迈克生物(300463) 　　表观业绩受到分子诊断试剂收入基数的影响，归母净利润同比下降57%。2023H1实现营收13.81亿（-22.5%），归母净利润1.75亿（-56.9%），扣非归母净利润1.78亿（-55.4%）。其中单二季度营收7.04亿（-17.8%），归母净利润0.58亿（-71.6%）,扣非归母净利润0.58亿（-70.9%），主要由于市场需求急速变化，新冠分子诊断产品销售大幅减少，上半年分子诊断试剂销售收入为571万元（-98.6%）。除分子诊断试剂毛利额贡献消减外，公司对相关存货计提减值准备，多重因素导致归母净利润下滑明显。 　　剔除新冠后自主产品保持良好增长，加快代理产品调整。2023H1自主产品收入8.67亿元（-23.7%），剔除分子诊断试剂后的收入同比增长为16.0%，维持良好增长态势。公司今年大力推进全实验室智能化检验分析流水线并协同各平台单机的终端装机，上半年自主产品大型仪器市场端出库达成1601台（条），其中生免和血液流水线169条，仪器装机后有望持续带动后续试剂的消耗增长。代理业务上半年收入4.96亿元（-20.8%），营收占比进一步下滑至35.9%，公司自主产品成本优势远高于代理产品，且随着国内政策趋势和商业环境变化，代理业务的盈利能力和可持续性将受到一定影响。 　　毛利率略有下滑，销售及研发费用率进一步提升。2023H1毛利率为53.4%（-1.0pp），主要是代理产品毛利率下滑3.9个百分点至21.4%。销售费用率20.7%（+5.0pp），管理费用率5.0%（+1.4pp），研发费用率9.3%（+3.5pp），财务费用率0.6%（-0.3pp）。公司进一步扩大营销服务网络覆盖，同时持续加大研发，上半年研发投入1.64亿元（+32.8%），新增研发立项41项，公司在免疫等产品平台以及自动化流水线构建上均具有系统化竞争优势。由于费用率的提升和资产减值的影响，上半年净利率下降至12.4%（-10.6pp）。 　　投资建议：考虑公司加速战略转型和特定存货计提资产减值准备的影响，预计2023-25年归母净利润4.98/6.69/8.28亿元，同比增速-29.7%/34.5%/23.7%；摊薄EPS=0.81/1.09/1.35元，当前股价对应PE=19/14/11x。公司业务涵盖生化、免疫、血球等9大平台，各平台新品迭出，并大力推进全实验室智能化检验分析流水线，同时加速代理业务和直销转型分销的战略调整。综合绝对估值和相对估值，公司合理股价为17.82-19.44元，相较当前股价（23-08-03）有16.8-27.4%溢价空间，首次覆盖，给予“买入”评级。 　　风险提示：体外诊断试剂集采降价风险、研发不及预期、竞争加剧风险

　　艾德生物(300685) 　　核心观点 　　业绩强势复苏，海外市场高速增长。2023年上半年实现营收4.59亿元（+16.9%），归母净利润1.27亿元（+42.0%），扣非归母净利润1.09亿元（+42.6%），其中二季度单季度实现营收2.64亿元（+41.3%），归母净利润0.69亿元（+94.7%）,扣非归母净利润0.64亿元（+133.0%）。尽管2022年第二季度受宏观环境影响有较低基数，但无论是从同比还是环比角度而言，今年二季度业绩均展现了强势的经营复苏。海外营收持续快速增长，2023年上半年海外实现收入7686万（+34.4%），ROS1、PCR-11等产品在日本获批并进入医保销售放量带动海外业务高速增长。 　　毛利率保持稳定，各项费用率稳中有降。2023年上半年检测试剂、检测服务和药物临床研究服务三项业务营收分别为3.84亿元（+30.0%）、0.45亿元（-39.3%）、0.25亿元（+38.3%），毛利率分别为90.5%（-0.6pp）、43.0%（-16.8pp）、61.0%（-9.1pp）。上半年整体毛利率为83.6%（+0.5pp），销售费用率31.5%（-1.7pp），管理费用率7.7%（-1.2pp），财务费用率-5.1%（-1.7pp），计入当期的政府补助达1621万，扣非后净利率为23.8%（+4.3pp）。公司高度重视研发创新的投入，上半年研发投入为9187万（+18.02%），占营收比例达20%，成为持续推出创新产品的源动力。 　　艾德生物是国际领先的精准医疗分子诊断试剂研发生产企业。2008年郑立谋教授在厦门创立艾德生物，是国内首家专业化的肿瘤精准医疗分子诊断试剂研发生产企业。通过十余年持续增长的研发费用及人员投入，打造了肿瘤精准医疗所需的PCR、NGS、IHC、FISH等技术平台，构建了从靶向治疗到免疫治疗的全方位伴随诊断产品体系，成功研发获批24种单基因及多基因肿瘤检测产品，其中多个产品目前仍为国内独家获批，且部分产品顺利在海外完成注册并纳入日本、韩国等国家医保。中国伴随诊断市场处于早期阶段，预计2020年市场规模近40亿，随着精准医疗的发展将保持较高速增长。 　　投资建议：预计2023-25年归母净利润为2.57/3.23/4.02亿元，同比增长-2.6%/25.8%/24.3%；EPS为0.65/0.81/1.01元，当前股价对应PE39/31/25倍。艾德生物作为肿瘤精准诊断领域的龙头企业，构建了从靶向治疗到免疫治疗的全方位伴随诊断产品体系，顺利实现产品出海，中长期发展空间广阔。综合绝对估值和相对估值，一年期合理估值为29.23-30.85元，相较当前股价（23-08-04）有15.5-21.9%溢价空间，首次覆盖，给予“买入”评级。 　　风险提示：研发进度低于预期；海外销售推广不及预期；集采降价风险。

中心思想 口腔医疗龙头地位稳固，增长潜力巨大 通策医疗作为中国领先的大型民营口腔医疗集团，凭借其独特的“区域总院+分院”模式，在浙江省内外实现了快速且高质量的扩张。截至2022年底，公司已拥有73家口腔医疗机构和1760名医生，开设牙椅2700张，在省内市场份额遥遥领先。尽管2022年受外部因素影响业绩有所波动，但随着疫后诊疗活动的全面恢复、种植牙集采政策的落地（有望带动中端种植牙业务放量）、以及新建大型医院和“蒲公英”分院陆续进入收获期，公司预计将在2023-2025年重回增长快车道，实现20-30%的收入复合年增长率，并向中长期“双百计划”（百家医院、百亿收入）目标迈进。公司在收入体量和盈利能力上均位居行业第一梯队，其先发优势显著，且商业模式难以被复制，风险因素已基本出清，具备长期投资价值。 创新商业模式驱动扩张，多重利好共促业绩腾飞 通策医疗的核心竞争力在于其难以复制的杭州口腔医院品牌力、高效的“区域总院+分院”商业模式以及卓越的医生与供应链管理能力。杭州口腔医院作为公司发展的基石，拥有70余年历史和强大的品牌影响力，其高净利率和低销售费用率充分体现了其区域王者地位。在此基础上，公司通过“区域总院+分院”模式，将总院的品牌和专家资源有效输出至分院，实现了区域市场的深度覆盖和快速扩张。特别是“蒲公英计划”在浙江省内下沉市场取得了显著成效，以小投入、短培育期、高盈利能力的特点，成为公司业绩增长的新引擎。同时，公司积极探索省外市场，通过“存济”品牌进行战略布局，打开了远期成长天花板。在业务层面，种植、正畸、儿科等消费口腔诊疗服务贡献持续提升，尤其在种植牙集采落地后，公司通过差异化定价策略，有望抓住市场放量机遇，实现业务的长期稳健增长。 主要内容 中国口腔市场供需分析与民营机构崛起 口腔服务市场规模持续扩张，需求侧潜力巨大 中国口腔医疗服务市场正经历快速增长，民营机构在其中扮演着越来越重要的角色。根据弗若斯特沙利文的数据，2020年中国口腔医疗服务市场规模已达1199亿元，其中民营口腔市场规模为831亿元，占比高达69.3%。预计到2025年，整体市场规模将增至2998亿元，民营口腔市场规模将达到2414亿元，占比有望进一步提升至80.5%。这一增长主要由多重因素驱动： 首先，庞大的患者基数为市场提供了广阔的需求空间。口腔疾病是最常见的非传染性疾病之一，2020年中国口腔疾病患病人数高达7.03亿人，占总人口的49.8%。此外，多项口腔细分疾病患病率偏高，例如2019年12岁儿童龋齿率为38.5%，65-74岁老年人龋齿率高达98.0%，牙龈出血及牙石检出率均超过50%，这些都产生了广泛的就诊需求。 其次，居民支付能力的提升显著带动了口腔诊疗需求的释放。国家统计局数据显示，2022年中国人均医疗保健支出达到2120元，2016-2022年复合年增长率（CAGR）为8.9%。支付能力的增强直接提升了居民接受口腔诊疗的意愿，2021年中国口腔医院诊疗人次达到5125万，2011-2021年CAGR为9.8%。 再者，口腔医疗服务渗透率仍有巨大提升空间。2020年中国人均口腔消费支出仅为136元，远低于韩国（2697元）、美国（2123元）和日本（1562元）。在消费齿科领域，2020年中国每万人中接受种植牙治疗的仅为21人，而韩国、西班牙、意大利、德国分别为630/283/227/186人。正畸治疗渗透率也仅为0.3%（美国为1.8%）。这些数据表明，中国口腔服务市场存在巨大的潜在增长空间。 供给侧人才缺口与民营机构的崛起 尽管需求旺盛，但中国口腔医疗服务的供给侧仍面临挑战，尤其是专业人才的短缺。虽然近年来牙科毕业生和从业医生数量有所增长（2019年牙科毕业生3.58万人，从业医生24.5万人），但与欧美发达国家相比仍有较大差距。2020年中国每百万人牙科医生数仅为175人，而西欧国家、美国和巴西分别为810/608/1200人。 在此背景下，民营口腔服务商正迅速崛起，成为弥合供需缺口的关键力量。2021年中国口腔专科医院数量增至1034家，其中民营口腔专科医院达到871家，占比从2015年的66.3%提升至84.2%。民营机构的优势主要体现在： 连锁扩张模式提升运营效率：民营口腔机构多采用区域集群的连锁化模式，通过规模化降低运营成本（人才管理、广告投放、采购等），通过体系化实现标准化运营和商业模式复制，并通过精益化引入高端人才和先进技术，提升整体服务质量。 灵活的薪酬体系吸引人才：与公立医院相比，民营口腔医院具有更高的经营自主性，能够提供更具竞争力的薪资待遇、股权激励和业绩奖金，有效吸引和留住优质口腔人才。 政策利好推动发展：近年来，中国政府出台多项政策鼓励社会办医，例如允许医生多点执业、鼓励民营企业发展口腔保健服务等，为民营口腔机构的发展提供了良好的政策环境。 然而，中国口腔服务市场竞争依然激烈且高度分散，2020年前五大民营口腔集团的市场份额均较低（通策医疗2.4%，拜博口腔2.3%等）。在此竞争格局下，区域集群成为民营机构业务扩张的优选模式。头部民营口腔集团多布局在一二线城市，面向消费能力较强的客户群体。通策医疗在2020年院均设置27张牙椅，单牙椅产出105万元，显示出其在规模和效率上的优势。 通策医疗核心竞争力与业务布局 核心竞争力：品牌、模式与管理三位一体 通策医疗的持续成功和行业领先地位，源于其独特且难以复制的核心竞争力： 杭口品牌力：难以复制的高品牌壁垒 杭州口腔医院（平海路）始建于1952年，拥有超过70年的悠久历史。2006年，通策医疗抓住公立医院改制窗口，成功将其注入上市公司体系，使其从公立非营利性机构转变为民营全资控股的营利性医疗机构。这一早切入和改制窗口的机遇，为通策医疗构筑了难以复制的高品牌壁垒。 杭口医院作为浙江省内历史最悠久、规模最大、声誉最广的口腔专科医院，其品牌实力体现在： 深厚的品牌积累与优质医生资源：改制之初，杭口已积累了50余年的良好口碑和庞大客户群，并拥有傅其宏、田薇等众多行业大咖。通策医疗成功留存并壮大了这些优质医生资源，为后续发展奠定了基础。 卓越的经营效率：凭借过硬的诊疗实力和区位优势，杭口医院的销售费用率远低于同行（2022年公司销售费用率为1.0%，而瑞尔集团为6.3%），净利润率长期保持在20%以上（2022年扣除投资收益后净利率达35.3%），彰显其区域王者地位。 强劲的获客能力：2021年杭口医院年门诊量达68万例（2017-2021年CAGR=5.9%），平均客单价提升至1076.3元/人次（2017-2021年CAGR=6.5%），实现了量价齐升。 杭口的发展经验具有稀缺性，其优良的软硬件资质和先发优势，使得其他民营口腔集团难以复制。 商业模式优：“区域总院+分院”模式疾速壮大 通策医疗独创的“区域总院+分院”模式，打破了传统的平行连锁诊所扩张模式，实现了品牌和资源的有效整合与快速扩张。 核心模式的成熟与推广：公司将每个区域总院打造为当地硬件规模和技术实力领先的医院，由总院提供医生诊疗水平和学术能力支持，并强化品牌影响力。分院则通过对外扩张，优化医疗资源配置，提供便捷就诊体验，快速积累客户和市场份额。 区域总院持续发力： 杭口城西医院：作为创新发展的排头兵，率先推广以患者为核心的团队诊疗模式，2022年单张牙椅产出高达250万元/张，位居集团内最高。其区域集团17-21年收入CAGR达25.1%，净利润CAGR达50.6%。新城西院区预计2024年上半年开业，有望新增牙椅超200张，开启第二增长曲线。 宁波口腔医院：作为省内第二面大旗，深耕竞争洼地宁波市场，拥有豪华专家及管理阵容。18-22年收入CAGR为10.4%，净利润CAGR为11.0%。 杭口诸暨分院及浙中总院：诸暨分院保持快速发展，18-22年收入及净利润CAGR均超20%。浙中总院预计2024年上半年投入使用，将进一步强化公司在义乌、金华等地的诊疗网络。 区域分院欣欣向荣：城北口腔、萧山口腔、湖州口腔等优质分院普遍年轻，处于高速发展阶段。紫金港医院（新增500张牙椅）和滨江医院（新增43张牙椅）有望于2023年下半年-2024年上半年陆续开业，贡献业绩新增量。 蒲公英计划：深挖省内下沉需求：2018年底启动的“蒲公英计划”旨在渗透省内基层市场，主打种植、正畸、儿科等高附加值业务。该计划投入小（1500-2000万元，30-50张牙椅）、培育期短（1-2年盈亏平衡）、盈利能力强，且医生持股激励充分，易于快速扩张。截至2022年底，已累计开业36家，2022年合计收入4.04亿元（同比+96.5%），占公司总收入的14.9%。预计2023-2025年收入CAGR超30%，长期目标百家分院有望贡献30-50亿元收入增量。 省外拓展：探索全国性复制：公司通过“体内”收购沧州口腔、昆明口腔等省外医院，2022年省外合计收入2.17亿元。同时，通过与中国科学院大学合作，在“体外”基金中孵化“存济”品牌，布局武汉、西安、成都等大城市，探索“区域总院+分院”模式在省外的可行性。武汉存济已于2021年实现盈亏平衡，显示出良好的发展势头。 管理能力强：医生及供应链管理佳 通策医疗在管理方面表现卓越，连续四年获得“中国卓越管理公司”荣誉。 突出的人才培养及获医能力：口腔诊疗高度依赖医生资源。公司牙医数量从2018年的952人增至2022年的1760人（2019-2022年CAGR=16.6%），增速快于竞争对手。公司通过住院医师规培、产教融合、教学职称评级、医生合伙人模式等，构建了契合各年资医生需求的畅通发展渠道和激励机制，有效提升了医生忠诚度。 团队诊疗模式提升人均效率：公司积极推行以患者为中心的CM（Case Manager）团队接诊模式，通过横向专家团队提供一站式治疗方案，提高医生人效；通过纵向总院专家支持分院，提升年轻医生诊疗水平，从而提高诊疗效率、水平和患者满意度。 平台化供应链强化一体化协同：公司与德勤合作构建供应链单病种解决方案，通过医疗云项目实现数字化医院建设和统一信息化供应链管理，结合自有物流系统，有效提升了耗材管理和控费能力，显著降低了运营成本，提高了全链条管控效率。 业务

中心思想 战略转型与双轮驱动：医药基石稳固，医美蓄势待发 江苏吴中自1994年成立以来，历经多次战略转型，逐步剥离地产、纺织等非核心业务，最终确立了以医药大健康为核心支柱，并于2020年进一步明确“医药+医美”的双轮驱动战略格局。尽管2022年受疫情及投入增加影响预计出现亏损，但公司通过深耕医药产业的扎实底蕴和积极布局医美新赛道，展现出清晰的未来增长路径。医药板块拥有完整的研产销体系、广泛的产品覆盖和多项独家产品，并积极投入CDMO业务以培育新增量。同时，医美业务通过并购和自研同步推进，多条潜力赛道如童颜针、玻尿酸和重组胶原蛋白管线蓄势待发，有望在未来1-2年内陆续面世，为公司带来新的增长极。 多元化布局与增长潜力：CDMO与创新医美产品共促发展 公司在医药领域不仅巩固了传统化学药物、现代中药和基因药物的研产销基础，更紧抓CDMO（合同研发生产组织）发展机遇，计划投入17.28亿元建设研发及产业化基地，旨在通过提供定制化生产服务，赋能新药研发，为公司带来可持续发展的新动能。在医美领域，公司通过战略并购AestheFill童颜针和HARA玻尿酸的独家代理权，快速切入再生材料和注射填充两大高增长细分市场，并凭借AestheFill独有的空心微球专利结构和HARA的HDRM及HiVE交联技术，构筑差异化竞争优势。此外，公司自研重组胶原蛋白平台，与浙江大学共建联合实验室并引进先进技术，已推出“婴芙源”敷料，并有望在1-2年内推出重组人胶原蛋白原料及械III产品，抢占蓝海市场。这些多元化的布局和创新产品的推出，共同支撑了公司未来营收和利润的显著增长预期，并获得了“增持”的投资评级。 主要内容 公司概况与战略演进：深耕医药，聚焦医美 发展历程与战略转型： 江苏吴中成立于1994年，1999年A股上市。公司发展历程中多次审时度势进行战略转型，早期涉足纺织、地产、化工等多元化业务。2010年剥离服装业务布局房地产，2016年优化结构逐渐剥离房地产，确立“医药+化工”主营业务。2020年，公司进一步明确“医药+医美”为核心发展方向，以医药大健康为核心产业，围绕医美产业进行投资并购，并设立产业基金，丰富医药管线。 股权结构与公司治理： 公司股权结构稳定，最大股东为苏州吴中投资控股有限公司，持股17.24%。钱群英女士通过间接持股9.30%成为公司实际控制人，并兼任公司总裁、副董事长。公司高管团队具备扎实的医药背景。为调动核心人员积极性，公司于2021年推出限制性股票激励计划，向143名核心技术及业务人员授予412万股，并设定了2022-2024年营收或净利润分别不低于10%、20%和30%的业绩考核目标。 经营状况与财务表现： 2021年公司实现营收17.75亿元，归母净利润0.23亿元，成功扭亏为盈。然而，受疫情影响及医药营销、医美业务投入增加，2022年前三季度公司收入同比降低6.0%至13.8亿元，归母净利润为-0.5亿元。根据2022年业绩预亏公告，预计全年归母净利润为-0.95亿元至-0.75亿元。随着低毛利业务的剥离，医药业务收入占比不断攀升，2021年达83%，毛利率为38.25%。公司毛利率在2019-2021年间稳定在30%左右，2022年前三季度为30.3%。销售费用率稳定在23-25%，研发费用率在2022年前三季度为1.6%。2021年经营活动现金流净额转正并大幅增加，显示信用管理增强，但2022年前三季度受疫情影响再次为负。资产负债率保持在50-52%的稳定水平。 医美业务深度布局：抢占再生与填充市场高地 医美市场前景与监管趋势： 医疗美容市场前景广阔，2021年国内市场规模达1892亿元，2017-2021年复合年增长率高达17.5%。中国医美市场渗透率远低于韩国、美国等国家，存在巨大增长空间，预计2023年市场规模将达2666亿元。随着国家八部委联合发布《关于印发打击非法医疗美容服务专项整治工作方案的通知》，医美监管收紧，市场合规化进程不可逆转，利好具备技术壁垒和高附加值的药械企业。公司聚焦注射轻医美，该领域因效果明显、操作简便而成为主流，2020年注射类项目占非手术类消费的19%。 并购代理AestheFill童颜针： 公司通过战略控股达透医疗器械（深圳）有限公司，获取了韩国Regen Biotech公司AestheFill童颜针产品在中国大陆地区的独家销售代理权益。AestheFill属于再生材料，主要成分为聚双旋乳酸(PDLLA)，通过刺激皮肤自身胶原蛋白再生达到抗衰效果。该产品采用全球独家多孔空心微球专利结构，相较传统实心结构童颜针，能更均匀地刺激胶原蛋白再生，减少肉芽、结节风险，作用更高效持久。AestheFill已获得欧盟CE认证并在全球68个国家销售，预计2023年下半年在国内获批上市。再生医美市场空间广阔，预计2021-2026年中国PLLA皮肤填充剂市场规模将从1.1亿元增长至18.2亿元，复合年增长率达74.9%，2030年有望达到37.6亿元。 战略控股获取HARA玻尿酸代理权： 玻尿酸是国内医美填充领域的主流品类，2021年在中国医美用户注射针剂中占比43%。2021年中国基于透明质酸钠的皮肤填充剂市场规模为63亿元，预计2023年将达101亿元。公司通过增资入股控股尚礼生物下属公司尚礼汇美60%股权，间接获取HARA玻尿酸中国区的独家代理权益。HARA玻尿酸于2020年取得韩国MFDS认证，定位精致轻奢，是Humedix艾莉薇的迭代版产品。其独有的HDRM（高密度网状结构）技术提高了交联效率，使塑形更稳定、维持时间更长；HiVE技术改进了交联方式，提升了生物相容性并减少了交联剂使用。HARA玻尿酸还加入了利多卡因，提升了注射舒适度。该产品注册临床研究正在进行，港澳销售同步推进，预计上市后将凭借品牌背书和技术实力快速抢占市场份额。 自研布局胶原蛋白蓝海市场： 胶原蛋白在医美护肤领域应用前景广阔，特别是重组人胶原蛋白因与人体同源性高、安全性显著而备受关注。中国功效性护肤品市场（基于胶原蛋白）预计2022-2027年复合年增长率达52.6%，2027年市场规模将达775亿元。目前国内获批的胶原蛋白注射剂较少，且重组人胶原蛋白产品尚属空白。江苏吴中积极搭建胶原蛋白研产平台，研发端与浙江大学共建“生物与分子智造研究院—吴中美学重组胶原蛋白联合实验室”，并从美国G公司引进三聚体重组III型人胶原蛋白生物合成技术。生产端，旗下中凯生物制药厂拥有20余年重组蛋白药物制备经验。公司已于2022年8月推出自有品牌“婴芙源”的2款重组胶原蛋白生物修复敷料（X型、M型），以III型重组人源化胶原蛋白为核心成分。预计2023年内完成重组人胶原蛋白原料研发，并陆续应用于二类械敷料、功效型护肤品及医美注射产品等领域。 医药业务稳健发展：研产销一体化与CDMO新引擎 医药业务基石与研产销体系： 医药业务是江苏吴中的基石产业，公司在化学药物、现代中药和基因药物等领域具备集研发、生产、销售为一体的完整产业链。公司拥有以化学仿制药为主的苏州制药厂生产基地和生产生物制品为主的中凯生物制药厂，剂型覆盖全面。 研发创新与产品布局： 2021年医药研发投入占医药营收比例达2.7%。公司建立了“两所一院”的研发业务管理与运营体系，包括创新药物研究所、生物医药研究所和吴中医药药物研究院，分别负责化学创新药、生物创新药和仿制药的研发。公司与浙江大学、中国医学科学院等学术机构合作，拓展眼科、口腔与呼吸系统用药项目。主营产品涵盖抗病毒/抗感染、免疫调节、抗肿瘤、消化系统、心血管类等广泛领域，多项主导产品为国内独家，如匹多莫德口服溶液、注射用卡络磺钠、美索巴莫注射液等。盐酸曲美他嗪片、美索巴莫注射液等多个产品已通过仿制药一致性评价，其中部分为首家过评。此外，自主研发的小分子抗肿瘤新药YS001已启动一期临床试验。 生产管理与销售优化： 公司生产流程监管严格，通过推行原辅料比价采购、优化技术工艺等措施，提升生产效率和产能利用率，并有效控制费用支出。销售模式多样，包括终端销售、代理、配送、招商、OTC等，销售渠道覆盖全国。公司通过优化营销部门组织架构、扁平化管理、加强数据追踪和激励机制，推动各级销售人员深入终端，开发空白市场，并提升产品学术支持力度，以实现存量医院的上量。 CDMO业务蓄能新增长： 面对全球医药市场稳定增长和化学药制造业竞争加剧的趋势，江苏吴中积极布局CDMO（合同研发生产组织）业务。CDMO服务在提供生产服务的同时，更强调对生产工艺的研发创新，与客户在新药临床早期阶段即开展深度合作。子公司吴中医药计划投入17.28亿元建设研发及产业化基地一期项目，预计三年内完成主要生产车间、质检研发中心及相应配套设施建设，并于2025年底建成投产。该基地建成后将可承接多品种CDMO业务，进一步扩大公司生产规模，满足国内外市场需求，同时实现降本增效，为公司带来可持续发展的新动能。 财务展望与投资策略：盈利能力改善与风险考量 盈利预测： 基于核心假设，预计公司2022-2024年营收分别为19.42亿元、22.25亿元和28.26亿元，增速分别为9%、15%和27%。其中，医药板块营收预计分别为14.46亿元、15.90亿元和17.18亿元，毛利率稳定在38%-42%；医美板块营收预计分别为0.10亿元、0.50亿元和5.00亿元，毛利率高达80%-85%，显示出强劲的增长潜力。贸易板块及其他业务亦有稳健表现。预计公司整体毛利率将逐步提升，2022-2024年分别为29%、33%和42%。归母净利润预计2022年为-0.85亿元（亏损），2023年由亏转盈至0.60亿元，2024年大幅增长至2.55亿元，增速分别为-473%、170.2%和328.7%。 估值分析与投资建议： 采用分部估值法，参考可比公司（医药板块：华海药业、恒瑞医药、海思科；医美板块：爱美客、华熙生物、华东医药；贸易及其他板块：浙商中拓、瑞茂通、厦门象屿）的估值水平。预计2023-2024年医药业务净利率为2.0%/4.5%，医美业务净利率为30%/32%，贸易及其他业务净利率为3%。综合分析，给予公司“增持”评级，认为公司“医药+医美”战略方向明确，医药基础扎实，CDMO是新增长点，医美管线蓄势待发，未来业绩增长可期。 潜在风险因素分析： 报告提示了多项风险，包括医药及医美行业政策风险（如药品集中采购常态化、产品审批政策调整），可能影响新品推出和业绩；医药产品研发注册进度不及预期风险，高投入研发存在不确定性；医美行业竞争加剧风险，若竞争对手新品上市或原有产品扩大市场份额，可能对公司产品销售和业绩增长造成负面影响；以及医美产品审批进度不及预期风险，可能冲击公司未来业绩表现。 总结 江苏吴中正处于“医药+医美”双轮驱动战略转型的关键时期。在医药领域，公司凭借近30年的深厚底蕴，构建了涵盖化学药物、现代中药和基因药物的完整研产销体系，产品线丰富且多项为国内独家。同时，公司积极响应行业趋势，投入巨资布局CDMO业务，旨在通过提供定制化研发生产服务，为医药板块注入新的增长动能。 在医美领域，公司通过“并购+自研”的策略，快速切入高增长的注射填充市场。通过战略控股获取AestheFill童颜针和HARA玻尿酸的独家代理权，公司引入了具备差异化技术优势和品牌背书的潜力产品，预计将在未来1-2年内陆续上市，抢占再生材料和高端玻

　　贵州三力(603439) 　　贵州三力是儿科用药优秀企业，王牌大单品开喉剑喷雾剂表现亮眼，未来成长空间广阔。公司持续对外收购，相继并入德昌祥、好司特等公司，成功获取妇科再造丸等核心品种，进一步拓展疾病领域；同时参股汉方药业，促进公司多元、可持续发展。 　　投资要点 　　开喉剑系列产品持续放量，未来成长空间广阔 　　开喉剑喷雾剂（含儿童型）是公司核心大单品，2022年产品营收超10亿元。咽喉疾病中成药市场空间庞大，同时儿科用药具有一定的稀缺性，开喉剑喷雾剂拥有优秀的疗效与剂型优势，居于相对优势地位。预计扩产项目今年10月达到预定可使用状态，产能翻倍，我们认为该品种未来成长空间广阔。 　　收购德昌祥药业，获取新核心品种妇科再造丸等 　　2022年公司并表百年品牌德昌祥药业，收获具有良好成长潜力的新核心品种妇科再造丸等。妇科中成药市场规模超百亿，妇科再造丸作为妇科调经类用药拥有较好的放量潜力，2022年妇科再造丸并表收入已超4千万元。 　　参股汉方药业，促进公司多元持续发展 　　公司于2020年成功参股汉方药业，参股完成后汉方药业迅速扭亏。汉方药业2022年营收规模超4亿元，净利润0.39亿元，拥有诸多优秀中成药品种。公司成功赋能汉方药业实现扭亏为盈，同时促进公司多元、可持续发展。 　　盈利预测与估值 　　我们预计公司2023-2025年总体收入分别为15.52/19.51/24.30亿元，同比增长分别为29.15%/25.76%/24.52%；归属于上市公司股东的净利润分别为2.65/3.18/4.17亿元，EPS分别为0.65/0.78/1.02元。考虑到公司作为儿科特色苗药的优秀企业，具有一定的稀缺性，同时公司核心单品不断放量与外延并购持续落地带来较好的成长性，我们看好公司未来发展，首次覆盖，予以“买入”评级，给予2023年32倍PE，目标价20.80元/股。 　　风险提示：行业政策风险、成本上升风险、产品相对集中风险、产品降价的风险、管理风险、商誉减值的风险。

中心思想 战略收购深化隐形眼镜布局 爱博医疗（688050.SH）以2.45亿元自有资金收购福建优你康51%股权，此举是公司继天眼医药后在隐形眼镜赛道的又一重要战略布局。此次收购旨在通过产品结构互补、技术与人才协同以及产能快速扩充，全面提升公司在隐形眼镜市场的竞争力，为未来业绩增长注入新动能。 把握蓝海市场机遇，驱动业绩持续增长 中国庞大的近视人口（2022年达7亿）与相对较低的隐形眼镜渗透率共同构成了巨大的蓝海市场。爱博医疗通过此次收购，将进一步完善其在彩片和透明镜片领域的产品线，并利用优你康的先进技术和领先产能，有望在这一高增长市场中占据有利地位。分析师预计，公司2023-2025年归母净利润将分别实现43.5%、37.7%和36.0%的同比增长，维持“买入”评级，显示出市场对其未来增长潜力的积极预期。 主要内容 收购福建优你康的战略意义 爱博医疗此次收购福建优你康51%股权，旨在多维度强化其在隐形眼镜市场的布局： 产品结构互补与拓展： 福建优你康拥有7张隐形眼镜3类注册证，涵盖日抛/月抛/半年抛彩片及高透氧硅水凝胶、B12水凝胶等日抛透明片。此次收购将助力爱博医疗迅速拓展至透明镜片领域，丰富产品线，并加快自有品牌在透明片市场的布局。 技术与人才协同效应： 优你康已建立起“先进的隐形眼镜制程”、“新型材料技术”、“先进干式无损脱膜”、“全自动AOI检测技术”及“硅水凝胶免表处技术”等多重技术优势。其现有200名员工将与爱博医疗隐形眼镜团队形成技术切磋与协同，提升整体研发与生产能力。 产能快速扩充与规模效应： 福建优你康已建成1.5万平方米的GMP厂房，并配备多条信息化、规模化隐形眼镜生产线，其产能在中国大陆处于领先水平。通过产能整合，爱博医疗有望持续释放规模效应，进一步提升盈利能力和市场竞争地位。 隐形眼镜市场蓝海机遇与爱博医疗的破局 中国隐形眼镜市场展现出巨大的增长潜力，爱博医疗正积极把握这一蓝海机遇： 庞大的近视人口基数： 根据国家卫健委数据，2022年中国近视人口高达7亿，近视率接近一半，为隐形眼镜市场提供了广阔的需求基础。 低渗透率与消费升级： 相较于中国台湾、日本、韩国等地，中国隐形眼镜的渗透率仍处于较低水平。随着国民“求美意识提高”、“消费升级”以及“电商铺货发展”，预计未来渗透率将显著提升。 产业链中游的国产化破局： 隐形眼镜产业链中游的ODM厂商在产品注册证、生产工艺、技术及产能方面存在较高壁垒，长期由国际大厂、中国台湾及日韩厂商占据主导。爱博医疗通过前瞻性布局，此前收购天眼医药进军彩瞳领域，已与20余个品牌商建立合作；此次收购优你康新增透明片产线，有望形成更高的商业化协同，助力国产厂商在这一高壁垒市场中实现突破。 盈利预测与投资建议 基于对公司战略布局和市场前景的分析，分析师对爱博医疗的业绩持乐观态度： 业绩预测： 预计公司2023年至2025年归属于母公司净利润将分别达到3.34亿元、4.60亿元和6.25亿元。对应同比增长率分别为43.5%、37.7%和36.0%，显示出持续强劲的增长势头。 估值分析： 截至2023年8月4日收盘价178.78元，公司当前股价对应2023年、2024年和2025年的预测市盈率（P/E）分别为56倍、41倍和30倍。 投资评级： 鉴于公司在隐形眼镜市场的战略性扩张及其预期的业绩增长，分析师维持对爱博医疗的“买入”评级。 风险提示 投资者在关注爱博医疗发展潜力的同时，也需注意以下风险： 限售股解禁风险： 潜在的限售股解禁可能对股价造成压力。 市场竞争加剧风险： 隐形眼镜市场竞争日益激烈，可能影响公司市场份额和盈利能力。 政策变动风险： 医疗器械行业的政策调整可能对公司运营产生影响。 总结 爱博医疗通过以2.45亿元自有资金收购福建优你康51%股权，成功实现了在隐形眼镜领域的又一次战略性扩张。此次收购不仅有效弥补了公司在透明镜片产品线的空白，更通过整合优你康的先进技术、人才团队和领先产能，显著增强了爱博医疗在隐形眼镜市场的综合竞争力。面对中国庞大的近视人口基数和隐形眼镜市场较低的渗透率所带来的巨大蓝海机遇，爱博医疗的这一布局有望加速其市场份额的提升和品牌影响力的扩大。公司预计在2023年至2025年将实现归母净利润的持续高速增长，分别为43.5%、37.7%和36.0%，展现出强劲的盈利能力和增长潜力。尽管存在限售股解禁、市场竞争加剧和政策变动等风险，但爱博医疗通过内生增长与外延并购相结合的策略，有望在医疗器械，特别是隐形眼镜这一细分市场中，持续巩固其领先地位并实现长期价值增长。

　　隆平高科(000998) 　　事项： 　　公司公告：隆平高科发布重大资产购买暨关联交易报告书（草案），拟以支付现金的方式通过上海联合产权交易所竞买新余农银隆发投资合伙企业（有限合伙）（以下简称“新余农银”）持有的隆平农业发展股份有限公司（以下简称“隆平发展”）7.14%股权，挂牌底价为8.01亿元。本次交易完成后，隆平高科将持有隆平发展42.89%股权，同时隆平发展第二大股东中信农业科技股份有限公司同意在本次交易完成后，将配合调整隆平发展董事会，确保隆平高科取得过半数董事会席位，隆平发展将成为隆平高科控股子公司。 　　国信农业观点：1）本次控股隆平发展交易完成后，公司一方面将迎来可观业绩增量（隆平发展2022年营收和归母净利分别约为38亿元和5亿元），另一方面或将引进隆平巴西的海外优质玉米种质资源以及先进育种制种技术，资源可控、技术研发能力预计得到强化。2）从行业角度来看，短期由厄尔尼诺带来的极端天气或催化粮价表现进而支撑板块业绩，长期转基因种子商业化落地有望打开行业成长空间。隆平高科作为国内玉米种子龙头，已在传统育种方面拥有充足储备，近年正依靠参股杭州瑞丰、北京国丰等转基因性状公司稳步推进转基因玉米的研发，先发优势明显。未来在完成隆平巴西并表后，依靠海外业绩、资源、技术三重加持，公司的行业龙头地位预计将进一步巩固，有望充分受益国内转基因技术变革浪潮并成为国际领先的综合玉米种业平台。3）风险提示：恶劣天气带来的制种风险，转基因政策落地不及预期的风险。4）投资建议：公司作为国内玉米种子龙头，兼具品种、性状双重优势，未来转基因商业化落地后玉米业务有望继续维持量价双击。我们预计公司2023-2025年归母净利润为3.53/4.97/6.49亿元，2023-2025年每股收益为0.27/0.38/0.49元，对应当前股价PE为61.4/43.6/33.4X，维持“买入”评级。

　　同仁堂(600085) 　　事件：8月4日，同仁堂发布2023年半年度业绩快报，上半年公司实现营业收入97.61亿元，同比增长30.02%；实现归母净利润9.87亿元，同比增长32.71%；实现扣非归母净利润9.80亿元，同比增长33.31%；基本每股收益0.719元，同比增长32.66%。8月3日，北京同仁堂集团官方微信公众号发布《同仁堂集团上半年利润同比增39.98%》一文，今年上半年，同仁堂集团实现营业收入、利润总额分别同比增长23.83%、39.98%，同仁堂集团大品种上半年整体实现销售收入同比增长12.16%，占产品营业收入的68%，30多个大品种销售额增速超过30%。 　　点评： 　　二季度业绩表现持续亮眼。据公司公告，2023年二季度，公司实现营收46.18亿元（同比+30.34%），实现归母净利润4.64亿元（同比+34.88%），实现扣非归母净利润4.61亿元（同比+35.99%），业绩表现亮眼。随着中医药市场需求增加，同时公司积极开拓市场，深化营销改革，下属公司销量大幅度增长，致营业收入、归母净利润均较上年同期增长。上半年，在中药材涨价、新冠疫情、甲流等外部复杂因素影响下，公司业绩表现亮眼，显示较好的经营实力。 　　稳中求进，加速线上线下一体推进。据同仁堂2022年报中公布的2023年经营计划，公司将坚持稳中求进工作总基调，完整、准确、全面贯彻新发展理念，加快构建新发展格局，围绕“品牌、品种、品质”工作,全面落实“十四五”规划，推动公司高质量发展。在产线端，公司将在聚焦大品种战略落实的同时补齐短板弱项，推动公司整体业务的转型与产线布局的优化；在营销端，公司计划推进营销组织体系新突破，加速线上线下一体推进，逐步实现数字营销转型升级与学术推广转型升级。 　　大品种战略卓有成效。据同仁堂集团官网在6月29日公布的2022年度经营数据，2022年，同仁堂集团整体实现合并营业收入204.71亿元，同比增长7.63%，同仁堂为同仁堂集团下属重要子公司，2022年同仁堂收入占比集团比例为75.09%。据官微公布的集团大品种营收情况，我们认为同仁堂上半年以安宫牛黄丸为代表的大品种的营收或取得良好增长，秋冬为中药消费旺季，我们持续看好公司下半年业务发展。 　　盈利预测与评级：我们预计同仁堂2023-2025年营收分别为181.49/204.99/231.76亿元，归母净利润17.17/20.86/24.12亿元，对应PE为44/36/31X，维持“增持”评级。 　　风险因素：行业政策风险、市场竞争风险、原材料价格波动风险、研发风险。

　　昆药集团(600422) 　　产品种类丰富，天然植物药领域领先者 　　昆药集团股份有限公司成立于 1951 年 3 月， 2000 年 12 月在上海证券交易所上市，是华润三九旗下天然植物药的领先企业。 公司产品涵盖心脑血管、骨科、抗疟疾及脾胃类、妇科（身心）类等治疗领域，核心产品包括昆药血塞通系列、蒿甲醚系列、参苓健脾胃颗粒、舒肝颗粒、香砂平胃颗粒、玻璃酸钠注射液、阿法骨化醇软胶囊、草乌甲素软胶囊等。 2022 年公司实现营业收入 82.82 亿元，同比+0.35%，归母净利润 3.83 亿元，同比-24.52%，公司营收基本持平而归母净利润同比下降， 主要系公司 2022 年做了资产减值计提，以及 2021 年归母净利润高基数的缘故。 2023 年一季度实现营业收入 19.1 亿元，同比-19.19%；归母净利润 1.31 亿元，同比+14.47%。 　　战略明晰模式重构，蓄势而发启新程 　　2023 年 1 月 19 日，随着公司董、监事会改组工作圆满完成，公司控股股东变更为华润三九医药股份有限公司（以下简称“华润三九”），直接持股比例为 28%。实际控制人变更为中国华润有限公司，公司正式成为华润三九旗下成员企业。 随后，昆药集团与华润三九顺利开展了启航计划“四个重塑”行动学习项目第三阶段“组织发展”的主题融合活动，为昆药“十四五”的业务发展把脉定向、守正创新。 华润三九成为昆药集团的控股股东后，将从渠道、品牌、管理等各方面为昆药集团赋能，深入挖掘公司产品及品牌内涵。借助已有经验赋能昆药，实现资源共享，推进公司“打造银发经济健康第一股、慢病管理领导者、精品国药领先者”的战略目标，为实现新突破谋篇布局。 　　慢病管理、精品国药双平台驱动，从新出发 　　面对集采常态化、消费健康化、人口老龄化的发展新趋势，公司聚焦“大品种-大品牌-大品类”战略关键点，着力打造以“昆药血塞通”系列产品为核心的慢病管理平台和以“昆中药 1381”系列精品国药为核心的健康消费平台的核心竞争力。 2022 年，公司注射用血塞通（冻干）同比增长 72.64%。 2023 年 Q1，注射用血塞通（冻干）的市场占有率不断提升，同比增长 40.50%；血塞通口服系列产品同比增长 38.40%，其中核心产品血塞通软胶囊同比增长 82.08%。 昆中药肇启于明太祖洪武十四年（1381 年），是我国五大中药老号之一，拥有黄金单品+明星产品+种子产品三个不同梯度的产品集群。香砂平胃颗粒作为基药独家品种， 2022 年实现销售 1.72 亿元，同比+29.22%。金花消痤丸、清肺化痰丸作为潜力品种快速上量，分别实现 60.21%、 19.44%的增速。 　　投资建议 　　我们预计，公司 2023-2025 年营收分别为 91.19/100.87/110.90 亿元，分别同比增长 10.1%/10.6%/9.9%，归母净利润分别为 6.15/7.52/9.18亿元，分别同比增长 60.5%/22.3%/22.1%，对应估值为 20X/16X/13X。首次覆盖，给予“买入”投资评级。 　　 风险提示 　　行业政策变化风险；研发创新风险；原材料价格波动风险；产品质量风险。

　　百济神州(688235) 　　投资要点 　　事件： 2023 年上半年，公司产品收入达到 9.64 亿美元（同比+70%），泽布替尼全球销售额 5.19亿美元（同比+123%） ,其中美国销售达 3.62 亿美元（同比+132%），欧洲等其他地区销售额0.61 亿美金（同比+818%） ,替雷利珠中国销售额达 2.644 亿美金（同比+37%）。公司 2023 年Q2 取得了强劲的业绩，产品总收入达 5.54 亿美元（同比+82%），泽布替尼全球销售额达 3.08亿美元（同比+139%，环比+46%），其中美国销售达 2.235 亿美元（同比+152.9%，环比+61%），主要得益于泽布替尼在 CLL/SLL 适应症的放量；替雷利珠在中国的销售额为 1.495 亿美元（同比+42.5%，环比+30%），主要得益于替雷利珠领先的市场份额及市场渗透率的持续提升。百济上半年净亏损 7.295 亿美元， 2022 年同期为 10.057 亿美元，亏损连续两个季度同比收窄，产品收入增长超过了经营费用增长，看到盈利信号。目前现金、现金等价物为 35 亿美金，可支撑公司较长时间研发。 　　泽布替尼放量仍保持高速增长，市场范围持续扩大： 泽布替尼全球多中心头对头打败伊布替尼， 2023H1 已获批跻身 CLL/SLL 一线用药，成为 CSCO/NCCN 指南的双优推荐， CLL/SLL适应症将为百济 BTK 的海外销售带来持续高速的增长。当前泽布替尼已在美国、中国、欧盟、英国等超过 65 个国家及市场获批，百济的全球开发布局兑现亮眼，泽布替尼成为百济第一个超级重磅炸弹产品。 　　替雷利珠单抗适应症快速拓展，渗透率持续扩大，即将于海外市场获批： 替雷利珠单抗目前已获批 11 项适应症， 数量成为国内第一，五大一线获批，其中医保纳入 9 项适应症，为国内首位。国内 1L HCC 的 sBLA 正积极沟通，预计将提交 1L SCLC NDA；美国 2L ESCC 的 FDA查厂已经结束，正在积极推进上市进程， 2L ESCC 已获得 EMA CHMP 的积极意见，替雷利珠有望实现欧美上市。替雷利珠单抗国内市场份额有望持续保持领先，伴随美国等全球市场的持续打开，替雷利珠单抗的未来销售收入将保持高增速，天花板将进一步拉高。 　　创新研发管线积极推进： BCL-2 抑制剂 BGB-11417、 BTK CDAC BGB-16673 有望与泽布替尼协同夯实血液瘤地位，扩大市场份额； TIGIT、 OX40、 TIM3、 HPK1 等联用替雷利珠单抗，打造多机制联合 IO 网络，继续扩大实体瘤覆盖面和渗透率。百济引进多款创新 ADC 产品，多款双抗产品也在推进中，为百济带来更大的成长空间。 　　盈利预测与投资评级： 考虑到核心产品销售额高速增长，我们将公司 2023 至 2025 年营业收入由 139.98、 203.02、 280.02 亿元上调至 162.62、 243.94、 317.12 亿元。 公司催化剂不断兑现，海外市场进一步打开，成长确定性较高，当前市值有较大增长空间，维持“买入”评级。 　　风险提示： 新药研发及审批进展不及预期，药品销售不及预期，产品竞争格局加剧，政策的不确定性，全球业务相关风险，人才流失风险等