中心思想 业绩稳健增长，扣非净利润表现亮眼 苑东生物在2022年前三季度实现了营业收入和扣非归母净利润的稳健增长，显示出公司核心业务的良好发展态势。尽管归母净利润受政府补贴下降影响增速放缓，但扣非归母净利润的强劲增长（24.37%）表明公司主营业务盈利能力持续提升，基本符合市场预期。 战略布局成效显著，国际化与创新驱动未来 公司通过积极应对集采挑战，核心产品风险已充分释放，并利用集采机制推动新产品放量。同时，国际化战略取得突破性进展，首款ANDA产品盐酸纳美芬注射液即将上市，有望打开美国阿片解毒剂市场。结合高研发投入和“仿创结合”的研发模式，公司在难仿药和创新药领域均有布局，为未来业绩增长奠定了坚实基础。 主要内容 公司季报点评 业绩概览与盈利能力分析 苑东生物2022年前三季度实现营业收入8.98亿元，同比增长16.05%；归母净利润1.95亿元，同比增长5.06%，主要受政府补贴下降影响。扣非归母净利润达1.44亿元，同比增长24.37%，表现符合预期。从单季度看，Q3营收3.22亿元，同比增长17.27%；扣非归母净利润0.39亿元，同比增长21.54%，显示出良好的增长势头。 前三季度公司毛利率为84.34%，同比下降2.85个百分点；净利率为21.78%，同比下降2.28个百分点。销售费用率为40.76%，同比下降5.00个百分点，主要系产品集采影响所致，反映公司在成本控制方面取得一定成效。 平安观点 核心产品集采风险释放与市场机遇 公司共有4个产品中标第七批全国集采，包括伊班膦酸钠注射液和枸橼酸咖啡因等主要产品，2021年合计销售收入占公司营收的31.66%。至此，公司占营收比例较大的存量品种基本已完成集采，相关风险已充分释放。对于盐酸美金刚胶囊和富马酸丙酚替诺福韦片等“光脚品种”，有望通过集采实现快速放量。分析认为，伊班膦酸钠作为高毛利品种，此次集采主要压缩渠道利润，对公司毛利润影响有限。 国际化布局与ANDA产品收获期 苑东生物在国际化方面取得重要进展，其开发的盐酸纳美芬注射液（EP-0084I）已于2022年5月向美国FDA递交ANDA申请，并获得CGT资格，享有180天独占期。预计FDA将于年底完成现场核查，并于2023年年中完成上市。纳美芬相比第一代阿片解毒剂纳洛酮具有显著的长效性优势，对芬太尼等长效阿片药物效果更佳，在美国具有巨大的临床需求。美国纳洛酮解毒市场终端销售约为4亿美元，纳美芬上市后有望部分替代纳洛酮，具备较大市场潜力。公司正围绕美国阿片滥用问题，逐步建立阿片解毒剂技术平台，未来将进一步开发高壁垒的注射液及鼻喷剂系列产品。 仿创结合模式与研发投入成效 公司以开发难仿或首仿药为主要目标，并逐步迎来创新收获期。2022年前三季度研发支出达1.65亿元，占营业收入的18.37%，处于行业较高水平。仿制药业务带来的稳定收入为公司创新研发提供了充足的经费支持，形成了风险相对更低的“仿创结合”模式。在仿制药方面，公司遵循难仿或首仿药的立项原则，利用先发优势抢占市场份额，预计明年将有11款新产品上市。在创新药方面，公司已有3款1类新药进入临床试验，其中口服长效DPP4抑制剂优格列汀片已进入临床III期，有望迎来收获期。伴随高毛利创新药的逐步上市，公司盈利能力有望得到进一步提升。 维持公司推荐评级 评级理由与盈利预测调整 平安证券维持苑东生物“推荐”评级。主要基于以下三点：1）公司核心存量品种集采风险已释放，制剂原料药一体化的成本优势将提升中标概率，推动“光脚”品种放量；2）公司持续完善首仿难仿药管线布局，预计2023年将有新产品上市并有望迅速放量；3）公司的国际化布局和创新药研发正逐步迎来收获期，为公司业绩带来新的利润增长点。 考虑到政府补贴对归母净利润的影响，平安证券下调了公司2022/2023/2024年的净利润预测至2.62亿元、3.44亿元、4.36亿元（原预测分别为2.79亿元、3.64亿元、4.64亿元），对应EPS分别为2.18元、2.87元、3.63元，对应目前股价PE分别为30.8/22.8/18.0倍。 风险提示 报告提示了多项潜在风险，包括研发失败风险、产品未中标药品集中采购风险、产品被调出医保目录的风险以及涉及精麻药物的政策变动风险。 总结 苑东生物在2022年前三季度展现出稳健的经营态势，营业收入和扣非归母净利润均实现双位数增长，核心业务盈利能力持续增强。公司成功应对了药品集中采购带来的挑战，主要存量品种的集采风险已充分释放，同时新中标的“光脚品种”有望通过集采实现快速放量。 在战略布局方面，苑东生物的国际化进程取得实质性突破，首款ANDA产品盐酸纳美芬注射液即将登陆美国市场，凭借其长效优势和巨大的临床需求，有望在美国阿片解毒剂市场中占据重要份额，为公司开辟新的利润增长点。此外，公司坚持高研发投入和“仿创结合”的研发模式，在难仿药和创新药领域均有深厚布局，多款新产品和创新药正逐步进入收获期，预示着未来盈利能力的进一步提升。 尽管面临研发失败、集采未中标、医保目录调整以及政策变动等多重风险，但凭借其前瞻性的战略布局、丰富的产品管线以及持续的研发创新，苑东生物仍被市场看好其长期发展潜力。

中心思想 稳健业绩增长与市场拓展 稳健医疗在2022年前三季度展现出强劲的业绩增长势头，营业收入和归母净利润均实现显著提升，符合市场预期。公司通过深化医疗业务布局和健康生活消费品业务的协同发展，有效应对市场挑战，并借助并购策略进一步巩固了在高端伤口敷料等细分市场的领先地位。 全渠道建设与品牌价值提升 公司坚定执行品牌发展战略，持续加大研发投入和品牌营销力度，有效提升了品牌影响力。同时，全渠道建设成效显著，无论是医疗渠道的医院端和C端（药店+电商），还是消费品渠道的商超和线上平台，均实现了用户规模和销售额的快速增长，会员和粉丝数量的持续提升为公司未来业绩的确定性增长奠定了坚实基础。 主要内容 业绩简评：营收与利润双增长 2022年10月24日，稳健医疗发布三季度报告。报告显示，公司前三季度实现营业收入76.42亿元，同比增长31%；实现归母净利润12.50亿元，同比增长13%；实现扣非归母净利润11.49亿元，同比增长21%。从单季度来看，第三季度公司实现营业收入24.84亿元，同比增长41%；实现归母净利润3.57亿元，同比增长4.2%；实现扣非归母净利润3.28亿元，同比增长2.1%。尽管面临外部环境影响，公司业绩仍保持稳健发展。 经营分析 业绩稳健增长，品牌力持续提升 2022年前三季度，公司医疗业务实现主营业务收入48.3亿元，同比增长56.8%。其中，通过并购整合的隆泰医疗、桂林乳胶、平安医械三家公司贡献主营业务收入4.0亿元。健康生活消费品板块实现主营业务收入27.4亿元，同比增长1.6%，且业务毛利率同比提升0.6个百分点，显示出较强的市场韧性。在产品结构方面，疾控防护产品收入同比增长68%，剔除该部分后，其他产品仍同比增长40%，其中高端伤口敷料产品增长323%，手术感控产品增长22%，传统伤口护理与包扎产品增长13%，凸显了公司在核心产品领域的强劲增长。 坚定品牌发展战略，医疗和消费品业务协同发展 公司持续加强研发投入与品牌营销，以提升业绩的稳健性。在消费品产品方面，2022年前三季度，棉柔巾的主营业务收入整体持平，但毛利率同比提升1.0个百分点。同时，卫生巾、婴童服饰、成人服饰和其他纺织消费品均实现收入正增长，显示出多品类协同发展的良好态势。 渠道建设成效显现，粉丝和会员数量持续提升 在医疗渠道方面，公司前三季度医院渠道收入同比增长163%，C端渠道（药店+电商）收入同比增长39%。截至三季度末，公司拥有近1200万的医疗电商粉丝，同比增长26%。在消费品渠道上，公司商超渠道拓展表现突出，收入同比增长33%。截至第三季度末，全棉时代全域会员约4200万，今年新开门店34家，门店总数达到339家（其中加盟店27家）。全渠道的持续强化与会员人数的不断提升，显著增强了公司产品粘性，为未来发展提供了确定性。 盈利调整与投资建议 基于公司品牌价值的逐步提升以及渠道建设的进一步完善，国金证券看好公司常规产品持续放量。预计公司2022-2024年分别实现归母净利润16.2亿元、19.7亿元和22.7亿元，同比增长31%、21%和15%。鉴于此，国金证券维持对稳健医疗的“增持”评级。 风险提示 报告提示了多项潜在风险，包括疫情防护产品放量不及预期、盈利增长可持续性风险、汇率波动风险、贸易摩擦风险、线下门店销售恢复不及预期以及销售费用率较高风险。 总结 稳健医疗在2022年前三季度实现了显著的业绩增长，营业收入和归母净利润均表现出色，尤其在医疗业务板块通过内生增长和外延并购实现了快速扩张。公司坚定执行品牌发展战略，医疗与消费品两大业务板块协同效应显著，同时全渠道建设成效显著，会员和粉丝数量持续增长，有效提升了市场份额和用户粘性。尽管面临疫情防护产品放量不及预期、盈利可持续性、汇率波动等多重风险，但鉴于其稳健的经营策略和市场拓展能力，分析师维持“增持”评级，并对公司未来盈利能力持乐观预期。

中心思想 核心竞争力与市场机遇 迪瑞医疗凭借深耕体外诊断（IVD）行业三十载的技术积累和自主研发优势，在尿液分析、生化分析等传统领域保持领先地位，并积极布局化学发光、分子诊断等高增长赛道。受益于国家医疗新基建、国产替代政策以及医疗设备贴息贷款等宏观利好，公司在国内市场面临广阔的发展机遇。 战略转型与业绩增长 公司融入华润体系后，借助“实业+资本”优势加速向平台型企业转型，通过产业协同和股权激励有效激发内生动力。2022年上半年，公司业绩实现强劲增长，其中仪器销售带动作用明显，海外业务也贡献了显著增量，预示着未来业绩将持续向好。 主要内容 迪瑞医疗：厚积薄发，打造体外诊断龙头企业 深耕医疗检验三十载，业务布局全面发展 迪瑞医疗科技股份有限公司成立于1992年，2014年上市，是国内领先的医疗检验仪器及配套试纸试剂制造商。 公司产品涵盖尿液分析、生化分析、血细胞分析、化学发光免疫分析、妇科分泌物分析、凝血分析、标准化实验室七大系列。 公司坚持国内与国际市场并行开拓，截至2022年6月底，产品已销售到全球120多个国家和地区。 股权结构优化，加速转型平台化公司 2020年，公司完成股权优化，融入华润体系，华德欣润成为控股股东，中国华润有限公司成为实际控制人。 借助华润“实业+资本”优势，公司加速向平台型企业转型，旗下拥有25家子公司。 华润健康旗下超过196家医疗机构（含16家三级医院）将为迪瑞医疗带来更广阔的市场空间，东北区域产业协同已逐步落地。 2022H1业绩表现强劲，仪器带动效果凸显 2022年上半年，公司实现营业收入5.15亿元，同比增长23.27%；实现归母净利润1.33亿元，同比增长20.65%。 化学发光免疫分析产品线收入占比达到10%以上，增长势头明显。 2022年上半年仪器收入同比增长49.52%，带动作用显著。 2022年Q2单季度业绩增长提速，实现营业收入2.88亿元（同比增长31.61%），归母净利润0.72亿元（同比增长39.45%）。 创新突破，研发实力雄厚，产品进入收获期 公司始终注重自主研发和技术创新，研发费用率常年维持在10%左右。 截至2022年6月30日，公司共取得378项医疗器械注册证（其中诊断仪器产品57项，试纸、试剂及相关配套产品321项），拥有200项专利（其中发明专利112项），77项软件著作权。 公司产品体系逐步向智能化、集约化转变，标准化实验室销量急增。 化学发光免疫分析是公司转型的重点，CM-640及CM-640i已完成注册，多项新型冠状病毒及优生优育检测试剂盒完成注册或积极申请中。 优化国内渠道，布局全球市场 公司采用“经销商销售为主、直销为辅”的销售模式，通过月度、季度、年度评估考核经销商。 2022年上半年，公司新增130余家国内代理商和50余家国际代理商，并强化了直销队伍及售服体系建设。 政策长期向好，体外检测市场稳定增长 医疗需求不断增加，国内IVD市场快速增长 全球体外诊断市场规模预计将从2019年的602亿美元增长至2024年的840亿美元，年复合增长率为6.9%。 2020年，北美市场在全球IVD行业中占比约41%，中国市场占比约15%，新兴市场潜力巨大。 国内体外诊断市场规模预计2022年将达到1445亿元，2019-2022年年均复合增长率为18.70%。 从细分领域看，2020年免疫诊断产品在国内体外诊断市场占比最高（约36%），分子诊断（约19%）和生化诊断（约18%）次之。 政策长期向好，体外诊断市场集中度有望提升 国家政策鼓励体外诊断器械行业发展，如“两票制”、医联体、家庭医生签约等政策的逐步落地，为行业带来大量市场需求。 《深化医药卫生体制改革》、《鼓励药品医疗器械创新》、《“十四五”医疗装备产业发展规划》等政策均明确支持医疗器械国产化和创新产品应用推广，有望提升市场集中度。 医疗器械是经济发展的基础性行业，政策大力支持国产医疗设备 医疗器械行业自主性是国家医疗新基建的重要之题，高龄人口占比提升和医保报销费用增长推动国产化需求。 “十四五”规划、公共卫生改革、医院科室建设等政策利好国内医疗器械产业发展。 国务院推出总体规模1.7万亿的财政贴息贷款，支持医疗设备购置与更新改造，加速优质国产设备进入各级医院。 巩固仪器、试剂自主研发优势，持续拓新添动力 尿液分析领域的领导者，全系列产品线优势显著 中国尿液分析市场规模预计2023年将达到约39亿元。 2018年迪瑞医疗在国内尿液分析市场排名前列，市场份额约12.3%。 公司成功打破国外产品在高端尿液分析市场的垄断，国产品牌市场占有率已超过50%。 MUS-9600全自动尿液分析系统已获得CE认证，有望进一步加速高端市场国产替代。 技术实力雄厚的生化分析产品线 2020年中国生化诊断试剂市场规模约为161亿元，年增速维持在18%以上。 生化试剂国产化程度高（70%），但仪器国产化率仍不足10%，有较大发展空间。 迪瑞医疗是生化分析领域的先行者，研发了国内第一台800速生化分析仪CS-800，糖化血红蛋白检测通过美国NGSP认证。 公司拟投资2.16亿元用于生化分析和尿液分析生产线技术改造项目，以升级改造并扩充产能。 以行业领先的化学发光技术，强劲助力精准诊断 国产厂商免疫分析市场增长强劲，2018-2023年复合增长率预计为24.1%，显著高于跨国公司。 化学发光已替代“酶联免疫”成为IVD领域的“黄金赛道”，2019年国内市场规模达160亿元，占比80%，仍有替代空间。 迪瑞医疗拥有多款化学发光免疫分析仪器，配套试剂可检测12个板块81个项目，CSM-8000模块化生化免疫分析流水线实现生化免疫一体化检测。 集约化实验室稳步推进 迪瑞医疗研发的集约化智能化标准化实验室（LA-60全自动样品处理系统）拥有全部自主知识产权，已在长春市中心医院、吉林、新疆等多地医疗机构投入使用。 该实验室采用独特的模块化设计，搭建了先进的整体化智能信息平台，涵盖标本追踪管理、可视化监控等功能，有效提高诊断准确率和效率。 一体化检测开创妇科分泌物分析的新纪元 公司共取得8项妇科分泌物分析试剂及相关配套产品的注册证，GD-S120阴道分泌物检测仪已获得医疗器械注册证。 GMD-S600全自动妇科分泌物分析系统将干化学与有形成分一体化检测相结合，实现检测从样本制备至检出结果的全流程自动化，提高工作效率并缩减人力成本。 投资致善生物，拓展分子诊断 国内分子诊断市场持续扩大，预计2023年市场规模可达到188亿元，国产化率有望持续提升。 2016年迪瑞医疗投资厦门致善生物科技股份有限公司，截至2022年6月底持股14.78%，是其第二大股东。 致善生物专注于分子诊断技术，其全自动医用PCR分析系统Sanity 2.0已获国家三类医疗器械注册证，实现“样本进、结果出”的全程自动化。 致善生物创业板IPO已获深交所创业板上市委审核通过，发展势头良好。 华润体系入主，协同效果显著 融入华润体系，促使国内销售业务快速提升 华润集团将大健康业务作为重点布局产业，迪瑞医疗的加入有效填补了华润在医疗器械产业布局的空白。 迪瑞医疗平台化升级已纳入华润医疗集团一体化计划，承载着华润集团IVD领域发展平台的重要使命。 华润集团在医药工业、医药流通、医疗服务等领域的产业优势资源和丰富运营管理经验，有望赋能迪瑞医疗的渠道管理和团队建设，助推公司销售的快速发展。 股权激励绑定员工利益，进一步调动员工积极性 公司先后于2021年和2022年推出股票激励计划，覆盖董事、高级管理人员及中层管理人员，旨在健全长效激励机制。 激励计划设定了以2020年/2021年营业收入和归母净利润为基数的业绩考核目标，有效绑定员工核心利益，驱动公司长期发展。 盈利预测与估值 盈利预测 基于体外诊断国产化率持续增长、医疗需求增加、分层诊疗政策利好及带量采购影响较小等假设，预计公司2022-2024年营业收入分别为11.33亿元、14.61亿元、19.97亿元。 同期归母净利润预计分别为2.65亿元、3.35亿元、4.49亿元。 可比公司及估值 选取新产业、安图生物、普门科技作为可比公司。 参考可比公司估值，给予迪瑞医疗2022年37倍PE，对应目标价35.56元。 首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示 主要风险因素 产品研发进度可能不及预期，影响公司长期增长。 经销商销售模式存在风险，若经销商续签合同不及预期，可能对产品销售产生影响。 核心技术人才流失可能对公司收入产生不利影响。 医疗器械行业是监管严格的行业，政策调整风险可能导致公司经营环境变化。 公司近期股价波动较大，投资者应充分了解市场风险并审慎决策。 总结 迪瑞医疗作为深耕体外诊断行业三十年的领先企业，在融入华润体系后，正加速向平台型公司转型。公司凭借强大的自主研发能力和全面的产品线布局，在尿液分析、生化分析等传统领域保持优势，并在化学发光、分子诊断等新兴领域取得突破。受益于国家国产替代政策、医疗新基建及财政贴息贷款等宏观利好，公司业绩实现强劲增长，尤其仪器销售和海外业务表现突出。通过股权激励机制，公司有效激发了核心团队的积极性，为长期可持续发展奠定基础。尽管面临研发、渠道、人才和政策等风险，但公司凭借其核心竞争力、市场机遇和战略转型，未来增长潜力广阔，首次覆盖给予“买入”评级。

中心思想 收入延后确认致短期业绩承压 创业慧康22Q3单季收入同比下滑16.99%，主要因疫情影响医院客户验收节奏，部分收入未在当期确认。但公司毛利率同比提升7.47个百分点至60.53%，且销售商品提供劳务收到的现金同比增长20%，表明收入质量改善，经营韧性显现。 需求拐点与竞争壁垒支撑长期增长 医疗IT行业政策驱动明确（电子病历、DRG/DIP等），短期需求仅是延后，预计明年加速释放。公司作为龙头，通过份额提升对冲行业下行，同时飞利浦入股并合作研发CTASY产品，助力切入高端医院市场，竞争地位持续夯实。维持“买入”评级，目标价9.90元。 主要内容 报告核心章节与关键分析 三季度业务表现与经营质量：22Q3收入3.58亿元（同比-16.99%），仍处高压但经营质量提升。二级要点包括：①毛利率同比+7.47pct、环比+14.19pct，因软件收入占比提升；②销售收现同比增长20%，高于收入增速，现金流质量改善。 医疗IT行业需求展望：政策驱动如电子病历、《公立医院高质量发展促进行动》等奠定长期需求。短期受疫情压制，但今年延后需求将在明年加速释放，行业增长有望提速。 竞争格局与公司优势：评级政策抬高技术与资金门槛，行业集中度提升。公司依靠份额提升抵消短期下行；飞利浦入股10%并合作CTASY本地化研发，利于切入高端医院市场，加速份额提升。 盈利预测与估值：考虑收入延后，下调2022年服务/软件收入增速至5%/10%，预计2022-2024年归母净利润4.40/5.81/7.68亿元（前值5.45/7.04/9.30）。给予35倍22PE，目标价9.90元（前值10.46元），维持买入。 风险提示：医院及卫生管理部门受疫情影响加剧；与飞利浦合作低于预期；政府支付能力不足。 总结 短期承压不改长期逻辑，竞争壁垒与行业拐点共振 创业慧康22Q3业绩受疫情扰动，收入确认延后导致同比下滑，但毛利率与现金流表现彰显经营质量。展望明年，医疗IT需求有望加速释放，公司凭借龙头地位、飞利浦合作及行业集中度提升，有望在拐点到来时率先受益。虽然短期盈利预测下调，但长期成长性支撑估值，当前股价对应24.2倍22PE，低于可比公司均值30.2倍，具备安全边际。建议关注后续季度验收恢复及CTASY产品进展。

中心思想 业绩短期承压，长期增长动力显现 鱼跃医疗2022年前三季度业绩受国内局部疫情扰动及2021年同期海外疫情相关订单高基数效应影响，营收和归母净利润同比出现下滑。具体来看，Q1-Q3营收同比下降3.65%至51.16亿元，归母净利润同比下降15.99%至11.35亿元。单三季度营收同比下降8.97%至15.63亿元，归母净利润同比下降10.61%至3.48亿元。尽管短期盈利能力因高毛利疫情产品减少及费用率提升而略有下降，但公司通过加大研发投入和市场推广，积极布局创新产品，并深化战略合作，为中长期业绩增长奠定基础。 创新驱动与战略合作构筑未来增长点 公司持续的研发投入已见成效，新一代CGM产品CT3已进入注册申报阶段，预计2023年上半年获批，有望提振糖尿病板块业绩。呼吸板块的新款大容量呼吸机和便携制氧机也已批量生产。此外，讯捷医疗引入腾讯战投，以及与京东健康达成战略合作，共同构建“产品+服务”的健康管理解决方案，预计将为公司带来新的增长动力。基于此，分析师维持“买入”评级，并对2022-2024年的盈利预测进行了调整，预计未来两年营收和净利润将恢复19%左右的增长。 主要内容 2022年前三季度业绩回顾与分析 整体业绩表现： 2022年Q1-Q3，鱼跃医疗实现营业收入51.16亿元，同比下降3.65%；实现归母净利润11.35亿元，同比下降15.99%；实现扣非归母净利润9.59亿元，同比下降22.06%。 单季度业绩分析： 22年单三季度实现收入15.63亿元，同比下降8.97%；实现归母净利润3.48亿元，同比下降10.61%；扣非归母净利润3.20亿元，同比下降8.86%。 业绩下滑原因： 主要系三季度国内局部地区疫情扰动，叠加2021年同期海外疫情相关订单带来的高基数效应。 盈利能力与费用结构变动解析 费用率变化： 2022年Q1-Q3，销售费用率同比提升1.80pp至13.40%；管理费用率同比提升1.11pp至5.94%；研发费用率同比提升1.58pp至7.45%。财务费用率同比下降1.52%至-1.82%。期间费用率的提升主要由于疫情好转后销售推广活动恢复以及研发产品投入力度加大。 毛利率与净利率： Q1-Q3毛利率为46.87%，同比下降2.95pp；净利率为21.84%，同比下降3.62pp。 盈利能力下降原因： 主要受2021年同期高毛利的制氧机等疫情相关产品高基数影响，同时运费变化和原材料价格上涨也对盈利能力造成压力。 创新产品与战略合作展望 研发投入与创新产品： 公司持续加大研发投入，2022年三季度研发投入达1.23亿元，占营业收入比例达7.9%。在研管线中，新一代CGM产品CT3已进入注册申报阶段，预计2023年上半年获批，其性能有望媲美外资一线品牌，将带动糖尿病板块加速增长。呼吸板块的新款大容量呼吸机、便携制氧机等重磅产品也已陆续开始批量生产。 战略合作： 2022年三季度，公司子公司讯捷医疗引入腾讯战略投资入股，强化了在急救业务的综合竞争力。同时，公司与京东健康达成战略合作，共同构建“产品+服务”的健康管理解决方案，有望为公司中长期业绩增长提供重要动力。 盈利预测调整与投资评级维持 盈利预测调整： 基于三季报表现及疫情反复可能造成的短期扰动，分析师调整了盈利预测。预计2022-2024年公司收入分别为71.92亿元、85.61亿元、101.57亿元（调整前分别为73.33亿元、87.24亿元、103.47亿元），同比增长4%、19%、19%。归属母公司净利润分别为14.52亿元、17.43亿元、20.74亿元（调整前分别为15.02亿元、18.04亿元、21.47亿元），同比增长-2%、20%、19%。对应EPS分别为1.45元、1.74元、2.07元。 投资评级： 目前公司股价对应2022年19.9倍P/E。考虑到公司常规产品加速恢复、新兴业务成长性强以及新冠疫情后国内外品牌力快速提升，分析师维持“买入”评级。 风险提示： 产品推广不达预期风险、疫情持续时间不确定风险、研究报告使用的公开资料可能存在信息滞后或更新不及时的风险。 总结 鱼跃医疗2022年前三季度业绩受外部环境及高基数影响出现短期下滑，但公司通过持续加大研发投入，积极推进CT3等创新产品上市，并深化与腾讯、京东健康的战略合作，为未来的业绩增长注入了强劲动力。尽管短期盈利能力有所承压，但分析师认为公司常规产品加速恢复，新兴业务成长性强，品牌力持续提升，因此维持“买入”评级，并预计未来两年营收和净利润将恢复约19%的增长。公司正积极应对挑战，通过创新和合作构筑长期竞争优势。

中心思想 业绩韧性与增长驱动 艾德生物在2022年前三季度展现出业绩韧性，尽管国内市场受疫情影响导致营收短期承压，但海外业务持续实现高速增长，成为重要的业绩驱动力。公司通过高研发投入和战略合作，为未来发展奠定基础。 盈利调整与投资展望 基于对公司业绩情况、资产处置收益及股权转让等因素的综合考量，分析师对艾德生物2022-2024年的盈利预测进行了调整。尽管短期内净利润增长率有所波动，但长期增长潜力依然被看好，维持“增持”评级。 主要内容 2022年前三季度业绩回顾 艾德生物于2022年10月24日公布的第三季度业绩报告显示，2022年前三季度公司实现营业收入5.99亿元，同比下降7%；实现归母净利润2.24亿元，同比增长27%；扣非净利润为1.12亿元，同比下降25%。单就第三季度而言，公司实现收入2.07亿元，同比下降16%；归母净利润1.35亿元，同比增长107%；扣非归母净利润4451万元，同比下降27%。 国内外业务表现分析 国内市场受疫情影响，海外业务高速增长 2022年前三季度，公司国内市场销售受到部分城市疫情及异地就医受限等因素的显著影响。然而，海外业务表现强劲，实现营收9,016万元，同比增长31%，有效对冲了国内市场的压力。报告预计，随着疫情防控形势的改善，国内市场有望逐季恢复。 研发投入与财务指标健康 公司持续重视研发投入，前三季度研发费用率为20.28%，同比提升3.26个百分点，并建有厦门、上海双研发中心，为未来产品创新和市场竞争力提供保障。财务方面，前三季度财务费用为负1425%，主要得益于汇兑收益。此外，公司资产处置收益9455万元，主要来源于SDC2产品权益及相关知识产权的转让。 战略合作推动伴随诊断产品放量 2022年10月，艾德生物与百济神州达成伴随诊断战略合作，其自主研发的HER2基因IHC和FISH检测试剂盒将支持百济神州在研项目在中国的注册递交。此项合作有望协同推动伴随诊断产品的市场销售和持续放量，助力肿瘤精准诊疗发展。 盈利预测与投资建议 盈利预测调整 考虑到公司2022年前三季度的业绩表现以及SDC2产品权益及子公司股权转让对业绩的影响，分析师下调了公司2022-2024年的盈利预测，分别下调7%、31%和29%。 调整后，预计公司2022-2024年归母净利润分别为2.79亿元、2.64亿元和3.39亿元，同比增速分别为17%、-6%和29%。 对应每股收益（EPS）分别为0.70元、0.66元和0.85元，对应当前市盈率（PE）分别为35倍、37倍和29倍。 维持“增持”评级 尽管盈利预测有所调整，但分析师维持了对艾德生物的“增持”评级，表明对公司长期发展前景的信心。 风险提示 报告提示了公司面临的主要风险，包括行业政策变动风险、行业竞争加剧风险以及汇率变动风险等。 总结 艾德生物在2022年前三季度面临国内疫情带来的挑战，导致营收短期下滑，但其海外业务表现出强劲的增长势头，有效缓解了整体业绩压力。公司持续高强度的研发投入以及与百济神州等龙头药企的战略合作，为其未来的产品创新和市场拓展奠定了坚实基础。尽管分析师基于近期业绩和资产处置等因素对盈利预测进行了调整，但仍维持了“增持”评级，表明对公司长期增长潜力的认可。投资者需关注行业政策、市场竞争及汇率波动等潜在风险。

　　健民集团(600976) 　　主要观点： 　　事件 　　公司 2022 年前三季度实现营业收入 27.95 亿元，同比+7.25%；归母净利润 3.26 亿元，同比+26.84%；扣非归母净利润 2.89 亿元，同比+20.04%。 　　事件点评 　　第三季度收入利润增速恢复明显 　　单季度来看，公司 2022Q3 收入为 9.68 亿元，同比+18.98%；归母净利润为 1.28 亿元，同比+41.96%；扣非归母净利润为 1.20 亿元，同比+45.51%。 收入利润增长主要原因系医药工业收入增长；以及政府补助、理财收益及来自联营企业的投资收益增加。 　　分季度来看，公司 2022Q1-Q33 个季度数据来看，单季度收入分别为9.18、 9.09、 9.68 亿元，同比增速分别为+9.10、 -4.41、 +18.98%；归母净利润分别为0.89、 1.10、 1.28 亿元，同比增速分别为+25.95、 +13.43、+41.96%；扣非归母净利润分别为 0.80、 0.90、 1.20 亿元，同比增速分别为+20.39、 -2.80、 +45.51%。 收入利润增速恢复明显。 　　毛利率回升，财务数据稳健 　　财务上， 2022 前三季度公司整体毛利率为 42.70%，同比+0.37 个百分点，相较于第二季度的毛利率（ 37.85%）有显著回升。 　　期间费用率 13.78%，同比+2.15 个百分点；其中销售费用率 29.80%，同比-0.76 个百分点；管理费用率 5.13%，同比+0.66 个百分点；财务费用率 0.01%，同比-0.06 个百分点。 　　大品种与新品种双线布局带动工业端增长 　　在大产品培育方面， 2022 年上半年围绕龙牡、便通双品牌塑造。 　　主导产品龙牡壮骨颗粒销售总体保持稳定，其中 60 袋规格保持稳定增长， 30 袋规格公司从渠道管控、销售政策调整、减少发货等方面进行价值链的维护，通过调整，终端价格有所恢复，渠道库存趋于良性； 　　主导产品健脾生血颗粒（片）开展大规格替换、多科室推广、薄弱省区销售模式调整等，提升医疗机构的覆盖率， 同比增长 20%。 　　健民大鹏稳健增长，体外培育牛黄 　　2022 年三季报公司对联营企业和合营企业的投资收益为 1.15 亿元，同比增长 22%，其中单三季度为 3799 万元，同比增长 10%。 联营企业和合营企业的投资收益主要为健民大鹏贡献，而健民大鹏作为唯一的体外培育牛黄提供商，具备极强的资源属性和不可替代性，并且天然牛黄价格一直维持在高位，体外培育牛黄市场空间广阔。 　　投资建议 　　我们根据最新报告期修改预测， 预计公司 2022~2024 年收入分别39.2/45.7/53.4 亿元（此前为 40.0/46.9/55.4 亿元），分别同比增长19.4%/16.6%/17.0%，归母净利润分别为 4.0/5.1/6.3 亿元（此前为4.2/5.3/6.6 亿元），分别同比增长 24.5%/25.7%/23.7%，对应估值为19X/15X/12X。 考虑到公司主业稳定增长、研发产品有梯队，参股公司健民大鹏体外培育牛黄极具稀缺性，维持“买入”投资评级。 　　风险提示 　　公司业绩不及预期；健民大鹏药业增速不及预期；品牌推广不及预期

　　迪瑞医疗(300396) 　　深耕医疗检验二十余年，加速向平台化企业转型 　　迪瑞医疗成立于1992年，于2014年上市，是国内领先的医疗检验仪器及配套试纸试剂制造商，公司产品涵盖尿液分析、生化分析、血细胞分析、化学发光免疫分析、妇科分泌物分析、凝血分析、标准化实验室七大系列。2020年公司融入华润体系，借助“实业+资本”的优势，加速向平台型企业转型。2022H1公司业绩增长趋势良好，实现营收5.15亿元，同比增长23.27%；实现归母净利润1.33亿元，同比增长20.65%。同时公司加强对投后企业的管理，其中，致善生物创业板IPO获深交所创业板上市委审核通过，正在积极推进上市相关工作。 　　政策长期向好加速国产替代，海外业务贡献新增量 　　医疗器械行业是国民经济发展的基础性行业，掌握行业自主性是国家医疗新基建的重要之题，作为医疗器械行业中的重要组成部分，我国IVD行业正处于快速成长期，医疗新基建、医疗设备贴息贷款政策的落地，都将促进各级医疗机构设备采购需求提升，公司作为IVD行业龙头企业，有望受益于医疗设备的国产替代趋势。同时公司持续加快海外业务布局，高通量的封闭式设备增速较快，借助优势产线加快对发光、凝血、妇科等新产品市场导入，进一步提升试剂销售占比，提高国际市场利润贡献水平。截止2022年6月底，公司国际收入同比增长25.04%，其中自产产品增速同比增长超40%。 　　巩固自主研发优势，产品管线持续获添新动力 　　公司以尿液分析和生化分析为基石，持续巩固自主研发，重点布局化学发光免疫分析产品，完成了化学发光免疫分析仪CM-640及CM-640i注册工作，完善及增加了公司化学发光免疫分析仪器的种类；受益于化学发光行业国产替代加速，公司有望把握趋势，实现产品结构转型升级。同时公司的集约化实验室稳步推进，该实验室搭建了先进的整体化智能信息平台，涵盖标本追踪管理、可视化监控等功能，实现标本路径的智能规划，可智能分配标本至待机或标本较少的仪器进行检测，有效提高诊断准确率，降低错误率，改善TAT时间，有望在智能化实验室领域与国际巨头同台竞技，为长期业绩贡献新增量。 　　盈利预测与估值：我们预计公司2022-2024年营业收入分别为11.33/14.61/19.97亿元；2022-2024年归母净利润分别为2.65/3.35/4.49亿元。选取新产业、安图生物、普门科技作为可比公司，参考可比公司给予2022年37倍PE，对应目标价为35.56元，首次覆盖，给予“买入”评级。 　　风险提示：产品研发进度不及预期，经销商模式的风险，核心技术人才流失的风险，政策调整风险，公司近期股价波动较大

　　苑东生物(688513) 　　事项： 　　公司发布2022年三季度业绩报告：前三季度实现营业收入8.98亿元，同比增长16.05%；实现归母净利润1.95亿元，同比增长5.06%；实现扣非归母净利润1.44亿元，同比增长24.37%，基本符合预期，其中归母净利润主要受到政府补贴下降影响。从单季度情况来看，公司Q3实现营收3.22亿元，同比增长17.27%；实现归母净利润0.61亿元，同比下降11.46%；实现扣非归母净利润0.39亿元，同比增长21.54%。 　　2022年前三季度公司毛利率为84.34%，同比下降2.85pp，净利率为21.78%，同比下降2.28pp，销售费用率为40.76%，同比下降5.00pp，主要是受到产品集采影响所致。 　　平安观点： 　　公司核心产品集采风险已释放，安全边际较高。公司共有4个产品中标第七批全国集采，分别为伊班膦酸钠注射液、枸橼酸咖啡因、盐酸美金刚胶囊和富马酸丙酚替诺福韦片。其中，伊班膦酸钠和枸橼酸咖啡因是公司的主要产品，2021年合计实现销售收入3.23亿元，占公司营收比例达到31.66%，至此，占公司营收比例较大的存量品种基本均已完成集采，风险释放。而盐酸美金刚胶囊和富马酸丙酚替诺福韦片属于刚上市的光脚品种，有望通过集采实现放量。由于伊班膦酸钠品种属于高毛利品种，因此我们认为此次集采主要将压缩渠道利润，对公司毛利润影响较为有限。 　　公司首款ANDA产品即将迎来收获期，解决美国阿片滥用难题。国际化方面，公司开发的盐酸纳美芬注射液（EP-0084I）已于2022年5月向美国FDA递交了ANDA申请，并获得FDA授予的CGT资格，获得180天独占期，预计FDA将于年底完成现场核查，并于2023年年中完成上市。纳美芬相比第一代阿片解毒剂纳洛酮具备显著的长效性优势，对于芬太尼这类长效阿片药物具有更好的效果，在美国具有较大临床需求。美国纳洛酮解毒市场目前终端销售约为4亿美元，纳美芬上市后有望部分替代纳洛酮，具备较大市场潜力。此外，公司围绕美国阿片滥用问题，逐步建立阿片解毒剂技术平台，未来将进一步开发高壁垒的注射液及鼻喷剂系列产品。 　　公司以开发难仿或首仿药为主要目标，并逐步迎来创新收获期。2022前三季度公司研发支出为1.65亿元，占营业收入的比例达到18.37%，处于同行业公司中的相对较高水平。相比只做创新药开发的企业，仿制药业务带来的稳定收入使得公司能够有更多的研发经费投入创新，仿创结合的模式风险相对更低。仿制药开发方面，公司主要以难仿或首仿药为研发目标的立项原则，利用先发优势获得更多市场份额，预计明年将有11款新产品上市。而创新药方面，公司目前已有3款1类新药进入临床试验，其中进度较快的为口服长效DPP4抑制剂优格列汀片，正在开展临床III期，有望迎来收获期。未来伴随毛利率较高的创新药的逐步上市，公司盈利能力有望得到进一步提升。 　　维持公司推荐评级：1）公司核心存量品种已全部完成集采，风险释放，制剂原料药一体化的成本优势使得公司的集采中标概率提升，推动“光脚”品种放量；2）公司沿着首仿难仿药的思路持续完善管线布局，我们预计2023年公司将有1款新产品上市，并有望借助公司的渠道及品牌效果实现迅速放量；3）公司的国际化布局以及创新药研发正在逐步迎来收获期，为公司业绩带来新的利润增长点。考虑到今年政府补贴对于公司归母净利润的影响，我们下调此前利润预测。预计公司2022/2023/2024年的净利润将达到2.62亿元（前值为2.79亿元）、3.44亿元（前值为3.64亿元）、4.36亿元（前值为4.64亿元），2022/2023/2024年EPS分别为2.18（前值为2.33元）、2.87元（前值为3.03元）、3.63元（前值为3.87元），对应目前股价PE分别为30.8/22.8/18.0倍，维持公司的“推荐”评级。 　　风险提示：1）研发失败风险：公司多款产品处于研发阶段，存在进度不及预期甚至失败的可能；2）产品未中标药品集中采购风险：公司药品向公立医院销售需通过各省（区、市）采购平台招标采购，未来可能出现公司产品无法中标的风险；3）产品被调出医保目录的风险：未来存在主要产品在医保目录调整过程中被调出国家医保药品目录的风险；4）政策风险：公司在研产品涉及精麻药物，属于强监管行业，监管政策存在发生变动的风险。

　　三鑫医疗(300453) 　　投资要点 　　事件：公司发布2022年三季报，前三季度收入9.8亿元（+19.1%），归母净利润1.4亿元（+24.5%），扣非归母净利润1.3亿元（+26.7%），经营现金流1.3亿元（-36%）。 　　疫苗注射器需求减弱，单三季度有所承压。分季度看，2022年Q1/Q2/Q3单季度收入增速分别为+30.6%/+28.9%/+2.2%，归母净利润增速分别为+39.4%/+54.3%/-12.8%，单三季度收入和净利润增速承压主要因为2021年同期新冠疫苗注射器的基数较大，而进入22年Q3疫苗注射器的需求大幅减弱。从盈利能力看，前三季度毛利率为34.5%（+0.3pp），基本持平，四费率16.7%（+0.2pp），基本持平，其中销售费用率下降1.8pp，管理费用率增加2.1pp，归母净利润率14.5%（+0.6pp），盈利能力有所提升。 　　血液净化业务稳健增长。分业务来看，预计前三季度血液净化类产品收入约6亿元，同比增长15~20%，增速相比上半年有所放缓，主要因疫情反复的影响和部分产品价格略有下降所致，随着公司透气器、透析液、透析管等核心产品产能释放，预计后续增速会有所回升。预计前三季度注射类产品收入约1.7亿元，同比增长15~20%，三季度疫苗注射器的需求放缓，预计后续该部分产能将逐渐向常规注射器过度。预计前三季度输血输液类产品增长超过25%，主要得益公司销售渠道发力和市场拓展，预计将成为新的增长点。 　　血液净化业务空间大，未来几年业绩增长可期。公司不断提高全资子公司的生产效率，同时控股血液净化设备专业制造厂商成都威力生，打造完整的血液净化生态产业链。我国ESRD患者超过300万人，2020年在透析人群69.3万，治疗率不足1/4，未来随着渗透率提升，透析耗材市场潜在空间有望超过300亿元，产能扩张、市场开拓以及透析设备放量，有望支撑公司该业务实现30%以上的复合成长。 　　盈利预测与投资建议。预计2022~2024年归母净利润分别为1.8、2.2、2.8亿元，对应PE20、17、13倍，考虑到公司在血透领域全产品线布局，长期增长逻辑确定，维持“买入”评级。 　　风险提示：新冠疫苗注射器订单下滑风险，产品价格或大幅下降，血液净化产能释放不及预期。