中心思想 业绩改善与战略转型成效初显 平安好医生在2022年实现了调整后净亏损同比大幅收窄5.7亿元至8.5亿元，显著超出市场预期，尽管营收同比下降16%。这一业绩改善主要得益于公司战略性优化业务结构，停止了C端高获客成本的拉新活动，并持续优化投产管控。公司自2021年下半年确立的“管理式医疗+家庭医生会员制+O2O医疗健康服务”商业模式已初步显现成效，推动了业务结构向高毛利医疗服务转型，并深化了与平安集团的协同。 集团协同与高毛利业务驱动未来增长 展望未来，平安好医生的高成长性将主要来源于两大核心驱动力。首先，作为平安集团“综合金融+医疗健康”战略布局的旗舰，公司将持续深化与集团寿险、健康险、产险、银行等业务的协同，预计优质医疗服务将触达更广泛的客群，从而支撑营收的高增长。其次，公司商业模式转型下，对高毛利医疗服务板块的投入将进一步加大，推动其收入占比持续提升（2022年较2021年提升7.3个百分点至41.4%），从而持续改善整体盈利能力。预计公司经营数据将逐年改善，并有望在2025年实现盈利。 主要内容 2022年经营数据分析：亏损收窄与结构优化 2022年，平安好医生实现营业收入61.6亿元，同比下降16.0%，主要受上半年疫情影响及公司业务结构战略性优化。然而，毛利达到16.8亿元，同比仅下降1.3%，毛利率提升4.0个百分点至27.3%，这主要归因于公司聚焦于战略协同性高、盈利能力强的业务。归母净亏损同比大幅收窄60.5%至6.1亿元，调整后净亏损同比收窄40.1%至8.5亿元，超市场预期。 从业务板块来看： 医疗服务： 实现营收25.5亿元，同比增长2.0%。尽管上半年受疫情影响增速平缓，但下半年疫情缓和后，营收同比/环比分别增长20.7%/25.1%。该板块毛利率为36.2%，同比提升0.4个百分点，保持稳步增长。 健康服务： 实现营收36.1亿元，同比下降25.3%。这主要是由于公司战略性缩减了与管理式医疗战略关联度较低、盈利能力也较低的部分实物类业务，且线下体验的体检等健康服务项目履约受疫情影响。下半年履约率逐步回升，营收同比/环比分别下降18.2%/13.0%。该板块毛利率为21.1%，同比提升4.3个百分点，主要得益于低毛利率实物类业务收入比重下降。 战略2.0深化：管理式医疗生态构建 自2021年下半年起，平安好医生正式确立了“管理式医疗+家庭医生会员制+O2O医疗健康服务”的商业模式，旨在通过整合支付方与供应方，实现目标客群（从个人客户拓展至金融客户及企业客户）与业务（从“医疗”拓展至“医疗+健康”，并链接更多线下服务）的双拓展。当前成效已初步显现： 管理式医疗： 公司积极探索并强化与平安集团的业务协同，在F、B、C三端稳步推进。过去12个月付费用户数稳健增长至近4300万，较2022年上半年增长5.3%。 F端（金融客户）： 持续挖掘平安集团的经验、科技、客群和资源优势，为其客户提供在线线下一站式、7*24小时的主动式医疗健康服务。报告期内，来自平安集团综合金融渠道的付费用户数超3400万，在集团2.28亿个人金融用户中的渗透率达到约15%。 B端（企业客户）： 通过“易企健康”产品体系及“体检+”和“健管+”两大解决方案，为中大型企业提供员工健康管理综合解决方案。截至2022年末，公司服务企业数累计达到978家（较2021年末增长458家），覆盖近300万人，期内存量大型规模企业客户续约率高达近90%。 C端（个人客户）： 多年行业深耕沉淀了大量平台流量，通过优化用户质量和服务体验，实现了良好的用户留存。 家庭医生会员制： 家庭医生作为商业模式的枢纽，协助公司整合医疗健康供给侧资源，完善O2O闭环服务。截至2022年末，公司已建立19个专病中心，打造了专科专病筛查、通用产品、特色服务包三大系列产品；累计签约超2000位名医专家，覆盖全国60+座城市、300+家三甲医院；建立了来自23个科室的超4.9万名内外部医生团队，患者五星好评率和病历甲级率维持稳定在98%以上。 O2O医疗健康服务： 公司持续深化完善“到线、到店、到家/企”的服务网络，进一步整合在线线下医疗服务资源，打造一站式履约体系。截至2022年末，公司合作医院超5000家，合作药店22.4万家，可在216座城市实现1小时送药，在88座城市开通7*24小时送药服务；合作的健康服务供应商超10万家，覆盖体检、齿科、抗衰、泛健康等多品类，其中体检机构超2000家，覆盖300+城市及162家高端体检机构。此外，公司还建立了涵盖从准入到退出全链路的供货商管理质控体系，确保服务质量。 市场展望与盈利前景 随着疫情影响基本出清，平安好医生的高成长有望延续。公司高成长性在于： 集团战略协同： 平安集团将医疗健康提升至与综合金融并重的位置，公司作为集团医疗健康板块的旗舰，将持续深化与集团各业务的协同，预计优质医疗服务将触达更多客群，支撑业绩高增长。 战略转型加速释放： 公司战略转型目标清晰、路径明确、步伐坚定，当前成效已初步显现，后续转型成效有望加速释放。商业模式转型下，公司医疗服务建设投入有望进一步加大，推动高毛利的医疗服务板块收入占比持续提升，盈利能力有望继续改善。 企业健康管理市场潜力： 疫情从需求端刺激企业员工的健康管理意识，并培养健康管理和线上诊疗的习惯，叠加企业付费意愿的加速提升，预计企业健康管理市场规模有望达到3万亿元，且行业整体仍处于高速发展的初期。公司具备先发、资源等优势，业绩高增概率强。 总结 战略转型成效显著，盈利拐点可期 平安好医生在2022年通过战略性业务优化和成本管控，实现了调整后净亏损的大幅收窄，超出市场预期。公司“管理式医疗+家庭医生会员制+O2O医疗健康服务”的战略2.0模式已取得初步成效，特别是在深化与平安集团的协同、拓展企业客户以及构建全面的线上线下医疗健康服务网络方面表现突出。随着疫情影响的减弱和战略转型的持续深化，公司高毛利的医疗服务收入占比有望进一步提升，盈利能力将持续改善。财通证券预计公司经营数据将逐年改善，并有望在2025年实现盈利，首次给予“增持”评级，建议关注。同时，需警惕业务转型慢于预期、经营管理效率提升不及预期以及亏损改善不及预期的风险。

中心思想 CGM产品驱动市场新增长 鱼跃医疗控股子公司浙江凯立特的高性能持续葡萄糖监测（CGM）系统获批上市，标志着公司成功切入国内低渗透率但需求迫切的动态血糖监测蓝海市场。该产品凭借媲美外资品牌的性能优势、自动化产线带来的成本优势以及公司成熟的销售渠道，有望快速实现市场放量，开启国产替代新篇章，成为公司未来业绩增长的核心驱动力。 国产替代与业绩展望 随着国内疫情管制放开，公司常规业务板块加速恢复，呼吸治疗产品持续贡献可观收入。叠加高毛利CGM产品占比的提升和原材料成本的优化，公司整体盈利能力预计将显著增强。基于强劲的业务复苏和新兴业务的成长性，公司2023年有望实现15-20%的收入增长，利润增速预计将超越收入增速，维持“买入”评级。 主要内容 高性能CGM产品获批，开启蓝海市场 2023年3月15日，鱼跃医疗发布公告，其控股子公司浙江凯立特收到国家药监局颁发的持续葡萄糖监测系统《医疗器械注册证》，CT3、CT3A、CT3B、CT3C、CT15系列型号获批，用于糖尿病成年患者（≥18岁）的组织间液葡萄糖水平的连续或定期监测。这一批准使公司得以进入一个潜力巨大的蓝海市场。 国内CGM市场目前渗透率较低，但患者需求迫切。预计到2030年，国内CGM市场规模有望达到208.6亿元，2021-2030年复合年增长率（CAGR）预计将达到32.11%，显示出强劲的增长潜力。公司本次获批的CT3系列CGM产品具备14天免校准的显著优势，其MARD值（平均绝对相对差）与雅培、美敦力等国际主流品牌的主流型号接近，表明产品性能已达到国际先进水平。此外，该产品在临床效果、舒适性、便携性、安全性以及数字化管理方面均实现了全面升级，提升了用户体验和市场竞争力。 在生产方面，镇江等基地的自动化产线投产，有望为CT3系列产品带来更大的成本优势，进一步增强其市场竞争力。公司计划借助其成熟完备的院内外渠道网络以及良好的品牌口碑，推动CT3系列产品实现高速放量，从而带动公司业绩快速增长。同时，公司在欧洲等海外国家和地区的注册申报工作也在如期推进，预计CT3有望于2023年在欧洲区域顺利上市，为公司中远期增长提供新的动力。 业务全面复苏与盈利能力提升 2022年，鱼跃医疗的家用、急救、康复等多个常规业务板块受到国内外疫情扰动，增速有所放缓。然而，随着疫情管制措施的放开，院内诊疗需求持续回升，院外线上线下销售渠道也快速恢复，预计公司相应常规产品有望实现较快增长。同时，呼吸治疗板块的呼吸机、制氧机等防疫相关产品预计也将贡献可观收入。 综合公司2022年前三季度财务数据及历史业绩，预计公司2023年有望实现15-20%的收入增速。随着CGM等高毛利产品在公司产品结构中占比的持续提升，以及原材料价格的持续回落，预计公司利润增速有望超过收入增速，2023年有望实现亮眼业绩。 根据调整后的盈利预测，公司2022-2024年营业收入预计分别为71.9亿元、85.6亿元、101.5亿元，同比增长率分别为4%、19%、19%。归属于母公司净利润预计分别为14.5亿元、17.8亿元、21.2亿元，同比增长率分别为-2%、23%、19%。对应每股收益（EPS）分别为1.45元、1.78元、2.11元。截至2023年3月15日，公司股价对应2022年P/E为17.8倍。 鉴于公司常规产品加速恢复、新兴业务（如CGM）成长性强以及新冠疫情后国内外品牌力快速提升，维持公司“买入”评级。然而，投资者仍需关注潜在风险，包括产品推广不达预期、疫情持续时间不确定可能对业绩造成波动，以及研究报告使用的公开资料可能存在信息滞后或更新不及时的风险。 总结 鱼跃医疗凭借其新一代高性能CGM产品获批，成功切入高增长的动态血糖监测蓝海市场，有望通过技术优势和市场策略实现国产替代并快速扩张。在疫情后经济复苏背景下，公司常规业务和呼吸治疗板块表现强劲，叠加高毛利产品结构优化和成本控制，预计未来几年将保持稳健的收入和利润增长。公司在国内外市场均展现出强大的发展潜力，其创新能力和市场执行力将是支撑其长期增长的关键。

中心思想 2022年业绩稳健增长，核心业务驱动显著 健民集团2022年财务表现强劲，营收和归母净利润均实现两位数增长，符合市场预期。医药工业板块的大单品销售持续放量，医药商业业务稳步扩张，共同构成了公司业绩增长的坚实基础。体外培育牛黄业务作为重要的利润贡献点，其投资收益显著提升，进一步增强了公司的盈利能力。 多元化布局成效初显，未来增长潜力可期 公司在巩固传统医药工业和商业优势的同时，积极探索并布局医疗服务领域，中医诊疗服务业务取得积极进展，并新增医院并表，显示出公司在多元化发展方面的战略决心。尽管面临原材料成本上升等挑战，但公司通过优化产品结构和市场策略有效应对。集采政策对核心产品的影响预计偏向积极，加之公司独特的品牌力、营销实力和体外培育牛黄业务的独家性，预示着未来业绩的持续增长潜力。 主要内容 2022年年度业绩回顾 财务表现超预期 健民集团于2022年实现营业收入36.41亿元，同比增长10.35%；归属于母公司股东的净利润达到4.08亿元，同比大幅增长33.52%；扣除非经常性损益后的归母净利润为3.74亿元，同比增长24.42%。这些关键财务指标的增长均符合市场预期，显示出公司稳健的经营态势和盈利能力的提升。 核心业务板块分析 医药工业稳健发展 2022年，公司医药工业板块实现营收18.80亿元，同比增长11.73%。其中，核心大单品表现突出：龙牡壮骨颗粒销售5.41亿袋，同比增长11.88%；便通胶囊销售673.70万盒，同比增长18.73%。小金胶囊销售766.42万盒，同比增长1.38%。尽管由于公司提高部分中药材采购等级和原材料价格上涨，医药工业毛利率下降1.73%，但大单品销量的持续提升有效抵消了成本压力，持续带动了业绩增长。 医药商业持续扩张 医药商业板块在2022年实现营收17.23亿元，同比增长8.52%。这一增长主要得益于福高等子公司积极拓展业务，有效扩大了市场份额和销售规模。 医疗服务探索与布局 医疗板块在2022年实现营收0.20亿元，同比略有下降4.03%。然而，公司自2018年开始探索中医诊疗服务，并取得了积极进展。其中，汉阳馆在2022年实现净利润同比增长130%，显示出其良好的运营效率和市场认可度。此外，第二家中医馆汉口馆已于2023年3月开业，进一步拓展了公司的医疗服务网络。值得注意的是，2022年公司新增杭州华方医院并表，标志着公司在医疗服务领域的持续投入和多元化布局。 体外培育牛黄业务贡献突出 投资收益显著增长 2022年，健民集团对联营企业和合营企业的投资收益达到1.50亿元，同比大幅增长33.71%，占到归母净利润的36.90%，成为公司重要的利润增长点。其中，武汉健民药业的净利润为4.48亿元，同比增长30.43%。体外培育牛黄业务需求稳健向上，预计未来将持续为公司业绩增长提供强劲动力。 集采影响及未来展望 集采带来积极影响 公司主要产品小金胶囊中选湖北19省等区域性集采。分析认为，鉴于销售费用降低以及小金胶囊在集采已执行的省份销量实现较快增长，预计未来集采对公司业绩将产生偏正向影响，有助于优化成本结构并扩大市场渗透率。 维持“买入”评级 基于公司强大的品牌力、营销实力以及体外培育牛黄业务的独家性，分析师维持健民集团“买入”评级。预计公司2023年至2025年的归母净利润将分别达到4.89亿元、6.05亿元和7.57亿元，对应每股收益（EPS）分别为3.19元、3.94元和4.94元，市盈率（P/E）分别为22.6x、18.3x和14.6x，显示出良好的投资价值。 风险提示 业务独家性风险 体外培育牛黄业务作为公司重要的利润来源，其独家性可能面临失去的风险，这将对公司的盈利能力产生潜在影响。 集采落地不及预期风险 尽管目前预计集采对公司影响偏正向，但集采政策的实际落地效果可能不及预期，从而影响相关产品的销售和利润。 总结 健民集团在2022年取得了符合预期的业绩增长，营业收入和归母净利润均实现显著提升。公司核心医药工业板块的大单品如龙牡壮骨颗粒和便通胶囊销售强劲，医药商业业务也保持稳步扩张。特别值得关注的是，体外培育牛黄业务作为重要的利润增长极，其投资收益贡献突出，为公司整体业绩提供了有力支撑。同时，公司积极探索医疗服务领域，通过中医诊疗服务和医院并表，为未来发展注入了新的活力。尽管面临原材料成本上涨和集采政策的挑战，但公司凭借其强大的品牌力、营销实力和独家业务优势，预计将保持稳健的增长态势。分析师维持“买入”评级，但投资者仍需关注体外培育牛黄独家性及集采落地效果的潜在风险。

　　健民集团(600976) 　　事件 　　健民集团发布2022年年度报告，公司2022年实现营业收入36.41亿元，同比+10.35%；归母净利润4.08亿元，同比+33.52%；扣非归母净利润3.74亿元，同比+24.42%。 　　事件点评 　　疫情下全年收入稳定，利润端大鹏贡献突出 　　收入端：分产品看，2022年儿科10.07亿元（+12.99%），妇科5.52亿元（+11.88%），特色中药1.84亿元（+15.73%），其他1.36亿元（-1.56%），商业17.23亿元（+8.52%），医疗0.20亿元（-4.03%）。分渠道看，在品牌打造方面，OTC渠道围绕龙牡壮骨颗粒、便通胶囊，与央视、卫视进行战略合作，有重点、有策略地在长视频、电梯媒体、短视频等加强品牌传播；Rx渠道通过专题讲座、学术研讨会、临床案例比赛等专业学术活动开展，提高公司产品的医学价值和临床应用基础，提升品牌影响力。公司2022年OTC端实现营收9.63亿元（+6.59%），Rx端实现营收9.16亿元（+17.69%）。 　　利润端：2022年，公司实现归属于上市公司股东的净利润同比增长33.52%，主要系公司龙牡壮骨颗粒等主导产品收入增长、联营企业投资收益及政府补助增长所致。 　　武汉健民大鹏：2022年实现利润4.48亿元，同比增长约31%，归属健民集团投资收益为1.49亿元，利润贡献突出。 　　受疫情等多因素影响逐步消化 　　单季度来看，2022第四季度公司收入为8.46亿元，同比增长25.84%；归母净利润0.81亿元，同比增长20.44%。 　　财务上，公司整体毛利率为43.27%，同比+0.26个百分点；期间费用率33.11%，同比-1.38个百分点；其中销售费用率29.36%，同比-0.70个百分点；管理费用率3.73%，同比-0.48个百分点；财务费用率0.02%，同比-0.20个百分点；经营性现金流净额为2.16亿元，同比-12.93%，主要系原材料涨价影响采购付款增加、支付的薪酬与税费增加所致。 　　大品种稳健增长，二线品种逐步放量，研发工作有序进行 　　在大产品培育方面，围绕龙牡、便通双品牌塑造。 　　在大产品培育方面，积极开展KA连锁精细化运营，提升门店覆盖率，主导产品龙牡壮骨颗粒销售总体保持稳定增长，2022年销量5.4亿袋，同比增长11.3%； 　　同时，公司优化销售模式，提升医疗机构的覆盖率，主导产品健脾生血颗粒（片）同比增长18%。Rx产品的销售收入同比增长18%，其中雌二醇凝胶、小儿宝泰康颗粒同比增长40%以上。七蕊胃舒胶 　　囊上市并成功通过谈判纳入2022年《国家医保目录》。研发上，2022年，公司全年获得药物临床试验批准通知书1个、提交上市许可申请5个，新申请专利7项。在新产品开发方面，全年开展新药研发项目26项，其中新立项儿科新制剂3项。中药1类新药通降颗粒取得药物临床试验批准通知书、小儿紫贝止咳糖浆提交NDA，获得受理通知书，牛黄小儿退热贴III期临床研究病例入组即将完成；4项儿童制剂项目提交ANDA，获得受理通知书，4项儿童制剂项目完成中试研究。 　　新兴业务上，2022年投资2000万元成立健民国医投资（武汉）有限公司，2022年汉阳馆实现净利润同比增长130%；投资800万元筹建第二家中医馆汉口馆，于2023年3月正式开业。 　　投资建议 　　由于公司发布年报，我们更新盈利预测。我们预计，公司2023~2025年收入分别44.6/53.8/64.7亿元，分别同比增长22.5%/20.6%/20.2%，归母净利润分别为5.1/6.4/8.1亿元，分别同比增长24.7%/26.4%/25.9%，对应估值为22X/17X/14X。考虑到公司主业稳定增长、研发产品有梯队，参股公司健民大鹏体外培育牛黄极具稀缺性，维持“买入”投资评级。 　　风险提示 　　公司业绩不及预期；健民大鹏药业增速不及预期；品牌推广不及预期。

　　健民集团(600976) 　　事件：健民集团发布2022年年度报告，2022年公司经营稳健，实现营业总收入36.41亿元，同比增长10.35%；实现营业利润4.42亿元，同比增长27.75%；实现归母净利润4.08亿元，同比增长33.52%。 　　点评： 　　主导产品销售表现良好，带动工业板块快速增长。据公司2022年报，2022年公司营业收入、归母净利润均实现超两位数增长，分板块营收来看，儿科10.07亿元（+12.99%），妇科5.52亿元（+11.88%），特色中药1.84亿元（+15.73%），其他1.36亿元（-1.56%），商业17.23亿元（+8.52%），医疗0.20亿元（-4.03%）。主导产品龙牡壮骨颗粒、健脾生血颗粒销量持续提升，2022年公司医疗工业板块营业收入达18.80亿元，占总收入51.62%，同比增长11.73%，经营质量稳中向好。 　　健民大鹏净利润增长亮眼，带动公司整体收益提升。据公司2022年报，公司联营企业健民大鹏净利润为4.48亿元，同比增长30.42%。健民大鹏有限公司独家拥有“国家中药一类新药”体外培育牛黄的完全知识产权和国内最大的体外培育牛黄产业化基地，在天然牛黄产量较低且牛黄市场需求旺盛的背景下，我们认为健民大鹏对健民集团总收益的提升具有可持续性。 　　立足三大品牌，营销研发两端强势发力。据公司2022年报，2023年公司将继续坚持以“龙牡”“健民”“叶开泰”三大品牌为依托，形成以中医药为核心的大健康产业集团的发展战略。在营销端继续加强营销数字化建设，实现渠道、终端、绩效等精细化、系统化管理；在研发端立足公司实际，以自主研发和产学研相结合的方式，加快推进各项研发工作。我们看好公司未来发展潜力。 　　盈利预测与评级：我们根据年度报告调整盈利预测，预计公司2023-2025年营业收入分别为41.61/47.37/53.45亿元，归母净利润分别为5.19/6.44/8.13亿元，EPS分别为3.38/4.20/1.59元，PE分别为21.28/17.16/13.58X，维持“增持”评级。 　　风险因素：原材料价格风险、政策风险、产品集中风险、投资风险。

　　健民集团(600976) 　　投资要点 　　龙牡壮骨颗粒控货阶段已过 　　自2020年，公司通过升级包装、改善口味等方式升级龙牧壮骨颗粒品种，产品价格提升至2-3.1元/5g。公司扩充销售队伍，深耕OTC、Rx、电商渠道，2021、2022年分别销售486.28、541.22百万袋。为保护龙牧壮骨颗粒价值链，2022年公司对该品种实行渠道管控等控货措施，致使2022年上半年销量有所下滑。实施控货措施后，终端价格有所恢复，渠道库存量基本正常，2022年Q3龙牧壮骨颗粒品种销售恢复正常，预计2023年销量将有所回升。 　　体培牛黄需求量增加 　　2023年1月6日，国家卫健委网站公布《新型冠状病毒感染诊疗方案（试行第十版）》，安宫牛黄丸可用于危重型新冠患者的内闭外脱症、高热症，新冠感染病例增多的因素作用下，安宫牛黄丸销量激增。牛黄是安宫牛黄丸最主要的原材料，安宫牛黄丸的热销带动上游牛黄市场需求量增加，但天然牛黄产量较低，目前国内每年天然牛黄产量900公斤，但市场需求量为5000-6000公斤，供需缺口巨大导致天然牛黄价格居高不下，致使安宫牛黄丸成本提升。2004年国家药监局颁发国食药监注【2004】21号文明确规定：对于国家药品标准处方中含牛黄的临床急重症药品种，和国家药品监督管理部门批准的含牛黄的新药，可将处方中的牛黄以体外培育牛黄替代牛黄等量投料使用。公司的体培牛黄在保障质量和临床稳定性的同时，有效解决供应不足的问题，价格相对稳定，下游企业可有效控制成本。2021、2022年参股子公司健民大鹏实现3.43、4.48亿元净利润，同比增长18.45%、30.43%，近年采用体外培育牛黄的下游企业数量明显增加，体培牛黄有望持续为公司贡献利润。 　　培育新钻石品种 　　公司坚持以发展中医药为核心，构建以中成药为主的儿科、妇科、特色中药生产线，中国非处方药物协会发布的“中国非处方药产品(中成药)综合排名”中，大单品健民龙牡壮骨颗粒位居儿科消化类第一(2021)，公司在小儿中成药市场取得龙头地位。公司计划培育第二梯队产品--便通胶囊，便通胶囊在医院有二十余年的销售基础，具有良好的治疗效果。同时公司梳理独家及类独家产品，如安眠补脑口服液、拔毒生肌散等，通过以龙牡壮骨颗粒为主的OTC营销模式打造新产品销售渠道。 　　盈利预测 　　预测公司2023-2025年收入分别为39.97、43.50、47.52亿元，归母净利润分别为5.34、6.35、7.74亿元，EPS分别为3.48、4.14、5.05元，当前股价对应PE分别为20.7、17.4、14.3倍，给予“买入”投资评级。 　　风险提示 　　体培牛黄销量不及预期、龙牧壮骨颗粒销量不及预期、品牌推广不及预期等风险。

　　博雅生物(300294) 　　业绩简评 　　2023 年 3 月 12 日，公司发布 2022 年业绩快报，预计 2022 年实现收入 27.59 亿元，同比+4%；归母净利润 4.32 亿元，同比+25%；实现扣非归母净利润 3.92 亿元，同比+34%。 　　单季度来看，预计 2022Q4 实现收入 6.76 亿元，同比+6%；归母净利润 0.14 亿元，同比-33%；实现扣非归母净利润 0.36 亿元，同比扭亏。 　　经营分析 　　血制品业务稳定增长，产品毛利率持续增加。 根据业绩快报， 2022年公司血液制品业务实现营业收入 13.42 亿元，比上年同期增长8.96%；血液制品业务实现净利润 4.98 亿元，比上年同期增长29.45%。 公司Ⅷ因子于 2022 年 8 月获批《药品注册证书》，预计于今年上半年获批签发，将进一步拓宽公司产品结构。 　　采浆量增长与行业整体水平接近，浆站拓展不断推进。 根据公司投资者交流文件， 2022 年预计行业采集量同比增长 6%左右，公司2022 年采浆量增幅与行业增幅基本持平。公司未来将从挖掘存量浆站潜力和申请新设浆站两方面着手提升采浆量，预计至十四五期末，力争新增浆站数量不低于 16 个， 年采集量突破 1000 吨。 　　公司发展重心逐步战略聚焦血液制品，非血制品业务影响有望逐渐淡化。 公司下属部分子公司天安药业、复大医药与华润医药控股下属华润双鹤、华润医商等存在一定同业竞争情况。华润医药控股承诺将促成公司在定增发行完成后 24 个月内（即 23 年 11 月份之前）通过股权转让、资产处置等方式退出Ⅱ型糖尿病化药业务和血制品流通等业务。未来公司战略发展的重心将逐步聚焦于血液制品业务。随着公司浆量扩张叠加效率提升，血制品业务远期增长潜力值得期待。 　　盈利预测、估值与评级 　　我们维持盈利预期， 预计公司 2022-2024 年分别实现归母净利润5.1（+48%）、 6.06（+19%）、 7.00 亿元（+15%）。 2022-2024 年公司对应 EPS 分别为 1.01、 1.20、 1.39 元， 对应当前 PE 分别为 34、29、 25 倍。 维持“买入”评级。 　　风险提示 　　采浆拓展不达预期，产能落地不及预期，商誉减值风险，血液制品质量安全性风险。

　　华特达因(000915) 　　事件描述 　　公司发布2022年年报，公司实现营收、归母净利润和扣非归母净利润分别为23.41、5.27、5.29亿元，同比增长15.49%、38.55%、48.51%。经营性净现金流11.96亿元，同比增长58.29%，实现EPS2.25元。拟每10股派现8元。第四季度公司实现营收、净利润和归母净利润分别为5.22亿元、1.33亿元、0.64亿元，同比增长14.73%、17.89%、4.67%。 　　公司业务主体达因药业第四季度实现营业收入4.36亿元、净利润1.41亿元，全年实现营收和净利润分别为20.41、9.72亿元，同比增长38.58%、46.55%。 　　事件点评 　　伊可新量价齐升带动医药业务高增长，非主业和费用影响四季度业绩。2022年医药业务收入占公司总收入的87.18%%，利润占归母净利润的96.19%。达因药业业绩增长是伊可新销量持续增加，同时伊可新30粒装（所有规格中占比最大的规格）在去年7月进行了全国范围的提价，幅度6.4%，此前其他规格亦有不同程度提价。另外，公司近两年新推广的右旋糖酐铁颗粒剂、维生素D滴剂、复方碳酸钙泡腾颗粒等产品较去年同期销量也有比较大的增长。公司四季度净利润下降明显，主要与非主业的亏损和计提费用有关。第四季度，非主业亏损，另外第四季度销售费用1.93亿元，同比环比均有大幅上升。 　　伊可新之外今年过亿品种有望增至4个，治疗类新品将增加医院端开发力度。公司治疗类的药物，包括盐酸托莫西汀口服溶液和地氯雷他定口服液等品种，今年在医院端会有比较大的开发力度，新产品费用配比有望增加。伊可新之外，维生素D销售规模已达2亿，用于糖尿病并发症的成人药物依帕司他片已经过亿，右旋糖酐铁和复方碳酸钙制剂今年有望过亿。达因药业实施以形成完整儿科用药体系为目标的品类延伸策略略，在研儿童专用剂型和专用规格品种有40余个，覆盖儿童常见病、多发病和罕见病等领域，其中伊可新已经形成品牌效应。通过扩展“伊可新”的品牌延伸策略，搭建起完整的儿童健康食品、用品健康产品链。 　　非主业剥离有望持续。2022年10月公司董事会决议通过了退出卧龙学校的议案，今年有望正式剥离。 　　投资建议 　　预计公司2023-2025年EPS分别为2.89、3.58、4.43元，对应公司3月13日收盘价40.05元，PE分别为13.84、11.19、9.03倍，我们认为，公司是儿童药龙头企业，伊可新单品在扩大适用人群和提价后，将保持快速增长。同时凭借品牌和渠道优势，其他单品及治疗品类也将快速增长。我们看好公司未来一段时间的发展，维持“买入-B”评级。 　　风险提示 　　风险因素包括但不限于：疫情反复影响终端销售的风险，新产品推广不及预期的风险，产品降价的风险等。

　　西藏药业(600211) 　　投资要点 　　事件：公司发布2022年报，2022年实现收入25.55亿元，同比+19.45%，实现归母净利润3.7亿元，同比+76.99%，扣非归母净利润3.69亿元，同比+453.58%。 　　2022年新活素销量超过600万支。2022年公司新活素销量616万支，销售收入22.51亿元，同比+33.71%，销售收入占比为88.44%，略超我们此前预期。依姆多销售收入1.65万元，同比-45.2%，主要系原料药供应不足所致。期间毛利率94.26%(+5.24%)，毛利率提升主要系营业成本有所下降。2022年公司营业成本中的无形资产摊销减少以及依姆多销量下降，相关营业成本有所减少。销售费用率55.15%(+1.15pp)，管理费用率5.19%(+0.54pp)，研发费用率3.45%(+0.6pp)。研发费用率提升主要系俄罗斯疫苗项目开发支出转费用化处理的影响。公司新活素、依姆多（中国市场）委托康哲药业下属公司推广。2022年净利率14.69%(+4.73%)。主要系去年同期因计提商誉减值，导致基数较低所致。由于2022年国际局势、全球新冠疫苗供应过剩等不利因素影响，俄罗斯疫苗技术转移相关工作进度有所延后。公司对该项目相关长期资产、存货计提减值损失。其中固定资产减值0.8亿元、在建工程减值1.4亿元、存货跌价准备计提减值0.5亿元。 　　阿迈特两款产品已启动商业化工作。公司2020年投资阿迈特医疗，取得其支架定位系统、全降解冠脉药物洗脱支架系统、全降解外周血管药物洗脱支架系统、高压球囊扩张导管等四款产品独家销售权。目前支架定位系统、高压球囊扩张导管已取得医疗器械注册证及生产许可证并开展商业化工作。 　　盈利预测与投资建议。预计2023-2025年EPS分别为2.90元、3.57元、4.29元，对应动态PE分别为19倍、15倍、13倍，维持“买入”评级。 　　风险提示：心血管植入产品研发进度不达预期，新活素销售不及预期，产品研发失败风险，资产价格波动风险。

　　普洛药业(000739) 　　公司2022年实现营业收入105.45亿元，同比增加17.92%，归母净利润9.89亿元，同比增加3.52%，扣非归母净利润8.36亿元，同比增加0.39%。毛利率为23.9%，同比下降2.6pct；净利率为9.38%，同比下降1.31pct。受到疫情反复、原材料价格上涨、汇率波动等影响，上半年净利润增速略有下降，但四季度已进入恢复期，全年来看，三大业务板块均实现业绩增长，总体业绩符合预期。 　　支撑评级的要点 　　三大板块协同发展，看好未来业绩增长。原料药及中间体业务实现营收77.4亿元，同比增长18.2%，看好未来业绩稳健增长。CDMO业务实现营业收入15.8亿元，同比增长13.2%，截至2022年末，报价项目共计820个，进行中项目524个，其中研发阶段项目298个，商业化阶段项目226个，随着后续产能落地，看好未来商业化订单增量。制剂业务实现营业收入10.8亿元，同比增加24.5%，2022年共有5个品种获批，其中3个纳入集采，看好相关品种业绩放量。 　　继续保持研发高投入，打造科技型医药制造企业。公司继续推进原料药制剂一体化工作，积极进行CDMO战略转型，加大研发投入，2022年研发费用为5.33亿元，同比增加19.43%，占营收5.05%。三大业务板块均设有研发中心，研发人员从原来870人左右上升到1026人，其中博士46人，硕士生220人，致力于公司技术水平、研发核心能力的提升。 　　注重先进产能建设，落地后或带来业绩增量。公司稳步推进一体化产业布局，致力于对战略品种产业链上下游延伸、高标准合规改造、企业研发和制造能力提升。CDMO方面上海实验楼已于2022年2月建成投产，横店实验楼已建成预计即将投产，多功能生产线、高活性API研发实验室、四条高活性产品生产线已基本完成建设。制剂方面年产1亿瓶头孢粉针剂生产线已完成建设并通过GMP符合性检查，产能逐步落地后预计会带来较可观业绩增量。估值 　　 根据2022年报披露数据，随着上游原材料价格回落，疫情政策放开，原料药及制剂业务毛利率有望恢复；产能建设逐步落地，研发支出保持高增长，看好CDMO业务未来业绩兑现，因此我们对盈利预测进行调整。预期公司2023-2025年归母净利润分别为12.15亿元、13.86亿元、15.82亿元，EPS分别为1.03元、1.18元、1.34元，维持买入评级。评级面临的主要风险 　　原材料价格波动风险，新冠疫情反复风险，汇率变动风险，国际形势变化风险。