楚天科技(300358) 　　核心观点 　　收入端增长良好， 毛利率同比下滑。 2023 年上半年公司实现营收 33.56 亿元（同比+16.9%） ， 归母净利润 2.67 亿元（同比-10.82%） ， 扣非归母净利润2.68 亿元（同比-8.8%） 。 其中， 2023Q2 营收 18.03 亿元（同比+20.05%） ，归母净利润 1.34 亿元（同比-21.84%） ， 扣非归母净利润 1.26 亿元（同比-19.71%） 。 毛利率 2023 年上半年同比下降 3.49 个百分点， 主要是竞争加剧导致价格下降， 疫情期间产品价格有所上涨、 毛利率较高， 现已恢复到疫情前水平。 　　分板块业绩： 生物工程板块等增速亮眼。 细分板块中， 无菌制剂解决方案及单机、 生物工程解决方案及单机业务依旧表现优秀， 2023 年上半年营收分别为 8.98 亿元（同比+30.04%） 、 6.02 亿元（同比+32.81%） 。 制药用水装备及工程系统集成有大幅增长， 2023 年上半年营收 4.51 亿元（同比+102.33%） ， 产品质量持续得到认可。 　　向高端设备转型， 核药设备占领国内龙头地位。 2023 年上半年， 楚天思维康推出全自动细胞培养生产系统， 已有部分订单意向； 4 月成立子公司楚天科仪， 主营高端离心机等科学仪器的研发和制造； 6 月成立楚天信邦， 聚焦净化工程、 ETC 等。 复杂制剂领域多款产品推向市场， 核药设备在国内市场奠定龙头地位， 有望从医药端向医疗端延伸。 　　海外市场开拓顺利， 收入端初见成效。 国际市场方面， 公司通过国际 SSC在海外市场的优势发挥， 新增订单同比快速增长。 全球客户中心投入使用，并成功举办了国际客户开放日、 ROMACO 客户开放日、 新产品发布开放日等系列活动， 国内、 国际客户现场考察访问频次大幅度提升。 2023 年上半年欧洲区实现收入 3.82 亿元（同比+62%） 。 　　投资建议： 海外市场开拓顺利， 维持“买入” 评级。 　　2023 年上半年， 在国内投融资环境转冷及行业竞争加剧的挑战下， 公司不断丰富产品线， 实现了收入的稳定增长。 考虑到疫情过后高毛率订单的阶段性减少， 下调公司盈利预测， 预计 2023-2025 年归母净利润 5.73/6.72/7.96亿 元 （ 2023-2025 年 原 值 7.07/8.56/10.09 亿 元 ） ， 同 比+0.91%/+17.35%/+18.49%（2023-2025 年原值+24.61%/+21.09%/+17.86%） 。随着产品线的扩充及成熟， 海外市场有望扩张， 其较高的毛利率为公司提供新的引擎， 助力公司稳定高质量增长。 　　风险提示： 新增订单不及预期， 供应链恢复不及预期， 海外竞争风险

　　华熙生物(688363) 　　投资要点： 　　业绩概览：2023H1，公司实现营业收入30.76亿元/+4.77%，实现归母净利润4.25亿元/-10.27%，扣非归母净利润3.61亿元/-12.69%；Q2单季度，公司实现营业收入17.7亿元/+5.35%，归母净利润2.24亿元/-18.05%，扣非归母净利润2.1亿元/-8.91%。 　　营收及盈利情况：1）收入端方面，公司原料业务和医疗终端业务稳步向上，功能性护肤品业务阶段性承压。2023H1，公司原料业务、医疗终端业务和功能性护肤品业务实现收入5.67亿元（+23.2%）、4.89亿元（63.11%）和19.66亿元（-7.56%），占主营业务收入的比例分别为18.45%、15.9%和63.92%。其中，占公司主营业务收入超六成的功能性护肤品业务收入出现显著下滑。其旗下四大品牌润百颜、夸迪、米蓓尔和BM肌活2023年上半年收入同比分别下滑2.04pct、10.1pct、16.81pct和29.62pct。主要是存在三方面原因，一是受消费疲软、消费者购买意愿趋于保守影响，以护肤品为代表的可选消费品市场受到一定冲击；二是流量红利趋缓、流量成本趋高，经过3-4年高速增长，收入初具规模的品牌进入发展瓶颈期；三是在公司内部组织结构和运营管理需要进一步升级的背景下，公司主动进行战略调整降低发展速度，造成了销售收入增速的下降。2）利润端方面，功能性护肤品业务和原料业务毛利率下滑共同拖累整体毛利率。2023H1，公司原料业务和功能性护肤品业务整体毛利率分别较去年同期下滑6.74pct和4.25pct至65.65%和74.49%。原料业务毛利下滑预计主要系受短期市场竞争扰动，占原料业务收入近五成的医药级透明质酸原料毛利率出现下滑。报告期内，医药级透明质酸原料毛利率较去年下滑1.77pct至85.29%。此外，2023H1医疗终端业务毛利率则较去年同期上行0.37pct至82.3%。主要是在报告期内，公司继续加大客户覆盖和产品合作，专注面部年轻化，深耕应用场景，为求美者提供一站式解决方案，从而推动了公司医疗终端业务收入和毛利率的同步上行。3）费用端方面，销售、研发费用率有所下滑，管理费用率相对上行。2023H1，公司销售、管理和研发费用率为46.18%、6.68%和6.07%，分别较去年同期变动-1.07pct、0.72pct和-0.04pct。管理费用率上升主要系管理人员增加和咨询费用增加等。 　　盈利预测与投资建议：原料业务方面，作为全球透明质酸龙头，公司高效推进国际化战略，在欧洲、亚洲等地销量实现持续增长，以医药级透明质酸为代表原料业务占比不断提升，再叠加医疗器械重组胶原蛋白和无菌HA项目落地，或将为公司打开新的增长极，原料业务占比有望不断提升。医疗终端业务方面，报告期内，公司提高客户覆盖率及单机构贡献值的策略效果显著，加之对润致微交联娃娃针以合规长效百搭，打造行业爆品的推广思路，业务收入或将持续向好。功能性护肤品业务方面，在公司梳理完四大品牌，并调整完战略部署之后，短期内承压的功能性护肤品业务有望重新回归增长曲线。整体来说，公司“原料-生产-终端”一体化的优势仍旧显著，后续在功能性护肤品业务战略调整后，有望重启增长势能，持续看好公司长期发展潜力。我们预计公司2023-2025年营业收入分别为67.79/81.21/95.14亿元（增速分别为7%/20%/17%），归母净利润分别为9.28/12.42/14.96亿元（增速分别为-4%/34%/20%），EPS分别为1.93/2.58/3.11元，当前市值对应PE分别为46x/35x/29x，维持公司“买入”评级。 　　风险提示：宏观经济波动风险，行业政策变化风险，市场竞争度加剧，产品质量风险，产品研发和注册风险等。

　　祥生医疗(688358) 　　投资要点 　　事件：公司发布2023年中报，实现收入2.96亿元（+29.8%），实现归母净利润1.12亿元（+47.8%），实现扣非归母1.10亿元（+48.2%）。经营活动现金流净额0.36亿元（+187.7%）。23H1已完成22年积压订单的出货，公司恢复疫后正常营运水平。 　　23H1业绩表现稳健，盈利能力持续提升。22Q4因公共卫生安全问题而未完成发货的库存，在23H1完成了出货。23H1净利润增速快于营收增速，主要系：1）汇兑收益增加；2）高端产品占比持续提升；3）海外业务稳健增长。分季度看，2023Q1/Q2单季度收入1.65/1.31亿元（+64.6%/+2.6%），单季度归母净利润分别为0.53/0.59亿元（+111.3%/+16.8%），单季度扣非归母净利润分别为0.52/0.59亿元（+113.8%/+16.7%）。23Q1因递延受益，业绩显著提升。23Q2营收同比增速相较平缓，系22Q2业绩大幅提速造成的基数较高且销售进入淡季所致。从盈利能力看，23H1毛利率为60.2%（+0.7pp），主要系高端产品占比持续提升。四费率18.8%（-6.1pp），其中销售、研发费用率分别下降0.9pp、4.1pp。从现金流量净额看，公司经营活动现金流净额为0.36亿元（+187.7%），主要系：1）23H1货款收回金额增加；2）22年战略性储备芯片等电子物料，导致23H1采购规模下降。投资活动产生的现金流量净额为1.33亿元（+115.4%），主要系结构性存款到期收回金额增加所致。 　　海外市场全面打造“SonoFamily”，产品梯队健全。公司前瞻布局多系列超声产品，包含全新推车彩超SonoMax、便携笔记本彩超SonoAir、掌上超声SonoEye、自建云平台SonoAI，其中便携小型化、智能化是公司的差异化优势。1）AI全方面赋能：人工智能云平台SonoAI已广泛搭载高端推车和便携产品线。2）SonoEye补基层短板：SonoEye掌超已推出5个系列，凭借便携、小型化的特点助力基层医疗市场下沉。3）SonoAir、SonoMax提高端水平：轻薄笔记本彩超SonoAir是便携产品线的重磅新品，自22年底从德国推向市场，现已获批FDA上市欧洲、拉美、北美、中东等地区。SonoMax今年首次在全球亮相，性价比相较Xbit更具优势。未来公司将围绕以“SonoMax、SonoAir和Xbit系列发力高端市场，SonoEye掌超赋能基层高质量诊疗”为工作重心，提高公司超声产品在全球的竞争力。 　　加大营销力度，拓宽应用领域。1）23H1公司举办多场学术推广活动和超声系列专题培训，并积极推进公众号、视频号等品牌运营推广。海外市场销售人员、展会差旅费增加。因此，23H1销售费用达到0.28亿元，同比增长18.6%。2）此外，公司积极拓展超声在医美、兽用和航空医疗救援等领域的应用。南美、欧洲是公司布局医美领域最大的市场，未来SonoAir有望逐步替代掌超进入医美市场，为公司带来更高的回报。 　　盈利预测与投资建议。公司是国产超声医学影像设备龙头之一，以便携超为差异化特色。预计2023-2025年归母净利润分别为1.6、2.1、2.6亿元，对应PE估值分别为29、23、18倍，维持“买入”评级。 　　风险提示：研发失败风险、汇率波动风险、产品升级失败风险。

中心思想 业绩稳健增长与结构优化 华润医药在2023年上半年实现了营收和剔除一次性项目后归母净利润的双位数增长，显示出公司业绩的稳健复苏态势。业务结构持续优化，高毛利的制药业务收入占比提升，特别是中药业务表现强劲，成为驱动整体盈利能力提升的关键因素。 投资评级与未来展望 鉴于公司作为国内领先的综合性医药龙头地位，以及其持续的业务优化和制药业务的快速增长，市场对其未来盈利能力持积极预期。报告维持了“买入”评级，并给出了未来两年的归母净利润预测，但同时也提示了全球经济、并购整合、生产设施集中及汇率等潜在风险。 主要内容 2023H1财务表现与业务构成 整体业绩概览：2023年上半年，华润医药实现营业收入1395.32亿港元，同比增长10.55%。归母净利润为30.38亿港元，同比增长0.43%；若剔除2022年同期附属公司处置等一次性项目影响，归母净利润同比增长12.1%。扣非归母净利润为28.22亿元，同比增长7.56%。 业务收入结构：从收入构成来看，制药业务、医药分销业务和药品零售业务的收入占比分别为16.7%、79.6%和3.7%。 各业务板块增长驱动力分析 制药业务表现亮眼：制药业务实现收入254.5亿港元，同比增长14.8%。其中，中药业务表现尤为突出，收入达到121.66亿元，同比大幅增长28.7%。化学药、生物药以及营养保健品及其他业务也分别实现了3.3%、6.3%和10.8%的同比增长。 医药分销业务稳健增长：医药分销业务实现收入1141.36亿港元，同比增长9.3%，保持了稳健的发展态势。 医药零售业务快速扩张：医药零售业务收入达到51.22亿元，同比增长26.1%。其中，DTP（Direct-to-Patient）业务收入约27.6亿元，同比增长14%。截至2023年6月底，公司共拥有809家自营药房，DTP药房数量增至253家，显示出其在零售终端的布局和扩张。 盈利能力提升的结构性因素 毛利与毛利率改善：2023年上半年，公司实现毛利223.41亿港元，同比增长12.7%。整体毛利率为16.1%，同比提升0.3个百分点。这主要得益于公司业务结构的优化，即毛利率较高的制药业务收入占比提升，以及制药业务自身毛利率的改善。 制药业务毛利率提升：制药业务毛利率为58.8%，同比提升0.6个百分点，主要系产品结构优化和工艺改进等因素影响。 分销与零售业务毛利率变化：医药分销业务毛利率为6.1%，同比下降0.2个百分点；医药零售业务毛利率为7.9%，同比下滑0.5个百分点。尽管部分业务毛利率有所波动，但高毛利制药业务的贡献有效支撑了整体盈利能力的提升。 投资建议与潜在风险 投资评级与盈利预测：报告维持华润医药“买入”评级，并预测公司2023-2024年归母净利润分别为49.66亿港元、58.06亿港元和68.56亿港元，体现了对公司未来增长的信心。 风险提示：报告提示了全球经济及跨国经营风险、并购整合不及预期风险、生产设施集中风险以及汇率风险，建议投资者关注。 总结 华润医药在2023年上半年展现出强劲的业绩复苏和持续优化的业务结构。公司营业收入和剔除一次性项目后的归母净利润均实现双位数增长，显示出其作为综合性医药龙头的韧性。特别是制药业务，尤其是中药板块的显著增长，成为公司业绩增长和整体盈利能力提升的关键驱动力。尽管医药分销和零售业务的毛利率略有下降，但得益于高毛利制药业务的贡献，公司整体毛利率有所改善。鉴于公司持续的业务优化和制药业务的快速发展潜力，报告维持了“买入”评级，并对其未来盈利能力持积极预期。同时，投资者需关注全球经济、并购整合、生产设施集中及汇率等潜在风险。

中心思想 业绩稳健增长与运营效率提升 微创医疗在2023年上半年展现出强劲的业绩增长势头，销售收入同比增长25%（剔除汇率影响），达到4.83亿美元。与此同时，公司通过聚焦核心项目和优化管理，显著提升了运营效率，期间费用率合计下降21个百分点，使得股东应占亏损同比收窄18%至1.63亿美元。这表明公司在扩大市场份额的同时，盈利能力和成本控制能力得到显著改善。 创新产品驱动市场份额扩张 公司持续深耕创新医疗器械领域，上半年共获得25项NMPA三类、12项FDA和8项CE注册证，累计拥有30款NMPA绿色通道产品。心血管介入、大动脉及外周血管介入、神经介入、心脏瓣膜和手术机器人等多个核心业务板块均实现高速增长，尤其在海外市场和国内高端产品领域表现突出，巩固了其作为国内稀缺创新医疗器械平台公司的市场地位。 主要内容 2023H1 整体业绩概览 微创医疗2023年上半年实现销售收入4.83亿美元，剔除汇率影响后同比增长25%。毛利额为2.88亿美元，同比增长16%，毛利率为59.8%，较去年同期有所下降，主要受供应链短缺和通货膨胀导致的成本增加影响。公司运营费用大幅改善，销售、管理和研发费用率合计较去年同期下降21个百分点，其中研发费率下降7.2个百分点，管理费率下降13个百分点，销售费率下降1个百分点。财务费用为3,726万美元，同比减少19%，主要得益于优先股息计提的减少。归母净亏损为1.63亿美元，较去年同期收窄18%。截至2023年6月底，公司账上现金约10.7亿美元，包括现金8.4亿美元和定期存款2.3亿美元。 心血管介入业务 该业务上半年实现收入7,920万美元，剔除汇率影响后同比增长42.4%。其中，海外市场收入1,610万美元，同比增长93.7%，亚太地区、南美地区和EMEA地区分别同比增长142%、125%和21%，主要得益于冠脉球囊和支架产品的快速放量。国内市场收入6,310万美元，同比增长33.5%，通路耗材类产品同比增长91.9%。板块毛利率提升4个百分点，主要由于高端产品销售量提高以及高单价国家及标外市场份额快速增长。公司在该领域市场份额中国第一，全球第二。 骨科业务 骨科业务上半年实现收入1.16亿美元，剔除汇率影响后同比增长10%。海外市场收入1.04亿美元，同比增长7.7%，其中EMEA地区收入同比增长18%。国内市场收入1,160万美元，同比增长51.1%，关节产品植入量同比接近翻倍，内轴膝关节产品植入量是同期的近三倍，与鸿鹄机器人形成强协同效应。通过供应链整合，板块毛利率提升16个百分点。 心率管理业务（CRM） 心率管理业务上半年实现销售收入1.08亿美元，剔除汇率影响后同比增长4.7%。海外市场收入1亿美元，同比增长2.3%。国内市场收入7,800万美元，同比增长50.5%，公司自研Rega起搏器作为唯一国产MRI兼容起搏器，带动国产起搏器收入同比增长107%，巩固了国产品牌市场份额第一的地位。 大动脉及外周血管介入业务（心脉医疗） 心脉医疗上半年实现销售收入8,900万美元，剔除汇率影响后同比增长35.5%，实现净利润3,950万美元，同比增长30.1%。胸主、腹主和外周产品均实现增长，海外市场收入600万美元，同比增长114.3%，产品销售覆盖28个海外国家和地区。 神经介入业务（微创脑科学） 微创脑科学上半年实现销售收入4,260万美元，剔除汇率影响后同比增长45.2%，实现净利润840万美元。公司颅内支架和密网支架在国内市场份额均位居第一。海外市场收入1,504万元，同比增长27.3%。 心脏瓣膜业务（心通医疗） 心通医疗上半年实现销售收入2,500万美元，剔除汇率影响后同比增长41.4%。国内手术植入量同比大幅提升46%，产品国内新增入院70家，累计覆盖医院逾500家。海外销售收入同比大幅增长243.1%。 手术机器人业务（微创机器人） 微创机器人上半年实现销售收入490万美元，剔除汇率影响后同比大幅增长3,110.2%。图迈机器人上半年实现4台装机，截至8月手术量累计超过1,200例。鸿鹄机器人累计完成超过600例手术。海外方面，鸿鹄于5月和7月分别在巴西和澳大利亚获批上市。 外科医疗器械业务 外科医疗器械业务上半年实现收入310万美元，剔除汇率影响后同比显着提升39.4%。在海外市场，膜式氧合器产品销量显着提升；在国内，Vitasprings集成膜式氧合器进院工作快速推进。 新兴业务 新兴业务方面，阿格斯OCT系统及一次性成像导管的出货量及市场份额显著提升并获得新加坡注册认证。公司与西门子共同开发的国产DSA成功实现首台装机。此外，公司围绕泌尿外科开发了多款有竞争力的产品，形成泌尿结石一体化解决方案。 2023 年全年业绩指引 公司预计2023年全年收入端同比增长25%。其中，心血管介入收入端同比增长20%，CRM收入端同比增长10%，骨科业务收入端同比增长10-15%。大动脉及外周血管介入业务、神经介入业务、心脏瓣膜业务下半年将继续保持上半年的增长势头。手术机器人业务全年预计实现翻倍增长，影像业务和泌尿业务全年预计实现高双位数增长。公司预计全年毛利率为60%，运营费率较去年同期改善22-26个百分点。 总结 微创医疗2023年上半年表现出强劲的增长势头和显著的运营效率提升。公司销售收入同比增长25%，亏损同比收窄18%，主要得益于其多元化的创新产品组合在国内外市场的强劲表现，以及期间费用率的大幅下降。心血管介入、骨科、心率管理、大动脉及外周血管介入、神经介入、心脏瓣膜和手术机器人等核心业务板块均实现稳健或高速增长，尤其在海外市场和高端产品领域取得了突破。公司持续的研发投入和新产品注册进一步巩固了其作为国内领先创新医疗器械平台的地位。展望全年，公司预计收入将继续保持25%的增长，毛利率和运营效率也将持续改善，显示出积极的盈利前景和市场扩张潜力。

　　东诚药业(002675) 　　事件: 　　8 月 23 日，公司发布 2023 年中报， 2023 上半年实现营业收入 17.85 亿元，同比增长 1.13%，归母净利润 1.84 亿元，同比增长 9.23%，扣非归母净利润1.73 亿元，同比增长 6.21%。二季度单季实现收入 9.35 亿元，同比增长 5.56%，归母净利润 1.34 亿元，同比增长 17.91%，扣非归母净利润 1.31 亿元，同比增长 19.54%。 　　点评: 　　加大核药生产中心建设投入，奠定核药赛道领先地位 　　2023 年上半年公司毛利率 44.60%，同比提升 4.68 个百分点。期间费用率28.61%，同比提升 4.23 个百分点。 2023 年上半年公司正电子类核药生产中心新投入运营 2 个。目前 8 个正电子核药生产中心正在建设中，预计 2023年底公司投入运营的核药生产中心将超过 30 个，核药生产中心网络化生产布局的进一步完善增强公司核心竞争力。 　　核药业务所占比重持续提升，业绩表现亮眼 　　2023 年上半年公司核药业务销售收入 5.02 亿元（同比+19.18%），占主营业务收入的 28.14%。其中重点产品 18F-FDG 实现收入 2.15 亿元，同比增长 18.48%；云克注射液实现收入 1.24 亿元，同比增长 22.66%；碘[125I]密封籽源实现营业收入 8326.87 万元，同比增长 51.28%。原料药业务实现营业收入 9.53 亿元（同比-11.85%）。制剂业务实现营业收入 2.63 亿元（同比+18.44%），占主营业务收入的 14.76%。重点产品注射用氢化可的松琥珀酸钠实现收入 7365 万元，同比增长 325%；那屈肝素钙注射液于 2023 年 3月中标第八批全国药品集中采购，将开始执标，有望进一步放量； 2023H1公司依诺肝素钠注射液获批上市，助力公司抗凝制剂品牌的打造。 　　产品线布局日益丰富，研发创新驱动业务可持续发展 　　2023H1 公司蓝纳成产品氟[18F]思睿肽注射液已完成 I 期临床试验，氟[18F]纤抑素注射液 I 期临床试验即将完成临床病例入组； 177Lu-LNC1003 注射液获批在美国进行临床试验； 177Lu-LNC1004 注射液海外 I 期临床试验已开始临床病例入组。同时 LNC-1007、 LNC-1008 等多款创新核药将进入注册申报阶段。公司加强外界合作， 提前布局行业前沿的诊断类及治疗类核药品种，在研产品涵盖心肌缺血/梗死的诊断、肿瘤与神经退行性疾病的诊断与治疗产品，形成“筛查—诊断—治疗”放射性药品全覆盖， 具备强市场竞争力。 　　盈利预测： 我们预计公司 2023-2025 年营业收入分别为 35.00/37.46/40.34亿元， 归母净利润分别为 3.98/4.94/5.83 亿元（2023/2024/2025 前值分别为 4.30/4.99/5.99）， 下调原因系公司加大核药生产中心建设投入， 对短期净利润有一定影响， 维持“买入”评级。 　　风险提示： 原材料采购风险、产品质量风险、产品销售价格波动的风险、安全生产的风险、人才缺乏的风险

　　华润三九(000999) 　　核心观点 　　2023 年上半年收入、 利润双双实现强势增长。 2023 年上半年公司实现主营业务收入 131.46 亿元（同比+56.48%） ， 净利润 20.60 亿元（同比+42.20%），归母净利润 18.77 亿元（同比+30.99%） ， 扣非归母净利润 18.27 亿元（同比+37.22%） ； 其中， 单二季度实现主营业务收入 67.94 亿元（同比+63.88%），净利润 8.30 亿元（同比+38.63%） ， 归母净利润 7.26 亿元（同比+22.59%） ，扣非归母净利润 6.96 亿元（同比+30.29%） 。 2023 年上半年净利润率 15.67%（同比-1.57 p.p.） ， 受业务结构调整和昆药并表影响， 净利率有所下滑。 　　分产品业绩： CHC 快速增长， 处方药业务持续优化。 从 2023 年上半年的收入构成来看： CHC 健康消费品业务实现收入 68.19 亿元， 同比+23.19%， 收入占比51.87%；处方药业务实现收入27.80 亿元， 同比+11.31%， 收入占比21.15%；昆药业务上半年实现并表营业收入 18.60 亿元， 收入占比 14.15%。 剔除昆药并表影响， 2023 年上半年公司营业收入同比增长 18.50%。 CHC 健康消费品业务 2023 年上半年实现快速增长， 公司基于不同目标消费者的健康需求洞察，线下市场重点布局维矿类产品， 线上市场依托电商等渠道拓宽营销场景， 更好地触达和服务消费者。 处方药业务方面， 随着集采影响减弱、 医院处方量恢复、 产品结构不断调整， 处方药业务上半年实现双位数增长， 其中， 中药配方颗粒国标品种逐渐落地， 颗粒业务上半年趋于稳定。 资源端方面， 公司持续扩大中药材规范化基地建设， 产业链布局日趋完善。 　　昆药集团正式并表， 有望打造慢病管理和精品国药平台。 2023 年 1 月 19 日，昆药集团控股股东由华立医药变更为华润三九， 正式并入华润三九财务报表。 公司持续推进昆药集团整合工作， 聚焦打造慢病管理和精品国药平台，赋能三七产业和“昆中药 1381” 发展。 　　投资建议： CHC 业务稳健， 处方药业务恢复， 维持“买入” 评级。 　　受益于疫情和流感带来的感冒药需求， 2023 年上半年公司收入、 利润双双实现强势增长， 考虑昆药并表影响， 上调盈利预测， 预计公司 2023-2025 年归母净利润 30.23/34.89/39.89 亿元(原盈利预测未考虑昆药并表影响，2023-2025 年 原 值 28.00/32.58/37.52 亿 元 ) ， 同 比+23.46%/+15.39%/+14.35%。 公司为中药品牌 OTC 龙头企业， 产品具备强口碑及高知名度， 长期占领患者及医生心智， 公司良好的并购整合及品牌塑造能力有望为其发展贡献长足动力。 　　风险提示： 集采超预期； 创新药研发进度低于预期； 中药材价格波动

　　新产业(300832) 　　投资要点 　　推荐逻辑：1）化学发光正当时，集采利好国产替代。百亿发光市场长期被外资龙头占据，IVD集采将助力国产替代步伐，利好国内IVD龙头。2）23H1海外端收入增速超过30%，中大型机占比提升至55%（+21pp）。随着仪器装机提速和后续试剂放量，海外将成为第二条成长曲线。3）化学发光试剂布局完善，小分子夹心法与质谱结果相关性达0.98，助力差异化检测。 　　化学发光正当时，集采利好国产替代。免疫诊断是我国体外诊断（IVD）市场最大的细分赛道，2017年市场规模为184亿元，预计2022年达到445亿元，CAGR为19.3%。其中化学发光以高灵敏度、高特异性、快速稳定的特点成为免疫诊断的主流技术（占比约90%）。化学发光市场长期被海外巨头垄断，化学发光试剂集采利好性价比更高的国产厂商，有望实现国产替代。公司试剂毛利率接近90%，位于行内前端水平且检测种类齐全，在集采中处于优势地位。 　　海外中高速装机提速，有望打造第二条成长曲线。公司拥有全类型测速的化学发光仪器，满足海外客户对低、中、高速各类检测需求，2017-2022年海外新增装机量高速增长，CAGR为36.3%。随着X系列上市海外和8家海外子公司的设立，中大型仪器占比逐年升高，21H1、22H1和23H1中大型机占比分别为18%、34%和55%，仪器结构逐渐向中大型机转移。23H1海外端收入为6.5亿元（+31.6%），占比达到34.8%，随着仪器装机和后续试剂发力，海外端有望成为公司第二条成长曲线。 　　化学发光试剂布局完善，小分子夹心法助力差异化检测。公司拥有国内获批最多的化学发光检测试剂，截至2023H1已获批国内化学发光检测试剂158个（223个注册证），涵盖肿瘤标志物、甲状腺功能、传染病等各类检测项目，满足终端客户多元化需求。2017年公司布局小分子夹心法，攻克临床上免疫竞争法检测小分子难的痛点，与质谱检测相关性达到0.98，助力在小分子检测领域“弯道超车”海外龙头。现已获批25-OHVitaminD、E2、ALD等多个小分子夹心法试剂。 　　盈利预测与估值。考虑国产替代和海外放量两条线对公司业绩的催化作用，未来盈利能力提升可期。综合以上假设测算，我们预计2023-2025年营收为40/52/68亿元，同增31%/30%/30%。预计2023-25年归母净利润为17/21/28亿元，同增25%/29%/30%，对应PE估值为29/23/17倍。采用相对估值法，给予公司2024年28倍估值，对应目标价76.16元，首次覆盖，给予“买入”评级。 　　风险提示：集采降价及监管政策风险；海外销售不及预期风险；新业务拓展不及预期风险；竞争加剧风险；汇率波动风险。

　　迈瑞医疗(300760) 　　投资要点 　　事件： 公司发布2023 年中报， 总营收 184.8 亿元（+20.3%），归母净利润 64.4 亿元（+21.8%），扣非归母净利润 63.4 亿元（+20.8%），经营活动现金流净额 44.8 亿元（+10%）。 　　23H1业绩符合预期，盈利能力维持高水平。 分季度看， 2022Q1/Q2/Q3/Q4/2023Q1/Q2单季度收入 59.4/84.1/79.4/70.7/83.6/101.1亿元（+20.1%/+20.2%/+20.1%/+20.3%/+20.5%/+20.2%），单季度归母净利润分别为 21.1/31.8/28.2/15.0/25.7/38.7 亿元（+22.7%/+21%/+21.4%/+12.4%/+22.1%/+21.6%）， 常规业务复苏态势明显延续稳健增长，符合预期。从盈利能力看， 23H1毛利率 65.6%，营业成本无较大变动，盈利能力维持高水平。 四费率 26.6%， 销售费用同比增加 31.7%，主要系持续加强全球营销及服务网络建设所致；管理费用同比增加 28.6%，无重大变化；财务费用同比下降 156.1%，主要系汇兑损益变化所致；研发费用同比上升 40%，主要系持续加强研发投入所致。 　　生命信息与支持类产品增速显著提高，多因素拉动业绩快速增长。 分业务线看：1） 生命信息与支持收入 86.7 亿元（+28.0%），国内增速约为 46%，海外增速约为 6%。从去年 12月份至今年 2月份，国内市场 ICU病房建设显著提速，重症所需设备的紧急采购量大幅增加， PMLS 一季度增长超过 60%。截至 23年上半年， 医疗新基建待执行商机仍有 230 亿元。 2） 体外诊断收入 59.7 亿元（+16.2%），国内增速约为 17%，海外增速约为 13%。今年 3 月份以来，国内试剂消耗伴随着诊疗量恢复而显著复苏，推动 IVD 二季度增长约 38%。上半年化学发光增长约 16%， 自 3 月份以来，得益于国内常规门急诊、体检、手术等诊疗活动的迅速恢复，国内体外诊断试剂消耗也随之显著复苏，并且血球 BC-7500系列、化学发光 CL-8000i、生化 BS-2800M、凝血 CX-9000、 TLA 流水线等仪器获得了亮眼的装机表现，其中 BC-7500 系列装机超过 1000 台，进一步巩固了公司国内血球市场第一的行业地位。 今年 7 月底， 公司发布公告，拟以现金形式收购 DiaSys Diagnostic Systems 75%的股权， 改善化学发光等海外体外诊断业务的供应链平台，加强海外本地化生产、仓储、物流、服务等能力建设。3） 医学影像收入为 37亿元（+13.4%），国内增速约为 10%，海外增速约为 16%。今年 3 月份以来，国内超声采购伴随着诊疗量恢复而显著复苏，推动影像二季度增长约 36%，上半年超声增长约 18%。但是考虑到后续外部环境影响的进一步加深，预计超声条线收入增速将会放缓。 分区域看： 国内市场收入 117.8亿元（+27.0%），海外市场收入 66.9 亿元（+10.1%）。海外市场二季度显著提速，其中欧洲、 ROW 二季度增长均超过 20%。美国市场上半年虽然同比持平，但连续两年 CAGR 为增长 17%。 　　持续高研发投入，产品升级不断。 23H1 公司研发费用 20.4 亿元（+40.1%），公司持续加大产品创新研发，尤其在高端领域不断突破。 其中公司加速拓展“瑞智联”生态系统在院内的应用场景。基于公司在监护仪、麻醉机、呼吸机、输注泵等多产品的布局和优势，目前已经推出包括全院、重症、围术期、急诊、心脏科、普护在内的多场景解决方案。通过集成床旁所有设备数据，构建设备全息数据库，与医院已有的临床数据库互补并有机结合，助力大数据科研。目前瑞智联生态系统实现签单医院数量累计超过 500家（其中 23H1新增超过 200 家），发展迅猛。 　　盈利预测与投资建议： 预计 2023~2025 年归母净利润分别为 119.8、 144.7、 171.4 亿元， 对应 EPS 为 9.88、 11.94、 14.13元，对应 PE 为 27、 23、 19倍，维持“买入”评级。 　　风险提示： 汇率波动风险，政策控费风险，新产品研发不及预期风险。

　　伟思医疗(688580) 　　投资要点 　　事件：公司发布2023年中报，实现收入2.2亿元（+63.9%），实现归母净利润7056万元（+84.4%），实现扣非归母净利润6534万元（+141.6%）。剔除股份支付和所得税影响，归属于上市公司股东的扣除非经常性损益的净利润为6791万元（+94.1%）。23H1业绩复苏明显。 　　23H1业绩符合预期，产品管线不断丰富。分季度看，23Q1/Q2单季度收入分别为0.96/1.24亿元（+76.6%/+55.3%），逐季回暖态势明显，基石业务全面恢复，磁刺激产品增长强劲。单季度归母净利润分别为0.3/0.4亿元（+76.9%/+90.5%）。从盈利能力看，23H1全年毛利率71.4%，四费率41.8%，销售净利率32.1%（+3.58pp），盈利能力有所提升。基石业务（精神，康复，盆底）未来预计将维持高景气度。此外，公司23H1推行股权激励，调动员工积极性，彰显公司对业绩未来增长的信心。 　　磁刺激类产品增长强劲，基石业务全面复苏。分业务看，公司致力于三大康复领域：盆底及产后康复、精神康复、神经康复。盆底及康复总占比约在40%，精神及神经总占比约在50%，医美及泌尿总占比在10%。23年上半年，公司二代盆底功能磁产品顺利拿证上市，将生物反馈与被动刺激高效融合，有望打造继“Glazer评估”与“磁电联合治疗”之后，盆底康复治疗领域第三次产品革命。在精神康复领域，经颅磁刺激仪完成了迭代升级上市，二代经颅磁刺激仪（精康专用）具备多通道、深浅自由组合等多项竞争优势，治疗效果和精准性提升显著。分产品看，磁刺激产品2023H1收入大幅增加，约为0.98亿元（+76.5%），增速强劲；电刺激产品收入约为0.3亿元（+15.4%）；电生理产品收入约为0.3亿元（+41.2%），耗材及配件实现营收约0.3亿元（+35.1%），均呈现较好的增长态势。此外，公司以并购和孵化等方式培育新兴业务。除康复机器人外，公司医美业务三块能量源矩阵产品丰富，覆盖妇产科、皮肤科、医疗美容、生活美容等多应用场景。竞争格局良好，未来将主打进口替代逻辑。 　　持续丰富产品管线，夯实中长期竞争力。公司布局多元赛道，磁刺激、激光射频、康复机器人等领域新兴产品均推进顺利：公司塑形磁产品今年3月已完成FDA510K注册拿证，正在进行国内注册；顺利取得高频电灼仪二类医疗注册证与半导体激光三类医疗注册证，皮秒激光治疗仪也在注册过程中；已形成覆盖上下肢较为全面康复机器人产品矩阵。此外，公司也推出了原有产品上的迭代产品，二代盆底功能磁刺激仪、二代经颅磁刺激仪、二代团体生物反馈仪均取得良好市场反馈与销售表现。 　　盈利预测与投资建议。预计2023-2025年归母净利润1.7、2.3、2.9亿元，对应EPS为2.42、3.37、4.27元，对应PE为26、19、15倍，维持“买入”评级。 　　风险提示：研发失败风险、新品放量不及预期风险、政策风险。