山东药玻(600529) 　　本期内容提要: 　　药用玻璃集中度持续提升，中硼硅前景广阔。我国药用玻璃以钠钙玻璃和低硼硅玻璃为主，而欧美发达国家主要采用中硼硅玻璃。中硼硅玻璃的化学稳定性、热稳定性、硬度等指标优势更明显，我国政策推进药用玻璃向中硼硅玻璃升级。一致性评价加快中硼硅玻璃应用，尤其是注射剂所使用的包材的质量和性能不低于参比制剂，不建议注射剂使用低硼硅玻璃和钠钙玻璃。药用玻璃行业具有高耗能、高污染的特点，环保监管趋严导致小企业逐步淘汰，行业集中度持续提升。 　　山东药玻在模制瓶市场处于领先地位，积极研发中硼硅管制瓶技术。全球药用玻璃行业分散，生产企业众多，龙头企业集中度还有持续提升空间。山东药玻在全球药用玻璃生产企业中排名前三，中国市场排名第一。70 亿支模制瓶年销量在全球排名第一，国内市占率达到 80%左右；棕色瓶在国内市占率接近 50%。山东药玻在国内率先突破中硼硅模制瓶工艺，已实现了进口替代，中硼硅管制瓶工艺也处于行业领先水平。 　　药用玻璃量价齐升。模制瓶和棕色瓶市场上公司规模效应明显，国内外竞争对手陆续退出市场，公司产品市占率持续提升，出厂价持续上涨，推动业绩高速增长。 　　新冠接种需求推升行业景气度。全球新冠疫苗接种人数迅速攀升疫苗封装行业受益，全球发展中国家接种量仍然偏低+全球 mRNA 疫苗和灭活疫苗推动第三针接种，有望推动疫苗瓶需求持续增长。 　　盈 利 预 测 与 投 资 评 级:预计 2021-2023 年归母净利润分别为6.65/9.20/11.12 亿 元 ，PE 分别为 33/24/20 倍 ， 增 速 分 别 为17.8%/38.3%/20.9%，给予买入评级。 　　风险因素：核心产品销量或不及预期。产品价格波动的风险。

　　昭衍新药(603127) 　　公司2021年Q1-Q3实现营业收入8.56亿元（+35.67%），实现扣非归母净利润2.17亿元（+75.49%）。公司Q1-Q3经营活动产生的现金流达到4.63亿元（+106.82%）。公司截至2021年9月30日合同负债为10.39亿元，2021年1月1日合同负债为5.84亿人民币。 　　支撑评级的要点 　　业绩实现高速增长，经营性现金流表现优秀。昭衍新药2021年Q1-Q3实现营业收入8.56亿人民币，同比增长35.67%，实现扣非归母净利润2.17亿人民币，同比增长75.49%。公司Q1-Q3经营活动产生的现金流达到4.63亿人民币，同比增长106.82%。公司截至2021年9月30日合同负债为10.39亿人民币，2021年1月1日公司合同负债为5.84亿人民币，2021年6月30日合同负债金额为8.13亿人民币。公司2021Q3单季实现营业收入3.22亿人民币，同比增长37.62%，实现扣非归母净利润8.80亿人民币，同比增长94.72%。 　　产能建设持续推进，积极进行实验动物基地布局。昭衍（苏州）于2021年启动约7,500平米的动物房装修工程预计年底前可投入使用。昭衍（苏州）开始进行II期工程的扩充建设工作，共计划增加建筑面积约25,000平米，计划2021年下半年开始动工，新建设施仍以动物饲养管理为主。昭衍新药广州项目于2021年9月正式开工兴建。该项目计划建设总面积为8万平方米的设施，包括动物房及配套实验室。梧州实验动物基地在有序建设中，包括养殖区猴舍54栋、厂区办公楼1栋、饲料间一栋共56栋生产用房已全部完成主体工程并已通过主体验收，目前正在进行装饰装修工程、机电安装工程、室外工程施工等。公司已在广西梧州计划新增非人灵长类繁殖基地565亩用于开工建设具备1.5万只饲养能力的灵长类动物设施。 　　服务能力持续提升，为业务拓展奠定基础。公司2021年上半年签署细胞和基因治疗订单共计人民币约1.2亿，同比增加超过35%，公司承担的国内首个STAR-T细胞、TIL细胞以及非肿瘤靶点CAR-T细胞药物评价工作正在进行中。mRNA、siRNA平台项目订单和需求量大幅增加，同比增加超过60%。临床业务方面，公司已实现规划建立3家一期临床中心的目标，总床位数已达到200张，2021年上半年共承接订单约4,000万人民币，同比增加超过150%。2021年上半年，子公司苏州启辰创建基因编辑小鼠模型品系4个、基因编辑细胞系9株，大动物研究方面获得了首批体细胞克隆巴马猪。 　　估值 　　预计公司2021，2022，2023年分别实现净利润4.59亿元，5.36亿元，6.68亿元，分别实现EPS1.693元，1.977元，2.468元，维持买入评级。 　　评级面临的主要风险 　　政策变化风险；新业务拓展不达预期；市场竞争加剧。

　　昭衍新药(603127) 　　投资要点 　　事件：公司2021年前三季度实现营业收入8.57亿元（+35.67%，括号内表示同比增速，下同）；归母净利润2.48亿元（+72.76%）；扣非归母净利润2.17亿元（+75.49%）；经营性现金流净额4.63亿元（+106.82%）。 　　利润端业绩表现超市场预期，盈利能力持续提升。2021Q3公司实现营业收入3.22亿元（+37.62%），归母净利润0.94亿元（+76.76%），扣非归母净利润0.88亿元（+94.72%），利润端表现超市场预期，主要系利息收入大幅增加以及股权投资增值带来的投资收益所致。公司期间费用率把控良好，前三季度销售费用率为1.36%（-0.19pp）；管理费用率为22.82%（+0.50pp）；研发费用率为4.09%（-3.65pp）；财务费用率为1.23%（+1.12pp）。公司业绩的高速增长体现了临床前安评赛道的高景气，也彰显了公司在该赛道的强竞争力。 　　在手订单充裕，产能扩增稳步推进，为公司未来业绩提供强有力保障。2021年前三季度，公司承接订单同比增长超过70%，在手订单金额超过30亿元。同时，公司不断扩增产能以满足订单增长需求：昭衍（苏州）于2021年启动约7500平米的动物房装修工程，公司预计2021年年底前可投入使用。临床服务方面，公司已实现建立一期临床中心的目标，总床位数达200张，2021年上半年共承接订单约4000万元，同比增加超过150%。模型动物研究方面，子公司苏州启辰创建基因编辑小鼠模型品系4个、基因编辑细胞系9株，并获得了首批体细胞克隆巴马猪。公司已在广西梧州计划新增非人灵长类繁殖基地565亩，梧州实验动物基地56栋生产用房已全部完成主体工程并已通过验收。 　　国际化进程加快，打开成长天花板。2021H1海外子公司BIOMERE业绩实现高速增长承接订单约2150万美元，同比增长超过60%，提升了“昭衍”品牌国际影响力并与国内业务实现协同效应。2021年2月于H股上市后，深化海外业务布局，提升全球医药研发服务能力，助推全球客户的新药研发。 　　发布股权激励计划，彰显公司高增决心。2021年9月，公司公告拟向505名核心技术（业务）骨干人员授予67.54万股，占总股本的0.18%。股权激励考核年度为2021-2023年，考核目标以2020年营业收入为基数，增速分别不低于30%、69%、119.70%。此次股权激励围绕公司核心技术人员进行，涉及人数众多，能够有效提振员工积极性。同时，业绩考核目标体现了公司对未来业绩持续高增长的信心。 　　盈利预测与投资评级：公司2021Q3业绩表现出色，我们维持公司2021-2023年归母净利润4.54/6.14/8.17亿元的预测，对应2021-2023年PE分别为123/91/68倍，考虑到公司是安评领域龙头之一，享受行业高增红利，维持“买入”评级。 　　风险提示：市场竞争加剧风险，新业务拓展风险等。

　　翔宇医疗(688626) 　　收入、利润增速阶段性放缓，Q4业绩有望环比改善 　　10月29日，公司发布2021年三季报：公司实现营收3.51亿元人民币（+12.10%）；归母净利润1.31亿元（+13.33%）；扣非后归母净利润0.96亿元（+9.46%）；经营现金流净额0.71亿元（-19.29%）；EPS0.87元/股。考虑到公司处于快速扩张阶段及战略调整期，业绩符合我们的预期。考虑到公司战略转型阶段性费用提升，我们下调对公司的盈利预测，预计2021-2023年归母净利润由2.58/3.31/4.26亿元调整为2.39/3.24/4.22亿元，EPS分别为1.49/2.03/2.64元，当前股价对应P/E分别为32.4/23.8/18.3倍。公司为康复医疗器械细分赛道领军企业，产品线齐全、具备提供康复一体化解决方案服务的能力，全面覆盖市场需求，充分受益于医疗机构建设和升级康复中心带来的增量，拥有较大发展潜能，维持“买入”评级。 　　盈利能力稳步提升，业务扩张期费用正常提升，持续加大研发投入 　　从毛利率看，2021Q1-3公司毛利率为69.08%（+2.92pct），净利率39.61%（+0.17pct）。分季度看，公司Q1/Q2/Q3毛利率分别为69.63%（+3.18pct）、69.30%（+1.63pct）、68.48%（+3.92pct）；净利率分别为33.71%（+2.01pct）、44.72%（-2.18pct）、33.27%（+2.89pct）。前3季度公司毛利率、净利率均实现提升，尤其Q3提升显著，公司盈利能力稳步提升。公司加大经营费用投入，推进公司快速扩张。研发方面，公司持续加强研发投入，完善研发人员梯队建设，保证在研项目稳步推进。2021Q1-3公司研发费用投入4,566万元，较2020年同期相比研发投入增加了30.05%，研发费用率提升1.8pct至13.01%。 　　IPO资金改善资产结构，拓宽产品线、布局高端产品助力长期稳健增长 　　（1）IPO资金改善资产结构：公司于2021年3月首发科创板上市募集资金净额10.50亿元。（2）研发实力强，产品线有望持续拓宽。（3）研发高端产品，扩充研发团队，布局长远：公司在研项目积极布局产后康复低频刺激治疗系统、运动辅助机器人等高端产品。（4）建设信息化平台提升业务及管理效率。 　　风险提示：综合医院康复科建设低于预期，公司新产品推广不及预期。

　　沃森生物(300142) 　　公司公告， 2021 年前三季度，公司实现营业收入 21.29 亿元，同比增长 35.90%；归属于上市公司股东的净利润 3.64 亿元，同比减少 16.33%；归属于上市公司股东的扣除非经常性损益的净利润 3.85 亿元，同比减少 10.96%；经营活动现金净流量2.65 亿元，同比增长 135.14%。 　　支撑评级的要点 　　13 价肺炎疫苗持续增长，研发投入增长明显。 报告期内，公司 13 价肺炎疫苗收入持续增长。同时，研发费用增幅较大，主要原因是公司在新冠疫苗上的研发进入关键时期。此外公司管理费用因股权激励而增加，也对净利润造成一定拖累。 　　国产 mRNA 疫苗犹遮面，已知信息透露对抗变异效果理想。 军科院秦成峰教授表示公司新冠 mRNA 疫苗目前显示对抗变异株的效果理想，针对 Delta 变异株中和抗体滴度仅下降 1.5 倍。同时，该疫苗能够实现 2-8 摄氏度下的保存，与国外两款 mRNA 疫苗相比具有优势。较为宽松的存储条件使疫苗的可及性大大提升，尤其对于发展中国家意味着不需要成本高昂的冷藏设备用于存储运输。 　　新冠 mRNA 疫苗海外临床陆续获批，佐证疫苗可期。 2021 年 9 月，公司新冠 mRNA疫苗相继获得墨西哥、印度尼西亚、尼泊尔药监部门批准开展临床 III 期试验。考虑到数据收集和数据整理所需时间，可以期待在 2022 年初看到海外 III 期结果。 　　厂房竣工交付，配套供应商同时跟进。 9 月 1 日玉溪沃森新冠疫苗产业化基地mRNA 疫苗模块化生产厂房竣工交付。该项目设计产能每年 2 亿剂。 10 月，公司与金斯瑞蓬勃生物就 ABO-028M mRNA 疫苗项目的 BLA 和商业化生产达成合作。mRNA 疫苗配套工作推进顺利，静待 III 期结果。 　　估值 　　由于新冠疫苗接种对二类苗的销售造成超出预期的挤压，因此我们调整了公司的营业收入预测，由 46.00 亿元调整至 41.12 亿元。同时，由于公司 mRNA 新冠疫苗在国内国外多个国家陆续进入临床 III 期，研发投入加大，我们上调了公司研发费用支出，同时对应调整净利润，由 13.62 亿元调整至 8.16 亿元。调整后，不考虑新冠疫苗，我们预测公司 2021-2023 年净利润分别为 8.16 亿元、 13.84 亿元、18.51 亿元，维持增持评级。 　　评级面临的主要风险 　　III 期临床试验缓慢造成研发进度不及预期，审批趋严及医保控费造成的政策收紧风险，海外疫苗注册进度不及预期导致无法进行销售。

　　健友股份(603707) 　　业绩简评 　　2021年10月30日，健友股份发布3季报，公司前3季度实现营收、归母净利润和扣非净利润分别为27.80、8.85和8.23亿元，同比增长28.8%、37.8%及39.4%；3季度实现营收、归母净利润和扣非净利润分别为10.29、2.89和2.87亿元，同比增长34.9%、41.3%及53.5%；好于预期。 　　经营分析 　　原料药持稳，注射剂业务成为高速增的驱动力。（1）公司2021年前三季度营收与净利润增长分别28.8%与37.8%，我们推测，主因公司注射剂出口高增长所驱动，而随着美国市场及其他国家与地区市场的逐渐打开，注射剂出口业务在公司营收中的占比将从目前的四成左右，快速上升过半，并成为未来公司业绩增长的驱动主力。（2）公司在美国ANDA获批数量稳步提升，药品种类过30种；在一致性评价的加速下，国内注射剂市场快速打开，较去年同期增长超过三成。我们认为，随着制剂业务逐步取代原料药业务，将使公司总体毛利率水平保持稳步上升的态势。 　　Meitheal美国初见成效，非肝素类注射剂步入快速成长通道。（1）公司自2019年并购Meitheal以来，凭借本土优势，推动在美国市场的制剂的销售，苯磺顺阿曲库铵注射液目前占美国市场份额近30%。（2）公司近2年年均申报产品10个，2021年前三季度已经完成10个产品的获批。（3）截至2021年11月1日，公司共有FDA的ANDA批件54个，其中非肝素类注射剂批件48个，位居中国本土注射剂生产企业之首。 　　全球布局的“研-产-销”快速反应闭环，确保公司国际市场推进。（1）公司拥有300余人的研发团队，产品覆盖了抗感染、抗肿瘤、泌尿系统等适应症领域。（2）公司是中国第一批通过美国FDA认证的无菌制剂研发机构。（3）公司在美国市场通过Meitheal推动销售，而在中国市场搭建365销售平台，借助互联网思维提高临床医药代表学术推广能力。 　　投资建议与估值 　　我们认为，公司作为具备研发实力的、中美欧注射剂市场的中国头部企业的地位确立。根据公司3季报业绩，我们将公司2021/22/23的营收由35.2/43.6/54.9亿上调9.3%/13.1%/16.3%至38.5/49.3/63.8亿元，预计公司2021/22/23的净利润10.88/14.85/19.9亿元。维持公司“买入”评级。 　　风险提示 　　高货值库存与较长的库存周转时间的风险。 　　制剂出口拓展不达预期的风险。原料涨价的风险。

　　东诚药业(002675) 　　事件：2021年前三季度公司实现营业收入28.0亿元，同比增长8.47%；实现归母净利润2.6亿元，同比增长减少22.6%；实现扣非后归母净利润2.5亿元，同比减少23.5%，业绩低于我们预期。 　　毛利率下降拖累业绩，经营性现金流大幅增长：分季度看，2021Q3公司实现营业收入9.7亿元，同比增长4.1%；实现归母净利润1.1亿元，同比减少10.2%；实现扣非后归母净利润1.0亿元，同比下降9.0%。2021年前三季度公司销售费用为4.7亿元（-19.8%，同比，下同），销售费用率为16.84%（-5.94pp）；管理费用为1.4亿元（+13.9%），管理费用率为4.9%（+0.23pp）；研发费用为0.91亿元（+26.8%），研发费用率为3.27%（+0.44pp）；毛利率为42.37%（-9.12pp）。2021年前三季度公司实现经营性现金流净额5.6亿元，同比增长62.1%。 　　原料药业务逐步趋好，疫情影响核药收入：分业务看，原料药业务第三季度同比逐步趋好；制剂业务略有下滑，主要是各省地方集采所致；安迪科FDG业务同比略有增长，南京疫情导致当地核药房收入受到一定影响，子公司米度生物销售收入增长较快，今年有望实现盈利。同时，米度生物不断拓展新的业务模式，客户群和业务的可及性也在扩大，未来有望持续快速发展。 　　核药房建设有序推进，核药研发逐步迈入收获期：截至2021年10月底，公司规划28个核药房中，已有25个核药房取得辐射安全许可证，其中14个核药房投入运营，另外还有多个核药房进入的最后的GMP符合性检查阶段，后续将陆续投入运营。核药研发进度方面，替曲膦已完成注册申报资料整理，即将提交；氟化钠注射液已启动13个临床中心入组病例；18F-FP-CIT注册申报资料整理完毕，将根据国家相关规定进行申报；铼[188Re]依替膦酸盐注射液Ⅱb期临床试验病例入组即将结束，后续进行数据分析和揭盲；钇90项目正在与CRO公司，CDE审评中心就相关问题进行沟通；蓝纳成创新核药将采取中美双报策略，现正在按照预期计划开展工作，进展顺利。我们预计随着公司核药产品研发不断推进，未来有望持续丰富公司核药产品线，奠定长期增长基础。 　　盈利预测与投资评级：考虑到全国各地零星的疫情影响，我们将2021-2023年EPS从0.54/0.72/0.96元下调至0.49/0.65/0.88元，当前市值对应2021-2023年PE分别为28倍、22倍、16倍，维持“买入”评级。 　　风险提示：原料药价格大幅下降的风险；产品研发不及预期的风险；汇兑损益风险

　　健之佳(605266) 　　事件：2021年前三季度公司实现营收36.67亿元，同比增长15.07%；实现归母净利1.96亿元，同比增长14.73%；实现扣非归母净利1.87亿元，同比增长19.28%，实现EPS2.85元。 　　公司单季业绩明显好转。公司今年以来单季度收入增速逐步上升，体现了新店逐步成熟的效果。公司Q1至Q3单季度收入同比增速分别为10.54%、15.13%、19.45%，呈逐步提升趋势；单季度归母净利润同比增速分别为20.94%、0.17%、23.20%，除了二季度因去年同期确认较多非经常性损益而增速偏低，三季度利润增速也高于一季度利润增速。 　　公司门店保持快速扩张。公司持续强化“自建+收购”双轮驱动的门店扩张策略，加强云南薄弱区域的密集布点，提高管理效率和效益；通过加快省外市场拓展复制云南成功模式的策略逐步推进。本报告期末门店数较2020年末增长26.15%，其中川渝桂地区增长27.95%。 　　公司高毛利品种占比提升。公司前三季度实现综合毛利率35.34%，较上年同期提高2.34个百分点，主要是因为公司高毛利品类销售占比提升：（1）医疗器械品类销售额同比下降；（2）中西成药较上年同期销售占比提升；（3）中药材、保健食品销售占比略有提升。受益于高毛利品类占比提升，公司毛利率克服了新店毛利较低的不利影响，依然比同期略有提升。 　　投资建议：我们看好公司未来的发展前景。首先，我们看好公司未来成长潜力。公司作为连锁药店区域龙头，有望持续受益于行业集中度提升。其次，公司正处于快速增长期前夜。公司募资大力扩张门店，虽然业绩短暂被新店和次新店拖累，但随着新店成熟放量，公司门店扩张效果即将体现，业绩增速有望超预期提升。最后，我们看好公司有望迎来“戴维斯双击”。公司目前估值在上市连锁药店中偏低，随着公司业绩步入快速增长轨道，公司估值仍有提升空间。预测2021-2023年归母净利润为3.10/4.01/5.21亿元，对应EPS为4.46/5.77/7.49元，对应PE为16/13/10倍。维持“推荐”评级。

　　百洋医药(301015) 　　事件： 　　10 月 29 日，公司发布 2021 年三季报， 2021 年前三季度实现营业收入 52.35亿元，同比增长 28.41%；归母净利润 3.09 亿元，同比增长 92.99%；扣非归母净利润 3.00 亿元，同比增长 87.82%。 2021 年 Q3 单季度实现营业收入18.90 亿元，同比增长 14.60%；归母净利润 1.21 亿元，同比增长 150.23%；扣非净利润 1.17 亿元，同比增长 143.58%。 　　点评： 　　品牌运营业务持续发力，净利率实现快速增长 　　自 2015 年起，公司运营品牌数量实现大幅增长， 逐渐打造出优势的品牌矩阵，规模效应下公司品牌运营业务持续发力，毛利率及净利率水平均出现显著增长，2021 年前三季度毛利率实现 24.6%，同比增长 2.03 个百分点；净利率实现 5.87%，同比增长 1.93 个百分点。 三项费用率均有小幅度下降，销售费用率 13.21%，同比下降 0.06 个百分点；管理费用率 2.43%，同比下降 0.01 个百分点；财务费用率 0.84%，同比下降 0.13 个百分点。 　　“一体两翼”平台架构，推动效率升级 　　公司把握“以数字营销避免结构浪费” 、 “按生命周期合理配置资源” 、 “以第三方专业平台提升协同效率”三大关键路径，走出效率升级之路。公司已形成一体两翼的创新平台架构，即健康品牌商业化平台为一体，网售处方药平台、功效型化妆品平台为两翼，目前正在向全行业开放平台，通过协同发展助力医药工业企业和零售渠道实现效率升级。2021 年 10 月 1 日公司旗下新零售品牌萌驼 yao 妆功效护肤严选店正式落地青岛，在医药行业深耕多年的经验和资源将助力公司在功效型化妆品领域快速发展。 　　产业投资赋能科创，扩大健康产业边界 　　公司通过产业投资、跨界融合不断提升行业发展效率、扩大健康产业边界，公司旗下投资版块培育孵化的百洋智能科技、易复诊和苏州同心医疗均位列“未来医疗 100 强”榜单，业务涉及医疗人工智能、处方流转服务、创新医疗器械等多个领域，产业投资将推动生态化资产协同，帮助公司快速成长。 　　盈利预测与评级 　　公司作为成熟的健康品牌商业化平台，已经建立了与上下游成熟的沟通机制，品牌运营业务竞争力凸显，未来随着品牌矩阵的不断扩大，公司业绩有望持续稳健增长。2021-2023 年净利润预测维持 4.13/5.34/6.57 亿元，维持“买入”评级。 　　风险提示：品牌运营业务集中风险，政策风险，市场竞争加剧风险

　　丸美股份(603983) 　　报告关键要素: 　　2021年10月29日，公司发布2021年三季报。2021年前三季度公司实现营业收入11.38亿元（YoY+0.04%），归母净利润1.42亿元（YoY-57.98%）,扣非归母净利润1.11亿元（YoY-59.24%）。Q3实现营业收入2.64亿元（YoY-23.19%），归母净利润-0.47亿元（YoY-167.51%），扣非归母净利润-0.48亿元（YoY-187.46%），业绩表现低于市场预期。 　　投资要点: 　　Q3疫情冲击叠加渠道转型尚未显效，致业绩承压：公司Q3实现营业收入2.64亿元，同比下降23.19%，为今年以来首次单季度收入下降。归母净利润-0.47亿元，同比下降167.51%，为上市以来首次单季度亏损。公司自去年疫情以来积极进行渠道转型，业务重心从线下转为线上，大力布局线上抖音、快手等新兴直播渠道；同时强化公司线上电商自运营方面的核心能力，将“丸美天猫旗舰店”由原来的第三方代运营模式调整为自建团队自行运作。但由于公司线下业务占比仍然较高，受Q3疫情冲击较大，叠加转型线上业务投入成本大幅增加而尚未显效，公司转型未如预期顺利，导致Q3收入下降，利润出现亏损。 　　眼部类产品量价齐跌拖累整体业绩,护肤类产品表现相对较好：公司Q3实现眼部类、护肤类、洁肤类产品营业收入分别为0.72/1.47/0.31亿元，YOY分别为-50.57%/-6.73%/-2.55%，眼部护理产品是公司的核心品类，其营收减半拖累整体业绩。眼部类产品Q3的销量、单价均出现大幅下降，其中销量同比下降31.55%，单价同比下降27.79%。从前三季度表现来看，眼部类、护肤类、洁肤类产品营业收入分别为3.26/6.76/1.08亿元，YOY分别为-19.44%/13.87%/-12.22%，眼部类、洁肤类营收均下降，护肤类产品表现相对较好，实现营收增长。公司持续大单品策略以点带面，在保持眼部护理品类收入占比约30%的基础上，积极拓展“面部精华”品类，护肤类产品在今年获得长足发展，但眼部类产品动力不足。 　　净利率下滑，渠道转型致销售费用大幅提升：2021年前三季度公司毛利率62.49%，同比下降4.95pcts，主要由于本期运输费在营业成本中列示，以及部分原材料成本涨价所致。前三季度净利率12.02%，同比大幅下降17.69pct，主要来自公司新媒体渠道探索尝试的阶段性影响。2021前三季度期间费用率48.83%，同比增加11.79pcts，有显著提升。其中销售费用率42.50%（+9.46pcts），主要系推广费用增加以及职工薪酬增长所致；研发费用率3.37%（+0.27pct），稳定在行业较高水平；管理费用率6.07%（+1.30pcts），主要系公司业务发展，职能部门职工薪酬增加、办公费用增长所致；财务费用率-3.11%（+0.76pct）。 　　盈利预测与投资建议：2021Q3业绩不及预期，我们下调公司盈利预测，预计2021-2023年公司归母净利润为2.14/2.90/3.24亿元（调整前为5.41/6.35/7.22亿元），对应增速分别为-53.92%/35.27%/12.05%,EPS为0.53/0.72/0.81元,10月29日收盘价对应PE分别为65.55/48.45/43.24倍。由于各大品牌纷纷大力向线上转型，导致线上竞争急速升温，费用投入加大而尚未显效，公司转型未如预期顺利，再加上公司线下业务占比仍较高，受各地零星疫情影响较大，业绩承压可能会持续一段时间，何时能见拐点仍未可知，调整至“观望”评级。 　　风险因素：线上增速不达预期、产品推新不达预期、市场竞争加剧。