中心思想 2022年业绩强劲增长与业务模式优势 药明康德在2022年实现了营业收入和归母净利润的显著增长，分别达到393.55亿元（同比+71.84%）和88.14亿元（同比+72.91%），业绩符合市场预期。公司凭借其“一体化，端到端”的CRDMO和CTDMO业务模式，有效协同五大业务板块，驱动了稳健发展，尤其在剔除特定商业化生产项目后，化学业务板块仍保持了强劲增长。 新分子业务驱动未来增长 公司的新分子业务，特别是TIDES（寡核苷酸和多肽业务），已进入快速成长期，2022年收入同比增长158.3%，其中D&M服务收入同比增长337%。展望2023年，公司预计TIDES业务增速将是WuXi Chemistry整体增速的2倍。此外，生物学业务中新分子种类相关收入同比增长90%，成为重要增长驱动力。这些新业务的快速发展，结合持续的产能扩建和项目推进，为公司未来业绩的持续高速增长奠定了基础。 主要内容 2022年年度业绩回顾 药明康德于2023年3月20日发布了2022年年报，全年实现营业收入393.55亿元，同比增长71.84%；归母净利润88.14亿元，同比增长72.91%；扣非归母净利润82.60亿元，同比增长103.27%；经调整Non-IFRS净利润93.99亿元，同比增长83.17%。单第四季度，公司实现营业收入109.60亿元，同比增长71.76%；归母净利润14.36亿元，同比下降6.46%；扣非归母净利润20.28亿元，同比增长111.83%；经调整Non-IFRS净利润26.27亿元，同比增长98.85%。整体业绩表现符合市场预期。 五大业务板块业绩分析与战略布局 化学业务（WuXi Chemistry） 业绩表现： 实现收入288.50亿元，同比增长104.8%。其中，药物发现（R）服务收入72.13亿元，同比增长31.3%；工艺研发和生产（D&M）服务收入216.37亿元，同比增长151.8%。剔除特定商业化生产项目，化学业务板块收入同比增长39.7%。 新分子能力建设： TIDES业务（寡核苷酸和多肽业务）收入20.37亿元，同比增长158.3%，其中D&M服务实现收入15.78亿元，同比增长337%，保持高速增长。 产能扩建： 2022年完成常州三期、常熟工厂投产和武汉华中总部投用，并继续推进中国常州、中国无锡、美国特拉华州和新加坡Tuas等多项设施的设计与建设。 测试业务（WuXi Testing） 业绩表现： 实现收入57.19亿元，同比增长26.4%。 细分服务： 实验室分析及测试服务收入41.44亿元，同比增长36.1%，其中药物安全性评价业务同比增长46%，医疗器械测试业务同比增长33%。临床CRO和SMO服务收入15.75亿元，同比增长6.4%，SMO业务同比增长23.5%，巩固国内行业领先地位。 产能规划： 位于苏州和启东的55,000平米实验室预计2023年陆续投入使用，为业绩增长提供产能保证。 生物学业务（WuXi Biology） 业绩表现： 实现收入24.75亿元，同比增长24.7%。 增长驱动： 新分子种类相关收入同比增长90%，收入占比从2021年的14.6%提升至22.5%，成为该板块增长的重要驱动力。 细胞及基因疗法CTDMO业务（WuXi ATU） 业绩表现： 实现收入13.08亿元，同比增长27.4%。其中，测试业务同比增长36%，工艺开发业务同比增长43%。 项目进展： 共完成项目68个，包括10个II期项目和8个III期项目（其中2个项目已提交上市申请，2个项目处于上市申请准备阶段）。预计2023年下半年将迎来商业化生产项目。 国内新药研发服务部（WuXi DDSU） 业绩表现： 实现收入9.7亿元，同比下降22.5%，主要由于公司主动进行业务迭代升级，集中推进更优质的项目管线。 项目成果： 截至2022年末，累计完成172个项目的IND申报工作，并获得144个项目的CTA。截至2023年3月20日，已有2个项目处于NDA阶段。 未来展望： 预计2023年公司将获得药品上市后的销售分成，并预计未来十年销售分成收入将有50%左右的复合增速。 “一体化，端到端”平台优势与2023年业绩指引 平台协同效应： 公司横跨药物开发价值链的CRDMO、CTDMO业务模式，使其能够“跟随客户”、“跟随分子”，实现更大的协同效应。2022年，使用公司多个业务部门服务的客户贡献收入367.36亿元，同比增长87%。 新分子业务展望： 新分子业务进入快速成长期，公司预计2023年化学业务板块新分子实体业务TIDES的增速将是WuXi Chemistry整体增速的2倍。 2023年业绩指引： 公司预计2023年收入将继续增长5-7%。其中，剔除特定商业化项目，化学服务板块收入预计增长36-38%；其他业务板块（WuXi Testing，WuXi Biology，WuXi ATU）收入预计增长20-23%；WuXi DDSU将持续业务迭代升级，预计收入下降超过20%。 投资评级与财务预测 长城证券首次覆盖药明康德，给予“买入”评级。公司作为本土医药研发外包服务龙头企业，具备“一体化，端到端”的创新业务模式和明显的行业竞争优势。前瞻布局的TIDES等新业务板块进入快速成长期，业绩有望维持高速增长。 财务预测： 预计公司2023-2025年营业收入分别为419.42/519.94/638.93亿元，同比增长6.6%/24.0%/22.9%。 净利润预测： 归母净利润分别为94.31/120.01/149.06亿元，同比增长7.0%/27.3%/24.2%。 EPS预测： EPS分别为3.18/4.05/5.03元，对应2023-2025年PE分别为25/20/16倍。 风险提示 全球医药行业研发投入下滑风险、新业务拓展不达预期风险、国内外政策变化风险、外包服务行业竞争加剧风险。 总结 药明康德在2022年实现了强劲的业绩增长，营业收入和归母净利润均同比增长超过70%，符合市场预期。公司通过其独特的“一体化，端到端”CRDMO和CTDMO平台，有效协同五大业务板块，展现出显著的竞争优势。特别是新分子业务，如TIDES和生物学新分子种类相关服务，已进入快速成长期，成为未来业绩增长的重要驱动力。尽管2023年整体收入增速指引受特定商业化项目影响，但剔除该因素后，化学服务及其他核心业务板块仍预计保持20%以上的稳健增长。鉴于公司作为医药研发外包服务龙头的地位、完善的创新业务模式以及新业务的巨大潜力，长城证券首次覆盖并给予“买入”评级，预计公司未来几年将继续保持高速增长。同时，报告也提示了全球医药研发投入、新业务拓展、政策变化及行业竞争加剧等潜在风险。

中心思想 业绩稳健增长，盈利结构优化 智飞生物在2022年实现了营业收入的显著增长，主要得益于代理产品HPV疫苗的强劲放量。尽管受新冠疫苗产品价格下降影响，归母净利润和扣非归母净利润同比有所下滑，但公司通过优化产品结构和控制费用，展现出较强的经营韧性。进入2023年，随着代理产品持续贡献稳定现金流，以及自主研发产品（特别是肺结核产品矩阵）的逐步放量和医保纳入，公司盈利能力有望恢复并持续改善。 代理与自主产品双轮驱动，长期发展可期 公司当前业绩增长的核心驱动力是代理的HPV疫苗，其批签发量大幅增长，且续签金额超千亿，为公司未来业绩提供了坚实保障。同时，智飞生物在自主研发方面投入巨大，拥有丰富的疫苗研发管线，涵盖结核、狂犬病、呼吸道病毒等多个领域。多款重磅自主产品已进入临床后期或申报上市阶段，特别是肺结核产品宜卡成功纳入国家医保目录，预示着自主产品将成为公司未来长期增长的强劲动力，形成代理与自主产品双轮驱动的良好发展格局。 主要内容 2022年度财务表现与盈利能力分析 整体业绩概览： 智飞生物2022年实现营业收入382.6亿元，同比增长24.83%。归属于母公司股东的净利润为75.4亿元，同比下降26.15%；扣除非经常性损益的归母净利润为75.1亿元，同比下降26.3%。 季度表现分析： 2022年第四季度单季收入达104.4亿元，同比增长18.3%；归母净利润19.2亿元，同比增长7%；扣非归母净利润19.2亿元，同比增长8.7%。第四季度业绩表现基本符合市场预期，收入端增长主要得益于代理品种HPV疫苗的迅速放量。 分季度来看，2022年Q1/Q2/Q3/Q4单季度收入分别为88.4/95.1/94.7/104.4亿元，同比增速分别为+125%/+3%/+9.4%/+18.3%。单季度归母净利润分别为19.2/18.1/18.8/19.2亿元，同比增速分别为+105%/-60%/-35.6%/+7%。 盈利能力指标： 2022年公司毛利率为33.6%（同比下降15个百分点），净利率为19.7%（同比下降13.6个百分点）。毛利率和净利率的下滑主要系新冠疫苗产品价格下降所致。 期间费用率保持稳定：销售费用率为5.8%（同比下降0.15个百分点），管理费用率为0.98%（同比持平），财务费用率为0.04%（同比下降0.03个百分点），研发费用率为2.2%（同比增长0.4个百分点）。 核心产品市场表现与未来增长潜力 代理产品持续高速增长： HPV疫苗是公司业绩增长的核心驱动力。四价HPV疫苗批签发量达到1403万支，同比增长59%。九价HPV疫苗批签发量达到1547.7万支，同比增长52%。 其他代理产品也表现良好：五价轮状病毒疫苗批签发882万支，23价肺炎疫苗批签发102万支，灭活甲肝疫苗批签发61万支。 公司与默沙东续签的HPV疫苗协议金额超千亿，进一步增强了未来业绩的确定性。 自主产品蓄势待发： 2022年自主产品批签发量略有下滑，其中ACYW135多糖疫苗批签发422万支，AC结合疫苗批签发686万支，Hib疫苗批签发158万支，AC多糖疫苗批签发107万支。 肺结核产品矩阵取得重要进展：公司自主研发的微卡和宜卡两款产品已在中国大陆地区超过90%的省级单位中标挂网。 2023年1月，宜卡成功纳入国家医保目录，这将有助于扩大宜卡的受益人群，并协同发挥公司结核产品矩阵的优势，助力重点人群的结核分枝杆菌感染筛查。 研发管线布局与长期战略展望 丰富且领先的研发管线： 公司自主研发项目共计28项，其中16项处于临床试验及申请注册阶段，显示出强大的研发实力和持续创新能力。 23价肺炎疫苗已申报上市。 冻干人二倍体狂犬疫苗、四价流感疫苗已获得Ⅲ期临床试验总结报告。 15价肺炎疫苗、Vero细胞狂犬疫苗、双价痢疾疫苗、四价流脑结合疫苗均处于Ⅲ期临床试验中。 重组B群脑膜炎球菌疫苗（大肠杆菌）已获得临床试验批准通知书。 多产品矩阵构建： 公司已成功搭建了结核、狂犬病、呼吸道病毒等多产品矩阵，在疫苗行业的管线丰富度方面处于领先地位，为公司提供了充足的长期发展动力。 盈利预测与投资建议： 预计公司2023-2025年每股收益（EPS）分别为5.89元、6.72元、6.83元。 对应动态市盈率（PE）分别为15倍、13倍、13倍。 基于公司代理产品强劲增长和自主产品未来可期的发展潜力，维持“买入”评级。 风险提示： 报告提示了产品销售不及预期和研发进度不及预期的风险。 总结 智飞生物2022年年报显示，公司在代理产品HPV疫苗的强劲带动下，营业收入实现稳健增长。尽管受新冠疫苗价格调整影响，归母净利润有所下滑，但第四季度业绩已呈现恢复性增长态势。公司代理的四价和九价HPV疫苗批签发量均实现大幅增长，且续签协议为未来业绩提供了坚实保障。同时，智飞生物在自主研发方面持续投入，拥有丰富的疫苗研发管线，肺结核产品宜卡成功纳入国家医保目录，预示着自主产品将逐步贡献新的增长点。综合来看，公司通过代理产品确保当前业绩，并以丰富的研发管线和逐步成熟的自主产品布局未来，长期增长动力强劲。分析师维持“买入”评级，并预计未来三年EPS将持续增长。

中心思想 业绩强劲增长与一体化平台驱动 药明康德在2022年实现了营业收入和归母净利润的强劲增长，增速均超过70%，扣非归母净利润增速更是突破100%，创下年度业绩新高。这一显著增长主要得益于公司持续强化一体化CRDMO（合同研究、开发及生产组织）和CTDMO（合同测试、开发及生产组织）业务模式，该模式有效赋能了客户项目，并带来了丰硕的产出成果。公司通过“长尾客户”战略和提升大药企渗透率，不断扩大客户基础，尤其在全球前20大药企客户的收入贡献上实现了翻倍增长。 业务多元发展与未来增长潜力 公司各项业务板块，特别是WuXi Chemistry（化学业务），实现了收入翻倍增长，成为业绩高速增长的主要驱动力。WuXi Testing（测试业务）和WuXi Biology（生物学业务）也保持了稳健增长。尽管WuXi DDSU（药物发现服务）短期承压，但长期增长潜力依然可观。公司持续投入资本开支进行产能建设，并积极拓展客户和储备人才，为2023年常规业务的持续发力奠定了坚实基础。分析师维持“买入”评级，认为药明康德作为全球CRDMO龙头企业，凭借其全面的业务覆盖、行业长期向好趋势、新产能释放以及客户管线推进，有望实现持续增长，且当前估值水平处于低位。 主要内容 2022年度财务表现与市场拓展 财务业绩再创新高 药明康德于2022年发布年度报告，显示公司业绩实现跨越式增长。全年实现营业收入393.55亿元，同比增长71.8%；归母净利润达到88.14亿元，同比增长72.9%；扣非归母净利润为82.60亿元，同比大幅增长103.3%；经调整Non-IFRS归母净利润为93.99亿元，同比增长83.2%。公司自2018年至2022年，收入翻了4倍，经调整Non-IFRS归母净利润增长超过5倍，充分体现了一体化CRDMO和CTDMO业务模式的强大赋能效应。 客户基础与区域市场扩张 在客户拓展方面，公司持续坚持“长尾客户”战略，并成功提高了在大药企中的渗透率。2022年度，原有客户贡献营收377.81亿元，同比增长77%；新增客户贡献收入15.73亿元。值得注意的是，全球前20大药企客户贡献收入184.21亿元，同比增长高达174%。公司海内外业绩均实现持续增长：中国地区营收75.26亿元，同比增长30%；美国地区营收258.84亿元，同比增长113%；欧洲地区营收44.32亿元，同比增长19%；日本、韩国及其他地区营收15.12亿元，同比增长23%。 各业务板块运营分析 WuXi Chemistry：收入翻倍与产能升级 2022年，WuXi Chemistry（化学业务）表现尤为突出，实现收入288.5亿元，同比增长104.8%；经调整Non-IFRS毛利118.8亿元，同比增长106.6%，成为公司业绩高速增长的主要驱动力。扣除新冠商业化项目，该业务板块仍实现39.7%的增长。其中，小分子药物发现（R）服务收入72亿元，同比增长31.3%；工艺研发和生产（D&M）服务收入216亿元，同比增长152%。平台管线持续扩张，2022年化学药工艺研发和生产赢得分子总计973个，包括1个商业化阶段的新增分子。寡核苷酸和多肽类药物CDMO服务客户数量和分子数量同比分别提升81%和91%，D&M收入达到15.78亿元，同比增长337%。在产能建设方面，公司完成了常州三期、常熟工厂的投产和武汉华中总部的投用，进一步提升了全球CRDMO平台能力和规模。同时，中国常州、中国无锡、美国特拉华州和新加坡Tuas等多项设施的设计与建设也在持续推进。公司预计2023年化学业务板块（剔除新冠商业化项目）将继续实现36%-38%的高速增长。 WuXi Testing与WuXi Biology：稳健增长，表现亮眼 2022年，WuXi Testing（测试业务）实现收入57.2亿元，同比增长26.4%。其中，实验室分析与测试收入41.4亿元，同比增长36.1%，继续保持业内领先地位，医疗器械测试业务实现33%的显著恢复性增长。临床CRO和SMO业务实现收入15.7亿元，同比增长6.4%，为约200个项目提供临床试验开发服务。WuXi Biology（生物学业务）实现收入24.8亿元，同比增长24.7%，其强大而广泛的新分子种类服务能力驱动持续增长，新分子种类相关收入同比增长达到90%。 WuXi ATU：细胞及基因疗法CTDMO稳步前进 2022年，WuXi ATU（细胞及基因疗法CTDMO）实现收入13亿元，同比增长27.4%。公司持续加强细胞疗法CTDMO服务平台建设，为50个临床前和I期临床实验项目、10个II期临床试验项目和8个III期临床试验项目提供工艺开发与生产服务，并有2个项目处于即将递交上市申请阶段。 WuXi DDSU：短期承压与长期潜力 2022年，WuXi DDSU（药物发现服务）实现收入9.7亿元，同比下降22.5%，主要受业务迭代升级影响。该业务完成了28个IND申报，获批34个CTA，目前有1个项目处于NDA阶段，7个、24个、75个项目分别处于III期、II期、I期临床，覆盖多个疾病领域。随着越来越多的DDSU客户药品上市，预计未来十年将实现50%左右的复合增长。 2023年展望与盈利预测 资本投入与客户人才储备 截至2022年末，公司固定资产为141.7亿元，同比增长65.67%。公司计划在2023年投入资本开支80-90亿元，以支持未来的产能扩张。在客户拓展方面，公司坚持“长尾客户”战略，截至2022年底，新增客户数超过1400家，活跃客户数超过5950家，前10大客户保留率达100%。员工储备方面，截至2022年底公司拥有员工人数44,361人，人员效率不断提升，人均产出稳步增长。 2023年收入增长预期与盈利预测调整 公司凭借充足的产能、人力供给以及稳固的客户基础，预计2023年收入将增长5-7%，充分显示了公司在CRDMO和CTDMO业务模式驱动下持续加速发展的信心。根据公司最新经营情况，分析师调整了盈利预测并增加了2025年预测：预计2023-2025年，公司营收分别为414.9亿元、514.1亿元、636.2亿元，分别同比增长5.4%、23.9%、23.8%；归母净利润分别为93.3亿元、117.6亿元、146.4亿元，分别同比增长5.8%、26%、24.5%。当前收盘价对应PE分别为26倍、21倍、16倍。 投资评级与增长驱动因素 分析师维持“买入”评级，认为药明康德作为具有全球竞争力的CRDMO龙头企业，业务覆盖全面，行业长期趋势依旧向好。随着新产能的逐步释放以及客户管线推进后的放量，有望为公司带来持续增长，且目前估值水平处于低位，具备投资价值。 风险提示 投资者需关注以下风险：客户订单执行情况以及市场开拓情况不及预期；行业需求下降；行业竞争加剧；以及政策风险。 总结 药明康德在2022年展现了卓越的财务表现，营业收入和归母净利润均实现超过70%的同比增长，扣非归母净利润增速更是突破100%，创下历史新高。这一强劲增长主要得益于公司一体化CRDMO和CTDMO业务模式的成功实施，以及在客户拓展和全球市场渗透方面的显著成效。WuXi Chemistry业务收入翻倍，成为核心增长引擎，而WuXi Testing、WuXi Biology和WuXi ATU也保持了稳健发展。尽管WuXi DDSU短期面临挑战，但长期增长潜力依然存在。公司持续的资本投入、客户基础扩大和人才储备，为2023年常规业务的持续发力奠定了坚实基础。分析师对公司未来增长持乐观态度，并维持“买入”评级，强调其作为全球CRDMO龙头的竞争优势、全面的业务布局、行业长期向好趋势以及新产能释放带来的增长潜力。

中心思想 业绩稳健增长，符合市场预期 海吉亚医疗在2022年实现了符合市场预期的稳健业绩增长。公司营业总收入达到32.06亿元人民币，同比增长38.3%；经调整净利润为6.07亿元人民币，同比增长34.7%。同时，经营性现金流净额大幅增长60.8%至6.85亿元人民币，显示出公司强大的现金生成能力和健康的财务状况。尽管受到股份支付薪酬增加、收购资产折旧摊销以及疫情防控成本上升等因素影响，导致整体毛利率略有下降，但通过持续的精细化管理，医院业务的经调整毛利率仍实现提升，销售费用率和行政管理费用率均有所下降，充分体现了公司运营效率的持续优化和成本控制的有效性。 内生外延双轮驱动，发展势头强劲 公司通过“内生增长”和“外延并购”双轮驱动战略，展现出强劲且可持续的发展动力。在内生增长方面，公司积极推进现有医院的二期拓展项目，如重庆、单县、成武和开远等地的扩建，显著提升了床位容量和肿瘤收治能力。新建医院的布局也按计划稳步进行，其中聊城海吉亚医院在开业后仅8个月即实现月度盈亏平衡，验证了公司新设医院的快速市场适应和运营能力。在外延并购方面，公司对苏州永鼎医院和贺州广济医院的成功整合，通过学科建设和病区扩容，显著提升了肿瘤相关收入，进一步巩固了其在肿瘤医疗服务领域的市场地位和专业优势。这些战略举措共同为公司未来的持续增长奠定了坚实基础。 主要内容 2022年度业绩概览与财务表现 2022年，海吉亚医疗实现营业总收入32.06亿元人民币，同比增长38.3%。经调整净利润达到6.07亿元人民币，同比增长34.7%。公司经营性现金流净额为6.85亿元人民币，同比大幅增长60.8%。这些关键财务指标均符合市场预期，表明公司业务保持强劲增长态势，盈利能力持续提升。 医院业务运营与盈利能力分析 就诊人次与业务收入结构 2022年度，公司旗下医院就诊人次近325万人次，同比增长41.6%，反映了医疗服务需求的旺盛和公司服务能力的显著提升。医院业务收入达到30.27亿元人民币，同比增长40.8%。其中，门诊服务收入为10.98亿元人民币，同比增长48.1%；住院服务收入为19.30亿元人民币，同比增长37.0%。肿瘤相关收入达到14.38亿元人民币，同比增长30.8%，占公司总收入的45%，凸显了公司在肿瘤医疗领域的专业优势和核心竞争力。 毛利率与费用率优化 2022年公司整体毛利率为32.2%，同比下降0.5个百分点。毛利率下降的主要原因包括：1）股份支付薪酬开支增加2160万元人民币；2）收购医院资产评估增值所产生的折旧及摊销增加150万元人民币；3）疫情防控成本增加。然而，通过管理效率的进一步提升，医院业务的经调整毛利率达到31.7%，同比上升0.6个百分点。同时，公司销售费用率下降0.1个百分点至0.8%，行政管理费用率下降0.6个百分点至9.3%，这些数据表明公司在精细化管理和成本控制方面取得了显著成效。 内生与外延式增长战略成效 医院二期拓展进展 公司积极推进现有医院的二期拓展项目，以扩大服务能力和市场覆盖： 重庆海吉亚二期： 已于2023年2月投入使用，可拓展床位达1500张，显著提升了区域医疗服务能力。 单县海吉亚二期： 预计于2023年第二季度投用，计划设置床位500张。 成武海吉亚医院二期： 新增床位350张，预计于2023年底前投入运营。 开远解化医院二期： 已于2022年10月完成土地摘牌，建成后将大幅提升肿瘤收治能力。 新建医院布局与运营 公司持续拓展新建医院网络，以覆盖更广阔的市场和满足不断增长的医疗需求： 聊城海吉亚医院： 于2022年4月开业，并在12月实现月度盈亏平衡，展现了新设医院快速进入运营正轨的能力。 德州海吉亚医院： 预计于2023年开业。 无锡海吉亚医院： 预计于2024年交付使用。 常熟海吉亚医院： 预计于2025年交付使用。 并购医院整合效益 公司通过对并购医院的有效整合，实现了协同效应和业绩提升： 苏州永鼎医院： 新增肿瘤内三科、消化道肿瘤专科及血液肿瘤专科等学科，2022年肿瘤收入同比增长49.9%，显示出专业化建设的成效。 贺州广济医院： 完成新综合楼的验收及投用，并对肿瘤科、重症医学科等核心病区进行扩容改建，2022年肿瘤收入同比提升59.4%，显著增强了其肿瘤医疗服务能力。 盈利预测与投资评级调整 考虑到汇兑损益等调整项目可能持续影响，分析师将公司2023-2024年归母净利润预测由7.71/9.92亿元人民币下调至7.02/9.30亿元人民币，并预计2025年为11.79亿元人民币。对应当前市值的PE估值分别为53/40/32倍。同时，预计2023-2025年公司经调整净利润分别为8.15/10.35/11.22亿元人民币，对应当前市值的PE为40/31/29倍。基于公司强劲的增长动力和市场前景，分析师维持“买入”评级。 风险提示 报告提示了潜在风险，包括医院扩张进度或不及预期、医院盈利提升或不及预期以及政策的不确定性风险，建议投资者关注。 总结 海吉亚医疗2022年业绩表现稳健，各项财务指标均符合市场预期，充分展现了公司在医疗保健服务领域的强大竞争力和增长潜力。公司通过内生增长战略，积极推进现有医院的二期拓展和新建医院的布局，有效扩大了服务能力和市场覆盖。同时，通过外延并购战略，成功整合了收购医院，并通过学科建设和病区扩容显著提升了肿瘤相关收入，验证了其卓越的整合管理能力。尽管面临一定的成本压力，公司通过精细化管理有效控制了费用，并提升了医院业务的经调整毛利率。展望未来，随着新项目和并购整合效益的进一步释放，公司有望保持强劲的增长势头。分析师基于对公司未来发展的积极预期，维持“买入”评级，但同时提示了扩张进度、盈利提升及政策不确定性等潜在风险，建议投资者审慎评估。

中心思想 行业龙头地位与多元化战略 美丽田园医疗健康作为中国最大的传统美容服务提供商，已成功构建并发展成为集生活美容、医疗美容和医疗健康三大核心业态于一体的综合性医疗健康产业企业。公司通过前瞻性的战略布局，不断升级服务范围，从传统的日常面部及身体护理，拓展至能量仪器与注射服务等医疗美容领域，并进一步涉足亚健康评估与干预服务，形成了覆盖客户全生命周期美丽与健康管理需求的一站式服务体系。这种多元化、全方位的服务模式，不仅巩固了其在传统美容市场的领先地位，也使其在快速增长的医疗美容和健康管理市场中占据了有利位置，有效满足了国内消费升级背景下客户对高品质美丽与健康管理日益增长的多元化需求。 业绩增长潜力与投资价值 受益于中国居民可支配收入的持续增长以及对健康与美丽追求的不断提升，美丽与健康管理服务市场展现出巨大的增长潜力。美丽田园凭借其深耕行业近三十年的经验、强大的标准化连锁复制能力、完善的员工培养体系、高效的数字化运营以及庞大且高粘性的客户群体，已建立起显著的竞争优势。尽管2022年受疫情影响，公司业绩短期承压，但随着疫情影响减弱和经济的恢复性增长，预计2023年起公司将迎来强劲复苏。未来，新店的积极扩张计划、高毛利业务（如医疗美容和亚健康服务）占比的持续提升，以及上市后充裕的资金实力，将共同驱动公司实现超越行业平均水平的业绩增长。报告基于此判断，给予公司“买入”评级，认为其具备显著的长期投资价值。 主要内容 市场机遇与美丽田园的战略布局 美丽田园医疗健康产业有限公司成立于1993年，并于2023年1月16日在香港交易所成功上市，标志着其在资本市场迈出了重要一步。公司凭借近三十年的行业深耕，已发展成为中国最大的传统美容服务提供商，并在非外科手术类医疗美容服务领域位列全国第四。根据公司招股书披露数据，2021年美丽田园在传统美容服务市场的份额为0.2%，在非外科手术类医疗美容服务市场的份额为0.6%。 公司的战略布局不断升级，从最初的生活美容服务，于2011年引入能量仪器与注射服务，正式进军医疗美容领域，并于2018年推出亚健康评估与干预服务，形成了生活美容、医疗美容和医疗健康三大核心业务板块。截至2022年6月30日，美丽田园的服务网络已覆盖352家门店，其中包括177家直营店和175家加盟店。值得注意的是，公司直营店的布局高度集中于高消费能力区域，其中84家位于一线城市，73家位于新一线城市，合计占比高达88.7%。公司还制定了积极的门店扩张计划，预计在2023-2026年间，传统美容服务门店将内生增长115家，医疗美容服务门店内生增长12家，亚健康评估与干预服务门店内生增长6家，同时计划战略并购28家加盟门店并升级9家现有门店，以进一步扩大市场份额。 公司旗下拥有四大品牌，分别是专注于日常面部及身体护理的生活美容品牌“美丽田园”和“贝黎诗”（2005年收购），专注于能量仪器与注射服务的医疗美容品牌“秀可儿”（2011年创立），以及提供亚健康评估及干预服务的“研源医疗”（2018年创立）。这些品牌共同提供了超过47类服务项目和800多个SKU，全面覆盖了不同客户群体的多样化需求。从2021年的营业收入来看，“美丽田园”品牌贡献了8.56亿元，“贝黎诗”为0.85亿元，“秀可儿”为6.73亿元，“研源医疗”为0.04亿元。在会员年均消费方面，“贝黎诗”以39833元居首，“秀可儿”为16364元，“美丽田园”为11843元，显示出公司在高端客户群体中的强大吸引力。 在业务结构上，传统美容服务是美丽田园最主要的收入来源，2019年至2021年其营收占比稳定在56.42%至62.35%之间，2022年上半年仍维持在58.29%。医疗美容服务是公司近年来增长最快的板块，贡献了约35%的收入，且其平均客户消费金额和毛利率均高于传统美容服务，对公司整体毛利率的提升具有积极作用。亚健康评估及干预服务目前收入占比相对较小，约为4%，但该业务主要服务于高端客户，毛利率维持在较高水平（50%-60%），随着客流量规模效应的提升，未来仍有显著的增长空间。值得一提的是，公司直营店在传统美容服务中贡献了90%以上的收入，这表明公司对核心业务的运营和管理具有高度的掌控力。 中国美丽与健康服务市场规模庞大且持续增长。根据公司招股书和弗若斯特沙利文的分析，2021年中国美丽与健康服务市场总收益达到12365亿元人民币。 传统美容服务市场： 市场收益从2017年的3451亿元增长至2021年的4032亿元，年复合增长率为4.0%。尽管2020年受疫情影响有所缩减，但预计随着消费升级和疫情放缓，市场将持续增长，到2030年有望达到6402亿元，2021年至2030年的年复合增长率为5.3%。该市场主要面向居住在城市的女性，占比约为82.5%，核心客户群体为30-50岁的白领、企业家、管理人员及家庭主妇等中高端消费者，且复购率较高。预计到2030年，传统美容服务人数将达到1.975亿人次。 医疗美容服务市场： 非外科手术类医疗美容服务市场规模从2017年的401亿元人民币增长至2021年的977亿元人民币，年复合增长率高达

中心思想 业绩稳健增长与非新冠业务驱动 药明生物在2022年实现了收入和归母净利润的稳健增长，其中非新冠项目收入表现尤为强劲，成为公司业绩增长的核心驱动力。公司综合项目数量持续增加，特别是晚期管线项目的加速扩张，进一步巩固了其在生物药CDMO领域的市场竞争力。 全球产能布局与订单储备充足 公司积极推进全球产能扩张计划，多个海外生产基地逐步投入运营，旨在构建更稳定的全球供应链体系。同时，未完成服务订单大幅增长，为公司未来的营收增长和产能利用率提升提供了坚实保障，预示着长期增长潜力。 主要内容 2022年业绩回顾与业务表现 收入与利润增长 药明生物在2022年实现了152.7亿元人民币的收入，同比增长48.4%。归母净利润达到44.2亿元人民币，同比增长30.4%。经调整归母净利润为50.5亿元人民币，同比增长47.1%，符合此前预期。 非新冠业务强劲增长 截至2022年底，公司综合项目数达到588项，其中非新冠项目为546个，显示出公司强大的综合竞争能力。非新冠项目收入达到119.8亿元人民币，同比大幅增长62.8%。相比之下，新冠项目收入为32.8亿元人民币，同比增长12.1%。从项目阶段来看，临床前项目300个，临床I/II期项目234个，临床III期项目37个，商业化项目17个。公司成功从外部赢取4个临床III期项目和1个商业化项目，这表明其在后端生产方面的竞争力获得了客户的进一步认可，晚期管线的加速扩张有望支撑公司营收持续稳定增长。 全球产能布局与订单储备 全球产能扩张计划 公司在2022年宣布进一步扩大在新加坡的投资，预计到2026年全球总产能将达到58万升。2022年，公司在美国的MFG18基地已开始GMP运营。预计2023年，爱尔兰和德国基地也将开始项目运营。随着全球产能的逐步爬坡，药明生物的全球供应链体系将更加稳定，能够为客户提供多样化的生产选择。 未完成订单显著增长 公司未完成服务订单从2021年底的79亿美元增加至2022年底的135亿美元，增长显著。其中，三年期未完成服务订单从28.9亿美元增加至36.2亿美元。这些订单的增加为公司未来的营收增长和产能利用率的提升提供了有力保障。 盈利预测与投资评级 盈利预测调整 鉴于全球产能快速扩张可能导致公司利润端承压，分析师下调了药明生物2023年和2024年的净利润预测，分别为55.6亿元人民币（下调15.8%）和71.1亿元人民币（下调20.5%）。同时，新增了2025年净利润预测为88.6亿元人民币，对应市盈率分别为34倍、26倍和21倍。 投资评级与风险提示 公司维持“买入”评级。报告提示了主要风险，包括公司产能扩张计划可能不及预期、生物药CDMO市场竞争程度加剧以及地缘政治风险可能影响海外收入。 总结 药明生物在2022年实现了稳健的业绩增长，尤其在非新冠业务领域表现出强劲的增长势头和市场竞争力。公司通过持续的项目拓展，特别是晚期管线的加速扩张，为未来营收增长奠定了基础。同时，全球产能的积极布局和未完成订单的显著增加，进一步强化了其长期增长潜力。尽管全球产能扩张可能短期内对利润造成压力，导致盈利预测有所下调，但公司作为大分子CDMO龙头，其全球供应链体系的完善和充足的订单储备，仍支撑了“买入”的投资评级。投资者需关注产能扩张进度、市场竞争及地缘政治等潜在风险。

中心思想 益生菌业务深化与多板块协同发展 蔚蓝生物通过与国际领先企业ADM的合资项目，显著深化了在食品益生菌领域的研发与产业化布局，预计将形成规模化生产能力并提升市场竞争力。同时，公司在饲用酶制剂和替抗产品方面持续创新，构建“替抗铁三角”解决方案，积极响应绿色养殖政策，并探索益生菌在护肤等新兴领域的应用，展现出多板块协同发展的战略前景。 稳健的财务表现与“持有”评级 尽管短期业绩面临一定压力，但公司预计在2023-2024年将实现营收和净利润的稳健增长，盈利能力逐步恢复。基于其在微生态制剂和饲用酶制剂领域的领先地位及未来的增长潜力，分析师维持“持有”评级，并对公司长期发展持乐观态度。 主要内容 微生态制剂研究及产业化项目 项目投资与合作： 蔚蓝生物与ADM Singapore合资成立的艾地盟蔚蓝生物，计划总投资约4亿元人民币，用于微生态制剂的研究及产业化项目。其中，股东双方承诺出资1.6亿元（各8000万元），其余资金将按项目进度通过股东贷款或增资方式解决。 生产能力与运营： 该项目主要建设食品益生菌生产工厂，预计于2025年初正式投入生产运营。建成后，预计将实现功能性益生菌菌粉原料产能100吨，益生菌液体产品产能100吨。 战略优势： 艾地盟蔚蓝生物作为中外合资企业，将充分利用ADM全球益生菌资源与蔚蓝生物的技术及菌株储备，通过资源整合和本土化生产，为客户提供高性价比的优质产品与服务。 益生菌行业发展与公司多领域布局 行业前景广阔： 益生菌因其调节生理机能、提高免疫力的作用，受到国家产业政策的高度重视，并被纳入《“健康中国2030”规划纲要》的鼓励发展范畴。ZION Market Research预计，2025年全球益生菌产值有望超过770亿美元。 国际合作与技术支持： 公司把握人用益生菌市场需求提升的机遇，与ADM集团在食品、饮料和补充剂配料、添加剂和香精开发生产方面的丰富经验相结合，共同为潍坊蔚之蓝（艾地盟蔚蓝）提供研发和技术支持。 新业务拓展： 除传统领域外，公司积极探索益生菌在护肤领域的应用，并深入开展青稞高值化产品开发，有望为公司带来新的业绩增长点。 替抗铁三角助力绿色养殖与饲用酶制剂优势 替抗策略： 面对2020年7月起我国饲料端全面禁止添加促生长类抗生素的政策，蔚蓝生物构建了以酶制剂、益生菌、植物提取物为核心的“替抗铁三角”布局，旨在通过调整肠道菌群平衡、生物拮抗、调节免疫功能等方式，助力畜禽适应无抗养殖环境。 多元化酶制剂方案： 公司提供精准定制酶、葡萄糖氧化酶、霉菌毒素降解酶、溶菌酶等多元化用酶方案，具备为禁抗养殖提供系统解决方案的能力，并与核心客户建立战略合作，形成定制化、差异化、跨界的解决方案。 饲用酶制剂市场地位： 作为酶制剂头部企业，公司主要产品包括复合酶（如植酸酶、淀粉酶、木聚糖酶等），产品优质且市场认可度高。在饲料原材料价格高位运行及《直接饲喂微生物和发酵制品生产菌株鉴定及其安全性评价指南》等政策推动下，公司有望迎来业绩提升。 盈利预测与投资建议 财务预测： 预计公司2022-2024年每股收益（EPS）分别为0.49元、0.63元和0.77元。 估值分析： 对应动态市盈率（PE）分别为28倍、22倍和18倍。 投资评级： 维持“持有”评级。 风险提示： 研发进度不及预期、产品销售情况不及预期等。 总结 蔚蓝生物通过与ADM的深度合作，在食品益生菌领域迈出了坚实一步，投资4亿元建设的微生态制剂项目将显著提升其产能和市场竞争力。同时，公司在饲用酶制剂和替抗产品方面持续创新，构建“替抗铁三角”解决方案，积极响应绿色养殖政策，并探索益生菌在护肤等新兴领域的应用，展现出多板块协同发展的战略前景。尽管短期业绩承压，但预计2023-2024年营收和净利润将实现稳健增长，盈利能力逐步改善。基于其在微生态制剂和饲用酶制剂领域的领先地位及未来的增长潜力，分析师维持“持有”评级。

中心思想 强劲业绩与增长动能 药明生物2022年业绩表现符合预期，收入和经调整纯利润均实现近50%的强劲增长，显示出公司卓越的运营效率和市场扩张能力。公司通过持续增长的综合项目数量、庞大的未完成订单储备以及非新冠业务的显著增长，展现出未来收入持续增长的强大动能。 全球化布局与创新驱动 公司在研发管线布局上全面且前瞻，特别是在ADC、双抗及多抗、疫苗等前沿生物技术平台取得快速发展。同时，通过全球化的产能扩张和高效的人才储备策略，药明生物正不断巩固其在全球生物医药合同研究、开发与生产（CRDMO）服务领域的领先地位，为长期可持续发展奠定坚实基础。 主要内容 2022年业绩回顾与财务表现 2022年，药明生物实现收入152.69亿元人民币，同比增长48.4%。净利润达到44.20亿元人民币，同比增长30.5%；经调整纯利润为49.25亿元人民币，同比增长48.5%。这些数据表明公司业绩符合市场预期，并保持了强劲的增长势头。 业务发展与市场拓展 项目数量与“赢得分子”战略 截至报告期末，公司综合项目数量已达588项，同比增长22.5%，项目储备丰富。其中，临床前项目300个（同比增长11.9%），临床早期（I期+II期）项目234个（同比增长36.8%），临床后期（III期）项目37个，商业化项目17个（接近翻倍增长）。公司“赢得分子”战略成果显著，有70个项目从临床前阶段成功进入早期临床阶段，并转入11个外部项目，其中5个为后期及商业化项目。 订单储备与非新冠业务增长 公司未完成订单总金额达到205.71亿美元，同比增长51.3%，为未来收入增长提供了坚实保障。具体来看，未完成服务订单为135.38亿美元，同比增长70.4%；未完成潜在里程碑订单为70.32亿美元，同比增长24.4%。预计将于3年内完成的订单达36.21亿美元，同比增长25.3%。此外，非新冠项目收益同比增长62.8%，显示出强劲的内生增长动力。 客户基础与全球合作 公司服务客户数量加速上升，达到599名，同比增长27%。药明生物已与全球20大制药公司以及中国50大制药公司中的45家开展合作，客户基础持续扩大，进一步开拓了市场。 研发创新与平台建设 前瞻性研发管线 药明生物的研发管线布局全面且前瞻，在多个前沿技术平台取得快速发展。ADC平台已获得94项综合项目，其中40个项目已提交IND。双抗及多抗项目正在推进99个。疫苗平台与一名全球疫苗巨头订立了20年协议，总值超30亿美元；药明海德项目数量达到44个，同比增长57.1%，其中包括20个综合项目。 产能扩张与全球布局 公司目前产能达到26.2万升，总计划产能达58万升（包括新加坡CRDMO中心）。2022年，多个工厂产能释放，包括首个欧洲基地爱尔兰邓多克基地一期获GMP放行；美国马萨诸塞州的生产十一场建设进程近半；美国新泽西州克兰伯里的生产十八场作为公司首个在美国营运的生产工厂，制剂工厂也将于不久开工建设；上海奉贤基地正式开业；石家庄的生产八厂获得cGMP营运放行，进一步巩固了全球化生产网络。 人才战略与盈利展望 核心人才优势 公司员工总数已增加至12373人，其中4372名科学家专门从事生物药研发，关键人员留任率高达95%，为公司的持续创新和发展提供了坚实的人才保障。 盈利预测与估值 国盛证券预计公司2023-2025年收入将分别达到197.73亿元、263.24亿元、350.95亿元，同比增长分别为29.5%、33.1%、33.3%。归母净利润预计分别为55.95亿元、76.36亿元、102.49亿元，对应增速分别为26.6%、36.5%、34.2%。基于公司强劲的增长势头和市场前景，国盛证券维持“买入”评级。 总结 药明生物2022年业绩表现强劲，符合市场预期，展现出显著的增长势头。公司通过不断扩大的综合项目数量、丰富的未完成订单储备以及非新冠业务的快速增长，为未来收入增长奠定了坚实基础。同时，公司在ADC、双抗及多抗、疫苗等前沿技术平台的研发创新以及全球化的产能布局和高素质人才储备，进一步巩固了其在生物医药CRDMO领域的领先地位。展望未来，药明生物有望继续保持高速发展，实现可持续增长。

中心思想 财务稳健与效率提升 康臣药业在2022年展现出强劲的财务增长和显著的经营效率提升，收入、毛利和净利润均实现双位数增长。公司持续加大研发和营销投入，同时优化财务结构，应收账款大幅减少，现金流充裕，流动比率健康。 核心业务驱动与市场潜力 公司通过深耕肾病领域，核心产品销售表现突出，并加速布局影像板块，实现产品线全覆盖和市场份额提升。研发创新联合体的建立确保了新药研发的顺利推进和产品管线的丰富。鉴于国内慢性肾病（CKD）巨大的未开发市场潜力，康臣药业凭借其广泛的市场覆盖和多元化的产品组合，具备持续增长的强大动力，且当前估值被严重低估。 主要内容 财务表现亮眼，结构健康趋势向好 2022年，康臣药业实现收入23.4亿元人民币，同比增长14.4%。毛利达到17.6亿元，同比增长15.4%，毛利率维持在75.2%的高水平。净利润为6.83亿元，同比增长15.7%。公司持续加大研发投入，研发开支达1.18亿元，同比增长15.1%，占收入的5.0%，保持稳定。营销力度亦显著增强，分销成本同比增长24.5%至7.72亿元，占收入比重由2021年的30.3%增至33.0%。在财务管理方面，公司有效提升应收款项回笼效率，2022年应收账款存量同比减少26.1%，同时现金及等价物增长6.13亿元。经营效率显著提升，存货周转天数和应收周转天数分别降低1.6天和23.8天，流动比率增长0.4至2.7，整体财务结构呈现健康发展趋势。 深入推进医学研究，核心产品竞争力不断提升，影像板块加速布局 在慢性肾病（CKD）领域，公司凭借尿毒清和益肾化湿颗粒两大核心产品，实现销售收入15.7亿元人民币，同比增长15.0%，其中益肾化湿颗粒销售收入同比增长30%。公司成功覆盖3.2万家终端医疗机构和24万家药店。影像板块加速布局，逐步实现核磁共振（MRI）和CT产品线全覆盖，整体收入增长16.1%至1.63亿元人民币，覆盖超过3000家终端医疗机构。钆喷酸葡胺注射液市场份额稳步提升至全国第三，碘帕醇注射液（康乐显）已覆盖244家医院，收入显著提升。妇儿产品收入同比增长16.3%，终端医疗机构覆盖1.5万家，药店覆盖11万家。玉林制药通过“线上+线下”双渠道销售，实现收入3.59亿元，同比增长15.1%。 自研外合打造研发创新联合体，研发推进顺利 2022年，康臣药业围绕“1+6”产品线战略，重点开发肾科和影像板块产品。尿毒清已完成循证医学研究和系统生物学研究，益肾化湿颗粒完成循证医学研究并立项。公司积极构建研发创新联合体，与中科院深圳先进技术研究院联合设立“超声微泡诊疗一体化联合实验室”，在香港浸会大学设立“肾病中药研究中心”，并联合药明康德、倍特药业，以保障肾科新药和影像线新品的研发及原料药供应。在MRI和CT系列中，造影剂钆喷酸葡胺注射液和碘帕醇注射液的一致性评价已提交注册申报，其中碘帕醇注射液已在全国20个省成功挂网。碘克沙醇注射液已申报生产批件，超声微泡医用成像对比剂已完成制剂生产验证，预计2024-2025年将有2个MRI造影剂和2个CT造影剂上市。此外，玉林制药的金装正骨水已在美国完成注册。 市场拓展与战略布局 公司拥有一支约2000人的学术营销团队，覆盖4.1万家医院和40万家药店。通过“药品+非药品”的兴趣电商模式，实现全网销售同比增长120%。公司以肾科为旗舰，持续推动肾科、影像产品线向纵深发展，妇儿产品实现快速突破上量，并积极拓展骨伤、皮肤、肝胆、消化系列产品。目前，公司已有67个品种进入2022国家版医保目录，核心产品临床价值显著。在生产布局方面，广州、内蒙古和玉林三大生产基地正推进设备改造升级，与霍尔果斯基地形成南北呼应、覆盖全国的四大战略产业基地布局，这将推动集团形成规模化、集团化运营，实现降本增效。考虑到国内CKD患病率为8.2%，而知晓率仅为10.0%，市场存在巨大的增长空间和渗透率提升潜力。公司业绩持续增长，当前市盈率（PE）仅为4.8倍，价值被严重低估，建议积极关注。 总结 康臣药业在2022年取得了显著的业绩增长，财务结构健康，经营效率持续提升。公司在肾病和影像两大核心业务领域表现强劲，产品竞争力不断增强，并通过自研与外部合作构建了强大的研发创新体系。凭借广泛的市场覆盖、多元化的产品组合以及战略性的生产基地布局，康臣药业已为未来的规模化运营和降本增效奠定基础。面对国内慢性肾病巨大的市场潜力，公司有望进一步提升市场渗透率。当前估值被严重低估，预示着其具备显著的投资价值和增长空间。

中心思想 2022年业绩稳健增长，但略低于预期 海吉亚医疗2022年核心业务盈利实现稳健增长，经调整净利润同比增长34.7%至6.07亿元人民币，但略低于市场预期。 医院业务驱动未来增长，评级调整为“中性” 公司主营医院业务预计将保持快速增长，得益于现有医院的成熟运营、新收购医院的诊疗能力提升以及新建医院的顺利推进。然而，考虑到2022年盈利略低于预期及新并购项目落地时间推迟，中泰国际将公司评级调整为“中性”，目标价微调至58.90港元，未来关注新收购进展。 主要内容 2022年核心业务盈利保持稳健增长 收入与利润表现 海吉亚医疗2022年实现收入32.0亿元人民币，同比增长38.0%；毛利10.3亿元，同比增长35.8%。股东净利润同比增长8.0%至4.8亿元。若剔除汇兑损失等非经常性因素，反映核心业务经营情况的经调整净利润同比增长34.7%至6.07亿元，虽略低于预期，但仍保持了稳健的增长态势。 财务数据概览 根据财务数据，2022年公司毛利率为32.2%，净利润率为14.9%。尽管股东净利润增长率相对较低，但核心业务的强劲表现支撑了整体盈利的稳健性。 预计主营业务医院业务收入将维持快速增长 医院业务强劲增长驱动因素 2022年，公司主营医院业务收入同比增长40.8%，其中门诊与住院业务收入分别同比增长48.1%和37.0%，在疫情背景下表现稳健。中泰国际预计公司医院业务在2022-2025年间的复合年增长率（CAGR）将达到30.5%。这一增长主要基于三方面：1）成熟医院（如山东单县医院、苏州沧浪医院、福建龙岩医院）已建立高知名度，疫情后将受益于肿瘤治疗需求回升；2）新收购医院（苏州永鼎医院、广济医院）通过引进先进设备与技术人才，诊疗能力显著提升，预计2023年收入将同比增长超两成；3）新建医院进展顺利，公司计划通过自建与收购模式，在2024年底前将旗下医院总床位数从2022年底的6,200张增加到12,000张以上，重庆海吉亚医院二期已于2023年2月投入使用，山东德州和无锡海吉亚医院预计分别于2023-2024年投入运营。 扩张战略与床位增长 公司积极的扩张战略体现在床位数的显著增长目标上，计划在两年内实现床位数翻倍，这为未来的收入增长奠定了坚实基础。 疫情导致新并购项目落地时间略微推迟，未来将继续积极寻找优质并购标的 并购项目进展与展望 公司管理层表示，2022年底公布的拟并购长江三角洲项目进展顺利，但受年初疫情影响，落地时间将略微推迟至2023年第二季度。公司目前现金流充足，将继续积极寻找优质并购标的，力争在2023年新增1-2个并购项目，以进一步扩大业务版图。 充足现金流支持扩张 公司拥有充足的现金储备，为未来的战略性并购提供了坚实的财务支持，显示其持续扩张的决心和能力。 看好公司医院管理能力与投后管理能力，但微调盈利预测与目标价 管理能力认可与盈利预测调整 中泰国际对海吉亚医疗在成熟医院管理和投后管理方面的丰富经验及能力表示认可，并相信公司有能力收购更多优质标的。然而，考虑到2022年盈利略低于预期，以及年初疫情导致新并购项目落地时间略微推迟，中泰国际将2023年和2024年股东净利润预测分别下调4.4%和2.8%。 目标价与评级变动 基于40倍2023年预期市盈率（PER）定价，目标价相应从60.15港元微调至58.90港元。鉴于公司股价自2022年10月首次覆盖以来已上涨33.8%并接近目标价，评级从“买入”调整为“中性”。未来将密切关注公司在收并购方面的进展，若收购成功将再次调整盈利预测。 风险提示 运营与建设风险 报告提示了多项风险，包括医院所在地疫情可能影响公司运营；新医院建设进度与初期盈利可能不达预期；收购医院初期可能需要磨合；以及医疗事故可能影响公司声誉。 总结 核心业务稳健增长，医院扩张势头强劲 海吉亚医疗2022年核心业务盈利实现稳健增长，经调整净利润同比增长34.7%。公司主营医院业务表现出色，2022年收入同比增长40.8%，并预计在2022-2025年间保持30.5%的复合年增长率，这主要得益于成熟医院的品牌效应、新收购医院的整合提升以及新建医院的顺利推进，公司计划在2024年底前将总床位数翻倍至12,000张以上。 并购策略持续推进，评级调整反映短期因素 尽管受疫情影响，部分新并购项目落地时间略有推迟，但公司现金流充足，将继续积极寻求优质并购标的。中泰国际认可公司的医院管理和投后管理能力，但鉴于2022年盈利略低于预期及并购延迟，将2023-2024年股东净利润预测分别下调4.4%和2.8%，目标价微调至58.90港元，并将评级调整为“中性”，以反映当前股价已接近目标价的现实。未来公司在收并购方面的进展将是关键关注点。