诺唯赞(688105) 　　2022H1公司常规业务呈现高速增长，新冠相关业务更是贡献很大业绩增量。我们看好公司常规业务所属行业发展，看好公司所处行业环节市场格局及公司高度延展化的业务基础。新冠相关业务更是公司打开海外市场的“敲门砖”，预计公司常规业务有望借此在海外进一步开展，公司也在积极部署。维持增持评级。 　　支撑评级的要点 　　2022H1常规业务稳步增长，新冠病毒抗原检测试剂盒及相关生物试剂原料的销售也促进2022H1营业收入和净利润增长。公司营业收入16.20亿元，同比+96.20%；扣非归母净利润5.77亿元，同比+52.71%。2022H1公司常规业务实现收入4.48亿元，同比+50.73%；新冠相关业务（包括诊断原料及终端检测试剂），收入实现11.72亿元，同比+121.79%。2022Q2营业收入6.44亿元，同比+126.96%，归母净利润1.83亿元，同比+229.9%。 　　三大主营业务稳步发展。生命科学领域，2022H1公司基础科研试剂业务新增50余个新产品。测序试剂业务方面在保持现有的遗传生殖和科研服务领域市场份额的同时，大力拓展病原微生物宏基因组测序和肿瘤高通量测序业务，进一步加强与龙头企业的合作。诊断原料试剂方面，公司陆续成立材料科技、健康科技等子公司，在注塑耗材与合成生物学相关业务领域进行产品开发与项目储备；体外诊断业务领域积极向下游应用领域拓展。公司体外诊断试剂终端客户覆盖了2200多家医院、第三方检验中心和体检机构等医疗机构，在产品端，公司不断完善心脑血管、炎症感染、优生优育、胃功能等8大体外诊断产品系列；生物医药业务领域客户覆盖率不断提升。 　　积极开拓海外业务，2022H1公司已完成北美试点国家境外运营主体的本地化运营管理规范工作，公司将继续做好针对海外市场优势产品的开发、注册与申报工作，进一步加大海外业务拓展与渠道建设力度，全面推进生物科研试剂、生物试剂原料与终端试剂等系列产品的推广与销售。 　　营销体系不断完善，提高市场占有率，研发方面持续积累发展动力。公司以研发带动销售，度参与客户研发过程、实现高度定制化的产品设计与整体解决方案与客户需求实现深度交互，提高客户粘性；公司整体研发人员数量为748名，占员工总数23.49%，各项专利数量稳步增长。 　　估值 　　我们预计2022-2024年公司归母净利润为8.78/9.26/11.02亿元，对应EPS为2.20/2.31/2.75元。维持增持评级。 　　评级面临的主要风险 　　新冠疫情不确定性风险、新业务拓展不及预期风险、市场竞争加剧风险等。

　　我武生物(300357) 　　业绩简评 　　8月25日，公司发布2022年半年度报告。2022H1公司实现收入3.89亿元，同比+11.9%；实现归母净利润1.81亿元，同比+22.9%；实现扣非归母净利润1.54亿元，同比+16.0%。 　　从单二季度来看，2022年Q2公司实现收入1.91亿元，同比+4.6%，归母净利润0.89亿元，同比+16.2%；扣非归母净利润0.77亿元，同比+6.3%。 　　经营分析 　　粉尘螨滴剂持续放量，新品有望打造公司第二曲线。作为唯一获国家药监局批准的舌下含服变应原脱敏制剂生产企业，公司在变应原制品行业优势显著。2022H1，公司核心产品粉尘螨滴剂实现营业收入3.82亿元，同比增长11%，占总营业收入比重超98%。此外，公司新品黄花蒿花粉变应原舌下滴剂2022H1实现营收385.7万元。随着疫情防控形势转好、舌下免疫疗法认可度提高以及新产品持续放量，公司业绩有望继续提高。 　　销售研发齐头并进，助力公司高质量发展。2022H1公司销售费用为1.35亿元（+6.3%），销售费用率为34.6%（-1.8pct）；研发费用为0.49亿元（+25.6%），研发费用率为12.5%（+1.36pct）；管理费用为0.20亿元（-7.3%），管理费用率为5.3%（-1.09pct）。公司学术推广模式反馈良好，同时公司着力推进新产品线的布局研发，变应原制剂、干细胞、天然药物等领域多点开花，为公司后续增长奠定基础。 　　研发投入成果显著，综合竞争力有望持续提升。公司致力于扩大现有的两种主营舌下滴剂用药人群，同时发力点刺液研发，其中黄花蒿花粉、白桦花粉、葎草花粉点刺液等进行至上市许可申请阶段，产品获批后预计公司品类将进一步丰富，并带动公司原有产品销售。 　　盈利预测及投资建议 　　公司是脱敏市场龙头企业，粉尘螨滴剂渗透率有望进一步提高，叠加新品黄花蒿花粉滴剂上市后持续放量，预计2022-2024年营业收入分别为10.2、12.9和16.5亿元，增速分别为26%、27%、27%；预计2022-2024年归母净利润分别为4.2、5.1和6.5亿元，增速分别为23%、23%和26%，维持公司“增持”评级。 　　风险提示 　　学术推广不及预期风险；黄花蒿花粉滴剂推广不及预期风险；粉尘螨滴剂招标降价风险；新产品开发不及预期风险；收入依赖单一品种风险。

　　心脉医疗(688016) 　　事件：2022年8月25日，公司发布2022年半年度报告，上半年累计实现营业收入458.8百万元，同比上升26.6%；归母净利润215.0百万元，同比上升16.4%；扣非净利润204.7百万元，同比上升13.9%；其中Q2单季度主营收入200.9百万元，同比上升21.9%；归母净利润91.6百万元，同比上升10.3%；扣非净利润87.0百万元，同比上升6.9%。 　　点评： 　　新产品准入顺利，公司竞争力不断提升。疫情扰动下，公司上半年实现业绩增长主要原因系创新性产品销量持续获得快速增长，其中Castor®分支型主动脉覆膜架及输送系统上市后已累计植入超12000例，报告期内实现销售收入183.0百万元，同比增长37.8%；Minos®腹主动脉覆膜支架及输送系统报告期内实现销售收入75.0百万元，同比增长78.9%；Reewarm®PTX药物球囊扩张导管在报告期内因疫情影响产能受限不利条件下仍实现销售收入31.0百万元，同比增长41.9%。 　　持续加大研发投入，驱动业绩高质量发展。公司研发投入合计59.9百万元，占营业收入的13.1%，同比增长20.9%，主要因加大项目研发及各级研发人员的招聘力度。报告期内，公司累计提交专利申请99项，新增获批专利授权37项，已上市及在研产品中有6项进入国家药监局医疗器械特别审批通道。此外，公司入选首批上海科创办“张江之星”企业；荣获“2021第一财经年度创新影响力企业”；两个项目入选上海市“科技创新行动计划”生物医药科技支撑专项项目。 　　国内产能持续扩张，国际业务加速布局。报告期内公司叠桥路生产基地启动运营，全部投入使用后，预期可保障未来两到三年内的产能需求。同时，公司成功竞买上海国际医学园区34B-01地块，后续将建立集生产、研发、办公于一体的全球总部及创新与产业化基地，进一步提升公司的产品生产能力、改善工艺、升级设备，扩大经营规模。国际业务方面，公司自主研发的Talos®直管型胸主动脉覆膜支架系统已获得医疗器械注册证，Hyperflex®球囊扩张导管获得日本药品和医疗器械管理局（PMDA）的注册批准，Reewarm®PTX药物球囊扩张导管获得巴西健康管理局（ANVISA）的注册批准。公司产品已覆盖欧洲、拉美、东南亚等地的21个国家和地区。 　　投资建议：心脉医疗作为主动脉及外周血管介入治疗领域的领军企业，专注产品自主创新，多举措拓宽产品销售市场和生产规模，加强产品在国际市场的开拓力度，持续释放利润，建议持续关注。 　　风险因素：技术更新迭代风险、市场竞争风险、重要原材料采购风险、行业政策或标准变动风险、产品质量及医疗纠纷责任风险。

　　信邦制药(002390) 　　投资要点 　　业绩总结：公司发布]2022年半年报，2022H1实现收入31.4亿元，同比增长1.5%，归母净利润1.3亿元，同比下降13.8%，扣非后约1.2亿元，同比下降13.9%。2022年Q2单季度实现收入15.7亿元，同比下降4.5%，归母净利润0.6亿元，同比下降27.9%，扣非后约为0.5亿元，同比下降31.9%。 　　疫情影响医疗服务业务短期承压，核心医院净利率提升。2022H1省内防疫形势严峻，防疫管控政策严格影响患者转诊，公司核心医院肿瘤医院门诊量受到一定影响。2022H1肿瘤医院实现收入4.9亿元（同比-9.7%），净利润0.4亿元（-1.4%），净利率8.1%（+0.7pp），虽业绩受疫情影响出现负增长，但净利率提升，盈利能力增强。公司医疗服务板块2022H1毛利率为13.4%，同比增长1.5pp，公司医疗服务板块整体盈利能力实现提升。预计公司医疗服务板块未来随着公司管理精细化推进，盈利能力有望持续提升，看好公司医疗服务板块发展。 　　中药饮片业务突飞猛进，拉动医药制造板块业绩增长。公司医药制造板块2022H1收入实现3.5亿元，同比增长18.6%。其中同德药业以中药饮片为主体，加大新市场开发力度，加快完善产品结构，中药饮片业务实现快速增长，2022H1实现收入1.5亿元，同比增长69.4%，净利润0.5亿元，同比增长57.1%，中药饮片部分高速增长拉动医药制造板块业绩。此外，公司中药饮片改扩建项目已于2022年7月投入使用，预计未来中药饮片业务将持续为公司带来收入增量，推动医药制造板块发展。 　　流通板块稳健发展，疫情下业绩仍实现正增长。2022H1公司医药流通板块实现收入26亿元，同比增长0.7%。公司为贵州省医药流通龙头企业，建立了覆盖省内主要等级医院的销售网络，疫情下流通板块实现正增长，体现了公司省内流通业务的经营韧性，预计公司流通业务将持续稳健发展。 　　盈利预测与投资建议：预计公司2022-2024年营收分别为71.2亿元、79亿元、89亿元，未来三年归母净利润将保持23.1%的复合增长率。预计未来公司医疗服务板块在白云医院的扩建下，带来总体门诊量、手术量的增长；在进行团队精简化等一系列管理方面改革后，可带来利润率方面提升，维持“买入”评级。 　　风险提示：医院收入不及预期；行业政策风险；新冠疫情风险；医疗事故风险。

　　通策医疗(600763) 　　投资要点 　　事件：公司发布2022年中报，2022年上半年实现营业收入13.2亿元，同比增长0.1%；实现归母净利润3亿元，同比下降15.7%；扣非后归母净利润2.9亿元，同比下降16.2%。 　　受疫情影响短期承压，业绩增速放缓。2022年Q2受疫情影响，收入及利润增速下降，公司Q2收入6.6亿元，同比下降3.3%，归母净利润1.3亿元，同比下降30.7%，Q2爆发的疫情影响公司上半年业绩，导致收入端增速放缓。此外，公司增加医生人员储备，人力成本增加，利润端出现负增长。 　　人力成本增长导致利润率下降，期间费用略有增长。2022H1公司毛利率约42.4%，同比下降4.4pp；净利率约26.1%，同比下降4.1pp，主要受医生储备增加，人力成本增加所致。期间费用方面，2022H1销售费用约0.9%，同比增长0.1pp，主要系医院增加口腔保健宣传投入所致，管理费用率约9.5%，同比增长0.4pp，主要系本期存量医院储备人员及蒲公英分院投建和运营新增的人员等成本增加所致。 　　蒲公英医院扩张有序开展，蓄力来年有望恢复正常增长。公司启动“蒲公英计划”以来取得一定成果，公司总院收入占比从2018年的64.1%到2021年的52.9%，持续降低。截至2022H1，总院收入占比降低至48.9%，上虞、诸暨等分院表现亮眼。扩张方面，2022H1已有7家蒲公英医院开业，预计下半年将会有8-10家新院陆续开业，蒲公英扩张计划持续推进，与此同时在人力储备方面公司也提前布局，蓄力来年，业绩有望恢复正常增长。 　　盈利预测与投资建议。预计公司2022-2024年归母净利润分别为7.2/10.2/13.4亿元，EPS分别为2.23/3.17/4.16元，对应PE为53X/37X/28X。考虑到公司为口腔医疗服务龙头，疫情得到控制后口腔医疗服务需求释放，业绩有望恢复高增长，维持“买入”评级。 　　风险提示：疫情扩散风险；政策风险；公司经营效率提升不达预期的风险。

　　康德莱(603987) 　　投资摘要 　　事件概述 　　8月25日，公司发布2022年半年度报告，实现营业收入16.40亿元，同比增长15.32%，归母净利润1.75亿元，同比增长37.94%，其中Q2实现营业收入7.72亿元，同比增长3.17%，归母净利润1.04亿元，同比增长27.99%，环比增长46.6%，业绩延续快速增长。 　　疫情管控下，国内外业务保持稳步发展。今年4.5月份上海疫情爆发，公司积极应对突发情况，通过集团区块化产业格局优势，凭借浙江、广东、广西三大生产基地的联动互补，保障供应链稳定，2022年上半年，国内业务同比增长15.75%，海外业务同比增长13.87%；同时，我们认为公司凭借产品结构升级和合理费用把控，实现净利率13.78%，同比增长0.93pct，盈利能力进一步提升。 　　广西瓯文&医美业务快速发展。公司持有子公司广西瓯文医疗科技集团有限公司49%股份，广西瓯文在行业内以“产品全、渠道宽”著称，主要涉及体外诊断、医疗设备类、骨科类等众多产品，2022年上半年实现营业收入5.85亿元，同比增长30.55%，实现净利润5051.17万元，同比增长105.53%；此外，公司完成医美类业务2286.09万元，预计主要为获批的一次性使用注射包，用于在真皮组织注射修饰透明质酸钠凝胶产品以进行面部填充，未来医美器械类的超细注射针、毛囊移植装置、多头水光针等产品将陆续申报落地，构建丰富的合规医美产品线壁垒。 　　费用管控合理，产品种类持续丰富。在严峻疫情背景下，公司Q2积极控制各项费用支出，实现整体费用率18.8%，较Q1下降2.2pct，但依旧高度重视研发投入，研发费用率实现4.5%，较Q1提升0.3pct，2022年上半年，公司及子公司在产品研发方面共计投入人民币7,179.79万元，研发投入占营业收入的比重达到4.38%，并对活检针、冲洗针、牙科针、安全留置针、采血针等产品进行升级迭代；一次性使用泵用注射器、新款输液针型安全留置针、全自动活检针等产品已完成临床试验并提交注册申报资料；一次性使用可见回血型采血针已完成审评；一次性使用注射笔用针头已获得注册证。2022年上半年，公司及子公司共有4个产品完成首次注册，6个产品完成延续注册。截止半年报，公司及子公司共拥有104张注册证，产品种类持续丰富。 　　投资建议 　　我们预计 2022-24 年公司实现归母净利润 3.91/4.86/5.97 亿元，同比增长 34.3%/24.2%/22.8%，对应 EPS 为 0.89/1.10/1.35，22-24 年 PE 估值为 19.62/15.80/12.86 倍。公司 2022 年上半年平稳度过疫情，经营业绩有望在下半年院端诊疗恢复、线下消费回暖以及全国集采陆续开展下边际向好。我们持续看好输注穿刺行业的升级扩容，公司作为行业龙头有望凭借一体化产业链、较低的成本优势以及产品持续创新享受行业扩容升级的红利。同时，公司借助产业布局延伸触角至高增长细分赛道，有望进一步夯实自身护城河，提升业绩天花板。维持“买入”评级。 　　风险提示 　　集采不及预期、疫情变化、海外国际形势变化等风险

中心思想 公司核心竞争与市场定位 菲鹏生物是国内体外诊断（IVD）上游原料龙头，深耕行业二十年，打破外资垄断，提供覆盖免疫、分子、生化等平台的1300余种核心生物活性原料。新冠疫情期间业务快速放量，2021年整体营收23.32亿元，同比增长118.44%；剔除新冠影响后常规业务营收7.22亿元，同比增长95.12%，2017-2021年CAGR达34.42%，增长稳健。 公司战略从单一原料向“核心生物活性原料+试剂整体开发方案+创新仪器平台”整体解决方案转型，开放仪器平台（化学发光、基因测序等）已初步放量，显著拓宽成长边界，有望赋能产业链降本增效，提升客户粘性。 行业机遇与成长空间 IVD行业蓬勃发展叠加新冠疫情催化，上游原料市场持续高景气。2015-2019年国内IVD原料市场CAGR为25.9%，2020年市场容量约100亿元，预计2020-2024年CAGR为18.6%。但国产化率仅约12%（2019年），市场高度分散，海外巨头主导。 公司作为国产龙头，2019年原料国内市占率约3.3%，在国产品牌中市占率约27.5%，品类丰富、技术领先、客户粘性高。随着国产替代加速、整体解决方案落地，公司有望持续提升份额，兼具业绩确定性与成长弹性。 主要内容 业务转型与业绩高增长 体外诊断试剂原料龙头，向上游解决方案转型 1.1 以诊断原料为基石，打造诊断行业生态圈：公司经历三个发展阶段，从原料初期打破外资垄断，到搭建底层平台，再到2017年起开发仪器和试剂平台，逐步形成“原料+仪器+试剂半成品”全方位整体解决方案。 1.2 股权架构稳定，管理层行业经验丰富：实控人崔鹏及配偶合计控制公司93.8%股份表决权，核心技术人员均拥有近20年行业经验，保障战略持续稳定。 1.3 常规业务增长提速，新冠业务贡献增量：2021年整体营收23.32亿元，归母净利润14.76亿元；剔除新冠后营收7.22亿元，同比增长95.12%。产品结构优化，毛利率维持在88.5%高位，规模效应驱动净利率提升至64.5%。 体外诊断行业景气度不减，上游需求旺盛竞争格局良好 2.1 体外诊断行业增长动力持续，新冠推动子行业景气度提升：中国IVD市场规模从2015年428亿元增长至2020年904亿元，CAGR为16.2%，预计2025年达1988亿元。化学发光2019年规模220.6亿元，CAGR 15.1%，国产化率仅24%；分子诊断PCR市场2019年约59.3亿元，新冠疫情推动仪器入院，预计2025年达184.9亿元。 2.2 体外诊断原料市场仍是蓝海，国内厂家涌现国产替代可期：2019年国产化率仅12%，菲鹏生物国内市占率约3.3%。原料技术壁垒高、客户粘性强（变更原料需重新注册），国产替代需求强烈。疫情及贸易摩擦加速国产化进程，国产龙头成长空间广阔。 竞争优势与成长潜力 诊断原料优势领先，解决方案开启新成长 3.1 原料龙头地位稳固，品类和规模优势明显：公司提供1300余种原料产品，覆盖免疫、分子、生化全平台。2021年原料收入约18亿元，远超同行（诺唯赞原料10.7亿元、义翘神州5.29亿元），规模优势显著。 3.2 仪器和试剂整体解决方案拓宽成长边界：化学发光仪器2021年销售1088台，收入1.03亿元（同比+312%），已与100余家客户签约；试剂半成品中新冠产品收入3.89亿元，常规在研项目超40项。原料、仪器、试剂协同发展，形成“开发-带动-联动”闭环，打开第二增长曲线。 3.3 研发创新能力突出，品牌和渠道不断提升：研发费用率前期近40%，2021年研发费用1.85亿元（+65%）；专利总数383件，发明专利322件，行业领先。全球覆盖40个国家，海外收入占比超34%，品牌知名度持续提升。 募集资金用途 计划募资25.06亿元，用于体外诊断试剂核心原料产能建设（5.25亿）、仪器及配套试剂解决方案生产研发（8.76亿）、研发中心平台建设（2.6亿）、营销网络建设（1.95亿）及补充流动资金（6.5亿）。项目建成后将扩大产能、丰富产品线、增强研发实力、完善全球营销体系。 风险提示 新冠相关产品需求减少带来业绩波动；市场竞争加剧导致产品价格下降；国际贸易摩擦影响海外出口与供应链稳定。 总结 菲鹏生物作为国内IVD上游原料龙头，凭借深厚的品类积累、规模优势和研发实力，在新冠疫情催化下实现业绩爆发式增长，同时常规业务维持高速增长。公司正从单一原料供应商向“原料+仪器+试剂”整体解决方案平台转型，开放仪器平台已初见成效，有望进一步打开成长天花板。 行业层面，国内IVD上游原料市场空间大、增速快（2024年预计200亿元），国产化率仅12%，替代需求强烈。公司作为国产龙头（市占率约3.3%），凭借技术领先和客户粘性，有望持续提升份额。 未来关注点包括：新冠退潮后常规业务能否接力增长、高端仪器放量节奏、及国际贸易环境变化。整体看，公司兼具业绩确定性与长期成长空间，是IVD产业链核心标的。

　　威高骨科(688161) 　　事件：2022年8月22日，公司发布2022年半年度报告，公司上半年累计实现营业收入11.1亿元，同比增长0.9%，实现归母净利润4.0亿元，同比增长7.8%，实现扣非归母净利润3.9亿元，同比增长7.6%。 　　点评： 　　公司半年业绩保持稳定，Q2业绩提升弥补缺口。公司上半年三大核心业务中脊柱类产品和关节类产品分别实现同比增长2.0%和13.4%。从单季度来看，受关节集采和因疫情导致的供应和手术量减少的影响，2022Q1公司主营业务收入同比增长-19.3%，归母净利润同比增长-12.0%，净利润同比增长-12.2%。而2022Q2公司实现主营业务收入7.7亿元，同比上升13.5%，实现归母净利润3.0亿元，同比上升16.4%，实现扣非归母净利润3.0亿元，同比上升16.6%，净利润同比增长16.0%。二季度全国疫情趋于稳定，手术量迅速恢复，公司经营状况明显改善，弥补一季度业绩缺口，公司业绩呈现边际向好的趋势。 　　持续加大研发投入，竞争优势愈发明显。公司共有研发人员264名，占总人员的12.9%，2022年上半年公司研发费用为5592.6万元，同比增长9.7%，研发费用率为5.1%，提高0.4pct。公司持续加大研发投入，保持较强的持续创新能力并推动创新成果的有效转化，确保公司业绩稳定增长。公司拥有五大品牌，覆盖高端和经济型产品市场，产品组合全面覆盖骨科植入医疗器械细分领域，拥有超过20000种不同规格的各类骨科医疗器械，并与超过1200家经销商建立了合作关系，产品应用于超过2500家终端医疗机构的相关骨科手术中。 　　产品组合覆盖全面，积极完善产业布局。公司于2022年5月份成立湖南威高高创医疗科技有限公司，以加快3D打印项目的推进，填补骨科产品空白。面对集采降价，传统产品利润空间被压缩，公司结合市场、技术发展趋势和临床反馈，在新材料、新领域、新技术不断探索布局，逐步完善骨科上下游产业布局，开辟骨科新领域，寻找新的利润增长点。面对国家集采这一行业趋势，报告期内公司对销售系统进行组织变革，增加销售队伍专业程度和活力，通过渠道整合，与经销商、配送商建立合作，提高终端医院的服务能力，实现产品更好的入院。 　　投资建议：威高骨科具有领先的市场规模与行业地位，作为国内骨科医疗器械龙头企业，业务范围覆盖全国主要地区，值得持续关注。 　　风险因素：国家医保政策变化的风险；市场竞争加剧的风险；医疗纠纷的风险；疫情的不确定性风险以及新品推广不达预期的风险。

中心思想 疫情扰动下临床主业逆势增长，龙头地位持续强化 泰格医药2022年上半年在疫情反复和新冠疫苗收入确认节奏影响下，仍实现主营业务（扣除新冠疫苗）约45%的高速增长，尤其大临床业务表现出强劲韧性。公司凭借行业龙头地位和强大的订单获取能力，市占率持续提升。报告维持“买入”评级，认为H2主营业绩有望延续高增长。 扣非净利润稳健增长，新冠疫苗收入贡献结构性增量 2022H1公司实现收入35.94亿元（同比增长74.78%），其中新冠疫苗相关收入预计约8亿元，拉动整体收入高增；扣非归母净利润7.71亿元（同比增长42.12%），显示核心业务盈利质量依然稳健。然而归母净利润同比下滑5.02%，主要受2021H1高基数及财务费用率提升拖累，但H2随着新冠项目贡献降低和费用率改善，扣非净利率有望逐季回升。 主要内容 业绩与业务：疫情下临床服务强劲，H2有望延续 2022H1整体业绩表现 收入35.94亿元（YOY+74.78%），归母净利润11.92亿元（YOY-5.02%），扣非归母净利润7.71亿元（YOY+42.12%）。 Q2单季收入17.76亿元（YOY+53.87%），扣非3.93亿元（YOY+25.21%）。 经营活动现金流净额3.59亿元（YOY-25.73%），受补税及Q2疫情回款滞后影响。 临床试验技术服务：扣除新冠仍强劲 2022H1收入21.72亿元（YOY+110.1%），扣除新冠疫苗后收入增速约45%-50%，大临床业务增长趋势强劲。 预计Q2扣除新冠收入YOY约40%，疫情下仍保持高增速。 临床试验相关及实验室服务：实验室和数统拉动 2022H1收入14.22亿元（YOY+39.0%）。 方达控股实验室服务收入YOY+39.42%（泰格报表端受汇兑影响可能更快），数统业务收入YOY维持30%以上，SMO受疫情影响增速低于整体。 基于2021年底强订单支撑，预计H2大临床、实验室、数统业务延续高增长。 盈利能力：财务费用率拖累扣非净利率，H2有望改善 整体毛利与净利率 2022Q2毛利率40.59%（同比下降7.48pct），预计主要因新冠项目过手费增加。 扣非净利率22.13%（同比下降5.08pct，环比提升1.34pct），财务费用率提升2.09pct，研发费用率下降0.98pct，管理费用率下降2.69pct。 随着新冠项目H2贡献降低（低毛利率）及费用率下降，预计2022年扣非净利率逐季环比改善。 分业务毛利率变化 临床试验技术服务毛利率37.12%（同比下降14.10pct），源于新冠订单高过手费及疫情影响运营效率。 临床试验相关及实验室服务毛利率43.37%（同比下降0.52pct），SMO受疫情影响较大，但数统业务毛利率持续恢复对冲部分影响。 盈利预测与估值：上调收入预测，维持买入 盈利预测调整 上调收入预测，略下调归母净利润预测（考虑2021H1高基数），维持扣非净利润预测。 预计2022-2024年EPS分别为3.88、4.49、5.55元/股（上次预期3.92、4.61、5.66元/股）。 估值与投资建议 2022年8月26日收盘价对应2022年PE为27倍（对应2023年PE为23倍），估值处于历史低位。 龙头壁垒持续体现，看多中国创新药临床CRO市场及公司成长性，维持“买入”评级。 风险提示 创新药投融资恶化的风险 临床试验政策波动风险 新业务整合不及预期风险 业绩不达预期风险 总结 核心业务增长动力与风险并存 泰格医药2022H1业绩显示出强劲的主业增长韧性，尤其是大临床和实验室服务在疫情下仍维持高增速，反映出公司作为临床CRO龙头的订单执行能力和市场地位。扣除新冠疫苗收入后的主业增速约45%，远高于行业平均水平，市占率持续提升。盈利能力方面，虽然毛利率受新冠项目结构影响有所下降，但扣非净利率在费用管控下有望逐季回升。 未来展望与投资要点 短期看，2021年底积累的订单充足，H2主业高增长具备确定性；中长期看，公司在中国创新药临床CRO领域的龙头地位难以撼动，国际化布局持续推进，估值处于历史低位。风险点在于创新药投融资环境变化和政策波动，但报告认为龙头优势能够对冲一部分外部风险。综合基本面、估值和成长性，报告维持“买入”评级。

中心思想 核药业务短期承压，原料药驱动业绩增长 2022年上半年东诚药业业绩略超市场预期，实现归母净利润1.69亿元，同比+8.89%，扣非净利润同比+10.04%。核药板块受疫情冲击医院诊疗秩序，销售收入同比下滑20.20%，其中云克注射液降幅达40.74%；但原料药板块在毛利率显著提升7.40pp的支撑下，收入同比+2.69%，有效对冲了核药业务的下滑。整体看，公司盈利能力正向修复，Q2单季归母净利润同比+29.25%，环比大幅改善。 研发加码与全产业链布局奠定长期发展基础 公司坚持核医学全产业链战略，2022H1研发投入0.75亿元，同比+11.46%，氟[18F]思睿肽注射液获批临床，99mTc标记替曲膦等品种注册推进。核药房网络建设持续扩张，目前10个正电子核药房在建，预计未来两年运营核药房超30个，覆盖国内93.5%人口核医学需求。通过与GE医疗、ImaginAb等合作布局前沿诊断/治疗核药，公司正构建从原料药到创新核药的完整平台，为远期成长蓄力。 主要内容 事件 公司发布2022年半年报：实现营业收入17.65亿元，同比-3.33%；归母净利润1.69亿元，同比+8.89%；扣非归母净利润1.63亿元，同比+10.04%；经营性净现金流3.45亿元，同比-24.30%；EPS 0.21元。业绩略超市场预期。 点评 核药业务受疫情影响，重点品种表现分化 核药板块销售收入4.22亿元，同比-20.20%；毛利率71.42%，同比降4.79pp。 18F-FDG营业收入1.81亿元，同比-4.32%，主因疫情抑制医院诊疗。 云克注射液营业收入1.01亿元，同比-40.74%，受疫情和医保对接双重影响。 正电子核药房新投入运营3个，在建10个，远期目标超30个。 原料药相关产品：量稳利升，成为业绩稳定器 销售收入10.81亿元，同比+2.69%；毛利率21.33%，同比提升7.40pp。 在肝素原料药价格波动背景下，公司通过成本管控和产品结构优化实现盈利改善。 制剂产品：平稳增长，毛利率略有承压 销售收入2.22亿元，同比+9.66%；毛利率72.16%，同比下降4.38pp。 那屈肝素钙、依诺肝素钠等制剂注册持续推进。 加大研发投入，核药全产业链布局加速 2022H1研发投入0.75亿元，同比+11.46%，研发费用率提升至4.22%。 氟[18F]思睿肽注射液获批临床；99mTc标记替曲膦参比制剂已发布；肝素系列注射剂注册资料已受理。 与GE医疗、ImaginAb、新旭生计等合作，布局前沿诊断/治疗核药品种。 盈利预测、估值与评级 维持预测2022~2024年EPS为0.49/0.62/0.82元，同比+156.92%/+28.23%/+31.70%，现价对应PE为27/21/16倍。维持“买入”评级。 风险提示 PETCT等设备装机量低于预期 核药房布局建设低于预期 肝素原料药价格波动的风险 总结 短期冲击不改长期成长逻辑，核药全产业链龙头价值凸显 尽管2022年上半年核药业务因疫情扰动显著下滑，但原料药板块的超预期表现和研发投入的持续加码，使公司整体业绩稳中有升。公司已在国内核药房网络布局上占据先机，未来两年30+核药房将形成规模效应，叠加创新核药管线储备，核医学全产业链平台的战略价值有望逐步兑现。维持“买入”评级，看好公司从传统原料药向高壁垒核药平台转型升级的长期前景。