中心思想 中美贸易摩擦升级与农产品市场影响 生物育种与粮食自给率提升 中国对美国农产品加征关税，是中美贸易博弈阶段性升级的信号，旨在反制美国对华关税措施。 此举预计将加剧国内外大豆、玉米等农产品价格波动，推高国内进口成本，并对全球谷物贸易格局产生深远影响。 长期来看，将加速中国降低对美农产品进口依赖度，倒逼国内饲料企业寻求多元化采购，并加速推动生物育种产业化，特别是转基因品种的商业化进程，以提升粮食自给率。 尽管猪肉、牛肉进口成本短期内会增加，但由于国内供给恢复和较低的对外依存度，整体冲击可控；禽肉加税则利好国内禽类养殖企业，有助于其巩固市场份额。 投资策略建议关注生物育种领域的优质种企和具备采购优势的饲料龙头企业。 主要内容 关税政策对农产品市场的影响 事件背景与关税措施： 2025年3月4日，中国宣布自3月10日起对部分美国进口农产品加征关税，其中鸡肉、小麦、玉米、棉花加征15%，高粱、大豆、猪肉、牛肉、水产品、水果、蔬菜、乳制品加征10%。同日，中国海关总署公告暂停3家美国企业大豆输华资质。此举是对美国此前对中国商品加征关税的反制。 大豆、玉米价格波动加剧： 对美国大豆加征10%关税、玉米加征15%关税，短期内预计将推高国内对美进口成本，加剧国内大豆/豆粕、玉米等的价格波动。此外，美国对墨西哥和加拿大征收25%关税也将对全球谷物贸易格局产生深远影响。2025年全球玉米供应将受中国关税政策、南美干旱天气以及美国关税措施等多重因素影响，可能导致全球玉米市场供需失衡，价格波动加剧。 肉类进口成本与国内市场： 猪肉、牛肉进口加税将显著推高肉类加工企业进口原料成本。但鉴于2025年国内生猪供给将逐步恢复至高位，且据中国海关总署及国家统计局数据计算，2024年肉类对外依存度约6.5%，预计短期冲击可控。禽肉（鸡肉）加税将一定程度削弱进口鸡肉的价格竞争力，对圣农发展、温氏股份等国内禽类养殖企业将形成价格支撑，并有利于其进一步巩固或扩大国内市场份额。 战略应对与生物育种发展机遇 降低对美进口依赖： 中美贸易摩擦以来，美国玉米占中国玉米进口量比例已从2017年的27%下降到2024年的15%，美国大豆占中国大豆进口量的比例已从2017年的35%下降到2024年的23%。此次关税政策后，预计将进一步降低对美进口大豆、玉米的依赖度。 国内产业应对策略： 饲料企业： 可能倒逼饲料企业转向巴西、阿根廷等市场寻求替代性采购。 生物育种： 政策可能加速推动玉米单产提升，提高自给率，利好国内生物育种产业化，有利于转基因品种商业化提速。 大豆替代： 饲料、养殖企业可能减少豆粕用量，增加其他蛋白来源（如菜籽粕、棉籽粕），并继续推广低蛋白饲料技术。 下游成本传导： 按照饲料成本占总成本比重60%-70%计算，关税增加将一定程度上增加养殖端的饲料成本压力。 投资策略与风险提示： 维持农林牧渔行业“同步大市”评级。国际玉米、大豆行情方面，建议关注中美政策变动和南美天气对全球供应的扰动，预计价格走势以震荡偏强为主。在中美贸易摩擦背景下，通过生物育种前沿技术提高粮食单产，是推进我国粮食自给能力、降低农产品对外依存度的重要措施，建议关注科研实力领先、具备转基因先发优势的优质种企隆平高科、大北农、登海种业等。若原材料价格上涨，龙头饲料公司有望受益于采购优势和配方优势，市场份额有望进一步提升，建议关注国内饲料龙头海大集团。风险提示包括中美贸易摩擦进一步加剧风险、农产品价格波动风险、新品种研发和推广不及预期风险。 总结 本报告分析了中国对美国农产品加征关税事件对农林牧渔行业的影响。核心观点指出，此次关税调整是中美贸易博弈升级的体现，将加剧国内外大豆、玉米等农产品价格波动，并加速中国降低对美农产品进口依赖度。报告强调，在此背景下，国内生物育种产业化将迎来发展机遇，特别是转基因品种的商业化进程有望提速，以提升粮食自给能力。同时，肉类进口成本虽有增加，但对国内市场冲击有限，禽肉加税则利好国内养殖企业。投资策略建议关注生物育种领域的优质种企和具备竞争优势的饲料龙头企业。

　　报告摘要 　　市场表现： 　　2025年3月5日，医药板块涨跌幅-0.74%，跑输沪深300指数1.19pct，涨跌幅居申万31个子行业第28名。各医药子行业中，血液制品(-0.60%)、医疗耗材(-0.66%)、其他生物制品（-0.72%）表现居前，线下药店（-1.78%)、医院(-1.36%)、体外诊断（-1.25%)表现居后。个股方面，日涨幅榜前3位分别为海创药业(+6.50%)、复旦复华(+5.99%)、通化金马(+5.68%)；跌幅榜前3位为浩欧博（-8.91%）、诺禾致源(-6.31%)、开立医疗（-5.58%)。 　　行业要闻： 　　近日，KYORIN宣布，公司与诺华就其所开发的慢性自发性荨麻疹（CSU）潜在疗法KRP-M223，达成一项总额超8亿美元的全球许可协议，其中首付款为5500万美元，里程碑付款最高达7.775亿美元。根据协议，KYORIN授予诺华独家全球许可权，以开发、生产和商业化KRP-M223及其相关化合物，KYORIN保留在日本进行商业化和为日本市场生产产品的选择权。KRP-M223是一种MRGPRX2拮抗剂，用以治疗与肥大细胞相关的过敏性和炎症性疾病，如慢性自发性荨麻疹。 　　（来源：KYORIN，太平洋证券研究院） 　　公司要闻： 　　海泰新光（688677）：公司发布公告，公司拟以自有资金及回购专项贷款回购公司股份，预计回购金额为5000-10000万元，回购价格不超过59元/股，回购数量为84.75-169.49万股，占总股本的比例为0.70-1.41%。 　　恩华药业（002262）：公司发布公告，公司拟出资350万美元认购三晟医药Pre-A轮优先股1,250万股并签署《PRE-A轮优先股购买协议》，此次交易完成后公司将持有三晟医药10.448%的股权，三晟医药将成为公司的参股公司。 　　国际医学（000516）：公司发布公告，公司通过集中竞价交易方式已累计回购公司股份10,997,100股，占总股本的0.4865%，成交价格区间为4.61-5.618元/股，成交总金额57,426,831.72元（不含交易费用）。 　　瑞康医药（602998）：公司发布公告，公司通过集中竞价方式已累计回购公司股份1,051.1550万股，占公司目前总股本的0.70%，成交价格区间为2.93-3.08元/股，成交总金额3,165.3535万元（不含交易费用）。 　　风险提示：新药研发及上市不及预期；市场竞争加剧风险等。

　　3月5日，十四届全国人大第三次会议开幕会在北京人民大会堂举行，国务院总理李强作《政府工作报告》（以下简称《报告》），强调提振内需、发展新质生产力等。我们认为，政策加力下消费升级、技术进步等因素有望共同驱动化工产业发展。当前行业估值处于低位，维持行业强于大市评级。 　　政策要点及解读 　　宏观政策更加积极。《报告》提出，“实施更加积极的财政政策”；“2025年赤字率拟按4%左右安排”，比2024年提高1.0个百分点；“拟发行超长期特别国债1.3万亿元”；持续优化支出结构，更加注重惠民生、促消费、增后劲。货币政策方面，《报告》提出，实施适度宽松的货币政策，较去年“稳健的货币政策要灵活适度、精准有效”更加积极，同时新增“适时降准降息”。 　　提振内需重要性提升。《报告》中提出“大力提振消费、提高投资效益，全方位扩大国内需求”、“安排3000亿元超长期特别国债支持消费品以旧换新”，与去年“促进消费稳定增长”相比，内需提升的重要性有所提升。参考2024年7月国家发改委和财政部印发的《关于加力支持大规模设备更新和消费品以旧换新的若干措施》：在规模上，《若干措施》中统筹安排3000亿元左右超长期特别国债支持大规模设备更新和消费品以旧换新，其中支持设备更新规模将近1500亿元，我们预计2025年用于消费提振的财政资金将会更加充裕；在资金用途上，参考《若干措施》，主要流向汽车、家电、电动车、旧改等领域。 　　发展新质生产力，加快建设现代化产业体系。《报告》强调新兴产业和未来产业的战略地位，对于商业航天、低空经济等新兴产业，表述由去年的“积极打造新增长引擎”转变为“开展新技术新产品新场景大规模应用示范活动”，应用场景明确化带动技术发展与需求提升可期；对于生物制造、量子科技等产业，依然获得政策关注；具身智能、6G等产业首次进入政府工作报告，未来发展或将迎来更多支持。在数字经济方面，智能机器人等以人工智能为核心的智能终端及智能制造装备有望实现快速发展。此外，《报告》中还提出“推进高水平科技自立自强，强化关键核心技术攻关和前沿性、颠覆性技术研发”。 　　再生材料有望迎来快速发展。《报告》提出“深入实施绿色低碳先进技术示范工程，培育绿色建筑等新增长点”，“加强废弃物循环利用，大力推广再生材料使用”，再生材料首次在政府工作报告中被提及。2024年2月国务院印发的《国务院办公厅关于加快构建废弃物循环利用体系的意见》中表示，到2025年初步建成覆盖各领域、各环节的废弃物循环利用体系资源循环利用产业年产值达到5万亿元；到2030年建成覆盖全面、运转高效、规范有序的废弃物循环利用体系，再生材料在原材料供给中的占比进一步提升。在碳达峰碳中和方面《报告》提出“扎实开展国家碳达峰第二批试点，建立一批零碳园区、零碳工厂”。 　　有效激发各类主体活力。《报告》指出，“高质量完成国有企业改革深化提升行动，实施国有经济布局优化和结构调整指引，加快建立国有企业履行战略使命评价制度。扎扎实实落实促进民营经济发展的政策措施，切实依法保护民营企业和民营企业家合法权益”。随着国有企业改革的持续深化和考核机制的不断完善，国央企的价值增值能力有望提升，同时，政策有望加力支持民营经济发展。 　　投资建议 　　展望2025年，政策加力内需持续复苏，同时消费升级、新质生产力共同驱动产业发展。从估值的角度看，截至2025年3月5日，SW基础化工市盈率（TTM）为21.73倍，处在历史（2002年至今）的59.01%分位数；市净率为1.83倍，处在历史水平的13.27%分位数；SW石油石化市盈率（TTM）为9.99倍，处在历史（2002年至今）的8.42%分位数；市净率为1.19倍，处在历史水平的1.62%分位数。当前板块处于历史估值低位，考虑到下游需求将逐渐复苏，维持行业强于大市评级。中长期推荐投资主线： 　　1、下游行业快速发展，新材料领域公司发展空间广阔。一是科技自立自强下的国产替代材料。半导体材料方面，关注人工智能、先进封装、HBM等引起的行业变化，半导体材料自主可控意义深远。OLED材料方面，下游面板景气度有望触底向好，关注OLED渗透率提升与相关材料国产替代。二是新能源材料。我国新能源材料市场规模持续提升，固态电池等下游应用新方向有望带动相关材料产业链发展。三是医药、新能源等新兴领域对吸附分离材料需求旺盛。推荐：安集科技、雅克科技、江丰电子、鼎龙股份、蓝晓科技、沪硅产业、万润股份、德邦科技；建议关注：彤程新材、华特气体、联瑞新材、圣泉集团、阳谷华泰、莱特光电、奥来德、瑞联新材。 　　2、政策加持需求复苏，关注龙头公司业绩弹性及高景气度子行业。一是2025年政策加持下需求有望复苏，优秀龙头企业业绩估值有望双提升。推荐：万华化学、华鲁恒升、卫星化学、宝丰能源。二是配额约束叠加需求提振，氟化工景气度持续上行，推荐：巨化股份三是需求改善，供给格局集中，维生素景气度有望维持高位，推荐：新和成。四是优秀轮胎企业进一步加码全球化布局，出海仍有广阔空间，建议关注：赛轮轮胎、玲珑轮胎、森麒麟。 　　3、原油价格有望延续中高位，油气开采板块高景气度持续，能源央企提质增效深入推进，分红派息政策稳健，推荐：中国石油、中国海油、中国石化。油气上游资本开支增加，油服行业景气度修复，技术进步带动竞争力提升，海外发展未来可期，建议关注：中海油服海油发展、海油工程。 　　评级面临的主要风险 　　经济异常波动；全球经济低迷；关税政策变化；环保政策变化带来的风险；油价下跌风险。

　　2025年3月5日，李强总理代表国务院在十四届全国人大二次会议上作《政府工作报告》。我们对比了2023-25年政府工作报告中涉及医药产业的工作任务（表1），总结出如下重点： 　　1）今年的报告首次提到支持创新药发展，“健全药品价格形成机制，制定创新药目录，支持创新药发展”。预计在药品价格和创新药目录方面将会出台更多政策举措。市场较为关注的措施例如建立丙类药品目录、商业健康保险等将拓宽创新药支付渠道，打开创新药国内市场空间。 　　2）今年提出“优化药品集采政策，强化质量评估和监管，让人民群众用药更放心”。“优化药品集采政策”将会把重点从“降价”转移到“药品质量+降价”上，即并不意味着药品集采放缓。我们认为未来药品集采提质扩面还将继续。 　　3）“深化医保支付方式改革”将进一步推进定点医药机构医保的即时结算，减轻医疗机构和药械企业资金周转压力，优化产业链价值分布。 　　我们认为，“三医”协同发展和治理仍然是2025年的重点，政府工作任务将引导医药行业聚焦创新，长期健康发展。因此建议关注解决未被满足的临床需求、竞争格局良好、具有出海潜力的创新药企，而在医疗器械领域，关注国产化率较低的高端医疗设备、高值耗材细分赛道。 　　此外，报告中提及的“大力发展银发经济”，与养老相关的康复辅助器具购置和租赁、医养结合产业将得到政策支持。此外，报告继续提出“制定促进生育政策”。目前部分省市已将辅助生殖列入医保范围内，未来我们认为将会有更多地区的医保覆盖辅助生殖，这将有利于相关产业发展。

　　核心观点 　　事件：2025年3月5日，十四届全国人大三次会议开幕，李强总理作政府工作报告。 　　国民经济支柱产业，多维度赋能发展。石化化工行业是国民经济支柱产业，经济总量大、产业链条长、产品种类多、关联覆盖广，关乎产业链供应链安全稳定、绿色低碳发展、民生福社改善。对比分析近几年政府工作报告，我们梳理出与石化化工行业相关的四大方向，分别为消费、现代化产业体系建设、粮食安全、绿色低碳，建议关注细分领域投资机会。 　　全方位扩大内需，把握成长确定性机会。2025年政府工作报告提出全方位扩大国内需求，且明确提出安排超长期特别国债3000亿元支持消费品以旧换新。我们认为，政策刺激下，家电、汽车、电子电器等终端消费品需求有望稳步增长，建议关注上游改性塑料、制冷剂板块。一方面，2025年预计Brent原油价格中框有望适度下移，或带动改性塑料成本压力减轻，板块盈利能力有望企稳适度修复。另一方面，配额管理政策稳定且连续，2025年HFCS供应有望维持紧平衡，制冷剂行业高景气有望延续。 　　发展新质生产力，看好新材料国产替代。2025年政府工作报告提出培育壮大新兴产业、未来产业，持续推进“人工智能+”行动。我们认为，在发展新质生产力的背景下，底层化工新材料的需求动能有望增强，同时部分化工新材料的国产替代进程有望加快，如PEEK、COC/COP等材料。一方面，PEEK是机器人“轻量化”的极佳解决方案，人形机器人产业化进程加速有望为PEEK需求注入新动能。另一方面，COC/COP是性能优异的光学级材料，且供给存较高壁垒，AR/VR等产业快速发展，有望推动COC/COP需求进一步增长。 　　贯彻保供稳价政策，为粮食安全保驾护航。2025年政府工作报告提出要持续增强粮食等重要农产品供给保障能力，2025年我国粮食产量目标在1.4万亿斤左右。化肥作为农业生产的基石，在提高农产品品质和产量等方面起到至关重要的作用。我们认为，在保障粮食安全、化肥保供稳价的政策基调下，化职市场集中度有望持续提升，具有产业链一体化优势、规模优势，且研发实力突出的大型化肥生产企业的竞争力有望得到强化。 　　低碳化进程持续推进，塑料循环经济大有可为。2025年政府工作报告提出冬制定固体废物综合治理行动计划，加强废弃物循环利用，大力推广再生材料使用。我们认为，废塑料化学循环技术与当前政策指引高度契合，不仅可以减少油气资源品的消耗，同时其再生塑料可达到原生塑料质量要求，未来有望成为提升废塑料回收率、应对塑料污染、降低碳排放的核心手段之一。塑料污染治理力度不断强化趋势下，塑料循环经济发展空间广阔。 　　投资建议：基于2025年政府工作报告，结合近期化工行业基本面，我们建议关注改性塑料、制冷剂、PEEK、COC/COP、化肥、废塑料化学循环等细分领或投资机会。建议关注国恩股份、金发科技、南京聚隆、中研股份、阿科力、云天化、兴发集团、亚钾国际、新洋丰、惠城环保等。

　　投资逻辑 　　英伟达高性能芯片推动AI领域高速发展，需求性能更强的高频高速树脂材料。英伟达在2024年GTC大会上发布了其Grace Blackwell超级系列芯片产品GB200，搭载了36个GB200芯片的服务器NVIDIA GB200NVL72，可使世界各地的机构都能够在万亿参数的大语言模型（LLM）上构建和运行实时生成式AI。并且该服务器相比于上一代DGX H100，对于LLM推理工作负载，GB200NVL72平台最高可提供30倍的性能提升，而其成本和能耗最低可降至1/25。英伟达超级芯片的推出，将成为新一轮工业革命的引擎，实现AI赋能各行各业的预想，推动AI领域的高速发展。树脂材料是芯片零部件覆铜板的主要上游原材料之一，而介电性能中的介电常数Dk与介电损耗因子Df是衡量树脂材料性能的主要指标之一。高性能芯片要求其应用的树脂材料拥有更低的Dk及Df，当前能够满足这些条件的高频高速树脂主要包括聚苯醚树脂（PPO）、改性聚苯醚树脂（PPE）、碳氢树脂（PCH）、聚四氟乙烯树脂（PTFE）等。 　　云厂商加大AI资本开支催化AI服务器出货量提升，刺激上游PPO等树脂需求。2025年是AI发展的关键之年，众多云厂商纷纷加大资本支出发展AI领域，以阿里巴巴为例，其2024Q4的资本支出317.75亿元，环比增长81.7%，大大超出预期。在不断出台的AI产业链利好政策及加大AI产业投资力度共同催化下，预计2024年AI服务器的全年出货量达167万台，同比增长41.5%。根据测算，预计2025/2026年AI服务器带来的PPO树脂全球需求量为6964/10446吨，合计电子级PPO树脂需求将达到13353/16546吨；AI服务器带来的碳氢树脂全球需求量为1077/1616吨；PTFE树脂全球需求量为476/714吨。 　　高频高速树脂材料国产化替代布局逐步进行，高端电子级树脂材料壁垒较高国产化进程道阻且长。PPO/PPE树脂国内已有产能布局，上市公司圣泉集团拥有电子级PPO树脂产能1000吨/年已于2024年上半年投产，东材科技5000吨/年的电子级PPO产能在建；电子级碳氢树脂东材科技已有3500吨/年的产能在建，世名科技500吨/年电子级碳氢树脂产能已经建成，圣泉集团正积极布局碳氢树脂研发体系；国内对于电子级PTFE树脂生产研发尚处于初步阶段，未来发展应用领域空间较大。高频高速树脂存在较多壁垒，作为芯片产业的上游原材料，其产品需要经过覆铜板、PCB、终端服务器等多家下游厂商的验证后才能逐步扩大供应，供应商资质较难获得；高频高速覆铜板对于树脂的性能要求较高，除了满足介电常数和介电损耗因子外，对树脂的耐热性、耐磨性等多种性能同样存在较高的要求，单一种类的树脂材料往往难以满足多方向的性能要求，需要针对特定性能进行特定的树脂改性，由此带来较大的技术壁垒。 　　投资建议 　　东材科技在我国电子树脂领域的研发及产能布局均处于行业领先地位，拥有较多的自主知识产权，自主研发出碳氢树脂、活性酯树脂、特种环氧树脂等电子级树脂。建议关注东材科技等已有电子级高频高速树脂布局的上市公司。 　　风险提示 　　原材料价格大幅波动，下游需求不及预期，中高端高频高速树脂研发不及预期，国产替代进程不及预期，下游技术迭代带来的产品迭代，下游客户突破不及预期等风险。

　　行业核心观点： 　　2025年3月5日上午，十四届全国人大三次会议开幕，国务院总理李强作政府工作报告。报告关于生物医药领域部分核心围绕“促创新、保民生”主线展开，促进医疗、医保、医药协同发展和治理。 　　投资要点： 　　促创新：健全药品价格形成机制，制定创新药目录，支持创新药发展；完善中医药传承创新发展机制，推动中医药事业和产业高质量发展；培育壮大新兴产业、未来产业，培育生物制造、量子科技、具身智能、6G等未来产业。梯度培育创新型企业，促进专精特新中小企业发展壮大。 　　保民生：深化以公益性为导向的公立医院改革，推进编制动态调整，建立以医疗服务为主导的收费机制，完善薪酬制度；促进优质医疗资源扩容下沉和区域均衡布局，扩大基层慢性病、常见病用药种类；稳步推动基本医疗保险省级统筹，健全基本医疗保险筹资和待遇调整机制，深化医保支付方式改革，促进分级诊疗。居民医保和基本公共卫生服务经费人均财政补助标准分别再提高30元和5元，扩大职工医保个人账户共济范围；全面建立药品耗材追溯机制，严格医保基金监管。优化药品集采政策，强化质量评估和监管。 　　投资建议： 　　1）国家政策倾斜创新药，通过优先审评、医药目录加速纳入加速创新药国产替代。肿瘤、自免、罕见病等创新药需求存在巨大治疗缺口，创新药技术迭代和疾病谱发展推动业内商业格局发展和变化。中国创新药企从“Me-too”向“First-in-class/Best-in-class”升级，License-out案例增加，全球化竞争力提升。建议关注在IO双抗、ADC、中枢神经系统药物等赛道领先的企业，重点关注企业临床数据发布和全球商业化进展； 　　2）慢病管理催生中医药需求，在政策红利和消费升级驱动，智能制造和AI赋能下，中医药发展广阔。县域及农村地区慢性病（高血压、糖尿病等）高发，中医在慢病调理、康复治疗中优势显著，中医药下沉契合分级诊疗，资源下沉长期目标。建议关注受医保政策影响小，持续深耕基层领域的中药，中医医疗企业。 　　风险因素：临床研发失败风险、医保控费影响超预期风险、市场竞争加剧风险、出口管制风险等。

中心思想 战略转型驱动增长 丸美生物通过深化“大单品”战略，成功完成了产品和渠道的梳理与转型，显著提升了品牌势能。公司聚焦于“小红笔”和“小金针”两大核心产品系列，并持续进行产品迭代升级，实现了从眼部到全面部、从眼霜到精华再到面霜的品类突破。同时，公司积极拓展线上渠道，并针对线上线下市场采取差异化的分渠分品策略，有效触达了更广泛的消费群体。 双美布局与投资协同 在核心业务稳健发展的同时，丸美生物积极锚定“双美”战略，通过设立产业基金广泛投资于美妆和医美产业链上下游企业。这一策略不仅有望带来可观的投资收益，更重要的是实现了产业与投资的协同发展，为公司构建了多元化的增长引擎和长期的竞争优势。公司在美妆和医美领域的投资已初显成效，部分被投企业已取得显著进展或市场突破。 主要内容 核心业务转型与市场拓展 丸美生物自2020年起战略聚焦大单品，成功构建了以“小红笔”和“小金针”为核心的两大产品矩阵，并通过持续迭代保持市场竞争力。 产品端： “小红笔”系列：以胜肽为核心成分，于2020年上市，2022年完成核心成分升级，新增“双肽抗皱体系”，并于2024年8月推出3.0产品，强化淡纹功效。 “小金针”系列：核心成分为重组双胶原蛋白，2021年下半年首发。2023年，“小金针次抛精华”单品年销量超过107万支，全年GMV突破2亿元。2024年4月推出2.0版本后，上半年GMV销售同比增长105.97%。2024年9月，该系列再推出面霜新品，添加“I&III嵌合型重组双胶原”，以医美概念实现紧致提拉效果。 渠道端： 公司坚持分渠分品策略。线上渠道主推大单品，客单价200-300元，主要面向25-35岁的一二线城市消费者，2024年上半年线上收入占比已突破84%。 线下渠道则主打晶致、重组胶原蛋白、多肽、弹力蛋白等系列，客单价300-500元，聚焦35岁以上人群及三四线以下城市。2025年初，公司加大线下市场投入，重磅推出4款新品，以满足高端护肤需求。 品牌端： 通过情感、文化、科学传播有序推进，强化品牌认知。例如，2024年38期间策划“何必看眼色”情感营销活动，并于2024年4月召开第四届重组胶原蛋白科学论坛。 选择范丞丞、曾舜晞、杨紫等作为品牌代言人，通过线上推广大单品，凸显品牌年轻化战略。 短期市场表现： 根据第三方平台数据，2025年1月丸美全渠道（淘系+抖音+京东）GMV达1.8亿元，同比增长56%。PL恋火同期全渠道GMV达1.1亿元，同比增长31%，表现均明显优于行业平均水平。 多元化投资与财务增长前景 丸美生物不仅在自有品牌建设上取得显著进展，还通过设立产业基金，积极布局美妆和医美产业链，构建“双美”生态，并展现出强劲的财务增长潜力。 底妆赛道与PL恋火： 子品牌PL恋火凭借“纯净底妆”的差异化定位和产品创新，在彩妆赛道稳步发展。其明星单品“PL看不见粉底液”等系列销售额已突破亿元。 2024年上半年，PL恋火实现营业收入4.17亿元，同比增长35.83%，占公司营收比重超过30%。 在2024年2月至2025年1月的粉底液/膏品类市场中，PL恋火在淘系平台GMV达3.0亿元，排名第五；在抖音平台GMV达4.8亿元，排名第四，显示出国货品牌在该领域仍有较大发展空间。 “双美”战略与产业投资： 公司累计投资9个美妆品牌及企业，覆盖母婴、口腔、男士护理、化妆品制造、内容制作等细分赛道。其中，美妆代工企业芭薇股份已成功登陆北交所，护肤品牌谷雨2024年营收约40亿元，同比增长超40%。 在医美领域，公司投资了摩漾生物（股权比例9.62%）和圣至润合（股权比例21.53%）等再生医学生物材料研发企业。摩漾生物的核心产品注射用羟基磷酸钙面部填充剂已获得我国医美面部软组织注射填充领域的合规首证。圣至润合开发的ECM生物凝胶产品正在进行临床试验，有望成为医美市场爆款。 财务表现与盈利预测： 2024年前三季度，公司实现营收19.5亿元，同比增长27%；归母净利润2.39亿元，同比增长37.38%。 预计2024-2026年，公司营业收入将分别达到29亿元、37亿元和45亿元，同比增长30%、27%和22%。 归母净利润预计分别为3.61亿元、4.68亿元和5.85亿元，同比增长39%、30%和25%。 对应2025年PE为28倍，高于可比公司均值24倍，但考虑到丸美生物大单品处于上升期及投资收益潜力，首次覆盖给予“买入”评级。 总结 丸美生物通过成功实施“大单品”战略，并结合线上线下渠道的精细化运营和成熟的品牌营销，实现了核心业务的显著增长和品牌势能的持续提升。同时，公司积极布局“双美”战略，通过产业基金投资美妆和医美产业链上下游，不仅带来了可观的投资收益，更构建了产投协同的多元化增长模式。鉴于公司强劲的财务增长预测、大单品业务的上升空间以及“双美”战略的协同效应，丸美生物展现出良好的投资价值。

中心思想 Illumina禁令催生国产替代新机遇 本报告核心观点指出，随着美国商务部禁止Illumina向中国出口基因测序仪，中国基因测序市场将迎来确定性的国产替代机遇。Illumina在中国大中华区2024年收入达3.08亿美元，占其总收入的7.0%，对应国内市场规模约22亿元人民币，这一市场空白为国产测序企业提供了巨大的发展空间。 技术与市场双驱动，国产测序加速崛起 国产测序企业正凭借持续的技术创新、成本优势、优质的售后服务和完善的渠道布局，加速抢占市场份额。以华大智造、安图生物、亚辉龙为代表的头部企业，不仅在核心技术上取得突破，完善了产品矩阵，更将应用领域从传统检测拓展至新兴领域，有望在政策驱动下实现快速增长，重塑行业竞争格局。 主要内容 Illumina禁令下的市场格局重塑 市场缺口与替代潜力： Illumina大中华区业务受限，其2024年3.08亿美元的收入（约合22亿元人民币）将形成显著的市场缺口。这一禁令为国产测序厂商和服务商提供了明确的国产替代机会，预计国产企业将凭借性价比、售后服务和渠道优势，有效抢占原有市场份额。 国产品牌份额持续攀升： 进口基因测序仪品牌（以Illumina为代表）在中国的市场占有率已由2021年的66.1%降至2023年的38.4%（按当年装机数量口径），显示出国产品牌市场份额的持续攀升趋势。国产企业通过自主研发核心部件和关键测序酶组分，从源头保障了供应链的自主可控性，并推动了测序质量提升与成本优化。 国产测序技术创新与应用拓展 底层技术突破： 国产测序企业通过底层技术创新和差异化布局，正在重塑行业竞争格局。华大智造已成为全球唯一一家同时拥有“激发光”、“自发光”和“不发光”三大测序技术及产品的企业。亚辉龙联合臻熙医学在三代纳米孔测序技术上取得突破，能够精准解析复杂基因组变异。 应用领域日益丰富： 随着国产测序企业产品矩阵的完善，基因测序的应用场景正从传统的无创产前检测、肿瘤基因检测，向病原微生物快速诊断、多组学应用等新兴领域不断扩展，以满足多元化的科研和临床需求。 重点企业竞争优势与战略布局 华大智造：国内基因测序仪龙头，市场份额快速提升。 公司的DNBSEQ系列测序仪在准确度、通量等核心指标上已超越Illumina同类机型，并具备成本优势。2023年，华大智造在国内基因测序仪市场份额（数量口径）达47.3%，收入口径达32.6%，已超越Illumina（数量口径26.5%，收入口径54.2%）。公司积极拓展海外市场，1-9M24基因测序仪业务海外收入占比达32%。 安图生物：Illumina“平替”标杆，临床端有望年内拿证。 其子公司思昆生物的Sikun系列基因测序仪于2023年11月上市，采用与Illumina相似的可逆末端终止测序技术，具有重复性好、准确率高（超99.9%）、速度快（最快3.5h）等优势，有望凭借更优性价比成为Illumina的有效替代。临床端有望在年内获证，实现快速放量。 亚辉龙：二代测序主攻高通量场景，三代纳米孔技术切入临床痛点。 子公司大道生物自研的二代测序仪采用单光道技术，数据质量Q30预计超90%，具备成本优势，重点突破肿瘤基因甲基化检测等大规模筛查领域。同时，通过参股臻熙医学深度布局三代纳米孔测序赛道，其国产化纳米孔测序仪预计2025年上半年完成临床注册，凭借长读长特性（最长可达4Mb）精准解析复杂基因组变异，提升病原微生物快速诊断及耐药基因检测的准确性，避免与二代产品的同质化价格竞争。 总结 美国商务部对Illumina的出口限制措施，为中国基因测序仪市场带来了明确的国产替代机遇。在政策驱动和技术创新的双重作用下，国产测序企业正加速崛起，市场份额持续攀升。华大智造、安图生物、亚辉龙等头部企业凭借其在技术、产品和市场布局上的优势，有望充分受益于此次市场格局重塑，抢占Illumina留下的市场空白，并进一步拓展基因测序的应用领域。然而，行业发展仍需关注基因测序需求增长不及预期以及市场竞争加剧的风险。

　　随着我国经济社会发展和居民健康意识提升，人民群众对优质医疗资源与创新药械的需求持续增长。党中央、国务院始终坚持以人民健康为中心，高度重视医药创新体系建设。然而，在人口老龄化加剧与医疗需求升级的双重压力下，单一依赖基本医保的支付模式已难以满足群众对高价创新疗法的多层次需求。在现有基本医保体系的基础上，建立包括商业健康保险、慈善援助基金等在内的多元支付体系成为破解创新药械可及性难题的关键路径。 　　创新药械对患者、医疗卫生系统及社会均可以带来多重价值。目前，在社会医疗保险之外，形成了以市场化运作的商业健康险为主的有效降低个人自费负担的多元支付机制，主要包含惠民保、百万医疗险、企业补充医疗险、中高端医疗险、带病体特病特药保险及重疾险等。 　　报告选取美国、德国、英国、日本四大市场进行横向对比，提炼出其创新药械多元支付体系的三条核心规律：其一，除社会保险（保障）外，商业健康险均是各个市场创新药械多元支付方中最主要的支付主体；其二，在商保支付中，创新药械产业深度协同保险行业构建风险共担机制，提升商保支付效率和可持续性；其三，商保目录是连接保险行业和药企的重要纽带，有效管理了商保的成本和价格，是促成药企参与风险共担的抓手。