管用药保持快速增长，26Q1毛利率提升4.83个百分点：①从收入上看，26Q1心脑血管用药收入约为1.9亿元（同比+48.27%），骨科用药收入约1.07亿元（同比+20.68%），儿童用药收入约0.37亿元（同比-13.03%），呼吸用药收入0.3亿元（同比-34.77%），抗感染用药收入0.12亿元（同比-50.58%），妇科用药收入0.13亿元（同比-14.35%）。其中，心脑血管疾病用药收入上升48.27%，主要系依折麦布片、血塞通片/分散片、银杏叶分散片、益心酮分散片等产品销售增长良好所致。②从利润上看，26Q1扣非归母净利率提升1.61个百分点（达18.55%），主要得益于26Q1毛利率提升4.83个百分点（达75.33%）。从业务类别上看，26Q1心脑血管用药毛利率提升2.03个百分点（达85.97%），骨科用药毛利率提升5.28个百分点（达85.01%），而儿童用药毛利率提升5.83个百分点（达64.26%）。 　　盈利预测：我们预计公司2026-2028年营业收入分别为19.2亿元、21.53亿元、23.85亿元，同比增速分别约为9.9%、12.1%、10.8%，实现归母净利润分别为3.67亿元、4.4亿元、5.22亿元，同比分别增长约19.7%、19.8%、18.7%，对应当前股价PE分别约为13倍、11倍、9倍。 　　风险因素：集采降幅超预期，终端开拓不及预期，新药销售不及预期，研发进展不及预期，原材料价格上升风险。

　　药康生物(688046) 　　事件：公司发布2025年年报及2026年一季报。2025年公司实现营业收入7.93亿元（同比+15.51%），归母净利润1.43亿元（同比+29.88%），扣非归母净利润1.17亿元（同比+54.79%）。2026Q1公司实现营业收入2.08亿元（同比+21.79%），实现归母净利润0.47亿元（同比+57.12%），扣非归母净利润0.39亿元（同比+54.58%）。 　　点评： 　　25年功能药效业务及境外收入增速均超30%：①25年功能药效业务收入增速达32%，境外收入增速达33%。从业务类型上看，25年商品化小鼠模型销售收入4.39亿元（同比增长9.63%），功能药效收入2亿元（同比增长32.25%），定制繁育收入0.84亿元（同比下降1.36%），模型创制收入0.47亿元（同比增长41.24%），代理进出口及其他收入增长0.22亿元（同比增长39.96%）。从区域分布上看，25年境内收入6.41亿元（同比增长11.94%），而境外收入1.52亿元（同比增长33.41%）。②25年扣非归母净利率提升3.75个百分点。在毛利率方面，25年公司毛利率提升2.16个百分点（毛利率为64.07%），主要系商品化小鼠模型销售业务毛利率提升3.42个百分点（毛利率为69.46%），而功能药效毛利率提升0.84个百分点（毛利率为56.97%）。在期间费用率方面，销售费用率下降1.54个百分点，管理费用率下降2.35个百分点，而研发费用率下降1.09个百分点。由于公司信用减值损失（25年为0.1亿元，24年为0.03亿元）及所得税费用提升，25年公司扣非净利率提升3.75个百分点（25年为14.78%）。 　　26Q1境外业务高增长，扣非归母净利率提升3.96个百分点：①26Q1境外业务增速72%。其中，境外收入约0.52亿元（同比增长72%），而境内收入约1.4亿元（同比增长11%）。国际化是公司的核心战略之一，公司已建立超40人的海外销售团队，覆盖北美、欧洲及亚太三大区域，并在非核心区域借助代理商提高海外市场的覆盖广度和覆盖速度，海外市场开拓有望步入加速期。②2026Q1公司扣非归母净利率提升3.96个百分点（扣非净利率达18.65%）。主要系1）收入实现良好增长的同时，折旧、摊销、人员薪酬等并无大幅增长，成本控制良好；2）2026Q1海外实现高速增长，占整体收入比重提升至约25%，海外业务整体毛利率高于国内；3）国内工业客户需求向好，高毛利率的基因编辑品系销售额占整体商品化小鼠销售额的比重提升；4）期间费用控制良好，规模效应逐步显现。 　　预计26Q3有1.8万笼新产能投产，纽迈生物及灵康生物逐步商业化：①国内产能达29万笼，国外产能达0.5万笼，26Q3将有1.8万笼新产能投产。国内产能方面，截至26Q1公司合计约29万笼，2025年底新增大鼠产能7500笼。截至2026年4月，新产能已基本爬坡完成，国内设施达满产状态。海外产能方面，美国圣地亚哥新总部已于2025年6月启用，整体产能约5000笼，动物设施已获得AAALAC认证及OLAW全项目认证。新产能方面，公司已开始装修广东设施二期产能，公司预计2026Q3将有1.8万笼新产能投产。②25年纽迈生物已开始商业化。2025年为纽迈生物的商业化元年，纽迈生物已帮助多家药物研发企业完成全人源抗体发现，同时实现高质量交付，部分预研项目已成功授权给海外药企，2025年产生千万级别收入。③灵康生物已于26Q2开始供应普通实验猪。基础品系方面，灵康生物自2026Q2开始向客户供应普通实验猪，以CRO客户及科研客户为主。基因编辑猪方面，公司与灵康生物已共同启动基因编辑猪研发项目，目前猪源细胞编辑体系已搭建完成。 　　盈利预测：我们预计公司2026-2028年营业收入分别为9.44亿元、11.21亿元、13.08亿元，同比增速分别约为19%、18.6%、16.8%，实现归母净利润分别为1.88亿元、2.36亿元、2.87亿元，同比分别增长约31.9%、25.4%、21.7%，对应当前股价PE分别约为45倍、36倍、29倍。 　　风险因素：创新药行业投融资不及预期的风险；海外推广不及预期的风险；新业务培育不及预期的风险；行业竞争加剧的风险。

　　药明康德(603259) 　　WuXi AppTec released better-than-expected 1Q26 financial results. Revenuegrew by 28.8% YoY to RMB12.4bn with continuing operations revenue increasingby 39.4% YoY, while adj. non-IFRS attributable net profit surged 71.7% YoY toRMB4.6bn. 1Q26 revenue/ adj. net profit represent 24.1%/ 25.6% of our full-yearforecasts, respectively, significantly higher than the historical average of 18-20%.As of 1Q26, backlog for continuing operations grew by 23.6% YoY (+29% YoY ifexcl. FX fluctuations) to RMB59.8bn, with new orders signed in 1Q26 growing byover 25%. Mgmt. maintained full-year guidance, projecting 2026 revenue to reachRMB51.3-53.0bn, with revenue from continuing operations to grow by 18-22%YoY. Adj. net profit margin is expected to remain stable. Mgmt. indicated plans toraise the guidance in due course based on future business developments. 　　CRDMO model to capture global blockbuster opportunities. Within thismodel, drug discovery and development services continuously funnel projectsto downstream. The Company delivered +420,000 new compounds over thepast 12 months, converted 83 projects from R to D, and added nine new PhIIIand commercial projects in 1Q26. This funnel model, which covers a widerange of therapeutic areas and a large customer base globally, allows theCompany to identify industry trends and build capacity in advance. As aresult, this approach has enabled WuXi AppTec to capitalize on commercialopportunities for multiple global blockbuster products, including oral COVID-19 drugs and peptides/ small-molecule GLP-1 drugs. Benefiting from oralGLP-1 drugs, revenue from small molecule D&M surged by 80.1% YoY in1Q26, creating a new growth engine for the Company. As a natural extensionof CRDMO model, TIDES saw 1Q26 revenue growth impacted by the pacingof product deliveries, resulting in a modest 6.1% YoY increase. However,based on a robust backlog, mgmt. expects full-year revenue for this segmentto grow by ~40%, reflecting mgmt's confidence in the TIDES business. 　　Continued capacity expansion. Driven by growing global demand, WuXiAppTec plans to bring the construction of new Changzhou site ahead ofschedule, which will house both small molecule and TIDES capacity. Mgmt.targets the total solid-phase synthesis reactor volume to reach 130k liters bythe end of 2026, up from 100k liters at the end of 2025. Despite theuncertainties from the Middle East, the strategic cooperation agreementsigned with the Saudi government last Oct is proceeding as planned, a keycomponent of the Company's long-term strategy to build global capabilitiesand capacity. Mgmt. forecasts 2026 capex to be RMB6.5-7.5bn, representinga YoY increase of 17.3-35.4%. We believe that WuXi AppTec's mature globalCRDMO network and ongoing expansions will further reinforce its leadingposition in the global pharmaceutical outsourcing industry. 　　Maintain BUY. To factor into the strong momentum of small molecule D&Mbusiness, we lift our earnings forecasts, expecting revenue to grow by 15.2%/16.3%/ 14.8% YoY (for continuing operations: 20.6%/ 16.3%/ 14.8% YoY)and adj. net profit to grow by 26.2%/ 18.0%/ 15.8% YoY in 2026E/ 27E/ 28E,respectively. Hence, we raise our DCF-based TP from RMB133.00 toRMB143.00 (WACC: 9.39%, terminal growth: 2.00%; both unchanged).

　　梅花生物(600873) 　　事件描述 　　2026年4月21日，梅花生物正式发布2025年年度报告及2026年一季报。2025年全年，公司实现营业总收入242.09亿元，同比下滑3.43%；归母净利润32.81亿元，同比增长19.72%；扣除非经常性损益后的归母净利润22.05亿元，同比下滑18.22%。2026年一季度公司实现营业总收入59.86亿元，同比下滑4.51%；归母净利润11.80亿元，同比下滑88.42%，扣非后归母净利润8.03亿元，同比下滑91.13%，盈利阶段性承压。 　　事件点评 　　主业产销稳固增长，高价值业务打开盈利空间。2025年，公司生物发酵板块营收232.70亿元，毛利率18.46%。其中动物营养氨基酸为核心主业，营收142.02亿元，毛利率20.83%，产销稳步提升；人类营养与医用氨基酸高速增长，营收同比提升55.45%，毛利率显著改善，高附加值优势凸显；食品类产品经营平稳。区域端，海外业务毛利率22.74%，显著高于国内，国际化布局持续赋能盈利提升。 　　氨基酸行业承压分化，公司龙头产能优势稳固。2025年全球饲用氨基酸产量达776.3万吨、同比增11.1%，国内产量558.4万吨、同比增14.2%；98.5%赖氨酸均价同比跌22.84%，苏氨酸均价同比跌12.56%，行业整体量增价承压。公司全球产能领跑，赖氨酸全球市占近80%，苏氨酸全球占比超93%，通辽、新疆基地30万吨苏氨酸、9万吨缬氨酸等新项目稳步落地，凭借全产业链低成本、多元产品矩阵与全球渠道，经营韧性显著突出。 　　海外并购顺利落地，全球化布局实现跨越式突破。2025年公司完成日本协和项目收购整合，相关资产业务全部纳入全新设立的Plumino平台。整合后公司核心产能利用率提升超20%，生产成本下降15%，补齐高端医药级氨基酸业务短板，搭建起“饲料+食品+医药”全品类产品矩阵。依托标的成熟海外渠道、FDA/CEP国际高标准质控与精准发酵技术壁垒，公司加速从“产品出海”转向“能力出海”，全球化知名度与抗贸易壁垒能力大幅增强。未来公司将发力高端高附加值赛道，力争2026年扭亏、2030年收入翻倍，全面打开长期成长天花板 　　盈利预测与估值 　　预计公司2026-2028年营业收入分别为246.69亿元、251.85亿元、257.57亿元，同比增速分别为1.90%、2.09%、2.27%；归母净利润分别为27.14亿元、31.96亿元、37.13亿元，同比增速分别为-17.26%、17.73%、16.18%。公司2026-2028年对应PE估值分别为11倍、9倍、8倍，首次覆盖，给予“买入”评级。 　　风险提示： 　　行业竞争加剧风险；在建项目投产不及预期风险；原材料价格波动风险。

　　星湖科技(600866) 　　事件描述 　　2026年4月24日，星湖科技正式发布2025年年度报告。2025年，公司实现营业总收入159.00亿元，同比下滑8.27%；归母净利润为9.79亿元，同比增长3.79%；扣除非经常性损益后的归母净利润为9.28亿元，盈利质量有所承压。费用层面，2025年公司销售费用同比下降12.77%；管理费用同比增长5.10%；研发投入持续加码，研发费用同比提升7.10%；财务费用同比大幅下降71.02%，主要系公司优化债务结构、利息支出减少，叠加汇兑及利息收益有所增加所致。 　　事件点评 　　主业板块经营分化，高价值赛道盈利弹性凸显。2025年，食品添加剂毛利率11.38%，量增价跌下营收、毛利率小幅承压。饲料添加剂毛利率17.63%，虽收入随行情下滑，但原料成本回落带动毛利率提升0.66个百分点，盈利韧性强劲。医药中间体板块表现亮眼，受益CMO景气回暖，营收同比增长9.79%，毛利率大增11.17个百分点至24.85%，是核心盈利增量。其余板块盈利基本平稳。 　　行业周期承压，龙头抗周期属性凸显。2025年，受全球养殖周期下行、终端需求疲软、出口波动影响，饲料添加剂产品价格明显回落氨基酸行业处于产能扩张期，国内饲用氨基酸全球供给占比升至72.7%。同时欧盟、美国、巴西接连对华发起贸易壁垒，出口受阻带动赖氨酸、苏氨酸等产品售价大幅下滑，味精市场价格同样持续走弱。玉米、煤炭等原料成本回落叠加企业降本增效，为行业利润提供支撑行业进入以价换量阶段，头部企业凭借规模与技术积累，展现出更强抗周期能力。 　　全链布局夯实壁垒，多维优势持续领跑。公司全球产能规模领先多基地卡位国内玉米、煤炭主产区，区位与成本优势显著，同时实现玉米深加工全产业链覆盖，产品布局多元。当前公司两大重点项目稳步推进，可克达拉60万吨玉米深加工项目已进入试生产阶段，黑龙江大庆45万吨氨基酸项目有序建设。2025年全年研发端年投入达1.84亿元，手握323项专利与多个国家级创新平台，硬核技术储备充足，龙头综合竞争壁垒持续加固。 　　盈利预测与估值 　　预计公司2026-2028年营业收入分别为175.10亿元、193.88亿元、215.74亿元，同比增速分别为10.13%、10.72%、11.28%；归母净利润分别为10.40亿元、11.88亿元、13.68亿元，同比增速分别为6.25%、14.21%、15.20%。公司2026-2028年业绩对应PE估值分别为10倍、9倍、8倍，首次覆盖，给予“买入”评级。 　　风险提示： 　　主要产品价格波动及市场竞争加剧风险；原材料价格大幅波动风险；环保管理不当风险。

　　济川药业(600566) 　　业绩阶段承压，看好研发及BD布局带来的成长潜力，维持“买入”评级 　　公司2025年实现营收62.19亿元（同比-22.43%，下文皆为同比口径）；归母净利润17.78亿元（-29.77%）；扣非归母净利润15.61亿元（-31.10%）。盈利能力方面，2025年毛利率为78.95%（-0.29pct），净利率为28.60%（-3.05pct）。费用方面，2025年销售费用率为33.94%（-2.91pct）；管理费用率为7.20%（+1.81pct）；研发费用率为6.19%（+0.64pct）；财务费用率为-0.88%（+2.13pct）。考虑到公司经营业绩阶段性承压，我们下调2026-2027年并新增2028年盈利预测，预计2026-2028年归母净利润分别为17.87/19.31/21.32亿元（原预计17.90/20.00亿元），EPS为1.94/2.10/2.31元，当前股价对应PE为13.8/12.7/11.5倍，我们看好公司研发及BD布局带来的长期竞争力，维持“买入”评级。 　　终端需求下降，多板块销售承压 　　医药工业方面，2025年清热解毒类实现营收19.85亿元（-26.16%）、消化类营收9.56亿元（-17.22%）、儿科类营收16.54亿元（-26.63%）、呼吸类营收4.67亿元（-28.30%）、心脑血管类营收0.61亿元（-20.66%）、妇科类营收0.30亿元（-17.99%）、其他类营收7.98亿元（+0.08%）；医药商业方面，板块营收2.54亿元（-24.70%）。具体来看，主要品种蒲地蓝消炎口服液和小儿豉翘清热颗粒市场需求较同期下降，且雷贝拉唑钠肠溶胶囊受医药集采政策影响，使销售承压。 　　BD合作持续加注，管线布局全面发展 　　2026Q1公司陆续达成3项BD合作：（1）签约普祺医药拥有的JAK1/2抑制剂普美昔替尼（PG-011）鼻喷雾剂的国内商业化权益，支付最高不超过1亿元（含税）的对价；（2）签约康方生物已获批上市的PCSK9伊努西单抗注射液的国内独家商业化权益，公司需支付8,000万元（含税）授权费，并支付最高不超过1,000万元（含税）的里程碑付款；（3）签约泽德曼的本维莫德乳膏（泽立美）的国内独家商业化权益，公司需支付的首付款及里程碑付款将不超过1.9亿元（含税）。 　　风险提示：市场竞争加剧，产品销售不及预期，产品集采风险等。

　　康辰药业(603590) 　　公司披露25年年报及26年一季报，25年全年实现营业收入9.15亿元，同比增长10.87%，实现归母净利润为1.66亿元，同比增长293.13%；扣非归母净利润为1.62亿元，同比增长420.51%；26年一季度，公司实现营业收入2.15亿元，同比增长1.35%归母净利润0.47亿元，同比增长6.10%，扣非净利润为0.46亿元，同比增长4.94%公司在研管线丰富，且已形成梯队，我们看好公司未来的长期发展，维持买入评级。 　　支撑评级的要点 　　25年平稳发展，“苏灵”仍为主要增长引擎。25年，公司核心产品“苏灵”实现营业收入6.68亿元，占公司总收入比重约为73%，同比增长12.93%，销量同比增长19.96%，“苏灵”作为公司的核心产品，其快速增长为公司整体业绩提供了较好的拉动，整体看，未来“苏灵”仍然具备成长空间，根据米内网数据显示：血凝酶制剂2025年在城市公立医院的销售金额近20亿元，“苏灵”作为近十余年新上市的I类创新药物，具有不增加血栓风险、与抗凝药物机制不冲突的特点，未来伴随“苏灵”机制及临床研究深入、医院准入数量增加，“苏灵”市场份额将持续提升。“密盖息实现营业收入2.46亿元，同比增长5.72%，保持稳定增长。 　　研发已成体系，在研管线梯队丰富。公司25年研发投入为1.26亿元，占营收比重为13.74%，其中费用化投入0.52亿元。目前看，公司研发管线基本已经形成梯队，其中ZY5301作为针对“盆腔炎性疾病后遗症慢性盆腔痛”的唯一中药1.2类创新产品，公司正在全力推动上市注册申请；KC1036针对消化系统肿瘤、胸腺肿瘤、儿童尤文肉瘤等多个适应症正在开展临床研究；在联合给药方面，2026年3月，KC1036联合PD-1/PD-L1治疗复发或转移性晚期实体肿瘤已获得临床试验通知书；KC1086已于2025年8月启动I期临床试验，成为全球首个进入临床开发阶段的KAT6/7小分子抑制剂；犬用注射用尖吻蝮蛇血凝酶目前补充研究已于2025年一季度完成并上报，进入兽药质量标准复核和样品检验阶段；KC1101KC5827也逐步进入临床前开发阶段，整体看，公司研发已形成一定体系，未来伴随公司创新产品的不断推进，新产品有望为公司成长带来新的增量。 　　营销改革持续推进，看好公司未来成长空间。公司持续推进营销能力的建设，25年公司继续围绕“苏灵”“密盖息”两大核心产品，以“抓客户，强覆盖，落学术，高合规”为关键抓手，不断深化产品差异化与数字化营销优势，25年公司在承担营销转型相关费用的前提下，销售费率同比仍下降约4%，营销效能持续优化，营销改革有望为未来公司创新药的上市提供进一步支持，看好公司未来的成长空间。 　　估值 　　公司在研管线丰富，研发费用预计保持较高投入，基于此我们调整公司的盈利预测，预计26-28年归母净利润为1.89/2.05/2.23亿元（原26年归母净利润预测为2.13亿元）EPS分别为1.19/1.29/1.40元，当前股价对应PE分别为30.5/28.1/25.8x，公司在研管线丰富，且已形成梯队，我们看好公司未来的长期发展，维持买入评级。 　　评级面临的主要风险 　　产品销售不达预期；研发进展推进不达预期。